Investeringsresearch allmänna marknadsförhållanden April Nordic Outlook Underrubrik START PÅ SIDAN [Job Title] [Analyst Name] [Telephone] [Email]
Sverige Äntligen en strimma av ljus! Sverige har tveklöst presterat väl i den konjunkturella uppgången i kölvattnet av den stora lågkonjunkturen. Den årliga BNP-tillväxten // och uppgick till i genomsnitt nära % på årsbasis och arbetslösheten minskade samtidigt med över, procentenheter. Om vi ser framåt grundar sig Danske Banks optimistiska bedömning av världsekonomin främst på fortsatt stark tillväxt i Nord- och Sydamerika samt i Sydostasien. Hur betydande dessa ekonomier än är så utgör de emellertid bara en mindre del av den svenska exportmarknaden, medan de sjuka europeiska ekonomierna representerar omkring / av Sveriges exportmarknad. Detta, kombinerat med att den globala efterfrågan skiftat från insatsvaror och investeringsvaror mot konsumtionsvaror samt fortsatta ekonomiska spänningar, medför att förutsättningarna för en liten öppen ekonomi som den svenska inte är helt tillfredsställande. Icke desto mindre har bland annat ECB:s långsiktiga refinansieringsinsatser minskat de akuta riskerna för en kollaps för det finansiella systemet, vilket påverkar vår BNP-prognos i betydligt mindre negativ riktning. Sammantaget innebär detta att den svenska ekonomin förväntas vara mer eller mindre oförändrad under då BNP förväntas krympa med, procentheter. Under bör efterfrågan börja stabiliseras och återhämta sig från en låg nivå, vilket pekar på en BNP-tillväxt på fortfarande svaga, % på årsbasis. Dessa utvecklingar räcker inte för att hålla arbetslösheten i schack, och arbetslöshetssiffrorna förväntas också stiga på kort sikt och stabiliseras på nivåer under 8, %. I en sådan miljö - med låg efterfrågan och hög arbetslöshet - bör inflationen bli låg. Vi förväntar oss en gradvis tillbakagång hos inflationen under året, men tror att en gradvis, men långsam, stabilisering av efterfrågetillväxten efter hand banar väg för stigande inflation och inflationsförväntningar under. Riksbanken kommer inte att ha något annat val än att fortsätta sänka räntorna efterhand som ovanstående scenario utspelar sig. Till vintern kommer reporäntan att ha nått % och vi tror att den ligger kvar där under större delen av prognosperioden. En dämpad tillväxt- och investeringscykel - - - % y/y << World Investments (PPP-weighted) % y/y World GDP (PPP-weighted) >> - - 98 99 6 7 8 9 Källa: National Institute for Economic and Social Reearch (NIESR) Danske Banks beräkningar. 8 7 6 April
Svag efterfrågetillväxt för svenska exportprodukter Danske Bank bedömer att den globala tillväxten hamnade strax under % på årsbasis under, ner från rejäla % under året innan, men fortfarande över genomsnittet för den globala tillväxten på omkring, % på årsbasis under de senaste decennierna. Under och förväntas den globala BNP:n växa med ca, % år/år. Trots den till synes starka globala BNP-tillväxten, är efterfrågans geografiska fördelning koncentrerad till marknader med liten svensk industriell närvaro, vilket leder till att effekten på Sverige kommer att bli mindre märkbar. Dessutom kommer den största delen av den globala efterfrågan att inriktas på varuslag som är ogynnsamma för den investeringsvarutunga svenska exportindustrin. En ytterligare komplikation är att de traditionella svenska exportmarknaderna kännetecknas av stora risker på grund av att offentliga finanser och bytesbalans tyder på akut ekonomisk svaghet, vilket redan märks t.ex. i en starkare svensk valutakurs. Ett mer relevant mått på internationell efterfrågan ur ett svenskt perspektiv är tillväxten för importefterfrågan på svenska exportmarknader - "världsmarknadstillväxt". Detta mått ökade med starka 6 % under, vilket förklarar mycket av den fina svenska exporttillväxten under förra året. Världsmarknadstillväxten förväntas uppgå till mer dämpade % under, för att accelerera något igen under. Nyligen publicerade nationalräkenskapsdata tyder på att den svenska exporten ökade med nästan 7 % år/år under, men med en tydlig och stark inbromsning under andra halvåret. Den starka utvecklingen av svenska marknadsandelar under senare år förväntas också vändas i förlust av marknadsandelar när den globala konjunkturen mognar, och den globala efterfrågan blir mer inriktad på konsumtionsvaror och en fortsatt starkare krona. Under tror vi att svensk export kommer att minska med närmare % år/år, och den skarpa förlusten av marknadsandelar för den svenska exportindustrin kommer att fortsätta under, även om det sker i långsammare takt i och med att exporten bedöms öka med ca, % på årsbasis. Finansvillkoren hjälper ekonomin Svensk exportindustri förlorar marknadsandelar,, 7,,,, -, -, Finansvillkoren -7, ger mindre stöd till tillväxt,,, Index (997=),, 98 99 6 7 8 9FCI II,, Källa: NIESR, Konjunkturinstitutet (KI) och Statistiska Centralbyrån,, (SCB). Danske [> ] Expansionary Banks beräkningar MCI,,, 99, 98, Swedish exports, vol. Swedish World markets, vol. [< ] Contractionary FCI I 98 6 8 Anm: MCI avser FX och räntor. FCI I avser MCI plus aktiemarknaden. FCI II avser FCI I plus huspriser. ECI avser MCI plus den periodiskt justerade balansräkningen för staten. Ett värde över innebär att de ekonomiska förhållandena och/eller den ekonomiska politiken stöder tillväxten, medan ett värde under indikerar att de ekonomiska förhållandena och/eller den ekonomiska politiken motverkar en tillväxt. Alla åtgärder är inflationsjusterade och anges i volym. Källa: NIESR, KI, SCB, Riksbanken och EcoWin. Danske Banks beräkningar ECI, 99, 98,,, 7,,,, -, -, -7,, Den internationella utvecklingen är bland de viktigaste faktorerna när man ska mäta den framtida utvecklingen i en liten öppen ekonomi som Sverige. En annan viktig faktor är den mer ömsesidigt beroende inriktningen på i synnerhet den ekonomiska politiken och de ekonomiska förhållandena i allmänhet Här räcker det inte att bara väga in penningpolitiken, utan även andra faktorer som har betydelse för tillgång och pris på kapital, som valuta, tillgångsmarknad, skattepolitik osv. bör också ingå. Dessutom, eftersom vi vill mäta den verkliga effekten av ekonomiska förhållanden, eliminerar vi inflationseffekterna. Ett sätt om än ifrågasatt att fånga den övergripande inriktningen på de ekonomiska förhållandena är genom ett finansiellt/ekonomiskt index (FCI/ECI) Även om ett sådant aggregerat mått inte helt kan fånga den verkliga ekonomiska inriktningen, och inte heller tar hänsyn till samspelet mellan olika finansiella marknader och den ekonomiska April
politiken, tycker vi att det är ett bra sätt att visualisera den grundläggande riktningen på olika finansiella variabler. För det första tvingade nya data Riksbanken, efter att ha höjt räntorna under större delen av föregående år, att - även om det skedde motvilligt - sänka räntorna för första gången i december och därefter på nytt i februari. Vi tror att detta kommer att fortsätta, men i betydligt långsammare takt. Prisutvecklingen under senare tid pekar emellertid på att finansvillkoren i stället blivit mindre expansiva. När inflationen avtar ännu mer, kommer ytterligare sänkningar från Riksbankens sida att vara nödvändiga för att kompensera den negativa effekten på de reala ekonomiska förhållandena av lägre inflation, i synnerhet som marknadsräntorna envist hålls höga. Danske Bank förväntar sig också att tillgångsmarknaderna utvecklas i sidled, eller i vissa fall - bostadsmarknaden till exempel - till och med sjunker något under prognosperioden. Situationen förvärras ytterligare, trots förutsedda räntesänkningar, genom att Sverige genom en högre räntenivå och starka fundament skiljer sig från många av konkurrentländerna och detta har bidragit till att stärka den svenska kronan, framför allt i reala termer. Dessa utvecklingstendenser bidrar alla till att strama åt den expansiva inriktningen hos de övergripande finansvillkoren. Med tanke på den solida ställningen de offentliga finanserna har finns det också utrymme för att expandera finanspolitiken under prognosperioden. Och faktiskt har den borgerliga koalitionen med finansminister Anders Borg i spetsen nyligen genomfört åtgärder värda cirka miljarder kronor, bland annat en sänkning av momsen på restaurang- och cateringtjänster, något som kommer att minska de strukturella överskotten. Våra beräkningar pekar dock på ytterligare finansiellt utrymme på åtminstone miljarder kronor under prognosperioden, vilket innebär att det strukturella överskottet över det lagstiftade -procentsmålet kommer att vara betydande. Det är emellertid inte mycket hittills som tyder på att regeringen tänker spendera pengar i stor skala. Sammanfattningsvis är de ekonomiska förhållandena i allmänhet mycket expansiva, främst på grund av låga räntor och en valuta som fortfarande är undervärderad, vilket lägger grunden för real tillväxt under överskådlig framtid. Allteftersom inflationen avtar, kronan stärks ytterligare och förmögenhetseffekterna blir negativa, kommer de reala finansvillkoren att röra sig mot en neutral position och på så sätt undanröja en del av stödet till tillväxten. Viljan att investera finns, men hur? Hög internationell och inhemsk efterfrågan absorberade den stora pool av outnyttjat kapital som finanskrisen lämnat efter sig. Tillsammans med lättillgänglig kredit och attraktivt prissatta fasta bruttoinvesteringar har efterfrågan därför ökat kontinuerligt från andra kvartalet 9 och framåt. Trots detta har nivån på investeringarna ännu inte nått nivån före krisen och kapacitetsutnyttjandet har stigit i stort sett i oförminskad takt, vilket pekar på negativa nettoinvesteringar. Ett fortsatt behov att fylla på sliten produktionskapacitet, ersätta föråldrad produktionskapacitet och därmed göra plats för en omstrukturering av den Dämpad investeringstillväxt, % y/y 7,,,, -, -, Productivity gap >> % of pot. -7,, << Gross fixed capital formation,, 98 99 6 7 8 9 Källa: SCB och KI. Danske Banks beräkningar - - - - -6 April
svenska ekonomin innebär att utsikterna för investeringar bör vara exceptionellt godartade. Tar man hänsyn till ett strukturellt underskott på bostäder så ser prognosen för investeringstillväxten ännu ljusare ut. Å andra sidan uttrycker många företag en hög grad av osäkerhet med tanke på de avsevärda negativa riskerna för efterfrågan till följd av den pågående krisen på många av Sveriges viktigaste exportmarknader, vilket höjer ribban för varje investeringsprojekt som ska genomföras. Dessutom försvårar en mycket hög lånegrad i hushållssektorn utsikterna till investeringar i bostadssektorn, trots generösa skatteincitament att bygga om och renovera bostadsbeståndet De offentliga investeringarna förväntas ligga kvar på en hög nivå under hela prognosperioden, med stora investeringar i infrastruktur och andra högprofilerade offentliga investeringar, som t.ex. universitet. Trots detta har troligen betydelsen av de offentliga investeringarna, mätt som bidrag till tillväxt, förmodligen försvunnit när man blickar fram mot och. Totalt sett förväntas investeringstillväxten historiskt sett en källa till stora svängningar i den totala BNP-tillväxten uppvisa fattiga,8 % efter skapliga 6, % år/år under. Under kommer de dystra investeringsutsikterna att fortsätta och de fasta bruttoinvesteringarna kommer att förbli oförändrade, huvudsakligen på grund av en lägre nivå för byggnadsinvesteringarna. Något har förändrats på svensk arbetsmarknad Ända sedan början av finanskrisen 8 - eller för att vara mer korrekt - redan 7 (minns ni "subprimelånen"?), har den svenska arbetsmarknadens beteende varit gåtfullt. För att tala klarspråk har arbetsmarknaden utvecklats starkare än den borde med tanke på den branta nedgången i efterfrågan. Delvis beror detta på vad vissa bedömare beskriver som en flexibel reaktion från både fackföreningar och arbetsgivare. En större minskning av antalet arbetstimmar i utbyte mot en inte lika stor sänkning i löner, höll kunskapsbasen i företagen intakt och höll arbetslösheten i schack. De flesta ekonomerna såg emellertid detta som traditionell hamstring av arbetskraft, vilket definitionsmässigt skulle leda till lägre produktivitet. Med tanke på stelheten hos lönerna (timlönerna) skulle detta i sin tur minska vinsterna och så småningom leda till ytterligare neddragningar av arbetskraften. Detta risktagande från arbetsgivarnas sida lönade sig emellertid faktiskt eftersom efterfrågan kom tillbaka med besked efter bara några kvartal. Lyckligtvis, åtminstone ur ett arbetsmarknadsperspektiv, har produktiviteten förblivit onormalt låg för att vara under en återhämtningsfas, varför sysselsättningen har lyckats ta sig tillbaka till nivån som rådde före krisen och arbetslösheten har också gått ned - även om den fortfarande är hög - från toppnivån 9. Förnyad oro kring de offentliga finanserna i ett antal viktiga industriländer under sommaren tolkas som en mer uttalad avmattning i den svenska produktionen och i antalet arbetade timmar, något som redan syns i ledande arbetsmarknadsindikatorer. Förutsatt att normala cykliska mönster gäller borde sysselsättningen inte öka mycket under och och leda till högre arbetslöshet, förutsatt ett strukturellt betingat inflöde av arbetskraft. Den beräknade ökningen i arbetslösheten är inte desto mindre dämpad. I Sysselsättningen stannar av 7 6 << Employment Unemployment rate >> 98 99 6 7 8 9 SCB och KI. Danske Banks beräkningar 9, 9, 8, 8, 7, 7, 6, 6,, April
början av nästa år kulminerar den på 8, %, en märkbar uppgång från den aktuella nivån på 7, %. Den utveckling på arbetsmarknaden som beskrivs ovan understryker de strukturella utmaningar den svenska ekonomin står inför, särskilt mot bakgrund av den långtidsarbetslöshet som drabbar vissa delar av befolkningen. Och sedan förra gången har stora revideringar av data över arbetade timmar och sysselsättning har lett till en mängd förändringar på medellång och lång sikt i bedömningar av potentiell tillväxt och/eller långsiktig arbetslöshet från ett antal prognosmakare. Detta stämmer väl överens med Danske Banks syn sedan länge att en strukturell förskjutning äger rum i anslutning till finanskrisen. Konsumtionstillväxten stabiliseras Även om den inte direkt faller, kommer den svaga tillväxten i antalet arbetade timmar och sysselsättning de kommande åren att medföra en stor förändring i utvecklingen av hushållens reala disponibla inkomster, trots en relativt stark utveckling av timlönerna. Efter att ha växt med imponerande % under förväntas både och att generera en genomsnittlig real disponibel inkomsttillväxt på mindre än % på årsbasis. Dessutom är förmögenhetseffekterna nettonegativa (huspriserna förväntas falla och börskurserna växer inte mer än vad den nominella BNP-tillväxten antyder), vilket ytterligare befäster svaga förutsättningar för hushållens konsumtion. Inkomsterna förutspås inte minska, åtminstone inte i någon högre grad, och tillsammans med en återgång till en mer normal nivå på sparandet kan detta mycket väl motivera en högre tillväxt i hushållens konsumtion än vad våra prognoser pekar på. Hushållen visar dock inte ett "normalt" beteende när det gäller sparande, något vi misstänker beror på ökad osäkerhet om den ekonomiska utvecklingen i allmänhet, och det faktum att man inte kan fortsätta att ta ut kapital från ständigt stigande huspriser i synnerhet. Det senare beskrivs närmast i förbigående i Riksbankens rapporter om finansiell stabilitet, vilket tyder på att under de senaste åren har "uttag av bostadskapital" uppgått till hela % av den disponibla inkomsten per år. Med ett högt försiktighetssparande under hela prognosperioden räknar Danske Bank med att konsumtionstillväxten sjunker från, % år/år som noterades till,8 % år/år, och nå mer respektabla,7 % år/år under. Samtidigt kommer därmed sparkvoten att ligga långt över de historiska genomsnitten och våra beräkningar visar att sparkvoten bara kommer att minska obetydligt och ligga kvar på över % under prognosperioden. Trots att våra beräkningar pekar på att det finns ett strukturellt finansiellt utrymme i storleksordningen till miljarder kronor, innehåller den senaste budgetpropositionen, som avser, mycket få ytterligare utgifter och kommunerna fortsätter att vara bakbundna av lagstiftningens budgetregler. För att tala klarspråk verkar finansminister Anders Borg fast besluten att bygga upp en skattemässig buffert genom att kontinuerligt amortera statsskulden. Danske Bank förutser i alla fall att en del. men inte alla skattemässiga resurser kommer att användas. Den totala offentliga Högt försiktighetssparande begränsar konsumtionstillväxten 6 Disposable income, vol. Consumption, vol. 98 99 6 7 8 9 Källa: SCB och KI. Danske Banks beräkningar. 6 6 April
konsumtionstillväxten bör falla tillbaka från,8 % på årsbasis till i genomsnitt mindre än % på årsbasis under och. Ur ett stabiliseringspolitiskt perspektiv väcker den nuvarande överdrivet försiktiga inriktningen på de offentliga finanserna några svåra frågor. De enda hållbara förklaringarna till detta beteende skulle vara att regeringen bedömer att de ekonomiska nedåtriskerna klart överväger. Ett skevt fördelat prognosutrymme skulle verkligen motivera en högre grad av finanspolitisk försiktighet än punktskattningar anger. Men det betyder också att i takt med att finansiella och ekonomiska nedåtrisker minskar måste finanspolitiken bli mer expansiv om ekonomin inte ska bli överbeskattad eller understimulerad (beroende på politiska preferenser). Även om denna förklaring är rimlig och har framförts av finansdepartementet är den inte särskilt väl anpassad till den aktuella retoriken från finansminister Anders Borg och hans kollegor, där prat om att minska risker utgör en integrerad del av ordvalet. - Men kanske, men bara kanske, håller regeringstjänstemän på att ta fram avsevärt mer expansiva vår- och höstbudgetar. Den andra förklaringen, låt vara mer spekulativ, till den överdrivet försiktiga inriktningen är avsevärt mindre tilltalande eftersom den antyder att regeringen - inbegripet finansminister Anders Borg - i viss utsträckning misstror finansdepartementets prognoser. Om regeringen faktiskt baserar sin försiktighet på en annan, mindre optimistisk (långsiktig) syn på den svenska ekonomin, med högre arbetslöshet, lägre inkomster etc., än de officiella prognoserna anger skulle det naturligtvis förklara mycket av motviljan mot att stimulera. Om så är fallet kan man emellertid undra varför deras (långsiktiga) prognoser inte revideras i enlighet därmed? Vilken av dessa förklaringar som är den rätta bör snart bli klart eftersom regeringen under de kommande sex månaderna kommer att ha två chanser att öka de offentliga utgifterna och därigenom hjälpa en ömtålig återhämtning att bli mer uthållig. Vårbudgeten som offentliggörs den 6 april kommer verkligen att bli intressant att läsa. Dynamiken i import och varulager Alltsedan finanskrisen kulminerade under vintern 8/9 och den samtidiga massiva globala lageravvecklingen har det funnits en stark efterfrågetillväxt, framför allt en okonventionellt stark inhemsk efterfrågetillväxt, som har lyft importefterfrågan på ett sällan skådat sätt. Detta har medverkat till att hålla nettoexporten på en onormalt låg nivå under en längre tid, medan lagren bidragit starkt till tillväxten under hela återhämtningsfasen. De senaste kvartalen har emellertid visat en stark positiv utveckling av den externa efterfrågan på svenska exportprodukter och en inte lika kraftig utveckling av den inhemska efterfrågan. Som en följd av detta har nettoexportbidraget till BNP-tillväxten stigit under de senaste kvartalen. Preliminära nationalräkenskapsdata tyder på ett nettoexportbidrag till BNP för hela året på,7 procentenheter år/år. Med tanke på de svaga utsikterna för global tillväxt förväntar vi oss ett litet, till och med negativt, bidrag på -, procentenheter till BNP-tillväxten. I och med att lagren förväntas utvecklas mindre starkt med lagernivåer som på nytt är i balans Nettoexporten är inte vad den brukat vara, p.p.,,,,, -, % y/y Imports (vol) >> - << Net exports (vol.), 98 99 6 7 8 9 Källa: SCB och KI. Danske Banks beräkningar 7 April
med efterfrågeläget, förväntar vi ett negativt bidrag från lager till BNPtillväxten under och en tillväxtneutral inverkan under. Resursanvändningen kommer att öka trots mager BNP-tillväxt Ovan har vi gått igenom några av huvudelementen i den svenska affärscykeln. Preliminära nationalräkenskapsdata visar att förra året resulterade i en tilltalande tillväxt på % på årsbasis år/år, trots en mycket svag avslutning på. Den låga utgångspunkten i år kommer icke desto mindre att påverka den genomsnittliga BNP-tillväxten under. Om vi sammanfattar BNP-komponenterna för prognosperioden är det uppenbart att inte bara kommer att skämmas av en låg utgångspunkt utan också av svagare exporttillväxt och en lagercykel som svänger runt helt. Våra beräkningar pekar på en negativ total tillväxt på -, % på årsbasis under. Ser vi framåt kommer den lilla öppna ekonomin i Sverige att behöva parera en starkare valuta och hårda finanspolitiska åtstramningar på exportmarknaderna, vilket, trots vissa lättnader i den inhemska ekonomiska politiken, kommer att hålla tillbaka exporttillväxten. I korthet förväntar sig Danske Bank att svensk BNP-tillväxt kommer att nå, % på årsbasis under. På grund av vår bedömning av den svenska ekonomins långsiktiga potential, som ligger avsevärt under den allmänna bedömningen, där den långsiktiga potentiella BNP-tillväxten beräknas vara ca, % år/år, kommer emellertid den svaga BNP-utveckling som förutses, inte att pressa tillbaka resursutnyttjandet mycket lägre. Det innebär att inflationstakten kommer att börja krypa upp under andra halvåret i år, i och med att de marginellt högre tillväxttakterna som följer kommer att börja äta sig in i de stora resursöverskotten i den svenska ekonomin. Detta kommer emellertid inte att räcka för att driva upp inflationen till att ligga ens i närheten av Riksbankens inflationsmål ( % per år). Riksbanken och inflationsmålet Som nämnts ovan, har produktiviteten (produktion per arbetad timme) varit förvånansvärt låg sedan 7, och vi har länge varit alltför optimistiska angående detta mått. Detta har också varit huvudorsaken till att vi samtidigt har överestimerat arbetslöshetssiffrorna efter finanskrisen. I slutet av såg vi äntligen de första tecknen på förbättring av produktiviteten, och detta har fortsatt även under. Dessvärre avslöjade den senaste omgången av nationalräkenskapsdata markanta negativa revideringar av en redan svag produktivitetsutveckling efter finanskrisen, vilket ytterligare fördystrade den positiva bilden av det produktiva svenska näringslivet. Detta passar dock väl in i vår mindre optimistiska syn på potentiell tillväxt, där vi har antagit att det fortfarande finns föråldrat kapital att göra sig av med. Om vi blickar framåt erbjuder detta kapitalöverhäng, tillsammans med svag, till och med negativ efterfrågetillväxt, en förklaring till en uppseendeväckande svag produktivitetsprognos. Den svenska produktiviteten ökade ändå med, % under, men vi förväntar att den faller till,6 % på årsbasis under och når svaga, % på årsbasis under. Under alla förhållanden ligger detta långt under normen för den svenska ekonomin. BNP, arbetade timmar samt produktivitet 6 % y/y % y/y GDP, vol. Productivity - Hours worked - - - 98 99 6 7 8 9 Källa: SCB och KI. Danske Banks beräkningar Produktionsgap och inflation % of potential % y/y << Output gap - Inflation (CPIF) >> - - - -6-7 -8 98 99 6 7 8 9 Källa: SCB och KI. Danske Banks beräkningar. 6 - - - -,,,,,,,,, -,,, -, 8 April
Tillsammans med de nyligen förhandlade löneökningarna kommer denna utveckling naturligtvis att hålla kostnadstrycket högt, och kan till och med hindra en ännu starkare penningpolitisk reaktion på de försämrade utsikterna. Orsaken är att i synnerhet lönekostnaderna på LO-sidan förväntas slå produktivitetstillväxten med stor marginal. Styckkostnaden för arbete (ULC), som justerar för löntagarnas del av produktivitetsförbättringarna, förväntas stiga med icke-konkurrenskraftiga,7 % i år och med fortfarande höga,8 % år/år under. Inte desto mindre, och som beskrivits ovan, kommer svag utländsk och inhemsk efterfrågan, det vill säga lågt resursutnyttjande, att hämma inflationseffekten av ett högt ULC. Den här pressen kommer framgent att leda till sänkt ULC. Men i nära framtid kan ett högt ULC komma att bli ett hinder för en snabbare och mer beslutsam reaktion från Riksbanken, vilket är särskilt oroande eftersom utfallet av penningpolitiska regler och flertalet ekonometriska modeller tydligt visar att det krävs negativa realräntor. En motvillig Riksbanken sänker reporäntan, % %,, Repo rate,,,,,,,,,,,,,,,,,,, 98 99 6 7 8 9 Källa: Riksbanken. Danske Banks beräkningar Med tanke på de försvagade globala ekonomiska utsikterna ligger det nära till hands att dra slutsatsen att man inte behöver oroa sig för inflationen. Emellertid kan inflationen, precis som de senaste Nobelpristagarna har framfört i sin forskning, dra iväg på grund av till exempel den enorma ekonomisk-politiska stimulans som getts och som fortfarande håller på att ges Vissa talar till och med om hyperinflation, eftersom vissa centralbanker ses utmynta statsskulden och en trovärdig finanspolitik är absolut nödvändigt för en modern fiat-valuta. Fortfarande är det mest sannolika att nedåtriskerna som uppstått leder till en situation som enklast kan beskrivas som depression, en deflationsspiral i kombination med en dysfunktionell finanssektor som inte kan överföra någon ekonomisk-politisk stimulans I vårt huvudscenario förblir dock riskerna ovan relativt begränsade och trovärdigheten för den ekonomiska politiken fortsätter att vara hög. Tillväxten återvänder så småningom, liksom inflationen på ett kontrollerat sätt. Priserna på både internationell handel och svensk import kommer att normaliseras. Inhemsk inflation och så kallad kärninflation (KPI -inflation exklusive livsmedel, energi och räntor) härleds båda främst ur löneutvecklingen, och med tanke på vår syn på den framtida löneutvecklingen menar vi att inhemskt genererade prisindex också kommer att normaliseras. Danske Bank bedömer att inflationen passerat toppen, och att den inte bara hamnar under inflationsmålet på %, utan till och med närmar sig deflationsnivåer, mätt både i termer av total inflation (KPI) och operativ inflation (KPIF). Under förväntas KPI-inflationen falla kraftigt och uppgå i genomsnitt till,7 %, i och med att tidigare höga priser faller ur KPIberäkningarna och den allmänna försvagningen av utsikterna slår igenom på priserna. Under förväntas KPI-inflationen konvergera med KPIFinflationen, som förväntas ligga på, % på årsbasis i slutet av prognosperioden. Trots sänkningarna av reporäntan under senare tid har Riksbanken strävat från extremt låga, i reala termer till och med negativa, räntor till en normalisering av räntorna. Under större delen av föregående år motverkades 9 April
detta arbete av stigande inflation, något som effektivt höll realräntorna negativa. Utöver vissa betänkligheter kring potentiella beräkningar och konceptet med neutrala räntor, måste Riksbanken gå försiktigt fram med tanke på den nuvarande osäkerheten avseende de ekonomiska och monetära utsikterna. Inflationsprognoserna pekar tveklöst på en betydligt lägre inflation, vilket bidrar till stramare ekonomisk politik samtidigt som alla typer av ränteregler antyder att ekonomin befinner sig i ett svårt läge och behöver mer stimulans. Med tanke på att räntorna ligger nära den nominella räntenivån, är ytterligare stimulansåtgärder svåra att finna, vilket är ännu en anledning till varför vi tror att det fortfarande finns goda skäl för Riksbanken att fortsätta att sänka räntorna. Vid en återupptagen "normalisering" av realräntorna kommer Riksbanken att höja kostnaden för kapital och graden av vad ekonomerna kallar kreativ förstörelse, kanske i en omfattning som är för hög med tanke på det svaga efterfrågeläget i omvärlden. Helt begripligt, och kanske med blicken riktad bortom vår prognosperiod, måste Riksbanken under många år skapa en väl avvägd balans mellan behovet att stödja ekonomin inför tydliga negativa risker mot behovet att stödja den produktiva omfördelningen av kapital och andra resurser till de mest livskraftiga delarna av ekonomin. De skeva riskerna, när man befinner sig nära den nominella räntenivån, bäddar dock för en proaktiv reaktion från centralbanken. Vi förväntar oss därför att Riksbanken fortsätter att sänka reporäntan under och når, % i slutet av året. Naturligtvis kan en stegrad finansiell och ekonomisk oro motivera en snabbare och starkare reaktion från Riksbanken, och likaså kan ett mer uttalat återvunnet förtroende, och tillväxt, på de svenska exportmarknaderna mycket väl göra att ytterligare nedskärningar förefaller onödiga. Genom att sätta ett starkt fokus på de attraktiva ekonomiska fundamenten i Sveriges jämfört med flertalet andra utvecklade länder förväntas den svenska kronan stärkas under den kommande perioden. På månaders sikt tror vi att euron kostar ca 8, och även dollarn bör bli billigare och handlas kring 6, vid samma tidshorisont. Vidare ser vi inga fundamentala skäl till varför kronan skulle prestera sämre än vare sig euron eller dollarn ur ett ännu längre perspektiv Ha dock i åtanke att kronan historiskt sett har haft svårt att prestera så länge de ekonomiska utsikterna är dystra. April
Redogörelse Denna rapport har framställts av Danske Research, en del av Danske Markets som är en division inom Danske Bank. Danske Bank står under tillsyn av danska bankinspektionen. Danske Bank har etablerade rutiner för att förebygga intressekonflikter och säkerställa högkvalitativ research som bygger på objektivitet och självständighet. Dessa rutiner dokumenteras i Danske Banks researchpolicy. Medarbetarna i Danske Banks researchavdelningar har instruerats om att alla förfrågningar som kan påverka objektivitet och självständighet gällande research ska vidarebefordras till researchledningen och till normsäkringsansvarig. Danske Banks researchavdelningar är självständigt organiserade i förhållande till andra verksamhetsområden inom Danske Bank och har ingen rapporteringsskyldighet gentemot dessa. Researchanalytikernas lön baseras delvis på Danske Banks lönsamhet som helhet, inklusive intäkter från investeringsverksamhet, men omfattar inga bonusar eller andra ersättningar som är kopplade till specifika företagsfinans- eller lånekapitaltransaktioner. Danske Banks researchrapporter framställs i enlighet med danska Finansanalytikerföreningens etiska regler och danska Börsmäklarföreningens rekommendationer. Ekonomiska modeller och/eller metoder som har använts i denna rapport Riskvarning Större risker kopplade till rekommendationer och åsikter i denna rapport, inklusive känslighetsanalys av relevanta antaganden, påpekas i texten. Förväntade uppdateringar Nordic Outlook är en kvartalsanalys, men ny statistik kan ge upphov till förändringar i vår syn på enskilda ekonomier. Första publiceringsdatum april Friskrivningsklausul Denna publikation har utarbetats av Danske Markets enbart i informationssyfte. Rapporten har framställts oberoende, endast utifrån allmänt tillgänglig information, och utan hänsyn till rådande åsikter inom Danske Banks interna låneavdelning. Rapporten utgör inte ett erbjudande eller en begäran om något erbjudande om att köpa eller sälja något finansinstrument. All rimlig möda har lagts ner på att se till att rapportens innehåll inte är osant eller vilseledande, men inga utfästelser görs angående textens riktighet eller fullständighet, och inget ansvar tas för någon förlust som kan uppstå på grund av texten. Danske Bank, dess dotterbolag och dess personal kan utföra tjänster åt, söka göra affärer med, inneha kortare eller längre befattningar hos eller på annat sätt ha intressen av investeringar (inklusive derivat) som tillhör de utställare som nämns i rapporten. Analytiker av aktier och företagsobligationer får dock inte investera i värdepapper via mäklare inom sin researchsektor. Denna publikation är inte avsedd för personer i USA eller för privatkunder i Storbritannien. Danske Markets är en division i Danske Bank A/S. Danske Bank A/S är auktoriserad av danska finansinspektionen och regleras i begränsad omfattning av brittiska finansinspektionen. Vid begäran tillhandahåller vi detaljuppgifter om brittiska finansinspektionens reglering. Copyright (C) Danske Bank A/S. Med ensamrätt. Denna publikation skyddas av upphovsrätten. Det är förbjudet att mångfaldiga hela eller delar av publikationen utan tillstånd. April
SEK mdr Procentuell volymförändring Hushållens konsumtionsutgifter 6,7,,7,7 Offentliga konsumtionsutgifter 89,9,8,,8 Fasta bruttoinvesteringar 6 7,7,8,, Lagerinvesteringar* 8,,7 -,7, Inhemsk efterfrågan,9,7,, Export av varor och tjänster 66,7 6,8,,6 Aggregerad efterfrågan 778 8,,6 -,6, Import av varor och tjänster 7,7 6, -,9, Nettoexport* 9,,6 -,, BNP 6,,9 -,, - BNP, Kalenderjusterad,8, -,, * Bidrag till BNP-tillväxten Handelsbalans, mdr 86 9 8 6 i % av BNP,6,7,,9 Bytesbalans, mdr 6 i % av BNP 6,8 7, 6,6 7, Offentligt finansiellt sparande, mdr -6 - i % av BNP,, -,8 -,9 Skuldkvot, i % av BNP 9,8 8,6 8,6 8,8 Arbetslöshet, i % av arbetskraft. 8, 7, 7,8 8, Timlöner enl NR, % å/å,,,, Konsumentpriser, % å/å,,,9,.. + mån + 6 mån + mån Repo-räntan,.., -mån SSVX,9,6,, -år Statsobl.,6,,, SEK/EUR 88 87 86 8 SEK/USD 66 69 6 6 April