Skapa egen bull & bear mall: Radera bilderna från mallen och klipp och klistra in din egna tabell

Transkript

1 INDEPENDENT EQUITY ANALYSIS Analytiker: Ola Dahlbom & Erik Lyrvall 7/0/5 Skapa egen bull & bear mall: Radera bilderna från mallen och klipp och klistra in din egna tabell Futura storlekz 9. Ni kan flytta varje figur var för sig. Om rubriken inte passar under figuren kan man flytta den hur man vill. Smarteq AB BEAR ANALYSIS

2 INTRODUCTION Bull or Bear Analysis Value Drivers Quality of Earnings Risk Profile Quality of Management Framtidsbransch med stora tillväxtmöjligheter. Smarteq tillverkar antenner för trådlös kommunikation vilket är en marknad som väntas växa kraftigt åtminstone fram till 00. Förlust av Volvokontrakt innebär omsättningstapp med 65 %. Bolaget enskilt största kund, Volvo, sade under 04 upp sitt samarbete med Smarteq. Antennen leveras under 05 men blir därefter värdelös för bolaget. Kraftigt försämrad omsättning väntas därmed under 06. Förvärv ska ersätta Volvo. Smarteq har köpt del av konkurrent för att ersätta omsättningstapp samt för att få tillgång till distributionskanaler som ska lyfta försäljningen av bolagets egna produkter. Intressant avtal med ABB om att leverera antenner till laddstolpar i Kina. Går försäljningen bra finns möjlighet till uppvärdering av bolaget. Försäljningen av elbilar i Kina mer än fyrdubblades 04 sett till 03. Omsättningsprognos, två case Value Destroyers Consumer Automotive MM ANALYTIKER Ola Dahlbom Erik Lyrvall Adress Hemsida ola.dahlblom@analystgroup.se erik.lyrvall@analystgroup.se AG Equity Research AB Skeppargatan Stockholm SMARTEQ AB Aktiekurs 0, v. 5 högsta / lägsta 0,4/0,08 Antal aktier Börsvärde (MSEK) 9,9 Nettoskuld (MSEK) 5,5 EV (MSEK),4 Sektor Teknik Lista / kortnamn First North / SMAQ Nästa rapport UTVECKLING månad 6,6% 3 månader 5,3 % år -4,9 % YTD 40,6% HUVUDÄGARE INNEHAV % Tibia konsult AB 9,6 Svenska Handelsbanken SA 0,74 Bo Lengholt & bolag 6,3 TAMT AB 5,3 Yngve Andersson 3,86 LEDNING CEO Johan Hårdén Styrelseordförande Christer Palm INSYNSHANDEL NAMN FÖRÄNDRING TOTALT 05/03/5 Christer Palm /03/5 Christer Palm /03/5 Christer Palm /03/5 Christer Palm /0/5 Christer Palm /0/5 Johan Hårdén //4 Ulf B Jacobsson //4 Johan Hårdén //4 Johan Hårdén //4 Tibia Konsult /09/4 Martin Romanowski Förvärv av konkurrent framtvingat Liten marknadsandel på marknad med hög konkurrens Nischtillverkare, hög kontraktsrisk Trots en eventuellt stark tillväxt inom MM ingen uppsida Förlust av Volvo som kund

3 INVESTMENT THESIS Omsättningsras och förvärvsverksamhet Aktiekursen rasade med 67 % under slutet av 04 när det framkom att Volvo Trucks sagt upp sitt avtal med Smarteq avseende en skräddarsydd antennplattform. Vid tidpunkten för Volvos beslut stod avtalet för ca 65 % av Smarteqs totala omsättning. Leveranserna av antennplattformen kommer att fortsätta fram till vecka 49, 05, för att sedan fasas ut. För att finansiera utvecklingen av antennplattformen gjorde Smarteq en nyemission under 0, men den utvecklade plattformen är i och med leveransavslutet inte längre användbar och fram till och med november 05 kommer utvecklingskostnaderna för antennplattformen att skrivas ned med totalt 6 MSEK. Bra kostnadskontroll och marginaler Bruttomarginalen har de senaste åren varit stabil mellan % men övriga kostnader (inkluderat leasing) samt personalkostnader har varit höga vilket inneburit flera år av negativt EBIT. Personalkostnaderna har minskat i förhållande till omsättningen från 50 % 009 till 8 % 04, detta trots att omsättningen mer än fördubblats mellan dessa år vilket kan vara intressant på sikt. Marknadsanalys Machine--Machine För att analysera Smarteq krävs djupgående analys av de marknader bolaget verkar inom. Av de marknader som Smarteq är verksamma inom är MM den som har störst potential att växa kraftigt. Den globala marknaden för MM uppgick 04 till 7,8 miljarder USD och spås enligt marknadsanalyshuset MarketsandMarkets öka med,57 % årligen (Automotive inkluderat) vilket innebär en marknad på 35,6 miljarder USD år 00. Det är viktigt att poängtera att marknaden för MM innehåller både trådlös och icke trådlös kommunikation. Marknaden går allt mer mot trådlös kommunikation vilket är fördelaktigt för Smarteq. Marknaden för MM kännetecknas av relativt hög konkurrens och inträdesbarriärerna är låga. Bland globala aktörer på marknaden kan nämnas Sierra Wireless och Cradlepoint som verkar inom ren MM-kommunikation. Marknaden för MM-kommunikation kännetecknas av aktörer som försöker etablera sig som marknadsledare inför kommandet av internet of things. Smarteq får den största delen av sina intäkter inom MM från antenner som läser av elförbrukning. Utöver antenner för elförbrukning ser Smarteq marknader för samma teknik inom spårning av fordon/containers samt avläsning av förbrukning av olja och gas eller likande. Installationsprocessen av elmätare drivs av myndighetsbeslut och under 05 ska utrullningen av fjärravläsbara elmätare på den norska marknaden ske efter vissa förseningar. Nya intressanta möjligheter En annan potentiell inkomstbringande källa inom MM är ett avtal med ABB avseende leverans av antenner som ska installeras i laddstolpar för eldrivna fordon. ABB har i sin tur samarbete med kinesiska BYD som är en av de ledande tillverkarna av eldrivna fordon i Kina. Samtidigt har elbilsmarknaden i Kina mer än fyrdubblats 04 sett till 03 och väntas fortsätta växa kraftigt. Vad avtalet innebär för Smarteqs del är däremot svårt att veta eftersom det inte framgår när ABB skall börja sin försäljning av laddstolpar i landet. Smarteq är totalt sett en liten aktör på den totala MM marknaden och de är till exempel inte medlem i den globala organisationen MM Alliance som verkar för utveckling och samarbete på marknaden för produkter inom MM. Tillväxt inom marknaden för Automotive Mellan 006 och 00 har MM-kommunikation haft en stark tillväxt med ökad efterfrågan. Inom marknaden för MM inkluderas segmentet Automotive som haft en tillväxt under samma period på 37 % vilket ger en CAGR på 6,5 %.Trots den relativt låga tillväxten är det dock rimligt att anta att marknaden för Automotive kommer att växa snabbare efter 05 när den globala efterfrågan för antenner inom fleet management, multimedia och spårning kommer öka. Inom Automotive specialiserar sig Smarteq på kundanpassade antenner vilket historiskt har inneburit högre marginaler men lägre volymer. För Smarteqs del beror framgången inom segmentet till stor del på om bolaget lyckas sluta nya avtal inom OEM. En möjlighet för företaget är att sälja fler antenner till bussar samt bilar i det övre marknadssegmentet. Segmentet Consumer står för runt 5 % av Smarteqs omsättning i dagsläget och utsikterna för detta affärsområde ser inte särskilt ljusa ut. Smarteqs produkter inom detta segment är förvisso av bra kvalitet och de säljs via flertalet kända svenska elektronikhandelsbolag, problemet är att marknaden är hårt konkurrensutsatt där Smarteq är en liten aktör samtidigt som marknadstillväxten för 3g-antenner för husvagnen eller sommarstugan är begränsad. Med tanke på Smarteqs marknadsposition ser vi norden som deras relevanta geografiska marknad, en marknad där mobilnätet snabbt förbättras och där efterfrågan på antenner som förbättrar mobilsignaler väntas gå ned. BOLAGSBESKRIVNING Smarteq är ett svenskt antennföretag med huvudkontor i Kista samt ett kontor i Shanghai. Bolaget verkar inom tre segment: Machine-to-Machine (MM), Automotive och Consumer. Inom MM säljer bolaget antennlösningar som möjliggör kommunikation mellan maskiner, t.ex. mellan elmätare och en elcentral, inom Automotive säljer de antenner dels genom att producera kundanpassade lösningar (Original Equipment Manufacturing OEM) och dels till eftermarknaden och inom Consumer säljer de antenner direkt till privatpersoner. Bolaget anställer i nuläget 4 personer.

4 VALUATION Justerad resultaträkning För att uppskatta värdet av Smarteq har en DCF-värdering tillämpats och har bifogats på sida 5. Vid beräkning av de senaste årens omsättning krävdes justeringar för försäljningen som kontraktet med Volvo Trucks har inbringat, vilket enligt Smarteq bedöms vara 65 % av den totala omsättningen. Tappet i omsättning har däremot delvis motverkats genom förvärvet av försäljningsrättigheterna till Kathrein Automotive Aftermarket. Av utlåtanden från Smarteqs ledning att döma verkar detta förvärv dock snarare vara ett sätt att stärka resultaträkningen genom en försämrad balansräkning än ett sätt att i framtiden kunna öka omsättningen organiskt. Framtidsprognos Med en årlig försäljningstillväxt som pendlat mellan +50 % och -50 % sedan 007, är det svårt att uppskatta framtida försäljningstillväxt då Volvoavtalet räknas bort. I ett bull case räknar vi med en omsättningstillväxt på 5 % per år efter 05 för den nuvarande verksamheten. Eftersom antennen till Volvo började levereras under Q3 03 justeras omsättningen genom att 50 % av omsättningen Q3 & Q4 dras bort från 03 års omsättning samt 65 % från 04 års omsättning. För att ta höjd räknar vi med 7 % av omsättningsökningen går till vardera rörelsekapital och anläggningstillgångar. Om försäljningen tar fart är det rimligt att anta ett högre värde än de historiska siffrorna vilket motiverar en nivå på 7 %. Den historiska rörelsemarginalen har varit negativ samtliga år utom 04 då den var svagt positiv och 05 då den låg på 3,4 % för det första halvåret. För att beräkna värdet i ett bull-case antas en rörelsemarginal på % vilket är ett genomsnitt för de tre kvartalen 05. Det finns dock en osäkerhet kring marginalerna i Volvoavtalet och hur förlusten av detta kontrakt kommer påverka framtida marginaler. Ett generellt avkastningskrav på marknaden är i intervallet 8-0 % för mindre bolag. Utöver marknadens avkastningskrav är det rimligt att anta ett bolagsspecifikt påslag vilket innebär att avkastningskravet hamnar på bedöms vara 4 % då Smarteq får anses vara ett bolag med hög bolagsspecifik risk. Uppköp av konkurrent För att få fram värdet på Kathreinaffären har en reverse DCF tillämpats på förvärvet. Smarteq betalade 8,7 MSEK för affären men 0,3 miljoner var inventarier, alltså betalades 8,4 miljoner för framtida intäkter. Räknat på en tillväxttakt på 7 % och avkastningskravet på 4 % väntas affären inbringa ett kassaflöde på,6 MSEK under 06. Efter att intäkter och kostnader från den kvarstående verksamheten samt kassaflöde från Kathreinaffären under kommande år diskonteras värderas bolaget till 66 miljoner. Utslaget på aktier ger detta ett värde på 0,50 SEK per aktie, vilket innebär en kurs som är betydligt lägre än dagens aktiekurs. Case: Framgångsrik försäljning av elmätare Ett alternativt scenario är att MM växer med 00 % under nästkommande år och 50 % året därefter, som ett resultat av lyckade försäljningar av antenner till elmätare och laddstolpar. Detta generar då ett värde per aktie på 0,37 SEK och en viss uppsida på dagens kurs. Dock ses detta scenario inte som troligt med anledning av bristande information om hur avtalen är utformade samt osäkerhet om leveranserna kommer att bli av. Det bör även tilläggas att det är svårt att se några större konkurrensfördelar hos Smarteq gentemot konkurrenter. Smarteq har även gjort betydande valutavinster de senaste åren och detta kan därmed ha gjort resultaträkningarna missvisande. Vi har i våra beräkningar däremot inte tagit med valutaeffekter då vi räknar med att de tar ut varandra på lång sikt. Framtiden mycket osäker Med bakgrund av detta är vi negativt inställda till aktien trots att själva marknaden för trådlös kommunikation känns intressant ut på sikt. Smarteq kommer inte vara det bolag som levererar antenner till internet of things, utan kommer försöka leverera skräddarsydda antennlösningar till utvalda bolag. Detta innebär en stor kontraktsspecifik risk även i framtiden och aktien är inte köpvärt på dagens nivåer. Marknaden har i vår mening antingen underskattat påverkan av förlusten av Volvo som kund, överskattat det positiva i Kathreinaffären eller hoppas för mycket på att storaffärer väntar runt hörnet. DCF OUTPUT: FORTSATT POSITIV TILLVÄXT Financial Assets 36 Total Value 6606 Liabilities 0 DCF OUTPUT: FRAMGÅNGSRIK MM FÖRSÄLJNING Financial Assets 36 Total Value 0475 Liabilities 0 Enterprise Value 6606 Shares outstanding Enterprise Value 043 Shares outstanding Value/Share 0,50 Upside/Downside -7% Value/Share 0,37 Upside/Downside +5%

5 SWOT Strengths Produkter anpassade efter kundens önskemål Stark balansräkning möjliggör uppköp. Weakness Stort tapp i omsättning att vänta Förlust av Volvoavtal skapar frågetecken kring ledningens förhandlingförmåga. Opportunity Threats Stort tapp i omsättning att vänta Förlust av Volvoavtal skapar frågetecken kring ledningens förhandlingförmåga. Liten aktör med oklara konkurrensfördelar Väldigt beroende av ett fåtal kontrakt BULL/BEAR RATING Value Drivers Quality of Earnings Risk Profile Quality of Management Overall View Starkt växande marknad som kan bli lönsam i framtiden. Förvärvet av Kathrein kan innebära ett bra distributionsnät för produkter till Europa. Avtalet med ABB kan om det slår väl ut inbringa intäkter på längre sikt. Omsättning och rörelsemarginal har varierat kraftigt över tid till följd av den kontraktsspecifika risken. Först under 05 uppvisades positivt EBIT men kommer bli svårt att upprätthålla under 06. Stark balansräkning men dessvärre hög risk i verksamheten med hög konkurrens och kontrakt som inte är tillförlitliga. Har minskat sin kontraktsspecifika risk genom förvärvet av Kathrein. Tappade kontraktet med Volvo och ledningen sätts på prov om de kan hitta lönsamma förvärv eller kontrakt som kan motverka förlusten av Volvo. Varierat aktieinnehav hos ledningen, CFO utan aktieinnehav. Mycket att bevisa under 06, framtiden utan Volvo osäker och ledningen är under press att hitta nya förvärv. Mycket god potential för marknaden men bolaget är inte attraktivt värderat efter förutsättningarna. Invänta nya kontrakt under 06.

6 DCF CASE: FORTSATT JÄMN TILLVÄXT Year (K SEK) Automotive Revenue Automotive OP % MM Revenue Automotive OP % Financial Assets 36 Consumer Revenue Total Value 6606 Consumer OP % Liabilities 0 Total OP Taxes % Enterprise Value 6606 Shares Inv. in fixed capital 7% outstanding Working capital 7% Cash Flow from Kathrein Value/Share 0,50 Operating FCF Cost of Capital 4%,4,996,485,6890,954,950,503,856 3,59 Present Value Continuing Value DCF CASE: FRAMGÅNGSRIK MM FÖRSÄLJNING Year Automotive Revenue Automotive OP % MM Revenue Automotive OP % Financial Assets 36 Consumer Revenue Total Value 0475 Consumer OP % Liabilities 0 Total OP Taxes % Enterprise Value 043 Shares Inv. in fixed capital 7% outstanding Working capital 7% Cash Flow from Kathrein Value/Share 0,37 Operating FCF Cost of Capital 4%,4,996,485,6890,954,950,503,856 3,59 Present Value Continuing Value 0439

7 Disclaimer Ansvarsbegränsning Dessa analyser, dokument och all annan information som härrör från AG Equity Research AB (Vidare Analyst Group) är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor, uppgifter och kunniga personer som Analyst Group bedömer som tillförlitliga. Analyst Group kan dock aldrig garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka alltid innehåller en osäkerhet och bör användas försiktigt. Analyst Group kan därför aldrig garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Detta innebär att investeringsbeslut baserat på information från Analyst Group, någon medarbetare eller person med koppling till Analyst Group alltid fattas självständigt av investeraren. Dessa analyser, dokument och all annan information som härrör från Analyst Group är avsedd att vara ett av flera redskap vid investeringsbeslut rörande alla former av investering oberoende av vilken typ av investering det rör sig om. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material och information samt konsultera en finansiell rådgivare inför alla investeringsbeslut. Analyst Group frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analyser, dokument och all annan information som härrör från Analyst Group. Intressekonflikter och opartiskhet För att säkerställa Analyst Groups oberoende har Analyst Group inrättat interna regler för analytiker, utöver detta så har alla analytiker undertecknat avtal i vilket de är skyldiga att redovisa alla eventuella intressekonflikter. Dessa har utformats för att säkerställa att Finansinspektionens föreskrifter och allmänna råd om investeringsrekommendationer riktade till allmänheten samt hantering av intressekonflikter (FFFS 005:9) efterlevs. För fullständiga regler för våra analytiker se: Bull and Bear-Rekommendationer Rekommendationerna i form av bull alternativt bear syftar till att förmedla en övergripande bild av Analyst Groups åsikt. Rekommendationerna är utarbetade genom noggranna processer bestående av kvalitativ research och övervägning samt diskussion med andra kvalificerade analytiker. Definition Bull Bull är en metafor för en positivt inställd vy på framtiden. Termen används för att beskriva de faktorer som talar för en positiv framtidsutveckling för bolaget. Definition Bear Bear är en metafor för en pessimistisk inställd vy på framtiden. Termen används för att beskriva de faktorer som talar för en negativ framtidsutveckling för bolaget. Övrigt Analyst Group har ej mottagit betalning eller annan ersättning för att göra analysen. Analytker till denna analys äger inte aktier i bolaget. Upphovsrätt Denna analys är upphovsrättsskyddad enligt lag och är AG Equity Research AB egendom ( AG Equity Research AB 04-05). Delning, spridning eller motsvarande till en tredje part är tillåtet under förutsättning att analysen delas i oförändrad form.