Nya stimulanser på väg

Transkript

1 1/5 Makroanalys januari 2015 We will do what we must to raise inflation and inflation expectations as fast as possible. MARIO DRAGHI (ECB), Nya stimulanser på väg De europeiska ekonomierna fortsätter att tappa fart och inflationen ligger långt under den europeiska centralbankens (ECB) inflationsmål. Med Mario Draghi i spetsen gör sig ECB redo för ytterligare stimulansåtgärder. De finansiella marknaderna väntar sig att ECB kommer att köpa europeiska statspapper i storleksordningen av cirka 500 miljarder euro. Vi fruktar att den slutgiltiga effekten av dessa åtgärder på den ekonomiska tillväxten och inflationen kommer att vara begränsad, om inte försumbar och att mer kommer krävas framöver för att tillfredsställa de finansiella marknaderna. Även finanspolitiken i Europa behöver bli mer expansiv för att vända den negativa trenden. Anelis Redzic FÖRVALTARE Anelis Redzic arbetar som förvaltare och makrostrateg på Allra Asset Management. Anelis har studerat teknisk fysik med inriktning mot finansiell modellering och har arbetat med analys av makroekonomiska samband i sju år. Anelis Redzic har många års erfarenhet av fondförvaltning och stort intresse för ekonomisk och politisk analys. Vill du veta mer! Tveka inte, vi finns här för att vägleda dig, i stort som smått. Så har du funderingar om tjänsten eller annat som rör pension, ring på eller skicka e-post till kundtjanst@allra.se

2 2/5 Deflationsoro Tillväxten i Europa är positiv men tillväxttakten är återigen nära nollstrecket. Recessionsoron är påtaglig samtidigt som inflationen (se graf nedan) och inflationsförväntningarna i Europa, och även globalt, fortsätter att sjunka. Mot bakgrund av detta stiger förväntningarna på ECB att även börja köpa europeiska statspapper i en större skala. Köp av statspapper och andra finansiella tillgångar från en centralbank är ingen nyhet utan har använts tidigare av både ECB och andra centralbanker världen över. Detta okonventionella verktyg kallas för kvantitativa lättnader och ska i teorin bidra till lägre räntor och ett större risktagande bland investerare. 7,0 5,0 Inflationen på väg ned USA Japan Sverige Storbritannien Kina Eurozonen Tyskland Italien 3,0 - -3,0 dec-08 jul-09 feb-10 sep-10 apr-11 nov-11 jun-12 jan-13 aug-13 mar-14 okt-14 Logiska stimulansåtgärder Redan idag bedriver ECB en form av kvantitativa lättnader. I oktober 2014 började banken köpa så kallade säkerställda obligationer (covered bonds), som skapas från olika typer av lån med underliggande säkerheter, som exempelvis bostadslån. I november 2014 började centralbanken även köpa värdepapper som består av skuldebrev med bakomliggande tillgångar (asset backed securites). Utöver detta erbjuder ECB redan billig refinansiering till bankerna via längre låneprogram. Alla dessa åtgärder ingår i termen kvantitativa lättnader och rationaliteten bakom dem har varit att underlätta och främja utlåningen till den privata sektorn för att på så sätt få igång investeringar, konsumtion och därmed tillväxten. Eftersom de flesta bolag i Europa finansierar sin verksamhet via banker istället för att gå via de finansiella marknaderna (så som fallet är i USA) har dessa penningpolitiska åtgärder varit logiska. Effekten av dessa åtgärder bör synas allteftersom tiden går. Det är däremot betydligt svårare att påvisa den positiva effekten som eventuella köp av statspapper skulle ha på den europeiska tillväxten och inflationen. Framförallt med tanke på att räntorna i många av de europeiska länderna redan ligger på rekordlåga nivåer (se graf på nästa sida).

3 3/5 8,0 7,0 6,0 Italiensk 10-årig obligationsränta [%] Spansk 10-årig obligationsränta [%] Tysk 10-årig obligationsränta [%] 5,0 4,0 3,0 2,0 0, Högt ställda förväntningar Vi har hela tiden bedömt att det skulle dröja betydligt längre innan ECB påbörjade ett större köpprogram av europeiska statspapper. Skälen för denna bedömning har varit och är fortfarande att de politiska och legala komplikationerna som ett sådant program skulle innebära i en valutaunion i nuläget inte är värt mödan. Framförallt med tanke på den försumbara effekten ett sådant program har på tillväxten och inflationen (se nästa stycke). Istället bör ECB avvakta några månader för att se om de åtgärder som redan införts har den eftersökta effekten på tillväxten och inflationen. Det är fortfarande möjligt att ECB väntar med att påbörja storskaliga köp av statspapper men de senaste kommentarerna från Mario Draghi pekar på ett definitivt agerande vid bankens nästkommande möte den 22 januari. ECB har målat in sig i ett hörn eftersom marknadsförväntningarna är tydliga. Det som fortfarande debatteras är storleken på lättnadsprogrammet, tidsperioden under vilken köpen kommer att göras, hur köpen kommer att fördelas mellan de olika EMU-länderna samt detaljer om huruvida förlusterna vid en eventuell skuldnedskrivning i någon av EMU-länderna kommer att fördelas mellan ECB och den privata sektorn. Många frågetecken återstår och vår uppfattning är att marknadsförväntningarna på ECB i nuläget är alldeles för höga. Köp av statspapper kommer att annonseras men lättnadsprogrammet kommer sannolikt att vara mindre i storlek och mer begränsat än vad marknaden väntat sig. Begränsad effekt Investmentbanken Morgan Stanley har i en rapport undersökt vilken effekten som ett kvantitativt lättnadsprogram från ECB skulle ha på tillväxten och inflationen. Enligt studien skulle ett lättnadsprogram på en triljon euro lyfta tillväxten och inflationen med 0,4 procentenheter. Lägre räntor, fallande växelkurs och kreditspreadar är bidragande faktorer till det positiva tillskottet enligt studien. ECB har i en egen studie kommit fram till att om dess balansräkning växer med tio procent har det en motsvarande stimulerande effekt som en räntesänkning på 0,25 procent skulle ha. Eftersom räntorna redan ligger på rekordlåga nivåer och växelkursen fallit betydligt under det senaste halvåret (se graf på nästa sida) är det idag svårt att se värde av att

4 4/5 ytterligare utöka lättnadsprogrammet. Dessutom kommer en svagare euro inte att hjälpa handeln som sker mellan länderna inom EMU, vilken utgör den övervägande delen av den europeiska handeln. Vi ska inte heller glömma den negativa räntan som centralbanken införde på bankernas reserver hos centralbanken. Ett kvantitativt lättnadsprogram går hand i hand med stigande bankreserver och en negativ ränta på dessa reserver är en kostnad för banksystemet. Därmed urholkas en del av den positiva effekten som ett kvantitativt lättnadsprogram har. 1,7 1,6 1,5 EUR/USD 252 per. Mov. Avg. (EUR/USD) 1,4 1,3 1,2 1,1 0,9 0, Ett grundläggande problem Samtidigt som ECB gör sig redo för att vidta ytterligare stimulansåtgärder upptar Grekland återigen nyhetssidorna. Hotet om ett utträde ur EMU hänger över de finansiella marknaderna. Vi ställer oss frågan varför eurokrisen fortfarande lever kvar och hotar den globala återhämtningen? Det grundläggande problemet i Europa är relativt enkelt. Lösningen på problemet är allt annat än enkelt. USA är ett jämförbart exempel. Förenta staterna kan som namnet antyder liknas vid en union. Unionen har en gemensam valuta, som trycks och kontrolleras av den federala regeringen via den amerikanska centralbanken, Federal Reserve. Det som däremot inte är särskilt välkänt är att det existerar stora obalanser inom handeln mellan de olika staterna ( 1 ) i likhet med de obalanser som återfinns inom EMU. Skillnaden är att de stater i USA som driver stora återkommande handelsunderskott också får återkommande fiskal hjälp från den federala regeringen. Den hjälpen kommer indirekt från de stater som driver handelsöverskott och det är just denna omfördelning av pengar som är den enda lösningen för Europa i det långa loppet. Omfördelningen kan ske på många sätt men ett är att den europeiska centralbanken gör allt för att öka de behövande ländernas finansieringsmöjligheter via kvantitativa lättnader. För att uppnå en långsiktig ekonomisk stabilitet måste dock detta ske tillsammans med en expansiv finanspolitik, särskilt i de länder som är produktiva med stora handelsöverskott. Vi får inte glömma att en expansiv penningpolitik i USA hela tiden gått hand i hand med en expansiv finanspolitik. ¹The Red and Black Ink, The Economist, August, 2011

5 5/5 Marknaden tvekar ECB kommer med största sannolikhet att utöka sitt kvantitativa lättnadsprogram och inkludera statsobligationer i sitt köpprogram. Nästa centralbanksmöte hålls den 22 januari och då får vi förhoppningsvis svaret på många återstående frågor gällande de närmare villkoren för sådana åtgärder. De finansiella marknaderna har inte reagerat särskilt positivt ännu. Inflationsförväntningarna fortsätter att falla och ligger på historiskt låga nivåer. Samtidigt har de globala aktiemarknaderna haft svårt att klättra vidare och volatiliteten har stigit något. Det verkar som att fler än vi på Allra är skeptiska till vilken effekt köp av statsobligationer kommer att ha på tillväxten i Europa MSCI World