Kapitalmarknaden och ekonomisk tillväxt: Europa, USA och Sverige. Pehr Wissén. November 2004. Kapitalmarknaden består av: Bankmarknaden som i sin tur delas in i retail- och wholesalemarknaden. Värdepappersmarknaden som delas in i ränte- och aktiemarknaden. Räntemarknaden delas in i: Marknaden före korta värdepapper - penningmarknaden ( under ett års löptid ) Marknaden för långa värdepapper - obligationsmarknaden - över ett år. Marknader för derivatinstrument. 1
En väl fungerande kapitalmarknad Har många aktörer Har många finansiella instrument Är väl genomlyst Har tydliga spelregler Får en korrekt prisbildning ( om än inte ofelbar ) En väl fungerande kapitalmarknad Leder till en prissättning av aktier och obligationer där all relevant information beaktas Ger samtliga aktörer - såväl småsparare som fonder och industriella investerare - ett stort urval av alternativ för sparande eller investeringar. Samband mellan tillväxt och finansiella marknader. Joseph Schumpeter hävdade att väl fungerande finansiella marknader leder till innovationer som i sin tur skapar tillväxt. Joan Robinson hävdade att orsakssambandet är det omvända: ekonomier som växer snabbt utvecklar institutioner som kan finansiera tillväxten. 2
Möjliga samband mellan finansiella marknader och tillväxt. Bra marknader ökar sparandet som i sin tur finansierar tillväxten. Bra marknader sållar fram de mest produktiva investeringarna. Två exempel: Ansträngningarna att skapa en integrerad finansiell marknad i Europa idag och jämförelsen med USA. Sveriges utveckling från en reglerad marknad till en väl fungerande kapitalmarknad. 3
Vad hände i USA? Hade ett uttryckligt förbud mot interstate banking. Tog gradvis bort detta. Ofta genom reciproka avtal mellan två stater. Ledde till att de mer effektiva bankerna tog över de mindre effektiva. Vad hände mer i USA? Utvecklingen ledde till lägre kostnader och lägre priser på banktjänster. Delstater som avreglerade fick högre tillväxt än de som inte avreglerade. Marknadsandelarna för små banker sjönk. Vad hände mer i USA? Den snabbare tillväxten i de avreglerade staterna förefaller ha varit koncentrerad till nystartade företag. Förefaller som om risken i de avreglerade staterna - mätt t ex som volatiliteten i delstatens samlade produktion - sjönk efter avregleringen. Allt detta styrker Schumpeters tes. 4
Vad har hänt i Europa? Stor skillnad på retail och wholesale. Cross-borderaffärer har genomförts i BeNeLux och i Norden. I övrigt endast sparsamt. Santander och Abbey National. Inhemsk konsolidering har kommit långt i Norden. Euro-land jämförd med USA. Euro-area USA Credit as percentage of GDP Bonds as percentage of GDP 138% 117% 113% 168% Exempel på M&A i den nordiska marknaden I. 1990 Handelsbanken - Skånska Banken (S) A 1990 Handelsbanken - Oslo Handelsbank (S,N) A 1995 Kansallis Osake Pankki - UBF (F) M 1991 Handelsbanken - Stavanger Bank (S,N) A 1997 Nordbanken- Merita (S,F) M 1997 SEB - Trygg Hansa (S) M 1997 Sparbanken - Föreningsbanken (S) M 1997 Den Danske Bank - Östgöta Enskilda Bank (D,S) A 1997 Handelsbanken - Stadshypotek (S) A 1998 Den Danske Bank - Focus Bank (D,N) A 1999 DNB - Postbanken (N) A 5
Exempel på M&A i den nordiska marknaden II. 1999 Handelsbanken - Bergen Bank (S,N) A 1999 Unibank - Tryg-Baltica (D) M 2000 Handelsbanken - SPP (S) A 2000 Nordea - Unidanmark (S,F,D) M 2000 Danske Bank - RealDanmark (D) M 2000 Nordea - CBK (S,F,D,N) A 2001 Nordea - Postgirot (S) A 2001 Handelsbanken - Midtbank (S,D) A 2003 Den Norske Bank - Union Bank of Norway (N) M Sammanlagd marknadsandel för de fem största bankerna 1999. Finland 90 % Sverige 83 % Danmark 87 % Norge 60 % EU-snitt 58 % Detta har hänt trots att. Norge inte är med i EU Finland är med i såväl EU som EMU Sverige och Danmark är med i EU men inte i EMU. Inga medvetna försök att harmonisera lagar och förordningar inom Norden. 6
Varför har vi fått konsolidering i Norden? Kunderna gör gränsöverskridande affärer. Lönsamma banker med små hemmamarknader. Kulturella likheter mellan länderna ( jämför BeNeLux). Cross border Banking. Försök till definition: Bankverksamhet där ägande och/eller produktion finns i ett land och försäljningen i ett annat. Ändrad struktur i banksektorn. Genom M&A. I hemlandet. Cross border. Genom organisk tillväxt. I hemlandet. Cross border. 7
Crossborder Banking kan betyda olika saker. Bank A kan äga bank B i ett annat land och driva den under ett lokalt namn. Bank A kan t ex förvalta tillgångar i land A och sälja fondförvaltningstjänster i land B. Bank A kan driva en internetbank i land A och sälja i land B via internet. Vad är problemet? Såväl politiker som företrädare för bankbranschen i Europa anser att det görs för lite cross-border banking i Europa. Problemet gäller väsentligen retail banking. Kapitalmarknaderna är integrerade även om de kan bli bättre. Vad säger bankerna? Oroliga för att banker från USA ska ta över. Hävdar att regelverken i Europa förhindrar affärer över gränserna. - rigida arbetsmarknadslagar - skattesystem favoriserar egna företag - statsstödda banker: ex Landesbanks - många reglerare ger dyr compliance 8
Vad säger bankerna mera? Konkurrenslagstiftningen är viktig. T ex SEB & FSB. Är hemmamarknaden Sverige eller Europa..eller Norden? Bankernas aktier handlas på olika börser. Kan vara svårt att få engelska investerare att acceptera spanska aktier i en strukturaffär. National champions är ett problem. Fransmän och tyskar framstående. Bankernas argumentation 3. Vissa länder använder konsumentskydd som fördold protektionism. ( Frankrike ). Det är framförallt de stora bankerna som för denna argumentation. De små tenderar att hävda att all bankverksamhet är lokal. Precis som i USA. Kommer Europa att utvecklas som USA? Argument emot. 9
Problemområden vid gränsöverskridande förvärv. Vid inhemska förvärv beräknas synergieffekterna vara 25-30% av de totala kostnaderna i det förvärvade bolaget. Vid gränsöverskridande förvärv beräknas dessa effekter vara 5-10%. Att köpa en kreditportfölj kan liknas vid att köpa någons smutstvätt. Gränsöverskridande förvärv svåra att motivera utan stora intäktssynergier. Problem för europeisk integration. Retailmarknader är till sin natur lokala. Svårt för t ex en tysk bank att bli accepterad i England. Språk och kulturproblem svåra att hantera. Politiker vill skapa National Champions. Olika nationell lagstiftning. Olika reglerare i olika länder. Kommer Europa att utvecklas som USA? Argument för. 10
Argument för integrerad retailmarknad. Harmonisering av regelverk har delvis genomförts. Stora skillnader i effektivitet och lönsamhet mellan Europas banker. Finns en stark vilja hos politiker och (stor)banker att åstadkomma integration. Svårt för stora banker att växa mer i sina hemmamarknader. En integrerad finansiell marknad i Europa. Lissabon agendan; Europa ska vara ikapp USA år 2010. Takeover Direktivet. Investment Services Direktivet. Prospekt Direktivet. Financial Services Action Plan. Medium & long-term loans to enterprises Ireland Greece Belgium Germany Spain Sweden France Italy Finland 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 Interest rate (% ) Källa:ECB. Källa:ECB. 11
Consumer loans for households UK Greece Germany Portugal France Spain Belgium Austria Finland 0 2 4 6 8 10 12 14 16 Interest rate (%) Source: Source: ECB. ECB. Sverige under regleringsperioden Likviditetskvoter ( placeringstvång ) Räntereglering Utlåningstak för affärsbanker Valutareglering 12
Avregleringen ledde till Andrahandsmarknader Upplåning och investeringar i andra länder Stort utbud av sparandeprodukter Derivatinstrument Prissättning av räntor för alla löptider En marknadskonform penningpolitik Return indexes adjusted for inflation, 1 year rolling, annual basis 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 1919-12 1922-02 1924-04 1926-06 1928-08 1930-10 Annual return 1932-12 1935-02 1937-04 1939-06 1941-08 1943-10 1945-12 1948-02 1950-04 1952-06 1954-08 1956-10 1958-12 1961-02 1963-04 1965-06 1967-08 1969-10 1971-12 1974-02 1976-04 1978-06 1980-08 1982-10 1984-12 1987-02 1989-04 1991-06 1993-08 1995-10 1997-12 2000-02 2002-04 DATA SOURCE: BJÖRN HANSSON, UNIVERSITY of LUND, ECOWIN Stocks Government bonds Risk free interest rate 50% stocks, 50% interest rate Return indexes adjusted for inflation, 5 year rolling, annual basis 40% 30% 20% Annual return 10% 0% -10% -20% 1923-12 1926-01 1928-02 1930-03 1932-04 1934-05 1936-06 DATA SOURCE: BJÖRN HANSSON, UNIVERSITY of LUND, ECOWIN 1938-07 1940-08 1942-09 1944-10 1946-11 1948-12 1951-01 1953-02 1955-03 1957-04 1959-05 1961-06 1963-07 1965-08 1967-09 1969-10 1971-11 1973-12 1976-01 1978-02 1980-03 1982-04 1984-05 1986-06 1988-07 1990-08 1992-09 1994-10 1996-11 1998-12 2001-01 2003-02 Stocks Government bonds Risk free interest rate 50% stocks, 50% interest rate 13
Return indexes adjusted for inflation, 20 year rolling, annual basis 25% 20% 15% Annual return 10% 5% 0% -5% -10% 1938-12 1940-08 1942-04 1943-12 1945-08 1947-04 1948-12 1950-08 1952-04 1953-12 1955-08 1957-04 1958-12 1960-08 1962-04 1963-12 1965-08 1967-04 1968-12 1970-08 1972-04 1973-12 1975-08 1977-04 1978-12 1980-08 1982-04 1983-12 1985-08 1987-04 1988-12 1990-08 1992-04 1993-12 1995-08 1997-04 1998-12 2000-08 2002-04 2003-12 DATA SOURCE: BJÖRN HANSSON, UNIVERSITY of LUND, ECOWIN Stocks Government bonds Risk free interest rate 50% stocks, 50% interest rate Långa tidsserier Sverige. Riskfria räntan varierar minst Aktier varierar mest Aktier lönar sig inte alltid bäst på lång sikt Lång period med negativ realavkastning för obligationer. Sammanfaller till stor del med regleringsperioden. Försök till slutsatser. Finns goda argument för att finansiella marknader leder till ekonomisk tillväxt. Om så är fallet finns det en potential i Europa. Avregleringen i Sverige var viktig men inte okomplicerad. Aktiekurser och räntor innehåller mycket information. 14