Eolus Vind. Näst bästa året någonsin trots press på totalintäkten. EPaccess

EPaccess Energi Sverige 31 oktober 213 Analysavdelningen +46 8 463 8 analys@penser.se Eolus Vind Näst bästa året någonsin trots press på totalintäkten Risk och avkastningspotential Kurspotential Risknivå Hög Medel Kurs 3.5 Högsta/Lägsta (12M) 3.8/21.1 Antal aktier (m) 24.9 Börsvärde (SEKm) 76 Nettoskuld (SEKm) -11 Enterprise Value (SEKm) 65 Reuters/Bloomberg Listning Estimat och värdering (SEK) EOLUb.ST/EOLUB SS Nasdaq OMX First North 12/13 13/14E 14/15E 15/16E Försäljning 1,25 1,186 1,319 1,324 EBITDA 218 13 149 152 EBIT 164 98 119 124 Vinst f. skatt 135 88 117 115 EPS, just. 5.68 2.77 3.66 3.6 EK/A 38.66 39.92 42.8 44.18 Utdelning 1.5 1.5 1.5 1.5 V/A Tillv. 41. -51.3 32.2-1.7 EBIT Marg. 13.6 8.3 9. 9.3 ROE 15.7 7. 8.9 8.3 ROCE 15.4 1.4 1.3 9. Nettoskuld/EK -.11.5.21.35 EV/Fsg..51.55.49.49 EV/EBITDA 2.8 5. 4.4 4.3 EV/EBIT 3.7 6.6 5.5 5.3 P/E, just. 5.1 11. 8.3 8.5 P/EK.75.76.72.69 Direktavk. 5.2 4.9 4.9 4.9 Kursutveckling, 12 månader 31 3 29 28 27 26 25 24 23 22 21 O N D J F M A M J J A S Källa: FactSet Eolus Vind OMXS (Rebased) Datum Händelse Plats 23/1/214 Q1-rapport Se sista sidan för disclaimer. Nytäckning Rapport Viktig händelse Rapport i linje med förväntningarna Omsättningen på 693,6 SEKm i fjärde kvartalet kom in starkare än vi räknat med, vilket gav ett rörelseresultat på 28,1 SEKm jämfört med vår prognos på 19,1 SEKm. Resultatet efter skatt påverkades dock av värdeförändringar på finansiella derivatinstrument med 11,4 SEKm. Bolaget höjer även utdelningen till 1,5 SEK, från 1, förra året, i linje med vår prognos. Eolus levererade 25 verk i kvartalet, 17 från lager och 8 nyetableringar, i linje med vår prognos. Bolaget producerade nära 3 GWh i fjärde kvartalet, till en snittintäkt på 5 öre/kwh. I juni tecknade Eolus avtal med Vestas om leverans av 11 nya vindkraftverk som kommer att etableras under våren 214. Fortsatt press på kraft- och certifikatpriser Priserna på kraft och certifikat är fortsatt pressade och vi har justerat ner våra prognoser med totalt 1-2 öre/kwh för de kommande 3 åren. Eolus bedömer dock att en totalintäkt på 55 öre/kwh, vilket är vår kraft- och certifikatsprisprognos för verksamhetsåret 213/214, är tillräckligt för att möjliggöra en etablering på 5 verk, vilket krävs för att nå målet på 1 procents avkastning på eget kapital. Vi tror dock att den låga totalintäkten hämmar efterfrågan och behåller vår prognos på 45 etablerade verk i år. Näst bästa resultatet trots låga priser De senaste årens svaga kraftprisutveckling har pressat priserna på nyckelfärdiga vindkraftverk med nära en fjärdedel. Den starka svenska kronan, konkurrenstryck bland turbinproducenter och produktivitetsförbättringar gjorde dock att Eolus kunde rapportera sitt näst bästa resultat någonsin. Som en följd av de lägre el- och certifikatpriserna har Eolus dock skrivit ner bokförda värdet på vindkraftverken med 2 SEKm. Fortsatt hög potential för aktien Vi räknar med ett starkt avslut både i år och för nästa, brutna, räkenskapsår, men har justerat ner vår prognos för resultatet med 13 respektive 2 procent i år och nästa verksamhetsår, för att reflektera ytterligare press på kraftpriset och något högre rörelsekostnader än tidigare beräknat. Med en god potential för ökade kraftpriser hjälpta av en stabil konjunkturåterhämtning, en hög kvalitet på projektportföljen, en attraktiv värdering på 8x vinsten och direktavkastning på 5 procent så ser vi sammantaget en hög potential för aktien.

Eolus Vind Försäljning per segment Eolus Vind Försäljning per marknad Elproduktion 4% Estland 1% Projektering och försäljning 96% Sverige 99% Eolus Vind Resultatutveckling, helår Eolus Vind Resultatutveckling, kvartal 25 16 1 5 EBIT, SEKm 2 15 1 5 14 12 1 8 6 4 2 EBIT marginal, (%) EBIT, SEKm 8 6 4 2-2 1 1 1 1 11 11 11 11 12 12 12 12 13 13 13 13 4 3 2 1 EBIT marginal, (%) 6 7 8 9 1 11 12 13 14E 15E 16E EBIT EBIT marginal -4 EBIT EBIT marginal -1 Eolus Vind Finansiell ställning Eolus Vind Aktiestruktur, ledning Nettoskuld, SEKm 5 4 3 2 1-1 -2 6 7 8 9 1 11 12 13 14E 15E 16E Nettoskuld Nettoskuld / EK Notera att negativa siffror indikerar nettokassa 7 6 5 4 3 2 1-1 -2-3 -4 Nettoskuld/EK Börsvärde (SEKm) 76 Antal utestående aktier (m) 24.9 Genomsnittligt antal aktier handlade per dag (s) 15 Fritt handlade aktier 71.9% Största aktieägare Röster Aktier Bengt Johansson 17.6% 9.4% Hans-Göran Stennert 1.4% 3.7% Åke Johansson 6.4% 3.% SEB Stock - ISK 3.% 4.4% Övriga 62.6% 79.5% Ordförande Hans-Göran Stennert Verkställande direktör Per Witalisson Finansdirektör Catharina Persson Investerarkontakt IU Telefon / Internet 46-1-199 88 / www.eolusvind.com Nästa rapport 23 January 214 Eolus Vind 31 oktober 213 Erik Penser Bankaktiebolag 2

Investment case Trots svaga kraft- och certifikatpriser gör kvaliteten på Eolus projektportfölj i kombination med en ökande efterfrågan från utländska investerare att Eolus kan hålla en fortsatt hög etableringstakt de kommande åren. Med konjunkturellt stöd för stigande kraftpriser framöver och en attraktiv värdering och direktavkastning så ser vi en hög potential för aktien, till medelhög risk. Etablerat över 4 vindkraftverk Eolus Vinds affärsidé är att projektera och uppföra vindkraftsanläggningar i goda vindlägen. Sedan starten 199 har Eolus medverkat vid etableringen av 417 vindkraftverk med en total effekt på över 6 MW. Projekt realiseras främst genom försäljning av nyckelfärdiga idrifttagna anläggningar. Eolus bedriver även elproduktion från egna vindkraftsanläggningar. Verksamheten är uppdelad i två delar, projektering av vindkraftsprojekt och elproduktion, där projekteringsverksamheten står för 96 procent av bolagets intäkter. Med de driftsavtal som Eolus tecknat med exempelvis Munich Re i år kommer ytterligare ett intäktsben att separatredovisas nästa år. Eolus Vind tillämpar brutet räkenskapsår, september-augusti. Vid slutet av året omfattade Eolus svenska projektportfölj 1939 landbaserade vindkraftverk med en total beräknad effekt på 4613 MW. Eolus svenska projektportfölj Antal verk Total effekt MW Förprojektering 47 181 Projektering 1228 2975 Projekt med färdiga tillstånd 24 481 Etablering 37 76 1939 Källa: Eolus Vind, Erik Penser Bankaktiebolag 4613 Projektering Projektering är Eolus största verksamhetsområde, som står för merparten av intäkterna. Eolus utvecklar vindkraftsprojekt för kund men även på eget initiativ och på egen risk. Ett av skälen till det är att vissa kunder inte kan eller får investera i verk som inte har en bevisad produktion. Om det finns en kund när byggbeslutet fattas försöker Eolus i möjligaste mån matcha kundens betalningar mot de egna projektutgifterna. Med dagens finansieringsklimat där kunden i bästa fall når 65-7 procent belåning så innebär det som bäst 3 procents förskottsbetalning för Eolus. Ingen resultatavräkning sker innan verken är i drift, och fram till överlämnandet till kund balanseras allt i balansräkningen. De svaga kraft- och certifikatpriserna har slagit hårt mot kalkylen för både vindkraftsprojektörer som Eolus, och vindkraftsproducenter, vilket är Eolus kunder. Idag ligger totalintäkten för producenterna runt 5-55 öre/kwh, vilket har gjort ekonomin i många vindkraftsprojekt tveksam. Eolus bedömer dock att cirka en tredjedel av projekten i deras portfölj är av så god kvalitet att de kan utvecklas med god ekonomi under rådande marknadsförhållanden och även vara attraktiva för kunder. På kundsidan har den lokala efterfrågan minskat jämfört med några år sedan, då efterfrågan var stor från exempelvis markägare. Istället har större utländska investerare ökat sitt intresse för svensk vindkraft. Några exempel på det är Eolus Erik Penser Bankaktiebolag Eolus Vind 31 oktober 213 3

nyliga affär med det tyska återförsäkringsbolaget Munich Re, och andra nyliga internationella investerare i svensk vind är bland annat Allianz och Google. En möjlig förklaring till de utländska aktörernas intresse är den politiska uppbackningen för vindkraft i Sverige genom certifikatssystemet. Dessutom har försäkringsbolagen lägre avkastningskrav än mycket annat riskkapital, vilket gör investeringar i vindkraft passande. Vidare gör skiftet mot utländska institutionella direktinvesterare i vindkraft att affärerna drar mot att bli färre och större för Eolus del. Det i sin tur ökar svängningarna i intäkter och resultat mellan kvartalen. Etablerade verk, 27/28-213/214E 27/28 28/29 29/21 21/211 211/212 212/213 213/214E Etablerade verk, antal 26 29 54 5 81 3 45 Etablerade verk, MW 32 48 97 1 155 62 9 Källa: Eolus Vind, Erik Penser Bankaktiebolag Elproduktion Eolus har en egen portfölj av vindkraftverk, som vid fjärde kvartalets utgång uppgick till 43 hel- och delägda verk med en total effekt på 63 MW med en beräknad årsproduktion på 154 GWh. Av dessa tillhörde 34 verk den egna portföljen, redovisade som anläggningstillgångar, och resterande 9 verk varulagret. Tidigare fanns en målsättning för den egna portföljen, men det är borttaget sedan förra sommaren, eftersom de allt mer pressade priserna på kraft och certifikat gjort det mer lämpligt för aktörer med en lägre kapitalkostnad att äga verken. Därför är samtliga verk, både i lager och den egna projektportföljen, nu till salu. Givet att olika kunder har olika preferenser vad gäller prissäkringar så tillämpar bolaget begränsat med prissäkringar på kraft- och certifikatpriser och då endast för några månader framåt, vilket betyder att spotpriserna och de närmaste månadernas forwardpris ger en relativt god bild av snittintäkten för elproduktionen. Eolus Vind elproduktion, GWh 25 2 Elproduktion, GWh 221 15 154 111 1 5 45 4 67 86 27/28 28/29 29/21 21/211 211/212 212/213 213/214E Källa: Eolus Vind, Erik Penser Bankaktiebolag Eolus Vind 31 oktober 213 4 Finansiering Eolus har två säkerställda kreditavtal med Svenska Handelsbanken AB på totalt 33 SEKm. Det första avser en ettårig limit för checkkredit och bankgarantier om 195 SEKm. Det andra avtalet avser en tvåårig limit om 135 SEKm för finansiering av uppförda verk som redovisas som varulager. Vid fjärde kvartalets utgång var checkkrediten inte utnyttjad. Erik Penser Bankaktiebolag

Kassan uppgår till 383 SEKm och de räntebärande skulderna 274 SEKm, vilket innebar en nettokassa på 19 SEKm. Soliditeten uppgår till 61 procent. Eftersom relativt få objekt befinner sig i etableringsfasen samtidigt varierar omsättning, resultat, kassaposition och arbetande kapital kraftigt mellan kvartalen. Expansion utanför Sverige Eolus äger idag 2 verk i Estland och har projekteringsverksamhet även i Lettland och Norge. Bolaget har som mål att etablera en lönsam utlandsverksamhet, men enligt ledningen ligger det uppskattningsvis cirka tre år fram i tiden. Huvudantaganden och förändringar av vår prognos I juni tecknade Eolus avtal med Vestas om leverans av 11 nya vindkraftverk som kommer att etableras under våren 214. Vi räknar därför med en lugnare början på året och en ökning i aktivitet mot tredje och fjärde kvartalet av verksamhetsåret. Vi tror dock att den låga totalintäkten kommer hämma efterfrågan något och räknar för försiktighets skull med 45 etablerade verk nästa år. Först året därpå 214/215 räknar vi med att man kommer nå 5 etablerade och sålda verk. De egenägda verken räknar vi med kommer generera intäkter från elproduktion på runt 81 SEKm då antalet verk i lagret kommer att ha minskat med 17 verk efter försäljningarna i fjärde kvartalet i år. Vidare så har vi efter ledningens vägledning räknat med att bolagets kostnadsbesparingar ska minska bolagets verksamhetskostnader, vilka inkluderar personal, kontor, allmänna projekt och allmän verksamhet, från runt 7 SEKm till 55 SEKm nästa år. Det här summerar sammantaget till en nettovinst på 69 SEKm för innevarande år, och 91 SEKm för 214/215. Eolus Vind Våra estimatförändringar (SEK) 213/14E 214/15E 215/16E Förr Nu Förändr. Förr Nu Förändr. Förr Nu Förändr. Försäljning 1,199 1,186-1.% 1,327 1,319 -.6% 1,332 1,324 -.6% EBIT 111 98-11.7% 127 119-6.7% 132 124-6.8% EPS just. 3.18 2.77-12.9% 3.72 3.66-1.8% 3.68 3.6-2.3% Source: Erik Penser Bankaktiebolag Aktien och värderingen Efter en svag början på året har aktien återhämtat sig starkt under det tredje och fjärde kalenderkvartalet. Med försäljningen av 45 verk under innevarande verksamhetsår så räknar vi med att resultatet borde nå 69 SEKm. Det motsvarar en vinst per aktie på 2,77 SEK. Då vi försiktigt räknar med att Eolus ska lyckas nå ambitionen om en etablering på 5 verk först nästa år, så räcker det sammantaget med elproduktionen till en vinst på 91 SEKm. Det motsvarar då ett p/e-tal på 8,3x. I fjärde kvartalet meddelade bolaget också att man höjer utdelningen från 1 SEK till 1,5 SEK per aktie. Det motsvarar en direktavkastning på 5 procent, och är inom ramen för bolagets mål att dela ut 2-5 procent av vinsten. Med en god potential för ökade kraftpriser hjälpta av en stabil konjunkturåterhämtning, en hög kvalitet på projektportföljen som borgar för god ekonomi även vid svaga kraft- och certifikatpriser, en attraktiv värdering på p/e 8,3x och direktavkastning på 5 procent, och ett ökande intresse för Erik Penser Bankaktiebolag Eolus Vind 31 oktober 213 5

direktinvesteringar i vindkraftsprojekt från internationella investerare så ser vi sammantaget en hög potential för aktien. Det faktum att hela den svenska vindkraftsmarknaden fortsätter vara exponerad mot de svaga och svårprognosticerade kraft- och certifikatpriserna gör dock risknivån i en investering medelhög. Bolagsstyrning och ägande Styrelseordförande Hans-Göran Stennert är näst största ägare i bolaget med 4 procent av rösterna och 1 procent av aktierna. Grundaren Bengt Simmingsköld är sjätte störste ägare i bolaget med 1,1 procent av aktierna och 2,7 procent av rösterna. Vd Per Witalisson äger 5 975 aktier vilket motsvarar,2 procent av aktierna i bolaget. Tillsammans äger styrelse och ledning 12 procent av aktierna i bolaget. Styrelse och ledning, aktieinnehav Position Namn Aktieinnehav Ordförande Hans-Göran Stennert 914 984 Styrelsemedlem Bengt Simmingsköld 278 42 Styrelsemedlem Niclas Eriksson 9 Styrelsemedlem Fredrik Daveby 1 Styrelsemedlem Jan Bengtsson Styrelsemedlem Sigrun Hjelmqvist 1 Styrelsemedlem Tord Johansson 385 889 Vd Per Witalisson 5 975 Bolagsjurist Karl Olsson 752 Vice VD Hans-Christian Schulze 51 836 Källa: Eolus Vind, Erik Penser Bankaktiebolag Den svenska vindkraftsmarknaden Vid utgången av 212 fanns 243 stycken vindkraftverk i Sverige, vilket Svensk Vindenergi uppskattar ska öka till 2724 verk till slutet av 213, med ett effekttillskott på nära 795 MW under året. Sedan de starka åren 27-28 har de svenska vindkraftsprojektörerna pressats av den svaga utvecklingen för kraft- och certifikatpriserna. Det har gjort att priserna för nyckelfärdiga vindkraftverk fallit från runt 6,5 SEK/års-kWh (motsvarande ett pris på 32,5 SEKm för ett verk på 2 MW och en produktion på 5 MWh) för 5-6 år sedan till runt 5 SEK/års-kWh idag (motsvarande ett pris på 25 SEKm för motsvarande verk), vilket innebär ett prisfall på nära en fjärdedel. Den starka kronan, ett högt konkurrenstryck bland turbinproducenter och effektivare, mer anpassade verk har dock gjort att marginalen för vindkraftsprojektörerna varit relativt oförändrad trots prisnedgången. Utveckling av installerad vindenergi i Sverige 23-213E 5 45 Installerad kapacitet, MW 4 35 3 25 2 15 1 5 23 24 25 26 27 28 29 21 211 212 213E Källa: Svensk Vindenergi, Erik Penser Bankaktiebolag Eolus Vind 31 oktober 213 Erik Penser Bankaktiebolag 6

Nordiska kraftpriset Kraftpriser i Sverige, och Norden, påverkas av flera olika faktorer. Förutom vindkraftsproduktionen påverkas tillgångssidan av kärnkraftsproduktionen, och temperatur och nederbörd som påverkar påfyllningen i vattenmagasinen till vattenkraften. Därutöver påverkar även kol- och gaspriserna, och priserna på utsläppsrätter i Europa, eftersom dessa energislag utgör substitut, framförallt i Danmark och vid överföringskablarna till Kontinentaleuropa, men även vid ett fåtal verk längre norrut, exempelvis vid Fortums verk i Värtan. Dessutom påverkar tillgängligheten på överföringskapacitet till Kontinentaleuropa. Vad gäller kärnkraftsproduktionen så har den varit opålitlig och levererat under designad kapacitet senaste åren. I år har vattenmagasinen en fyllnadsgrad som är betydligt lägre än ett normalår, på grund av låg nederbörd, vilket pressar elpriset uppåt. Samtidigt pressar fortsatt låga kolpriser och mycket låga kostnader för utsläppsrätter elpriset uppåt. Sammantaget har det här pressat ner spotpriset och forwardkurvan med 1-2 öre under kvartalet, vilket även reflekterats i vår kraftprisprognos. På längre sikt visar Nordpools forwardkurva en flack, avtagande lutning. Det speglar framförallt en förväntad inbromsning i efterfrågan från industrin på grund av den svaga konjunkturen. Vår bedömning är istället att aktiviteten kommer hållas uppe de närmaste åren med högre kraftpriser än Nordpoolkurvan visar i dagsläget. Enligt Erik Penser Bankaktiebolags konjunkturprognos väntas svensk BNP växa med 1,5 procent i år och 3,3 procent nästa år, vilket är betydligt starkare än de,7 procent ekonomin växte förra året. Dessutom väntas den svenska exporten växa med 5, procent nästa år jämfört med,8 procent 212. Det ger sammantaget ett gott stöd åt vår förväntan om en ökad efterfrågan på kraft från industrin, och vår prognos om en kraftprisutveckling starkare än forward-kurvan visar idag. Nordpool Systempris, Spot och forward, SEK/MWh 8 Nordpool Spot och vår prognos 7 6 5 4 3 2 1 jan- jul-1 jan-3 jul-4 jan-6 jul-7 jan-9 jul-1 jan-12 jul-13 jan-15 Nordpool Spot och vår prognos Källa: Nordpool Spot, Nasdaq OMX, Erik Penser Bankaktiebolag Press på certifikatsmarknaden Sverige har ett politiskt mål på 25 TWh förnybar elproduktion år 22, och verktyget för att nå dit är huvudsakligen elcertifikatssystemet. För perioden 212-22 krävs en utbyggnad av motsvarande 13,2 TWh för att nå målet. Certifikatsystemet har dock inte varit tillräckligt effektivt för att stimulera utbyggnaden i önskvärd takt, och certifikatpriserna har pressats av ett överskott i systemet. Systemet justerades dock 21, då regeringen helt gick på Erik Penser Bankaktiebolag Eolus Vind 31 oktober 213 7

Energimyndighetens förslag och justerade upp ambitionsnivån och justerade kvoterna i systemet från och med 213. Förändringen innebar en uppjustering från tidigare kvotnivå på 8,9% för 213 till nuvarande 13,5%. Dessutom fasades elproduktionsanläggningar motsvarande 11 TWh ur certifikatsystemet vid årsskiftet 212/213, samtidigt som Norge, som också är anslutet till systemet, är en nettoköpare av certifikat. Vi ser dock goda chanser att de ovan nämnda faktorerna kommer vara tillräckliga för en fortsatt uppgång i certifikatpriserna, utöver vad forwardkurvan indikerar. Elcertifikat, Spot och vår prognos, SEK/MWh 4 35 3 25 2 15 1 Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4 28 29 21 211 212 213 214 215 Pris Elcertifikat, spot och vår prognos, SEK/MWh Källa: Svenska Kraftnät, Svensk Kraftmäkling, Erik Penser Bankaktiebolag Eolus Vind 31 oktober 213 8 Erik Penser Bankaktiebolag

Eolus Vind Resultaträkning, kassaflöde och balansräkning (SEKm) Resultaträkning 26/7 27/8 28/9 29/1 21/11 211/12 212/13 213/14E 214/15E 215/16E Nettoomsättning 34 44 731 1,49 1,629 1,888 1,25 1,186 1,319 1,324 Övriga intäkter 3 15 8 3 2 21 2 2 2 Personalkostnader -11-17 -18-2 -24-38 -27-24 -24-25 Övriga rörelsekostnader -255-356 -637-1,222-1,373-1,737-98 -1,53-1,166-1,167 Resultat före avskrivningar 41 81 84 169 232 115 218 13 149 152 Avskrivningar -6-16 -19-26 -35-34 -54-32 -3-29 Goodwill-avskrivningar Rörelseresultat 36 65 65 143 198 81 164 98 119 124 Extraordinära poster Resultatandelar i intresseföretag 1 6 1 1 Finansnetto -3-1 5-13 -9-39 -29-1 -2-9 Resultat före skatt 34 7 71 13 189 42 135 88 117 115 Skatter -9-18 -21-33 -5-14 6-19 -26-25 Minoritetsintressen 1 2 1 Nettoresultat, rapporterat 24 52 51 99 14 28 142 69 91 9 Kassaflödesanalys 26/7 27/8 28/9 29/1 21/11 211/12 212/13 213/14E 214/15E 215/16E Resultat före avskrivningar 41 81 84 169 232 115 218 13 149 152 Förändring av rörelsekapital -288 351-225 -25-25 Övriga kassaflödespåverkande poster -7-36 -57-258 -25 88-17 Kassaflöde från löpande verksamheten 34 46 27-89 27-85 462-95 -11-98 Finansiella nettokostnader -3-1 5-13 -9-4 -21-1 -2-9 Betald skatt -9-18 -21-33 -5-14 6-19 -26-25 Investeringar -3 Fritt kassaflöde 22 26 1-135 148-139 445-124 -128-132 Utdelningar -11-23 -25-37 -37-37 Förvärv -233-5 Avyttringar 1 132 Nyemission/återköp av egna aktier 3 1 Övriga justeringar -2 68 5 78-52 223-28 1 1 Kassaflöde 3 94 6-57 85-159 341-61 -66-169 Icke kassaflödespåverkande justeringar Nettoskuld, rapporterad 95-43 -52 128 49 438-11 52 218 387 Balansräkning TILLGÅNGAR 26/7 27/8 28/9 29/1 21/11 211/12 212/13 213/14E 214/15E 215/16E Goodwill Övriga immateriella tillgångar Materiella anläggningstillgångar Innehav i intresseföretag och andelar Övriga anläggningstillgångar 227 223 217 392 433 623 462 43 4 371 Summa anläggningstillgångar 227 223 217 392 433 623 462 43 4 371 Varulager 192 13 161 488 457 1,143 653 878 1,128 1,378 Kundfordringar 12 19 149 363 282 97 2 2 2 2 Övriga omsättningstillgångar 18 1 4 34 55 49 45 45 45 45 Likvida medel 23 117 177 12 24 43 383 322 256 87 Övriga omsättningstillgångar 246 276 527 1,4 999 1,332 1,11 1,264 1,448 1,529 SUMMA TILLGÅNGAR 473 499 744 1,396 1,432 1,955 1,563 1,694 1,848 1,9 EGET KAPITAL OCH SKULDER Eget kapital 151 35 357 612 848 845 963 994 1,48 1,1 Minoritetsintressen Summa eget kapital 151 35 357 612 848 845 963 994 1,48 1,1 Långfristiga finansiella skulder 19 67 115 229 233 282 87 137 187 187 Pensionsavsättningar Uppskjutna skatteskulder Övriga långfristiga skulder Summa långfristiga skulder 19 67 115 229 233 282 87 137 187 187 Kortfristiga finansiella skulder 8 8 1 18 2 199 187 237 287 287 Leverantörsskulder 74-11 77 353 147 13 18 18 18 18 Skatteskulder Övriga kortfristiga skulder 131 131 184 184 184 526 38 38 38 38 Kortfristiga skulder 213 127 271 555 351 827 513 563 613 613 SUMMA EGET KAPITAL OCH SKULDER 473 499 744 1,396 1,432 1,955 1,563 1,694 1,848 1,9 Erik Penser Bankaktiebolag Eolus Vind 31 oktober 213 9

Eolus Vind Värdering och nyckeltal (SEK) Aktiedata 26/7 27/8 28/9 29/1 21/11 211/12 212/13 213/14E 214/15E 215/16E Vinst per aktie, rapporterad 1.35 2.87 2.81 4.37 6.18 1.13 5.68 2.77 3.66 3.6 Vinst per aktie, justerad 1.35 2.87 2.81 4.63 6.18 1.13 5.68 2.77 3.66 3.6 Rörelsens kassaflöde/aktie 1.63 3.43 3.7 5.75 7.64 2.48 7.86 4.5 4.88 4.75 Fritt kassaflöde per aktie 1.23 1.45.55-6.3 6.54-5.59 17.87-4.98-5.16-5.28 Utdelning per aktie....5 1. 1. 1.5 1.5 1.5 1.5 Eget kapital per aktie 8.34 16.85 19.73 27.4 37.43 33.92 38.66 39.92 42.8 44.18 Eget kapital per aktie, ex goodwill 8.34 16.85 19.73 27.4 37.43 33.92 38.66 39.92 42.8 44.18 Substansvärde per aktie 8.34 16.85 19.73 27.4 37.43 33.92 38.66 39.92 42.8 44.18 Nettoskuld per aktie 5.25-2.37-2.86 5.64 2.14 17.6-4.4 2.8 8.74 15.52 EV per aktie - - 32.94 44.97 55.89 42.9 24.6 32.58 39.24 46.2 Genomsnittligt antal aktier efter utspädning (m) 18.1 18.1 18.1 21.4 22.6 24.9 24.9 24.9 24.9 24.9 Antal aktier efter utspädning vid årets slut (m) 18.1 18.1 18.1 22.6 22.6 24.9 24.9 24.9 24.9 24.9 Värdering 26/7 27/8 28/9 29/1 21/11 211/12 212/13 213/14E 214/15E 215/16E P/E-tal, rapporterat - - 12.8 8.9 8.7 22.3 5.1 11. 8.3 8.5 P/E-tal, justerat - - 12.8 8.4 8.7 22.3 5.1 11. 8.3 8.5 Kurs/rörelsens kassaflöde - - 9.7 6.8 7. 1.2 3.7 7.5 6.3 6.4 Kurs/rörelsens kassaflöde per aktie - - 64.7 NM 8.2 NM 1.6 NM NM NM Fritt kassaflöde/börsvärde - - 1.5-16.2 12.2-22.1 61.6-16.3-16.9-17.3 Direktavkastning - -. 1.3 1.9 4. 5.2 4.9 4.9 4.9 Utdelningsandel, justerad... 1.8 16.2 88.1 26.4 54.2 41. 41.7 Kurs/eget kapital - - 1.81 1.44 1.44.75.75.76.72.69 Kurs/eget kapital, ex goodwill - - 1.81 1.44 1.44.75.75.76.72.69 Kurs/substansvärde - - 1.81 1.44 1.44.75.75.76.72.69 EV/omsättning - -.82.68.78.57.51.55.49.49 EV/EBITDA - - 7.1 5.7 5.4 9.3 2.8 5. 4.4 4.3 EV/rörelseresultat - - 9.2 6.7 6.4 13.2 3.7 6.6 5.5 5.3 Aktiekurs, årsslut - - 35.8 39. 53.75 25.3 29. 3.5 3.5 3.5 Aktiekurs, årshögsta - - 47.5 49.5 65. 53. 3.8 3.4 - - Aktiekurs, årslägsta - - 34. 35. 39. 24.5 21.1 27.6 - - Aktiekurs, årssnitt - - 41.28 42.9 52.4 32.89 27.28 - - - Börsvärde, årsslut och nuvarande - - 648 835 1,217 63 722 76 76 76 Enterprise Value, årsslut och nuvarande - - 597 962 1,266 1,69 613 65 65 65 Tillväxt och marginaler 26/7 27/8 28/9 29/1 21/11 211/12 212/13 213/14E 214/15E 215/16E Omsättningstillväxt, årsförändring 94. 44.8 66.2 92.7 15.6 15.9-36.2-1.5 11.2.4 Rörelseresultat, årsförändring 384.5 83.3 -.2 119.7 38.2-58.9 11.8-4. 2.9 3.9 Vinst per aktie, årsförändring 79.8 113. -2.1 64.9 33.5-81.6 41. -51.3 32.2-1.7 EBITDA marginal 13.6 18.5 11.5 12. 14.3 6.1 18.1 11. 11.3 11.5 EBITA marginal 11.7 14.8 8.9 1.2 12.1 4.3 13.6 8.3 9. 9.3 Rörelsemarginal 11.7 14.8 8.9 1.2 12.1 4.3 13.6 8.3 9. 9.3 Vinstmarginal, justerad 11. 15.9 9.7 9.2 11.6 2.2 11.2 7.4 8.9 8.7 Nettomarginal, justerad 8. 11.8 7. 7. 8.6 1.5 11.7 5.8 6.9 6.8 Skattesats 27.3 25.7 3.3 25.7 26.6 32.5-4.6 22. 22. 22. Lönsamhet 26/7 27/8 28/9 29/1 21/11 211/12 212/13 213/14E 214/15E 215/16E Avkastning på eget kapital 21.7 22.8 15.3 2.4 19.2 3.3 15.7 7. 8.9 8.3 Avkastning på eget kapital, 5-års snitt - - - - 19.9 16.2 14.8 13.1 1.8 8.7 Avkastning på sysselsatt kapital 23.8 25.7 22.9 27.4 24.2 7.5 15.4 1.4 1.3 9. Avkastning på sysselsatt kapital, 5-års snitt - - - - 24.8 21.5 19.5 16.9 13.5 1.5 Investeringar och kapitaleffektivitet 26/7 27/8 28/9 29/1 21/11 211/12 212/13 213/14E 214/15E 215/16E Investeringar 3 Investeringar/omsättning.......2... Investeringar/avskrivningar.......... Varulager/omsättning 63.4 29.6 22. 34.6 28. 6.5 54.2 74. 85.5 14.1 Kundfordringar/omsättning 4.1 4.2 2.4 25.7 17.3 5.1 1.6 1.7 1.5 1.5 Leverantörsskulder/omsättning 24.2-2.6 1.5 25. 9. 5.5 1.5 1.5 1.4 1.4 Rörelsekapital/omsättning 43.2 36.4 31.8 35.3 36.4 6.2 54.3 74.2 85.6 14.2 Kapitalomsättningshastighet 1.3.9 1.18 1.32 1.15 1.12.69.73.74.71 Finansiell ställning 26/7 27/8 28/9 29/1 21/11 211/12 212/13 213/14E 214/15E 215/16E Nettoskuld, rapporterad 95-43 -52 128 49 438-11 52 218 387 Soliditet 31.9 61.1 48.1 43.9 59.2 43.2 61.6 58.7 56.7 57.9 Skuldsättningsgrad.63 -.14 -.14.21.6.52 -.11.5.21.35 Nettoskuld/börsvärde - - -.8.15.4.7 -.15.7.29.51 Nettoskuld/EBITDA 2.3 -.5 -.6.8.2 3.8 -.5.4 1.5 2.5 Notera att nyckeltalen är baserade på antalet aktier efter full utspädning. Aktiekursen vid årets slut har använts för beräkningen av historiska nyckeltal. Eolus Vind 31 oktober 213 Erik Penser Bankaktiebolag 1

Eolus Vind Resultatutveckling per kvartal (SEKm) Resultaträkning Q11/11 Q21/11 Q31/11 Q41/11 Q111/12 Q211/12 Q311/12 Q411/12 Q112/13 Q212/13 Q312/13 Q412/13 Nettoomsättning 52 383 273 454 425 353 412 698 377 91 43 694 Övriga intäkter - 2 4 12 1 4 Övriga rörelsekostnader -443-327 -238-365 -368-324 -337-77 -274-58 -1-638 Resultat före avskrivningar 71 5 28 83 46 19 63-14 98 39 28 53 Avskrivningar och amorteringar -8-9 -9-9 -7-8 -9-9 -1-1 -9-25 Rörelseresultat 63 42 19 74 39 11 55-23 88 29 19 28 Extraordinära poster Resultatandelar i intresseföretag 1 - Finansnetto -2-4 -2-1 -11-2 -15-12 -18-7 -8 4 Resultat före skatt 61 39 17 72 28 9 4-35 7 22 11 32 Resultat före skatt, justerat 61 39 17 72 28 9 4-35 7 22 11 32 Skatter -16-1 -4-19 -8-3 -11 8-4 21-4 -7 Minoritetsintressen Nettoresultat, rapporterat 45 29 13 53 2 6 28-27 66 43 7 25 Tillväxt och marginaler Q11/11 Q21/11 Q31/11 Q41/11 Q111/12 Q211/12 Q311/12 Q411/12 Q112/13 Q212/13 Q312/13 Q412/13 Nettoomsättning 12.5 67.6-3.9-17.5-18.3-7.8 51.1 53.9-11.2-74.2-89.5 -.7 Rörelseresultat 155.3 44. -49.4 42.9-37.6-74.4 186.4 NM 125. 171.8-65.6 NM EBITDA marginal 13.6 13.1 1.2 18.4 1.9 5.4 15.3-2. 26.1 42.9 64.7 7.6 Rörelsemarginal 12.1 1.9 7. 16.4 9.2 3. 13.2-3.3 23.4 31.9 43.5 4. Vinstmarginal, justerad 11.7 1.2 6.2 16. 6.7 2.6 9.6-5. 18.6 24.5 24.5 4.7 Skattesats 26.3 26.4 26.7 26.9 27.9 32.3 28.5 NM 5.7-93.7 33.4 21.9 Eolus Vind Försäljning, 12-mån rullande medelvärde Eolus Vind EBITDA, 12-mån rullande medelvärde 2, 15 25 2 1,8 18 1,6 1 2 16 Försäljning, SEKm 1,4 1,2 1, 8 6 5-5 Årsförändring, (%) EBITDA, SEKm 15 1 14 12 1 8 6 EBITDA marginal, (%) 4-1 5 4 2 2 1 11 11 11 11 12 12 12 12 13 13 13 13 Försäljning, 12-mån rullande medelvärde Årsförändring -15 1 11 11 11 11 12 12 12 12 13 13 13 13 EBITDA EBITDA marginal Eolus Vind Rörelseresultat, 12-mån rullande medelvärde Eolus Vind Resultat f. skatt, 12-mån rullande medelvärde 25 16 2 14 EBIT, SEKm 2 15 1 5 14 12 1 8 6 4 2 EBIT marginal, (%) Vinst före skatt, SEKm 18 16 14 12 1 8 6 4 2 12 1 8 6 4 2 Vinstmarginal, (%) 1 11 11 11 11 12 12 12 12 13 13 13 13 EBIT EBIT marginal 1 11 11 11 11 12 12 12 12 13 13 13 13 Vinst före skatt, justerat Vinstmarginal, justerat Erik Penser Bankaktiebolag Eolus Vind 31 oktober 213 11

Denna publikation har sammanställts av Erik Penser Bankaktiebolag för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Innehållet har grundats på information från allmänt tillgängliga källor vilka bedömts som tillförlitliga. Sakinnehållets riktighet och fullständighet liksom lämnade prognoser kan inte garanteras. Erik Penser Bankaktiebolags medgivande krävs om hela eller delar av denna publikation mångfaldigas eller sprids. Publikationen får inte spridas till eller göras tillgänglig för någon i USA (med undantag av vad som framgår av Rule 15a 16, Securities Exchange Act of 1934), Kanada eller något annat land som i lag fastställt begränsningar för spridning och tillgänglighet av materialets innehåll. Informationen i publikationen ska inte uppfattas som en uppmaning eller rekommendation att ingå transaktioner. Informationen tar inte sikte på enskilda mottagares kunskaper och erfarenheter av placeringar, ekonomiska situation eller investeringsmål. Informationen är därmed ingen personlig rekommendation eller ett investeringsråd. Erik Penser Bankaktiebolag frånsäger sig allt ansvar för direkt eller indirekt skada som kan grunda sig på denna publikation. Placeringar i finansiella instrument är förenade med ekonomisk risk. Placeringen kan öka eller minska i värde eller bli helt värdelös. Att en placering historiskt haft en god värdeutveckling är ingen garanti för framtiden. Erik Penser Bankaktiebolag har utarbetat Etiska Regler och Riktlinjer för Intressekonflikter. Dessa syftar till att förebygga och förhindra intressekonflikter mellan analysavdelningen och andra avdelningar inom företaget och bygger på restriktioner (Chinese Walls) i kommunikationerna mellan analysavdelningen och företagets andra avdelningar. Det kan dock föreligga ett uppdragsförhållande eller rådgivningssituation mellan det analyserade bolaget och någon annan avdelning än Analysavdelningen. Erik Penser Bankaktiebolag har utarbetat interna restriktioner för när handel får ske i ett finansiellt instrument som är föremål för Investeringsanalys. I denna publikation har analytikern redovisat och återgett sin personliga uppfattning om bolaget och/eller det finansiella instrumentet. Erik Penser Bankaktiebolag kan erhålla ersättning från bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är på förhand avtalad och inte beroende av innehållet i publikationen. Den eller de som sammanställt denna publikation har inget uppdragsförhållande med det analyserade bolaget. Erik Penser Bankaktiebolag har tillstånd att bedriva värdepappersverksamhet och står under Finansinspektionens tillsyn. Erik Penser Bankaktiebolag (publ.) Biblioteksgatan 9 Box 745 13 91 STOCKHOLM tel: +46 8 463 8 fax: +46 8 678 8 33 www.penser.se