Aktienytt. Händelserik vecka. Marknadskommentar. Stabilt. Pandox Rek: KÖP. Allt i Göteborg. Platzer Rek: KÖP. Veckans bolag. I fokus nästa vecka

Transkript

1 Aktienytt Aktieanalys - fredag den 15 juni 2018 Marknadskommentar Pandox Rek: KÖP Riktkurs: 175 SEK Pris: 152 SEK Händelserik vecka Det har varit en händelserik vecka med styrräntebesked från inte mindre än tre centralbanker, men där samtliga gav besked som stämde överens med marknadens förväntningar. Stockholmsbörsen har under veckan främst rört sig sidledes men är i skrivande stund, fredag kl 13:30, upp med +1%. Stabilt Vi initierar täckning på Pandox med en Köprekommendation och riktkursen 175 SEK. portföljen är helt fokuserad på hotell, vilket ger en överlägsen hyrestillväxt för jämförbara enheter givet den starka hotellcykeln och dess variabla hyresstruktur. En mycket god förvärvshistorik kan lyfta tillväxten ytterligare. Nästa trigger är vid Q2-resultatet den 13 juli. Platzer Rek: KÖP Riktkurs: 68 SEK Pris: 58 SEK Allt i Göteborg Vi initierar täckning på Platzer med en Köprekommendation och riktkursen 68 SEK. Utsikterna på nära och medellång sikt är positiva, med tanke på bolagets hundraprocentiga fokus på Göteborg där stark efterfrågan på kommersiellt utrymme och begränsad nyförsäljning ökar uthyrningsnivåerna. På längre sikt är en växande fastighetsutvecklingsportfölj potentiellt värd 17 miljarder SEK och bolagets mål om ROI över 20% utgör en viktig källa för tillväxt. Veckans bolag I fokus nästa vecka Bolag Rek. Riktkurs Pris Analytiker Pandox Köp 175 SEK 152 SEK Albin Sandberg Platzer Köp 68 SEK 58 SEK Albin Sandberg Hennes & Mauritz Köp 170 SEK 140 SEK Fredrik Ivarsson Electrolux Minska 230 SEK 219 SEK Johan Eliason Husqvarna Köp 95 SEK 88 SEK Johan Eliason D. Carnegie & Co Köp 172 SEK 145 SEK Jan Ihrfelt Victoria Park Acceptera b40 SEK 38 SEK Jan Ihrfelt Scatec Solar ASA Behåll 61 NOK 60 NOK Andreas Bertheussen Recipharm Ingen rek 132 SEK Arsene Guekam Systemair Köp 121 SEK 92 SEK Douglas Lindahl Nästa vecka väntar vi räntebesked från Norge och England under den avkortade börsveckan. I Sverige släpper SCB nya arbetslöshetssiffror. 1

2 Börsnoteringar veckans förändring OMXSPI 0,6% OMXS30 1,0% DJIX -0,6% NASDAQ 1,5% 581,1 1571, ,3 7761,0 Räntor och valutor veckans förändring Marknadskommentar Avstämning kl. 14:55 SE10Y -7 US10Y 0 USD/SEK -0,8% EUR/SEK -1,5% 0,542 % 2,922 % 8,68 10,13 Händelserik vecka Det har varit en händelserik vecka med styrräntebesked från inte mindre än tre centralbanker, men där samtliga gav besked som stämde överens med marknadens förväntningar. Stockholmsbörsen har under veckan främst rört sig sidledes men är i skrivande stund, fredag kl 13:30, upp med +0,8%. Veckan inleddes med det historiska mötet mellan USA:s president Donald Trump och Nordkoreas ledare Kim Jong-un, som möttes för att diskutera möjligheterna till fred på Koreahalvön. Mötet var enligt båda ledarna framgångsrikt men marknadsreaktionerna var begränsade. USA:s centralbank Federal Reserve meddelade i onsdags att styrräntan höjs med 25 bp. Höjningen var väntad men mer intressant var Feds prognos om att 2018 kommer att bjuda på ytterligare två lika stora räntehöjningar. Även den europeiska centralbanken ECB lämnade räntebesked men där lämnades styrräntan oförändrad, vilket var helt i linje med förväntningarna. Budskapet var även att inga fler räntehöjningar är att vänta inom det närmaste året. Europeiska marknadsräntor liksom euron försvagades efter beskedet. Sist ut i veckan att lämna räntebesked var Bank of Japan som också meddelade att den japanska styrräntan förblir oförändrad. Klädjätten H&M:s aktiekurs fortsatte inledningsvis förra veckans stegring. Rykten om att bolaget skulle vara på väg att lämna börsen och helt återgå i familjen Perssons ägo har på sistone pressat upp kursen. Efter att Stefan Persson i måndags storsålt aktier i mätteknikbolaget Hexagon späddes ryktet på ytterligare, då detta skulle kunna tolkas som att Persson försöker frigöra kapital för ett återköp. Stefan Persson gick emellertid aktivt ut och dementerade ryktet och H&M-aktien svarade genast med kursfall på knappt -2%. Aktien fortsatte att tyngas under fredagen, efter att bolaget offentliggjort försäljningssiffror för mars till och med maj. Försäljningen var oförändrad jämfört med föregående år men analytikerna hade väntat sig en tillväxt på 0,5%. I skrivande stund har aktien tappat -0,7% jämfört med förra veckans stängningskurs. Ett annat bolag som varit föremål för rykten är teleoperatören Telia, som för en tid sedan bekräftade att man visat intresse för att köpa Bonniers TVverksamhet med TV4 och Cmore. Enligt uppgifter till Svenska Dagbladet kommer man från Telias håll inte att bry sig om eventuella protester från den svenska regeringen. Regeringen lät å sin sida förstå att man heller inte avser att försöka förhindra en eventuell affär. 2

3 Pandox Rek: KÖP Riktkurs: 175 SEK Pris: 152 SEK Analytiker: Albin Sandberg P/E 17 14,1 P/E 18 14,1 P/E 19 12,6 EV/EBIT 17 22,3 EV/EBIT 18 18,1 EV/EBIT 19 16,4 Utdelning per aktie 17 4,40 Utdelning per aktie 18 4,70 Utdelning per aktie 19 5,00 Direktavkastning 17 3,0% Direktavkastning 18 3,1% Direktavkastning 19 3,3% Net Debt/EBITDA 17 11,3 Net Debt/EBITDA 18 9,1 Net Debt/EBITDA 19 8,1 Stabilt Vi initierar täckning på Pandox med en Köprekommendation och riktkursen 175 SEK. portföljen är helt fokuserad på hotell, vilket ger en överlägsen hyrestillväxt för jämförbara enheter givet den starka hotellcykeln och dess variabla hyresstruktur. En mycket god förvärvshistorik kan lyfta tillväxten ytterligare. Nästa trigger är vid Q2-resultatet den 13 juli. Hotellinriktning ger unik profil Omkring 85% av tillgångarna är ägda och hyrs ut till operatörer. De återstående 15% både ägs och drivs av Pandox. Norden är den största marknaden på 48% (Sverige 28%), följt av Tyskland (18%) och Storbritannien (15%). För de uthyrda hotellen är nästan alla hyresavtal intäktsbaserade och 76% av dessa innehåller en nivå för minimumhyra. Detta gör att Pandox har en mer volatil hyresinkomst än konkurrenterna. Intäktstillväxten på väg mot återhämtning Q påverkades negativt av påsken, där ledningen estimerade en negativ intäktseffekt (LFL) på 3-4%. Q2 2018p bör följaktligen kunna uppvisa en starkare trend. Vi estimerar en intäktstillväxt (LFL) på 3%. Stark förvärvshistorik Sedan Q har bolaget förvärvat tillgångar värda 17 miljarder SEK, kontra portföljvärdet på 52,1 miljarder SEK i Q Specialiserat kunnande, fokus och en stark balansräkning ger Pandox en ledande position vad gäller nya förvärv. Köp och riktkurs 175 SEK Vårt substansvärde per aktie för p ligger 3-13% över SMEkonsensus. Jämfört med historiska nivåer och relativt de nordiska konkurrenterna i vårt universum har aktien handlats med premium till P/NAV. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/06/15 05:13 (GMT) 3

4 Platzer Rek: KÖP Riktkurs: 68 SEK Pris: 58 SEK Analytiker: Albin Sandberg P/E 17 4,1 P/E 18 7,7 P/E 19 10,0 EV/EBIT 17 20,6 EV/EBIT 18 21,3 EV/EBIT 19 19,9 Utdelning per aktie 17 1,50 Utdelning per aktie 18 1,75 Utdelning per aktie 19 2,00 Direktavkastning 17 3,1% Direktavkastning 18 3,0% Direktavkastning 19 3,5% Net Debt/EBITDA 17 12,1 Net Debt/EBITDA 18 11,7 Net Debt/EBITDA 19 11,0 Allt i Göteborg Vi initierar täckning på Platzer med en Köprekommendation och riktkursen 68 SEK. Utsikterna på nära och medellång sikt är positiva, med tanke på bolagets hundraprocentiga fokus på Göteborg där stark efterfrågan på kommersiellt utrymme och begränsad nyförsäljning ökar uthyrningsnivåerna. På längre sikt är en växande fastighetsutvecklingsportfölj potentiellt värd 17 miljarder SEK och bolagets mål om ROI över 20% utgör en viktig källa för tillväxt. Fortsatt fokus på Göteborg Sedan koncernens börsintroduktion i Q har Platzers portfölj stigit i värde från 6,9 miljarder SEK till 16 miljarder SEK vilket återspeglar de starka tillväxtambitionerna. Kontor är den viktigaste fastighetsdelen och utgör 52% av den uthyrningsbara ytan medan resten är en blandning av andra kommersiella användningsområden. där den kommersiella hyresmarknaden når nya höjder Vi uppskattar att kontorshyror i Göteborg CBD (Central Business District) är upp cirka 15% under de senaste två åren och vi förväntar oss att närliggande områden följer efter, om än i en något långsammare takt. Risker för våra substansvärdesuppskattningar på uppsidan Medan Platzer huvudsakligen är ett kommersiellt fastighetsbolag utvecklar de också bostadsbyggnadsrättigheter inom ramen för sin portfölj med avsikt att sälja dem till bostadsutvecklare. Baserat på företagsinformation kommer en bekräftad försäljning av sådana rättigheter om 1,8 miljarder SEK att synas i resultaträkningsposter och det uppskattas öka substansvärdet per aktie med 6-7 SEK, vilket indikerar en uppsida om cirka 10% för substansvärdet för 2018p. Betalningarna är utspridda och vi uppskattar sänkt belåningsgrad för 2018p, vilket bör motivera en lägre riskpremie och möjliggöra nya investeringar. Nyinitiering med Köprekommendation och riktkursen 68 SEK Vår riktkurs om 68 SEK är i linje med vårt 12 månaders framåtblickande substansvärde. Baserat på våra estimat handlas aktien med en rabatt om 13% (genomsnitt för nordiska jämförelseföretag är 15%). Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/06/15 05:13 (GMT) 4

5 Hennes & Mauritz Rek: KÖP Riktkurs: 170 SEK Pris: 140 SEK Analytiker: Fredrik Ivarsson Q2-försäljning strax under förväntningarna Hennes & Mauritz rapporterade en försäljningstillväxt på 0% i lokala valutor för Q2, att jämföra med konsensus på 0,5%. Nettoförsäljningen på 52 miljarder SEK var 2% under konsensus. Rapporten för Q2 kommer den 28 juni, och vi förväntar oss obetydliga sänkningar av estimaten innan dess. Vi upprepar Köp och riktkursen 170 SEK. Fortsatt långsam tillväxt H&M fysiska butiksnätsförsäljning (exklusive Online och New Business) verkar ha minskat med cirka 8% under H2 2018p på en LFL-basis enligt våra beräkningar har startat dåligt med stillastående försäljningstillväxt (lokala valutor), delvis på grund av obalans i sortimentet och ovanligt säsongsväder. Den svaga försäljningsutvecklingen under Q fortsatte uppenbarligen in i det andra kvartalet med stillastående försäljningstillväxt i jämförelse med konsensus på 0,5% (KECH: 1,5%). I samband med Q4-rapporten guidade H&M för gradvisa förbättringar i det obalanserade sortimentet. Vidare har vi märkt en viss sekventiell förbättring på många av H&M:s nyckelmarknader. På grund av detta väntar vi en förbättring på 1,5 procentenheter i det andra kvartalet. När vi tittar framåt, förväntar vi oss att försäljningstillväxten i lokala valutor ökar gradvis under året och summerar till 3% under 2018p. Ha tålamod Marginaler har tyngts av motvind gällande valutor, prisnedsättningar och negativ LFL. Vi beräknar en sekventiell förbättring under Q2 på grund av positiva valutaeffekter, och något färre prissänkningar, dock fortfarande negativ. Dock, beräknar vi att marginalerna ska öka och vi bedömer att tillväxten i VPA blir nära 30% under H2 2018p. Värdering Vi kommer fram till vår riktkurs genom en likaviktad blandning av diskonterat kassaflöde och en 12m framåt P/E-multipel på 13x, i linje med den pressade detaljhandelsgruppen i USA, på grund av låg insyn i H&M:s varumärkesåterhämtning. Vi upprepar Köp och riktkursen 170 SEK. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/06/15 06:25 (GMT) 5

6 Electrolux Rek: MINSKA Riktkurs: 230 SEK Pris: 219 SEK Analytiker: Johan Eliason Fortsatt motvind Motvinden från valuta och råmaterial har förvärrats med ytterligare MSEK sedan Q1-rapporten i april, vilket medför 4-5% nedåtrisk mot våra och konsensus vinstestimat. Ytterligare prishöjningar behöver göras, men det kommer sannolikt att ske med fördröjning. Vi ser ingen anledning att köpa aktien förrän nedjusteringar av estimaten har genomförts. Vi upprepar Minska. Valuta försämrats med ytterligare MSEK Vid Q1-rapporten guidade Electrolux för motvind från valutatransaktioner på 300 MSEK och från valutaomräkning på 100 MSEK. Sedan dess har Brasiliens real fallit med ytterligare 8% mot US-dollarn, Argentinas peso med 20% och Chiles peso med 5%. Detta innebär att vår valutamodell har försämrats med runt MSEK från transaktionsdelen, medan den svagare svenska kronan endast marginellt har förbättrat motvinden från valutaomräkning med omkring 10 MSEK. Försämringen ger en negativ påverkan på resultatet med MSEK eller 2-3% på ren EBIT för helåret 2018p. Total negativ påverkan från valutan är MSEK eller 8% på EBIT för helåret 2018p. Även motvinden från råmaterial fortsätter Priserna på koppar, aluminium och rostfritt stål är nu upp 21% å/å (juni 2017 till juni 2018), skrotstål i USA är upp 22% å/å, medan oljan är upp 49% å/å, vilket har betydelse för Electrolux plastexponering, även om priserna på vissa plastsorter varierar mellan -8% och + 7%. Detta innebär att om vi tar den årliga förändringen jämfört med juni förra året för enbart koppar, aluminium och stål har Electrolux råmaterialkorg stigit med 12% eller 2 miljarder SEK, vilket motsvarar 25% av EBIT. Sedan Q1-rapporten har priserna på koppar stigit med 3%, aluminium 16%, skrotstål 7%, rostfritt 7% och olja 9%, vilket innebär en årlig effekt på 700 MSEK (utan hänsyn till kontrakt) eller 9% av EBIT. Oljepriset har även betydelse för logistikkostnaderna, som motsvarar 7-8% av försäljningen eller 9,5 miljarder SEK och kan få se en betydande inflation i år. Detta innebär att motvinden från råmaterialkostnader som höjdes till 1,6-1,8 miljarder SEK under Q1 troligen kommer att höjas med ytterligare 200 MSEK till nära 2 miljarder SEK. Fortsatt nedåtrisk för vinsterna Om vi lägger till effekterna från valuta och råmaterial kan vinstestimaten troligen minskas med ytterligare MSEK för 2018p, motsvarande 4-5%. Bolaget behöva göra ytterligare prishöjningar, men vi bedömer att det är fortsatt svårt och att det åtminstone kommer att ske med en betydande fördröjning. Vi ligger för närvarande i linje konsensus för rent EBIT-resultat, men ser 4-5% nedåtrisk för våra och konsensus estimat innan Q2-rapporten den 18 juli. Vi ser ingen anledning att köpa aktien innan estimaten har sänkts och upprepar Minska i nuläget, trots att vår riktkurs på 12 månaders sikt ligger på 230 SEK, baserat på historiska P/E-tal. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/06/11 10:05 (GMT) 6

7 Husqvarna Rek: KÖP Riktkurs: 95 SEK Pris: 88 SEK Analytiker: Johan Eliason Företagsbesök Vädret har varit extremt i Q2, men verkar i stort sett gynnsamt. Vi ligger dock 4% under konsensus för Q2 och vi manar till viss försiktighet. Kursnedgången i Q2 kan vara ett köptillfälle, eftersom VD är öppen för en lösning för den förlustbringande CB-divisionen, vilket kan bli en trigger efter Q2. Vi upprepar Köp och riktkursen 95 SEK. Möte med IR Vi har haft ett möte med IR Tobias Norrby för en uppdatering. Kvartalet påverkades av en rekordkall april i både Europa och Nordamerika, följt av en rekordvarm och torr majmånad i Tyskland/Skandinavien. Vädret i maj var idealiskt för Gardenas bevattningsutrustning. Gräsklipparförsäljningen bör kunna ha startat bra i maj, men den senaste tidens torra väder är negativt. Valutan har varit ogynnsam, men man har terminssäkrat i år. Det har varit ytterligare motvind vad gäller råmaterial, särskilt stål. Problem med CB CB är det största problemet och det verkar som att marknadsföringsåtgärderna har fortsatt på huvudmarknaden Nordamerika. Bolaget lyckades inte upprätta ett avtal om leverans till Craftsman under den nya ägaren Stanley B&D. VD verkar nu öppen för att finna en lösning. Detta kan innebära en avyttring av hela divisionen, en stängning eller ett samarbete med andra aktörer. Vilket det nu blir så kommer det sannolikt ut som en positiv trigger. Q2-resultat den 17 juli Q2 bör kunna vara tillfredsställande för Gardena, Husqvarna och Bygg, men åter svagt för CB. Vi sänker VPA med cirka 1% på grund av valuta/råmaterial och noterar att vi ligger 4% under EBIT-konsensus för Q2. För helåret 2018p ligger vi också 4% under konsensus. Köp på svaga Q2-siffror Vi manar till viss försiktighet inför ett potentiellt svagt Q2. Vi ser dock varje nedgång som ett köptillfälle, eftersom den verkliga triggern bortom Q2 sannolikt blir positiva nyheter gällande situationen i CB. Vår riktkurs baseras på historiskt EV/EBIT på 13x applicerat på 2019p. Vi upprepar Köp och riktkursen 95 SEK. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/06/15 08:06 (GMT) 7

8 D. Carnegie & Co Rek: KÖP Riktkurs: 172 SEK Pris: 145 SEK Analytiker: Jan Ihrfelt Närmar sig Victoria Park Genom sin renoveringsstrategi och förvärv har D. Carnegie kunnat öka sitt substansvärde med 142% under perioden , att jämföra med Victoria Parks ökning med 450%. Den svagare utvecklingen beror på en mindre aggressiv förvärvsstrategi och att man kommit igång långsammare inom renovering. De goda nyheterna är att D. Carnegie i år åter har momentum och renoverar i samma takt som Victoria Park och att förvärven i år uppgår till nära 5 miljarder SEK (fastighetsportföljen ökar med 22%). Vi har lagt till ytterligare ett estimatår, 2020, och höjer riktkursen till 172 SEK (136). Vi återupptar vår bevakning med en Köprekommendation. Fokus på bostadsfastigheter byggda D. Carnegie förvaltar bostadsfastigheter byggda som är en del av miljonprogrammet. Mer än 55% av fastighetsportföljen är belägen i Stockholmsregionen och resten ligger i stora städer relativt nära Stockholm. Bolaget noterades 2014 och kontrolleras av Blackstone, som äger 62% av kapitalet. Renovering lyfter fastighetsvärden och hyror Bolagets strategi är inte att renovera byggnad för byggnad utan lägenhet för lägenhet i takt med att hyresgäster flyttar ut. Renoveringsprocenten är nu 8%, vilket innebär samma takt som Victoria Park håller. Svensk hyreslagstiftning tillåter värdar att höja hyran på uppgraderade lägenheter med upp till 45%. Vi estimerar att renoveringsstrategin årligen lyfter top line med 3,5% och +6% på fastighetsvärdena. Framgångarna fortsätter sannolikt Vi ser att bidraget från renoveringsstrategin blir stort i år. Av den totala ökningen av substansvärdet under 2020p på 19% så bidrar renoveringseffekten med 12%. Med en så snabb ökning av substansvärdet var vår tidigare värderingsmetod, med ett P/NAV på 100% tolv månader framåt, för konservativ. Vi rekommenderar Köp Vår tolvmånaders riktkurs är 172 SEK. Den tidigare riktkursen på 136 SEK var i linje med förväntat substansvärde för 2018p. Den nya riktkursen implicerar ett premium på 5% på substansvärdet för 2019p. Vi återupptar vår bevakning med en Köprekommendation. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/06/13 08:07 (GMT) 8

9 Victoria Park Rek: ACCEPTERA BUD Riktkurs: 40 SEK Pris: 38 SEK Analytiker: Jan Ihrfelt Budet återspeglar långsiktig potential Genom renoveringsstrategin och förvärv har Victoria Park kunnat höja substansvärdet mer än något annat fastighetsbolag under vår bevakning i Norden. Med 69% av lägenheterna fortfarande orenoverade och med bara 51% i belåningsgrad (under 2017), jämfört med målet på <65%, förväntas stark tillväxt de kommande åren. Vi har lagt till ytterligare ett estimatår, 2020, och höjt riktkursen till 40 SEK (35), vilket är högre än Vonovias bud på 38 SEK per aktie. Med bara en begränsad potential på tolv månaders sikt rekommenderar vi dock att budet accepteras. Fokus på bostadsfastigheter byggda Victoria Park förvaltar bostadsfastigheter byggda som är en del av miljonprogrammet. Två tredjedelar av dessa ligger i Eskilstuna, Malmö, Linköping, Karlskrona och Göteborg. Bolagets mål är att öka värdet på fastighetsportföljen från dagens 16 miljarder SEK till 20 miljarder SEK vid Renovering lyfter fastighetsvärden och hyror Bolagets strategi är inte att renovera byggnad för byggnad utan lägenhet för lägenhet i takt med att hyresgäster flyttar ut. Den naturliga omsättningstakten ligger för närvarande på 16%. Svensk hyreslagstiftning tillåter värdar att höja hyran på uppgraderade lägenheter med cirka 40%. Vi estimerar att renoveringsstrategin årligen lyfter top line med 3,5% och +5% på fastighetsvärdena. Framgångarna fortsätter sannolikt Vi ser att bidraget från renoveringsstrategin blir stort i år. Av den totala ökningen av substansvärdet under 2020 på 16% så bidrar renoveringseffekten med 10%. Med en så snabb ökning av substansvärdet är vår tidigare värderingsmetod, med ett P/NAV på 100% tolv månader framåt, för konservativ. Begränsad potential Vår riktkurs för tolv månader blir 40 SEK. Den tidigare riktkursen på 35 SEK var i linje med det förväntade substansvärdet för 2018p. Den nya riktkursen på 40 SEK är i linje med det förväntade substansvärdet för 2019p och över budnivån på 38 SEK. Med bara en begränsad potential på tolv månaders sikt rekommenderar vi dock att budet accepteras. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/06/12 08:16 (GMT) 9

10 Scatec Solar ASA Rek: BEHÅLL Riktkurs: 61 NOK Pris: 60 NOK Analytiker: Andreas Bertheussen Ännu ett lager solskydd Scatec Solar har gått upp 41% sedan vår uppgradering i april. Medan utsikterna för NOK per aktie under är solida, är sannolikheten för kortsiktig uppgång lägre. Aktieemissionen igår kommer sannolikt att dämpa den omedelbara efterfrågan på aktien och vi sänker rekommendationen från Köp till Behåll och riktkursen från 62 NOK till 61 NOK för att ta hänsyn till utspädningen. Långsiktig utveckling ser solid ut Scatec är tydligt på väg mot 100 NOK per aktie under De för närvarande "säkrade" 1,5 GW stöder en värdering på 50 NOK, medan de nya 2 GW adderar ytterligare 30 NOK. Dessutom kommer DCF-effekten (genomsnittlig WACC 11,5%) att bidra med 15 NOK till aktien om allt går bra. Därutöver är det sannolikt att refinansiering och tillgångsrotation bidrar till värde. Tillväxtmarknaderna upplever kraftig tillväxt och kommer få ytterligare stöd till följd av Kinas senaste sänkning av subventioner som kommer driva ner komponentpriserna.... men liten anledning till kortsiktig uppgång Scatec har historiskt handlats i linje med värdet på sina operativa tillgångar och orderstock, men handlas nu över denna 50 NOK-nivå. Även om vi menar att det är rättvist att aktierna prissätts högre än "säkrade tillgångar" är detta ett nytt territorium. Aktien diskonterar 12 NOK per aktie av de 30 NOK per aktie som Scatec kommer att addera i nya projekt mot 3,5 GW år 2021, vilket vi menar är rättvist i detta skede. Medan den troliga prissänkningen på komponenter är nettopositivt för Scatec kan det medföra kortsiktiga problem eftersom det ökar sannolikheten för att motparter försöker omförhandla indikerade energiköpsavtal på pipelineprojekt. Slutligen tror vi att den senaste aktieemissionen kommer att dämpa efterfrågan på aktier något och sänker till Behåll. Finansieringen av 3,5 GW bör nu vara klar Med ytterligare 600 MNOK i kassan har Scatec mer eller mindre full finansiering för sitt mål på 3,5 GW. Beroende på ägandet av framtida anläggningar och genomsnittlig bruttomarginal kan det finnas ett behov att utöka krediten i moderbolaget eller utnyttja bankfaciliteter. Riktkurs sänkt till 61 NOK I skrivande stund känner vi inte till den slutliga emissionskursen, men med antagandet 60 NOK ser vi en liten utspädningseffekt, vilket gör att vi sänker riktkursen till 61 NOK. Riktkursen baseras på en sannolikhetsviktad DCF för varje projekt med en genomsnittlig WACC på 11,5%. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/06/14 08:04 (GMT) 10

11 Recipharm Rek: INGEN REK Riktkurs: Pris: 132 SEK Analytiker: Arsene Guekam Förvärv av Holmes Chapel och Finansiering Recipharm har meddelat att man utökar sin kapacitet inom inhalationsprodukter med förvärvet på 45 MGBP av Sanofis Holmes Chapel i Storbritannien. Förvärvet adderar 51 MGBP till försäljningen och 8 MGBP i EBITDA pro forma. Förvärvet förväntas höja EBITDA-marginalen och VPA från Q1 2019p. Recipharm stärker med detta sin närvaro på den snabbväxande respiratoriemarknaden och ökar möjligheterna att kunna nå de långsiktiga målen: 2020-försäljning på 8 miljarder SEK och en EBITDA-marginal på åtminstone 16%. Förvärvet av Holmes Chapel Holmes Chapel hade de senaste tolv månaderna intäkter på 597 MSEK och EBITDA på 100 MSEK. Behandlingar för astma och kroniska lungsjukdomar växer i en hög takt. Sanofi har undertecknat ett långsiktigt leveransavtal av de produkter som för närvarande framställs i anläggningen. Den årliga intäktstillväxten för denna nya verksamhet förväntas ligga på 7-11% från Finansiering Transaktionen värderas till 45 MGBP (527 MSEK) på skuld- och kassafri basis. För att finansiera förvärvet och öka den finansiella flexibiliteten genomför Recipharm en riktad emission av 4 miljoner nya aktier, motsvarande cirka 6% av utestående aktier. En mycket bra affär! Vi anser att detta var en framgångsrik förhandling, eftersom värderingen motsvarar 5,3x EBITDA och 0,9x försäljningen. Den senaste tidens samtliga förvärv har annars genomförts till cirka 10x EBITDA och 1,9x försäljningen. Följaktligen kommer denna nya tillgång att höja tillväxt, marginaler och VPA redan i Q1 2019p. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/06/14 08:04 (GMT) 11

12 Systemair Rek: KÖP Riktkurs: 121 SEK Pris: 92 SEK Analytiker: Douglas Lindahl Feedback från bolaget Vi hade idag ett möte med Systemairs VD och CFO efter Q4-rapporten. Ledningen arbetar med att förbättra bolagets kvalitet, vilket sannolikt kommer att prioriteras framför tillväxt. Marginalerna för 2018/2019 kan Marginalförbättring förväntas kommer att fokusera på att förbättra lönsamheten (påbörjades för cirka 1,5-2 år sedan) och målet på 10% rörelsemarginal kvarstår, men ingen tidsram uppgavs. Marginalerna under 2018/2019 bör enligt VD gå upp å/å, Tillväxten i Västeuropa fortsätter Systemairs organiska tillväxt i Västeuropa med 1% i Q4 2017/18 (10% i Q3 2017/18) påverkades negativt av ett säsongsmässigt annat väder och påskeffekter enligt VD. Det ser ut som Systemair växte cirka 5% i Tyskland i kvartalet. Tyskland stod för cirka 12% av helårsförsäljningen och är koncernens viktigaste slutmarknad när det gäller intäkter. Ledningen verkade sammantaget optimistisk angående fortsatt tillväxt i Västeuropa. Lönsamheten hos Systemairs europeiska verksamhet förbättrades å/å (5,4% EBIT-marginal mot 4,5% i Q4 2016/17) medan den ickeeuropeiska verksamheten hade en negativ EBIT. En av de viktigaste förklaringarna till den negativa EBIT-utvecklingen var den svaga sydamerikanska marknaden och mer specifikt Brasilien. Värdering Vårt riktkurs på 121 SEK är baserad på ett genomsnitt av vår DCFvärdering (WACC 7,2%), värdering av konkurrenter och multipelvärdering med 13x EV/EBIT för 2018p. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/06/14 13:39 (GMT) 12

13 Bolagsrapporter kommande vecka Dag Period Bolag Tisdag Q2 MQ 13

14 Makrostatistik kommande vecka Måndag Period USA 16:00 NAHB Husmarknadsindex juni Tisdag Period USA 22:15 FEDEX delårsrapport Q2 SE 09:30 SCB: arbetslöhet maj EU 10:00 Bytesbalans april EU 11:00 Byggproduktion april USA 14:30 Bostadsbyggande maj Onsdag Period SE 09:00 KI: konjuktursbarometer USA 16:00 Försäljning befintliga bostäder Maj Torsdag Period USA 14:30 Philadelphia Fed Index Juni EU 16:00 Konsumentförtroende Juni USA 16:00 Ledande indikatorer Maj EU 15:00 Eurogruppsmöte NO 10:00 Räntebesked BOE 13:00 Räntebesked Fredag Period JP 01:30 KPI Maj JP 02:30 NIKKEI Industri-PMI (Prel) Juni EU 10:00 PMI (Prel) Markit inköpschefsindex/tjänster/komposit Juni US 15:45 PMI (Prel) Markit inköpschefsindex/tjänster/komposit Juni Global Opec-möte i Wien 14

15 Viktig information Investeringsrekommendationer som berörs i denna sammanfattning är distribuerad av Swedbank Large Corporates & Institutions. Informationen i sammanfattningen baseras på investeringsrekommendationer producerade av KEPLER CHEUVREUX. För viktig KEPLER CHEUVREUX information, vänligen besök Swedbank Large Corporates & Institutions är ett affärsområde inom Swedbank AB (publ) (hädanefter kallat Swedbank). Swedbank står under tillsyn av Finansinspektionen i Sverige. I Finland distribueras dokumentet av Swedbanks filial i Helsingfors, som står under tillsyn av Finlands finansiella tillsynsmyndighet (Finanssivalvonta). I Norge distribueras dokumentet av Swedbanks filial i Oslo, som står under tillsyn av Norges finansiella tillsynsmyndighet (Finanstilsynet). I Estland distribueras dokumentet av Swedbank AS, som står under tillsyn av Estlands tillsynsmyndighet (Finantsinspektioon). I Litauen distribueras dokumentet av Swedbank AB, som står under tillsyn av Republiken Litauens centralbank (Lietuvos bankas). I Lettland distribueras detta dokument av Swedbank AS, som står under tillsyn av Finans- och kapitalmarknadsinspektionen i Lettland (Finanšu un kapitala tirgus komisija). I Storbritannien får detta dokument endast distribueras till relevanta personer. De som ej är relevanta personer får ej agera utifrån eller förlita sig på detta dokument. Med relevanta personer avses personer som: Har yrkeserfarenhet av den typ av investeringar som avses i artikel 19(5) i the Financial Promotions Order. Är personer som avses i artikel 49(2)(a) till (d) enligt the Financial Promotions Order. Är personer till vilka en inbjudan eller uppmuntran att delta i investeringsaktiviteter (i enlighet med avsnitt 21 i the Financial Services and Markets Act 2000) i samband med utgivning eller försäljning av värdepapper annars lagligen kan kommuniceras, direkt eller indirekt. KEPLER CHEUVREUX:s rekommendationsstruktur KEPLER CHEUVREUXS aktieanalysavdelnings rekommendationer och riktkurser utfärdas i absoluta termer, inte relativt något angivet index. En akties rekommendation bestäms efter bedömning av den förväntade uppsidan eller nedsidan av aktien på 12 månaders sikt och härleds från analytikerns riktkurs samt mot bakgrund av företagets riskprofil. KEPLER CHEUVREUXS rekommendationer definieras enligt följande: Köp: Den förväntade uppsidan beräknas komma att bli minst 10 % över de kommande 12 månaderna (minimikravet på uppsidan kan vara högre mot bakgrund av företagets riskprofil) Behåll: Den förväntade uppsidan understiger 10 % (den förväntade uppsidan kan vara högre mot bakgrund av företagets riskprofil) Minska: Det finns en förväntad nedsida. Acceptera bud: I samband med ett, helt eller delvis, övertagandebud, tvångsinlösen eller likande köpförslag anses anbudspriset återspegla aktiens korrekta värde. Avvisa bud: I samband med ett, helt eller delvis, övertagandebud, tvångsinlösen eller likande köpförslag anses anbudspriset undervärdera aktien. Under granskning: En händelse har inträffat med en förväntad signifikant påverkan på vår riktkurs och vi kan inte utfärda en rekommendation innan den nya informationen har bearbetats och/eller när det saknas en ny. Ingen rekommendation: Aktien täcks inte. Begränsad: En rekommendation, riktkurs och/eller finansiell prognos visas inte längre på grund av regelefterlevnad och/eller med hänsyn till andra regleringar. Rekommendationer och riktkurser kan ibland/tillfälligt vara inkonsekventa med ovanstående definitioner på grund av aktiekursers volatilitet. KEPLER CHEUVREUX:s värderingsmetodik och risker Om inget annat anges i denna sammanfattning bestäms och baseras riktkurser och investeringsrekommendationer på fundamentala analysmetoder och bygger på vanliga värderingsmetoder så som kassaflödesvärdering (DCF), värderingsmultipeljämförelse historiskt och med konkurrenter samt Dividend Discount Model (DDM). KEPLER CHEUVREUXS värderingsmetodiker och modeller kan i hög grad vara beroende av makroekonomiska faktorer (så som råvarupriser, växelkurser och räntor) likväl som andra externa faktorer inklusive beskattning, reglering och geopolitiska förändringar (så som förändringar av skattepolitik, strejker eller krig). Dessutom kan investerares förtroende och marknadens sentiment påverka värderingen av företagen. KEPLER CHEUVREUXS värdering baseras även på förväntningar som snabbt kan förändras utan förvarning beroende på utveckling som är specifik för enskilda industrier. Beroende på vilken värderingsmetod som används finns det en betydande risk för att riktkursen inte kommer nås under den förväntade tidsperioden. KEPLER CHEUVREUXS aktieanalyspolicy är att uppdatera rekommendationer när det anses lämpligt mot bakgrund av nya resultat, marknaders utveckling och all relevant information som kan påverka analytikerns syn och åsikt. 15

16 Potentiella intressekonflikter Swedbank regleras av interna organisatoriska och administrativa regelverk samt riktlinjer som inrättats i syfte att undvika, identifiera, dokumentera och hantera potentiella intressekonflikter som kan uppstå inom Swedbank, vilka är tillgängliga på begäran. Dessa regelverk inkluderar bland annat: informationsbarriärer, kontakt med KEPLER CHEUVREUX:s aktieanalysavdelning, deltagande i investmentbanksaffärer och översyn samt granskning av analysprodukter. Anställda, som distribuerar investeringsrekommendationer, får som regel inte inneha aktier eller ha någon position (lång eller kort, direkt eller via derivat) i de aktier eller aktierelaterade instrument i de bolag som KEPLER CHEUVREUX analyserar och som Swedbank distribuerar. Företagsspecifika tillkännagivanden & potentiella intressekonflikter Omnämnda bolag Aktie Tillkännagivanden (se nedan) Pandox Inga tillkännagivanden Platzer Inga tillkännagivanden Hennes & Mauritz 1 Electrolux Inga tillkännagivanden Husqvarna 3 D. Carnegie & Co 3 Victoria Park 5 Scatec Solar ASA Inga tillkännagivanden Recipharm 3 Systemair Inga tillkännagivanden Förklaring: 1. Swedbank innehar, äger eller kontrollerar 1 % eller mer av bolagets totala emitterade aktiekapital; 2. Bolaget innehar eller äger, direkt eller indirekt, 5 % eller mer av Swedbanks totala emitterade aktiekapitalet; 3. Swedbank har ett pågående eller ett slutfört publikt investmentbanking-uppdrag med bolaget; 4. Swedbank har ingen pågående eller slutförd publik investmentbanking-uppdrag med bolaget. Med tanke på Swedbanks position på dess marknad bör läsaren dock anta att Swedbank för närvarande söker (eller kommer att söka inom de närmaste tre månaderna och framåt) tillhandahålla konfidentiell investmentbanking-uppdrag för bolaget; 5. Swedbank äger en lång nettoposition som överskrider tröskeln på 0,5 % av emittentens totala emitterade aktiekapital; 6. Swedbank äger en kort nettoposition som överskrider tröskeln på 0,5 % av emittentens totala emitterade aktiekapital; 7. Swedbank är marknadsgarant för eller tillhandahåller likviditet i emittentens finansiella instrument. Viktig information om KEPLER CHEUVREUX och Swedbank Denna sammanfattning är distribuerad i enlighet med ett exklusivt samarbetsavtal mellan KEPLER CHEUVREUX och Swedbank om produktion och distribution av investeringsrekommendationer i vissa Europeiska marknader till kunder i Swedbank. Sammanfattningen är producerad av Swedbank och baseras på investeringsanalys(er) tillhörande och producerade enbart av KEPLER CHEUVREUX. Rapporten är INTE en produkt av Swedbank och samarbetsavtalet innebär inte att Swedbank har någon inblandning i KEP- LER CHEUVREUX analys. Därmed har enbart KEPLER CHEUVREUX kontroll över innehållet i rapporten som denna sammanfattning baseras på och är ansvarig för regelefterlevnaden av tillämpliga lokala lagar, regler och bestämmelser förknippade med rapporten. Swedbank utövar ingen kontroll över innehållet och/eller de åsikter som uttrycks i den rapport som denna sammanfattning baseras på. Mångfaldigande och spridning Materialet i detta dokument får inte mångfaldigas utan KEPLER CHEUVREUX och Swedbanks medgivande. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Adress Swedbank LC&I, Swedbank AB (publ), Stockholm. Besöksadress: Malmskillnadsgatan 23, Stockholm.. 16