Investmentbolag med substans +38% Tokhausse på börsen

Tokhausse på börsen Torsdagen bjöd på en riktig rökare med en uppgång på dryga 3 procent. Det var en välkommen återhämtning, men dylika spurter brukar sällan hålla i längden. sidan 22 +38% Hög rabatt på bjässarna Substansrabatten i de stora investmentbolagen har ökat de senaste åren. Det brukar vara något man lyfter fram som köpläge. Men vid investeringar i investmentbolag bör man se mer till substansen än rabatten. sidan 3 nr 24 11 juni 2012 årgång 28 Investmentbolag med substans Kan man köpa aktier med mängdrabatt? Ja. Om du köper aktier i ett investmentbolag får du paketpris med rabatt. Se bara till att välja rätt ask så du slipper de trista pralinerna. sidan 3 Traction Bolaget har starka finanser och en mängd innehav som slagit index med råge i år. Trots detta substansrabatten nästan dubbelt så högt som den historiska. sidan 4 Kinnevik Historiken talar för detta bolag som levererat en otroligt hög avkastning under många år. Med en därtill hög substansrabatt luktar det köpläge. sidan 9 Industrivärden Rabatten är låg och skuldsättningen hög, det låter kanske inte så attraktivt. Men bolaget har bra innehav och lite hävstång på dessa kan bli en bra affär. sidan 7

Industrivärdenaktien: ett bra och prisvärt alternativ till långsiktigt fondsparande! Genom att ta en aktiv ägarroll är Industrivärden med och utveckar de företag där man investerat. Affärsidén har varit framgångsrik och för lite längre tidsperioder har Industrivärdenaktien givit en högre totalavkastning än snittet för börsen. Trots att vi arbetar aktivt så har kostnaden för vår förvaltning varit mångfalt lägre än för flertalet aktiefonder. Allt till gagn för dig som aktieägare. Besök www.industrivarden.se och läs mer om oss och Industrivärdenaktien! www.industrivarden.se

krönika Hög rabatt på bjässarna Substansrabatten i de stora investmentbolagen har ökat de senaste åren. Det brukar vara något man lyfter fram som köpläge, men vid investeringar i investmentbolag bör man se mer till substansen än rabatten. Så var det åter dags för en investmentbolagsspecial. Förra året blev det av olika anledningar inget sådant nummer så nu är det hög tid att vi åter synar dessa bolag i sömmarna. 2008 lyfte vi fram de stora drakarna Industrivärden och Investor som ett sätt att skydda sig på en förmodat svag börs. 2009 så var Bure, Investor, Kinnevik och Ratos våra favoriter. Det var mycket lyckat, och 2010 behöll vi Kinnevik och Bure men petade Ratos till förmån för Öresund. Bure slog index med marginal men Öresund var ingen vidare placering då aktien gick sämre än index medan Ratos följde med detsamma. Under åren har vi haft lite olika filosofi. 2008 handlade det om riskminimering. 2009 gillade vi aktier i aktiva bolag, gärna med en hög andel onoterade innehav som ger potentiellt fina exitvinster i en haussemarknad. Samma filosofi följde med in i 2010. I år så är det nog närmare den defensiva profilen igen. Vi är avvaktande till de flesta bolagen i detta nummer, men några vinnare finns det. Och om man ska leta efter tema i år så är det innehaven eller substansen som står i fokus. Vi tittar med andra ord mest på utsikterna för portföljbolagen snarare än de mer tekniska nyckeltalen såsom substansrabatt. När man diskuterar ett investmentbolag så diskuterar man nästan alltid även dess substansrabatt. Oftast i termer av nu kanske finns det en underliggande trend där ägande i investmentbolag minskat i popularitet? kontra då. Men att en rabatt har ökat eller minskat relativt historiken ger bara en del av pusslet. Det kan handla om bolagsspecifika faktorer och ofta ser man en ökad rabatt i enskilt bolag som en form av misstroende mot just det bolaget. Men det kan ju även finnas bredare trender. Så om man ska köpa aktier i ett investmentbolag på basis av substansrabatten måste man se till mer än nivån i relation till den historiska. Man måste också fråga sig varför den har förändrats, annars kan man rimligtvis inte heller ha någon uppfattning om och när den kommer att trenda tillbaka till normalvärde. Jag tror att vi ser en sådan bredare trend nu, där substansrabatterna överlag ökat i ett flertal investmentbolag de senaste åren, så kanske finns det en underliggande trend där ägande i investmentbolag minskat i popularitet? Det skulle i så fall vara förståeligt. För inte så många år sedan var det dyrt och besvärligt att köpa aktier, och ett investmentbolag var ett bra sätt att bli diversifierad till låg kostnad. Fondmarknaden var dessutom ganska snårig med, i dagens mått mätt, få produkter tillika dyra. Idag finns det en uppsjö av fonder, inte minst indexfonder samtidigt som transaktionskostnaderna på börsen har sjunkit drastiskt. Dessutom finns det mer information att tillgå så det är lättare att göra informerade val på börsen även för privatpersoner. Så ett investmentbolag har idag en svårare sits i att övertyga potentiella aktieägare om dygden i att köpa aktien. Detta talar för bolag som har en hög andel onoterat i portföljen, men där finns det också en del riskmoment som aktualiseras i synnerhet när det är svajigt på börsen och det är bristen på avyttringsmöjligheter. Därför har vi kikat lite extra noga på de fåtal bolag med hög andel onoterat i portföljen och ett av dem har vi med på vår topp-fem lista. De övriga fyra är varandras motpoler på många sätt men den egenskap de delar är att vi gillar innehaven. Man kan dividera länge om olika tekniska sätt att se på dem som investering. Några av de viktigaste parametrarna att granska är rabatt, skuldsättning, förvaltningskostnader i relation till portföljvärde och portföljens likhet med index. Ett annat sätt att se på saken är mer rakt på sak: gillar man pralinerna i påsen eller inte? Så detta år har vi Industrivärden, Novestra, Latour, Kinnevik och Traction som favoriter. Om 12 månader får vi se om det var rätt strategi. Lars Frick börsveckan nr 24, 2012 3

analys Köpläge i Traction Traction har en stark finansiell ställning och en mängd innehav som slagit index med råge i år. Trots detta ligger substansrabatten på nästan 30 procent, vilket är dubbelt så högt som det historiska genomsnittet. TEXT: gabriel isskander gabriel.isskander@borsveckan.se Investmentbolaget Traction, som styrs av grundarfamiljen Stillström, har länge gjort sig känt för en aggressiv ägarstil som präglats av konflikter med ägarna i de bolag man tar över. Huvudägarna, far och son Stillström, har en förkärlek för nyckeltalsbilliga småbolag där man ofta aktivt tar del i bolagens utveckling. Historiskt har man gjort en mängd bra affärer som genererat god avkastning för aktieägarna, men även en del tveksamma som inte genererat den avkastning som man kanske siktat på inledningsvis. Det är inte så konstigt med tanke på att Traction gett sig in på många turn-around bolag genom åren. Tractions för tillfället största innehav, vid sidan av kassan på 158 Mkr som motsvarar 10 procent av substansvärdet, är stålgrossisten BE Group följt av industrigrossisten OEM och skogs- och hygienbolaget SCA. Vi har rekommendationen avvakta för både BE Group och OEM, och köp för SCA. substans, Mdr 1,65 Substansrabatt, % 29 direktavkastning, % 3,1 andel onoterat, % 14 största innehav % be group 10 sca 8 oem 8 stark inledning på året Runt 40 procent av portföljen består av noterade innehav där Traction tar en aktiv roll. Vidare består 30 procent av finansiella placeringar där innehavet i till exempel SCA och Swedbank ingår. Resterande cirka 20 procent är onoterade innehav, där bland annat etikettillverkaren Nilörngruppen ingår. Hittills i år uppgår värdeförändringen på de noterade innehaven till 201 Mkr, jämfört med 52 Mkr föregående år. De största värdeförändringarna stod BE Group (+ 34 Mkr), Traction OEM (+26 Mkr), Partnertech (+21 Mkr) och Softronic (+23 Mkr) för. I stort sett samtliga aktiva noterade innehaven har gått bättre än börsen sedan årsskiftet. Mest sticker Hifab ut, med en kursuppgång på 55 procent i år. Men även Drillcon (+37 procent), Partnertech (+25) och Softronic (+13) har slagit index med råge. Allt sammantaget har Tractions substansvärde stigit med 15 procent i år, samtidigt som aktien bara är upp med 10 procent. Det innebär att rabatten ökat, trots att majoriteten av innehaven haft en relativt stark operativ utveckling. Av aktiviteten att döma under det första kvartalet är det troligt att Traction, till följd av kursuppgångarna för innehaven, velat ta hem lite vinster för att stärka kassan ytterligare inför framtida köp. Mellan januari och mars i år köpte bolaget aktier för totalt 38 Mkr, samtidigt som man sålde för 91 Mkr. Bland annat sålde Traction Swedbank-aktier för 44 Mkr. Även företagsobligationer och andra finansiella tillgångar har sålts för 27 Mkr. Under samma period 2011 var Traction betydligt aggressivare då man nettoköpte aktier och obligationer för 81 Mkr. Summan hittills i år är istället nettoförsäljningar för 80 Mkr. Totalt sett erhöll Traction utdelningar på 8 Mkr från de noterade bolagen under första kvartalet, samtidigt som 36 Mkr delades ut till aktieägarna (2,35 kronor per aktie). Den kassapåverkande delen blev sca:s massafabrik i ortviken. alltså -28 Mkr. Men trots detta har Traction en solid finansiell ställning och ledningen passade på att köpa tillbaka aktier för 12,5 Mkr, något man tidigare också gjort när rabatten är hög. Ovanligt hög rabatt Tittar man på substansrabatten har den historiskt sett legat omkring 15 procent, mot dagens närmare 30 procent. Tror man på en återgång till historisk rabatt så ger bara det en kurspotential på 20 procent. Vi ser ingen anledning till varför Traction på sikt inte kommer tillbaka till 15 procents rabatt, trots att många innehav är konjunkturkänsliga. Traction har visat tidigare att man kunnat arbeta ned rabatten och genom att sätta den relativt stora kassan i arbete finns de möjligheterna under året, särskilt med tanke på att värderingen på många småbolag kommit ner till attraktiva nivåer. Vi ser därför Traction som bland de mest attraktiva investmentbolag att köpa i dagsläget. 4 börsveckan nr 24, 2012

analys Bra start för Creades räcker inte till köp Concentric, där Creades har ett ägande, tillverkar bland annat komponenenter för oljepumpar. Börsens senaste investmentbolagstillskott Creades har fått en bra start sedan introduktionen i februari. Aktieportföljen är på det hela taget intressant, men substansrabatten är för liten för att det ska vara ett bra köpläge. TEXT: ulf Petersson redaktionen@borsveckan.se Den som är det minsta intresserad av svensk aktiemarknaden kan knappast kunnat missa de senaste två årens turer i HQ och Öresund. Det har till och med skrivits böcker i ämnet och rykten gör gällande att det till och med ska bli film. Som ett resultat av finansmännen Mats Qviberg och Sven Hagströmers ekonomiska skilsmässa och uppdelning av Öresund blev att börsen fick se ett nytt investmentbolag, som dock formellt och skatterättsligt är ett förvaltningsbolag födas, nämligen Sven Hagströmers Creades. Tror på Lindab Namnet har Sven Hagströmer lånat från den österrikiske nationalekonomen Joseph Schumpeters creative destruction som är en ekonomisk tanke som går ut på nya ekonomiska landvinningar sker genom att gamla förstörs. Översätter man Schumpeters tankar till aktieförvaltning innebär det att Creades ska satsa på bolag som växer genom att utmana etablerade aktörer på nya sätt. Creades målsättning är att vara aktiv ägare med en ägarandel på över 10 procent i ett koncentrerat antal börsbolag creades och kombinera detta med investeringar i onoterade innehav där ägarandelen kan vara upp till 100 procent som i fallet Global Batterier som dåvarande Öresund köpte i början av 2010. Under de tre månader bolaget har funnits har Substans, Mdr 3,4 substansrabatt, % 10 direktavkastning, % 0 andel onoterat, % 40 Avanza 24 Lindab 12 carnegie 12 vi inte sett någon revolution av innehaven. Creades har sålt en del aktier i Bilia och Proact, minskat ägandet i det onoterade Klarna och köpt mer aktier i Lindab. Största innehav och som står för 24 procent av substansvärdet är alltjämt Avanza följt av Lindab och Carnegie som vardera utgör knappt 12 procent av Creades substansvärde. Det kan gå bra utan revolutioner. Hittills i år har faktiskt substansvärdet ökat från 126 till 130 kronor per aktie trots att Avanzaaktien som står för nästan en fjärdedel av substansvärdet har fallit med 20 procent tillföljd av finansoro och efter att ha lämnat en resultatrapport för första kvartalet som visade på en vinstminskning med 33 procent. Framgången beror på att kursfallet i Avanza mer än väl har vägts upp av att försäljningen av aktier i internetbetalningsföretaget Klarna har skett till klart högre värden än det uppgivna substansvärdet. Det är svårt att se att det finns liknande dolda värden i Creades återstående onoterade portfölj. För Carnegie som är den klart största kvarvarande onoterade tillgången är trenden snarare att Creades kontinuerligt har skrivit ned värdet sedan det blev delägare i fondkommissionärsfirman 2010. Under första kvartalet skrev exempelvis värdet ned med 51 miljoner kronor. Det kräver att Carnegies huvudägare riskkapitalbolaget Altor gör något utöver det vanliga för att Carnegieaffären ska bli lönsam för Creades och det lär inte bli lätt med tanke på de problem som investmentbanksdelen i Carnegie nu genomlider. Vidare äger Creades aktier i batteriåterförsäljaren Global Batterier och klädföretaget Acne. Bägge bolagen går bra men innehaven är så pass små att det sannolikt inte kommer ha någon större påverkan på Creades substansvärde på kort sikt. Avanza väger tungt Bland de noterade innehaven är förstås Avanza av största vikt för Creades. Det är en av det senaste decenniets verkliga företagssuccéer på börsen tillsammans med kameratillverkaren Axis. Bolaget har mycket stora möjligheter på framförallt pensionsområdet, men på kort sikt är det snarare finansturbulensen i Europas som sätter värdet på Avanza och det känns ännu för tidigt att hoppas på någon förbättring på det hållet. Börsveckan väljer därför att ge en neutral rekommendation på Creadesaktien. Substansrabatten på 10 procent är inte tillräckligt stor för att trycka på köpknappen, särskilt inte som det fortfarande inte helt går att räkna bort de ekonomiska krav som de gamla HQ-ägarna indirekt har på Creades. Först om substansrabatten ökar till 20 procent är det dags att fundera på att köpa Creadesaktien. Ulf Petersson arbetar till vardags som analytiker och skribent på Aktiespararen, men skriver denna artikel för Börsveckans räkning eftersom Börsveckans ägare Avanza är intressebolag till Creades. börsveckan nr 24, 2012 5

analys Fel miljö för Ratos Private equitybolagen som har ett större transaktionsberoende än traditionella investmentbolag möter tuffa tider. Den svaga börsen betyder en stängd avsättningsmarknad och finansieringskostnaderna ser ut att öka. TEXT: Lars Frick lars.frick@borsveckan.se Ratos är ett av få investeringsalternativ för privatspararen som söker tillgång till private equity marknaden och onoterade bolag. Omvandlingen till ett PEbolag genomfördes för drygt tio år sedan bland annat genom förvärvet av gamla AT- LEs portfölj och avyttringen av en kapitalförvaltning. Det har varit en framgångsrik strategi och aktien har under denna tioårsperiod slagit index med hästlängder, dels kursmässigt men framför allt om man ser till totalavkastning inklusive utdelningar. Just det senare är något som bolagets fd. vd Arne Karlsson alltid lyft fram. Utdelning, enligt honom, tenderar att undervärderas på börsen samtidigt som tillväxt ofta kommer med en alltför hög premie för att vara intressant som placering. Historien ger honom också rätt men frågan är dock om inte bolaget gått varvet runt. Den fina portföljen som förvärvades från Atle är till största delen utskiftat och utdelningsmöjligheterna ter sig begränsade. Arne Karlsson har avgått som vd för att axla rollen som styrelseordförande. Så vad väntar nu? Ja klart är att det har varit ett bistert år i börsperspektiv med en aktiekurs som nästan halverats på ett år marknaden har uppenbarligen lågt förtroende för bolaget. Dels kan det handla om en tämligen cyklisk profil då Ratos har en rejäl slagsida mot industri som ökat på sistone efter försäljningarna av Anticimex och delar av Inwido. Vidare så kan det vara så att den Ratos kontor på Drottninggatan i Stockholm. starka historiken paradoxalt nog är en av de faktorer som i dagsläget talar mot aktien. Dels för att bolaget till skillnad från andra investmentbolag handlats med en premie mot substansen och dels för att man kan misstänka att bolaget sålt det bästa man har och det som är kvar på bordet är bänkvärmarna. Det senare är Ratos kanske att hårddra saker och ting en smula men klart är att några av de innehav som varit mest hyllade inom Ratos, inte minst Anticimex, nu har avyttrats. Och värderingen av Ratos har förstås kommit ned en hel del i och med kursraset men till en kurs på 63 kronor så handlas fortfarande med en premie i relation till eget kapital på 43 kronor per aktie. Det är dock en differens som krympt betänkligt. Tidigare har aktien ofta handlats dubbelt upp mot det egna kapitalet och skillnaden är de övervärden som finns i portföljen som är dolda då innehaven är onoterade. Vad det verkliga värdet är, ja det kan man bara spekulera kring. Ett sätt att se på saken är ju förstås att Ratos beräknade värden är i underkant av marknadsvärdet. Om man jämför initiala investeringar samt så kallade add-on investeringar med nuvarande värdering där det finns data så värderas faktiskt portföljen ganska marginellt högre än investeringarna, så det indikerar att det faktiskt finns ett ordentligt övervärde. Vår bedömning är dock att det mycket väl återspeglas i Ratos omfattande goodwill. Bra historik räcker inte Om man ser denna som en indikator på dessa övervärden uppgick denna vid senaste kvartalets utgång till 19,1 miljarder kronor. Bolagets räntebärande skulder uppgick till 13,4 miljarder kronor och de likvida medlen till 3,3 miljarder. Om man adderar uppgivet portföljvärde enligt rapporten för varje enskilt innehav som summerar till 10,4 miljarder, nettoskuld och goodwill (som approximation för eventuella övervärden relativt bokfört värde) så hamnar man på ett värde per aktie på 60,7 kronor. Detta bygger givetvis på dels att man tror på Ratos värdering av innehaven samt att goodwillposten är representativ. Ingetdera är hugget i sten men det ger i alla fall en fingervisning om portföljvärdet och att det ligger nära dagens kurs indikerar att det inte är något kap att köpa Ratos utifrån bokförda värden. En tredje väg att värdera Ratos är att se till den avkastning som genererats. Med en internränta (IRR) på hela nm 26 procent så har man nm haft en historiskt mycket fin avkastning och det motiverar en rejäl premie på bokfört värde. Problemet med denna angreppsmetodik är att den historiska avkastningen bygger på historiska innehav. Om man tror att avkastningen på nuvarande portfölj kan bli lägre så är det orimligt att använda de historiska siffrorna och vi tror det blir svårt för Ratos att behålla avkastningen på samma höga nivå av flera anledningar. En är att vi inte anser att de nuvarande innehaven är lika attraktiva som en del av de tidigare. Till detta kommer den finansiella turbulensen som kan slå mot upplåningen och göra finansieringen av verksamheten dyrare vilket också kulle pressa avkastningen och slutligen för att exitmarknaden ser tuff ut. Ofta får de traditionella investmentbolagen kritik för att de är passiva och inte gör tillräckligt mycket med sina portföljer. Men aktivitet förutsätter att det finns bra försäljningstillfällen men börsen ser stängd ut för närvarande med sjunkande värdering och brist på riskvilligt kapital. Då återstår försäljning till industriella köpare samt andra PE-bolag och det är nog talande att Anticimex säljs till EQT (efter att Ratos i sin tur köpt bolaget av Nordic Capital i december 2005) snarare än att notera det som det spekulerats kring. Denna rundgång av innehav ter sig rätt kortsiktig och enbart dessa internförsäljningar är nog inte en tillräcklig grund för att kunna göra bra avyttringar. Med en cyklisk profil, hög känslighet för problem på kreditmarknaden och små möjligheter till exits inom vår investeringshorisont så är vi neutrala till aktien trots dess fina historik och ett kursras som gör att den börjar se intressant ut. Risken är lite för hög helt enkelt. Substans, Mdr Substansrabatt, % direktavkastning, % 8 andel onoterat, % 100 inwido 15 bisnode 10 HL display 8 6 börsveckan nr 24, 2012

analys Attraktiv portfölj i Industrivärden Industrivärden är på flera sätt Investors motpol i våra ögon med en rabatt i linje med det historiska snittet och en relativt hög skuldsättning. Bolaget har också en mer attraktiv portfölj. TEXT: Lars Frick lars.frick@borsveckan.se Ibland kan man tycka att Industrivärden och Investor representerar mer eller mindre samma sak: en stor, indexnära portfölj med låg aktivitet, men i själva verket så är det två väldigt olika bolag. Aktiemarknaden har också satt ned foten rejält i frågan om vilken av aktierna som är bästa, i alla fall om man ser till substansrabatten. För industrivärden så har den legat ganska stabilt på en låg nivå och i relation till senast publicerade siffror så ligger rabatten för närvarande på 15 procent vilket är ett par procentenheter lägre än femårssnittet. Under samma period har rabatten Investor å andra sidan rakat i höjden och ligger nu på rekordnivåer. Om substansrabatten säger något om hur marknaden betraktar bolagets drift och portföljstrategi så är det ett klart underbetyg. Så vad är det som gör Industrivärden så bra? skanska är ett kap I år så har vi valt att fokusera mer på innehaven än substansrabatten och i Industrivärden så gillar vi det vi ser. Handelsbanken, Industrivärdens nästa största innehav, är en stabil vinstmaskin med attraktiv riskprofil. Vi gillar även Volvo. Skanska under hundralappen är ett kap. Höganäs, Indutrade och SCA är likaledes aktier vi gillar. De enda undantagen är SSAB och Ericsson där vi är tveksamma. Sandvik är mycket cykliskt, även för att vara ett verkstadsbolag, så trots en låg värdering och idel lovord från analytikerna är vi lite tveksamma även där. Men Sandvik är lågt värderat i relation till verkstadssektorn så även den aktien är intressant även om vi för närvarande har neutral rekommendation i den. Om man kombinerar en bra portfölj där de få surdegar som finns mycket väl kompenseras av övriga portföljen så framstår Industrivärden som köpvärt, även om man tar med en låg substansrabatt i beräkningen. Om man ser till skuldsättningen industrivärden substans, Mdr 42,1 substansrabatt, % 15 direktavkastning, % 5 andel onoterat, % 0 Sandvik 22 Handelsbanken 21 volvo 18 så är den relativt hög, nära 2008 års nivå. Då var den mycket hög på grund av att substansen föll kraftigt, så att ha en så hög skuldsättning efter en lång period med uppgång är lite offensivt. Samtidigt så ser vi inget behov av aktivism och fler transaktioner och därmed inte heller behov av likviditet. Snarare tvärtom eftersom börsen just nu enligt vår mening är lite undervärderad och då är det bara bra med en hög belåning. Dagens portfölj är välbalanserad och aktivism är inte heller något garanterat recept för att sänka rabatten, se bara på Investor! En stor skillnad mot det senare är givetvis också förvaltningsorganisationen som för Industrivärden är mycket slimmad. Sammantaget ser vi Industrivärden som en bra investering med en attraktiv portfölj och en rimlig risk, därtill med bra direktavkastning. Köp. miljoner människor har malaria. vi har effektiv behandling. har du 50 kr? Läkare Utan Gränser finns på plats runt om i världen för att hjälpa människor som drabbats av kriser, krig eller andra katastrofer. Varje minut dör två barn av malaria, bara i Afrika. Trots att malariabehandling för ett barn bara kostar fem kronor. Sms:a LÄKARE till 72990 för att skänka 50 kronor, lämna ett bidrag på www.lakareutangranser.se eller via plusgiro 900603-2 så gör du en insats där nöden är som störst. börsveckan nr 24, 2012 7

Inbjudan till teckning av aktier i Rabbalshede Kraft Styrelsen för Rabbalshede Kraft AB (publ) har, med stöd av det bemyndigande som gavs vid årsstämman den 3 maj 2012, fattat beslut om en nyemission av B-aktier med företrädesrätt för befintliga aktieägare. Syftet med emissionen är att säkerställa det fortsatta utvecklingsarbetet och värdetillväxten i projektportföljen samt stärka Bolagets rörelsekapital. Sedan Rabbalshede Kraft AB:s start i maj 2005 har ett omfattande arbete gjorts med att projektera och utveckla en bred portfölj bestående av ett flertal vindparker av varierande storlek. Bolaget har per den 31 mars 2012 medverkat till driftsättningen av 48 vindkraftverk varav 26 vindkraftverk inom fyra vindparker förvaltas i egen regi. En femte är under byggnation och beräknas vara produktionsklar 2013 och producerar då cirka 82 000 MWh per år vilket ökar Bolagets kapacitet med drygt 50 procent. Ytterligare fyra parker om 38 verk är under upphandling. Totalt omfattar projektportföljen 48 parker med cirka 440 verk. Nettoomsättningen 2011 ökade med 92 procent till 91,2 Mkr med 33,3 Mkr i rörelseresultat. Rabbalshede Krafts övergripande mål är att skapa värdetillväxt för bolagets aktieägare genom att i egen regi, i samarbete med andra aktörer och genom avyttring bidra till driftsättningen av 250 verk till och med år 2015. ErbjudandEt i korthet Den som på avstämningsdagen den 7 juni 2012 är registrerad aktieägare i Rabbalshede Kraft erhåller Teckningsrätter i Företrädesemissionen. En (1) befintlig aktie av såväl aktieslag A som B berättigar till en (1) Teckningsrätt till B-aktier. Två (2) teckningsrätter ger rätt att teckna en (1) B-aktie. Teckningskurs 10 kr per aktie. Teckningstid 11 25 juni 2012. Handel i teckningsrätter kommer att erbjudas vid Alternativa aktiemarknaden under 11 15 juni 2012 vilket gör det möjligt för både befintliga och nya aktieägare att teckna aktier. Aktieägare som inte avser att utnyttja teckningsrätterna kan sälja dessa senast den 15 juni 2012. Prospekt kan beställas från Rabbalshede Kraft via telefon 0525-197 00, via mail info@rabbalshedekraft.se eller laddas ner på www.rabbalshedekraft.se För mer information, vänligen kontakta: Thomas Linnard, VD, tel. 0706-100 120, Kent Söderström, finanschef, tel. 073-330 72 80 E-mail: info@rabbalshedekraft.se För mer information kring handel av teckningsrätter, vänligen kontakta Alternativa aktiemarknaden, tel. 08-673 17 90, e-mal: info@alternativa.se

analys Rea på Kinnevik Kinnevik dras för tillfället med en rekordhög substansrabatt, vilket skapar ett fint köpläge i aktien. Aktiviteten är hög och finanserna starka. TEXT: gabriel isskander gabriel.isskander@borsveckan.se Kinnevik är det investmentbolag som har dragits med högst substansrabatt på börsen det senaste året och idag ligger rabatten på höga 35 procent. Snittet för de tio senaste åren ligger på drygt 25 procent. Ser man till den historiska avkastningen som Kinnevik genererat under de senaste 30 åren, på i snitt 20 procent per år, är det lite märkligt, även om den siffran krympt ner till 5 procent per år de senaste fem åren. Det är inte fy skam med tanke på börsutvecklingen. Framgångarna har kommit ur en stark operativ utveckling för de tre kärninnehaven Millicom, Tele2 och MTG som alla uppvisat en högre tillväxt än medelbolaget på börsen och dessutom med höga tvåsiffriga rörelsemarginaler. Samtidigt har Kinnevik haft det helägda skogsbolaget Korsnäs som en kassako som kunnat finansiera investeringar inom andra områden. Än idag är dessa fyra bolag huvudingredienserna i Kinneviks portfölj. Av substansvärdet på 65 miljarder kronor utgör Millicom 44 procent, Tele2 28 procent, Korsnäs 15 procent och MTG 8 procent. Utöver dessa har Kinnevik ett större innehav i Rocket Internet som är ett bolag inriktat på att starta och utveckla e-handelsbolag och andra konsumentinriktade onlinebolag. Groupon, rabattkupongbolaget på nätet som det har pratats om rätt mycket det senaste halvåret, utgör bara 1,4 procent av substansvärdet. Totalavkastningen för den investeringen har dessutom varit -20 procent sedan årsskiftet, då Groupon-aktien gått svagt på börsen i USA. 46 procent av portföljbolagens totala omsättning finns i Västeuropa, 23 procent i Sydamerika, 21 procent i Östeuropa (framförallt Ryssland via Tele2), 7 procent i Afrika, 2 procent i Asien och endast 1 procent i Nordamerika. Kinneviks innehav består av tillväxtbolag fördelade på sju sektorer; Telekom & Tjänster, Online, Media, Mikrofinansiering, Papper & Kartong, Jordbruk och kinnevik Bioenergi. Med Millicom och Tele2 har Kinnevik en stark position på mobiltelefonmarknaden i Latinamerika, Afrika söder om Sahara, Skandinavien, Baltikum och Ryssland. Totalt täcker Kinneviks telekomföretag en befolkning på substans, Mdr 65,1 Substansrabatt, % 34 Direktavkastning, % 4,3 Andel onoterat, % 33 Millicom 44 tele2 28 korsnäs 15 Telekombolaget Millicom, verksamt på tillväxtmarknader, är det största innehavet. 366 miljoner och bolagen har nästan 76 miljoner abonnenter i 24 länder. Men samtidigt möter båda bolagen tuffa marknadsutsikter framgent med en ökad prispress och en ökad penetration på huvudmarknaderna. Tele2 har samtidigt uppenbara problem på den viktigaste marknaden Ryssland där man bland annat riskerar att halka efter konkurrenterna på grund av att man saknar 4G-licens i landet. Det är möjligt att detta är en bidragande orsak till den höga rabatten. Tung period för MTG Det viktiga skogsinnehavet i Korsnäs fortsatte uppvisa en god lönsamhet, även om rörelseresultatet föll ner till 240 Mkr (264) under det första kvartalet. Rörelsemarginalen låg alltjämt på 11,1 procent vilket är en mycket bra nivå jämfört med andra skogsrelaterade bolag på börsen. MTG, slutligen, har det motigt just nu på grund av felsatsningar inom framförallt TV3. Tillväxten har mattats av och lönsamheten har kommit ner en bit jämfört med tidigare år. Under 2012 väntas MTG minska vinsten med 5 procent och värderingen har kommit ner till p/e 11, vilket indikerar att förtroendet för den forna tillväxtraketen är på låga nivåer. Vi tror dock fortfarande på MTG långsiktigt och bedömer att ledningen har goda möjligheter att vända på den negativa trenden för tittarsiffrorna på de viktigaste kanalerna i programutbudet och då ser aktien klart billig ut. I dagsläget är det uppenbart att Kinneviks huvudfokus ligger på onlinesegmentet. Under det första kvartalet i år investerades cirka 2,7 miljarder kronor inom detta segment och dessutom köptes gratistidningskoncernen Metro ut från börsen för närmare 800 Mkr efter många års dålig kursutveckling. Kinnevik kommer att erhålla cirka 2,5 miljarder kronor från portföljbolagen i form av utdelningar och själva skifta ut 1,5 miljarder vidare till Kinneviks aktieägare. Under 2012 väntas investeringarna inom de sektorer man har verksamheter uppgå till 5 miljarder kronor, jämfört med 3 miljarder förra året. Aktiviteten i koncernen är det således inget fel på och direktavkastningen brukar ligga på 4-6 procent. stor uppsida i aktien Allt som allt är vi ganska så neutrala till kärninnehaven, med undantag för MTG som vi tycker ser billigt ut. Ska man se en uppsida i Kinnevik-aktien så är det för att man tror att substansrabatten ska ner mot historiska nivåer på 25 procent, vilket absolut inte ska ses som omöjligt. Det skulle ge fin en uppsida på 35 procent vid dagskurs 130 kronor. Rekommendationen blir köp. börsveckan nr 24, 2012 9

analys Lås in vinsten i Latour De noterade innehaven med Assa Abloy i spetsen är konjunkturstabila och bra på sikt. Industrirörelsen ger samtidigt en fin hävstång i bättre tider. Vi gillar denna mix. TEXT: gabriel isskander gabriel.isskander@borsveckan.se Gustaf Douglas investmentbolag Latour består av en helägd industrirörelse med en total försäljning på 7 miljarder kronor samt en portfölj av börsnoterade innehav med ett totalt värde på 16 miljarder kronor, motsvarande 103 kronor per aktie. Börsportföljen är inte så mycket att säga till om. Det största innehavet i börsportföljen är Assa Abloy, Securitas och Sweco. Det är stora stabila bolag som Gustaf Douglas har ägt länge. Börsportföljens värde ökade med 17 procent under årets första kvartal, vilket var bättre än jämförelseindex som steg med 11 procent under samma period. Vi gillar även Fagerhult, HMS, Loomis och Nederman, men Securitas är ingen BV-favorit direkt. Konsultbolaget Sweco Latour är också en bra aktie med en stark operativ utveckling det senaste året. Däremot är Latours helägda industribolags prislapp lite mer osäker. Latour värderar industribolagen i enlighet med hur liknande företag handlas på börsen och anger värdet i ett intervall. substans, Mdr 0,82 substansrabatt, % 15 direktavkastning, % 5,4 andel onoterat, % 40 Assa Abloy 44 securitas 15 sweco 12 Ser vi på rullande siffror så motsvarar Latours värdering av industrirörelsen på 52-71 kronor per aktie 10-15 gånger rörelseresultatet. Visst är företagen välskötta med god lönsamhet (rörelsemarginalen ligger i snitt på 11 procent för gruppen), men även om man ser till forna toppvinster framstår värderingen som relativt hög. Konjukturstabila innehav Lägger man sig i mitten av värderingsintervallet för industrirörelsen så blir Latours totala substansvärde per aktie 157 kronor jämfört med dagskursen 115 kronor. Substansrabatten blir alltså 27 procent, vilket är lite högre än vad historiken visar. Det lockar till köp då finanserna är starka, förvaltningskostnaderna låga och kärninnehaven ganska så konjunkturstabila med Assa Abloy, Securitas och Sweco i spetsen. Det ger en bra mix då industrirörelsen är mer känslig för konjunktursvängningar. Låstillverkaren Assa Abloy är Latours viktigaste innehav. Havsfrun TEXT: gabriel isskander Sedan 2005 har Havsfrun strategin att förvalta en globalt diversifierad portfölj av hedgefonder, aktiefonder och andra finansiella instrument. Ambitionen är att alltid ha en allvädersportfölj som ger aktieägarna både tillväxt och stabilitet trots varierande börsklimat och utan behov för aktieägarna att ständigt själva omplacera sina tillgångar efter börsernas förväntade upp- och nedgångar. Havsfrun kan med andra ord ses som ett alternativ till fond-av-hedgefonder och förmögenhetsförvaltning inom private banking. Det egna kapitalet uppgick vid slutet av april månad till knappt 300 Mkr och börsvärdet är 150 Mkr. Det ger en substansrabatt på nästan 50 procent. Det är mycket högt givet att man själv som investerare kan replikera en stor del av investeringsportföljen som består av ett 20-tal noterade fonder fördelade på olika marknader. Havsfrun Höga kostnader i verksamheten Därtill är förvaltningskostnaderna fortfarande alldeles för höga, motsvarande 3 procent av portföljvärdet sett till de senaste 12 månaderna. Huvudkontoret finns på strandvägen 1, en av Sveriges absolut dyraste adresser. Trots att man har halverat styrkan 0,3 mdr de senaste åren så är man fem anställda. Det är lite väl häftigt med tanke på att man förvaltar knappt 300 Mkr. I tillägg finns kostnader i de fonder bolaget investerar i. Verksamheten måste generera en överavkastning före administrationskostnader för att ägarna i slutändan ska få en marknadsmässig avkastning på sitt kapital. Ifjol presterade investeringsportföljen sämre än den index som havsfrun själva jämför sig med. Så har det sett ut de senaste fem åren också. Det finns alltså ingen anledning att låta Havsfrun förvalta dina pengar. Sälj aktien. substansvärde: substansrabatt: 50 % dir.avkastning: 10 % 10 börsveckan nr 24, 2012

analys Spiltan har mer att lära Det lilla investmentbolaget har Warren Buffet som förebild, men resultatet skiljer sig åt gansksa mycket. Vi avvaktar. TEXT: daniel svensson daniel.svensson@borsveckan.se Visst är det bra med förebilder men det förpliktigar förstås att driva verksamheten med sikte på att omsätta Warren Buffetts principer i den svenska investeringsmyllan. Det gör hur som helst det lilla investmentbolaget Spiltan. Spiltan har funnits ett bra tag men hamnar lätt utanför radarn på grund av noteringen på Alternativa Aktiemarknaden där aktier endast handlas månadsvis. Frågan är om inte Bolagets vd, tillika största ägare, Per H Börjesson är mer känd än Spiltan. Han är nämligen författare till bästsäljaren Så här kan alla svenskar bli miljonärer, där bärande teman var att man bör äga sin bostad, vara snål och spara långsiktigt i aktier. Spiltans affärsidé är att köpa minoritetsposter i lönsamma svenska onoterade bolag. Ambitionen är att äga dem länge och inte hetsa fram snabba exits som riskkapitalisterna. Spiltan ser gärna att entreprenören som drivit upp bolaget vill fortsätta att utveckla det. Allt inspirerat av Buffetts strategi att köpa bolag och låta befintlig ledning driva dem vidare efter eget huvud. Skillnaden är att Spiltan saknar resurser att köpa hela företag. Substansen består till 74 procent av onoterade innehav. Sedan finns lite börsaktier, inklusive Berkshire Hathaway förstås, och innehav i företag på Alternativa Aktiemarknaden. De viktigaste innehaven är spelförläggaren Paradox Interactive, Persea som säljer varumärket Goldwell till frisörer och Spiltans eget fondbolag. Inte lika bra som Buffet Särskilt Paradox är viktigt för Spiltan. Här investerade man 2010 och 2011 och utvecklingen i fjol var mycket god då vinsten steg från 7,1 till 20,5 Mkr. Fortsätter den trenden sitter Spiltan på ett fint övervärde substans, Mdr 0,23 substansrabatt, % 5 direktavkastning, % 0 Andel onoterat, % 74 Paradox 16,3 spiltan Fonder 7,5 Persea 7,5 Paradox utvecklar bland annat strategispelet europa universalis då Paradox bara bokas till p/e 7 på 2011 års vinst. Förhoppningsvis blir det även så trots att en av entreprenörerna, Theodore Bergqvist, sålt sina aktier. Många som äger Spiltan gör nog det för att man gillar bolagets image och evenemang. Om vi ser strikt affärsmässigt på det så noterar vi att utvecklingen Spiltan hittills inte direkt för tankarna till Warren Buffetts prestationer. Substansvärdet har utvecklats ungefär som börsen. Med en rabatt på 5 procent framstår inte heller aktien som särdeles billig. Däremot framstår den onoterade delen av portföljen som lågt värderad. Justerat för ägarandelar värderar Spiltan de innehav som kan vinstvärderas till p/e 11 vilket är lågt givet att vinstökningen låg på 23 procent mellan 2010 och 2011. Men allt beror på ett innehav, Paradox Interactive. Utan Paradox ser inte Spiltans onoterade innehav lika bra ut på p/e 17 för en samlad vinst som föll 30 procent. Sammantaget känns Spiltan lovande och kursen bör stiga i takt med substansvärdet. Den som vill köpa får vänta till onsdag då nästa handelsperiod inleds på Alternativa Aktiemarknaden och pågår till 18 juni. Vi avstår dock för tillfället. Clas Ohlson bjuder in till media- och analytikerträff Onsdagen den 13 juni kl 10.00 på Operaterrassen i Stockholm. VD Klas Balkow presenterar bolaget och delårsrappoerten för Q4 2011/2012. Moderator är Anna-Karin Envall från ABG Sundal Collier. Presentationen kan även ses direkt på www.clasohlson.se och www.financialhearings.com. Anmälan samt ytterligare information finns på www.financialhearings.com. Välkommen! börsveckan nr 24, 2012 11

Forestlight Entertainment bjuder in till analytiker-, press- och investerarträff. Onsdag den 13 juni kl. 12.00 08.00 på Operaterrassen i Stockholm VD Peter Levin presenterar bolaget och den kommande nyemissionen. Efter presentationen följer en frågestund ledd av Pontus Herin från Veckans Affärer. Ni finner mer info om Forestlight Entertainment på www.forestlight.se Anmäl er på www.financialhearings.com alt. via mail till hearings@financialhearings.com Välkommen! /financialhearings.com Kort om Forestlight Entertainment: Forestlight Entertainment är ett svenskt underhållningsbolag. I koncernen ingår bl.a. studioverksamheten där produktion av datoranimerad film utgör den primära verksamhetsgrenen. Filmerna görs för en internationell marknad och inkluderar både 3Danimerade spelfilmer och reklamfilmer. Filmförlaget och distributören Noble Entertainment har releasat fler än 600 titlar sedan år 2002. Fido är en av Skandinaviens största och mest välrenommerade animations- och visualeffects-studios och har hela världen som sitt arbetsfält. Bolagets aktier är upptagna till handel på NASDAQ OMX First North. Mangold Fondkommission AB är Bolagets Certified Adviser och likviditetsgarant.

analys Öresund TEXT: daniel svensson Dagens Öresund är ett annorlunda bolag än det som tidigare var en klart lysande, ofta premievärderad, stjärna bland investmentbolagen. Efter HQ-kraschen har radarparet Sven Hagströmer och Mats Qviberg gått skilja vägar genom att dela upp bolaget. Öresund av i dag kontrolleras av Mats Qviberg som äger 22,7 procent av aktierna och är ordförande. I portföljen dominerar Bilia, Fabege och Skistar. Qviberg finns i styrelsen i alla tre. För att äga Öresund måste man tro att fiaskot med HQ försämrat Qviberg/ Öresunds möjligheter att göra affärer. Den som ska göra jobbet är vd:n Fredrik Grevelius. Nästan alla andra personer i svolder TEXT: gabriel isskander gamla Öresund följde annars med Hagströmer till Creades. Grevelius hade bara jobbat ett år på Öresund innan uppdelningen och får väl lov att sägas ha begränsad del i bolagets tidigare framgångar. Däremot var han drivande, som ägare och styrelseledamot, i utvecklingen av Academedia till en stor skolkoncern som slutligen köptes av riskkapitalister. Öresund Tankar Bilia Öresund säger sig jobba vidare efter sin gamla strategi. Inriktningen är mot noterade bolag där Öresund kan köpa en större post och få plats i styrelsen för att påverka bolaget i värdeskapande riktning. Svolder har under senare år förlorat något av sin status som attraktivt investmentbolag i småföretagsaktier. Portföljen har blivit alltmer koncentrerad och de två största innehaven - Beijer Alma och Nolato väger tungt med nästan 30 procent av substansvärdet på 820 Mkr. Lägger man till Beijer Electronics, HiQ och MTG står dessa fem bolag för cirka 60 procent av det samlade portföljvärdet. Det är förvisso fem bolag som vi är positiva till i Börsveckan, men ur ett riskperspektiv så är dessa bolag inte helt optimala med tanke på de oklara konjunkturutsikterna. Dessutom saknar vi fler småbolag i portföljen, bolag som inte följs av många analytiker och där det skapas möjligheter för Svolder att skapa meravkastning. Bolag som MTG, Hakon Invest, Saab och JM tillhör definitivt inte den kategorin. Substansvärdet har det senaste året fallit med 9 procent, jämfört med det Svolder substans, Mdr substansrabatt, % direktavkastning, % andel onoterat, % beijer alma nolato beijer electronics 0,82 15 6 0 16 14 12 utdelningsjusterade småbolagsindexet CSRX som ökat med 2 procent under samma period. Lite revansch har man dock fått i år, med en substansvärdeökning på 8 procent sedan årsskiftet. Det är dubbelt så bra som CSRX-indexet vilket Hittills har inga nyinvesteringar av den här karaktären gjorts. Mest har man köpt mer Bilia vilket i och för sig inte är så dumt. Vi beräknar substansvärdet till cirka 107 kronor per aktie vilket innebär att rabatten ligger på 10 procent. En viss uppsida anar vi i innehavet i Bilia men i övrigt har vi ingen stark åsikt om portföljen. Kort sagt aktien är inte anmärkningsvärt billig, portföljen är okej men inget extra och vi vill inte betala för tidigare prestationer när så mycket har förändrats. För tillfället passar vi. substans, Mdr 2,5 substansrabatt, % 10 direktavkastning, % 0 Andel onoterat, % 24 Fabege 19 bilia 19 carnegie 12 har fått fart på aktien som är upp med 15 procent hittills. Hög utdelning Substansrabatten ligger omkring 15 procent, vilket är exakt den nivån som rabatten legat på i snitt de senaste fem åren, inräknat utdelningarna. Det begränsar tyvärr uppsidan i aktien. De största portföljinnehaven är samtliga bra bolag, men inte särskilt lågt värderade. För utdelningsjagaren kan dock aktien vara bra. Direktavkastningen ligger på en bit över fem procent. Melker schörling TEXT: MikaeL Hårde Melker Schörling har byggt upp en imponerande företagsgrupp med Hexagon som klart största innehav. Men här återfinns även andra spännande företag som Msab Aarhus Karlshamn och Hexpol, samt defensiva alternativ som Securitas och Loomis. Samtliga bolag är marknadsnoterade, så varför köpa alla i klump via Melker Schörling AB? Det är en fråga som många har ställt sig ända sedan investmentbolaget substans, Mdr 119 substansrabatt, % 10 direktavkastning, % 1 andel onoterat, % 0 Hexagon 60 aarhus karlshamn 18 assa abloy 14 Melker Schörling (MSAB) börsnoterades 2007. Detta speciellt som bolaget periodvis har handlats med en premie på börsen. För närvarande ligger substansrabatten på 10 procent, men även så är det svårt att uppbåda något riktigt engagemang för aktien. Samtliga bolag kan visserligen vara köpvärda var för sig, men preferenserna varierar, bl a beroende på kurspotential och riskbenägenhet. På Börsveckan gillar vi för närvarande endast Hexpol och har exempelvis sälj på Securitas. Eftersom varje bolag kan köpas separat ser vi ett större värde i att plocka russinen ur kakan i ställer för att köpa hela företagsbuketten via MSAB. Nu invänder kanske någon att MSABaktien slagit index med besked under 2012 (+ 20 procent under det första kvartalet), men det beror i första hand på Hexagons strålande comeback efter ett svagt fjolår. Rabatten för låg Visst kan hela Melker Schörlings portfölj nu handlas med en rabatt på 10 procent, och visst erbjuder portföljen en bra riskspridning genom sin balans av snabbväxare och mer defensiva bolag, men det räcker inte riktigt för att motivera ett köp av MSAB. Bättre då att satsa på de bästa företagen i gruppen och balansera risken med andra innehav utanför Schörlingsfären. börsveckan nr 24, 2012 13

analys Revansch för Bure Efter ett katastrofalt dåligt fjolår har Bure fått revansch i år med en kursuppgång på 40 procent. Tyvärr begränsar det uppsidan i aktien. TEXT: daniel svensson daniel.svensson@borsveckan.se Bure är investmentbolaget som var i djup kris i början av 00-talet men klarade sig ur knipan och sedan dess badat i pengar. Så är det idag också. Efter fusionen med Skanditek 2010 har vd:n Patrik Tigerschiöld mest ägnat sig åt att fokusera portföljen de flesta mindre onoterade innehav är sålda. Den i särklass viktigaste affären gjordes förra månaden. Ägarandelarna i Carnegie och Max Matthiessen såldes till riskkapitalbolaget Altor. Särskilt investmentbanken Carnegie har varit en oroshärd inom Bure och var gissningsvis orsaken till det stora kursraset i fjol då Bure-aktien gav en negativ totalavkastning på 43,5 procent! Nu fick Bure loss en reavinst på 280 Mkr från Carnegiebolagen vilket var riktigt bra gjort mot bakgrund av hur pressat läget är i finansbranschen. Men kanske berodde det mest på att Riksgälden sålde för billigt? Affären gav i alla händelser ett kassatillskott på 629 Mkr. Innan dess hade Bure 473 Mkr i kassan. Även om några mindre investeringar gjorts så lär kassan fortfarande vara i miljardklassen. Det motsvarar i så fall cirka 12 kronor per aktie av ett totalt substansvärde på 30,50 kronor per Bure-aktie. Mot den bakgrunden finns det tre anledningar till att äga Bure-aktien. Ljum aktieportfölj En är att man tror på de kvarvarande innehaven: Micronic (värt 7 kronor per Bureaktie), Partnertech (1,90 kr per aktie) och Vitrolife (3,30 per aktie) plus onoterade Mercuri (2,90 kronor). Vi är inte överförtjusta i något. Vinsterna är lite skrala. Ställer vi redovisad substans mot Bures andel i deras vinster blir p/e-talet 18 räknat på 2011 års siffror (Micronic som gjorde förlust räknar vi inte med här). Det andra skälet att äga aktien är på förhoppningar om en minskad substansrabatt. Nu ligger den på 28 procent. Det framstår som högt eftersom tillgångarnas värde är bure relativt tydligt och lätt realiserbart. Det är ju galet att värdera kassan med rabatt. Ett sätt att råda bot på det är att skifta ut detta rabatterade kapital till ägarna. Under 2011 var Bure påpassliga och återköpte egna aktier för 19 Mkr när det såg som mörkast ut. Blir det mer av den varan är det en positiv signal. Historiskt har bolaget skiftat ut kapital genom inlösen till sina ägare. Vi tycker ändå inte att det räcker för att gilla aktien. En del av kassan kan nog delas ut men knappast hela och börsaktierna säljer förstås inte Bure bara för att dela ut pengarna. Bure är huvudägare i sina börsbolag vilket medför ansvar. Viss rabatt motiveras förresten av förvaltningskostnaderna. Det tredje skälet till att äga Bure är att man tror på ledningens förmåga att skapa värde ur sina befintliga innehav och kassan. Vi har ingen stark åsikt i den frågan. Tigerschiöld och kompani är i alla fall aktiva i sina innehav, det ska sägas. Oddsen är nog inte så dumma för att Bure på sikt får ned rabatten en del men vi väljer ändå inte aktien. Mycket för att vi inte gillar största innehavet Micronic Mydata. substans, Mdr 2,5 Substansrabatt, % 27 direktavkastning, % 1,3 andel onoterat, % 12 kassa 39 Micronic Mydata 23 vitrolife 11 Portföljbolaget Vitrolife sysslar med medicinteknik med fokus på fertilitet. Spara i de bästa investmentbolagen, endast 0,2 % per år. Bättre än börsen? Billigare än index! Spiltan Aktiefond Investmentbolag www.spiltanfonder.se - Tel: 08-545 813 40 14 börsveckan nr 24, 2012

analys Fel tid för Investor Investor har gett en hygglig avkastning över tiden och bolaget har varit mer följsamma med konjunktur och belåning än vad som syns i den oförtjänt höga rabatten. Men vi gillar inte riktigt profilen på portföljen. TEXT: Lars Frick lars.frick@borsveckan.se När Börje Ekholm tillträdde som vd för Investor 2005 så var det många inklusive jag själv som såg fram emot ett mer aktivt Investor. Förhoppningarna om aktivitet infriades, men det gjorde däremot inte konsekvenserna, nämligen en mindre substansrabatt. Tvärtom så har rabatten sedan 2005 stadigt ökat för att nu ligga på en nivå kring 40 procent vilket måste vara någon form av rekord. Så trots en fin ökning i substansvärdet under såväl 2011 som första kvartalet 2012 går aktien svagt och frågan är varför? Skuldsättningen är inte särskilt anmärkningsvärd med en nettoskuld i relation till totala tillgångar på 10,2 procent. Innehaven är inte de mest intressanta enligt vår mening, mer om det nedan, men det förklarar inte heller den höga rabatten. Visst kan det vara så att något eller några innehav sticker ut i negativ bemärkelse men överlag så är det svårt att skylla hög rabatt på sammansättningen av innehav så länge men inte har någon riktig surdeg i portföljen. Vad gäller den dryga femtedel av portföljen som utgörs av onoterade innehav så brukar man anta att det bokförda värdet är lägre än det faktiska. Så Investors relativt höga andel onoterat borde, allt annat lika, vara något som minskar rabatten. Kvarstår då strategi och utsikter för att förklara rabatten och det är ju inte så smickrande för Börje Ekholm et al. Kärninnehaven lockar inte Vi ser nog inte lika negativt på ledningen av bolaget som rabatten implicerar, däremot är vi avvaktande till stora delar av portföljen. Astra står och stampar kursmässigt och det innehavet kan bidra till en hygglig direktavkastning men inte så mycket mer. Förvisso var det bra aktie 2011 men inte så mycket för att den ökade i värde som att den höll emot. SEB är den bank vi gillar minst i sektorn, ABB möter kontinuerligt tuffare konkurrens och har lite tveksamma utsikter, Ericsson är iskallt. Atlas Copco är det lysande undantaget men bolaget som uppnått rekordlönsamhet kanske inte kan nå så mycket högre i ett aktieperspektiv? Sammantaget så har vi ett lågt rekommendationsnetto för portföljen om vi summerar vår syn på de enskilda innehaven. Då återstår rabatten som man förvisso kan argumentera för att den är hög, men jag skulle vilja vända lite ABB är ett tungt innehav i investors portfölj. på resonemanget och snarare fråga varför den ska förändras? Trots ett ihärdigt arbete från ledningen så har rabatten varit hög under en lång period och det är svårt att se varför det ska vända. Det finns inget alexanderhugg som kan lösa den här tuffa knuten, snarare handlar det om ett långsamt gnetande. Men i vilken riktning? Enligt bolagets vd Börje Ekholm så bör en högre effektivitet, läs: besparingar, leda till stigande substansvärde så det kanske kan kompensera en del för en hög rabatt men det handlar ändå om förändringar på marginalen. En femtedel av portföljvärdet utgörs av finansiella investeringar vilket i praktiken betyder EQT, IGC samt partnerägda investeringar motsvarande 7, 6 samt 6 procent respektive, av det totala portföljvärdet. Här är det svårt att se några större övervärden och med höga förvaltningskostnader får man en ganska ordentlig avbränning av utdelningarna från portföljbolagen. När det gäller Investor tror jag man ska vara ödmjuk och se till det faktum att bolaget har en jätterabatt det finns ett budskap där värt att ta på allvar. investor substans, Mdr 167 Substansrabatt, % 42 direktavkastning, % 5 andel onoterat, % 21 atlas copco 18 abb 13 seb 12 Investor har historiskt haft en högre avkastning på eget kapital liksom totala tillgångar än industrivärden så över en längre tidsperiod så ligger de steget före. En stor del av överavkastningen visavi konkurrenten kommer av att de inte kört i diket lika hårt, framför allt under 2008 samt under 2011 när Industrivärdens innehav framför allt i SSAB och Sandvik tankade. Så utgår man från den goda historiken samt den rekordhöga rabatten så kan det vara ett klockrent köpläge. Det gäller särskild om genomförda effektiviseringar och förbättrade kassaflöden kan öka utdelningen. Enligt databasen Factset så väntas Investor dela ut 7,7 kronor 2013. Med en aktiekurs på 128 kronor betyder det en direktavkastning på fina 6 procent. Sett till nyckeltalen så ser Investor köpvärt ut och det är frestande men att rabatten är hög betyder inte att den automatiskt kommer att vända ned. Bristen på trigger för omvärdering i kombination med att vi inte ser någon uppsida bland innehaven gör att rekommendationen landar i en neutral. börsveckan nr 24, 2012 15

analys Novestra endast för långsiktiga Novestra har gett en bra avkastning de senaste tio åren, även om aktien periodvis varit mindre lyckad. Rabatten på 25 procent speglar risken i verksamheten och är ingen självklar köpsignal, annat än för riktigt långsiktiga. TEXT: MikaeL Hårde redaktionen@borsveckan.se Novestra är specialiserat på minoritetsandelar i mindre onoterade tillväxtbolag med positiva kassaflöden. Portföljen är koncentrerad till ett fåtal bolag, varav två har sin hemvist i USA och ett i Tyskland. Därtill finns en kvarvarande aktiepost på 5,9 procent i WeSC som noterades 2007. Trots rollen som minoritetsägare spelar Novestra en aktiv roll i portföljbolagens utveckling och följer dem på nära håll. Wesc en tidig investering Under sin tid på börsen har Novestra successivt avyttrat delar av sina placeringar. Bolaget introducerade bl a WeSC på First North, vilket resulterade i en utskiftning på 5 kr per aktie till aktieägarna. Sammantaget har bolaget skiftat ut närmare 9 kr per aktie sedan 2005 och sett i ett tioårsperspektiv har aktien gett en totalavkastning på drygt 12 procent, att jämföra med 6,5 procent för Stockholmsbörsen som helhet. Bra så, men en investering i Novestra kräver tålamod eftersom försäljningarna sker med långa intervaller, och de delägda bolagen är dessutom av förklarliga skäl inte helt lätta att följa och värdera. För närvarande bedömer dock Novestra att affärsläget för portföljbolagen är starkt med goda utsikter till högre tillväxt och förbättrad lönsamhet under 2012. Novestras största investering är USAbaserade My Publisher. Bolaget har en tjänst som hjälper kunderna att organisera digitala bilder och designa personliga fotoböcker. Under förra året växte bolaget med 10 procent och siktet för innevarande år är inställt på en försäljningsökning med My publisher hjälper kunden att designa personliga fotoböcker. drygt 20 procent till 280 Mkr. Bolaget har en stark balansräkning och väntas ge utdelning i år. Det näst största portföljbolaget, Strax, är också en snabbväxare. Bolaget, som har sin hemvist i Tyskland, är en av Europas ledande distributörer av tillbehör för bl a mobiltelefoner och läsplattor. Under 2011 ökade bolagets försäljning med 14 procent till 548 Mkr och tillväxten väntas fortsätta i år med stigande lönsamhet. Novestra substans, Mdr 0,3 substansrabatt, % 25 direktavkastning, % 0 andel onoterat, % 96 My publisher 39 Strax 29 explorica 21 strax är en av Europas största distibutiörer av tillbehör för mobiltelefoner och läsplattor. starka finanser Den verkliga raketen i portföljen är Diino, som förra året ökade sin försäljning med 40 procent - dock från en mycket låg nivå. Men bolaget, som erbjuder lagring och backup-tjänster på Internet, är å andra sidan verksamt inom en snabbt expanderande marknadsnisch. Explorica, slutligen, arrangerar utbildningsresor för elever och lärare i Nordamerika. Bolaget har en mer modest försäljningsutveckling, men är stabilt och ger utdelning. Sammanfattningsvis ser Novestras koncentrerade portfölj intressant ut. Risken med minoritetsinvesteringar i onoterade mindre bolag balanseras i viss mån av att Novestra är skuldfritt och att portföljbolagen har positiva kassaflöden. För den som har tålamod att vänta ut kommande exits kan aktien troligen bli en bra placering på dagens kursnivå runt 6:50, motsvarande 75 procent av substansvärdet. Men samtidigt skall man ha klart för sig att bolag med Novestras inriktning kan ha svårt för att hävda sig på dagens turbulenta aktiemarknad. 16 börsveckan nr 24, 2012

analys Vostok Nafta ute i kylan Den ryska ekonomin går knackigt och intresset för ryska aktier är extra svagt när USA och Europa befinner sig i kris. Det återspeglas i en hög rabatt på Vostok Naftas tillgångar. TEXT: MikaeL Hårde redaktionen@borsveckan.se För den som vill spekulera i en vändning för rysk ekonomi kan Vostok Naftas aktie vara ett alternativ till Rysslandfonder. Svängningarna på Moskvabörsen kan vara häftiga och med rätt timing går det att tjäna bra med pengar på ryska aktier. Men med tanke på att hela den ryska ekonomin är beroende av ett högt oljepris för att må bra ser det inte särskilt positivt ut i det korta perspektivet. Det medger också Vostok Naftas VD Per Brilioth, som dock är betydligt mer optimistisk på längre sikt. Det som i första hand skiljer Vostok Nafta från en bred ryska aktiefond är bolagets investeringar i onoterade tillgångar. Här finns det chans till stora vinster om de onoterade innehaven utvecklas som förväntat. Men samtidigt innebär det naturligtvis en dubbel risk att satsa på onoterade företag som dessutom verkar på en synnerligen opålitlig marknad som den ryska. Moskvabörsen fick en flygande start på året med en indexuppgång på 18 procent under det första kvartalet, men därefter har den ryska aktiemarknaden backat med 22 procent i maj. Vostok Nafta hann emellertid utnyttja den inledande uppgången genom att ta hem en del vinster i bl a TNK-BP som då var det tyngsta innehavet i portföljen. TNK-BP är ett av världens tio största oljebolag med en verksamhet som omfattar såväl raffinering som detaljhandelsförsäljning via egna bensinstationer. Bolaget står för ca 16 procent av Rysslands totala oljeproduktion och kännetecknas av Om Vostok Nafta investmentbolaget vostok nafta är specialiserat på investeringar i ryska tillgångar; såväl marknadsnoterade aktier som onoterade företag. bolaget kontrolleras till drygt 27 procent av familjen Lundin. a ktien, som haft en slagig utveckling, har ett substansvärde på knappt 40 kr per aktie, vilket innebär en rabatt på 26 procent. bolagets strategi är att försöka hålla rabatten nere genom successiva återköpsprogram. g rovt räknat består drygt hälften av bolagets substans av noterade ryska aktier, 27 procent av onoterade ryska företag och resten av svensknoterade black earth Farming och rus Forest. vid slutet av april var bolaget helt obelånat med 1 Mdr kr i kassan. en mycket generös utdelningspolitik. TNK-BP skakas för närvarande av interna ägarstrider som fått miljardären Michail Fridman att avgå som VD och brittisk BP att överväga sitt engagemang i bolaget. Black Earth Farming och Rus Forest är mer kända för svensk publik genom sina noteringar i Stockholm. Gemensamt för bolagen är deras satsningar på ryska råvarutillgångar; jord och skog. Båda företagen har haft svårt för att nå upp till sina målsättningar och aktierna har under det senaste året haft en katastrofal utveckling. Vädret ställde till det i fjol I Black Earths fall går det delvis att skylla på Vår Herre. Urusla väderförhållanden gjorde att förra året slutade med förlust och utfallet för i år är osäkert. Potentialen i företaget ligger i att den mark som köps billigt bör kunna stiga kraftigt i värde om den brukas på ett mer effektivt sätt än under Sovjettiden. Rus Forest investerar i skog och sågverk. Även här handlar det om att effektivisera skötseln och öka förädlingsvärdet. Bolaget förfogar över 3 miljoner hektar skog och har en sågverkskapacitet på 415 000 kubikmeter som kommer att höjas till 500 000-550 000 i ett pågående investeringsprogram. För detta ändamål har Rus Forest under våren genomfört en nyemission som tillfört bolaget 450 Mkr. Första kvartalet i år blev en rejäl besvikelse men Vostok Nafta räknar med att bolaget står inför en vändning och har tecknat sin del i emissionen. Bolaget lär dock knappast redovisa någon vinst på sista raden under de närmaste två åren. Lockbetet i Vostok Nafta är utan tvekan de två onoterade innehaven, Avito och Tinkoff. Framför allt det senare som bedriver kreditkortsverksamhet i hela Ryssland. Bolaget växer extremt snabbt och lyckades under 2011 mer än fördubblade sin kreditkortsportfölj. Prognosen för i år är en ökning på 60-90 procent och en resultatfördubbling till 800 Mkr. Detta har lett till att Tinkoff under 2012 snabbt ökat i värde, och nu utgör den enskilt största posten vostok nafta substans, Mdr 3,6 substansrabatt, % 26 direktavkastning, % 0 Andel onoterat, % 27 tinkoff 17 tnk-bp 12 avito 10 i Vostok Naftas portfölj. Vostok Naftas ambition är att avyttra bolaget inom en treårsperiod, förutsatt att det utvecklas som förväntat. Internetföretaget Avito är något mer svårfångat. Bolaget driver den största, och snabbast växande, e- handelssajten i Ryssland. Men andelen internetanvändare är fortfarande låg i landet och bolagets intäkter uppgick under förra året bara till 60 Mkr. Verksamheten är således än så länge relativt outvecklad, vilket gör den öppen för konkurrens, men extrema snabbväxare är å andra sidan alltid fantasieggande. Sammantaget är det i första hand innehaven i Tinkoff och TNK-BP som lockar, men det är tveksamt om det räcker för att motivera ett köp i nuvarande marknadsläge. Dagens substansrabatt har minskat något under våren och uppgår nu till 26 procent. Det är fortfarande en hög, men rimlig, nivå med tanke på den höga risk som är förknippad med Vostok Naftas verksamhet. En plusfaktor är dock bolagets målmedvetna arbete för att sänka rabatten genom återköp, och huvudägaren Lukas Lundin har dessutom förklarat sig villig att likvidera hela bolaget om inte substansrabatten försvinner. börsveckan nr 24, 2012 17

Teknisk analys TEXT: tomas trocmé Kinnevik (126,30 kronor) har fallit kraftigt de senaste två månaderna. Den fallande trenden bröts dock i slutet av maj vilket är en första indikation på att botten kan vara nådd för denna gång. Vändingen bekräftas om aktien har kraft att signifikant passera motståndet vid 130 kronor. Aktien fullbordar då en mindre bottenformation som i första hand indikerar en riktkurs i trakterna av 140 kronor. Om köpsignalen uteblir kan aktien istället förväntas röra sig sidledes mellan 121 och 140 kronor. Investor (124,10 kronor) har visat relativ styrka i förhållande till Stockholmsbörsen den senaste månaden. Trendriktningen talar trots detta emot köp i dagsläget. Om trendanalysens riktkurs infrias ska aktiekursen kortsiktigt fortsätta ner till trakterna av 119 kronor. Den uppfattningen omvärderas om aktiekursen signifikant bryter trendens motståndslinje som i dagsläget finns vid 127 kronor. Aktiekursen kan då förväntas fortsätta upp till något av motstånden vid 135 eller 141 kronor. Lundbergs (198 kronor) rör sig cykliskt i en fallande trend vilket talar emot köp. Aktiekursen befinner sig samtidigt i nivå med trendens stödlinje vilket kan ge stöd för en kortsiktig kursuppgång till trendens motståndslinje i trakterna av 210 kronor. En regelrätt köpsignal ges först om aktiekursen har kraft att signifikant bryta detta motstånd vilket kan lyfta aktiekursen till någon av de efterföljande motståndsnivåerna vid 215 eller 222 kronor. 18 börsveckan nr 24, 2012 Veckans Analyser: 11 juni 2012 Bolag Råd Sida Kommentar Traction Köp 4 Stark kassa och en hel del innehav som utvecklats stark operativt. Creades Avvakta 5 För liten rabatt för att aktien ska locka. Största innehavet Avanza har en svag utveckling i år. Ratos Avvakta 6 Den svaga börsen betyder en stängd avsättningsmarknad för PE-bolagen. Ratos drabbas också. Industrivärden Köp 7 En rabatt på 15 procent och en bra mix av bolag i portföljen gör att vi sätter köp. Kinnevik Köp 9 Rabatt på 35 procent, vilket är en bra bit över snittet de senaste 30 åren. Hög aktivitet och starka finanser. Latour Köp 10 Har en hel del konjunkturstabila bolag i portföljen och en välskött industrirörelsen som grädde på moset. Havsfrun Sälj 10 Vi kan fortfarande inte förstå varför bolaget behöver fem man för att ratta en portfölj på 300 Mkr. Sälj. Spiltan Avvakta 11 Inspirerat av självaste Warren Buffet, men resultatet är lite sisådär. Aktien svårhandlad. Öresund Avvakta 13 Är ett annat bolag än det som tidigare var en klart lysande stjärna bland investmentbolagen. MSAB Avvakta 13 Hexagon är ett tungt innehav i portföljen, som ganska lätt kan replikeras över börsen. Det är det vi föredrar. Svolder Avvakta 13 Konsoliderat portföljen på senare år. Rabatten ligger precis där den ska ligga, enligt historiken. Bure Avvakta 14 Rabatten kan komma att gå ner från dagens 28 procent, men vi gillar inte det största innehavet Micronic Mydata. Investor Avvakta 15 Börje Ekholm gör allt han kan för att få ner rabatten, men det vill sig inte riktigt för maktbolaget. Novestra Köp 16 Lite svåranalyserad med tanke på alla onoterade innehav, men kassaflödet är starkt och finanserna likaså. Vostok Nafta Avvakta 17 Obelånat med en miljard i kassan. Lundinarna vill nog sätta pengarna i rörelse snart för att få ner rabatten. Börsvärde, Mkr Nettoskuld, Mkr EV/Sales P/E, långsikt Bolag (Valuta) a 9530 3400 0,8 14 Aarhus Karlshamns 233 12-05 18% 269321-41790 1,0 11 ABB 117,3 12-04 Köp -19% 980-96 0,6 10 Acando 13,3 11-48 Köp -1% 912-150 0,6 10 Addnode 32,4 12-11 Köp -3% 3784 493 0,9 11 Addtech 174 12-08 Köp -4% Aerocrine 10,2 12-05 Köp -31% 50251 3264 1,7 12 Alfa Laval 119,8 12-04 Köp -15% 297 128 0,5 8 Alltele 24 11-32 -8% 305 301 1,7 7 ALM Equity 30 Fst N 12-21 Teckna 0% 790 13 0,4 7 AQ Group 44 Torget 12-23 Köp 6% 1029 1203 3,8 7 Arise Windpower 30,8 12-16 Köp -8% 69231 15749 1,8 12 Assa Abloy 188 12-19 -7% 426449-4183 1,8 9 AstraZeneca 293,9 12-15 -1% 176167 14194 2,3 14 Atlas Copco A 145,4 12-04 -10% Atrium Ljungberg 77,6 12-22 Köp -1% 39140-479 1,0 12 Autoliv SDB 410,7 12-19 Köp -4% 280-49 0,6 7 Avega 24,7 11-48 Köp -6% 13 2,1 >40 Avtech 0 12-09 11705 725 0,4 12 Axfood 223,1 12-03 Köp -10% 10141-425 2,7 13 Axis 146 12-14 -16% b 1700 1827 0,4 6 B&B Tools 60,5 11-41 Köp 19% 224 2 0,6 9 Bahnhof 21,4 12-10 -8% Balder 30,4 11-39 Köp 25% 1023 806 0,3 6 BE Group 20,7 12-18 -10% 3503-23 1,2 10 Beijer Alma 116,25 11-45 Köp -5% 1198 482 1,2 10 Beijer Electronics 63,25 12-13 Köp -4% 2437 1403 0,5 5 Beijer G&L 115 12-19 -54% 8756-510 3,7 13 Betsson 211,5 11-45 Köp 36% 2393 139 0,1 8 Bilia 94 12-20 Köp -3% 5687 967 0,6 8 Billerud 55 12-08 -11% Biogaia 151,5 12-08 -22% 570-182 0,9 16 Biotage 7,4 12-05 Sälj 32% 895-87 1,5 10 Björn Borg 35,6 12-03 -14% 182 560 0,4 3 Bong 13,75 11-47 -41% 179-19 0,7 14 Boule Diagnostics 38 11-37 -7% 133 18 0,8 13 Bredband2 0,19 Fst N 11-32 19% 372 336 1,0 8 Bringwell 1,44 Fst N 12-06 Köp -27% -34 0,0 >40 BTS Group 0 11-47 Bure Equity 22,1 12-24 0% 2223 533 0,9 10 Byggmax 36,6 12-05 -7% c BV-analys 80543 39600 1,6 9 Carlsberg(DKK) 437,7 K-hamn 11-43 Köp 27% Aktiekurs Castellum 80,8 12-13 Köp -8% 1542 213 1,0 12 Cavotec (SEK) 21,6 12-16 Köp -4% 3782-305 0,6 13 CDON 43 12-06 -24% 377-38 2,2 14 Cellavision 15,8 Fst N 12-11 Köp -1% 345-9 0,8 15 Cherryföretagen 28,6 Torget 11-49 56% Lista Råd Kursutv

SIDAN 18 BV-portföljens utveckling sedan start SIDAN 4 SIDAN 5 Börsvärde, Mkr Nettoskuld, Mkr EV/Sales P/E, långsikt Bolag (Valuta) 552 400 1,0 7 Cision 37 11-38 -9% 6202-217 1,0 10 Clas Ohlson 97,5 12-11 0% >40 Clean Tech East 0,02 11-46 100% 4272 3158 1,3 8 Cloetta 14,8 12-13 -2% 2410 57 1,1 11 Concentric 54,5 12-22 Köp -6% 631-16 0,7 8 Connecta 60,75 12-19 -6% 145 207 0,4 4 Consilium 12,4 11-49 -18% >40 Creades 117 12-24 0% 332 144 0,3 5 Cybercom 9,2 12-17 Köp -25% d Danske Bank (DKK) 83,15 12-07 -7% 276-3 0,6 10 Dedicare 31 12-18 Köp 3% 155 14 0,4 7 Deltaco 14 Fst N 12-22 -7% 533-19 1,3 13 DGC One 61,5 11-32 8% 481-63 2,6 12 DIBS 50,25 Fst N 12-21 Köp -12% Diös 31,9 11-25 Köp -16% DnB Nor (NOK) 57,15 Oslo 11-34 Köp -7% 103-15 0,5 7 Done 11 12-15 Köp -19% 520-85 0,6 9 Doro 26,9 12-21 Köp 1% 2468 894 0,9 9 Duni 52,5 12-03 -11% 102-16 0,2 5 Duroc 13,9 11-50 -1% e 420 721 0,6 8 Elanders 21,5 11-39 0% 146-44 0,1 7 Electra 28 12-08 -7% 37307 6367 0,4 12 Electrolux B 130,4 12-23 -5% 30625-600 3,9 17 Elekta 324,6 11-39 Köp 33% 2356 812 2,1 12 Elisa 15,13 H-fors 11-32 Sälj 10% 249 168 1,1 9 Elos 41,2 12-14 Köp -10% 46-66 -0,2 8 Empire 4,5 Fst N 12-11 Köp -19% 657-119 0,8 12 Enea Data 37,2 12-23 8% 952 3675 1,1 4 Eniro 9,5 12-20 -14% 772 6 0,5 7 Eolus Vind 31 Fst N 12-16 -27% 201944-39505 0,8 11 Ericsson B 61,7 12-05 2% 1353-294 0,7 9 Eurocon 3,95 Torget 11-44 Köp 16% 620-134 0,2 10 Ework 37 12-18 Köp -3% f 2459 924 1,1 11 Fagerhult 195 12-07 Köp 0% 187 99 0,4 14 Feelgood 1,8 12-17 20% 2018-119 1,7 14 Fenix Outdoor 152 12-09 Köp -10% 808 178 0,3 7 Finnvedenbulten 38,4 Torget 11-33 12% 87-15 0,7 11 Firefly 14,5 NGM 11-41 4% 269 185 1,3 7 Formpipe 11 Fst N 12-20 -23% 155-13 3,3 14 Fortnox 2,65 12-23 Köp 8% g 35932 16846 0,6 9 G4S (DKK) 25,52 11-46 20% 296-18 3,2 12 G5 Entertainment 37 NGM 12-10 -12% 42088 17093 2,6 16 Getinge 176,6 11-40 14% 79 333 0,3 3 Geveko 4,7 12-13 Sälj -22% 327-36 0,6 7 Global Health Partner 5 11-46 Sälj -44% 2124 501 0,5 9 Gunnebo 28 12-17 -12% 393 0,6 >40 Götenehus 0 Fst N 12-13 Sälj 16055-1456 Hakon Invest 99,9 11-41 Sälj 9% h 1474 488 0,4 8 Haldex 33,4 11-50 Köp 34% Handelsbanken A 208,7 12-19 -4% Havsfrun 0 12-24 Sälj 84 45 0,5 5 Hedson 11,6 Torget 12-11 Köp -3% 527 57 0,6 21 Hemtex 5,5 11-34 Sälj 45% 356834-22029 3,0 15 Hennes & Mauritz 215,6 12-06 Köp -7% 44948 16392 3,0 13 Hexagon 127,1 11-46 34% 8571 1199 1,3 11 Hexpol 249 12-20 Köp -3% 185-20 0,4 15 Hifab 6,1 12-20 Köp -4% 1788-94 1,3 10 HiQ International 33,9 12-18 Köp -3% 1168-2 3,1 14 HMS Networks 105 12-05 15% 15357 5772 1,1 10 Holmen B 181,1 12-07 Köp -7% 18452 6628 0,8 10 Husqvarna 32,23 12-17 Köp -19% 8213 879 1,3 10 Höganäs 234 12-07 Köp -1% i 464-31 2,0 12 IAR Systems 42 12-18 Köp 9% 2614-396 0,8 10 IFS 104 12-14 Köp -5% Industrivärden C 89,1 12-24 Köp 0% 7400 1737 1,2 11 Indutrade 185 11-45 6% Aktiekurs Lista BV-analys Råd Kursutv så gick det Bättre än index NR 24 13 JUNI 2011 ÅRGÅNG 27 Bakåt på börsen Det var mycket motvind för portföljen under veckan som gick. Ingen sektor var säker under de breda nedgångarna. Är Nokia nästa SAS? Det är intressant att se hur värdet i en bransch förskjuts. För flyget går det från biljetter till kringservice. För telekom går det från hårdvara till mjukvara. Kvar blir det krisande bolag med oklara utsikter. SIDAN 3 Ja, att slå index kanske inte är något att yvas över i det enskilda fallet. Men denna gång så lyckades vi med att vara bättre än index i alla köpråd utom ett där vi låg i paritet. Dedicare var stjärnan med kalasfin avkastning men Axis var kanske bättre tajmad med både bra köp- och avvaktaråd. Samtidigt var två av våra tre avvaktaråd sämre. Det är ett bra facit, men så är det ju inte alla veckor. Faktum är att våren och sommaren har varit en svag period att utvärdera överlag för oss eftersom börsen då vek ned från toppnivåer och nästan alla köpråd slår fel i sådana vändpunkter. Vi har arbetat med att dra ned antalet köp under sensommaren och hösten så vi får se om det vänder rekommendationsmässigt efter sommaruppehållet. En sensmoral är att man faktiskt måste se till en ganska lång period, gärna över en hel konjunkturcykel, för att kunna utvärdera en portfölj (eller fond, för den delen). Hur vi ligger till totalt med årets råd får vi se om blott ett par veckor, det blir spännande. Köpråd Astrazeneca Axis Dedicare Sigma Vitec Neutrala råd Lammhults Mekonomen Softronic OMXS -13% Mekonomen Bolaget har växt kraftigt senaste åren med en breddning av produktutbudet och nya marknader. Det är inte helt riskfritt. SIDAN 11 Dedicare Bolaget verkar på en marknad med strukturell tillväxt och låg konjunkturkänslighet. Det är mumma på skakig börs. SIDAN 9 Astrazeneca Aktien står inför en spännande sommar och på en orolig börs är den faktiskt en trygg hamn. SIDAN 14 Avkastning kommentar Glöm inte! Du kan ladda ned och läsa tidningen på www.borsveckan.se redan från söndag. -4% Vi sänkte till avvakta i BV 12-15 till kursen 295,50 kronor. 20% Vi sänkte vältajmat vårt råd till Avvakta i BV 12-14. 82% Kalasfin och välförtjänt utveckling för detta bolag. -13% Vi trodde att synen på aktien skulle svänga. Fel. 25% Vi trodde på lönsamhetslyft och så blev också fallet. -25% Strategin var rätt, men resultaten blev inte som det var tänkt. 1% Det är en klassisk historia med bra bolag men dyr aktie. -17% Det vill sig inte riktigt för aktien som är billig på goda grunder. +27% Axis ökar tempot Axis slår marknadens högt ställda förväntningar om och om igen. Trots motvind i form av negativa valutaeffekter blev tillväxten urstark i första kvartalet. Vitec på rätt spår Förvärv och omstrukturering av problemområden har bromsat vinsttillväxten för Vitec. Men för 2011 kan man se fram emot ett år med lönsamhetslyft. börsveckan nr 24, 2012 19

Kontakta oss Postadress: box 1399, 111 93 stockholm Besöksadress: c/o Avanza regeringsgatan 103 Tel 08-10 33 50 E-post: redaktionen@borsveckan.se Hemsida: www.borsveckan.se Redaktion Daniel Svensson (chefredaktör), Lars Frick (ansvarig utgivare), gabriel isskander, tomas trocmé, Mikael Hårde. Prenumeration kundtjänst: Pressdata/H1, box 610, 832 23 Östersund tel 08-799 63 13, Fax 08-28 59 74 E-post: redaktionen@borsveckan.se Helår (42 nr): 2 690 kr inkl. moms Halvår (21 nr): 1 490 kr inkl. moms Provpren. (10 nr): 790 kr inkl. moms Annonser För bokning och mer information Christian Danielsson tel 0705 71 65 88 Redaktionens innehav Lars Frick: Avanza, Dedicare, Medcap. Gabriel Isskander: betsson, bilia, dedicare, Hennes & Mauritz, HiQ, intrum justitia, investor, kinnevik, sagax, swedbank, teliasonera, trelleborg, volvo Mikael Hårde: Alm Equity, Atrium Ljungberg, b&b tools, Hexpol, ncc, nordea, opus Prodox, sagax, seb, teliasonera, trelleborg, Wise, volvo. Tomas Trocmé: alliance oil Daniel svensson: abb, betsson, bilia, eolus, eurocon, intrum justitia, jm, ncc, nordea, sagax, sca, volvo, kinnevik, Securitas, Skanska, Systemair Börsvärde, Mkr Nettoskuld, Mkr EV/Sales P/E, långsikt Bolag (Valuta) BV-analys 128-29 1,2 8 Insplanet 11 Fst N 11-41 -15% 158 73 0,3 6 Intellecta 37 12-17 -4% 7755 2692 2,6 11 Intrum Justitia 97,25 12-16 -12% Investor B 128,3 12-24 0% 1478 961 0,7 9 Itab Shop Concept 103,5 12-16 Köp -5% j 92-15 1,0 12 Jays 13,1 Fst N 12-15 -32% 10193-1494 0,7 8 JM 122,25 12-21 Köp 3% k 880-154 0,5 8 Kabe 97,75 12-18 Köp -13% 1148 1690 0,6 6 Kappahl 5,1 12-15 -24% Kinnevik B 129,3 12-24 Köp 0% 1036 119 0,6 7 Know IT 58,25 12-22 Köp 1% 515 85 0,4 9 Kopparbergs 25 Onot. 12-10 Köp 4% l 1289 185 0,7 9 Lagercrantz 58 12-21 Köp -5% 190 175 0,5 6 Lammhults Design Group 22,5 11-45 4% Latour 115 12-24 Köp 0% 3296 1747 0,7 9 Lindab 43,75 12-10 Sälj -20% 6077 2220 0,8 9 Loomis 83,25 12-06 -13% m 226 113 4,2 >40 Mackmyra Svensk Whisky 56,25 12-06 -18% 372-45 0,6 9 Malmbergs 46,5 11-47 Köp 9% 21036 11096 2,7 14 Meda A 69,6 12-20 4% 203-1 1,1 Medcap 1,75 Fst N 11-49 30% -11-0,4 >40 Medirox A 0 NGM 11-44 Medivir 59,75 11-49 -4% 7521 1826 1,6 11 Mekonomen 209,5 12-13 -1% Melker Schörling 165 12-24 0% 280-59 1,7 9 Micro Systemation 15,7 NGM 11-47 1% 1381-530 0,7 11 Micronic Mydata 14,1 12-06 13% 274 224 0,5 6 Midsona 12,05 12-08 -33% 434 271 0,3 7 Midway 17,7 12-06 -8% 86-13 >20 >40 Moberg Derma 28 11-42 25% 756 358 0,8 6 MQ 21,5 12-14 Köp -15% 10-4 0,1 3 MSC 2,61 11-35 Sälj -64% 19714 1716 1,6 10 MTG B 296,9 12-12 Köp -14% n 12815 4608 0,3 9 NCC B 118,2 12-03 Köp -7% 1312 401 0,8 9 Nederman 112 12-18 -4% 2653-85 5,6 12 Net Entertainment 67 12-11 Köp 3% 600-195 1,3 10 Net Insight 1,54 11-41 -38% -8-0,2 >40 Net Jobs 0 11-39 1725 1727 0,8 7 New Wave Group 25,6 12-18 -12% 89-4 0,6 9 NGS Group 46,1 NGM 12-22 Köp 5% 10839 3843 1,5 11 Nibe Industrier 98,5 12-10 Köp -9% 3794 1541 0,4 7 Nobia 22,7 12-17 -23% 74275-34942 0,1 4 Nokia (EUR) 2,23 H-fors 12-10 Sälj -43% 1749 112 0,6 9 Nolato 66,5 12-18 -1% Nordea 55,3 11-34 1% 202 127 0,3 7 Note 7 11-49 -5% Novestra 6,9 12-24 Köp 0% 466320-14766 6,8 18 Novo Nordisk (DK) 804 12-12 Köp 1% 117-26 0,4 8 Novotek 11 11-48 8% 98 146 0,4 11 NSP Holding 8,4 Fst N 12-09 Sälj -5% o 150-52 0,4 7 Odd Molly 26 Fst N 11-44 -29% 1559-84 0,9 11 OEM 67,5 12-23 0% 264 23 1,3 20 Opus Prodox 1,37 Fst N 11-50 93% 12355 1570 1,0 8 Oriflame 216,6 12-19 Köp -11% p 329 270 0,3 7 Partnertech 26 12-17 -18% 9681 5267 0,4 7 Peab 32,7 12-21 -3% 320 97 1,1 8 Phonera 40 12-22 -9% 248-12 0,2 11 Poolia 14,5 12-23 4% -7-0,1 >40 Precio Syst 0 NGM 11-48 252 2 0,4 7 Prevas 24,9 11-48 8% 1155-36 1,9 12 Pricer 10,65 12-23 Köp 9% 1187 181 0,5 11 Proact 127,5 12-21 Köp 5% 574-86 4,8 15 Probi 63 12-05 Köp 21% 1545-106 0,3 9 Proffice 22,5 12-12 Köp -10% r Aktiekurs Lista Råd Kursutv 20 börsveckan nr 24, 2012