Aktienytt MTG. Catena Media. En vecka fylld med världspolitiska utspel. Marknadskommentar. Estimatjusteringar efter Q1-rapporten

Transkript

1 Aktienytt Aktieanalys - fredag den 25 maj 2018 Marknadskommentar En vecka fylld med världspolitiska utspel Det har varit en vecka fylld med världspolitiska utspel och detta har givetvis även präglat de finansiella marknaderna. Stockholmsbörsen har främst visat nedåtgående utfall och i skrivande stund, fredag kl 14:30, är index ned -1,1%. MTG Riktkurs: 440 SEK Pris: 357 SEK Estimatjusteringar efter Q1-rapporten Vi behåller köprekommendationen och riktkursen 440 SEK efter revideringar till följd av kvartalsrapporten. Våra estimat inkluderar bolagets guidning för centrala kostnader efter den kommande avknoppningen av Nordic Entertainment Group, som vi implicit värderar till en välförtjänt premie på 15% jämfört med europeiska tv-bolag. Catena Media Riktkurs: 165 SEK Pris: 129 SEK Nytt förvärv i vertikalen finansiella tjänster Catena Media meddelade igår att de har förvärvat ForexTraders.com. Koncernen fortsätter alltså att expandera sin finansiella vertikal. Förvärvet är litet och bidrar med cirka 1 MEUR i försäljning 2019p och vi har ökat våra estimat något för rörelseresultatet (0,5% mellan p). Vi upprepar Köp och riktkursen 165 SEK. Veckans bolag I fokus nästa vecka Bolag Rek. Riktkurs Pris Analytiker MTG Köp 440 SEK 357 SEK Stefan Billing Catena Media Köp 165 SEK 129 SEK Hjalmar Ahlberg Maersk Köp DKK 9402 DKK Johan Eliason SCA Behåll 101 SEK 98 SEK Mikael Jafs Subsea 7 Köp 160 NOK 126 NOK Kevin Roger Fabege Köp 125 SEK 103 SEK Jan Ihrfelt Cargotec Köp 60 EUR 46 EUR Johan Eliason Borr Drilling Köp 47 NOK 41 NOK Magnus Olsvik BW Offshore Behåll 54 NOK 46 NOK Magnus Olsvik Besqab Behåll 108 SEK 110 SEK Jan Ihrfelt Nästa vecka talar Riksbankens Ohlsson om data, samband och ekonomisk-politiska utmaningar. Vi ser fram emot rapport från bland annat Elekta. 1

2 Börsnoteringar veckans förändring OMXSPI -1,2% OMXS30-1,8% DJIX 0,4% NASDAQ 1,0% 583,9 1592, ,7 7424,4 Räntor och valutor veckans förändring Marknadskommentar Avstämning kl. 14:55 SE10Y -19 US10Y -12 USD/SEK -0,1% EUR/SEK -1,1% 0,54 % 2,94 % 8,74 10,21 En vecka fylld med världspolitiska utspel Det har varit en vecka fylld med världspolitiska utspel och detta har givetvis även präglat de finansiella marknaderna. Stockholmsbörsen har främst visat nedåtgående utfall och i skrivande stund, fredag kl 14:30, är index ned -1,1%. Veckan inleddes med ett lugnande besked från USA och Kina, genom ett gemensamt uttalande där Kina förbinder sig att importera mer amerikanska energi- och jordbruksprodukter. Beskedet mottogs positivt av marknaderna både i USA och Europa och USA:s finansminister Mnuchin annonserade att handelskriget nu var satt on hold. Trots detta kom senare i veckan beskedet att de amerikanska handelstullarna på kinesiskt stål kvarstår. Därutöver meddelade Trump att han överväger åtgärder för att minska EU:s stål- och aluminiumexport till USA med 10%, samt att importtullar på motorfordon och fordonsdelar är en möjlighet. Det senare strider klart mot WTO:s regler, enligt EU-kommissionens vice ordförande Jyrki Katainen. De växlande beskeden påverkade de exportberoende bolagen i hela Europa. Trumps uttalande om fordonstullar tyngde europeiska fordonsaktier, vilket märktes på tyska Daimler och Volkswagen. Här hemma lyckades däremot Volvo stå emot kursfall, då bolagets egen kommentar till nyheterna var att de inte bedömer att Trumps utspel avser tunga lastbilar, vilket är Volvos område. I torsdags kom också beskedet att USA ställer in det planerade mötet med Nordkorea, då USA anser att Nordkorea agerar med en enorm fientlighet. Marknaden reagerade negativt men efter att Nordkorea försiktigt sagt att man är redo för ett möte så blev tongångarna något mer positiva. En annan faktor som påverkat marknaderna i veckan är oljepriset som blir allt högre, något som gynnar energibolagen. USA har på sistone annonserat ytterligare sanktioner mot både Iran och Venezuela, vilket riskerar att leda till ett utbudsunderskott. Priset sjönk emellertid något mot slutet av veckan, då ny oljelagerstatistik visade på stigande lager. I Stockholm rasade Lundin Petroleums aktie med -7% i kölvattnet av det fallande priset. I Stockholm fick Handelsbanken återigen utstå kritik i tidningen Dagens Industri för sitt sätt att sköta kreditgivningen och detta tyngde aktien, som under veckan hittills tappat -2%. Efter uppgifter om att Telia överväger att köpa Bonnierkoncernens TV-verksamhet (där bland annat TV4 och CMore ingår) handelsstoppades aktien ett par timmar under fredagen. När handeln återupptogs backade aktien omedelbart med -3%. 2

3 MTG Riktkurs: 440 SEK Pris: 357 SEK Analytiker: Stefan Billing P/E 17 22,3 P/E 18 21,8 P/E 19 19,1 EV/EBIT 17 16,7 EV/EBIT 18 14,3 EV/EBIT 19 12,7 Utdelning per aktie 17 Utdelning per aktie 18 Utdelning per aktie 19 Direktavkastning 17 4,2% Direktavkastning 18 3,6% Direktavkastning 19 3,8% Net Debt/EBITDA 17 1,1 Net Debt/EBITDA 18 0,1 Net Debt/EBITDA 19 0,1 12,50 SEK 13,00 SEK 13,50 SEK Estimatjusteringar efter Q1-rapporten Vi behåller köprekommendationen och riktkursen 440 SEK efter revideringar till följd av kvartalsrapporten. Våra estimat inkluderar bolagets guidning för centrala kostnader efter den kommande avknoppningen av Nordic Entertainment Group, som vi implicit värderar till en välförtjänt premie på 15% jämfört med europeiska tv-bolag. Flera tillväxtdrivare i Nordic Entertainment Vi har ökat våra försäljningsestimat för Nordic Entertainment något, medan EBIT är i stort sett oförändrad. Ledningen verkar säker angående kortsiktiga tillväxtmöjligheter med gynnsamma annonspriser, fortsatt tillväxt i Viaplay, Viafree och svenska radio samt nya distributionsavtal med Telenors Canal Digital och danska tv-distributören Waoo, vilka stödde 8% q/q abonnenttillväxt inom tredjepartsdistribution i Q1. E-sport förväntas öka intäkterna kraftigt i Q2, lönsamt andra halvåret Vi lämnar försäljningsestimaten för 2018 oförändrade för MTGx, men sänker vårt EBIT-estimat från 240 MSEK till 200 MSEK. Bolaget guidar för fortsatta förluster, om än lägre å/å, inom esports under Q2, innan området förväntas bli lönsamt under andra halvåret då omstruktureringsprogrammet ska bidra till lönsamheten. Under Q2 fortsätter esports att investera i fler egna och ledda evenemang och vi räknar med 70% försäljningstillväxt (33% i Q1) till nästan 0,5 miljarder SEK till följd av en mycket intensivare evenemangskalender jämfört med Q och Q Inom Online Gaming kommer Innogames att öka marknadsföringskostnaderna under Q2 till följd av lanseringar av nya spel. Våra estimat för försäljning och EBIT för MTGx är i stort sett oförändrade, med en marginalexpansion från förväntade 4% 2018 till 10% 2020p. Prognoser efter 2018 tar hänsyn till centrala kostnader efter avknoppningen Våra försäljningsestimat för koncernen är i stort sett oförändrade för p, medan vi sänker justerad EBIT med 4% för 2018p och 1% för p. Vi har inkluderat förväntad påverkan från avknoppningen av Nordic Entertainment Group, både när det gäller transaktionskostnader (vårt estimat 80 MSEK 2018) och bolagets guidning för kostnadsbasen från Köp och riktkursen 440 SEK upprepas Vi upprepar Köp och riktkursen 440 SEK, som i stort sett är i linje med vår kassaflödesbaserade summan-av-delarna-värdering med 8-9% kostnad för eget kapital. Vår värdering av Nordic Entertainment innebär en multipel på 12,1x EBIT 2019p, vilket i sin tur innebär en 15% premie mot snittmultipeln för jämförelsegruppen med europeiska tvbolag, vilket vi menar är motiverat. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/05/21 05:53 (GMT) 3

4 Catena Media Riktkurs: 165 SEK Pris: 129 SEK Analytiker: Hjalmar Ahlberg P/E 17 21,0 P/E 18 23,0 P/E 19 18,7 EV/EBIT 17 19,2 EV/EBIT 18 18,6 EV/EBIT 19 15,9 Utdelning per aktie 17 Utdelning per aktie 18 Utdelning per aktie 19 0,00 EUR 0,00 EUR 0,00 EUR Direktavkastning 17 0,0% Direktavkastning 18 0,0% Direktavkastning 19 0,0% Net Debt/EBITDA 17 2,5 Net Debt/EBITDA 18 2,3 Net Debt/EBITDA 19 1,9 Nytt förvärv i vertikalen finansiella tjänster Catena Media meddelade igår att de har förvärvat ForexTraders.com. Koncernen fortsätter alltså att expandera sin finansiella vertikal. Förvärvet är litet och bidrar med cirka 1 MEUR i försäljning 2019p och vi har ökat våra estimat något för rörelseresultatet (0,5% mellan p). Vi upprepar Köp och riktkursen 165 SEK. Expansion i finansiella tjänster med ForexTraders.com Catena Media meddelade att man har förvärvat ForexTrades.com för en förskottsbetalning om 4,08 MUSD och en potentiell maximal earnout på 1,58 MUSD. De förvärvade tillgångarna genererar för närvarande 0,25 MUSD per kvartal. Efter förvärvet uppskattar vi att Catena Medias intäkter från finansiella tjänster uppgår till cirka 7,8 MEUR, motsvarande cirka 7-8% av våra intäktsestimat för 2018p. Kapacitet för fortsatta förvärv under p Catena Media fortsätter att upprätthålla en snabb takt av förvärv, med sex företagsförvärv år Vi ser potental för fler förvärv framöver, och vi uppskattar att koncernen har en total förvärvskapacitet om cirka MEUR p. Catena Media har indikerat att de vill öka sina intäkter från segmentet finansiella tjänster och tre av de sex förvärven under år 2018 har involverat denna vertikal. Catena Media identifierade en betydande konsolideringspotental inom denna sektor år 2017 med förvärvet av Beyondbits.de. De efterföljande förvärven har bekräftat detta och antyder potential för ytterligare förvärv framöver inom finansiella tjänster. Oförändrad riktkurs om 165 SEK, Köp upprepas Vi har redan inkluderat potential för uppsida från förvärv i vår riktkurs som förblir oförändrad på 165 SEK och vi upprepar Köp. Vår riktkurs är baserad på ett genomsnitt av vår DCF och EV/EBIT med 14x 2019p, inklusive uppsida för framtida förvärv. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/05/25 04:59 (GMT) 4

5 Maersk Riktkurs: DKK Pris: 9402 DKK Analytiker: Johan Eliason Vill ha tilläggsavgifter på 6,5% Maersk frågade igår sina kunder om en tilläggsavgift på 120 USD på grund av de höga bränslepriserna. Detta motsvarar 6,5% av de rapporterade genomsnittsraterna i Q1. Hapag-Lloyd meddelar nu att man kommer att ansluta, vilket är positivt. Kinesiska myndigheter har dock initialt motsatt sig det hela. Det återstår att se vilken påverkan initiativet kommer att få på raterna. Vi upprepar Köp och riktkursen DKK. 120 USD extra per container Maersk har informerat kunderna om att man på grund av de snabbt ökande bränslepriserna kommer att, liksom MSC i måndags, tillämpa tilläggsavgifter från den 1 juni eller 1 juli i år. För en standardcontainer på 40ft blir påslaget 120 USD (motsvararande 6,5% av Maersks rapporterade genomsnittsrater i Q1) och 180 USD för en reefer. I Q1 var snittpriset på bränsle 382 USD/mt. Maersk kommenterar att bränslepriset nu ligger på 440 USD/mt. Hapag-Lloyd ansluter till MSC och Maersk Vi har också talat med Hapag-Lloyd och det verkar som att de kommer att följa MSC:s och Maersks exempel, vilket ökar sannolikheten för att få igenom en prishöjning. Detta eftersom världsettan, tvåan och femman, motsvarande 41% av kapaciteten inom global containershipping, nu har samma intention. Kinesiska myndigheter vill inte ha ett påslag Enligt Maersks uttalande är startdatum för tilläggsavgifterna i Kina bara preliminärt schemalagt till den 1 juni. Vi uppfattar det som att kinesiska myndigheter inledningsvis motsatt sig tanken om en tilläggsavgift och följaktligen kanske aktörerna inte får igenom prishöjningen på den viktigaste marknaden. Tilläggsavgiften är förstås ett sätt att försöka få kunderna att inse den fundamentala bränsleprispressen. Vi upprepar Köp och riktkursen DKK. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/05/24 12:49 (GMT) 5

6 SCA Rek: BEHÅLL Riktkurs: 101 SEK Pris: 98 SEK Analytiker: Mikael Jafs Budskap på kapitalmarknadsdagen SCA höll en kapitalmarknadsdag i Sundsvall, där företaget har en stor del av sin verksamhet. Stämningen var positiv. SCA är Europas största privata skogsägare med totalt 2,6 miljoner hektar privat skogsmark. De producerar trä för byggmaterial, massa och tryck samt förpackningspapper. De håller för närvarande på och bygger ut sin tillverkningskapacitet för massa i Sverige med beräknad start i juni Vi upprepar Behåll och riktkursen 101 SEK. Skogsmark Ledningen visade att avverkningsnivåerna i egna skogar kommer att öka på lång sikt. Anledningen är de många unga träd som kommer att vara avverkningsbara om år. Det nämndes också att träpriserna troligen kommer att öka på kort sikt. Transaktionspriser på skogsmark I redovisningen av skogsverksamheten använder SCA IAS41 och når ett bokfört värde på omkring 30 miljarder SEK. De framhöll dock att i de transaktioner som genomförts sedan 2014 har prissättningen varit på en nivå omkring 100% över bokfört värde. Volymerna har dock inte varit stora. I vår summan-av-delarna-värdering använder vi transaktionspriser. Möjlig utökning av kraftlinerproduktionen SCA håller på att utvärdera en investering i en ny kraftlinermaskin (förpackningspapper) i Sverige. Maskinens kapacitet är cirka ton, vilket gör den till den största maskinen i världen. Inga specifika kostnader uppgavs, men ledningen har tidigare meddelat öppet att kostnaden är 4-8 miljarder SEK. Ett potentiellt beslut ska fattas i början av Värdering Vi är medvetna om att investerare sällan får ut hela värdet för alla tillgångar. Vi baserar vår riktkurs på vår summan-av-delarna-värdering, men tillämpar en rabatt på 10% för att nå vår riktkurs på 101 SEK. Den här värderingsmetoden är i linje med värderingen av branschkollegan Holmen. Vi upprepar Behåll. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/05/23 05:55 (GMT) 6

7 Subsea 7 Riktkurs: 160 NOK Pris: 126 NOK Analytiker: Kevin Roger Information från vår roadshow Vi arrangerade igår en roadshow i Paris med Ricardo Rosa (CFO) och Isabel Green (IR). Intresset från investerare var stort och huvudämnena var: offshoremarknadens utsikter och konkurrenssituation; marginaldrivare; samt det planerade samriskbolaget med OneSubsea och teknikdifferentiering. Vi upprepar Köp och riktkursen 160 NOK. Positiva marknadsutsikter och trender Efter två kvartal med book-to-bill över 1x är ledningen hoppfull att Q2 kommer att bekräfta den positiva trenden i orderingången (med tre stora kontrakt vunna sedan april). De märkte tidiga tecken på oljebolagens vilja att låsa upp kontraktskapacitet innan en eventuell framtida inflation (två långfristiga IRM-kontrakt tecknades nyligen med BP och Statoil), men överkapacitet kvarstår på undervattensmarknaderna och konkurrenssituationen är utmanande. Tidiga överenskommelser, teknikdifferentiering, innovativa lösningar och/eller partnerskap (till exempel AkerBP) är fortsatt avgörande. Subsea 7 ser fortsatt optimistiskt på marknadsmöjligheterna för extended tied back (upp till 50 km för olja och upp till 100 km för naturgas). De riktigt stora kontrakten kommer att bli färre än tidigare eftersom de internationella oljebolagen föredrar utveckling i flera faser. BP:s utvcekling av West Nile Delta i Egypten är ett bra exempel på ett projekt med två faser som redan har startats (2015 och 2016) och en tredje fas kommer eventuellt att tilldelas i år. Marginaldrivare Bolaget ger ingen explicit guidning för marginalerna, men efter ett säsongsmässigt svagt Q1 (13% EBITDA) uttrycker de fortfarande tilltro till konsensusestimaten för 2018 (cirka 18% marginal). CFO ser ingen strukturell anledning att på medellång sikt inte nå 21% marginal igen (i linje med genomsnitt), men när och hur marginalåterhämtningen ska komma är fortfarande osäkert i nuläget. Planerat samriskbolag med OneSubsea Efter framgångarna med alliansen med OneSubsea (med fyra vunna kontrakt hittills, inklusive Mad Dog fas II i Mexikanska golfen) vill bolagen gå vidare med ett samriskbolag (förväntas vara klart vid årsskiftet) som inte bara kommer att förstärka den integrerade modellen (anbudskapacitet inom SPS + SURF) utan också gå ett steg längre inom Life of Field-verksamheten och kombinera nyckelresurser och kompetens inom ett växande segment. Samriskbolaget (baserat på en modell med få tillgångar som exkluderar fartygen) kommer att kombinera OneSubseas eftermarknad med Subsea 7:s I-Tech-tjänster. Vi upprepar Köp och riktkursen 160 NOK. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/05/25 05:24 (GMT) 7

8 Fabege Riktkurs: 125 SEK Pris: 103 SEK Analytiker: Jan Ihrfelt Kvalitetsbolag med attraktiv värdering Vi höjer riktkursen för Fabege från 115 SEK till 125 SEK. Vi menar att ett värde i nivå med substansvärdet nu är motiverat då hotet från framtida skattelagstiftning är borta. Vi har redan tillämpat denna syn på andra bolag inom sektorn, Fabege är det sista. Vi upprepar köprekommendationen. Det mest fokuserade fastighetsbolaget Kontor står för mer än 85% av Fabeges förvaltningsfastighetsvärde, följt av handelslokaler och övrigt. Hela portföljen ligger i Stockholm, med 45% i centrala Stockholm och resterande 55% inom en radie av fem kilometer från CBD (central business district), varav Solna 45% och Hammarby Sjöstad 10%. En enastående projektportfölj Fabege har hittills varit mycket framgångsrika med att utveckla Arenastaden som ligger strax utanför Stockholm. Bolaget har den högsta andelen projekt av alla fastighetsbolag som vi bevakar och en ROI på 72% för Sammantaget anser vi att Fabeges byggrätter fortfarande är mycket försiktigt värderade och vi ser 3,1 miljarder SEK i dolda värden i kommersiella byggrätter. Dessutom värderas Fabeges förvaltningsfastigheter försiktigt med avkastningskrav som är i genomsnitt 40 punkter högre än marknaden (baserat på statistik från JLL). Imponerande värdeökningar i Q1 och mer att vänta Högst fem större projekt (av nio) kommer att slutföras i år. Vinstavräkningen är normalt mycket försiktig i början av ett projekt. När projekten närmar sig slutet, kostnaderna är under kontroll och fastigheten fullt uthyrd, skjuter vinsterna i höjden. Med goda hyressiffror i maj (ICA tillkännagavs den 14 maj) och många projekt som är nästan klara, förväntar vi oss att värdeökningen kommer att överraska marknaden positivt i år. Dolda värden gör värderingen extremt försiktig Inklusive uppskattade 3,1 miljarder SEK i dolda värden, handlas aktien för närvarande till endast 79% av substansvärdet för 2018p (84% utan övervärde), jämfört med sektorns genomsnitt på 85%. Tidigare förväntade vi oss att sektorn skulle handlas med 7% rabatt på grund av osäkerhet om framtida beskattning, men när osäkerheten nu är borta betraktar vi rabatten som omotiverad. Därför höjer vi vår riktkurs från 115 SEK till 125 SEK, vilket innebär en liten premie mot substansvärdet för 2018p, men kan motiveras på grund av det utmärkta läget för Fabeges fastigheter. Vi upprepar Köp. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/05/21 05:00 (GMT) 8

9 Cargotec Riktkurs: 60 EUR Pris: 46 EUR Analytiker: Johan Eliason MacGregor-dagen Chefen för MacGregor är försiktigt optimistisk vad gäller återhämtningen i slutmarknaderna med en tillväxt som återvänder under 2020p. TTSförvärvet är igång och han ser uppsida i de estimerade synergierna. Ett antitrustgodkännande prövas i Q3 i år. Vi upprepar Köp och riktkursen 60 EUR. Presentation av chefen för MacGregor Vi har besökt en investerardag fokuserad på MacGregor med en presentation av divisionschefen Michel van Roozendaal och en hållbarhetspresentation av Karoliina Loikkanen. Återhämtning för fartygsbyggandet Varvsleveranserna bottnar sannolikt under 2019, men med den senaste tidens orderingång var Michel van Roozendaal mycket säker på att tillväxten återvänder under 2020p. MacGregors försäljningsmix under de senaste tolv månaderna var 29% frakthantering, 14% RoRo, offshore 19% och service 38%. Utsikterna var tydligt bättre för frakthantering och RoRo. För offshore ser man bara små tecken på en långsam återhämtning. Med ett oljepris på 75 USD/bbl kan dock detta förändras snabbt. Konservativt estimerade TTS-synergier Michel van Roozendaal var nöjd med det senaste förvärvet av Rapp. Detta är inte ett stort segment, men det är ett högt värde per fartyg. Förvärvet av TTS framskrider enligt plan. Michel van Roozendaal är övertygad om de estimerade kostnadssynergierna på MEUR och kommenterade att detta för en försiktig skattning av synergipotentialen. Vad gäller antitrustgodkännandet medgav han att det fanns utmaningar men att bedömningen är att scenariot är stabilt. Vi estimerade tidigare att TTS skulle addera 10-11% till vinsten, främst genom synergier. Detta kan vara väl försiktigt om Michel van Roozendaals bedömning är riktig. Vi upprepar Köp och riktkursen 60 EUR. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/05/22 06:02 (GMT) 9

10 Borr Drilling Riktkurs: 47 NOK Pris: 41 NOK Analytiker: Magnus Olsvik Femte byggblocket på plats Vi uppdaterar vår modell och värdering efter Borr Drillings konvertibelemission (350 MUSD) och förvärv av fem jackup-riggar. Dessa förändringar leder till att vår riktkurs ökar med 4 NOK. Vi upprepar Köp. Riktkursen höjs till 47 NOK (43). Q1-rapporten släpps den 31 maj. Det femte förvärvet på mindre än två år I förra veckan förvärvade Borr Drilling fem jackup-riggar från Keppel FELS. Priset var 144 MUSD per rigg. 288 MUSD ska betalas när affären är klar. Resten betalas vid leverans av varje rigg, kvartalsvis från Q Belåningen ökar Transaktionen med Keppel FELS finansieras med en ny konvertibelobligation, bankfaciliteter (200 MUSD) och take out-finansiering från varvet (432 MUSD). Transaktionen ökar följaktligen belåningen (som vi tidigare betraktat som mycket moderat). Vi behandlar konvertibelobligation som en skuld i vår modell och värdering. Q1-rapporten släpps den 31 maj Borr Drilling släpper sin Q1-rapport den 31 maj. Vi förväntar oss EBITDA på -9 MUSD, i linje med konsensus. Intäkterna kommer att öka q/q, drivet av de två kontrakten på Frigg och Norve. Det kommer också att bli en mindre påverkan från Paragonenheterna. På grund av begränsad kontrakttäckning hittills är temat en tydlig tillgångsexponering och fokus ligger inte i första hand på vinsten på kort sikt. Värdering När vi inkorporerar de fem riggarna från Keppel FELS i vår summan-avdelarna-värdering så ökas riktkursen med 4 NOK. Vi upprepar Köp. Riktkursen höjs till 47 NOK (43). Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/05/22 04:58 (GMT) 10

11 BW Offshore Rek: BEHÅLL Riktkurs: 54 NOK Pris: 46 NOK Analytiker: Magnus Olsvik Tre av tre H1-triggers Vi nedgraderar BW Offshore från Köp till Behåll med en mer balanserad risk-reward i framtiden. De tre triggers som vi pekade på i vår initieringsrapport i december har varit nyckelpunkter i aktieuppgången på 70% sedan vår initieringsrapport och 44% hittills i år. Med en mindre uppsida till vår riktkurs, sänker vi rekommendationen till Behåll (Köp). Q1-resultatet väntas den 30 maj, och vi är i linje med konsensus. Tre triggers har checkats av I vår initieringsrapport i december, visade vi på tre triggers för aktien under H1: Uppstarten av Catcher, information på Dussafu-fältet i Gabon och en förlängning av Abo i Nigeria. Alla tre händelser är nu bakom oss och vi har sett positiva effekter av dem alla. Enligt vår åsikt, är dessa de största förklaringarna till aktiekursuppgången på 70% sedan vår initiering. Mer osäkerhet framåt Nästa trigger för BWO-caset som vi ser det är uppstarten av Dussafufältet, som väntas mot slutet av året. Vi har ingen anledning att tro att det kommer bli några fel, men att det blir uppstartsrisk är uppenbart. Q1 väntas den 30 maj, vi är i linje med konsensus BWO rapporterar sina Q1-siffror den 30 maj. Vi estimerar 113 MUSD i EBITDA, i linje med konsensus på 111 MUSD. Kvartalet kommer visa på en stark ökning i både å/å och q/q efter att BW Catchers kontrakt började i slutet av december. Minskad höjd på värderingen vi sänker till Behåll Vi nedgraderar BWO från Köp till Behåll med riktkursen något höjd till 54 NOK (49 NOK). Förändringen i riktkurs grundas på att värderingen nu endast är baserad på 2019p (tidigare snitt av 2018p-2019p), utan förändringar av metod (5,5x EV/EBITDA för FPSO-flottan, olja & gas DCF på cirka 5 NOK per aktie). Efter en stark kursuppgång och bara 4% uppsida till vår nya riktkurs, sänker vi rekommendationen till Behåll. Vi framhäver fortfarande att ett viktigt attribut till temat är ett starkt kassaflöde som lägger grunden för att minska hävstången de kommande åren (NIBD/EBITDA från 4,6x under 2017 till 1,1x under 2020p). Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/05/22 04:54 (GMT) 11

12 Besqab Rek: BEHÅLL Riktkurs: 108 SEK Pris: 110 SEK Analytiker: Jan Ihrfelt Mer bevis på en svag marknad Inför Q1-rapporten räknade vi med att 42 lägenheter blivit sålda, jämfört med de 20 som rapporterades. Den långsamma försäljningsprocessen gör att vi sänker våra vinstestimat under p med 18%. Följaktligen sänker vi vår riktkurs från 118 SEK till 108 SEK och upprepar Behåll. Bostadsutveckling i Stockholm och Uppsala Bolagets huvudfokus är att utveckla bostadsrätter och villor i det lägre mellansegmentet i Stockholm och Uppsala. De utvecklar också vårdfastigheter, vilket har bidragit med årliga vinster på MSEK de senaste två åren. Erfaret och överkapitaliserat bolag Besqab grundades 1989 och har varit lönsamt sedan starten. Det är överkapitaliserat och har inga räntebärande skulder. Vi anser att 200 MSEK (13 SEK per aktie) av eget kapital skulle kunna delas ut till aktieägare utan att påverka stabiliteten (50% soliditet jämför med dagens 70%). Med den nuvarande produktionsnivån på nästan 500 byggstarter per år är längden på byggrättsportföljen 7-8 år, i en bransch där tumregeln är 4-5 år. Dock finns 38% av byggrätterna i Uppsala där situationen är något sämre än i Stockholm. Q1: 17% svagare rörelseresultat och vinst före skatt Koncernens rapporterade försäljning uppgick till 324 MSEK under Q1, vilket var 42% under våra prognoser. Den främsta orsaken var färre sålda objekt. Vi hade räknat med 42 sålda lägenheter under Q1, men det blev 20. Marginalerna var dock 13% jämfört med våra förväntade 11%, vilket gjorde att EBIT låg 30% under våra estimat. Samriskbolag bidrog positivt till rörelseresultatet som landade 17% under våra estimat. Som väntat påbörjade Besqab inga byggprojekt under Q1. Med en mycket långsammare försäljningsprocess, minskar vi p vinst per aktie med omkring 18% i snitt, men lämnar 2020p oförändrad då sikten framåt är begränsad. Vi upprepar Behåll Nuvarande produktion inkluderar omkring 732 lägenheter, där 64% redan är sålda eller bokade. Sedan börsnoteringen 2004 har bolaget handlats på ett 12m framåtblickande P/E-snitt på 10,3x. Tidigare har vi tillämpat en 10% rabatt på grund av osäkra marknadsförhållanden och skatteregler. När andrahandsmarknaden nu har bottnat och det är väldigt osannolikt att en transaktionsskatt kommer att införas, anser vi att rabatten inte kan försvaras. Med en genomsnittlig vinst per aktie för p på 10,41 SEK får vi en riktkurs på 108 SEK (118 SEK) och upprepar rekommendationen Behåll. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/05/21 04:53 (GMT) 12

13 Bolagsrapporter kommande vecka Dag Period Bolag Onsdag Q1 BW Offshore Onsdag Q1 BW LPG Onsdag Q1 Golden Ocean Group Torsdag Q1 Frontline Torsdag Q1 Höegh LNG Fredag Q4 Elekta 13

14 Makrostatistik kommande vecka Måndag DE Importprisindex (m/m)/(å/å) Apr NO 08:00 Norge: Oljeinvesteringar enkät SE 09:30 Handelsbalans Apr SE 09:30 Detaljhandelsförsäljning (m/m)/adj (å/å) Apr Tisdag SE 08:00 Svenska FSA Financial Stability Report SE 08:15 Debatt om EU-rekommendationer för Sverige. SE 09:00 Konsumentförtroende / Indikator för produktionsförtroende sj. May SE 09:00 Ekonomisk utveckling, enkät May SE 09:30 Hushållsutlåning (å/å) Apr SE 11:00 Riksbankens Ohlsson håller tal US 15:00 S&P CoreLogic CS 20-City (m/m) sj. Mar US 15:00 S&P CoreLogic CS 20-City (å/å) ej sj. Mar US 15:00 S&P CoreLogic CS 20-City NSA Index Mar US 15:00 S&P CoreLogic CS US HPI NSA Index Mar US 15:00 S&P CoreLogic CS US HPI (å/å) ej sj. Mar US 16:00 Conf. Board Konsumentförtroende May US 16:00 Conf. Board Nuvarande situation May US 16:00 Conf. Board Förväntningar May US 16:30 Dallas Fed industriindex May Onsdag Period Period Period NO 08:00 Detaljhandelsförsäljning W/Fordonsbränsle (m/m) Apr NO 08:00 M3(3 mth ave.)(q/q) 1Q DE 09:00 KPI Saxony (m/m) May DE 09:00 KPI Saxony (å/å) May SE 09:30 BNP (q/q) 1Q SE 09:30 BNP adj. (å/å) 1Q SE 09:30 Tjänstemannalöner (å/å) Mar DE 09:55 Arbetslöshetsföränding (000's) May DE 09:55 Arbetslöshet (sj.) May DE 10:00 KPI Brandenburg (m/m) / (å/å) May DE 10:00 KPI Hesse (m/m) / (å/å) May DE 10:00 KPI Bavaria (m/m) / (å/å) May DE 10:30 KPI North Rhine Westphalia (m/m) / (å/å) May US 13:00 MBA bolåneansökningar May 25 DE 14:00 KPI (m/m) / (å/å) May P DE 14:00 KPI EU-harmoniserad (m/m) / (å/å) May P US 14:15 ADP Sysselsättningsförändring May US 14:30 Producentlager (m/m) Apr P US 14:30 Årlig BNP (q/q) 1Q S US 14:30 Privatkonsumtion 1Q S US 14:30 BNP prisindex 1Q S US 14:30 PCE (q/q) 1Q S US 14:30 Handelsbalans Apr US 14:30 Grossistlager (m/m) Apr DE KPI Baden Wuerttemberg (m/m) / (å/å) May Torsdag Period CN 03:00 PMI ej tillverkning May CN 03:00 PMI Tillverkning May CN 03:00 Swift Global Payments CNY Apr CN 03:00 PMI Komposit May NO 08:00 Kreditindikatortillväxt (å/å) Apr EU 11:00 Arbetslöshet Apr EU 11:00 KPI (å/å) May A 14

15 EU 11:00 KPI estimat (å/å) May US 13:30 Challenger varselstatistik (å/å) May US 14:30 PCE (å/å) Apr US 14:30 Privata inkomster Apr US 14:30 Nyanmälda arbetslösa May 26 US 14:30 Privatkonsumtion Apr US 14:30 Arbetslöshetsstatistik May 19 US 14:30 Real privatkonsumtion Apr US 14:30 PCE-deflator (m/m) / (å/å) Apr US 14:30 PCE (m/m) Apr US 15:45 Chicago inköpschefsindex May US 16:00 Kontrakterade husköp (m/m) Apr US 16:00 Kontrakterade husköp ej sj. (å/å) Apr Fredag Period CN 03:45 Caixin industri-pmi May SE 08:30 Silf/Swedbank: industri-pmi May NO 09:00 DNB /NIMA Industri-PMI May DE 09:55 Markit /BME Germany Industri-PMI May F EU 10:00 Markit Eurozone Industri-PMI May F NO 10:00 Arbetslöshet May US 14:30 Förändring löner, ej jordbruk May US 14:30 Förändring löner, privat May US 14:30 Förändring löner, tillverkning May US 14:30 Arbetslöshet May US 14:30 Sysselsättning May US 14:30 Löner (m/m) / (å/å) May US 14:30 Löner alla anställda May US 14:30 Arbetskraftsdeltagande May US 15:45 Markit US PMI tillverkning May F US 16:00 Byggnadskonsumtion (m/m) Apr US 16:00 ISM Tillverkning May US 16:00 ISM Sysselsättning May US 16:00 ISM Betalda priser May US 16:00 ISM Nya order May 15

16 Viktig information Investeringsrekommendationer som berörs i denna sammanfattning är distribuerad av Swedbank Large Corporates & Institutions. Informationen i sammanfattningen baseras på investeringsrekommendationer producerade av KEPLER CHEUVREUX. För viktig KEPLER CHEUVREUX information, vänligen besök Swedbank Large Corporates & Institutions är ett affärsområde inom Swedbank AB (publ) (hädanefter kallat Swedbank). Swedbank står under tillsyn av Finansinspektionen i Sverige. I Finland distribueras dokumentet av Swedbanks filial i Helsingfors, som står under tillsyn av Finlands finansiella tillsynsmyndighet (Finanssivalvonta). I Norge distribueras dokumentet av Swedbanks filial i Oslo, som står under tillsyn av Norges finansiella tillsynsmyndighet (Finanstilsynet). I Estland distribueras dokumentet av Swedbank AS, som står under tillsyn av Estlands tillsynsmyndighet (Finantsinspektioon). I Litauen distribueras dokumentet av Swedbank AB, som står under tillsyn av Republiken Litauens centralbank (Lietuvos bankas). I Lettland distribueras detta dokument av Swedbank AS, som står under tillsyn av Finans- och kapitalmarknadsinspektionen i Lettland (Finanšu un kapitala tirgus komisija). I Storbritannien får detta dokument endast distribueras till relevanta personer. De som ej är relevanta personer får ej agera utifrån eller förlita sig på detta dokument. Med relevanta personer avses personer som: Har yrkeserfarenhet av den typ av investeringar som avses i artikel 19(5) i the Financial Promotions Order. Är personer som avses i artikel 49(2)(a) till (d) enligt the Financial Promotions Order. Är personer till vilka en inbjudan eller uppmuntran att delta i investeringsaktiviteter (i enlighet med avsnitt 21 i the Financial Services and Markets Act 2000) i samband med utgivning eller försäljning av värdepapper annars lagligen kan kommuniceras, direkt eller indirekt. KEPLER CHEUVREUX:s rekommendationsstruktur KEPLER CHEUVREUXS aktieanalysavdelnings rekommendationer och riktkurser utfärdas i absoluta termer, inte relativt något angivet index. En akties rekommendation bestäms efter bedömning av den förväntade uppsidan eller nedsidan av aktien på 12 månaders sikt och härleds från analytikerns riktkurs samt mot bakgrund av företagets riskprofil. KEPLER CHEUVREUXS rekommendationer definieras enligt följande: Köp: Den förväntade uppsidan beräknas komma att bli minst 10 % över de kommande 12 månaderna (minimikravet på uppsidan kan vara högre mot bakgrund av företagets riskprofil) Behåll: Den förväntade uppsidan understiger 10 % (den förväntade uppsidan kan vara högre mot bakgrund av företagets riskprofil) Minska: Det finns en förväntad nedsida. Acceptera bud: I samband med ett, helt eller delvis, övertagandebud, tvångsinlösen eller likande köpförslag anses anbudspriset återspegla aktiens korrekta värde. Avvisa bud: I samband med ett, helt eller delvis, övertagandebud, tvångsinlösen eller likande köpförslag anses anbudspriset undervärdera aktien. Under granskning: En händelse har inträffat med en förväntad signifikant påverkan på vår riktkurs och vi kan inte utfärda en rekommendation innan den nya informationen har bearbetats och/eller när det saknas en ny. Ingen rekommendation: Aktien täcks inte. Begränsad: En rekommendation, riktkurs och/eller finansiell prognos visas inte längre på grund av regelefterlevnad och/eller med hänsyn till andra regleringar. Rekommendationer och riktkurser kan ibland/tillfälligt vara inkonsekventa med ovanstående definitioner på grund av aktiekursers volatilitet. KEPLER CHEUVREUX:s värderingsmetodik och risker Om inget annat anges i denna sammanfattning bestäms och baseras riktkurser och investeringsrekommendationer på fundamentala analysmetoder och bygger på vanliga värderingsmetoder så som kassaflödesvärdering (DCF), värderingsmultipeljämförelse historiskt och med konkurrenter samt Dividend Discount Model (DDM). KEPLER CHEUVREUXS värderingsmetodiker och modeller kan i hög grad vara beroende av makroekonomiska faktorer (så som råvarupriser, växelkurser och räntor) likväl som andra externa faktorer inklusive beskattning, reglering och geopolitiska förändringar (så som förändringar av skattepolitik, strejker eller krig). Dessutom kan investerares förtroende och marknadens sentiment påverka värderingen av företagen. KEPLER CHEUVREUXS värdering baseras även på förväntningar som snabbt kan förändras utan förvarning beroende på utveckling som är specifik för enskilda industrier. Beroende på vilken värderingsmetod som används finns det en betydande risk för att riktkursen inte kommer nås under den förväntade tidsperioden. KEPLER CHEUVREUXS aktieanalyspolicy är att uppdatera rekommendationer när det anses lämpligt mot bakgrund av nya resultat, marknaders utveckling och all relevant information som kan påverka analytikerns syn och åsikt. 16

17 Potentiella intressekonflikter Swedbank regleras av interna organisatoriska och administrativa regelverk samt riktlinjer som inrättats i syfte att undvika, identifiera, dokumentera och hantera potentiella intressekonflikter som kan uppstå inom Swedbank, vilka är tillgängliga på begäran. Dessa regelverk inkluderar bland annat: informationsbarriärer, kontakt med KEPLER CHEUVREUX:s aktieanalysavdelning, deltagande i investmentbanksaffärer och översyn samt granskning av analysprodukter. Anställda, som distribuerar investeringsrekommendationer, får som regel inte inneha aktier eller ha någon position (lång eller kort, direkt eller via derivat) i de aktier eller aktierelaterade instrument i de bolag som KEPLER CHEUVREUX analyserar och som Swedbank distribuerar. Företagsspecifika tillkännagivanden & potentiella intressekonflikter Omnämnda bolag Aktie Tillkännagivanden (se nedan) MTG Inga tillkännagivanden Catena Media 3 Maersk Inga tillkännagivanden SCA 7 Subsea 7 Inga tillkännagivanden Fabege Inga tillkännagivanden Cargotec Inga tillkännagivanden Borr Drilling Inga tillkännagivanden BW Offshore Inga tillkännagivanden Besqab Inga tillkännagivanden Förklaring: 1. Swedbank innehar, äger eller kontrollerar 1 % eller mer av bolagets totala emitterade aktiekapital; 2. Bolaget innehar eller äger, direkt eller indirekt, 5 % eller mer av Swedbanks totala emitterade aktiekapitalet; 3. Swedbank har ett pågående eller ett slutfört publikt investmentbanking-uppdrag med bolaget; 4. Swedbank har ingen pågående eller slutförd publik investmentbanking-uppdrag med bolaget. Med tanke på Swedbanks position på dess marknad bör läsaren dock anta att Swedbank för närvarande söker (eller kommer att söka inom de närmaste tre månaderna och framåt) tillhandahålla konfidentiell investmentbanking-uppdrag för bolaget; 5. Swedbank äger en lång nettoposition som överskrider tröskeln på 0,5 % av emittentens totala emitterade aktiekapital; 6. Swedbank äger en kort nettoposition som överskrider tröskeln på 0,5 % av emittentens totala emitterade aktiekapital; 7. Swedbank är marknadsgarant för eller tillhandahåller likviditet i emittentens finansiella instrument. Viktig information om KEPLER CHEUVREUX och Swedbank Denna sammanfattning är distribuerad i enlighet med ett exklusivt samarbetsavtal mellan KEPLER CHEUVREUX och Swedbank om produktion och distribution av investeringsrekommendationer i vissa Europeiska marknader till kunder i Swedbank. Sammanfattningen är producerad av Swedbank och baseras på investeringsanalys(er) tillhörande och producerade enbart av KEPLER CHEUVREUX. Rapporten är INTE en produkt av Swedbank och samarbetsavtalet innebär inte att Swedbank har någon inblandning i KEP- LER CHEUVREUX analys. Därmed har enbart KEPLER CHEUVREUX kontroll över innehållet i rapporten som denna sammanfattning baseras på och är ansvarig för regelefterlevnaden av tillämpliga lokala lagar, regler och bestämmelser förknippade med rapporten. Swedbank utövar ingen kontroll över innehållet och/eller de åsikter som uttrycks i den rapport som denna sammanfattning baseras på. Mångfaldigande och spridning Materialet i detta dokument får inte mångfaldigas utan KEPLER CHEUVREUX och Swedbanks medgivande. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Adress Swedbank LC&I, Swedbank AB (publ), Stockholm. Besöksadress: Malmskillnadsgatan 23, Stockholm.. 17