R-2008/0032 Stockholm den 28 januari 2008 Till Finansdepartementet Fi2007/9999 Sveriges advokatsamfund har genom remiss den 20 december 2007 beretts tillfälle att avge yttrande över promemorian Börsers regelverk. Sammanfattning Sveriges advokatsamfund avstyrker förslagen i promemorian. Advokatsamfundet anser inte att promemorian ger övertygande stöd för uppfattningen att det finns ett behov av ytterligare lagreglering för att kunna hindra att oskäligt betungande regler införs i börsers regelverk. Om förslaget ändå genomförs förordar Advokatsamfundet att alternativ B införs, dock med vissa justeringar och förtydliganden. Skälen för Advokatsamfundets uppfattning I promemorians sammanfattning anges att utformningen av regelverket för en börs har betydelse för börsens attraktionskraft i förhållande till investerare, emittenter och deltagare i handeln. Sveriges advokatsamfund delar denna uppfattning. Vad gäller de krav som en börs uppställer på emittenter och deltagare bör dock enligt Advokatsamfundet utgångspunkten vara att börsen själv med iakttagande av de minimikrav som följer av lag och annan författning får avgöra hur strängt regelverket skall utformas. Denna bedömning har börsen att göra utifrån en affärsmässig bedömning hur regelverket påverkar börsens attraktionskraft. I promemorian föreslås lagreglering för att förhindra att en börs uppställer krav på emittenter och deltagare i handeln som enligt promemorian i längden kan påverka värdepappersmarknaden på ett negativt sätt. En sådan lagreglering inskränker principen
2 om avtalsfrihet och bör enligt Sveriges advokatsamfunds mening endast införas om särskilda skäl föreligger. Till grund för denna uppfattning ligger följande omständigheter. Ändringar av regelverket som anses oskäligt betungande kan angripas av deltagare och emittenter med stöd av 36 avtalslagen. Genom MiFID har bl.a. reglerna för reglerade marknader harmoniserats. Vissa grundläggande krav uppställs för att en börs skall få driva en reglerad marknad. MiFID innehåller dock inga bestämmelser som antyder att det skulle var förbjudet eller olämpligt för en börs att uppställa hårda krav på deltagarna eller emittenterna, eller att marknadsplatserna inte skall kunna skilja sig åt i väsentliga avseenden. Däremot framgår tydligt att det nya regelverket syftar till att förbättra konkurrensen mellan marknadsplatserna och slopa den koncentrationsregel som gällt i många länder. Ett exempel är skäl 57 i MiFID som omnämns i promemorian. Det kan erinras om att börsmonopolet har upphävts i Sverige. Förslagen i promemorian begränsar börsernas valmöjligheter och inskränker principen om avtalsfrihet. Syftet anges vara att säkerställa att den svenska värdepappersmarknaden inte påverkas på ett negativt sätt. Enligt Advokatsamfundets mening framstår det emellertid som tveksamt att endast några månader efter ikraftträdandet av MiFID, utan något nytt underlag, genomföra en reglering som synes utgå från att MiFID inte kommer att fungera på avsett vis vad gäller konkurrensen inom börsverksamheten. Till detta kommer att det i promemorian inte finns någon utredning som påvisar att konkurrensen på området inte skulle fungera. Inte heller omnämns i promemorian det faktum att flera börser i Europa innan ikraftträdandet av MiFID genomfört betydande prissänkningar avseende sina tjänster, däribland OMX Nordic Exchange Stockholm. Börsernas agerande synes tala för att börserna själva anser att konkurrenssituationen hårdnat genom ikraftträdandet av MiFID. Om en börs vill konkurrera genom att uppställa hårdare och striktare regler än sina konkurrenter bör detta därför få ske utan inblandning av lagstiftaren eller tillsynsmyndigheten. Marknaden bör själv få möjlighet att visa att den kan hantera en reell eller av marknaden uppfattad överreglering på en marknadsplats, i vart fall tills dess att utredning föreligger som utvisar att det finns omständigheter som talar för motsatsen. Någon sådan utredning har inte redovisats i promemorian. Ett exempel på hur emittenter kan agera är att emittenterna avnoterar sina värdepapper och ansöker om upptagande av handel av på en konkurrerande marknadsplats. Detta hot torde i sig vara tillräckligt för att börsens ägare avstår från att överreglera marknadsplatsen. Som nämnts ovan har etablerade börser redan agerat för att möta den ökade konkurrensen och vidare bör noteras att flera nya marknadsplatser håller på att etableras i Europa. Om en monopolliknande situation mot förmodan skulle komma att föreligga finns dessutom skyddsregler i den konkurrensrättsliga lagstiftningen och möjligheter för
3 Konkurrensverket att agera. Denna möjlighet, eller varför det konkurrensrättsliga regelverket är otillräckligt, har överhuvudtaget inte berörts i promemorian. Den reglering som föreslås saknar motsvarighet i övrig reglering på marknaden avseende andra aktörer, exempelvis banker. Dessa aktörer får anses nog så viktiga för förtroendet för den svenska marknaden. Under senare år har regleringen på det finansiella området dessutom präglats av en strävan efter ökad grad av koherens och konsistens vilket har många fördelar (se Dan Hanqvist, Näringslivets splittring exemplet med de finansiella marknaderna, Förvaltningsrättslig tidskrift 2006 s.23). Att nu skapa en särreglering framstår som ett steg tillbaka utan att några särskilda skäl föreligger. Mot denna bakgrund anser Advokatsamfundet att förslagen i promemorian inte bör genomföras. Ytterligare synpunkter på innehållet i promemorian I avsnitt 5 i promemorian redogörs för den lagändring som gjordes i Storbritannien år 2006. Det hade varit av intresse att få ytterligare information om den diskussion som förelåg inför genomförandet av lagstiftningen, och vilka erfarenheter som man hittills har kunnat dra av denna. Vidare hade det varit av intresse att få kännedom om det vid genomförandet av MiFID och öppenhetsdirektivet i Storbritannien gjordes några överväganden avseende dessa direktivs eventuella påverkan på Balls Act. Då sådan utredning saknas i promemorian bör närmare utredning inhämtas vid den fortsatta handläggningen av ärendet. I avsnitt 6.1 i promemorian berörs bl.a. den sundhetsregel som numera återfinns i 13 kap. 1 i lagen (2007:528) om värdepappersmarknaden. Det görs gällande att vissa av de förändringar som föreslås i promemorian möjligen skulle kunna förhindras även enligt gällande lydelse av lagen. Enligt Advokatsamfundets uppfattning är dock syftet med sundhetsbestämmelsen, som utformats efter förebild av lagstiftningen för bank- och finansieringsrörelse, att klargöra att en börs skall följa uppställda krav i lagar och föreskrifter och ha en ändamålsenlig organisation. Att lagstiftaren inte avsett att sundhetsregeln skall kunna tillämpas på företag som vill införa hårdare regler än lagstiftaren framgår dessutom av de uttalanden som gjordes vid genomförandet av öppenhetsdirektivet. Här uttalas bl.a. att näringslivet har möjlighet att på egen hand på ett funktionellt och flexibelt sätt komplettera författningsregleringen med striktare självreglering där detta anses lämpligt (prop. 2006/07:65 s. 88). I promemorian saknas en detaljerad konsekvensanalys av förslagen för stora och små företag samt deltagare. Enligt Advokatsamfundets uppfattning har stora företag normalt bättre möjligheter och mer resurser att hantera förändringar i ett regelverk. Företag vars aktier handlas i stor omfattning har dessutom stor attraktionskraft hos konkurrerande marknadsplatser. Även om kostnaderna kan bli betydande på kort sikt bör dessa företag ändå kunna hantera regelverk som Sarbanes-Oxley eller relativt enkelt kunna få sina
4 värdepapper upptagna till handel på en konkurrerande reglerad marknad. Och för deltagarna finns normalt möjlighet att bli fjärrmedlem på den konkurrerande marknadsplatsen eller lägga order via en aktör som redan är medlem. Däremot kan små och medelstora företag vars värdepapper är upptagna till handel på en reglerad marknad komma att göra bedömningen att kostnaderna för att vara emittent på den reglerade marknaden är för höga. Alternativen är då att söka få dess värdepapper upptagna till handel på en annan reglerad marknad eller på en MTF. Sådana alternativ finns idag tillgängliga, och har haft stor attraktionskraft på små och medelstora företag. För bolag som redan har värdepapper upptagna på en reglerad marknad kan dock andra marknadsplatser uppfattas som sämre alternativ avseende möjligheterna för företagen att attrahera kapital. Enligt Advokatsamfundets uppfattning saknas dock underlag som talar för att avsaknaden av reglering av den art som föreslås får negativa effekter för små företag eller Finansplats Stockholm. Om promemorians förslag ändå genomförs Om promemorians förslag ändå genomförs förordar Advokatsamfundet att ett modifierat alternativ B införs. Det är nödvändigt att det tydligt framgår vilken typ av regeländringar som skulle kunna innebära betungande förpliktelser för aktörerna. Som anges i promemorian ökar detta förutsebarheten och medvetenheten. Enligt Advokatsamfundets mening uppfyller dessutom mer preciserade regler grundläggande rättssäkerhetskrav. Den föreslagna utformningen av alternativ B innehåller dock flera oklarheter när det gäller preciseringen av vad som skall anses utgöra betungande förpliktelser. I fjärde stycket punkten 1 synes utgångspunkten vara att alla krav som går längre än gällande regler skall anses betungande och skall anmälas till Finansinspektionen. Så kan rimligen inte vara fallet. Exempelvis kan knappast syftet vara att en börs som tidigare enbart ställt krav på delårsredogörelser skall bli skyldiga att anmäla nya krav på kvartalsrapporter till Finansinspektionen. Och i fjärde stycket punkten 2 framstår det som oklart vad som avses med den svenska värdepappersmarknaden. I sin nuvarande utformning innehåller alternativ B dessutom en skyldighet att anmäla regelverksändringar till Finansinspektionen, vilket innebär en ökad administrativ börda för börserna och Finansinspektionen. Det kan ifrågasättas om ett anmälningsförfarande verkligen behövs, särskilt om de regeländringar som skulle kunna innebära betungande förpliktelser tydligare anges i lag, förarbeten eller föreskrifter. Med anledning härav finns anledning att närmare utreda hur ett anmälningsförfarande till myndighet eller departement vid regelverksändringar har fungerat i länder som tillämpat ett sådant förfarande, exempelvis Finland. Då sådan utredning saknas i promemorian bör även på detta område närmare utredning inhämtas. I promemorian anges på sidan 15 m en rad olika skäl till att en börs vill införa vissa bestämmelser. Ett av skälen anges vara politiskt. Enligt Advokatsamfundets mening kan det ifrågasättas om Finansinspektionen överhuvudtaget skall pröva en bestämmelse som införs av politiska skäl. Sådana fall bör kunna prövas av regeringen. Även andra bestäm-
5 melser kan vara av sådan karaktär att regeringen bör pröva om de bör införas. Om regler införs inom aktuellt område bör därför en möjlighet införas som ger inspektionen en möjlighet att hänskjuta prövningen till regeringen. En modell för utformningen av en sådan bestämmelse återfinns i 3 kap. 8 lagen (2004:297) om finansieringsrörelse. SVERIGES ADVOKATSAMFUND Anne Ramberg