JRS Strategirapport september 2012

JRS Strategirapport september 2012

Inledning Ansvarig utgivare Torbjörn Söderberg, Chefstrateg och ansvarig förvaltare JRS Fonder 26 års erfarenhet från finansiella sektorn 21 års erfarenhet av Aktiv Tillgångsallokering 18 års erfarenhet av fondförvaltning 10 års erfarenhet av mandat- och fondanalys 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 2

Citat Inledning Nobelpristagaren Niels Bohr lär ha sagt; Det är svårt att göra prognoser särskilt om framtiden 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 3

Innehåll Inledning Frågor att besvara: Inledning Ekonomi Marknad Förvaltare Allokering Centralbankernas roll gick från inaktiv till väldigt aktiv Ledande indikatorer visar på svaghet men amerikanska konsumenter är nu starkare Kan börsfesten fortsätta? Vinstprognoser fortsätter ner, men hur länge? Hur har förvaltarkollektivet positionerat sig? Har kvantmodellerna blivit mer optimistiska? JRS har ändrat sin aktie- respektive räntesyn 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 4

Inledning Skuldkrisen USA slår rekord i såväl budgetunderskott som låga räntenivåer Högsta budget underskottet någonsin i fredstid Lägsta räntan någonsin Lägre ränta än efter WW2 och 30-talets depression Källa: Deutsche Bank 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 5

Amerikanska hushåll börjar komma på grön kvist Inledning Skuldkrisen Skuldkvot/tillgångar närmar sig trend(1960-2000) Financial obligations ratio: På 80-90-talsnivå Räntor, billeasing, försäkringar, fastighetsskatt Källa: GaveKal 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 6

Inledning Skuldkrisen USA: Finansiella sektorn fortsätter att återhämta sig Kreditförlusterna nu endast 1/3 av 2009-års nivåer 50% av bankernas kreditförluster härrör sig dock fortfarande från fastigheter Källa: Deutsche Bank 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 7

Inledning Skuldkrisen USA: Bankerna från förlust till lönsamhet Tillgångsmassan har ökat Lönsamhet på eget kapital närmar sig 2-siffrigt Lånestockarna ökar igen Källa: Deutsche Bank 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 8

Inledning Skuldkrisen Spanien: Rekordstora utflöden från bankdeposits före ECB-mötet Uttagen från såväl konsument/företag har accelererat under sommaren/hösten Spanska 3-års räntan har fallit från >7% till <4% efter ECB utfästelser. Marknaden kommer att driva Spanien till stöd om ej frivilligt? Källa: Goldman Sachs, Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 9

Draken och Helikopter Ben eldar på marknaderna Inledning Centralbanker Helikopter Ben This is a real game changer! (citat: Socite Generale) Fed levererade QE3 i linje med förväntan Riktar in sig på packeterade bolån s k MBS via månatliga köp för $ 40 mdr Överraskade med att slutdatum beror på återhämtningsstyrkan i den inhemska ekonomin OPT 2 fortsätter året ut och löper därmed parallellt Lågräntepolitiken bedöms pågå i ytterligare 3 år till QE 1,2 FED OPT QE3 Draken There is no limit : Marion Draken Draghi ECB ska stå redo att köpa statsobligationer på andrahandsmarknaden givet att länderna innan ansökt om hjälp från stödfonderna ESM/EFSF ECB kommer då endast att köpa korta obligationer, 1-3 år ECB:s kreditstatus likställs då med övriga ägares så att privata investorer inte trängs undan ESM godkänt av EU/Tyskland ERP ESM ECB EFSF OMT 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 10

Inledning Skuldkrisen Företagens skuldsättning sjunker trots lägre räntor 35 st stimulerande penningpolitiska beslut (vänster) Men företagens nettoskulder fortsätter sjunka (höger) Källa: GaveKal 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 11

Inledning Kvantitativa lättnader Federal Reserve: S&P 500 relativt monetära stimulanser Federal Reserves och ECB:s obligationsköp och repor har onekligen hjälp till att få börsen att återta tidigare toppnivåer. Eftersom vinsterna samtidigt är dubblerade så kan uppgången fortsätta men hur länge? Kvantitativa lättnader 2009-2012: QE1: 10 mars 2009 (Jackson Hole: 31 augusti 2010) QE2: 3 nov 2010 OPT1: 21 sept 2011 LTRO1: 8 december 2011 LTRO2: 29 februari 2012 OPT2: 21 juni 2012 QE3: 13 september 2012 LTRO1:3 december 2011 LTRO 2: 29 februari 2012 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 12

Ekonomi Ekonomi 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 13

Ekonomi USA Arbetsmarknaden fortsatt trög men miljontals jobb har skapats Första halvåret skapades 1 278 000 nya jobb. Det är den snabbaste ökningstakten sedan konjunkturuppgången startade 2009 Konsumentförtroendet och viljan att spendera fortsätter att stabiliseras i takt med att den ekonomiska återhämtningen får mer fäste Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 14

USA non farm payrolls Ekonomi USA Antal nya arbetstillfällen som har skapats i USA per månad har sjunkit ner till <100 000 från tidigare 200 000/mån. Bernanke ger sig nog inte förrän 300 000 trenden nås. Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 15

Ekonomi USA Arbetsmarknaden kan få stöd av ökad optimism hos mindre företag NFIB Small Business Optimism index vs Citigroup Economic Surprise Index USA Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 16

Ekonomi USA Boendekostnaderna sjunker samtidigt som bostadpriserna har vänt upp US Household Affordability Composite Index: Kostnaden för att äga sin bostad inkl (hyra) ränta, amortering, el, uppvärmning, försäkring etc är den lägsta på länge. Huspriserna har stigit 5% från botten. NAHB index lika starkt som 2006. Det får rejäla effekter på förmögenhet och på konsumentförtroende. Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 17

Ekonomi USA USA: Nettoförmögenhet snart helt återställd och framtidstron stärks Börsuppgång, räntefall, amorteringar samt stigande bostadspriser har nästan återställt hushållens nettoförmögenhet som nåddes 2007 Amerikanska konsumenter har medvind just nu och indikerar starkare framtidstro igen Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 18

Ekonomi USA Konsumentbeteenden påverkar och styr företagssektorn Hus- och aktiepriser underbygger konsumentförtroende och konsumtion/investeringar Källa: UBS 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 19

S&P 500 har tidigare toppat vid nya toppar för bensinpriset Ekonomi Konsument S&P 500 vs bensin Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 20

Ekonomi Inköpschefsindex Inköpschefsindex: Sverige föll ner på Europa-nivå 45 (50 = tillväxt) Inköpschefsindex: EU steg 1,1 till 45,1. USA (ISM) sjönk 0,2 till 49,6. Sverige sjönk med 5,5 till 45,1. UK steg med 4,3 till 49,5. Delindex nedan visar tecken på att inbromsningen börjat avta: Philadelphia Fed Business Outlook Richmond Fed Manufacturing Survey US Chicago Purchasing Managers ISM Manufacturing PMI Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 21

Ekonomi Inköpschefsindex Stimulanser kom lägligt när återhämtningen kom av sig ISM (USA): Nya exportorder steg från föregående månad till 47. Nya order planade dock ut men fortfarande under 50 (47,1). Koppar relativt ISM visar på en god samvariation de senaste 6 åren. Den senaste prisuppgången för koppar har dock inte besvarats av ISM. Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 22

Ekonomi Ledande Citi:s Surprise Index steg snabbt och är nu återigen över noll indikatorer Economic Surprise Index USA toppade ur vid årsskiftet och föll fram till mitten av juli. Har nu däremot börjat stiga och är åter över noll. Avståndet till S&P500 består men har minskat. Economic Surprise Index Europa är fortfarande under noll men god följsamhet med Europabörsens riktning och förväntansbild. Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 23

Ekonomi Kina Öppningar för räntesänkning i Kina när PMI <50 och KPI på 2% Kinas inköpschefsindex föll under den psykologiskt viktiga 50-gränsen vilket uthålligt snarare innebär 6-8% tillväxt mot 8-10% KPI nu på 2,0%. Skapar utrymme för fler kreditlättnader och fler sänkningar av utlåningsräntan. Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 24

Kinas export och import i årstakt Ekonomi Asien Kina: Import faller nu med 2,6% och export stiger med endast 2,7% i årstakt. Återhämtning kom av sig av men botten kan vara nära. Inhemska stimulanser måste dock öka. Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 25

Ekonomi Kina Ekonomin väntas bottna ur Q3/Q4. Det värsta bakom oss? Export, nybyggnation, transport och energi index liksom industriproduktion visar tecken på utplaning Källa: UBS 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 26

Ekonomi Räntan Räntan stiger snabbt mot 2% (1,50%). Positivt för riskaptit USA: Räntan (10 år: 1,87%) diskonterar snarare deflation. Fed aviserade förlängd period av låga räntor. Svenskar (1,63%) lånar på lägre nivå ån övriga européer. Europa: Räntan i Europa 1,70%. Draghi aviserar potentiella obligationsköp varvid riskaptiten ökade. Inbromsning av försämringstakten. Räntan i UK 1,98%. UK:s kärn- KPI 2,1% (2,1). * KPI 5,0% (5,2% men endast 0,1%i oktober) Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 27

Riksbanken sänkte äntligen räntan till 1,25% Ekonomi Sverige Tidigare protokoll skvallrade om möjlig öppning för sänkning liksom sämre KI-barometer Lägre inflation efter kronförstärkning samt förvärrad eurokris bidrog Räntebanan har sänkts från 3% till 2% på 7 månader Marknaden prisar in sänkning med 0,50 procent inom 12 månader till 0,75%. Riksbanken föredrar befintlig nivå Barometerindikatorn jan 2000 aug 2012 Tillverkningsindustrin jan 2000 aug 2012 Källa: Carnegie Källa: K I 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 28

Inflationen fortsatt låg men ej på Japan-nivåer Ekonomi Inflation CPI Sverige (0,70), Eurozone (2,69), USA (1,91) och Japan (-0,40) Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 29

Ekonomi Krediter Fed har siktet inställt på att sänka bolånespreaden ytterligare US MBS (Mortgage Backed Securities) Fed:s köp har och kommer att ytterligare pressa ner spreaden för bostadsobligationer. Men bostadsräntorna är redan rekordlåga. Och paketering av nya lån tar 3 månader. Refinansieringsfaktorn ska ej underskattas. Källa: Socitee Generale 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 30

Ekonomi Krediter Scandinavia Rocks! Kreditspreadar på 20-50 punkter är en styrka CDS Sverige, Norge, Danmark och Finland Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 31

Ekonomi Krediter Företagsobligationer har potential trots närmare normalisering CDS-priser* indikerar fortsatt stor rädsla Kreditspreadar för US High Yields har börjat för defaulter** normaliserats men fortfarande yield på 6,8% * ** Källa: Black Rock, Schroders 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 32

Ekonomi Krediter Antalet kredithändelser är fortsatt kvar på låga nivåer Några orostecken dock: 1. Fler nedgraderingar än uppgraderingar 2. Kassa minskar relativt skulder 3. Nedreviderade vinster 4. Rekordhöga emissioner Källa: Schroders 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 33

Ekonomi Valutor Starkare euro och krona samt svagare dollar efter interventioner US Dollar index: Upptrend bruten. QE3 från Fed samt OMT från ECB har höjt riskaptiten rejält Sweden Trade Competitive Weight Index (TCW-index) har stigit men från låga nivåer. Ingen kris för industrin ännu Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 34

Ekonomi Råvaror Kina styr hårdmetaller, dollar styr guld, Mellersta Östern styr oljan Guld: Återhämtning när dollarn sjunker och QE3 sjösatt. Koppar: Pålitlig konjunkturindikator. Vänt upp efter stimulanser och därmed svagare USD/starkare EUR. Kina är alltjämt ett stort frågetecken. Olja: Lägre dollar, starkare amerikansk ekonomi, Syrien-oro, embargon mot Iran samt Gulfstormar höjde priset. Baltic Dry Index: Återhämtning inleddes men kom av sig. Kris för många redare. Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 35

Ovägt index av ledande indikatorer har vänt upp Ekonomi Ledande indikatorer Ett ovägt index av utvalda ledande indikatorer i ett urval av OECD-länder Brukar vara ledande för OECD:s ledande indikatorer med c:a 5 månader USA, Australien, Mexico, Japan, Frankrike, UK, Italien, Grekland och Kanada ingår Källa: GaveKal 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 36

Sammanfattning Ekonomi Ekonomi Summering Sammanfattning Ekonomi Variabel Nivå 1-5 Momentum 1-5 Konfidens 1-5 Summa 1-5 Makro 2,0 4,0 2,0 2,7 Ledande 2,0 3,0 2,0 2,3 Ränta 4,0 4,0 3,0 3,7 Kredit 4,0 5,0 4,0 4,3 Råvaror 3,0 4,0 3,0 3,3 Valuta 4,0 5,0 4,0 4,3 Summa Ekonomi 3,4 Oförändrad aktievikt Ökad aktievikt Minskad aktievikt Kommentar Makro Surprise-index över 0-nivån i USA. Men samtidigt faller industriproduktionen. Ledande Samtliga regioner <50-nivån. USA/UK dock nära 50. Koppar och stimulanser indikerar vändning upp. Risk för att företagsrapporterna blir en besvikelse. Vinstvarningar startat. Ränta Ränteuppgång för västvärlden när centralbanker signalerar risk on. Räntor ner kraftigt för korta perifera marknadsräntor efter ECB uttalanden. Kredit Kreditspreadarna faller. FED pressar ner priserna på High Yield och Mortage Backed Sec. Råvaror Priset på koppar stiger liksom oljepriset när dollarn faller med QE3 samt därmed höjd riskaptit. Bensinpriset stiger däremot vilket hämmar konsumtionen. Valuta Euron ser ut att överleva ett tag till efter utspel från ECB samt dollarförsvagning efter QE3. 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 37

Marknad Marknad 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 38

Marknad Utveckling Världsindex 2012. Sverige, Europa och Asien steget efter USA Världsindex (MSCI USD) 13,95% (8,59% i SEK) t o m 2012-09-14. OMX: 12,87%. S&P500 16,55%. Hang Seng: 11,91%. EuroSTOXX 12,00% Lokal valuta Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 39

Marknad Trend OMX och S&P500. Brott uppåt bekräftar bestående upptrend OMX: Risk för kortsiktig rekyl mot 1075-1095 men sedan mest sannolikt försök att bryta igenom tidigare toppar på 1130-1180. S&P 500: Risk för kortsiktig rekyl till 1430-1450 men sedan mest sannolikt försök att ta index vidare mot 1480-1520. Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 40

Marknad Trend OMX: Kronförstärkningen mot euron har varit påtaglig för investorer Utveckling i OMXS30 under perioden 2011-05-13 till 2012-09-14 SEK -4,42% EUR 0,28% USD -6,79% Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 41

Aktier vs Obligationer nu har aktier återtagit ledarrollen Marknad Trend S&P 500 vs JPMorgan Global Bond OMXS30 vs OMRXT-Bond Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 42

Aktier vs bensin Marknad Trend S&P 500 vs bensin Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 43

Optimisterna börjar återvända och blir snabbt fler. Marknad Sentiment Vissa undersökningar pekar på risken för överoptimism Antalet positiva (Bull) investerare stiger från väldigt låga nivåer i takt med börsuppgång. Men fortsatt stor tveksamhet. Market Vane s Bullish consensus (MVBC) visar att 69 procent i nuläget är optimister. Liknande nivåer nära 70% har uppmätts enligt markeringar nedan 2007, 2011 samt för andra gången just nu i år. 71% 69% 69% 69% Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 44

Inledning Kvantitativa lättnader Volatiliteten på tyska DAX-börsen (VDAX) relativt monetära stimulanser Tydlig positiv påverkan av Fed:s och ECB:s stödstimulanser. Diskonteringen av potentiella svansrisker avtar onekligen snabbt. Dessa blossar dock upp med jämna mellanrum när politikerna ej levererar. Börsfall p g a Grekland, Spanien, budgetoro i USA, nedgraderingar botat med ännu mer likviditet trots att pengar finns på sidlinjen Kvantitativa lättnader 2009-2012: QE1: 10 mars 2009 (Jackson Hole: 31 augusti 2010) QE2: 3 nov 2010 OPT1: 21 sept 2011 LTRO1: 8 december 2011 LTRO2: 29 februari 2012 OPT2: 21 juni 2012 QE3: 13 september 2012 LTRO1:3 december 2011 LTRO 2: 29 februari 2012 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 45

Optimismen sprider sig och allt färre söker skydd Marknad Optioner Risk för bakslag ökar Rädslan för att missa börsuppgången samt två rejäla injektioner av löften och likviditet från ECB och Fed minskar dock sannolikt svansriskerna. Put/call ratio har nu sjunkit från 0,70 till 0,50. Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 46

Marknad Flöden Flöden: Fortsatta inflöden till amerikanska obligationsfonder Skuldsanering, demografi liksom låg riskaptit förklarar inflöden till obligationsfonder Men kvantitativa lättnader och nollräntepolitik riskerar att skapa icke-produktiva obalanser När ska det vända? Vi bedömer att det är läge för en vändning. Källa: GaveKal 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 47

Marknad Flöden Nettoutflöde på 0,5 miljarder SEK från aktiefonder under augusti 4,5 miljarder SEK nettoinflöde i aktiefonder 2012. Nettoutflöde på 10 miljarder SEK totalt under juni, juli och augusti.? Källa: Fondbolagens förening Statistiken avser fonder marknadsförda av Fondbolagens förenings medlemsföretag. Fondförmögenheten är kompletterad med icke-medlemmars fonder i premiepensionssystemet. 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 48

Marknad Vinster OMX: Starkare krona och recession i Europa dämpar vinstförväntningar Underskattar grad av serviceexport, outsourcing och marknadspositioner? Eller lurar större kreditförluster än väntat hos Nordea? HM tappar försäljning, kanske svensk privatkonsumtion viker ner till slut? Lokal valuta Källa: JRS Securities 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 49

Vinsterna bedöms fortsätta växa Marknad Rapporter USA (S&P 500): Q3 vinsterna väntas visa på tillfällig svacka(+1%) Trend framåt bedöms ligga kvar på +4/+8% vilket verkar rimligt BNP 2%+ PPI/KPI 2% samt produktivitet >2% underbygger väl ovan prognos men oräknat kriser Motiverar dagens börsnivåer om produktivitet/marginaler/utdelningar bibehålls eller höjs Källa: UBS 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 50

Intel vinstvarnar Marknad Vinster Intel vinstvarnade nyligen och kursreaktionen pekar på att toleransen inte är alltför stor hos placerarkollektivet. (nedan Intel vs ishares Global Tech vs S&P 500 index, Nasdaq Composite index) Källa: Bloomberg 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 51

Marknad Värdering Världens börser har blivit 17% dyrare se multipelexpansion (maj-sep) Global aktier har en direktavkastning på 3,31% mot ränta på c:a 1,76%. Men vinstökningar på +8-13% på 12 månader framåt kräver en acceleration av världens tillväxt Motiverat P/E 13-14 relativt kreditspreadar och QE3 samt vinstförväntningar = potential 0/+10% 14 sep 2012: OMX 1115 P/E 13,5x 4 juni 2012: OMX 946 P/E 11,3x Next Twelve Next Twelve Next Twelve Last Twelve Next Twelve Months - Months - Months - Next Twelve Months - Months - NTMA Median NTMA NTMA Median Months EPS LTMA NTMA Median Return On Median Net Div Yield growth Median P/E P/E as of Now Average Price/Book as of Now Equity as of Now Simple PEG MSCI EM (Emerging Markets) 10,3 x 9,3 x 3,42% 1,3 x 11,3% 0,8 Euro STOXX Fixed 10,0 x 9,0 x 5,11% 1,0 x 11,3% 0,0 OMX Stoc kholm 30 Fixed 11,5 x 10,8 x 5,01% 1,7 x 6,8% 0,0 MSCI The World Index 12,1 x 10,8 x 3,29% 1,4 x 11,6% 0,0 S&P 500 Index Fixed 12,8 x 11,6 x 2,47% 1,8 x 10,6% 0,0 11,3 x 10,3 x 3,86% 1,4 x 0,1 x 0,2 Källa: SEB, Factcet OMX har blivit 17% dyrare, allt annat lika! 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 52

Marknad Värdering Vinstförväntningar på 10% framgent innebär att ISM måste vända upp ISM behöver vända upp från dagens 49,6 till 52,5 för att indikera att bolagsanalytikerna ligger rätt i sina prognoser för 12 månader framåt Källa: JRS Securities 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 53

Marknad Värdering Värdering, P/E-tal, har historiskt stigit vid tidigare QE-insatser P/E-talen stiger med QE Riskpremien för aktier fortfarande hög Källa: UBS,BCA 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 54

Marknad Värdering Värderingen, P/E-talet, har historiskt stigit vid tidigare QE-insatser OMX P/E-tal har för de senaste 15 åren pendlat mellan >35x (år 2000) och som lägst 8,5x (2008). I denna cykel toppade P/E-talet på 16,4x och var i början på augusti som lägst på 11,7x. Nu 12,6x. Källa:ABG 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 55

Sell in May and go away? Not election years! Marknad Säsongsmönster Tydliga säsongsmönster för S&P 500. Juni-aug brukar var bästa 3-månaders period under valår. Källa: JRS Securities 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 56

Sammanfattning Marknad Marknad Summering Sammanfattning Marknad Variabel Nivå 1-5 Momentum 1-5 Konfidens 1-5 Summa 1-5 Risk 5,0 5,0 4,0 4,7 Likviditet 5,0 5,0 5,0 5,0 Sentiment 5,0 4,0 5,0 4,7 Vinst 3,0 2,0 2,0 2,3 Värdering 4,0 3,0 4,0 3,7 Summa Marknad 4,1 Oförändrad aktievikt Ökad aktievikt Minskad aktievikt Kommentar Risk Fortsatt momentum och på låga nivåer men QE-stimulanser motiverar Likviditet Obegränsade obligationsköp av ECB samt att Fed avviserar ett nytt QE3 med obegränsad löptid Sentiment Priset på aktier upp, kreditspreadarna faller och räntan stiger. Flöden vänder till aktier Vinst Börsbolagen prognosticeras sämre vinster under Q3. Återhämtning redan Q4? Värdering Höga vinster, starka balansräkningar, dyra obligationer men Europa och Kina dämpar världshandeln med fortsatt risk för relativt kärvt investeringsklimat. 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 57

Förvaltare Förvaltare 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 58

Sammanfattning Förvaltare Förvaltare Strateger Sammanfattning Förvaltare Andel % Aktiesyn 1-5 Konfidens 1-5 Allianz 8,3% 3,0 3,0 Schroders 8,3% 4,0 3,0 Black Rock 8,3% 4,0 4,0 JP Morgan 8,3% 4,0 4,0 Lyxor 8,3% 3,0 3,0 Goldman Sachs 8,3% 2,0 3,0 UBS 8,3% 3,5 3,0 Deutsche Bank 8,3% 4,0 3,0 GaveKal 8,3% 4,5 3,0 Merrill Lynch 8,3% 3,5 3,0 Bank Credit Analyst 8,3% 4,0 4,0 Societee Generale 8,3% 1,0 4,0 Summa Förvaltare 100,0% 3,4 3,3 Fyra uppviktningar 3,8 Kommentar 2 av 12 underviktade 8 av 12 överviktade Oförändrad aktievikt Ökad aktievikt Minskad aktievikt 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 59

Positivt att färre är överviktade inför QE3 än i juli Förvaltare Enkäter Endast 15% överviktade mot aktier. Ner från 30% månaden innan Som mest var 10% underviktade under hösten 2011 20% (30%) anser börsen vara övervärderad Botten sannolikt är bakom oss men många underskattade ECB/Fed Timing viktigare 70 60 50 40 30 10 20-10 0-20 -30-40 -50 jan 98 Equities - Net (%) saying overweight in portfolios jan 99 jan 00 jan 01 jan 02 jan 03 jan 04 jan 05 jan 06 jan 07 jan 08 jan 09 jan 10 jan 11 jan 12 50 40 30 20 10 0-10 -20-30 -40-50 jan 98 jan 99 jan 00 jan 01 jan 02 Global Equity valuation - Net (%) saying overvalued jan 03 jan 04 jan 05 jan 06 jan 07 jan 08 jan 09 jan 10 jan 11 jan 12 Källa: Merrill Lynch Survey (173 managers, $526b) 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 60

Sammanfattning Kvantitativa modeller Förvaltare Kvantitativa modeller Sammanfattning Kvantitativa modeller Kvantitativa modeller Andel % Aktiesyn 1-5 Konfidens 1-5 JRS Trend Sverige 30,0 5,0 5,0 JRS Trend Globalt 20,0 4,0 4,0 Externa kvantförvaltare 30,0 3,0 3,0 Tekniskt 20,0 4,0 4,0 varav svenskt 8,0 4,0 4,0 varav globalt 12,0 4,0 3,0 Summa Kvantitativa modeller 3,8 3,5 Oförändrad aktievikt Ökad aktievikt Minskad aktievikt 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 61

Förvaltare Sammanfattning Förvaltare och Kvantitativa modeller Kvantitativa modeller Sammanfattning Variabel Nivå 1-5 Momentum 1-5 Konfidens 1-5 Summa 1-5 Kvantitativa modeller 3,8 5,0 3,5 4,1 Förvaltare 3,8 4,0 3,3 3,7 Summa 3,9 Oförändrad aktievikt Ökad aktievikt Minskad aktievikt 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 62

Allokering Allokering 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 63

2011-04-29 Allokering Exponering Emerging Markets. Uppviktning till normalvikt relativt världsindex Låg värdering* Inflationen på väg ned vilket öppnar för stimulanser Tillför Beta till våra portföljer Högst positiv korrelation historiskt av världens börser mot QE-stimulanser *Kurs/ Justerat Eget Kapital (Price-to-Book) för perioden januari 1993 tom augusti 2012 Källa: JPMorgan Asset Management 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 64

2011-04-29 Allokering Exponering Emerging Markets. Uppviktning till normalvikt relativt världsindex Högst positiv korrelation historiskt av världens börser mot QE-stimulanser Släpat efter ur ett performance perspektiv Källa: UBS 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 65

2011-04-29 Allokering Exponering Europa. Potential för blankningsvinster kraftigt reducerade 35-40% av europeiska förvaltare fortsatt underviktade mot europeiska aktier. De har/kommer att neutralisera denna undervikt under hösten /vintern Värdering av europeiska aktier relativt amerikanska på historiskt låga nivåer Källa:Socitee Generale 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 66

Flöden och allokering talar för aktier på sikt Allokering Aktier Tydliga säsongsmönster för S&P 500. Juni-aug brukar var bästa 3-månaders period under valår. Nästan $200 Mdr har flödat ut ur aktiefonder i USA sedan 2007. Om långa räntan börjar stiga kan flödena snabbt vända tillbaka. Amerikanska förvaltare har de senaste 10 åren minskat sin aktievikt från 57% till 39%. Nu har dom äntligen börjat köpa igen. Källa: Goldman Sachs 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 67

2011-04-29 Varför vill vi inte köpa mer aktier nu? Allokering Aktier Aktier (MSCI LC) har stigit 24% från botten 2011 och stigit 14% på drygt 3 månader Vinsterna revideras fortfarande ner och Q3-rapporterna bedöms bli negativa JRS portfölj innehåller även 10% i H Y och konvertibler = risk USA: Durable Goods indikerar recession och brukar leda S&P 500 nedåt* USA: Stor del av återhämtning på husmarknaden är diskonterad** * ** Källa: Societe Generale 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 68

Allokering Aktuellt läge Övervikt aktier (OMX-nivå 1041,50) men fokus på nedsiderisker Sammanfattning Variabel Nivå 1-5 Momentum 1-5 Konfidens 1-5 Summa 1-5 Makro 2,0 4,0 2,0 2,7 Ledande 2,0 3,0 2,0 2,3 Ränta 4,0 4,0 3,0 3,7 Kredit 4,0 5,0 4,0 4,3 Råvaror 3,0 4,0 3,0 3,3 Valuta 4,0 5,0 4,0 4,3 Summa Ekonomi 3,4 Risk 5,0 5,0 4,0 4,7 Likviditet 5,0 5,0 5,0 5,0 Sentiment 5,0 4,0 5,0 4,7 Vinst 3,0 2,0 2,0 2,3 Värdering 4,0 3,0 4,0 3,7 Summa Marknad 4,1 Kvantitativa modeller 3,8 5,0 3,5 4,1 Förvaltare 3,8 4,0 3,3 3,7 Summa Förvaltarna 3,9 Oviktat snitt 3,7 4,1 3,4 3,8 Oförändrad aktievikt Ökad aktievikt Minskad aktievikt 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 69

Allokering Summering Sammanfattning: Övervikt aktier och minimala riskskydd men hög beredskap Sammanfattning Allokering Variabel Min Undervikt Neutral Övervikt Max Aktier 4 Företagsobligationer 3 Alternativa strategier 1) 2 Statsobligationer 1 Kassa 4 1) Klassificering av en grupp fonder som skiljer sig från traditionella räntefonder och aktiefonder. T ex fonder som tar både korta och långa (blankade) positioner, fonder som investerar i råvaror och fonder som investerar i fastigheter. Kommentar Aktier Starka företag och aktier är fortsatt att föredra före obligationer med inflationistiska centralbanksinsatser. Lägre svansrisker med aktiva centralbanker och mer samarbetsvilja mellan politiker. Något överköpt på kort sikt. Företagsobligationer Avkastning mer beroende av kupong än värdestegring men gynnas av QE3. Alternativa strategier Lågriskbärande ränte- och valutapositioner dominerar i dagsläget. Nära uppviktning med mer tydliga trender etablerade. Statsobligationer Asymmetrisk ränterisk samt tilltagande kreditrisker. Bubbla? Kassa Lägre kassa men fortfarande övervikt p g a min vikt obligationer. 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 70

Hot & Möjligheter Allokering Risker Hot Politisk handlingsförlamning i Vita Huset Iran/Syrien/Israel- konflikten trappas upp med följdeffekter på politik och oljepris Marknaden tvingar Spanien till att ansöka om stöd från EFSF/ESM/ECB Hårdlandning för Kinas ekonomi Möjligheter Uppköp och återköp av aktier accelererar Tillväxtstimulanser i Europa Kinas ekonomi har bottnat och accelererar åter under Q3/Q4 Politikerna i USA lyckas komma överrens i god tid före Fiscal Cliff slår in i januari 2010 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 71

2011-04-29 Aktuell exponering i JRS Wealth 14 september Allokering Exponering Aktievikt 36% (intervall 35-38%) Andelen riskbärande tillgångar netto 1) 35% USA Aktiefond USA ETF Europa Aktiefond Europa ETF Sverige Aktiefond Sverige ETF Global Aktiefond Global ETF Asien Aktiefond Emerging Markets Aktiefond Aktiefonder Netto Räntor Ftgs obligationsfond Alternativa Fonder Netto USD Netto EUR -10 0 10 20 30 40 50 1) Riskbärande tillgångar netto avser innehav i aktiefonder plus företagsobligationsfonder minus USD/SEK hedge minus obligationsfonder minus volatilitetsfonder 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 72

Exponering JRS Growth 2011-04-29 Aktuell exponering i JRS Growth 14 september Allokering Exponering Aktievikt 98% (95-98%) Andelen riskbärande tillgångar netto 1) 81%% USA Aktiefond USA ETF Europa Aktiefond Europa ETF Sverige Aktiefond Sverige ETF Global Aktiefond Global ETF Asien Aktiefond Emerging Markets Aktiefond Aktiefonder Netto Räntor Ftgs obligationsfond Alternativa Fonder Netto USD Netto EUR -20 0 20 40 60 80 100 1) Riskbärande tillgångar netto avser innehav i aktiefonder plus företagsobligationsfonder minus USD/SEK hedge minus obligationsfonder minus volatilitetsfonder 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 73

Exponering JRS Growth 2011-04-29 Aktuell exponering i JRS GAA 14 augusti Allokering Exponering Aktievikt 80% Andelen riskbärande tillgångar netto 1) 65% 0 20 40 60 80 100 USA Europa Sverige Global Asien Emerging Markets Aktiefonder Netto Räntor Ftgs obligationsfond Alternativa Fonder Netto USD Netto EUR 1) Riskbärande tillgångar netto avser innehav i aktiefonder plus företagsobligationsfonder minus USD/SEK hedge minus obligationsfonder minus volatilitetsfonder 2012-09-19 JRS Strategirapport september 2012 74

Kontaktinformation Ansvarig utgivare Torbjörn Söderberg, ansvarig förvaltare JRS Fonder Kontaktperson Lena Wange, ansvarig kommunikation & rapportering, JRS Fonder, +46 8 407 64 29 JRS Fonder Box 586 114 11 Stockholm Besöksadress: Birger Jarlsgatan 14 Tel +46 8 407 64 00 www.jrsfonder.se 2012-09-19 Presentation JRS Fonder 75