Global utblick. 8 juli, Veckans knorr. Internationell utblick. Strategi och taktik. Safe Return

Transkript

1 Global utblick 8 juli, 2015 Veckans knorr Internationell utblick Strategi och taktik Safe Return

2 På kort sikt är den svenska börsen på väg ned mot översålda nivåer inför kommande rapportperiod. Långsiktigt har den stigande börstrenden brutits i samband med rapportperioden i april. Börspositivt är en bekräftad expansiv penningpolitik i Europa, Japan och USA, en stabilisering av oljepriset och att den tidigare europeiska tillväxtoron till viss del varit överdriven. Börsnegativt är osäkerhet avseende Grekland, att 1:a kv. rapporter inte har verifierat en lång stigande börstrend, stigande långräntor och en ekonomisk avmattning i OECD-området. De amerikanska och europeiska börserna fortsatte ned under föregående vecka. I fokus var en utebliven överenskommelse mellan ECB/EU/IMF och Grekland avseende fortsatt ekonomiskt stödprogram. Varför behöver Grekland ett stödprogram? Grekland behöver ett ekonomiskt stödprogram för att hantera en statsskuld på över 170 procent av BNP. Diagram 1: Grekland skuldsättning i förhållande till BNP Källa: Bakgrunden till krisen är att Grekland hade hög ekonomisk tillväxt under större delen av 2000-talet. Från 2000 till 2007 växte ekonomin med i snitt 4,2 procent per år, och utländskt kapital flödade in i samband med landets EMU-medlemskap. Den höga tillväxten och låga räntor på statsskulden bidrog till att regeringen kunde tillåta stora strukturella underskott. För att bli medlemmar i EMU redovisade den grekiska regeringen även sin officiella ekonomiska statistik på ett missvisande sätt fick Grekland problem med räntebetalningarna på statsskulden och landet riskerade statsbankrutt. För att förhindra en statsbankrutt kom Grekland, ECB, EMU-länderna och IMF (den s.k. trojkan) överens om ett stödprogram. Programmet gav de privata bankerna i framförallt Frankrike och Tyskland utrymme att successivt flytta sina fordringar på Grekland över till trojkans skattebetalare (se diagram 2). För att få rätsida på Grekland behöver landet i nuläget en skuldavskrivning i kombination med en förbättrad konkurrenskraft. En lösning mellan trojkan och Grekland måste säkra båda delarna för annars är en överenskommelse långsiktigt inte ekonomiskt hållbar. Grekland behöver en skuldavskrivning men vem ska betala? Grekland behöver en skuldavskrivning. Den grekiska skulden på över 170 procent av BNP (se diagram 1) är för stor för landet att bära. I diagram 3 framgår den officiella exponeringen mot Grekland bland EMU-länderna.

3 Diagram 2: Euroländers bankers exponering mot Grekland 2009 och 2014 Källa: Diagram 3: Officiell exponering mot Grekland bland EMU-länderna Källa:

4 Den grekiska statsskulden uppges uppgå till omkring 340 Mdr. Om trojkan skulle skriva ned skulden med mellan 30 till 50 procent till mer hållbara nivåer skulle det innebära en avskrivning på mellan 102 till 170 Mdr. För Finlands del skulle det innebära 1,9 till 3,2 Mdr i en ökad statsskuld. En nedskrivning av Greklands skuld är därför ekonomiskt kännbart och därmed politiskt kontroversiellt. För att detta ska vara möjligt måste Grekland därför på ett seriöst sätt förstärka sin konkurrenskraft. Förbättrad konkurrenskraft på vilket sätt? När ett land har strukturella problem kan landets konkurrenskraft förbättras genom att landet deprecierar/devalverar sin valuta som därmed faller i värde. När ett land, såsom Grekland, befinner sig i en valutaunion är detta inte möjligt. För att förstärka konkurrenskraften behöver landet genomföra en intern devalvering likt Baltikum gjorde efter finanskrisen. De strukturprogram Grekland genomfört de senaste åren har inte nämnvärt förstärkt landets konkurrenskraft. Diagram 4: Greklands BNP-tillväxt relativt prognos Källa: I diagram 4 framgår att de strukturprogram Grekland genomfört inte har stabiliserat fallet i BNP-tillväxten. Den grekiska regeringens uppfattning är att det inte går att spara sig ur nuvarande problem. Trojkan pekar istället på diagram 5 där det framgår att Greklands enhetsarbetskostnader inte har kommit ned tillräckligt mycket relativt Tyskland för att landet framgångsrikt ska kunna konkurrera med omvärlden. Enhetsarbetskostnader är dock ett lite väl förenklat sätt att mäta konkurrenskraft på (se Måttet tar inte hänsyn till ett lands komparativa fördelar och vad det exporterar respektive importerar. Grekland är till exempel en stor nettoimportör av energi liksom andra problemländer med svag konkurrenskraft, såsom Cypern, Italien, Portugal och Spanien. På några månaders sikt kommer sannolikt därför sänkta oljepriser att förbättra Greklands konkurrenskraft. Grekland är även en stor exportör av livsmedel, något som drabbat landet i kölvattnet av sanktionerna mot Ryssland. Andra sätt att mäta konkurrenskraft är såsom World Economic Forum med en Global Competetiveness Report, som tar hänsyn till institutionella förhållanden, infrastruktur,

5 makroekonomisk miljö, hälsa och undervisning, utbildning, produktmarknader, arbetsmarknader, finansmarknader, teknologisk nivå, marknadsstorlek, företags konkurrenskraft och innovationsklimat. Tyvärr släpar Grekland på plats 81 av 144 långt bakom till exempel Frankrike (plats 23), Irland (25), Portugal (39), Spanien (35) och Tyskland (5) (se www3.weforum.org/docs/wef_globalcompetitivenessreport_ pdf). Goldman Sachs anser att Grekland måste förstärka sin konkurrenskraft med 30 procent (se diagram 5). De senaste åren har Tyskland enhetsarbetskostnader stigit med dryga 10 procentenheter medan Greklands har sjunkit med drygt 10 procentenheter. Grekland måste inte konvergera med Tyskland. Goldman Sachs anser dock att Grekland endast har förstärkt sin konkurrenskraft med 10 procentenheter och att konkurrenskraften måste förstärkas ytterligare. Vi anser att Grekland behöver en skuldavskrivning och att landet måste förstärka sin konkurrenskraft genom en fortsatt strukturomvandling och intern devalvering. I annat fall måste Grekland lämna valutaunionen och återigen införa Drachmen som valuta. Diagram 5: Nominell enhetsarbetskostnad och relativ konkurrenskraft Källa: Kan trojkan och Grekland komma överens? Vår uppfattning är att den grekiska folkomröstningen på ett positivt sätt har framtvingat att trojkan och Grekland tvingas fatta ett beslut. Rent ekonomiskt borde aldrig Grekland ha blivit medlem i EMU. Landet skiljer sig ekonomiskt alltför mycket från Frankrike, Italien och Tyskland för att vara en EMU-medlem. Parterna står i nuläget på ekonomiska grunder långt ifrån varandra. Trojkan vill inte skriva ned Greklands skulder. Grekland vill inte tvingas omvandla och modernisera sin ekonomi. Beslutet är dock politiskt och därför kan allt hända. Vad händer nu? Det bästa för de finansiella marknaderna på kort sikt är att tomburken sparkas vidare framåt och att parterna hittar ett sätt att skyla över de stora hål som finns för att Grekland ska fortsätta att vara ett EMU-land.

6 Det bästa för de finansiella marknaderna på lång sikt är att Grekland lämnar eurosamarbetet på ett ordnat sätt som inkluderar en skuldavskrivning. Grekland och många av de tongivande EMU-länderna är delaktiga och ansvariga för att det har blivit som det har blivit. På kort sikt befarar vi att en sådan process skulle ske efter en fortsatt tid av marknadsoro. Ett sista alternativ, som sannolikt bara kan ske efter en tid av fortsatt marknadsoro, är att trojkan och Grekland kommer överens om både en skuldavskrivning och att Grekland på ett övertygande sätt påbörjar en omfattande modernisering av sin ekonomi. En tid av marknadsoro skulle öppna för att Euron deprecierar mot pari mot den amerikanska dollarn, något som sannolikt även skulle involvera ett utökat QE-program från ECB. En depreciering av Euron med 10 procent och pari mot USD skulle även förstärka Greklands konkurrenskraft. Strategi, långsiktigt scenario och vår prognos för 2015 Vårt övergripande huvudscenario är fortsatt verifierat att ekonomin i OECD-området befinner sig i en avmattnings- och deflationistisk period. Ekonomen Gordon T. Long gav i en intervju med Greg Hunter (se Global utblick ) en prognos att Fed och andra centralbankerna i OECD-området är på väg att pressa ned långräntorna och USA:s 10-åring mot åtminstone 1,5 procent. Vår prognos de kommande månaderna är att pressen nedåt på långräntorna fortsätter efter att nuvarande studs uppåt är avslutad (ss. 26 till 27). Vi tror på en större botten för långräntorna, aktier och råvaror i höst. Den förväntade botten förväntas ske under finansmarknadskalabalik. Utvecklingen i Grekland kan forcera utvecklingen på ett sätt som vi inte förutsätt. En botten för långräntor, aktier och råvaror i höst skulle öppna för en fortsatt börsuppgång likt 1999/2000, som följde på Asien- och Rysslandskrisen 1997/1998. Till stöd för en övergripande press nedåt på räntorna är en expansiv penningpolitik och nuvarande ekonomiska avmattning, som i sin tur långsiktigt pressar olje- och råvarupriserna. I 20-årstrenden öppnar låga energi- och råvarupriser på sikt för en ny tillväxtfas (s. 4). Oljepriset (s. 22) är långsiktigt nära överköpta nivåer och motstånd. Vår prognos är att pressen nedåt på oljepriserna fortsätter likt de gjort för kopparpriset efter att nuvarande studs uppåt är avslutad. Vår börsprognos för i år är att börsen ska stiga (se Safe_Global_utblick_150108) under det första halvåret i enlighet med det traditionella börsmönstret. Tredje kvartalet förväntas bli stökigt, medan avslutningen av året förväntas bli bra. Mot bakgrunden av vår prognos noteras att Stockholmsbörsen bröt sin långa stigande börstrend i början av maj när index tappade cirka 9 procent på kort tid. Den svenska aktiemarknaden har sedan slutet av april nått 200-dagars enkelt glidande medelvärde (s. 39) och långsiktigt översålda nivåer. Utrymmet för fortsatta nedgångar är därför kortsiktigt begränsat. Utvecklingen avseende Grekland gör det dock svårprognosticerat. Rapportperioden för det andra kvartalet börjar den 8 juli när Alcoa släpper sin rapport. Börsen har fallit 11 procent och ned till 200 dagars enkelt glidande medelvärde sedan toppen den 27 april inför rapportperioden. Nedgången har varat mer än två månader. En motsvarande nedgång i magnitud och tid är relativt ovanlig. Under nedgången har börsen diskonterat antingen en omfattande; a. Greklandskris eller b. en avmattning i ekonomin. Ytterligare nedgångar kräver att aktörerna blir mer negativa än vad de redan är. Vi har trott på en betydligt gladare aktiemarknad i slutet av juni och i början av juli i enlighet med det traditionella börsmönstret (s. 40). Grekland gör oss dock osäkra men så brukar det vara vid bottnar.

7 Prognos Den tjugoåriga (~20 år) trenden är neutral. Den övergripande konjunkturcykeln (>1 år) är positiv. Den långa (6 v. till 9 m.) trenden är inte längre positiv utan neutral. Hög risk. Strategi: Neutral aktieandel

8 Global utblick Långsiktigt är den stigande börstrenden bruten. Kortsiktigt är index på väg ned mot översålda nivåer. Börspositivt är en bekräftad expansiv penningpolitik i Europa, Japan och USA, en stabilisering av oljepriset och att den tidigare europeiska tillväxtoron till viss del varit överdriven. Börsnegativt är att 1:a kv. rapporter inte har verifierat en lång stigande börstrend, stigande långräntor och en omfattande reklandsoro. Övergripande tycks börserna befinna sig i en övergång från Fas 2 till Fas 3 av 3 i en Bull market inom ramen för en 20-årig omstruktureringsfas. Fas 3 är en spekulativ hausse där framtidens vinstmöjligheter överskattas. Den långa trenden är inte längre positiv (6 v. till 9 m.). Hög risk. Den övergripande konjunkturcykeln är positiv (>1 år). Den 20-åriga trenden är neutral (~20 år). Strategi: Neutral aktieandel. 2

9 Veckans knorr Index är på väg ned mot översålda nivåer. Greklandsoro gör det svårprognosticerat. 3

10 Internationell utblick (20-årstrend) Aktier relativt råvaror indikerar på ett övergripande plan att aktiemarknaden 1966 Tillväxtfas 1932 Rationaliseringsfas Aktier Råvaror Vi är här Råvaror 2019 Tillväxtfas liksom världsekonomin befinner sig i en större rationaliseringsfas 4

11 Internationell utblick (20-årstrend) Världsekonomin är i en 20-årig rationaliseringsfas av globala obalanser, som byggts upp av en 20-årig tillväxtfas. Rationaliseringarna beror på ett minskat utbud av olja relativt efterfrågan. 1. Ökat arbetskraftsutbud i BRIC och låga oljepriser utlöste en tillväxtfas i världsekonomin i början av 80-talet. 2. Obalanser har byggts upp mellan BRIC som sparat (investerat) och OECD som konsumerat (låg investeringsnivå). Inflationen var låg globalt. Lågkvalificerade jobb slogs ut i OECD. En kreditexplosion i OECD utlöstes till den finansiella relativt den reala ekonomin. USA:s utgifter på bidrag/försvar respektive EU:s på administration/bidrag har minskat investeringsnivån i OECD-området ytterligare och bidragit till obalanser mellan konsumtion och sparande. 3. Tillväxtfasen avslutades när råvaruutbudet inte längre var i balans med efterfrågan, något som höjde råvarupriserna relativt arbete och kapital (inkl. aktier m.m.). Höga råvarupriser utlöste en rationaliseringsfas globalt. En tillväxtfas infaller när avregleringar, effektiviseringar och innovationer återigen öppnar för ökat utbud av arbetskraft och energi. 5

12 Internationell övergripande utblick Konjunkturen globalt följer en bana som kan liknas vid ett w. Vår prognos är att vi är en bit ifrån en lågkonjunktur En initialt snabb ekonomisk återhämtning övergick 2010 i en period av låg tillväxt i OECD-området. Vi förväntar en ny konjunkturavmattning innan en 20-årig tillväxtfas kan påbörjas. 6

13 Internationell övergripande utblick Världen är i en övergripande normalisering av obalanser i arbetskraftsutbud/naturresurser, reala/finansiella investeringar samt bytesbalans och konsumtion/sparande mellan BRIC/OECD. 1. Nämnda normalisering har stabiliserats av expansiv fiskal- och penningpolitik. Den expansiva fiskalpolitiken har avvecklats allt mer medan penningpolitikens roll utvecklats. 2. Realekonomiskt präglas stabiliseringen av relativt lägre tillväxt globalt jmf. med perioden 2003 till Tillväxten förväntas globalt vara positiv, men relativt låg så länge den expansiva penningpolitiken inte kan avvecklas. En expansiv penningpolitik och en god tillgång på likviditet på marknaderna är en förutsättning för stigande aktiepriser. 3. Börserna tycks befinna sig i Fas 3 av 3 i en Bull market. Fas 1 i en Bull market inleds när förväntningarna vänt uppåt efter att värsta möjliga utfall diskonterats. I Fas 2 svarar indexen mot ett allt bättre företagsklimat. I Fas 3 uppstår i en spekulativ hausse där den styrkan i den framtida utvecklingen överskattas. 7

14 Långsiktig internationell utblick USA Europa Ryssland Kina Japan Indien Brasilien Positiv faktor? och förändring till bättre/sämre Negativ faktor

15 Långsiktig internationell utblick - Brasilien (moln): Låg tillväxt. Neg. bytesbalans. Stram penningpolitik. Drabbas övergripande av låga olje- och råvarupriser. - Europa (moln): Grekisk oro gynnar USD. En svag Euro är börsnegativt om skälet är tillväxtoro. Börspositivt om skälet är ett mer expansivt ECB. + Indien (sol): Ok tillväxt. Neg. bytesbalans. Pos. penningpolitik. Ny tillväxtvänlig premiärminister (Narendra Modi). + Japan (sol): Låg tillväxt. En allt mer expansiv penningpolitik försvagar yenen och lyfter Nikkei Kina (moln): Ok tillväxt. Pos. bytesbalans. Expansiv penningpolitik. - Ryssland (moln): Låg tillväxt. Pos. bytesbalans. Stram penningpolitik. Drabbas övergripande av låga olje- och råvarupriser. + USA (sol): Svag tillväxt. Hög statsskuld. Feds penningpolitik är expansiv trots detta en stark USD på grund av bland annat europeisk tillväxtoro och att Fed står i beredskap att påbörja en höjning av styrräntan. 9

16 Långsiktig internationell utblick Råvaror och räntor + Börsneutralt är att oljepriset och många andra råvarupriser långsiktigt konsoliderar på prismässigt låga nivåer. - Börsnegativt är en kraftig studs uppå för amerikanska långräntor, trots BoJ:s och ECB:s expansiva penningpolitik. Aktiemarknad Större trend Lång trend USA Positiv Positiv Brasilien Neutral Negativ Japan Neutral Positiv Kina Positiv Negativ (toppat!) Indien Positiv Positiv (nära stöd och köp) Tyskland Neutral Negativ Ryssland Negativ/neutral Negativ Stockholm Positiv Neutral 10

17 Långsiktig internationell utblick Aktier Distribution Långräntor Återackumulation Återdistribution Ackumulation Oljepriset och räntor signalerar deflationsoro. Positivt är dock att aktier i Europa och USA (än så länge?) påvisar att tillväxtoron är överdriven Oljepriset 11

18 Valutor EUR/USD Lång trend Prognos (3:e kv.): Fortsatt i sidled Nära överköpta nivåer Greklandsoro öppnar för kortsiktig nedgång 12

19 Valutor EUR/SEK Övergripande? trend Riksbanken > exp. än ECB Lång trend 13

20 Valutor GBP/SEK Övergripande trend Riksbanken > exp. än BoE 14

21 Valutor USD/SEK Lång trend Riksbanken = exp. som Fed Översåld och utrymme för en studs uppåt Europeisk oro och ECB:s politik gynnar USD 15

22 Valutor USD/YEN Övergripande trend Lång trend BoJs > exp. än Fed 16

23 Råvaror - Ranking * Råvarorna är grupperade enligt råvarutyp och relativ styrka. De fyra starkaste/ svagaste är markerade med grönt/rött Starka: Crude Brent (ny), Gasoil, Gasoline och Heating Oil Neutral: Natural Gas (ny) och Rubber (ny) Svaga: Coffee, Rough Rice (ny), Sugar och Tin 17

24 Råvaror - Ranking * Råvarorna är grupperade enligt råvarutyps Relativa Styrka. De fem starkaste/svagaste är markerade med grönt/rött 18

25 Råvaror Baltic Dry index Övergripande trend Deflationstryck Nära överköpt Visar svaghet 19

26 Råvaror Guld Övergripande trend Expansiv penningpolitik lyfter Deflationstryck pressar På väg ned mot översålda nivåer 20

27 Råvaror Koppar Lång trend På väg ned mot översålda nivåer Prognos (3:e kv.): Lågpunkt sept./okt. 21

28 Råvaror Olja (Brent) Lång trend Överköpt och nära en långsiktig topp Tillväxtoro, ökat utbud och geopolitik (USA och Saudiarabien mot Iran och Ryssland) pressar övergripande oljan Prognos (3:e kv.): Lågpunkt sept./okt. Starkt motstånd 22

29 Råvaror Zink Övergripande trend Prognos (3:e kv.): Lågpunkt sept./okt. På väg ned från överköpta nivåer 23

30 Råvaror - Vete Övergripande? trend Kort trend Nära överköpta nivåer 24

31 Räntor och avkastningskurvor Avkastningskurvorna är i Japan, Schweiz, Tyskland, Sverige, UK och USA och Tyskland. Långsiktigt handlas räntor i större bottenformationer. Låg tillväxt i väst, globalisering och ny teknologi har sänkt räntorna det senaste decenniet. Begränsat utbud av arbetskraft och råvaror har grundlagt behov av produktionseffektiviseringar och förutsättningar för ett långsiktigt inflationsscenario. Ovanstående gäller bara om världen inte går in i en global depression. I nuläget handlas långräntor inom ramen för stora bottenformationer. Avkastningskurvan i Sverige signalerar högkonjunktur 25

32 Räntor 30 år USA Övergripande trend Överköpt och nära en långsiktig topp Prognos (3:e kv.): Lågpunkt sept./okt. Deflationsoro och expansiv penningpolitik 26

33 Räntor 10 år USA Övergripande trend Prognos (3:e kv.): Lågpunkt sept./okt. Överköpt och nära en långsiktig topp 27

34 Räntor 10 år Sverige Övergripande trend Överköpt och nära en långsiktig topp Prognos (3:e kv.): Lågpunkt sept./okt. 28

35 Aktier - Globalt Starka Jmf. med Stockholmsbörsen Svaga Starka: Neutral: Svaga: Danmark, Japan och Ryssland (ny) Brasilien (ny) och Sydafrika (ny) Finland, Australien (ny) och Indonesien (ny) 29

36 Aktier USA/Wall Street Övergripande trend Lång trend? Prognos (3:e kv.): Lågpunkt sept./okt. Stöd dagars SMA 30

37 Aktier Sydamerika/Sao Paolo Övergripande trend På väg ned från överköpta nivåer Hög risk! 31

38 Aktier Asien/Japan Övergripande trend Lång trend 32

39 Aktier Asien/Bombay Övergripande trend Lång trend Studs upp från starka stöd 33

40 Aktier Asien/Shanghai Övergripande trend Nått mål och har toppat! 34

41 Aktier Europa/Frankfurt Övergripande trend Lång Trend Översåld och utrymme för studs Grekland oroar dock! 35

42 Aktier Östeuropa/Moskva Övergripande / trend Kort trend Hög risk! 36

43 Strategisk allokering (> 4 veckor) 100% 90% 80% Strategisk allokering / Rekommenderad aktieandel Prognos om börsläget + Index stiger normalt ~ 11 %/år + Index handlas i en större konsolidering 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% Räntor Kassa Aktier Övergripande: Positiv Lång sikt:neutral Hög risk Rekommenderad aktieandel: Neutral 0% Hög Neutral Låg 37

44 Strategi Stockholmsbörsen (> 4 veckor) Övergripande trend Lång? Trend På väg ned mot översålda nivåer 38

45 Strategi risk (6 veckor till 9 månader) Sv. TED och volatilitet Avkastning kontra risk Volatilitet Hög risk rel. 200 d. SMA 1675 Medelhög risk rel. 200 d. SMA TED på väg upp Stöd Hög risk: Börsen är på eller väldigt nära 200 d. SMA 39

46 Strategi kalendereffekter Historiskt är juli en ok månad v. 28 3:e kvartalet är historiskt svagare än 2:a kvartalet Nuvarande vecka har historiskt en neutral utveckling 40

47 Taktisk all. sv. branscher (> 4 veckor) Övervikt Undervikt Övervikt: Neutral: Undervikt: Industri och Teleoperatörer (ny) Material (ny) Hälsovård och IT 41

48 Taktik små rel. stora sv. aktier (> 6 v.) Vi rekommenderar övervikt av stora relativt små svenska aktier Överköpt Översålt 42

49 Amerikanska branscher Starka Svaga Starka: Svaga: Consumer Services och Healthcare Oil & Gas (ny) och Utilities 43

50 Små kontra stora amerikanska aktier Små utvecklas starkare relativt stora amerikanska aktier Överköpt Översålt 44

51 Europeiska sektorer Starka Svaga Starka: Banks, Financial Services och Travel & Leisure (ny) Neutral: Construction & Materials (ny), Food & Beverages (ny), Insurance (ny) Svaga: Basic Resources (ny), Oil &Gas (ny) och Utilities 45

52 Taktik värde rel. tillväxt Europa (> 4 v.) Vi rekommenderar övervikt av tillväxt- relativt värdeaktier 46

53 Små kontra stora europeiska aktier Små utvecklas relativt starkare än stora europeiska aktier Överköpt Översålt 47

54 Nordiska branscher Starka Svaga Starka: Energi och Hälsovård (ny) Neutral: Dagligvaror (ny) Svaga: IT och Kraftförsörjning 48

55 Små kontra stora nordiska aktier Små fortsätter att utvecklas relativt svagare än stora nordiska aktier 49

56 Disclaimer This research report is produced by Safe Return Nordic Securities AB (Safe Return) for the private information of recipients. Neither the information nor any opinion which may be expressed herein constitutes a solicitation by Safe Return of purchase or sale of any securities nor does it constitute a solicitation to any person in any jurisdiction where solicitation would be unlawful. All information contained in this research report has been compiled from sources believed to be reliable. However, no representation or warranty, express or implied, is made with respect to the completeness or accuracy of its contents, and it is not to be relied upon as authoritative. Opinions contained in this research report represent Safe Return current opinions as of the date of the report only. While Safe Return endeavours to update its research reports from time to time, there be legal and other reasons why Safe Return cannot do so and accordingly, Safe Return disclaims any obligation to do so. Recipients are urged to base their investment decisions upon such information, analysis and investigation as they deem necessary. No liability whatsoever is accepted for any direct or consequential loss arising from the use of this research report or any information or opinion which may be set forth herein. This report is confidential and may not be reproduced, redistributed or republished by any recipient for any purpose or to any person. Recipients should be aware that Safe Return, any member or affiliate of Safe Return, and any officers, directors or employees of Safe Return or any such other entity may from time to time (a) have a long or short position in the securities (including derivative instruments thereof) of companies mentioned herein, (b) buy or sell such securities, (c) provide corporate finance services to such companies or in relation to such securities, (d) be represented on the board of directors or similar statutory advisory bodies of such companies in addition. 50