2013 11 Månadsöversikt
Ari Aaltonen tel. 050 461 8663 ari.aaltonen@front.fi Deflation hotar euroområdet Den positiva stämningen på aktiemarknaden fortsatte i oktober, i USA uppnåddes tillfällig sämja i striden om budget och skuldtak. Sämjan ger dock tilläggstid endast till mitten av januari, för skuldtakets del till början av februari. Det centrala för placeringsmarknaden är hur stor skada politikernas stridande kommer att förorsaka den ekonomiska tillväxten och hur länge situationen fortsätter. Det blir strid igen vid årsskiftet, och det är sannolikt att sakerna löser sig först tidigast efter mellanvalen hösten 2014, eftersom ingendera parten egentligen vill ge efter i det väsentliga ideologiska motsatsförhållandet som delar amerikanerna. Då detta kombineras med att bostadsmarknaden försvagats som följd av de långa räntornas uppgång, har centralbanken all orsak att fortsätta den ultralätta penningpolitiken långt in i nästa år. I slutet av oktober beslöt centralbanken FED att dess köpprogram för värdepapper hålls oförändrat. Följande möte hålls 18.12 och sannolikt görs inte då heller någonting eftersom en ny runda i budgetstriden börjar igen i januari. Aktiemarknadens kraftiga uppgång fortsatte på alla huvudmarknader i oktober och även ränteplaceraren fick en god avkastning. Som helhet var publiceringen av företagens delårsresultat inte överraskande, på bolagsnivå uppkom förstås både positiva och negativa överraskningar. Allmänt sett kan dock åter konstateras att fastän företagens resultat hölls rimligt bra så har omsättningstillväxten vikit. Förändrade förväntningar på USA:s centralbanks FED:s tidpunkt för åtstramning av penningpolitiken var betydligt viktigare än resultatpubliceringen för de goda aktiemarknadsavkastningarna i september-oktober. FED:s minskande av värdepappersköp väntas nu till våren, medan man i början av september väntade sig att det skulle ske redan i början av hösten. Uppgången för de långa räntorna som börjat i slutet av våren vek sig i september och i oktober sjönk räntorna. Räntenedgången i USA speglade sig även i euroområdets räntor, de långsiktiga ränteinstrumentens avkastning var i oktober goda även för euroområdets placerare. Däremot fortsatte råvarupriserna att sjunka och i synnerhet energipriserna sjönk. Pristoppen i energipriser som började i slutet av sommaren förorsakad av läget i Syrien är alltså borta. I oktober kom både positiv samt lite negativare ny information om konjunkturutvecklingen. I synnerhet ekonomiska statistiken från Kina bekräftade bilden av att landets ekonomiska tillväxt ökat efter sommaren. BNP tillväxten ökade till 7,8 % och bla. tillväxten för industriproduktion och detaljhandel har överraskat positivt. Den försnabbade import tillväxten berättar även om den inhemska efterfrågans styrka. Även industri- och tjänsteföretagens barometerförfrågningar (både HSBC bankens och Kinas statistikcentral, NBS) tyder på att takten för den ekonomiska tillväxten ökar. Däremot har den ekonomiska statistiken från USA och euroområdet varit något svagare än prognosticerat. På euroområdet verkar i synnerhet Frankrikes och Italiens konjunkturläge åter försvagas. Även i Tyskland har industrins beställningar, i synnerhet exportmarknadernas, utvecklats sämre än förväntat. Endast krisländerna, så som Spanien och Grekland, som gjort en dykning i bottendyn visar små tecken på stabilisering/uppgång. Mest beaktansvärt på euroområdet är dock den betydande avmattningen av inflationen de senaste månaderna. Konsumentpriserna steg i oktober endast 0,7 %. Detta är långt ifrån målet på 2 % som ECB satt åt sig för att beskriva prisstabiliteten. Den årliga prisförändringen för importerade konsumentvaror är redan negativ och nedgången för bostadspriserna på hela euroområdet har legat mellan 2-3 % redan i drygt ett år. Ett tecken på svag inhemsk efterfrågan är tex. konsumentpriserna. Årsförändringen för priset på tjänster sjönk betydligt nu under hösten. En central orsak till inflationens överdrivna, nästan deflatoriska, avmattning är eurons förstärkning på valutamarknaden. Eurons effektiva valutakurs har, tex. mot 40 andra valutor, nu på hösten förstärkts 6-8 % i året (se bilden). Eurons redlösa förstärkning är också en central risk för att euroområdet drivs i deflation. Det är förbryllande att ECB inte ens försöker göra något åt saken. ECB har upprepande gånger konstaterat att det inte hör till dess mandat att bry sig om den ekonomiska tillväxten eller sysselsättningen, men nu börjar
det se ut som att ECB inte ens bryr sig om den enda saken den har tilldelats som uppgift och som den själv har satt som sitt eget mål. Aktier Oktober YTD 2012 Tillväxtmarknader MSCI EM TR 4,4 % -2,7 % 16,4 % Finland OMX Helsinki Cap GI 3,2 % 27,3 % 15,5 % Europa STOXX 600 TR 3,9 % 18,3 % 18,2 % USA S&P 500 TR 4,1 % 21,6 % 13,9 % Råvaror Råvaror S&P GSCI TR -1,9 % -5,2 % -1,7 % Räntor Företagslån HY iboxx EUR Liquid HY 1,9 % 6,4 % 22,8 % Företagslån IG BarCap EuroAgg Corporate 1,1 % 2,6 % 13,6 % Statslån JPM GBI Emu 1,5 % 2,6 % 11,4 % Kontanter Kontanter Eonia Index 0,01 % 0,07 % 0,23 % Front Kapitalförvaltning Front Struktur (fond) 3,5 % 6,4 % 16,2 % Front Strategi 2,0 % 3,0 % 15,2 % Front Finland -0,1 % 16,8 % 20,1 % Front Aktie 3,1 % 4,7 % 14,9 % Front Ränta 1,4 % 2,3 % 13,9 % Front Försiktig 1,7 % 2,8 % Källor: Bloomberg, Front (avkastning i euro. ETFernas kostnader och handelsprovisioner är beaktade, men modellportföljernas avkastning är innan kostnader, Fonden beaktar institutionsseriens förvaltningsprovision).
Placeringsstrategi: Aktiv allokering och Front Finland med i aktieportföljen I oktober och i början av november ändrades Fronts placeringsstrategi främst för aktieallokeringens del. Aktier köptes totalt med 2 procentenheter en vecka innan den 17.10 då enighet om budgeten och skuldtaket nåddes huvudpartierna emellan i USA. Aktier hade sålts i slutet av september och alldeles i början av oktober och nu kunde de köpas till ett något förmånligare pris. I mitten av oktober tog placeringsfonden Front Finland i bruk för placeringsstrategins finländska aktier. Med hjälp av denna kan branschvalen göras mer flexibelt än med ETF:en, vars branschvikter är fasta. De finländska aktierna är dock underviktade så som tidigare. I början av november minskades de japanska aktiernas vikt något (1 procentenhet), de hade köpts valutaskyddade i mitten av juni. Japan är fortfarande i rimlig övervikt och hela portföljens övervikt i hälsovård ökad ytterligare. 5.11 minskades ännu nordiska och ryska aktier, båda med 1 procentenhet. Kurserna har under hösten stigit kraftigt och risken för en korrigeringsrörelse är i synnerhet i Europa rätt stor. Inga förändringar gjordes i ränte- och råvaruportföljerna i oktober. Ränteportföljens duration motsvarar nu i det närmaste jämförelseportföljens duration. Vi gick från en försiktig räntestrategi till en neutral räntestrategi i september. Marknadsutvecklingen i oktober motsvarade mycket väl vår placeringsstrategi, de överviktade aktierna gav en utmärkt avkastning, de långa räntorna sjönk och de underviktade råvarorna var tydligt det svagaste egendomsslaget. Ändringen av räntestrategin i september lyckades mycket bra, eftersom förlängningen av ränteportföljens duration betydligt förbättrade portföljens totala avkastning i oktober. Budgetstriden i USA lämnade placerarnas agenda tillfälligt 17.10, men den återupptas igen i januari. Striden inverkade på placeringsmarknaden endast en kort tid. Resultatpubliceringarna för det tredje kvartalet höll placerarnas uppmärksamhet till bolagsspecifika faktorer i oktober, men i november återgås igen mer till makrofrågor. Då läget i Kina fortsätter att förbättras, och oberoende hur man försöker finns inget dramatiskt i det, återgår uppmärksamheten oundvikligen igen till euroområdets problem. Fastän euroområdets politiker nästan desperat försöker upprätthålla illusioner om att den ekonomiska tillväxten återhämtar sig på euroområdet de närmaste åren flyttas tillväxtestimaten hela tiden framåt. Senast gjorde kommissionen detta den 5.11 då den publicerade sin ekonomiska prognos. I verkligheten finns inga tillväxtförutsättningar för euroområdet de närmaste åren. Hushållens köpkraft försvagas till följd av den höga
arbetslösheten (och obefintliga löneförhöjningar), skattehöjningar och social- och pensionsskyddets ofrånkomliga försvagning. Konkurrenskraften för företagen på euroområdet är svag bla. pga. eurons överstarka valutakurs. I synnerhet Frankrike och Italien har problem. Även Tyskland är framgångsrikt närmast på euroområdet och både Japan och Sydkorea är snart överlägsna på de globala marknaderna. Den utarmande ekonomiska politiken och ECB:s överstrama penningpolitik försvagar importen och ökar bytesbalansens överskott, vilket upprätthåller eurons överstarka kurs. Förbättringen i euroområdets bytesbalans under de senaste åren beror på denna utarmning av den inhemska efterfrågan, inte på exportframgång! Det är klart att företagen inte vill investera i detta läge. Och varför investera då det finns mer än tillräckligt med kapacitet och då ECB genom att vara totalt passiv i förhållande till eurons valutakurs inte på något sätt bryr sig om att försvara konkurrenskraften för euroområdets företag. Euroområdets läge har blivit så svagt att deflationshotet redan nu på hösten är verkligt. Så småningom vaknar även placerarna till denna realitet. De asiatiska länderna representerar nu politisk stabilitet och stark ekonomisk tillväxt vid sidan om USA:s och i synnerhet euroområdets oordning. För närvarande (5.11.2013) grundar sig Fronts placeringsstrategi på följande utsikter om konjunkturerna och finansmarknaden: 1) Utsikterna för både aktie- och ränteplaceraren för nästa år är ännu tämligen positiva eftersom tillväxten i världsekonomin återhämtar sig 2014, utan att inflationen accelererar. De viktigaste positiva överraskningarna i världsekonomin kan väntas i utvecklingen av den kinesiska ekonomin och på ett mer omfattande område även i utvecklingen av de asiatiska ekonomierna. I USA är centralbanken tvungen att fortsätta den lätta penningpolitiken ännu under lång tid för att den ekonomiska tillväxten och den långsamma förbättringen av sysselsättningen ska kunna upprätthållas. I synnerhet läget på bostadsmarknaden håller inte för en betydande höjning av de långa obligationsräntorna. Höjningen av obligationsräntorna som vi såg i somras torde förbli en räntetopp och en trendliknande uppgång av de långa räntorna finns inte i sikte. 2) En uppgång av de korta räntorna finns inte i sikte. En hållbar ekonomisk återhämtning på euroområdet förutsätter att ECB åtgärdar kreditåtstramningen och eurons överstarka valutakurs. I början av november har ECB inte ännu gjort någonting. Ifall overksamheten fortsätter länge kommer ECB att försäkra deflation och en ny recession på euroområdet. En sänkning av styrräntorna är nödvändig för att få ens lite tilläggstid till att avvärja en ny recession. Risken för att stämningen på euroområdet ska försämras är stor, eftersom många problem (Grekland osv.) kräver nya åtgärder, förutsättningarna för tillväxt är ytterst dåliga på euroområdet och deflationshotet verkligt. 3) Devalveringspolitiken som inleddes av Japan har väsentligt förändrat läget för centralbankerna i alla OECD-länder, eftersom inget land kan riskera den ekonomiska tillväxten på grund av valutaförstärkningar som är en följd av för höga räntor. Den lätta penningpolitiken fortsätter således under betydligt längre tid än marknadens nuvarande uppskattning. 4) Ränteportföljens ränterisk ökades i mitten av september och nu motsvarar portföljens duration i det närmaste den s.k. jämförelseportföljens duration. På räntemarknaden går de långa räntorna tidvis upp när marknaderna spekulerar om centralbankernas åtgärder, såsom i somras. För närvarande finns det inget höjningstryck på räntorna, i synnerhet inte på euroområdet. Eftersom läget för euroområdets krisländer fortfarande är skört är statslånen underviktade och räntestrategin fokuserar särskilt på företagslån. I fråga om avkastningsförväntningar är särskilt HY-företagslånen fortfarande bättre än statslånen i förhållande till långsiktiga risker. Ränteplacerarens våndor är dock verkliga pga. den låga räntenivån, och enda möjligheten till goda avkastningar det närmaste året är om euroområdet drivs till deflation. 5) Trots att aktiekurserna har gått upp betydligt i år är aktierna fortfarande rimligt värderade som egendomsslag. Det största problemet det närmaste året för aktieplaceraren är att kuruppgången i synnerhet i DM-länderna grundar sig alldeles för mycket på den ultralätta penningpolitiken. Utvecklingen är inte längre på en sund grund, men liksom i
slutet av 1990-talet och åren 2006-2007 kan marknadsuppgången fortsätta än ett gott tag, även om kursuppgångens grund är osund. Ännu för tillfället är aktier förmånliga i förhållande till ränteinstrument, men inte längre så överlägsna som t.ex. för ett år sedan. EM-aktierna är genuint förmånligt värderade. På lång sikt bedömer vi att resultattillväxten för företag i EM-länderna kommer att vara bättre än resultattillväxten för företag i DM-länderna. Det är sannolikt att aktieutvecklingen i olika EM-länder fortsätter att differentieras, och den starkaste utvecklingen är att förvänta i länder med stark betalningsbalans. 6) Aktieplaceringar viktas kraftigt mot länder utanför euroområdet, eftersom utsikterna för företagen speciellt på euroområdets hemmamarknad är förknippade med betydande osäkerhet på grund av eurokrisen och djupa strukturella problem i området. Uppskattningarna om euroområdets återhämtning är alldeles för hoppfulla och risken för deflation är betydande. Tyskland är det enda landet i euroområdet som ens är i neutralvikt. Även Finland, som är en del av euroområdet, är i undervikt, medan de övriga nordiska länderna som har behållit sin egen valuta fortfarande är i övervikt. Sammanfattningsvis har länder vars finansieringsbalans är god och vars utsikter för ekonomisk tillväxt är bättre än genomsnittet, såsom tillväxtekonomier i Asien, en påfallande övervikt. Även Japan är fortfarande i övervikt, men övervikten minskades något i början av november. USA är för tillfället i det närmaste i neutralvikt, men i de branschspecifika viktningarna finns kraftiga ställningstaganden. Det är uttryckligen i den amerikanska aktieportföljen som de globala affärsverksamhetsbranscherna, så som hälsovård, teknologi och industriprodukter, har kraftig övervikt. Portföljens diversifiering har kompletterats med australiensiska och kanadensiska aktier. 7) Det är sannolikt att placeringsmarknadernas osäkerhet varierar även i fortsättningen. Såväl räntor som aktiekurser fluktuerar tidvis och kurskorrigeringar kommer att variera med tillväxtperioder. Placeringsstrategin försöker dra nytta av dessa marknadsrörelser genom att då och då öka och minska placeringsrisken. Placeringsrisken ökades senast i början av oktober då vi bedömde att huvudpartiernas strid förknippad med USA:s budget och skuldtak skulle lyckas flyttas framåt. I början av november minskades aktierisken igen efter den kraftiga kursuppgången. 8) Råvarornas roll i placeringsstrategin är tämligen opportunistisk. Om råvarupriserna ökar kraftigt på grund av en kris (t.ex. Syrien) eller en speciell situation (torkan på sommaren 2012 och dåliga skördar), kan vi avstå helt från ifrågavarande råvarukorg även under en lång tid. Det gjorde vi i fråga om energi nu i slutet av sommaren. Fronts allokeringssyn 6.11.2013 Modellportföljens Neutral allokerings-% allokerings -% Diff. -- - 0 + ++ Statslån 7,2% 15,0% -7,8% Företagslån Hög risk (HY) 20,9% 10,0% 10,9% Låg risk (IG) 15,2% 25,0% -9,8% Aktier Tillväxt (EM) 23,9% 20,0% 3,9% Utvecklade (DM) 22,5% 20,0% 2,5% Råvaror 3,1% 5,0% -1,9% Kontanter 7,1% 5,0% 2,1%
Ansvarsbegränsning Detta dokument är avsett endast för informationssyfte och kundens privata bruk. Inget i dokumentet presenterat material är ett erbjudande att köpa eller sälja värdepapper eller uppmaning att inleda annan placeringsverksamhet eller anlita placeringstjänst. Informationen i dokumentet är inte en investeringsanalys i enlighet med värdepappersmarknadslagen, och inte heller avsett som placerings- eller skatterådgivning. Placeringsverksamhet är alltid förknippad med ekonomisk risk. Då en placerare fattar ett placeringsbeslut eller använder en placeringstjänst, skall han basera sitt beslut på sina egna analyser och sin egen bedömning av placeringsobjektet och/eller -tjänsten och de risker som förknippas med dessa, placeringsbeslutet kan inte fattas endast på basen av ett enskilt marknadsföringsdokument utan måste baseras på produktens information i sin helhet. Placeraren skall vara medveten om att risken förknippad med placeringar innebär att placeraren kan förlora delar av, eller hela det investerade kapitalet och att historisk utveckling inte utgör garanti för kommande utveckling. En placerare fattar varje placeringsbeslut självständigt och på eget ansvar och ansvarar även för det ekonomiska resultatet. Vid behov bör placeraren konsultera sin egen skatte-, affärsverksamhets- eller placeringsrådgivare innan han fattar placeringsbeslutet. Kunden ansvara alltid för det ekonomiska resultatet och skattepåföljderna av sina placeringsbeslut, oberoende om Front Capital eller dess anknutna ombud gjort en lämplighetsbedömning eller inte. Front Capital Ab eller dess anknutna ombud ansvarar inte för några ekonomiska förluster eller kostnader, oberoende om de uppkommit från direkta eller indirekta skador, som kan föranledas av ett placerings- eller annat beslut som baserar sig på information i detta material. Vid uppgörande av dokumentet har man strävat efter att säkerställa den presenterade informationens korrekthet och informationen baserar sig på källor som Front Capital Ab anser tillförlitliga. Front Capital Ab eller dess anställda garanterar inte att informationen, möjliga åsikter, uppskattningar eller prognoser i dokumentet är korrekta, exakta eller fullständiga eller att de presenterade sakerna är lämpliga för läsaren. Möjliga referenser i dokumentet till lagstiftning och tolkningar av denna baserar sig på Front Capital Ab:s uppfattning och tolkningen av lagstiftningen vid den tidpunkt då informationen är publicerad och Front Capital Ab kan inte garantera lagtolkningens riktighet eller permanens. Lagar och tolkning av dessa kan förändras i framtiden. Detta dokument, eller delar av det, får inte kopieras, distribueras eller publiceras utan Front Capital Ab:s på förhand givna skriftliga tillstånd. Alla rättigheter förbehålles. Ytterligare information om Front Capital Ab: Front Capital Ab betjänar sina kunder på finska och till tillämpliga delar även på svenska och engelska. Då lagstiftningen så kräver kan lämplighetsbedömning göras av kunden innan en produkt eller tjänst erbjuds. Telefonsamtal med Front Capital Ab kan upptas på band. Front Capital Ab är ett värdepappersföretag vars verksamhet övervakas av Finansinspektionen, Snellmansgatan 6 och Mikaelsgatan 8, PB 103, 00101 Helsingfors, telefon 010 831 51; www.finanssivalvonta.fi. Front Capital Ab är medlem av Ersättningsfonden för investerare. Ytterligare information om tjänsteleverantören och dess tjänster fås på adressen www.front.fi. Kunden uppmanas att bekanta sig med denna information. Kunden ombedes kontakta Front Capital Ab om han vill ha ytterligare information på annat sätt än från Internet sidorna. Front Capital Ab Alexandersgatan 48 A 00100 Helsingfors Tel: (09) 6829 800 Fax: (09) 6829 8010 fornamn.efternamn@front.fi www.front.fi Front Capital Ab är ett värdepappersföretag vars verksamhet övervakas av Finansinspektionen, Snellmansgatan 6 och Mikaelsgatan 8, PB 103, 00101 Helsingfors, telefon 010 831 51; www.finanssivalvonta.fi. Front Capital Ab är medlem av Ersättningsfonden för investerare. Ytterligare information om tjänsteleverantören och dess tjänster fås på adressen www.front.fi.