Dokumentet vänder sig endast till professionella investerare och ska inte användas av privata investerare. SEPTEMBER 2015 Håll fast kurs medan marknaderna genomgår ytterligare en deflationsperiod När nu en andra deflationsvåg sköljer över de globala marknaderna bör amerikanska och brittiska monetära myndigheter sitta stilla i båten och skjuta eventuella åtstramningar på framtiden. Räntehöjningar i det här skedet skulle vara ett kostsamt misstag som skulle förvärra läget på tillväxtmarknaderna ytterligare samt förstärka inbromsningen av den globala tillväxten med negativa följder för aktiemarknaderna. I likhet med 1997 uppstod dagens marknadskris på tillväxtmarknaderna men denna gång kommer de utvecklade marknaderna att drabbas hårdare. Deflationseffekterna kommer att genomsyra råvarumarknaden och andra marknader, och en försämrad köpkraft på tillväxtmarknaderna kommer att påverka såväl den globala handeln som den ekonomiska tillväxten. Att förutse volatilitet på marknaderna är som att fånga en kniv i fritt fall och det är som regel bäst att vänta ut den. På medellång sikt gör investerare dock klokt i att satsa på lågt belånade aktier med starka kassaflöden inom innovativa sektorer med ledande ställning på marknaden. DOMINIC ROSSI är globalt investeringsansvarig, aktiemarknad, på Fidelity Worldwide Investment. EN TREDJE DEFLATIONSVÅG Globala ekonomier brottas för närvarande med den tredje deflationsvågen på mindre än ett decennium. Detta vittnar om en lägesförändring kännetecknad av lägre nominella och reella nivåer för såväl ekonomisk tillväxt som räntesatser i takt med att en "sekulär stagnation" kopplar greppet. Aktiemarknaderna inser så sakteligen att världsekonomin fastnat i låg nominell tillväxt, vilket framgår av de sjunkande inflationsförväntningarna i diagram 1, med stor turbulens och volatilitet som följd. Tidigare utfall av deflationstryck uppstod i den utvecklade världen först i USA 2008/09 när bostads- och finansmarknaderna kollapsade, och sedan i Europa 2011/12 när eurozonen tycktes vara på fallrepet. Den nuvarande krisen liknar på många sätt 1997 års kris som började på valutamarknaderna, där den ena valutan efter den andra föll, för att sedan leta sig in på råvarumarknaden och slutligen drabba realekonomin. Diagram 1. Inflationsförväntningarna sjunker igen (5 år, inflationsförväntningstakt 5 år framåt)
3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 Källa: FRED, St Louis Fed, augusti 2015 Det som till en början verkade vara en smärre devalvering av renminbin efter den kinesiska centralbankens kursändring i mitten av augusti var inte någon isolerad händelse utan bör i stället sättas i ett större sammanhang. Svagare valutor i länder som Brasilien, Ryssland, Indonesien och Malaysia, och självfallet Kina, är tecken på att den ekonomiska tillväxten på tillväxtmarknaderna håller på att mattas av. Den globala BNP-tillväxten kommer att ligga under sin potential och prispressen att hålla i sig tills utbudet på tillväxtmarknaderna krympt dramatiskt. Uppgången mellan 2003 och 2007, som drevs av tillväxtmarknaderna och råvarumarknaderna, kommer snart att betraktas som en gyllene era. Det kan komma att dröja många år tills tillväxtmarknaderna får en ledande roll igen. NOMINELL KRIS PÅ TILLVÄXTMARKNADERNA Det skuggade området markerar recessionen i USA Tillväxtmarknaderna tampas med en ny situation som många av dem är oförberedda på. Efter år av hög nominell BNP-tillväxt och inflation, saktar nu realekonomin på tillväxtmarknaderna in (diagram 2) med anledning av fallande inflation, eller i vissa fall, direkt deflation. I Kina ligger exempelvis den nominella tillväxttakten under den reella tillväxttakten. Det finns skillnader jämfört med situationen 1997. Tillväxtmarknaderna har större valutareserver, de flesta tillväxtmarknader har nu flexibla växelkurser med mindre valutadifferenser i balansräkningarna, och statsskuldsproblemen är inte längre lika centrala. Detta innebär att betalningsinställningar på statsnivå, eller ingripanden från internationella valutafonden, är betydligt mindre sannolika än i efterdyningarna av krisen 1997. Effekterna av lägre priser på råvaror och andra varor kommer att få återverkningar världen över i takt med att regionala och globala tillväxtprognoser skalas ner. Många bolag på tillväxtmarknaderna är ovana vid att hantera sina finanser i ett klimat präglat av dämpad tillväxt och stagnerade priser, och i många fall har politikerna försökt lindra situationen genom konkurrerande devalveringar. Sådana åtgärder biter emellertid föga på de underliggande problemen. Vi vet av erfarenhet att det krävs år av kapitalbrist för att återupprätta kapital- och kostnadsdisciplin efter en längre period av överinvesteringar. Endast de länder som kan åtgärda en avstannad inflationstakt och låg tillväxt med hjälp av strukturreformer kan komma stärkta ut på medellång sikt, och åter bli intressanta investeringsalternativ inom tillväxtmarknadssegmentet.
% Diagram 2. Den nominella BNP-tillväxttakten minskar på tillväxtmarknaderna 40 35 30 25 20 15 10 5 0-5 -10 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 1997 1998 1999 2000 2002 2003 Q3 2004 Q4 2005 Q1 2007 Q2 Q3 2008 2009 Q4 2010 Q1 2012 Brazil Mexico Russia India China Q2 2013 Q3 2014 Källa: Datastream, augusti 2015 HALTANDE VÄRLDSTILLVÄXT Den globala ekonomiska aktiviteten kommer att drabbas hårdare av denna kris än under krisen 1997, då tillväxtmarknaderna inte vara lika integrerade i den globala ekonomin. 1997 års kris på tillväxtmarknaderna utlöste en global prischock i form av lägre råvaru- och varupriser vilket ledde till högre realinkomster och ökad konsumtion på utvecklade marknader. Detta lade i sin tur grunden för en blomstrande aktiemarknad. Den nuvarande krisen kan mer liknas vid ett tveeggat svärd med både pris- och volymeffekter som kan påverka den globala tillväxten. Som resultat av detta kommer den låga nominella och reella tillväxttakten att befästas och permanentas för en tid framöver. Deflationseffekterna av den pågående marknadskrisen kommer att hålla det begynnande inflationstrycket stången i åtminstone 12 månader till. Arbetsmarknaden i USA kan hålla på att stramas åt; det finns tecken på löneökningar på sina håll och kärninflationen kan tyckas stabiliserad men det här är inte rätt läge att höja räntorna. Amerikanska centralbanken (Fed) måste inse att en tredje deflationsvåg är i antågande. Under det senaste året har lägre priser på bensin och andra råvaror motverkat normaliseringen, men vi kommer att få se ännu fler prissänkningar på varor tillverkade i Asien kombinerat med lägre livsmedelspriser. Räntehöjningar i det rådande klimatet skulle bara öka deflationschocken. Effekterna av tillväxtmarknadskrisen 1997 begränsar sig i stora drag till prisdeflation medan den övergripande påverkan på de utvecklade marknaderna var skonsam. Den här gången är det annorlunda beroende på att den globala bruttonationalprodukten idag är mer beroende av tillväxtmarknaderna än för två decennier sedan. Detta framgår av den ökade exportandelen som procentuell andel av den globala bruttonationalprodukten (diagram 3). Den globala handeln kommer högst sannolikt att bli lidande, inte bara på grund av valutaeffekter utan även och kanske ännu mer på grund av den vikande efterfrågan. En minskning av tillväxtmarknadernas produktion är nu oundviklig och den minskade köpkraften kommer att hämma den globala ekonomiska aktiviteten. Det är viktigt att den amerikanska handelsbalansen har utrymme för försämringar för att kompensera för en del av den minskade efterfrågan. En åtstramning av penningpolitiken i det här skedet skulle vara ett allvarligt misstag som skulle förvärra effekterna av en släpande global handel på den globala tillväxten. Diagram 3. Ökat globalt beroende
12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 35 30 25 20 15 0 10 1970 1974 1978 1982 1986 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014 Källa: Datastream, augusti 2015 SVÅR NÖT FÖR INVESTERARE World GDP per capita, 2005 US$ (LHS) Share of exports of goods and services in world GDP, % (RHS) Dessa förhållanden ger investerarna huvudbry. Ihållande låga nominella och reella räntenivåer tenderar att underbygga högre värderingar av alla tillgångsklasser men å andra sidan även lägre avkastningsnivåer. I en deflationssituation som denna gör investerarna bäst i att undvika högt belånade aktier till varje pris och i stället satsa på kassagenererande bolag med dokumenterat sund kapitalallokering och som kan ge växande utdelning till sina aktieägare. På det regionala planet har USA länge burit ledartröjan och på sektornivå har innovationsaktier gått i bräschen. Dessa trender tror jag kommer att hålla i sig. Det enda sättet att undkomma det rådande, slentrianmässiga investeringsklimatet är att investera i innovation, och då främst i hälsovård, teknik och media. Epicentrum i denna kris är tillväxtmarknaderna och inte Wall Street. När vi väl tagit oss igenom denna volatila period bör investerarna åter kunna skilja på de växande problemen på tillväxtmarknaderna och det faktum att tillväxten i USA (och Storbritannien) tuffar på i ganska hyfsad takt. Lägre priser på varor kommer att stimulera realinkomsterna och konsumtionen i USA, om inte monetära myndigheter ställer sig i vägen. Billigare bensin, minskat bankinflytande, goda finanser i hushåll och företag samt sundare finanspolitiska villkor stärker också USA:s motståndskraft jämfört med förra deflationschocken 2011. VÄNTA UT VOLATILITETEN PÅ MARKNADEN Att förutse volatilitet på marknaderna är som att fånga en kniv i fritt fall och här är riskerna fler än möjligheterna. I allmänhet är det bättre att vänta tills volatiliteten avtar och så småningom återvända till aktieurvalet baserat på företagens grundläggande förutsättningar när vågorna väl lagt sig. Jag räknar med fortsatt volatilitet på marknaderna september ut tills vi fått indikationer från centralbanken (Fed), i synnerhet vad gäller räntesatser, medan tillväxtmarknaderna troligen behöver flera månader på sig för att stabiliseras och plana ut. För några månader sedan hade marknaderna kanske klarat en amerikansk ränteökning utan problem, men så är inte längre fallet. Marknaderna är inte upplagda för politiska misstag och amerikanska centralbanken behöver skicka en tydlig signal om att man inte tänker vidta några åtgärder på området just nu. När volatiliteten väl lättat kommer förtroendet att vara återställt, och i slutet av 2015 torde den uppåtgående trenden på såväl den amerikanska som brittiska marknaden återupptagits.
Denna information får inte reproduceras eller cirkuleras utan föregående tillstånd och får inte göras tillgänglig för allmänheten. Om inget annat anges kommer alla synpunkter från Fidelitys organisation. Denna information är inte avsedd för, och får inte ligga till grund för åtgärder av, personer i Storbritannien eller USA, utan är endast avsedd för personer bosatta i jurisdiktioner där de aktuella fonderna är godkända för distribution eller där inget sådant godkännande krävs. Hänvisningar i detta dokument till specifika värdepapper skall inte tolkas som en rekommendation att köpa eller sälja dessa värdepapper, utan är endast inkluderade som illustration. Investerare bör även vara medvetna om att den presenterade informationen inte nödvändigtvis behöver vara aktuell, samt att Fidelity redan kan ha agerat utgående från den. Den forskning och de analyser som presenteras i denna dokumentation är insamlad av Fidelity för eget bruk som investeringsförvaltare samt att Fidelity redan kan ha agerat utgående från den för sina egna syften. Inga påståenden eller uttalanden som görs i detta dokument är juridiskt bindande för Fidelity eller mottagaren. Alla förslag omfattas av överenskomna kontraktsvillkor. FIL Limited och dess dotterbolag utgör tillsammans det globala investeringsföretag som vanligen kallas Fidelity Worldwide Investment. Fidelity, Fidelity Worldwide Investment, Fidelity Worldwide Investment logotypen och F-symbolen är varumärken som tillhör FIL Limited. Fidelity tillhandahåller endast information om sina egna produkter och tjänster, och tillhandahåller inga investeringsråd baserade på individuella omständigheter. Fondandelsvärdets utveckling (NAV to NAV) beräknas med återinvesterad bruttoavkastning, utan köpavgifter. Med bolagsanalytiker (research professionals) avses partners, analytiker samt lands- och sektorsansvariga med forskningsansvar, samt tekniska och kvantitativa analytiker som ingår i forskningsgrupperna. Historisk avkastning är inte en tillförlitlig indikator för framtida resultat. Investeringarnas värde och eventuella intäkter från dem kan både minska och öka, och det kan hända att investerare inte får tillbaka sina investerade belopp. Investeringar på små marknader samt tillväxtmarknader kan vara mer volatila än på andra mer utvecklade marknader. Vi rekommenderar att du inhämtar detaljerad information innan du fattar ett investeringsbeslut. Investeringar bör göras på grundval av det aktuella faktabladet (Key Investor Information Document) och prospektet, vilka kan erhållas kostnadsfritt tillsammans med den senaste årsredovisningen och de senaste halvårsredogörelserna från våra distributörer och vårt europeiska servicecenter i Luxemburg, FIL (Luxembourg) S.A. 2a, rue Albert Borschette BP 2174 L-1021 Luxembourg. Utgiven av FIL (Luxembourg) S.A., som är auktoriserat i Luxemburg och står under tillsyn av CSSF (Commission de Surveillance du Secteur Financier). SSL1509N08/0316