Eolus Vind. Bull or Bear Independent Analysis. Value Drivers

Transkript

1 Bull or Bear Independent Analysis Eolus Vind Value Drivers Quality of Earnings Risk Profile Quality of Management P/B på 0,82 ger god substansrabatt. Branschsnittet för svenska vindkraftsbolag uppgår till 1,7 viket indikerar att Eolus kan vara undervärderad jämfört med sina konkurrenter. Försäljning av 27 Googleverk för 95 miljoner euro. Under 2015 såldes 27 vindkraftverk för 95 miljoner euro till Ewc. Dessa verk var en del av ett PPA som Google tecknat där de under tio år köper all producerad el till ett fast pris. Estimerad EBIT-tillväxt på 254 % Under räkenskapsåret var rörelseresultatet 41miljoner. Vår prognos för är 104,15 miljoner kronor vilket innebär en tillväxt på 254 %. Analytiker Robert Ydenius Aktiekurs 32,9 Nyckeldata 52 v högsta / lägsta 36,7/24,4 Antal aktier Börsvärde (MSEK) 826,9 Nettoskuld (MSEK) Q1,14 565,1 EV (MSEK) 1392 Sektor Energi Lista / Kortnamn Small cap Nästa rapport, Q Utveckling 1 mån 1,23 % 3 mån 13,06 % 1 år 0,61 % YTD 13,06 % Huvudägare Innehav (%) Bengt Johansson, genom bolag 9,5 % SEB för kunds räkning 4,4 % Hans-Göran Stennert 3,6 % Niclas Ericsson 3,6 % Försäkringsbolaget Avanza pension 3,2 % Ledning Per Witalisson VD Hans-Göran Stennert Styrelseordförande INSYNSÄGANDE ANTAL AKTIER ANDEL NICLAS ERIKSSON ,81 % Value Drivers HANS GÖRAN ,81 % STENNERT HANS CHRISTIAN ,14 % SCHULZE TORD JOHANSSON ,63 % BENGT SIMMINGS ,06 % KÖLD PER WITALISSON ,22 % Posetivt besked angående Blekinge Offshore Lyckad försäljning av varulagret. Slutligt godkänande för projektet Øyfjellet. Framgångsrik utlandsexpan sion. Realisering av projektet Blekinge offshore. Var vänlig ta del av Var våra vänlig ansvarsbegränsningar ta del av våra ansvarsbegränsningar i slutet av rapportendfddddddawwwwww i slutet av rapporten

2 Investment Thesis Ändrat affärskoncept har varit lyckosamt. På senare år har Eolus varit inblandande i allt större affärer. De vann bland annat den dittills största kommunala upphandlingen i Sverige gällande vindkraft. Region Skåne beställde 6 verk med en total ordersumma på 252 MSEK under hösten I januari 2014 tecknade Google ett power purchase agreement som innebär att Google under 10 år med start 2015, köper all el som produceras i 29 vindkraftverk till ett förutbestämt pris. Dessa parker byggdes upp i fyra vindparker i södra Sverige och såldes till företagen Ewc och Aquilla under 2015 för 95 miljoner euro. De båda affärerna visar på att Eolus anpassat sig väl till konkurrensen och att omsättningen kan komma upp till gamla nivåer i framtiden. Utlandsexpansion i mindre mättade marknader. På senare år har Eolus etablerat sig i Baltikum, Finland och Norge. Sedan 2012 har Norge och Sverige infört en gemensam elcertifikatmarknad. Dessutom så planerar Norge att införa nya skatte och avskrivningsregler för att uppmuntra vindkraftsinvesteringar. Enligt experter kommer ändringarna bli mycket likt de regler som Sverige redan infört. Eolus har därmed goda förutsättningar till att genomföra en lyckad Norgeexpansion. Under q fick projektet Øyfjellet som omfattar cirka 100 vindkraftverk tillstånd för etablering i första instans. Vid slutgiltigt godkännande för projektet skulle antalet verk med klara tillstånd öka från 204 till 304 stycken. Höjning av elcertifikatkvoterna. Den 13 mars 2015 meddelade Ibrahim Baylan tillsammans med den norska energiministern att det gemensamma målet i elcertifikatsystemet justeras från 26,4 TWh till 28,4 TWh, varav svenska konsumenter ska finansiera 30 TWh. Kvotplikten innebär mängden elcertifikat en elkonsument behöver köpa enligt lag i relation till sin årliga elförbrukning. När elkvoterna höjs, stiger elcertifikatpriset vilket kommer medföra ökade vinstmarginaler för Eolus Bolagsbeskrivning Eolus vind är en av Sveriges ledande vindkraftprojektörer. De har medverkat vid uppförandet av 477 av de 3048 vindkraftverk som finns i Sverige. Eolus vind har sedan starten 1990 utvecklat en gedigen kompetens när det gäller etablering av på sikt då korrelationen mellan elpris och investeringsvilja i vindkraft är stor. Ägandet av vindkraftsparker ger stabila intäkter. Förutom projektering äger Eolus även egna vindkraftsverk. Alla Eolus vindkraftverk är till salu och säljs om de finner erbjudandet attraktivt. Många av Eolus kunder kräver att vindkraftsverket ska vara nyckelfärdigt innan uppköp. Under tiden de letar efter en köpare genererar vindkraftsverken el. Därmed har Eolus ett lager som genererar kassaflöde. Detta segment har under de senaste åren stått för 3-19 % av omsättningen och genererar en vinstmarginal på i genomsnitt 30 %. Att lagret genererar kassaflöde är mycket positivt då behovet av att snabbt sälja av sitt lager minskar samt att risken minskar då Eolus inte är helt beroende av att ett segment ska vara lönsamt. Besked om ett potentiellt miljardprojekt väntas inom kort. Eolus äger 55 % av företaget Blekinge Offshore som har planer att uppföra havsbaserade vindkraftverk i Hönöbukten med en effekt på 2500 MW per år, motsvarande 1,7 % av Sveriges totala energiförbrukning. Projektet ägs även av VindIn AB som består av en rad välrenommerade aktörer inom den elintensiva basindustrin såsom LKAB och Stora Enso. De har fått godkänt för projektet på kommunnivå samt i mark- och miljödomstolen. I dagsläget är projektet under beredning i Regeringskansliet och det slutgiltiga beskedet för projektet väntas fattas av regeringen inom kort. Åsa Romson har uttalat sig i frågan där hon påpekade att hon anförde att stödet för havsbaserad vindkraft ska stärkas på sikt. Vid ett positivt utslag bedömer vi att Eolus aktie kommer öka kraftigt då projekt omfattning beräknas vara cirka 50 miljarder. I och med projektets stora omfattning är det positivt att stora aktörer äger en del av Blekinge offshore då det kommer öka möjligheten till att kunna finansiera projektet. vindkraftsanläggningar. Eolus huvudidé är att realisera projekt främst genom försäljning av nyckelfärdiga anläggningar till en bred kundbas av investerare.

3 Värdering Omsättning under föregående räkenskapsår. Under räkenskapsåret var EBIT 41 MSEK. Omsättningen minskades från 1205 MSEK till 466 MSEK. Endast 14 vindkraftverk såldes under perioden vilket kan jämföras med 47 stycken sålda vindkraftverk föregående räkenskapsår. Den minskande omsättningen berodde främst på ett lågt elcertifikatpris samt en ökad konkurrens i vindkraftsbranschen. Gällande värderingen är det viktigt att poängtera att Eolus omsättning och resultat fluktuerar över räkenskapsåren på grund av att affärsverksamheten kännetecknas av få men stora affärer. Detta gör det något missvisande att endast analysera ett räkenskapsår. Dock är detta en så pass stor skillnad i omsättning för att kunna dra slutsatsen att Eolus får svårt att vara framgångsrika i Sverige om konkurrensen ökar ytterligare alternativt om elpriserna fortsätter att sjunka. Estimat av omsättning och rörelseresultat under räkenskapsåret 2014/2015. Under Q etablerades 22 verk och 11,1 verk avlämnades till kund. Den 2 mars 2015 slutfördes transaktionen där Ewz köpte de 29 Googleparkerna för 95 miljoner euro (873,35 MSEK alternativt ca 30 MSEK styck) med leverans detta räkenskapsår. Utöver detta har 8 verk sålts under Q2. Vidare har Eolus inte beställt några vindkraftverk från underleverantörer ämnade för nya potentiella affärer. Därmed finns tydliga tecken på att Eolus Vind kommer minska sin aktivitet de kommande månaderna. Defensivt räknat är det rimligt att anta att 3 av de verken som etablerades i 2014 i Vara kommun kommer säljas. Därmed så antar vi att 51 vindkraftverk kommer säljas under Givet ett pris på 30 miljoner per vindkraftverk förväntas projekteringsverksamheten inbringa 1530 MSEK under Om vi antar en rörelsemarginal för projekteringssegmentet på 5,5 % vilket är den genomsnittliga rörelsemarginalen de senaste 3 åren ger det ett rörelseresultat på 84,15 MSEK. För elproduktionen antar vi att vinstmarginalen hålls på samma nivå som genomsnittet under vilket är 31,01 %. Dessutom antar vi att genomsnittsintäkten per MWH håller samma nivå som under Q1. Därmed är förväntad produktion MWh under året med genomsnittsintäkten 500 kr/mwh och en marginal på 31,01 %. Detta medför en omsättning på 64,5 MSEK och ett rörelseresultat på 20 MSEK för elproduktionsverksamheten. Prognostiserat EBIT för 2014/2015 blir därmed 104,15 MSEK vilket medför en ökning med 254 % jämfört med föregående år. Price to book på 0,8 ger en substansrabatt. Detta trots att Eolus är en av få aktörer i branschen som aldrig har gått med förlust samt att det ändrade affärskonceptet med fokusering på stora affärer som har varit framgångsrikt. Branschsnittet för svenska vindkraftsbolag uppgår till 1,7 viket indikerar att Eolus kan vara undervärderad jämfört med sina konkurrenter. Eolus vind i framtiden. Nedsidan för denna aktie är relativt låg i och med en bred politisk enighet angående satsningar på vindkraft. Därutöver har elcertifikatkvoterna nyligen höjts vilket kommer öka efterfrågan på vindkraft på sikt. Baserat på detta är det rimligt att anta att den framtida försäljningsvolymen kommer ligga kring 50 sålda verk i framtiden. Vidare finns det en stor uppsida vid ett slutgiltigt godkännande för Blekinge Offshore eller Øyfjellet. Sammantaget är vi därmed svagt positiva till denna aktie E Projektering omsättning (TKR) Projektering rörelseresultat (TKR) Projektering rörelsemarginal 3,55 % 9,99 % 3,27 % 5,50 % E Elproduktion omsättning (TKR) Elproduktion rörelseresultat (TKR) Elproduktion rörelsemarginal 25,88 % 32,43 % 33,32 % 31,01 % Disclosure: Robert Ydenius äger inte aktier i Eolus Vind AB.

4 SWOT Strengths Weaknesses Lång erfarenhet i branschen då de varit verksamma sedan Ledande i Sverige inom vindkraftsprojektering. Flexibel affärsmodell då de både kan driva verk i egen regi alternativt sälja verk till externa aktörer. Svag rörelsemarginal inom projekteringssegmentet som varierar mellan 3,27 till 9,99 procent. Starkt beroende av externa faktorer såsom statliga subventioner och elpriset. Hård konkurrens i vindkraftsbranschen i Sverige. Bull or Bear Opportunities Höjningen av elcertifikatkvoterna medför bättre vinstmarginaler och större möjligheter att sälja vindkraftverk. Slutligt godkännande av Blekinge Offshore ökar möjligheterna att kunna realisera projektet som beräknas omsätta 50 miljarder. Vindkraftsbranschen i Sveriges grannländer är mindre mättade vilket ger goda möjligheter till en framgångsrik utlandsexpansion. SWOT Threats Ett sjunkande elpris skulle pressa ned de redan låga rörelsemarginalerna ytterligare. Byggandet av nya kärnkraftverk i Sverige skulle medföra en minskning i efterfråga på vindkraft. Ett negativt utfall för Blekinge Offshore och Øyfjellet. Ökad konkurrens i Sveriges grannländer. Value Drivers Quality of Earnings Risk Profile Quality of Management & Ownership Overall View Vid slutgiltigt godkännande av Blekinge Offshore eller Øyfjellet förväntas aktiekursen stiga. Skulle projekten dessutom realiseras skulle kursen stiga kraftigt då projektens omfattning är i miljardstorlek. Därtill skulle en lyckad utlandsexpansion och en försäljning av varulagret driva upp kursen. Marknaden för vindkraft ökas ständigt både i Sverige och i dess grannländer och resultatet förväntas öka på sikt. Dock så fluktuerar omsättningen mellan räkenskapsåren då verksamheten kännetecknas av få men stora affärer. Bolaget har en stabil soliditet och el kommer med säkerhet efterfrågas även i framtiden. På senare tid har risken minskat då Eolus exponerar sig mot fler marknader. Dock så är de fortfarande beroende av externa faktorer bortom företagets kontroll så såsom elpris och stödsystem. Tidigare år så har styrelsen kantas av konflikter och som bland annat ledde till att tidigare VD:n för Eolus sa upp sig i augusti Under nya ledningen har affärskonceptet framgångsrikt ändrats då de bland annat tecknat avtal med Google. Överlag är vi positiva till denna aktie då det ändrade affärskonceptet har varit framgångsrikt samt att marknaden för vindkraft är ljus då elcertifikatkvoterna höjts. Dessutom så kan godkände av Blekinge Offshore få kursen att öka kraftigt.

5 Disclaimer Dessa analyser, dokument och all annan information som härrör från Analyst Group är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor, uppgifter och kunniga personer som Analyst Group bedömer som tillförlitliga. Analyst Group kan dock aldrig garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka alltid innehåller en osäkerhet och bör användas försiktigt. Analyst Group kan därför aldrig garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Detta innebär att investeringsbeslut baserat på information från Analyst Group, någon medarbetare eller person med koppling till Analyst Group alltid fattas självständigt av investeraren. Dessa analyser, dokument och all annan information som härrör från Analyst Group är avsedd att vara ett av flera redskap vidinvesteringsbeslut rörande alla former av investering oberoende av vilken typ av investering det rör sig om. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material och information samt konsultera en finansiell rådgivare inför alla investeringsbeslut. Analyst Group frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analyser, dokument och all annan information som härrör från Analyst Group. Rekommendationerna i form av bull alternativt bear syftar till att förmedla en övergripande bild av Analyst Groups åsikt. Rekommendationerna är utarbetade genom noggranna processer bestående av kvalitativ research och övervägning samt diskussion med andra kvalificerade analytiker. Definition Bull Bull är en metafor för en positivt inställd vy på framtiden. Termen används för att beskriva de faktorer som talar för en positiv framtidsutveckling för bolaget. Definition Bear Bear är en metafor för en pessimistisk inställd vy på framtiden. Termen används för att beskriva de faktorer som talar för en negativ framtidsutveckling för bolaget. Analyst Group har ej mottagit betalning eller annan ersättning för att göra analysen. Denna analys är upphovsrättsskyddad enligt lag och är AG Equity Research AB egendom. Delning, spridning eller motsvarande till en tredje part är tillåtet under förutsättning att analysen delas i oförändrad form.