Reflationsstrategi, enig marknad

Transkript

1 Jussi Hyöty gsm Reflationsstrategi, enig marknad Vi förväntar oss att den ekonomiska tillväxten fortsätter och att marknadsriskerna ligger kvar på en hög nivå. Eftersom riskerna för extrema utfall (tail risk) effektivt har reducerats, grundar sig vår rekommendation mer på ekonomisk stimulans och återhämtning än på marknadsrisker. Den stimulerande fasen i ekonomin kallas reflation. USA:s ekonomi har förstärkts efter den svaga perioden i somras trots att arbets- och bostadsmarknaderna är svaga. Den starka kinesiska tillväxten fortsätter trots att inflationen har accelererat för mycket. Den tyska tillväxten fortsätter trots att randstaterna tvingas dra åt svångremmen. I den globala ekonomin har obalanserna tillsvidare gått i gynnsam riktning. Centralbankernas köp stöder låne- och aktiemarknaderna, men rör om i valutamarknaden. FED:s ultralätta penningpolitik fortsätter vilket driver på inflationen särskilt på tillväxtmarknaderna samt försvagar dollarn. På marknaden är man enig om att centralbankerna ännu kommer att fortsätta stimulera, trots att det är tack vare tillväxten på tillväxtmarknaderna som storföretagens resultat ligger på högkonjunkturnivå. Någon gång under året kommer omständigheterna dock att vända i en åtstramande riktning. Normalt är det aktier som är framgångsrika under reflation, och då globala företag nu skulle vara framgångsrika även annars är omständigheterna för dem exceptionellt gynnsamma. De gynnsamma omständigheterna grundar sig dock på ett tråkigt sätt på riskerna i ekonomin. Undervikt på räntor: Räntorna på riskfria statslån är för låga och riskerna i riskfyllda lån för höga. På grund av inflationstrycket gynnar vi aktier i stället för företagslån. Aktieindex Spot 1 v OMX Helsinki 7 808,1 1,4 % STOXX ,0 1,9 % S&P ,5 1,1 % Nikkei ,0 1,9 % Shanghai ,7 2,3 % Hang Seng 2 838,8 2,9 % Företagslån Spot 1 v itraxx CDS Europe 112,4 7 itraxx CDS X-over 441,7 5 Senior financials 199,5 22 Statslån Spot 1 v Germany 2y 0,87 % 0,0 Germany 10y 2,87 % -0,1 USA 2y 0,6 0,0 USA 10y 3,33 % 0,03 % Råvaror Spot 1 v Brent oil 93,3-1,5 % Gold 1 369,6-3,6 % Källa: Bloomberg marknadsdata Övervikt på aktier: Bland aktier på tillväxtmarknaderna gynnar vi ryska aktier och på utvecklade marknader amerikanska. Övervikt på råvaror: Den ökade konsumtionen i tillväxtekonomierna och QE-stimulansen höjer råvarupriserna. Vi bibehåller övervikten på råvaror, trots att bakgrunden ligger i fjolårets kraftiga uppgång ,6 3,2 2,8 2,4 6 5,5 5 4, /10 03/10 05/10 07/10 09/10 11/10 01/11 Stoxx 50 (v) Tyskland 10 år (h) 3,5 01/10 03/10 05/10 07/10 09/10 11/10 01/11 Spanien Italien

2 Strategi Storföretagens Reflation Trade Det finns för tillfället strukturella problem och obalanser i ekonomin, men samtidigt pågår en konjunkturuppgång som körts igång av den kraftigaste stimulansen någonsin. Konjunkturuppgången initierades genom ytterligare skuldsättning, vilket har ökat marknadsriskerna, men också riskerna i ekonomin. Talande för obalanserna är att arbetslösheten i USA är nästan 1 samtidigt som FAO:s matindex ligger på samma nivå som under råvarutoppen Ännu i somras såg det ut som om USA skulle falla tillbaka i recession, men under hösten har tillväxten på nytt tagit fart och den ekonomiska återhämtningen har också spridit sig till konsumenterna. Den amerikanska konsumenten står för nästan en femtedel av världsekonomin, så den globala återhämtningen vilar nu på en något stabilare grund. Den amerikanska centralbankens åtgärder hade betydelse när det gällde att undvika dubbelrecession, och nu vill man genom QE2 säkerställa att stimulansen inte blir på hälft. Efter de kraftiga och okonventionella stimulansåtgärderna är det dock inte alls säkert att konjunkturen utvecklas på ett konventionellt sätt. Stimulansen görs med tanke på arbetsmarknaden, som är eftercyklisk, så den förcykliska aktiemarknaden gynnas av stimulansen. Den amerikanska arbetslösheten ligger på nästan 1 trots att storföretagen uppvisar goda resultat. Normalt följer sysselsättningen resultatutvecklingen, men inte denna gång. Den europeiska aktiemarknaden klarade sig förvånansvärt bra ur fjolårets europeiska statslånekris, då den kinesiska tillväxten hjälpte den tyska verkstadsindustrin och ECB tog hand om statslånens likviditet. Aktiemarknaden klarar ändå inte av riskerna på lånemarknaden i det oändliga, så Europa behöver så snabbt som möjligt en bestående lösning på sina statslåneproblem. Den globala ekonomin återhämtar sig USA USA har fortsatt den mycket kraftiga stimulansen i två år: Obama1 ($ 0,8 biljoner), Obama2 ($ 0,8), QE1 ($ 1,6) och QE2 ($ 0,6 biljoner), och fortsättning följer om inte sysselsättningen förbättras. USA:s gigantiska stimulans har förstärkt tillväxten och höjt förmögenhetsvärden och råvarupriser. Tillväxten förstärktes under den senare delen av 2010 och vi tror att den fortsätter också innevarande år. Vi förväntar oss att tillväxten nästa år närmar sig 3 %, trots att den fortsättningsvis fördelar sig ojämnt mellan företag och konsumenter. Även om konsumenten har piggnat till, har riskerna ökat på bostadslånemarknaden och på delstaternas lånemarknad. Om USA:s ekonomi inte uppnår en hållbar tillväxtutveckling ökar man QE-stimulansen, vilket ökar den offentliga sektorns skuld eftersom man inte vill dra åt svångremmen. I praktiken måste ekonomin växa för att en för snabb försvagning av dollarn ska kunna förhindras. En fortsatt kinesisk tillväxt är avgörande även för USA:s återhämtning, för det skulle ge företagen det mod som de nu saknar för att börja anställa folk.

3 Europa I Europa är förtroendet för den tyska ekonomin på topp trots den akuta krisen i randstaterna. Den ökande asymmetrin mellan kärnan och randstaterna ökar de politiska spänningarna mellan länderna när man söker en bestående lösning på problemen. Eftersom man vill att problemländerna tar sitt ansvar blir de tvungna att spara sig ur problemen, vilket ökar den samhälleliga instabiliteten nästa år och bromsar upp tillväxten i euroområdet till 1,5 %. Europas febertermometer är den spanska banksektorn. Man bedömer att banksektorn klarar sig ur skuldkrisen, men de högre priserna på finansiering försvagar bankernas resultatförmåga och höjer priset på finansiering särskilt för mindre företag, vilket avspeglar sig på investeringarna och tillväxten. Det är praktiskt taget omöjligt att förutspå hur den europeiska skuldkrisen kommer att fortsätta, men för tillfället ligger det inom synhåll att Portugal ber om bistånd och att Spanien klarar sig tack vare ett sparprogram som förlöper väl. Kina I tillväxtekonomierna håller man på att övergå till en strikt penningpolitik för att undvika överhettning. Den kinesiska inflationen är över 5 % och matinflationen 12 %. Man har höjt räntan både i oktober och i december, och reservkravet har skärpts tre gånger. Penningmängden ökar emellertid dubbelt snabbare än den ekonomiska tillväxten, så centralbanken är pressad att fortsätta räntehöjningarna. Tillsvidare har den ekonomiska politiken prioriterat en ökad tillväxt, men under innevarande år kommer fokus att riktas mot att kontrollera inflationen. En åtstramning av penningpolitiken försvagar tillväxten, men ökar förtroendet för att man ska lyckas minska risken för överhettning. Med tanke på den globala tillväxten är det oroande om efterfrågan i Kina nästan på egen hand kan åstadkomma en situation som påminner om råvarutoppen Betecknande för råvarutoppen 2008 var det höga oljepriset, men denna gång har oljepriset stigit långsammare än andra priser. Penningpolitiken åtstramas, men tillväxten kommer ändå att nå 9-1 under innevarande år. Tillväxten i Kina har startat en investeringsboom som inte uppvisar några tecken på att dämpas. Under 1900-talet var The American Dream det ekonomiska lokomotivet medan det detta sekel är The Chinese Dream som är lokomotivet. Liksom inom sport är det mellan öronen som spelet avgörs. Risker på marknaden Räntor Ränteplacerare känner en ökande oro för att statslån är för dyra i förhållande till aktier, vilket har fått den amerikanska långa räntan att stiga till 3,3 % och den tyska till 3,. Den ekonomiska återhämtningen, inflationsförväntningarna och de ökande statsskulderna leder till högre räntor. De riskfria statslånens avkastning är ändå för låg för att kunna uppfylla placerarnas avkastningskrav. Låneräntorna för de europeiska randstaterna har igen stigit, eftersom det råder osäkerhet i fråga om Portugals och de spanska bankernas finansiering. Så länge det inte finns en trovärdig lösning på de europeiska problemländernas finansiering är dessa länders lån för riskabla.

4 Aktier Aktier förlorar sin attraktivitet först då de långa räntorna närmar sig 4 %, vilket å andra sidan kan ske snabbt. FED:s kvantitativa stimulans ökar likviditeten på marknaden och driver på inflationen, vilket stöder riskfyllda egendomsklasser så som aktier. När riskerna för extrema utfall (tail risk) har reducerats och marknadens likviditet ökas mycket, är faran att det uppstår en överlikvid situation på aktiemarknaden i likhet med 1999 och Å andra sidan accelererade råvaruinflationen betydligt snabbare denna gång jämfört med förra gången. De högre råvarupriserna syns ännu inte i full utsträckning i tillväxtekonomiernas konsumentförtroende eller ekonomiska lönsamhet. Vi bibehåller övervikten på tillväxtmarknadernas (EM) aktier, eftersom den relativa tillväxten i tillväxtekonomierna har ökat och den relativa risken minskat efter skuldkrisen. Bland EM-aktier gynnar vi särskilt ryska aktier, eftersom oljepriset fortsätter stiga och det i Ryssland inte finns samma slags risker för överhettning som i Kina. Bland de utvecklade ländernas (DM) aktier gynnar vi amerikanska aktier, eftersom USA är före Europa i konjunkturen, men trots det fortsätter med en betydligt mer stimulerande politik. När det gäller branscher gynnar vi sådana företag i tillväxtekonomierna, som är direkt knutna till dessa ekonomiers tillväxt eller råvaruindustri. Dessa internationella storföretag drar nytta både av den kinesiska tillväxten och av den exceptionellt stimulerande penningpolitiken på hemmamarknaden. Å andra sidan gynnar vi utdelningsaktier med låg risk och stark balansräkning, som erbjuder god avkastning i nuvarande miljö med låga räntor. Eftersom resultatet hos företag som säljer nödvändighetsvaror knappast alls sviktade under det akuta skedet av skuldkrisen, erbjuder dessa företag ett gott risk/avkastningsförhållande mot marknadsriskerna. Marknaden präglas såtillvida av en speciell miljö att man samtidigt kan motivera övervikt på tillväxtaktier på grund av kraftig tillväxt och övervikt på värdeaktier på grund av långsam tillväxt. Råvaror Vi bibehåller övervikten på lantbruksråvaror, industriråvaror och energi. I reflationsfasen är ökningen i efterfrågan så kraftig att råvarupriserna fortsätter att stiga. Matpriset stiger till följd av efterfrågan i den kinesiska medelklassen och till följd av de avvikande väderförhållandena. Metallpriserna stiger på grund av den kinesiska investeringsboomen och på grund av den flykt till fysiska tillgångar som QE lett till. Oljeprisstegringen var anspråkslös i fjol, så om tillväxten får starkare fotfäste i USA finns det utrymme för ännu högre oljepriser. Den amerikanska oljeförbrukningen är 19 mb/d, medan den i Kina endast är 8 mb/d, så en aktivering av den amerikanska konsumenten har betydelse för oljepriset. Allokeringssyn Reflationsmarknad Om något är iögonfallande så är det att marknaden enigt förväntar sig reflation detta år. Konsensus har vuxit sig stark efter att USA passerade sommarens svacka. Tankegången i reflationsplacering är enkel: köp aktier och sälj räntor. Aktiemarknaden avfärdade med förvånansvärd lätthet de stora riskerna på den europeiska statslånemarknaden, så viktningen i prissättningen ligger på den ekonomiska återhämtningen och inte på marknadsriskerna.

5 Vår allokeringsrekommendation finns i följande tabell. Kolumnen anger viktning och pilen förändringsriktning. Efter att USA passerade sommarens svacka och trycket mot skyddshamnarna minskade, har vi ytterligare ökat undervikten på räntor. Kina har övergått till en åtstramande penningpolitik, medan USA försäkrar att QE-politiken kommer att fortsätta, så vi sänker övervikten på Kina och höjer övervikten på USA. När det gäller råvaror ökade vi övervikten på energi, men i övrigt bibehåller vi normal övervikt trots den kraftiga prisutvecklingen i fjol Statslån Korta < Långa < Företagslån Hög risk (HY) Låg risk (IG) Aktier Utvecklingsmarknader < Utvecklade marknader > Råvaror Kontanter Industri Lantbruk Korta

6 åriga statslånens räntor Tyskland 6 % Kina 12 % 5 % 1 Indien Frankrike 4 % 8 % Brasilien Spanien 3 % 6 % Ryssland 2 % 4 % USA 1 % Hong Kong 2 % Japan Valutor Pund Yen Australien Kanada Real 3 2 Rubel 1 Rupie Renminbi Index Tyskland 12 Kina Indien Frankrike 6 30 Brasilien Spanien 3 20 Ryssland 10 USA -3 Hong Kong Japan P/E Tyskland Frankrike Spanien USA Kina Indien Brasilien Ryssland Hong Kong Råvaror Frakt Metaller Mat Vete Majs Koppar 10 Soijabönor 10 Nickel

7 Till salu - Front Nekkar Nokia t.o.m ,5 8 7, Nokia Underliggande tillgång för Placeringswarranten Front Nekkar Nokia är Nokia Abp:s aktie. Värderingsnivån för Nokias aktie är för tillfället bland de lägsta på 2000-talet. Bolaget är inför ett brytningsskede då den nya ledningen tillspetsar affärsstrategin. Detta, tillsammans med ett starkt produktled och accentuering av servicekonceptets betydelse skapar i en nära framtid betydande möjligheter för det starka varumärket. Försäljningspriset 21 % samt en nästan femfaldig hävstång ger hög avkastningspotential för den 2-åriga placeringswarranten. Uppgifter om graferna i denna veckoöversikt I denna veckoöversikt uppföljs veckovis de viktigaste marknadernas rörelser samt ekonomiska indikatorer som påverkar placerande. En omfattande mängd information presenteras i grafisk form för att förbättra åskådligheten. Observationsperioden utgörs av de två senaste veckorna, så att den sista observationsdagen är föregående veckas fredag och den första tio arbetsdagar tidigare. Noggrannare förklaringar samt källor för informationen presenterad i graferna finns presenterade i en skild bilaga. Denna finns att få på vår hemsida på adressen I denna veckoöversikt är graferna fördelade på två sidor. Den första presenterar utvecklingen för de centrala egendomsslagen aktier, kreditrisk, råvaror. Aktieindexens utveckling presenteras, såväl geografiskt som branschvis, och utvecklingen för de europeiska och amerikanska marknaderna jämförs sinsemellan. Den andra sidans syfte är att ge en helhetsbild av marknaderna eller sådana variabler vilka visar marknadsriktningen eller t.ex. nervositet. På denna sida presenteras de viktigaste räntorna och räntedifferenserna, valutorna och skyddskostnaderna för staternas kreditrisker, guld och inflationsförväntningar samt volatilitetsnivåerna som beskriver kursfluktuationerna på de centrala aktiemarknaderna. Denna publikation är avsedd endast för kundens privata bruk. Denna publikation baserar sig på källor som Front Capital Ab anser pålitliga. Front Capital Ab garanterar inte informationens riktighet och ansvarar inte för felaktigheter, brister eller olämpligheter i presenterat material. Inget material presenterat i publikationen är ett bindande bud att köpa eller sälja värdepapper och inte heller en uppmaning att vidta annan placeringsverksamhet. Innan placeraren gör ett investeringsbeslut bör han basera sitt beslut på egna analyser och uppskattningar av placeringsobjektet och risker förknippade med detta. Detta dokument, eller delar av det, får inte kopieras, distribueras eller publiceras utan Front Capital Ab:s på förhand givna skriftliga tillstånd. Alla rättigheter förbehålles. Front Capital Ab Alexandersgatan 48 A Helsingfors Finland Tel: (09) Fax: (09) fornamn.efternamn@front.fi Front Capital Ab är ett värdepappersföretag vars verksamhet övervakas av Finansinspektionen, Snellmansgatan 6 och Mikaelsgatan 8, PB 103, Helsingfors, telefon ; Front Capital Ab är medlem av Ersättningsfonden för investerare. Ytterligare information om tjänsteleverantören och dess tjänster fås på adressen

8