Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten.

Transkript

1 BOLAGSANALYS 29 september 2014 Sammanfattning Kopy Goldfields (KOPY.ST) Positiva tongångar Bolaget har kommit med en första operationell uppdatering från borrprogrammet på Krasnylicensen som påbörjades i samband med att GV Gold investerade i projektet. De första resultaten är positiva och bekräftar de antaganden som låg till grund för GV Golds investering och som anger 300 koz i reserver vid fullföljande av borrprogrammet. Kurstriggers framöver kommer framförallt handla om operationell uppdatering kring borrprogrammet, men också möjliga avyttringar av sidoprojekt. Lista: First North Börsvärde: 28 MSEK Bransch: Exploration & Mining VD: Mikhail Damrin Styrelseordf: Kjell Carlsson Kopy Goldfields OMXS 30 2,5 1, ,8 1,5 0,6 1 0,4 0,5 0, sep 18-dec 18-mar 16-jun 14-sep Vi ser god potential givet nedsidan i aktien vilket indikeras av att bolaget handlas närmare vårt Bearcase än Base-case. Potentialen skall ses i vårt Bullcase som indikerar en uppsida många gånger dagens aktiekurs. I vårt Base-case ser vi ett motiverat värde som uppgår till 2,69 SEK per aktie. Redeye Rating (0 10 poäng) Ledning Ägarskap Tillväxtutsikter Lönsamhet Finansiell styrka 5,5 poäng 7,0 poäng 4,0 poäng 0,0 poäng 0,0 poäng Nyckeltal E 2015E 2016E Omsättning, MSEK Tillväxt -24% -15% -39% -3% 0% EBITDA EBITDA-marginal Neg 464% Neg Neg Neg EBIT EBIT-marginal Neg Neg Neg Neg Neg Resultat före skatt Nettoresultat Nettomarginal Neg Neg Neg Neg Neg Utdelning/Aktie , , E 0, E 0, E 0,00 VPA -0,74-2,20-0,57-0,20-0,20 P/E Neg Neg Neg Neg Neg EV/S 3,94 2,08 5,00 5,76 6,38 EV/EBITDA Neg 0,45 Neg Neg Neg Fakta Aktiekurs (SEK) 0,9 Antal aktier (milj) 30,2 Börsvärde (MSEK) 28 Nettoskuld (MSEK) 8 Free float (%) 50 % Dagl oms. ( 000) 160 Analytiker: Kristoffer Lindström kristoffer.lindstrom@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, Stockholm. Tel E-post: info@redeye.se

2 Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeye Rating är att hjälpa investerare att identifiera bolag med en hög kvalitet och attraktiv värdering. Company Qualities Avsikten med Company Qualities är att den ska ge en strukturerad och god bild av ett bolags kvalitet (eller verksamhetsrisk) dess chans att överleva och förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil vinsttillväxt. Vi klassificerar bolagets kvalitet utifrån en tiogradig skala baserad på fem värderingsnycklar; 1 Ledning (Management), 2 Ägarskap (Ownership), 3 Tillväxtutsikter (Growth Outlook), 4 Lönsamhet (Profitability) och 5 Finansiell styrka (Financial Strength). Varje värderingsnyckel utvärderas utifrån ett antal kvantitativa och kvalitativa nyckelfrågor som viktas olika utifrån hur viktiga de anses vara. Varje nyckelfråga tilldelas ett antal poäng utifrån sitt betyg. Det är det sammanlagda antalet poäng från de enskilda frågorna som ligger till grund för bedömningen av varje värderingsnyckel. Betygsskalan sträcker sig från 0 till +10 poäng. Det sammanlagda betyget för varje värderingsnyckel visualiseras genom storleken på dess stapelkropp. Den relativa storleken mellan staplarna beror därmed på betygsfördelningen mellan de olika värderingsnycklarna. Ledning Vår rating av Ledning representerar en bedömning av styrelsens och ledningens förmåga att förvalta bolaget med aktieägarnas bästa för sina ögon. En duktig styrelse och ledning kan göra en medioker affärsidé lönsam, och en dålig kan försätta till och med ett starkt bolag i kris. De faktorer som utgör bedömningen av Ledning är; 1 Exekvering, 2 Kapitalallokering, 3 Kommunikation, 4 Erfarenhet, 5 Ledarskap, och 6 Integritet. Ägarskap Vår rating av Ägarskap representerar en bedömning av utövat ägarskap för ett mer långsiktigt värdeskapande. Ägarengagemang och kompetens är avgörande för bolagets stabilitet och för styrelsens handlingskraft. Bolag som har spridd ägarstruktur utan tydlig huvudägare har historiskt sett gått betydligt sämre än börsens index över tiden. De faktorer som utgör bedömningen av Ägarskap är; 1 Ägarstruktur, 2 Ägarengagemang, 3 Institutionellt ägande, 4 Maktmissbruk, 5 Renommé, och 6 Finansiell uthållighet. Tillväxtutsikter Vår rating av Tillväxtutsikter representerar en bedömning av bolagets förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil vinsttillväxt. På lång sikt följer aktiekursen ungefär bolagets resultatutveckling. Ett bolag som inte växer kan vara en god kortsiktig placering, men är det sällan på lång sikt. De faktorer som utgör bedömningen av Tillväxtutsikter är; 1 Strategier och affärsmodell, 2 Försäljningspotential, 3 Marknadstillväxt, 4 Marknadsposition, och 5 Konkurrenskraft. Lönsamhet Vår rating av Lönsamhet representerar en bedömning av hur effektivt bolaget historiskt har utnyttjat sitt kapital för att skapa vinst. Bolag kan inte överleva om de inte är lönsamma. Bedömningen av hur lönsamt ett bolag varit baseras på ett antal nyckeltal och kriterier under en period på upp till fem år tillbaka i tiden; 1 Avkastning på totalt kapital (Return on total assets; ROA), 2 Avkastning på eget kapital (Return on equity; ROE), 3 Nettomarginal (Net profit margin), 4 Fritt kassaflöde, och 5 Rörelseresultat (Operating profit margin, EBIT). Finansiell styrka Vår rating av Finansiell styrka representerar en bedömning av bolagets betalningsförmåga på kort och lång sikt. Basen i ett bolags finansiella styrka är balansräkningen och dess kassaflöden. Om inte balansräkningen klarar av att finansiera tillväxten är inte ens den bästa potentialen till någon nytta. Bedömningen av ett bolags finansiella styrka baseras på ett antal nyckeltal och kriterier; 1 Räntetäckningsgrad (Times-interest-coverage ratio), 2 Skuldsättningsgrad (Debt-to-equity ratio), 3 Kassalikviditet (Quick ratio), 4 Balanslikviditet (Current ratio), 5 Omsättningsstorlek, 6 Kapitalbehov, 7 Konjunkturkänslighet, och 8 Kommande binära händelser. 2

3 Positiva tongångar Kopy Goldfields Sedan vår senaste analysuppdatering har utvecklingen kring Krasnyprojektet varit mycket positiv. Under sommaren 2014 ingicks ett samarbetsavtal med GV Gold där GV Gold inledningsvis investerade 3 MUSD i ett nytt borrprogram samt 1 MUSD i kontantlikvid till Kopy Goldfields. Vidare har en operationell uppdatering av den initiala fasen i borrprogrammet släppts. Baserat på den senaste operationella uppdateringen samt nyligen en genomförd investerarpresentation har vi valt att skapa en prognos över hur Krasny skulle kunna se ut som en gruva och en DCF värdering utav projektet. Värderingsmetodiken skiljer sig från tidigare analyser I denna analys kommer vi även lyfta fram exempel på hur en värdering av prospekteringstillgångar ser ut med sannolikhetsvikter. Vidare vill vi upplysa läsare av denna analys att vår värderingsmetodik har utvecklats sedan tidigare analyser vilket medför att den skiljer sig något från tidigare analyser. GV avtalet i sammandrag Nedan följer en kort beskrivning av vad JV avtalet med GV Gold innebär. Kopys dotterbolag AB Krasny Gold Fields har alltså ingått avtal med den ryska guldproducenten Open Joint Stock Company GV Gold. Avtalet gäller prospektering och utveckling av Krasny-projektet. Detta avtal undertecknades i juli Enligt de gällande avtalsvillkoren ska GV Gold investera upp till 9 MUSD, varav 1 MUSD är en kontantlikvid som betalades till Kopy då avtalet slutfördes, vilket inträffade i augusti MUSD är öronmärkta till fortsatta prospekteringsarbeten och 2 MUSD utgör en potentiell tilläggsköpeskilling vid ett framgångsrikt borrprogram. Om GV Gold fullföljer hela borrprogrammet kommer detta att medföra att GV Gold erhåller 51 procent av ägandet i Krasny-projektet. GV Golds borrprogram De första resultaten från Kopy Goldfields prospekteringsprogram tillsammans med GV Gold bekräftar tidigare antaganden om hur Krasnymineraliseringen ser ut. Det totala borrprogrammet är uppdelat i två delar, steg 1 och steg 2. Budgeten för båda stegen uppgår till 6 MUSD och skall bekostas av GV Gold. Första resultaten bekräftar tidigare antaganden om Krasnymineraliseringen Steg 1 Tanken med programmet är att genom borraktiviter bekräfta den modell som finns över Krasny-mineraliseringen. Detta sker genom kärnborrning och dikningsprovtagning. Målet är att steg 1 skall vara slutfört under november Målsättningen för prospekteringsprogrammet är att bekräfta en modell över Krasny med följande antaganden: Guldreserv om koz 3

4 Genomsnittlig guldhalt på 2 g/t Tjocklek på malmkroppar om minst 5 meter. Under steg 2 skall en klassificering av reserven ske enligt både GKZ och JORC Steg 2 innehåller bland annat fortsatt prospektering, anrikningstest, klassificering av reserver enligt GKZ och JORC standard samt förlönsamhetsstudier. Borrprogrammet beräknas vara klart under juli Enligt avtalet har dock GV Gold möjlighet att avbryta vidare prospektering efter steg 1. Bilden nedan visar det område som är fokus för prospekteringsprogrammet. Värt att notera är den nordliga delen av Krasny som även den visar på potential. Guldprospektering i Krasny Källa: Kopy Goldfield Vi ser det sannolikt att kostnaderna kommer vara lägre den närmaste tiden Operativ burn rate Då Kopy Goldfield är ett bolag utan intäkter är bolagets operativa burn rate samt kassanivå alltid viktigt att analysera lite närmare. Per H1 2014, 30 juni, så hade bolaget en kassa på omkring 2,5 MSEK. Sett till historiken för bolagets operativa kostnader så har den legat på omkring 13 MSEK per år, alltså en genomsnittlig kostnad på omkring 1,1 MSEK per månad. Vi anser att det är sannolikt att kostnaderna framgent kommer att vara lägre, framförallt för att bolaget fokuserat på att skära ner overhead kostnader. Prospekteringskostnader kommer vara väldigt små framöver då dessa tas av GV Gold och Kopy har uttryckligen sagt att fokus kommer ligga kring Krasny-projektet den närmaste tiden. Vi gör antagandet att bolagets kassa kommer att räcka till omkring slutet av 2015, sannolikt kommer bolaget att redan ha erhållit tilläggsköpeskillingen från GV Gold innan dess vilket gör att kassan säkras upp ytterligare. Kopy Goldfields- Burn Rate (MSEK) Datum H H2e 2015e 2016e 2017e Kassaföde från löpande verksamhet -9,1-25,4-14,9-2,8-7,7-4,6-7,0-9,1-9,1 Kassaföde från investeringsverksamhet -48,0-38,0-34,6-17,1 7,7 6,5 0,0 0,0 0,0 Kassaföde från finanseringsgsverksamhet 52,3 82,9 40,6 11,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Periodens kassaflöde -4,8 19,5-8,9-8,9 0,0 1,9-7,0-9,1-9,1 Kursdiff i likvida medel 0,0 0,0 0,0-0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Likvida medel vid periods utgång 0,9 20,4 11,4 2,4 2,5 4,4-2,6-11,8-20,9 Medel Burn Rate från löpande verksamhet /år -13,0 /månad -1,1 Källa: Kopy Goldfields & Redeye Research 4

5 Vi ser det sannolikt att dagens kassa räcker i ungefär 1 års tid, kommer GV Golds att betala tillägsköpeskillingen säkras detta ytterligare Då vi värderar Kopy baserat på deras tillgångar måste vi även ta hänsyn till bolagets framtida operativa kostnader och diskontera dessa. Det negativa nuvärdet av bolagets estimerade framtida operativa kostnader uppgår till cirka -23 MSEK. Kopy Goldfield - Burn Rate (MSEK) Datum 2014e 2015e 2016e 2017e Burn Rate -4,6-7,0-9,1-9,1 Diskonterat värde -4,4-6,0-6,8-6,0 Nuvärde Burn Rate -23,2 Junior Mining Sannolikheter för utveckling till gruva Vägen för ett prospekteringsprojekt till en fullskalig gruva är oftast väldigt krokig. Det finns akademiska texter 1 som har undersökt diverse gruvprojekt och sannolikheten för dessa att faktiskt utvecklas till en operativ gruva. Undersökningarna har oftast skett internationellt men kan ändå ses som goda måttstockar kring vilka risker gruvprospektering förknippas med. Risken minskar i regel med mognadsgraden för projektet. Grafen nedan exemplifierar sannolikheten (Probabillity of Success, PoS ) att gruvprojekt i slutändan utvecklas till en operativ gruva. Grafen visar även hur värdeutvecklingen kan se ut för ett gruvprojekt. Diagramet stämmer väl överrens med Oliver Kreuzers text om ämnet och de antagna PoS som Kreuzers presenterar i sin text. Dessa sannolikheter kan användas för att riskjustera gruvprojekt för att se hur mycket dessa är värda idag, sett till framtida risker. Vi menar på att Krasny befinner sig i sluttampen av feasibility delen med en gjord Scoping studie samt snart en reserv klassificering. De PoS som anges skall ses som indikativa och varierar självklart för enskilda projekt 1 Risk and uncertainty in mineral exploration: Implications for valuing mineral exploration propertiesmore by Oliver Kreuzer. Länk 5

6 Grundtanken är att beräkna vad en trolig gruva borde vara värd och därefter riskjustera detta enligt den givna PoS för fasen som projektet befinner sig i. Detta blir självklart ingen exakt vetenskap. En antagen PoS på 1/4 för Krasny Krasny Probability of Success Vi anser att en aktör som GV Gold inte skulle lägga pengar på ett projekt de bedömer ha begränsad möjlighet till produktion. Vidare anser vi möjligheterna till framtida produktion som goda trots att det ännu inte finns en feasibility studie gjord för Krasny. GV Golds ägande ökar sannolikheten då finansiering inte kommer vara ett problem och den tidigare positiva Scoping studien bekräftar möjligheterna till gruvdrift. Vi anger en PoS på 1/4 för Krasny projektet Probability of success - Projekt Projekt Stadie PoS Krasny Scooping study 1/4 Källa: Redeye Reserch 6

7 Krasny vid produktion Kopy Goldfields Vi har tagit del av den senaste operationella uppdateringen från bolaget samt en nyligen genomförd investerarpresentation. I denna presentation visar bolaget på sannolika produktions-, kostnads- samt investeringsnivåer för Krasny vid gruvdrift. Vi har angivit en produktion om 44 Koz per år samt en Cash Cost på 700 USD/oz Ett diskonterat värde av Krasnys framtida kassaflöden i ett oriskat format uppgår till 344 MSEK. Sammanfattat ser bolaget en möjlig produktionskapacitet på omkring koz per år. Vi har använt oss av en utvinningsgrad på 85 procent samt en ingående halt på 2 Au g/t i vår prognos. Vi har angivit att resursen uppgår till 350 koz guld, vilket är i linje med målsättningen för prospekteringsprogrammet. I dag har Krasny en beräknad JORC resurs på omkring koz, vilket betyder att det efter produktionen av den övre mineraliseringen kommer den kvarvarande resursen att uppgå till omkring koz. För att estimera det långsiktiga guldpriset har vi använt oss av CMEs terminspriser för guld samt terminspriser för USD/SEK. Vi har angivit en Cash Cost som uppgår till USD/oz första året och därefter gradvis går ner till 700 USD. Bolaget uppger i sin presentation att produktionskostanden i Lena Goldfields i genomsnitt uppgår till USD/oz. Denna kostnad är även sjunkande om rubeln försvagas ytterligare mot dollarn. Bolaget menar på att de ser ett sannolikt investeringsbehov på omkring 30 MUSD för att ta Krasny till produktion. Vi har därefter angivit att det årliga investeringsbehovet kommer uppgå till omkring 1 MUSD. Vi har angivit en standard WACC på 12 procent i vår beräkning. Sett till vår prognos för Krasny uppgår ett diskonterat nuvärde av framtida kassaflöden till SEK 344m, Kopys andel av detta uppgår alltså till 49 procent. Krasny, prognos SEKm 2014E 2015E 2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E Kvarvarande reserv (Koz) Bruten malm (mt) 0,0 0,5 0,8 0,8 0,8 0,8 0,8 0,8 0,8 0,3 0,3 Producerat guld (KG) Producerat guld (Koz) Realiserat pris Au, USD / Oz Intäkter (SEK) Royalty (6%) Kostnad MSEK EBITDA EBITDA marginal 6% 32% 41% 42% 43% 43% 43% 43% 43% 43% Cash cost USD/oz Avskrivningar EBIT EBIT marginal 1% 27% 36% 38% 40% 40% 40% 40% 35% 36% Skatt Kassaflöde från rörelsen Investeringar Kassaflöde WACC 12,00% Diskonterat Kassaflöde Totalt NPV 344 7

8 Vi använder oss av olika värderingsmetoder för att estimera ett motiverat värde av bolagets tillgångar Värdering I vår värdering av Kopy kommer vi att använda oss av relativ-värdering, GV Gold transaktionens värde samt en riskjusterad DCF för Krasny som gruva. Vi vill använda flera värderingsmetoder för att få en inblick i sannolika värden för projektet och vårt motiverade värde kommer sedan vara ett genomsnitt av utfallen. Relativ värdering guldbolag. Vi har förut haft relativt många jämförelsebara bolag i vår urvalsgrupp och det var stora skillnader mellan de högst värderade bolagen och de lägst värderade. Vi har nu i stället valt att jämföra Kopys tillgångar enbart mot bolag med en liknande mängd resurs och guldhalt för att på så sätt få bättre jämförelseobjekt. Medelvärdet för dessa bolag landar på EV/oz på 18X. De lägst värderade bolagen ligger kring 4X samt de högst värderade kring 27X. Jämförelsevärdering prospekteringsbolag USDm Mineraltillgång, tr oz ('000) Au, g/t EV EV/ oz LYDIAN INTERNATIONAL LTD , ALMADEN MINERALS LTD , KAMINAK GOLD CORP-A , OREX MINERALS INC , MARATHON GOLD CORP , ALEXANDRIA MINERALS CORP , NORTHERN FREEGOLD RESOURCES ,0 3 3 NORTHERN GOLD MINING INC , :e Percentil , Medel , :e Percentil ,0 5 4 Källa: Bolagssidor, Bloomberg & Redeye Research GV Gold multipel GV Golds investering uppgår till 9 MUSD om tilläggsköpeskillingen faller ut och för detta erhöll de 51 procent av Krasny licensen. Utifrån detta går det att räkna ut det indikativa värdet av hela licensen samt vilken EV/oz multipel som GV Gold betalade. Sett till Krasnys JORC resurs om koz skapar GV Golds betalning en EV/oz multipel på 12,9 X, vilket dock måste ses som en låg värderingsmultipel då detta enbart gäller kostnader. Sannolikt ser GV Gold en mycket högre potential än deras nedlagda kostnader. GV Golds inköp i Krasny indikerar en EV/oz multipel om 12,9X GV Gold JV värdering MUSD GV Gold betalning 9 % av Krasny 51% Indikativt värde Krasny (MUSD) 17,6 JORC resurs EV/oz 12,9 8

9 Krasny projektet Värderingen av Krasny kommer ske genom vår riskjusterade DCF, relativvärdering samt GV Gold JV multipelvärdering. GV Golds finansiella styrka ökar chanserna för Krasny-projektet att nå produktion Exit värdet skall ses som en on going värdering av kvarvarande resurs Som en gruva Som tidigare diskuterats uppgår vårt DCF värde för Krasny till 345 MSEK, av detta äger således Kopy 169 MSEK. Vi har valt att riskjustera detta värde med vår antagna PoS på 1/4. Vår antagna PoS skall dock inte ses som en exakt beräkning, utan mer en generell slutsats för sannolikheter för gruvbolag att gå in i gruvdrift. Vi väljer hellre att vara relativt konservativa i vår värdering än att vara för optimistiska, detta kommer ändå speglas i vårt Bull-case. Det går att argumentera för att PoS för Krasny borde vara högre, framförallt då det finns en positiv Scooping study, JORC resurs beräkning samt att GV Gold är en finansiellt stark aktör. Vi väljer dock i vårt Base-case att hålla nere dessa antaganden för att sedan kunna justera upp våra antaganden vid positiva nyheter från bolaget. Värdet på Krasny-projektet kommer öka succesivt framöver då projektet går framåt. Om exempelvis en feasibility studie genomförs med gott resultat ökar sannolikheterna för gruvdrift väldigt snabbt. Eftersom Krasny har en stor kvarvarande reserv efter att produktionen är färdig, måste även den värderas för att få ut hela värdet på Krasny. Det sannolika scenariot är egentligen fortsatt produktion men vi väljer att göra ett annat antagande i dagsläget. Vi antar att det finns kvar omkring koz i JORC resurs samt att dessa värderas till en multipel på 27 EV/oz. Denna multipel är i linje med de högre värderade guldbolagen i vår urvalsgrupp, vilket motiveras av att i detta läge är Krasny en producerande enhet med de största investeringarna bakom sig. Detta indikerar ett exit värde på omkring 194 MSEK för Krasny och vi har därefter diskonterat detta värde. Exit värdet för Kopys andel uppgår till 26,5 MSEK. Det totala värdet för Kopys andel i Krasny beräknas till 68,7 MSEK baserat på en PoS om 1/4. Krasny gruvvärdering Resurs (Koz) 350 Kvarvarande JORC resurs Guld halt g/t 2,00 EV/oz multipel 27 Kvarvarande värde Krasny (MUSD) 28 Initiala investeringar 30 Kvarvarande värde Krasny (MSEK) 194 Fullskalig produktion (mton) 1,4 NPV av kvarvarande värde 54 Första produktions år 2016 Andel Kopy 26,5 Sista produktions år 2024 Långsiktigt guldpris (Dollar/oz) Totalt värde Krasny Kopy andel (49%) 68,7 WACC 12% DCF värde idag 345 Andel för Kopy (49%) 169 PoS 1/4 EV Värde 42,2 9

10 Som tidigare diskuterats befinner sig Krasny-projektet i den fas då nya uppdateringar snabbt kan öka möjligheterna för en framtida gruvdrift. I diagramet nedan kan ses en exemplifiering av en ökande PoS och värdet för Kopys andel i Krasny-projektet. Då projektet allt mer närmar sig gruvdrift ökar således den antagna PoS vilket leder till ett ökat värde av Krasny. Ju närmare Krasny kommer gruvdrift ju högre värdering kommer licensen att få Krasny - Värdeutveckling 250 Finansiering färdig GV Gold steg 2 Positiv Feasibility Idag Gruvdrift 0 1/4 1/3 1/2 1 Värde Relativvärdering Krasny I vår relativvärdering av Krasny väljer vi att värdera projektet i linje med vår utvalsgrupp av jämförbara guldbolag. Guldhalten i Krasny talar för en premium värdering men eftersom resursen är relativt liten jämfört med vår urvalsgrupp väljer vi att värdera Krasny baserat på en EV/oz multipel på 18X. Denna värdering indikerar ett värde på Kopys andel som uppgår till 86,4 MSEK. Vid en relativvärdering av hela Krasnys resurs indikeras ett värde på 86,4 MSEK Krasny - Relativvärdering MUSD EV/oz multipel 18 JORC resurs Krasny värde (MUSD) 25,2 Kopy andel (49%) 12,3 EV Värde Krasny (MSEK) 86,4 10

11 GV Gold JV multipel Sett till GV Golds investering om 9 MUSD så skulle Kopys andel i projektet värderas till omkring 60,5 MSEK. Detta måste dock ses som en relativt konservativ värdering då GV Golds inköp handlar om kostnader och sannolikt tror de att projektet är värt mer än de framtida budgeterade kostnaderna för borrprogrammet. GV Golds inköp i Krasny värderar hela licensen till 17,6 MUSD, Kopys andel uppgår till omkring 60,5 MSEK GV Gold JV värdering MUSD GV Gold betalning 9 % av Krasny 51% Indikativt värde Krasny (MUSD) 17,6 JORC resurs EV/oz 12,9 Kopy andel (49%) 8,6 EV Värde Krasny (MSEK) 60,5 Krasny - Värderingsslutsats Våra tre värderingmetoder indikerar ett värde på Kopys andel i Krasny till MSEK. I denna värdering anser vi dock att vi har varit relativt konservativa i våra antaganden och sannolikhetsmultipel. Vår antagna PoS skulle kunna motiveras vara högre och GV Gold multipelvärderingen borde ses som en lägsta nivå då detta handlar om budgeterade kostander. De första indikationerna för borrprogrammet ses som positiva vilket sannolikt leder till att GV Gold kommer fortsätta in i steg 2, när detta händer anser vi att en uppvärdering borde ske av projektet. Vår värdering av Krasny skall sättas i relation till hela börsvärdet för Kopy som uppgår till omkring 28 MSEK. Vi värderar Krasnyprojektet i ett Base-case till 71,9 MSEK Krasny - Värderingssamanfattning Värderingsmetod MSEK Relativvärdering 86,4 Riskjusterad DCF 68,7 GV Gold JV värdering 60,5 Medel 71,9 11

12 Värdering utav Kopylovskoye-projektet Värderingen av Kopylovskoye kommer att ske baserat på en relativvärdering av licensen samt den EV/oz multipel som GV Gold köpte in sig på i Krasny licensen. Sett till en JORC resurs för Kopylovskoye som uppgår till 117 koz samt en EV/oz multipel på 18X indikerar detta ett värde på Kopylovskoye som uppgår till 15 MSEK. Om Kopylovske licensen skulle värderas enligt samma multipel som GV Golds inköp i Krasny skulle värdet för Kopylovske uppgå till 10,5 MSEK. Vår värdering av Kopylovske indikerar ett spann mellan MSEK för licensen Kopylovskoye - GV Gold multipel Kopylovskoye - Relativvärdering MUSD MUSD EV/oz multipel 12,9 EV/oz multipel 18 JORC resurs 117 JORC resurs 117 Kopylovskoye värde (MUSD) 1,5 Kopylovskoye värde (MUSD) 2,1 EV Värde Kopylovskoye (MSEK) 10,5 EV Värde Kopylovskoye (MSEK) 15,0 Kopylovskoye - Värderingsslutsats Sett till våra två värderingsansatser ges ett indikativt värde på Kopylovskoye som uppgår till 12,8 MSEK. Vi vill dock poängtera att detta måste ses som relativt konservativa antaganden. Kopy sålde tidigare Kavkaz och Prodolny för en EV/oz multipel på omkring 45 USD/oz, dock var halterna i dessa projekt högre än både Kopylovskoye och Krasny. Vårt motiverade värde för Kopylovske uppgår till 12,8 MSEK, i ett Base-case scenario Kopylov. - Värderingssamanfattning Värderingsmetod MSEK Relativvärdering 15 GV Gold multipel 10,5 Medel 12,8 12

13 Sum-of-the-parts I vårt Base-case uppgår vårt motiverade värde till 2,69 SEK per aktie. Detta indikerar en säkerhetsmarginal på omkring 190 procent från dagens nivåer. Vårt motiverade värde för Kopy uppgår till 2,69 SEK per aktie Trots våra relativt konservativa antagande om multipelvärdering samt sannolikheter för framtida gruvdrift blir säkerhetsmarginalen stor till dagens nivåer. Sannolikt uppstår detta värderingsgap då marknaden inte anser att GV Gold kommer att fortsätta att investera i borrprogrammet, trots de initiala positiva resultaten. Vidare är det sannolikt att marknaden ser risker för nyemissioner framöver. Baserat på våra antaganden om framtida Burn rate borde denna risk ses som relativt låg. Triggers för aktiekursen framgent kommer vara relaterat till borrprogrammet och hur väl detta faller ut. Om GV Gold uppger att de går in i steg 2 av programmet borde en uppvärdering av Kopy kunna ske. Värt att notera att vi enbart värderar Norra Territoriet till köpeskillingen, trots att detta område kan besitta väldigt stor potential. Övriga triggers kommer vara relaterat till avyttring av sidoprojekt som Kopylovskoye. Sum-of-the-parts värdering SEKm Enterprise value % av Värde Värderingsmetod/Kommentar Krasny (49 %) 71,9 72,75% GV Gold trans & Risk. DCF Kopylovskoye 12,8 12,92% EV/Resource Norra Territoriet 2,0 2,02% Förvärvskostnad Nuvärde tillägsköpeskilling Krasny 12,2 12,31% Enligt avsiktsförklaring diskonterad Summa 98,8 Koncernkostnader -23,2 Diskt. Operativ Burn Rate EV 75,6 Skulder H1'14 3,0 Bokfört värde Kassa H1'14 (ink. fsln. Krasny) 8,9 Beräknat värde Marknadsvärde 81,5 Värde per aktie 2,69 Dagens aktiekurs 0,93 Säkerhetsmarginal 190% 13

14 Bull-case scenario I vårt Bull-case antar vi att sannolikheten för gruvstart av Krasny är 50 procent att projektet värderas högre i ett relativ perspektiv. Vi antar även här att Kopylovskoye värderas upp i linje med de högsta värderade av våra jämförelsebara bolag. Norra Territoriet behåller vi till förvärvskostnaden. Vårt EV i ett Bull-case scenario uppgår till 132,4 MSEK med ett värde per aktie som uppgår till 4,57 SEK. Detta indikerar en säkerhetsmarginal på 420 procent sett till dagens aktiekurs. I vårt Bull-case räknar med högre sannolikhet för gruvdrift samt uppvärdering relativ vår urvalsgrupp, här ser vi ett motiverat värde på 4,57 SEK per aktie Sum-of-the-parts värdering SEKm Enterprise value Krasny (49 %) 119,3 Kopylovskoye 22,2 Norra Territoriet 2,0 Nuvärde tillägsköpeskilling Krasny 12,2 Summa 155,6 Koncernkostnader -23,2 EV 132,4 Skulder H1'14 3,0 Kassa H1'14 (ink. fsln. Krasny) 8,9 Marknadsvärde 138,3 Värde per aktie 4,57 Dagens aktiekurs 0,93 Säkerhetsmarginal 392% Vårt Bear-case måste ses som ett väldigt dystert scenario med låg relativvärdering samt nyemission. Bear-case I vårt Bear-case ser vi till ett dystrare utfall för Kopy. I detta scenario faller inte borrprogrammet väl ut och GV Gold avbryter sammarbetet och betalar inte tillägsköpeskillingen, då behåller Kopy 71 procent av licensen. Här värderar vi licenserna i linje med de lägst värderade guldbolagen samt att det sker en pressad nyemission i bolaget vilket utökar antalet aktier. Norra Territoriet värderar vi här till 0 MSEK då bolaget har svårt att föra projektet vidare. I detta scenario uppgår säkerhetsmarginalen till -71 procent sett från dagens aktiekurs. Vårt motiverade värde per aktie i ett Bear-case är 0,27 SEK. Sum-of-the-parts värdering SEKm Enterprise value Krasny (71 %) 26,6 Kopylovskoye 3,2 Norra Territoriet 0,0 Nuvärde tillägsköpeskilling Krasny 0,0 Summa 29,8 Koncernkostnader -23,2 EV 6,6 Skulder H1'14 3,0 Kassa H1'14 (ink. fsln. Krasny) 8,9 Marknadsvärde 12,5 Värde per aktie 0,27 Dagens aktiekurs 0,93 Säkerhetsmarginal -71% 14

15 Vi ser god risk-reward i aktien då en för negativ framtid är in prisad i aktiekursen Goda möjligheter givet risken i Kopy Vi ser en god uppsida givet nedsidan i aktien från dagensnivåer. Detta indikeras av att bolaget handlas i närmare vårt Bear-case, som förutsätter ett dystert scenario med nyemission och lågvärdering utav bolagets tillgångar, än vårt Base-case. Potentialen skall ses i vårt Bull-case som indikerar en uppsida många gånger dagens aktiekurs. I vårt Base-case ser vi ett motiverat värde som uppgår till 2,96 SEK per aktie. Som tidigare nämnts ser vi kurstriggers framöver kommer vara relaterat till bolagets borrprogramet med GV Gold utöver detta kan en försäljning av Kopylovskoye minska gapet mellan dagens aktiekurs och vårt motiverade värde för bolaget. Company Description Kopy Goldfields är ett guldprospekteringsbolag med verksamhet i Irkutskregionen i Ryssland. Bolaget har ännu ingen produktion och således inga återkommande intäkter. Kopy var tidigare en del utav Central Asia Gold men avknoppades år Kopy har handlats på First North sedan 2010 Sammarbetet med GV Gold central framöver Krasny är Kopys huvudprojekt Förutom Krasny har bolaget andra licenser som ser intressanta ut, fokus ligger dock kring Krasny i närtid Sedan 2010 är bolaget listat på NASDAQ OMX First North och har omkring 10 stycken anställda. Från att från början ha ägt relativt många olika licenser har bolaget nu valt att avyttra ett flertal av licenserna och enbart fokusera på de som de finner har högst sannolikhet att kunna tas i gruvdrift. För att kunna närma sig gruvdrift för ett av deras största projekt Krasny så tecknades ett avtal med GV Gold. GV åtar sig att investera 9 MUSD i Krasny-projektet. Kopys mål är att liknande avtal, som det med GV, skall kunna tecknas kring bolagets andra projekt alternativt att sälja av många av dem och på så sätt driva framtida tillväxt. Product overview Krasny - Krasny är Kopys mest lovande projekt och är den som är mest utvecklade samt har störst sannolikhet att kunna utveckla gruvdrift. Under 2014 tecknades ett samarbetsavtal med GV Gold, den största guldproducenten i området. Avtalet innebär att GV förvärvar 51 procent av licensen genom att finansiera upp till 9 MUSD på borrningar samt resursuppdatering. Efter detta borrningsprogam är förhoppningarna att kunna uppta en guldproduktion under 2017, givet att programmet faller väl ut. Licensarealen för Krasny är 31 km2. I den resursberäkning som har utförts så uppges det att finnas omkring koz med en genomsnittslig guldhalt på 1,59 g/t. Övriga Total arean för bolagets övriga projekt är 1932 km2. Den främsta av dessa licenser är Kopylovskoye vilken ligger nära Krasny och är det enda av bolagets projekt, förutom Krasny, som har en resursberäkning utförd vilken indikerar en resurs på omkring 117 Koz. Förutom Krasny och Kopylovskye äger bolaget 9 ytterligare licenser. 15

16 Guldpriset föll med 27 procent under 2013 Efterfrågan på guld är framförallt investeringsrelaterad Kina och Indien som de största konsumenterna av guld Teminspriserna indikerar en svag uppgång av guldpriset de närmaste åren Industry outlook Guldpriset är självklart väldigt viktig för värderingen av bolag som Kopy, då framtida gruvprojekt blir mer lönsamma vid ett högre guldpris. Under 2013 föll guldpriset med omkring 27 procent. Efterfrågan på guld genereras framförallt från guldreservköp av centralbanker, som investeringsobjekt samt konsumentefterfrågan för smyckesproduktion. Under 2013 minskade guldköpen utförda av centralbanker tillföljd av minskade tillgångsköp av Federal Reserv och efterfrågan på guldrelaterade investeringsderivat minskade. Historiskt är guld ett investeringsobjekt som har haft en negativ korrelation mot aktieutvecklingen på börsen. Detta gör att vid stora fall på världens börser, som under 2008, ökar ofta efterfrågan på investeringar i guld och ett högre guldpris genereras. Efterfrågan från konsumenter ökade något under 2013, främst med anledning av det relativt billiga guldpriset. I dagsläget står de nya ekonomierna Kina och Indien för omkring 50 procent av konsumentefterfrågan på guld. Då den Amerikanska ekonomin förväntas återhämta sig sakta de närmsta åren samt att Federal Reserve allt mer minskar sina tillgångköp så är det sannolikt att investeringsefterfrågan på guld inte kommer öka markant den närmaste tiden. Den allmänna ekonomiska inbromsningen i Kina och Indien kommer sannolikt inte heller bidra med en direkt ökad efterfrågan på guld den närmaste tiden från nuvarande nivåer. För att en prisökning av guld skall ske krävs ett försämrat allmänt börsklimat vilket skulle kunna göra att investerare söker sig till guldet som skydd för börsfallet. Terminspriserna indikerar dock en svag ökning av guldpriset de närmaste åren. Guldpris historiskt och terminspriser E 2017E 2019E 2021E Guld pris USD/oz Källa: Goldprice.org &CME 16

17 Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ratingförändringar i denna rapport: Inga ratingförändringar har skett i denna rapport. Ledning 5,5p Ägarskap 7,0p Kopy Goldfields första mineraltillgångsberäkning enligt internationell standard som gjordes för Kopylovskoye-fyndigheten var en besvikelse vilket ledde till ett minskat förtroende för bolaget. Mineraltillgången vid Krasny har vuxit snabbt och blivit större än vad som kunde förväntas baserad på historiska uppskattningar. Bolagets målsättning att identifiera mineraltillgångar på 5 miljoner tr oz är nåbar men en tydligare vision om hur det kommer skapa värden till aktieägarna behövs. Storägaren KGK Holding är stora och finansiellt starka. Ett större ägande från VD och styrelseordförande samt hos de styrelsemedlemmar som idag har små innehav skulle öka betyget ytterligare. Markus Elsasser som är en investerare med fokus på råvarubolag är med i styrelsen och äger 6 procent av aktierna och tillsammans med övrig styrelse samt VD och CFO har de ett ägande på 10 procent. Tillväxtutsikter 4,0p Kopy Goldfields har ett flertal olika licenser men alla är inom samma geografiska område och fokus är på guld vilket ger en hög exponering mot en enskild råvara. Bolaget har på sistone indikerat att de vill öka fokus på JV-projekt vilket skulle ge potential för lägre kostnader samt engångsintäkter. Lönsamhet 0,0p Kopy Goldfields är ett prospekteringsbolag och har inga löpandeintäkter. Finansiell styrka 0,0p Bolaget har inga återkommande intäkter men har lyckats med försäljning utav sina fyndigheter vilket skapat engångsintäkter. Bolaget har även lyckats med att realisera sin strategi med fokus kring JV-projektet med GV Gold vilket minskar risken för framtida nyemissioner. Vår rating modell ser dock främst till återkommande intäkter vilket bolaget saknar detta medför att betyget blir lågt. 17

18 Resultaträkning E 2015E 2016E Omsättning Summa rörelsekostnader EBITDA Avskrivningar materiella tillg Avskrivningar immateriella tillg Goodwill nedskrivningar EBIT Resultatandelar Finansnetto Valutakursdifferenser Resultat före skatt Skatt Net earnings Balansräkning E 2015E 2016E Tillgångar Omsättningstillgångr Kassa och bank Kundfordringar Lager Andra fordringar Summa omsättn Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg Finansiella anl.tillg Övriga finansiella tillg Goodwill Imm. tillg. vid förväv Övr. immater. tillg Övr. anlägg. tillg Summa anlägg Uppsk. skatteford Summa tillgångar Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder Kortfristiga skulder Övriga kortfristiga skulder Summa kort. skuld Räntebr. skulder L. icke ränteb.skulder Konvertibler Summa skulder Uppskj. skatteskuld Avsättningar Eget kapital Minoritet Minoritet & E. Kap Summa skulder och E. Kap Fritt kassaflöde E 2015E 2016E Omsättning Sum rörelsekost Avskrivningar EBIT Skatt på EBIT NOPLAT Avskrivningar Bruttokassaflöde Föränd. i rörelsekap Investeringar DCF värdering Kassaflöden, MSEK Riskpremie 7,0 % NPV FCF ( ) -17 Betavärde 2,3 NPV FCF ( ) -828 Riskfri ränta 4,5 % NPV FCF (2023-) Räntepremie 5,0 % Rörelsefrämmade tillgångar 2 WACC 14,0 % Räntebärande skulder 0 Motiverat värde MSEK Antaganden Genomsn. förs. tillv. 0,0 % Motiverat värde per aktie, SEK 1666,0 EBIT-marginal -80,0 % Börskurs, SEK 0,9 Lönsamhet E 2015E 2016E ROE -12% -55% -22% -9% -10% ROCE -10% -57% -9% -10% -10% ROIC -16% -46% -6% -10% -8% EBITDA-marginal -101% 464% -100% -114% -114% EBIT-marginal -101% -578% -100% -114% -114% Netto-marginal -122% -560% -237% -86% -85% Data per aktie E 2015E 2016E VPA -0,74-2,20-0,57-0,20-0,20 VPA just -0,74-0,15-0,57-0,20-0,20 Utdelning 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Nettoskuld -0,50-0,08 0,27 0,41 0,56 Antal aktier 22,85 30,25 30,25 30,25 30,25 Värdering E 2015E 2016E Enterprise Value 55,1 24,7 36,1 40,3 44,7 P/E -3,9-0,4-1,6-4,6-4,7 P/S 4,8 2,3 3,9 4,0 4,0 EV/S 3,9 2,1 5,0 5,8 6,4 EV/EBITDA -3,9 0,4-5,0-5,0-5,6 EV/EBIT -3,9-0,4-5,0-5,0-5,6 P/BV 0,4 0,3 0,4 0,4 0,5 Aktiens utveckling Tillväxt/år 12/14e 1 mån -21,4 % Omsättning -28,1 % 3 mån -17,1 % Rörelseresultat, just -28,66 % 12 mån -5,2 % V/A, just -12,6 % Årets Början -43,6 % EK -32,4 % Aktiestruktur % Röster Kapital KGK 11,2 % 11,2 % Avanza Pension 11,0 % 11,0 % UBS Client account 7,9 % 7,9 % Markus Elsasser 6,2 % 6,2 % Nordet Pension 4,8 % 4,8 % Styrlese Kopy (exkl Elsasser) 2,2 % 2,2 % Robur Försäkring 1,6 % 1,6 % Client Long 1,4 % 1,4 % Övriga 53,7 % 53,7 % Aktien Reuterskod KOPY.ST Lista First North Kurs, SEK 0,9 Antal aktier, milj 30,2 Börsvärde, MSEK 27,8 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Nästkommande rapportdatum Mikhail Damrin Tim Carlsson Tim Carlsson Kjell Carlsson Fritt kassaflöde Kapitalstruktur E 2015E 2016E Soliditet 93% 89% 77% 72% 67% Skuldsättningsgrad 0% 0% 14% 22% 31% Nettoskuld Sysselsatt kapital Kapit. oms. hastighet 0,1 0,1 0,1 0,1 0,1 Tillväxt E 2015E 2016E Försäljningstillväxt -24% -15% -39% -3% 0% VPA-tillväxt (just) -92% 196% -74% -65% -1% Analytiker Kristoffer Lindström kristoffer.lindstrom@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr Stockholm 18

19 Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) Produktområden Geografiska områden Intressekonflikter Kristoffer.Lindström äger aktier i bolaget X: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning Kopy Goldfields vision is to become a worldâ class exploration and production company. The company s business concept is to identify and develop bedrock gold projects ocated within the established area of alluvial gold mining in Lena Goldfields in Bodaibo area of Irkutsk Region in Russia from exploration into production. The longâ term target is to discover 5 Moz of mineral resources and annually produce 0.2 Moz of gold within existing and new license areas. 19

20 DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad investmentbank inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna IT, Life Sciences, Media, Betting, Cleantech och Råvaror. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys, investerarrelationer och medietjänster. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, förvara finansiella instrument och ta emot medel med redovisningsskyldighet, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från och med den dag beslut tagits att en analys ska produceras på bolaget samt två bankdagar efter analysen publicerats. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckningen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeyes rekommendationer för teknisk analys är: Köp (Buy) och Sälj (Sell). Placeringshorisonten för dessa rekommendationer är mycket kort, oftast mindre än 1 månad. Redeye Rating ( ) Rating Ledning Ägarskap Tillväxtutsikter Lönsamhet Finansiell styrka 7,5p - 10,0p ,5p - 7,0p ,0p - 3,0p Antal bolag *För investmentbolag ser parametrarna annorlunda ut. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 20