2013-02-10 Balder har de senaste åren haft en stark tillväxt både i omsättning samt börskurs, vilket vi tror kommer fortsätta. Därför ser vi inga anledningar till att inte hoppa på Baldertåget och åka med på en resa med stigande börskurs och förhoppningsvis en intressant direktavkastning i framtiden. Historia och verksamhet Balder bildades ur det börsnoterade bolaget Enlight AB i juni 2005. Bolaget har sedan dess förvärvat ett stort antal fastigheter och noterades på Stockholmsbörsens Small Cap lista 2006 (Mid Cap 2010). Huvudkontoret är beläget i Göteborg sedan starten och man har regionkontor i Stockholm, Göteborg och Malmö. Under 2007 valde man att renodla sitt fastighetsbestånd till kommersiella lokaler och bostäder genom försäljning av 29 industri- och lagerfastigheter, köpare var Corem Property Group AB där Balder i och med försäljningen blev stor ägare. Större delen av fastighetsbeståndet återfinns i Stockholmsregionen, Öresund och Göteborg. Resten fördelar sig över regionerna norr och öst. Balder har även under senaste året förvärvat fastighet på andra sidan sundet i Köpenhamn. Marknadsanalys Balder innehar en 28e plats på Sveriges topp 50- lista över storleken av fastighetsbolagen. Vilket kan ses som blygsamt, men då ska man ha i åtanke att flera av bolagets konkurrenter har existerat mycket längre och förvärvat mer vilket självklart leder till att de har ett större fastighetsbestånd. Fastighetsbolagen har precis som fastighetspriserna ökat explosionsartat de senaste 15 åren. 350 300 250 Fastighetsprisindex Balder har sedan starten ökat sitt fastighetsbestånd markant och 2011 ägde man 433 fastigheter runt om i Sverige. Där hälften består av bostäder. 200 150 100 Stor-Stockholm Stor-Göteborg Riket Under 2009 satsade Balder på förnyelsebar energi, genom att investera i sex vindkraftverk, denna satsning har fortlöpt. 50 1986, kv 1 1996, kv 1 2006, kv 1 2012, kv 4 Balders verksamhet är till stor del inriktad på att tillfredsställa privatpersoner och företag med bostäder och kommersiella lokaler. Bolagets verksamhet bygger på att det skall finnas ett stabilt bestånd av kommersiella fastigheter i både de centrala delarna, men även närförorter och kranskommuner. Det finns en röd tråd i deras förvärv vilken visar att de söker upp städer med stark tillväxt och positivt befolkningsutveckling. Balders filosofi är ett långsiktigt ägande som ska växa med hjälp av förvärv som uppfyller bolagets krav på hög direktavkastning. Företagets primära uppgift är således inte att köpa och sälja utan de vill vara långsiktiga ägare med stabila kassaflöden och nöjda hyresgäster. i 1. Inflationsjusterat fastighetsprisindex. En rapport från SCB visar på att bostadspriserna har stigit enormt mycket sedan krisen i mitten på 90-talet. Enligt rapporten har KPI (Konsumentprisindex) under denna period ökat med 10 procent, i jämförelse med fastighetspriserna som då har stigit med 110 procent. Detta har såklart en stor underliggande orsak i räntans variation under samma tidsperiod. Att det finns ett kausalsamband mellan reporäntan och fastighetspriserna är allmänt känt, och då till stor del den räntepolitik som har utvecklats från
högränte- till lågräntesamhälle. Men det är även faktorer som hög tillväxt och en kraftig ökning av den disponibla inkomsten som har bidragit till den enorma prisökningen. Frågan man ställer sig nu är huruvida fastighetspriserna kommer röra sig med hänsyn till den låga räntan och inflationen som råder i både Sverige och Europa. Vi tror att priserna kommer stiga något i storstadsregionerna, men att marknaden i stort kommer att mattas av med tanke på bolånetaket och bankernas omfördelning av riskvikterna för kapitaltäckningskraven. Det som talar emot vår hypotes är självklart den låga nivå som reporäntan innehar i nuläget, men vi ser dessutom en stigande arbetslöshet vilket leder till en lägre disponibel inkomst och då en restriktivare skuldsättning från det svenska folket. Fortsätter trenden att arbetslösheten ökar under de kommande åren kan det få konsekvenser för fastighetspriserna eftersom folk blir tvingade att sälja av tillgångar till eventuellt lägre priser på grund av en vikande efterfrågan och en reserverad marknad. Men detta tror vi kan vara till fördel för Balder om situationen blir sådan att människor föredrar att bo i hyreslägenhet, man måste självklart ta in andra delar i beaktning men vi tycker Balder sitter i en intressant position. Catena, huvudsakligen belägna i Stockholm, Göteborg och Öresunds området. 50 procent av aktierna i Catena överläts sedan till Peab för gemensam projektutveckling och fastighetsinvestering. Tillsammans med Peab har man sedan den 19 april 2011 joint venture-bolaget Fastighets AB Centur. Det ska förhoppningsvis leda till ett utvidgat samarbete för utveckling av både befintliga fastigheter men även framtida utvecklingsprojekt. I början av 2012 gjordes även de första förvärven i Danmark och det finns planer på att expandera där. Dessutom fullföljdes företagets satsning på förnyelsebar energi. Två vindkraftverk förvärvades och vid årsskiftet uppgick ägandet till totalt tio. Q1-Q3 2012 För perioden januari-september uppgick hyresintäkterna till 1258 Mkr (1097). Förvaltningsresultatet uppgick till 508 Mkr (370) och resultat efter skatt till 665 Mkr (373). Ett betydande förvärv med tillgång i oktober var Spårvagnshallarna i Stockholm. Fastigheten omfattar 23 tkvm och antas ge bra kassaflöde och god värdetillväxt med tiden. I samband med detta genomfördes ytterligare en emission av preferensaktier. 2011 Per 31 december 2011 uppgick företagets ägande till 433 fastigheter med uthyrningsbar yta om 1408 tkvm till ett redovisat värde om 17,6 Mdkr. Hyresintäkter uppgick till 1 466 Mkr (1 333). Förvaltningsresultat (resultat exklusive värdeförändringar, derivat och skatt) uppgick till 516 Mkr (417) och resultat efter skatt till 812 Mkr (1 338). Under 2011 och början av 2012 genomfördes flertalet emissioner, dels av stamaktier och dels av deras nya preferensaktier, vilket har stärkt företagets soliditet. Antalet aktieägare ökade under 2011 med 67 procent. Under året förvärvades fastigheter för 3640 Mkr medan fastigheter för 1683 Mkr avyttrades. Det största förvärvet var av 25 handelsfastigheter från ii
Flerårsöversikt 2007 2008 2009 2010 2011 2012P Hyresintäkter, Mkr 678 633 854 1333 1466 1680 Förvaltningsresultat före skatt, Mkr fastigheter, Mkr räntederivat, Mkr 179 174 315 417 516 690 642-201 4 1047 990 600 7-333 -23 148-522 -70 Årets resultat, Mkr 785-388 248 1338 812 900 Vinst per aktie, kr 8,07-4,04 2,20 8,95 4,87 5,30 2. Flerårsöversikt Mkr 1800 1600 1400 3. 1200 Flerårsöversikt 1000 800 600 400 200 0 3. Hyresintäkter Hyresintäkter Hyresintäkter, Mkr Hyresintäkter helår, kr/kvm Finansiella nyckeltal 2007 2008 2009 2010 2011 Soliditet, % 30 23 24 31 35 Skuldsättningsgrad 2,3 3,3 3,2 2,2 1,8 Genomsnittlig skuldränta, % 5,1 4,9 1,9 3,9 4,0 5. Nyckeltal - skuldsättning Soliditeten har under de senaste åren stigit till en acceptabel nivå för att det ska vara ett intressant investeringsalternativ och den befinner sig på 34 procent vilket vi tycker är en klart godkänd nivå. Den har under de sex senaste åren stigit från 21 procent till dagens nivå. Att den har ökat beror främst på att bolaget inte har haft någon utdelning för stamaktierna och att man har gjort ett flertal emissioner. Vi tror att de kommer fortsätta behålla kassan inom bolaget och därmed få soliditeten ytterligare några procentenheter. Skuldsättningsgraden (ggr) har de senaste åren tryckts ner markant av samma anledningar som för soliditeten och idag är den 1,7 vilket vi tycker är ett bra läge med tanke på de förvärv som bolaget har gjort de senaste åren. Vi ser ingen fara i detta nyckeltal och förväntar oss likande nivå i framtiden, förutsatt att de positiva kassaflödena även fortsättningsvis återinvesteras i företaget så att de kan finansiera expansion med egna medel. Mkr 2000 1500 1000 500 0 Resultat Förvaltningsresultat före skatt, Mkr fastigheter, Mkr räntederivat, Mkr Genomsnittliga skuldräntan är fyra procent och vi anser att den är hög, men inte oroväckande hög. Så länge den ligger inom spannet 3-5 procent, vilket vi tycker skulle vara rimligt, och avkastningen på totalt kapital är högre ser vi ingen anledning till att man ska bekymra sig över den. Räntetäckningsgraden (ggr) är 2,1 och den har med undantag av åren 2007 och 2008 legat på 2 eller över vilket vi ser som en styrka då de utan problem kan täcka sina räntekostnader och tyder här på att bolaget genererar starka kassaflöden. -500 Årets resultat, Mkr -1000 4. Resultat iii
2007 2008 2009 2010 2011 2012P Aktiekurs / långsiktigt 0,6 0,3 0,6 0,9 0,6 0,9 substansvärde P/B 0,6 0,4 0,6 0,9 0,7 0,8 P/E 1,7 neg 5,7 3,3 5,2 7,0 6. Nyckeltal - aktien 2007 2008 2009 2010 2011 2012P Marginal förvaltningsverksamheten*, % 26 27 37 31 35 41 Nettomarginal, % 135-76 36 132 71 73 Avkastning eget kapital, % 42-19 10 34 14 16 Avkastning totalt kapital, % 15,9-2,8 4,5 14,8 8,7 7,7 7. Nyckeltal - lönsamhet P/E-talet är 6 och den låga vinstmultipeln i jämförelse med andra fastighetsbolag kan tyda på att de är undervärderade, men samtidigt anser vi att man inte ska lägga för stor vikt på detta utan väga in det i helheten. Beta är just nu 0,71 vilket indikerar att aktiens värde varierar i genomsnitt 30 procent mindre än index och blir således om man ska kategorisera bolag ett defensivt sådant. Aktiekurs/långsiktigt substansvärde per aktie noteras på 0,6 och det ger oss då att när vi köper en aktie så betalar vi 60 procent av värdet på bolagets tillgångar. Vi ser detta som en intressant rabatt på bolaget. Vinst per stamaktie har de senaste åren pendlat kraftigt från bottennoteringen 2008 på -4,04 upp till 8,95 2010. Under 2011 var den 4,87 och vid sista kvartalsrapporten landade den på 3,73 vilket ger indikationer på att kvartalet inte tillhör det bästa historiskt sett. Vi prognostiserar en vinst per aktie på 5,30 för 2012. På längre sikt anser vi att en vinst på 8-9 kronor per aktie kan vara rimlig med hjälp av positiva värdeförändringar på fastigheterna samt ökat förvaltningsresultat. Direktavkastningen är för stamaktierna obefintlig och Balder motiverar det med att man ser större nytta genom att återinvestera kassaflödet i bolaget för att på så sätt skapa tillväxt, kapitalstruktur och en starkare balansräkning. Vill man då ha utdelning får man köpa deras preferensaktier som delar ut totalt 20 kr per år uppdelat på varje kvartal. Det innebär i dagsläget en direktavkastning om 6,6 %. Räntabilitet på eget kapital ska enligt Balder själva med god marginal överstiga den riskfria räntan definierad som årsgenomsnittet av en femårig statsobligation. Detta har bolaget infriat med råge, med undantag för 2008 då man visade ett minusresultat. Vi tänker oss en avkastning på 16 procent under 2012 då räknar vi resultatet före skatt dividerat med summan av eget kapital. Räntabilitet på totalt kapital har förutom två svaga år (2008 & 2009) legat på en stabil nivå och en bra bit över den genomsnittliga skuldräntan vilket vi tycker är positivt. Genom att se till de fem tidigare åren tycker vi att en räntabilitet på 8-10 procent kan anses rimlig. Med hjälp av ett förbättrat förvaltningsresultat och bättre utnyttjande av tillgångarna bör det vara fullt möjligt. iv
Aktien Har haft en väldigt stark utveckling det senaste året och stigit med 32 procent vilket vi tycker är bra med tanke på beta-värdet och det övriga börsklimatet under 2012. Den har fram tills mitten av 2010 följt index bra för att sedan stegra kraftigt bortsett från det kraftiga fallet under mitten av 2011. Fallet var inte motiverat på grund av företagets resultat, utan den underliggande orsaken var fondemissionen som gjordes vilket bidrog till något som kan liknas vid en splitt. Noteras bör att det inte gav någon negativ effekt för aktieägarna. Aktieägare Största ägare är VD Erik Sehlin med 39,1 procent av kapitalet och 52,2 procent av rösterna. I övrigt finns det inga stora ägare. I övrigt sjönk även index vilket självklart bidrog till det kraftiga fallet. Annars tycker vi att aktien har stått emot bra med tanke på det oroligheter som figurerat i omvärlden de senaste åren och det ser vi som positivt. 8. Aktiegraf v
Prognos Mkr 3500 Prognos 3000 2500 Hyresintäkter, Mkr 2000 1500 1000 Förvaltningsresultat före skatt, Mkr 500-500 9. Prognos 0 2013P 2014P 2015P 2016P 2017P Balders genomsnittliga omsättningstillväxt från 2006 till 2012P har varit 23 procent. För 2013-2017 väljer vi att prognostisera omsättningstillväxten till 14 procent då vi inte tror att Balder kan förvärva lika starkt som tidigare eftersom att preferensaktier är ett dyrt finansieringsalternativ. Vi spår ändå en god tillväxt de tre kommande åren följt av en svacka runt 2016 likt den runt 2008. För kommande femårsperiod räknar vi med att marginalen för förvaltningsresultatet kommer att variera från 28 till 35 procent och över perioden vara i genomsnitt 33 procent som föregående femårsperiod. Årets vinst i förhållande till förvaltningsresultatet räknar vi med att den kommer vara från -0,2 upp till 1,8 och det ger ett snitt på 1,2 vilket kan jämföras med 1,5 för föregående fem års period. De stora skillnaderna mellan årets vinst och förvaltningsresultat beror alltså på värdeförändringarna för fastigheter och räntederivat. Årets vinst, Mkr Riktkurs 2017: Prognostiserar vi till 67 kr (P/E * vinst/per aktie = 7 * 9,5). Aktien har föregående år handlas för i snitt 4,6 men vi tror att marknaden har fått upp ögonen mer för Balder-aktien på senare tid och kommer handla den för i snitt 7 årsvinster i fortsättningen, som nuvarande P/Etalet. Riktkursen på 67 kr motsvarar utifrån dagens kurs på 43 kr en kursuppgång på totalt 55 procent, dvs. årlig avkastning om 11 procent. Således blir vår rekommendation köp! vi