Investeringsstrategier Vecka 16 13 april 2015 Analysavdelningen +46 8 463 80 00 analys@penser.se Vecka 16 Stark börsvecka Utveckling aktiemarknader förra veckan Portföljen Balanserad Allokeringsförvaltning Källa: Erik Penser Bankaktiebolag Makro Kinas BNP i fokus Förra veckan bjöd på oförändrade ledande indikatorer i OECD, vilket tyder på att tillväxten i området fortsätter att vara högre än normalt, men den accelererar inte. Inflationen i Ryssland och Brasilien fortsatte att stiga från redan höga nivåer. Inflationstakten i Kina låg kvar på 1,4% i mars, vilket skapar utrymme för fortsatta räntesänkningar i landet. I denna vecka kommer BNP-utfallet i Kina att vara i fokus. Den statistik som kommit hittills för Q115 tyder på att tillväxten var lägre detta kvartal än Q414, då tillväxten var 7,3%. Sannolikheten är ganska stor att tillväxten hamnar under 7%, vilket skulle innebära att det är det första kvartalet det inträffar sedan 2009. I Sverige presenteras KPIutfallet för mars på tisdag. Vi bedömer att vi för tredje månaden i rad kommer att ha den högsta inflationen i EU28. Aktier återhämtning för tillväxtmarknader Förra veckan var ytterligare en positiv börsvecka, med världsindex upp cirka 3%. Emerging markets hade en stark vecka, drivet av stigande råvarupriser och tilltalande värderingar. Rapportsäsongen har startat i USA och kommer att ta mycket av börsfokus i kommande veckor. Förväntningarna på de amerikanska bolagen har sänkts rejält den senaste tiden, och vinsterna väntas falla under första kvartalet 2015 drivet av den starka USD och en svag energisektor. I Sverige startar rapportsäsongen på allvar först i nästa vecka och förväntningarna på vinsttillväxt är väsentligt högre i Sverige hjälpt av den svaga kronan. Vi gör inga förändringar denna vecka av geografiska rekommendationer eller sektorrekommendationer. Råvaror / Räntor / Valutor Oljeproduktionen visar tecken på att mattas något, från extremt höga nivåer och oljepriset steg något i förra veckan. Räntemarknaden i Europa och Sverige är under fortsatt stor press och möjligheterna att hitta avkastning har försämrats ytterligare. Den amerikanska dollarn stärktes något i förra veckan medan den svenska kronan försvagades mot euron. See last page for the disclaimer.
Investeringsstrategier vecka 16 Makro händelser i förra veckan För nionde månaden i rad var OECDs ledande indikatorer oförändrade. Det indikerar att tillväxten fortsätter vara något högre än normalt, men att tillväxttakten inte kommer öka under de närmast kommande kvartalen. Bland de större OECD-länderna steg indikatorerna i Japan, Tyskland och Frankrike mellan januari och februari medan de sjönk i USA och Storbritannien. Bland tillväxtländerna sjönk indikatorerna i bl.a. Kina, Ryssland och Brasilien medan de fortsatte stiga i Indien. I Ryssland och Brasilien fortsatte inflationen stiga från redan mycket höga nivåer. Mellan februari och mars steg inflationstakten i Ryssland från 16,7 till 16,9 procent och i Brasilien från 7,7 till 8,1 procent. Uttalanden från den ryska centralbanken tyder dock på att man inte kommer höja räntan utan troligen börja sänka räntan under kommande månader. Risken är dock stor att Brasilien fortsätter sänka räntan, trots att tidigare räntehöjningar inte bidragit till lägre inflation. Inflationstakten i Kina låg kvar 1,4 procent mellan februari och mars, vilket var något högre än väntat. Det var dock fortsatt klart lägre än inflationsmålet på 3 procent vilket medför ökad sannolikhet för att fortsatta penningpolitiska lättnader. Makro händelser den kommande veckan Det kommer en hel del viktig makrostatistik under veckan. Viktigast är troligen BNP-utfallet för första kvartalet 2015 från Kina och inflationsstatistik för mars från bl.a. USA, EMU och Sverige. På onsdag presenterar den svenska regeringen sin vårbudget. Det var dock länge sedan det kom några överraskningar som inte var kända i förväg i regeringens budgetförslag, även om vi inte helt kan utesluta att så blir fallet den här gången. Under veckan presenteras troligen en mängd makrostatistik från Kina, där BNPutfallet för fösta kvartalet 2015 är viktigast men även industriproduktion och detaljhandelns försäljning under mars är viktiga. Den statistik som presenterats under januari och februari tyder på att BNP-tillväxten var lägre under första kvartalet 2015 än fjärde kvartalet 2014, då BNP ökade med 7,3 procent i årstakt. Sannolikheten är ganska stor att BNP-tillväxten hamnar under 7 procent vilket i så fall är första gången sedan första kvartalet 2009 som tillväxten understiger 7 procent. Och under 2009 så var det den omfattande finanskrisen som bidrog till den svaga BNP-tillväxten. I Sverige presenteras KPI-utfallet för mars på tisdag. EPBs bedömning är att inflationen stigit från 0,1 till 0,5 procent mellan februari och mars, vilket är 0,55 procentenheter mer än vad Riksbanken räknade med i sin senaste prognos. Det är främst högre bensinpriser och säsongmässiga prishöjningar på kläder som bidrar till uppgången. Mätt med HIKP (det inflationsmått som används av Eurostat när man jämför inflationen i de 28 EU-länderna) väntas inflationen i Sverige stiga från 0,7 till 1,0 procent. Eftersom preliminär statistik visade att inflationen i EMU-länderna endast var -0,1 procent i mars, medför det att inflationen i Sverige var drygt 1 procentenhet högre än EMU-snittet under mars. Och troligen fortsätter Sverige ha den högsta inflationen bland samtliga 28 EU-länder för tredje månaden i rad. Vi räknar med att högre bensinpriser medför att även inflationen i USA stiger något mellan februari och mars Investeringsstrategier v16 13 april 2015 2 Erik Penser Bankaktiebolag
Aktiemarknaden återhämtning för emerging markets Förra veckan var ytterligare en positiv börsvecka. Globala aktier steg med 3% i förra veckan och den rekyl som vi bedömt marknaden varit mogen för infinner sig inte. Emerging markets hade en stark vecka, och steg med nästan 3%. Stigande råvarupriser och lägre värderingar lockade investerare, då värderingsmultiplarna på kort tid stigit kraftigt i marknader i väst. Hittills i år, är dock emerging markets bara upp 7%, jämfört med Europa +18%. Japan fortsätter att utvecklas starkt i lokal valuta, och var upp 3,2% i förra veckan. Den kinesiska markanden går även mycket starkt och har nu stigit med 68% de senaste 6 månaderna. Emerging markets är idag värderat till ett P/E-tal på 14, att jämföra med västmarknader kring 17,5x. I förhållande till de fem senaste årens historik är Emerging Markets värderat cirka 19% över det historiska genomsnittet, medan västmarknaderna är värderade cirka 26% över det historiska genomsnittet. Givet att värderingen av västmarknaderna i helt annan omfattning drivs av centralbankernas agerande är det rimligt att värderingen är högre. I vår bedömning måste en fortsatt multipelexpansion i emerging markets även drivas av att ekonomisk fundamenta förbättras. I västmarknader är situationen en annan där penningpolitiken spelar en väsentligt större roll för tillgångspriser generellt. Värdering (PE 12 mån framåtblickande) Asien (ex Japan) och Europa Källa: Bolagsrapporter, Erik Penser Bankaktiebolag Rapportsäsongen har dragit igång i USA, med Alcoa som ett av de första storbolagen ur startblocken. Rapporten mottogs relativt svalt, och aktien föll på rapporten trots att intjäningen var lite bättre än väntat. Försäljningen var svagare än väntat, och det är sannolikt att den stärkta dollarn spelade en viktig roll i besvikelsen. Vi bedömer att detta mönster mycket väl kan upprepas, att marknaden underskattar valutaeffekterna på försäljningen. Vi konstaterar samtidigt att prognoserna för amerikanska bolag redan sänkts väsentligt, och nu implicerar att vinsterna faller i Q115, mycket beroende av att energisektorns vinster faller på grund av det lägre oljepriset. Den svenska rapportsäsongen drar igång på allvar först i nästa vecka. För verkstadssektorn väntas försäljningen stiga med cirka 14%, varav vi bedömer att valutaeffekter representerar ungefär 10%. Kvarvarande försäljningsökning måste Erik Penser Bankaktiebolag Investeringsstrategier v 16 13 april 2015 3
utgöras av volymtillväxt. Att öka volymerna med cirka 4% framstår ändå som rimligt givet något förbättrat makro i den viktiga Europa-marknaden. Vinsterna väntas stiga med 24% jämfört med i fjol, där positiva valutaeffekter sannolikt representerar cirka hälften av vinstökningen i kvartalet. Effektiviseringsåtgärder och positiva effekter från stigande volymer representerar sannolikt resten. Vinstvarningssäsongen har hittills varit relativt lugn. Electrolux var det bolag som kom med negativa nyheter, som vi dock bedömer är helt företagsspecifika. Vi gör inga förändringar av våra geografiska rekommendationer eller sektorrekommendation denna vecka. Sektorrekommendationer vecka 16 Geografiska rekommendationer vecka 16 Source: Erik Penser Bankaktiebolag Source: Erik Penser Bankaktiebolag Råvaror rekordhöga lager i USA Den amerikanska oljeproduktionen är fortsatt hög och det är fortsatt stora lagerökningar. Marknadsanalytiker tror att lagersituationen i USA sannolikt kommer toppa ur under våren samtidigt som produktionen verkar visar tecken på att mattas av något. Detta från de högsta produktionsnivåerna på 30 år. Efter en kraftig minskning av antalet oljeriggar verkar nu trenden antyda att utvecklingen börjat bromsa in. Överlag anses att antalet riggar måste komma ner till en nivå där nedstängningen också leder till en betydande neddragning av produktionen, vilket inte varit fallet hittills. Utanför USA rapporterar Saudiarabien rekordproduktion under mars månad vilket får anses ligga i linje med tidigare uttalanden där landet antytt vilja försvara sin marknadsandel. Saudiarabiens oljeminister har kommunicerat att landet är redo att "förbättra" priser men bara om andra producenter utanför organisationen för oljeexporterande länderna (OPEC) ansluter till ansträngningen. I övrigt är det stort fokus på Saudiarabiens inblandning i konflikten i Yemen och möjligheterna att sanktionerna mot Iran hävs. Förutom geopolitik, produktions- och lagersiffror och uttalanden från tunga branschföreträdare är dollarutveckling med och sätter tonen i marknaden. Räntor långa schweiziska obligationer till negativ ränta Räntemarknaden i Europa och i Sverige är fortsatt under stor press. Redan dåliga möjligheterna till avkastning fortsätter att försämras ytterligare men utvecklingen ligger i linje med hur det ser ut i resten av Europa. Att statsobligationer i Europa har negativ avkastning är inget nytt men i veckan som gick sålde Schweiz obligationer som förfaller under 2025 och där Investeringsstrategier v16 13 april 2015 4 Erik Penser Bankaktiebolag
avkastningen kom in på -0,055 %. Det är första gången en obligation med så pass lång löptid har utfärdats till en negativ ränta. Ett antal obligationer har fallit ner till negativt territorium, men utvecklingen har framförallt handlat om själva marknadsprissättningen. Den faktiska kupongbetalningen har fortfarande varit positiv. Innebörden av ovanstående försäljningen blir att investerare kommer betala 5.5 punkter var sjätte månad under de kommande 10 åren för rätten att få låna ut pengar till den schweiziska regeringen. Valutor dollaruppgången har mattats Den kraftiga uppgången för den amerikanska dollarn avstannade i samband med att de amerikanska sysselsättningssiffrorna kom in klart sämre än väntat. När FOMC-protokollet därefter visat på en mindre duvaktig hållning från den amerikanska centralbanken förbyttes säljande åter i köpande. Jämfört med hur det såg ut vid motsvarande tidpunkt i mars och mot bakgrund av den senaste tidens svagare makrodata så var det överraskande att Fed var delade i frågan om att höja räntan redan i juni. Mot bakgrund av dollaruppgången har den svenska kronan hittat nya bottennivåer. Mot euron har den svenska kronan stärkts något. Portföljstrategi Det görs inga förändringar i modellportföljen denna vecka. Vi konstaterar att den känns väl balanserad givet marknadsklimatet med en försiktig övervikt mot aktier, en klar undervikt mot räntebärande placeringar, en neutral vikt mot råvaror, samt en klar övervikt mot alternativa investeringar. Vi ser alternativa investeringar som ett bra sätt att söka positiv avkastning med begränsad samvariation mot börsen och har hittills i år erhållit en genomsnittlig avkastning på +2,8% från vår allokering till hedgefonder. Bäst utveckling under veckan som gick hade portföljens breda exponering mot emerging markets (XMEM, Stockholm) som steg med +6,7%. Även portföljens exponering mot sällanköpsvaror i emerging markets (XMKD, Xetra) hörde till veckans vinnare med en uppgång på +4,9%. Vidare hade även portföljens position i globala energibolag (DBPP, Xetra) en bra vecka med en uppgång på +4,7%. Sämst utveckling hade den korta position i brittiska pundet som gick emot oss med -0,7%. Tematiska investeringar i portföljen kommer framförallt från makroekonomiska förlopp som kan få större genomslag på regioner, sektorer, grupper av bolag eller olika tillgångsslag. Aktuella teman vi har positioner mot nu är oljeprisfallet, regionala skillnader i konjunktur, samt det faktum att vi befinner oss i en senare del av börscykeln. Positioner som portföljen tagit drivet av oljeprisfallet innefattar bland annat exponeringar mot Taiwan (+20% i), sällanköpsvaror i emerging markets (+24% i år), globala dagligvaror (+19% i år), samt globala sällanköpsvaror (+23% i år). Exponeringar som drivs av regionala skillnader i konjunktur i världen innefattar bland annat Europeiska exportbolag (+7% i år), Tyska aktier (+25% i år), samt amerikanska midcap bolag (+19% i år). En position som härleds till att vi är i senare delen av börscykeln är portföljens exponering mot global hälsovård (+25% i år). Erik Penser Bankaktiebolag Investeringsstrategier v 16 13 april 2015 5
Modellportfölj - Tillgångsallokering Källa: Bolagsrapporter, Erik Penser Bankaktiebolag Modellportfölj Balanserad Allokeringsförvaltning Tillgångsslag Innehav Kommentar Ticker +/-% vecka +/-% 2015 Modulvikt mätt i SEK mätt i SEK Svenska aktier XACT OMXS30 Svenska aktier XACT OMXS30 1,7% 18,0% 100,0% 18% Utländska aktier Globalt: 30% Deutsche Bank (DB) MSCI World Världsindex XMWO SS 3,5% 16,9% 14,8% DB Consumer Staples ETF Globala dagligvaror DBPQ (Xetra) 3,4% 18,7% 8,0% DB Consumer Discretionary ETF Globala sällanköpsvaror DBPP (Xetra) 3,7% 23,2% 4,2% DB MSCI World Health Care ETF Globala läkemedelsbolag DBPS (Xetra) 4,1% 24,9% 6,4% DB World Energy Index Globala energibolag DBPW (Xetra) 4,7% 12,7% 2,5% USA: DB S&P500 ETF Amerikanska aktier XSPX SS 3,8% 14,0% 18,3% DB Russell 2000 ETF Amerikanska mid cap XRU2 (Xetra) 2,9% 19,3% 8,0% Europa: DB MSCI Europe ETF Europeiska aktier XMEU SS 3,5% 18,4% 8,6% DB DAX ETF Tyska aktier XDAX SS 3,5% 24,6% 3,1% DB MSCI Europe Small Cap ETF Europeisk smallcap DX2J (Xetra) 3,1% 6,7% 8,7% Emerging Markets: DB Em Mkts ETF Tillväxtmarknader XMEM SS 6,7% 22,1% 12,2% DB Em Mkts Cons Discr ETF Sällanköpsvaror EM XMKD (Xetra) 4,9% 24,1% 2,5% Asien: DB Taiwan ETF Taiwan XMTW SS 3,8% 20,1% 2,7% Okorrelerade Brummer & Partners Multistrategy 0,0% 3,9% 22,5% tillgångar Excalibur 0,0% 0,8% 22,5% 22% Franklin K2 Alternative Strategies 0,6% 2,9% 22,5% Norron Target 0,9% 3,5% 22,5% Valutatermin GBP/SEK lång SEK kort GBP 0,2% nm 10,0% Räntebärande Catella Nordic Corp Bond 0,1% 1,4% 25,8% 25% Öhman Företagsobl. fond 0,1% 1,5% 25,8% Enter Penningmarknad 0,0% 0,1% 22,7% DNB FRN 0,0% 0,5% 25,8% Råvaror SHB guldcertifikat LONG GULD H 1,9% 15,5% 20,0% 5% SHB råvaruindexcertifikat LONG RAVIDX H 1,2% 4,4% 70,0% SHB oljecertifikat LONG OLJA H 1,7% 5,8% 10,0% Source: Erik Penser Bankaktiebolag Investeringsstrategier v16 13 april 2015 6 Erik Penser Bankaktiebolag
EP Alfa; våra bästa idéer bland svenska aktier Acando Bolaget är ett IT-konsultföretag indelat i tre affärsområden: Management Consulting, Enterprise Solutions & Digital Consulting and Solutions. Caset: Vi lockas av bolagets höga direktavkastning på cirka 7% samt fortsatt synergier från förvärvet av Connecta. Aktien är lågt värderad på P/E 8,5x (15E) och på 30% rabatt mot konkurrenterna. Betsson Betsson äger och förvaltar bolag som bedriver spelverksamhet över internet. Spelutbudet omfattar Sportsbetting, Casinospel, lotter, bingo, poker och underhållningsspel och riktar sig till kunder i Europa. Caset: Vårt Top Pick i en sektor under stark strukturell tillväxt. Vi ser fortsatt mycket god ökning i mobilkanalen samt potential för fler förvärv, något som bolaget flaggade för på sin CMD nyligen. I takt med att det europeiska regelverket harmoniseras ökar möjligheterna för strukturellt högre vinstmultiplar i sektorn i takt med att riskpremien faller. Cloetta Cloetta är ett konfektyrföretag med huvudmarknader i Norden, Holland och Italien. Bolagets produkter säljs i drygt 50 länder. Exempel på varumärken är Läkerol, Cloetta, Jenki, Kexchoklad, Malaco, Sportlife, Saila, Redband och Sperlari. Caset: Efter en omfattande omstrukturering i produktionsstrukturen blickar vi nu fram mot ökad effektivitet och stigande lönsamhet. Dessutom ser vi goda möjligheter till fler förvärv framgent, vilket ska lyfta bolagets tillväxttakt ytterligare. Medivir Medivir är ett forskningsbaserat läkemedelsbolag inriktat på utveckling av läkemedel inom infektionssjukdomar främst orsakade av virus. Störst engagemang inom infektionssjukdomar utgörs av projekt inom hepatit C- området. Caset: Vi ser fortsatt potential för läkemedlet Olysios försäljning utanför USA och i Norden, trots vikande försäljning i USA. Vi ser även fram emot den årliga EASL mässan i slutet av april då JnJ presenterar ny data av Olysio (Optimist 1 & 2 studierna) samt att Medivir själva kommer medverka och visa upp bolagets nya läkemedelskandidat MIV-802. Bolaget har dessutom en intressant forskningsportfölj med bl.a. potentiella läkemedel mot Artros, Hepatit C och neuropatisk smärta. Alfa Laval Alfa Laval är en global leverantör av produkter och lösningar för värmeöverföring, separering och flödeshantering. Företagets nyckelprodukter är värmeväxlare, separatorer, pumpar och ventiler. Alfa Lavals produkter används bl.a vid framställning av livsmedel, kemikalier och läkemedel, i verkstadssektorn gruvindustrin och på fartyg. Erik Penser Bankaktiebolag Investeringsstrategier v 16 13 april 2015 7
Caset: Låga resultatförväntningar givet förvärv, besparingar och i synnerhet valuta. Oljeprisfall ligger redan i kursen. Implicita tillväxtförväntningar har redan sänkts. Värderas till rabatt mot sektorn, men har potential att överraska positivt på intjäningen Beijer Ref Beijer Ref är en teknikinriktad handelskoncern inom kyla och luftkonditionering. Den operativa verksamheten bedrivs inom Beijer Ref som har tre affärsområden, Grossistverksamhet, som står för 77% av omsättningen, Luftkonditionering och Tillverkande bolag. Caset: Gynnsam geografisk exponering efter ECB-lättnader. Regleringsförändringar gynnsamma för bolaget. Lägst värderat bland handelsbolagen. Lågt ställda förväntningar, som trumfades i senaste rapporten. Dessutom gjorde bolaget ett mycket fint förvärv i Asien/Oceanien nyligen, vilket bedöms skapa fina värden och indikerar att ytterligare förvärv kan vara att vänta. Beijer Alma Beijer Alma är en internationellt verksam industrigrupp med inriktning mot komponenttillverkning och industrihandel. Europa svarar för drygt 85% av omsättningen, största marknader är Sverige, Tyskland och Storbritannien. Caset: Vi väntar oss 20% vinsttillväxt 15E drivet av valuta, besparingar och mix. Aktien på 15% rabatt mot övrig verkstad och potentiella förvärv kan driva EPS med upp till 20% East Capital Explorer East Capital Explorer är ett svenskt investeringsbolag inriktat på noterade och onoterade bolag samt fastigheter i Östeuropa. Caset: Riskerna i portföljen väsentligt mer balanserade efter rubelfall. Rysslandsexponeringen utgör idag 27 % av portföljen. I fjol var det 49 %. Baltikum nu största geo-exponeringen (41 %). Operatörer och fastigheter i Baltikum utgör 42 % av portföljen. I fjol stod sällanköpsvaror för 40 % av portföljen. Den väsentliga reduceringen av risken avspeglas inte i NAV-rabatten som är hög, kring 30% i dagsläget. Inlösenprogram står för dörren, motsvarande 7% direktavkastning samt bolaget köper tillbaka aktier. Rimligt att vänta sig inlösenprogram även kommande år. Investeringsstrategier v16 13 april 2015 8 Erik Penser Bankaktiebolag
This publication has been compiled by Erik Penser Bankaktiebolag for public dissemination and is not investment advice. The contents are based on information from publicly available sources which are deemed reliable. No guarantee is given as to the accuracy or completeness of the contents of the document, or the forecasts provided. Erik Penser Bankaktiebolag's consent is required to copy or distribute this publication in whole or in part. The publication should not and may not be disseminated or made available to any person in the United States (other than as provided in Rule 15a 16 of the Securities Exchange Act of 1934), Canada or any other country which has statutory restrictions on the dissemination and availability of the contents of the material. The information in the publication should not be considered as a request or recommendation to enter into transactions. The information does not take into account an individual recipient s investment knowledge and experience, financial situation or investment goals. Therefore, the information does not constitute a personal recommendation or investment advice. Erik Penser Bankaktiebolag disclaims all liability for direct or indirect loss which may be based on this publication. Investments in financial instruments are associated with financial risk. The investment may go up or down in value or it may become entirely worthless. The fact that an investment has performed well historically is no guarantee for the future. Erik Penser Bankaktiebolag has drawn up "Ethical Rules" and "Guidelines in respect of Conflicts of Interest". The aim of these rules and guidelines is to protect against and prevent conflicts of interest arising between departments in the company, and is based on restrictions (Chinese Walls) in communications. However, a client or advisory relationship may arise between an issuer and a department other than the research department. Erik Penser Bankaktiebolag has drawn up internal restrictions as to when trading may be conducted in respect of a financial instrument which is the subject of Investment Analysis. In this publication, the analyst has reported and represented his or her personal opinion of an issuer and/or financial instrument. Erik Penser Bankaktiebolag may receive remuneration from the company described in the document. The remuneration is preset and independent of the contents of this document. The person or persons who compiled this publication do not have any business relationship with the company described in the document. The number of Buy/Hold/Sell recommendations in percentage terms over the last 12-month period was as follows: Ratings Distribution and Ratings Definitions Rating Distribution Definition Buy 39% Buy-rated stock expected to increase by at least 10% over the coming 12 months. Hold 43% Hold-rated stock expected to stay in the range 0% to +10% over the coming 12 months. Sell 17% Sell-rated stock expected to decline in value over the coming 12 months. Erik Penser Bankaktiebolag is authorised to conduct securities operations and is under the supervision of the Swedish Financial Supervisory Authority. Erik Penser Bankaktiebolag (publ.) Biblioteksgatan 9 Box 7405 103 91 STOCKHOLM tel: +46 8 463 80 00 fax: +46 8 678 80 33 www.penser.se