Aktienytt. Ingen julstämning på börsen. Elektrisk transformering saknar gnista. Vi är lockade, men. Hennes & Mauritz Rek: BEHÅLL.

Transkript

1 Aktienytt Aktieanalys - fredag den 21 december 2018 Marknadskommentar Ingen julstämning på börsen Sista veckan innan jul bjöd inte på någon julstämning annat än en massa rött på börsskärmarna. Inte heller lyckades veckans räntebesked från Federal Reserve bidra positivt. När veckan summerades på fredagseftermiddagen kl 14:00 kunde en nedgång om 4% konstateras. ABB Rek: KÖP Riktkurs: 22 CHF Pris: 19 CHF Elektrisk transformering saknar gnista Villkoren kopplade till försäljningen av ABB:s division Power Grids är sämre än förväntningarna till följd av avyttringskostnader, tidplan och skatteutgifter. Vi sänker riktkursen med 1 CHF per aktie. Avtalsvillkoren sockrades genom en första anblick på nästa fas i strategin, centrerad kring förenkling, vilket tar sikte på att sänka kostnadsstrukturen med 500 MUSD på medellång sikt. Dock anser vi att uppsidespotentialen sannolikt inte kommer att bli synlig förrän andra halvåret Vi upprepar Köp och sänker riktkursen till 22 CHF (23). Hennes & Mauritz Rek: BEHÅLL Riktkurs: 145 SEK Pris: 132 SEK Veckans bolag I fokus nästa vecka Vi är lockade, men Den 28 september nedgraderade vi H&M från Köp till Behåll efter att aktiekursen stigit kraftigt med över 40%. I all rättvisa börjar multiplarna nu se mer övertygande ut när aktien har gått tillbaka cirka 15% sedan dess. Investerare är emellertid allt annat än rättvisa i en bear-marknad och vi ställer oss tveksamma till investeringar i H&M än så länge. Vår vy är att 2019 kommer att vara en bear-marknad för aktier och att särskilt tillväxtaktier kommer att få det tufft. Därför upprepar vi rekommendationen Behåll och sänker vår riktkurs till 145 SEK (175). Bolag Rek. Riktkurs Pris Analytiker ABB Köp 22 CHF 19 CHF William Mackie Hennes & Mauritz Behåll 145 SEK 132 SEK Fredrik Ivarsson Equinor Köp 262 NOK 186 NOK Anders Holte Hexagon Behåll 549 SEK 407 SEK Markus Almerud Danske Bank Köp 180 DKK 129 DKK Robin Rane Yara Minska 290 NOK 333 NOK Christian Faitz, CFA Intrum Köp 285 SEK 217 SEK Robin Rane Dometic Behåll 65 SEK 54 SEK Johan Eliason Scandic Hotels Group Köp 105 SEK 78 SEK Markus Gustafsson XXL ASA Behåll 27 NOK 26 NOK Christian Nordby Börsen är stängd under första halvan av veckan på grund av julen. Vi väntar även intressanta makrosiffror från USA och Japan.

2 Börsnoteringar veckans förändring OMXSPI -4,1% OMXS30-4,6% DJIX -5,1% NASDAQ -5,5% 523,0 1404, ,6 6528,4 Räntor och valutor veckans förändring Marknadskommentar Avstämning kl. 14:00 SE10Y 0 US10Y -9 USD/SEK -0,6% EUR/SEK 0,2% 0,461 % 2,791 % 9,01 10,27 Ingen julstämning på börsen Federal Reserve höjde som väntat räntan ytterligare en gång till procent men fokus kom att landa på kommentarer kring utvecklingen av ekonomin där Fed nu uttryckte en lite större osäkerhet och ökade risker. Man meddelade också att man såg framför sig två höjningar under 2019 vilket är en mindre än vad som tidigare hade prognostiserats. På hemmaplan valde även Riksbanken att höja räntan till procent. Men det var liknande kommunikation som från deras amerikanska motsvarighet och även den långsiktiga räntebanan sänktes. Men höjningen gav stöd till banksektorn som utvecklades mindre dåligt än övriga sektorer. WTI-oljan sjönk ytterligare under veckan till den lägsta nivån på över ett år och är ned cirka 40 procent sedan oktober. En svagare global tillväxt som påverkar efterfrågan och risk för överutbud, trots Opecs löften om produktionsminskningar, är två anledningar till det pressade oljepriset. På bolagsfronten var det en nyhetsrik vecka. ABB annonserade att de kommer att sälja 80,1 procent av Power Grids till det japanska konglomeratet Hitachi och därmed behålla ett 19,9 procents ägande. Affären väntas slutföras under första halvåret 2020 och ABB avser att överföra merparten av nettoförsäljningslikviden genom "aktieåterköp eller liknande". Aktien tappade 2 procent på nyheten. Johnson & Johnson minskade ytterligare 2,9 procent efter att ha fallit mer än 10 procent förra fredagen i spåren av nyheten om att bolaget under flera årtionden ska ha känt till att det fanns asbest i företagets babypuder och ska betala motsvarande 42,6 miljarder kronor till kvinnor som fått cancer till följd av det. H&M har det fortsatt kämpigt på börsen och i veckan hamnade kursen under press efter vinstvarningen från den brittiska e-handlaren Asos. I spåren av att Asos tappade 40 procent i London sjönk H&M med 8,5 procent. H&M redovisade även försäljningssiffror för det fjärde kvartalet som kom i skymundan. Dessa var med en ökning på 6 procent marginellt sämre än marknadens förväntan. Bland bettingbolagen var det blandad utveckling under veckan. På den negativa sidan var oro för att många mindre bettingaktörer riskerar att få det tuffare efter den reglering av den svenska bettingmarknaden som väntas införas vid årsskiftet. Brittiska speloperatören 888 steg rejält i London efter att ha upprepat sin resultatprognos samt talat om fortsatt positiva trender. Dessutom dröjde sig tisdagens Cherry-bud kvar som bränsle för sektorn. Och med det återstår det bara att önska en riktigt God Jul.

3 ABB Rek: KÖP Riktkurs: 22 CHF Pris: 19 CHF Analytiker: William Mackie P/E 17 20,5 P/E 18 15,3 P/E 19 13,4 EV/EBIT 17 14,0 EV/EBIT 18 11,3 EV/EBIT 19 10,2 Utdelning per aktie 17 Utdelning per aktie 18 Utdelning per aktie 19 0,78 CHF 0,82 CHF 0,86 CHF Direktavkastning 17 3,2% Direktavkastning 18 4,1% Direktavkastning 19 4,3% Net Debt/EBITDA 17 0,4 Net Debt/EBITDA 18 0,9 Net Debt/EBITDA 19 0,6 Elektrisk transformering saknar gnista Villkoren kopplade till försäljningen av ABB:s division Power Grids är sämre än förväntningarna till följd av avyttringskostnader, tidplan och skatteutgifter. Vi sänker riktkursen med 1 CHF per aktie. Avtalsvillkoren sockrades genom en första anblick på nästa fas i strategin, centrerad kring förenkling, vilket tar sikte på att sänka kostnadsstrukturen med 500 MUSD på medellång sikt. Något som ger stöd åt uppdaterade finansiella mål avseende EBITA-marginalen. Åtaganden för utdelning och medellånga utsikter för transformeringen ger aktien stöd på nedsidan. Dock anser vi att uppsidespotentialen sannolikt inte kommer att bli synlig förrän andra halvåret Vi upprepar Köp och sänker riktkursen till 22 CHF (23). Villkor sämre än förväntan Det överenskomna bolagsvärdet (EV) på 11 miljarder USD för Power Grids är före delningskostnader och skattekostnader och förväntas inte avslutas förrän första halvåret Genom att ta höjd för kostnader och diskontera värdet till slutet av 2019 medför det en nedjustering med 2,6 miljarder USD av vår summan-av-delarna-värdering av Power Grids. Ny strategi tar tid, utdelningen ger stöd Den pågående utvecklingen av bolagets strategi med förenkling och ökad självständighet för divisionscheferna är positiv, men kommer att ge resultat på medellång sikt. 2019p kommer att belastas av avyttringskostnader och omstruktureringskostnader vilket gör det till ett övergångsår. Ledningen har indikerat att inga förvärv kommer att ske de närmaste 18 månaderna och avsikten är att återbetala 7,6-7,8 miljarder USD till aktieägarna efter transaktionens slutförande, vilket försäkrar kapitaleffektiviteten och begränsar risken för dyra förvärv. Ledningen har också åtagit sig att behålla eller höja utdelningen, vilket ger stöd för aktiekursen. Vi sänker riktkursen med 1 CHF för att återspegla den kortsiktiga effekten från sämre villkor för Power Grids. Det är för tidigt att väsentligt räkna in stigande marginalutsikter för 2021p. Vi bedömer att nedsidan begränsas till 17,5 CHF till följd av utdelning samt utsikterna på medellång sikt. Vi upprepar Köp och sänker riktkursen till 22 CHF (23). Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/12/18 07:56 (GMT)

4 Hennes & Mauritz Rek: BEHÅLL Riktkurs: 145 SEK Pris: 132 SEK Analytiker: Fredrik Ivarsson P/E 17 22,9 P/E 18 17,4 P/E 19 15,0 EV/EBIT 17 18,1 EV/EBIT 18 14,2 EV/EBIT 19 12,3 Utdelning per aktie 17 Utdelning per aktie 18 Utdelning per aktie 19 9,75 SEK 7,75 SEK 8,00 SEK Direktavkastning 17 4,4% Direktavkastning 18 5,9% Direktavkastning 19 6,1% Net Debt/EBITDA 17 0,0 Net Debt/EBITDA 18 0,4 Net Debt/EBITDA 19 0,3 Vi är lockade, men Den 28 september nedgraderade vi H&M från Köp till Behåll efter att aktiekursen stigit kraftigt med över 40%. I all rättvisa börjar multiplarna nu se mer övertygande ut när aktien har gått tillbaka cirka 15% sedan dess. Investerare är emellertid allt annat än rättvisa i en bear-marknad och vi ställer oss tveksamma till investeringar i H&M än så länge. Vår vy är att 2019 kommer att vara en bear-marknad för aktier och att särskilt tillväxtaktier kommer att få det tufft. Vi förväntar oss att de globala indexen kommer att sjunka ytterligare under 2019, vilket i sin tur kommer att påverka konsumentbeteendet och den globala ekonomiska tillväxten. Dessutom tror vi att utdelningarna på 9,75 SEK ligger i riskzonen för att sänkas. Därför upprepar vi rekommendationen Behåll och sänker vår riktkurs till 145 SEK (175). Observera dock att vi fortsatt argumenterar för att H&M är en bra långsiktig investering, med tanke på att koncernen kan vara bättre förberedd på framtiden än vad marknaden tror. På rätt spår, men till vilken kostnad? H&M avslutade 2017 med ett obalanserat sortiment på grund av misstag som gjordes under året. Under 2018 verkar sortimentet ha nått en bättre balans samt att e-handeln har gått bra, försäljningstillväxten har ökat. Försäljningstillväxten i lokal valuta levde upp till förväntningarna på +6%, trots ett ogynnsamt väder och tröga marknader. Vi fruktar emellertid att pris/kvalitet-investeringarna gynnade försäljningen och vägde upp bruttovinsten med cirka 0,8 miljarder SEK. Vi ser en svagt minskande bruttomarginal Våra estimat visar på en signifikant valuta-medvind på 220 baspunkter på bruttomarginalen för Q4 2018p. Men med de ovan nämnda pris/kvalitet-investeringarna och högre inköps- och logistikkostnader förväntar vi oss en minskad marginal med 30 baspunkter för kvartalet, inklusive en neutral påverkan från nedskrivningar. Inför 2019p står koncernen inför motvind från valuta- och råvarukostnader medan kontinuerliga prisinvesteringar kan kompensera för den positiva effekten som vi ser från lägre nedskrivningar. Sammantaget förutspår vi en fortsatt låg bruttomarginal på knappt 53%. På grund av minskande intäkter, en allt större aktiehandel och en kraftig ökning av fordringar, kommer kassaflödet att minska avsevärt under 2018p. Därför förväntar vi oss nedskärningar på 2 SEK på aktieutdelningen, till 7,75 SEK. Vi upprepar Behåll och sänker riktkursen till 145 SEK (175). Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/12/21 06:26 (GMT)

5 Equinor Rek: KÖP Riktkurs: 262 NOK Pris: 186 NOK Analytiker: Anders Holte Liten miss på novemberproduktionen i Norge På grund av en incident nära Kollsnes, Equinors största processanläggning för naturgas i Norge, minskade gasproduktionen från den norska kontinentalsockeln med 0,2 tusen fat per dag jämfört med officiella prognoser. För att Equinor ska kunna nå upp till vår prognos på fat gas per dag under Q i Norge, krävs en ökning upp till 2,2 tusen fat per dag. Vi upprepar Köp och riktkursen 262 NOK. Produktionen i siffror Gasproduktionen minskade med 0,2 tusen fat per dag jämfört med officiella prognoser av olje- och energidepartementet i Norge. Prognosen är baserad på uppgifter från operatörerna, som överlämnar respektive prognos för nästa år under oktober månad. Uppdateringen för november 2018 visade på en gasproduktion på 2,1 tusen fat per dag, jämfört med estimaten på 2,3 tusen fat per dag, medan oljeproduktionen kom in på 1,9 tusen fat per dag, i linje med förväntningarna. Vi anser att effekterna från dagens nyhet kommer att få en begränsad inverkan på vårt case för Equinors resultat för Q Bolaget har ökat gasproduktionen i Norge med 5,7% jämfört med föregående kvartal, vilket innebär att produktionen under december måste nå upp till 2,2 tusen fat per dag, en nivå som rapporterades under juli och oktober. Så länge gaspriset i Europa ligger stabilt ser vi en begränsad risk för att gasproduktionen i Norge under Q skulle leverera svaga siffror till följd av dagens uppdatering. Vår summan-av-delarna-värdering pekar på ett aktievärde på 262 NOK/aktie. Vi baserar vår värdering på ett långsiktigt pris för Brentolja på 65 USD/fat. Vi upprepar Köp. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/12/19 08:07 (GMT)

6 Hexagon Rek: BEHÅLL Riktkurs: 549 SEK Pris: 407 SEK Analytiker: Markus Almerud SMART Build är viktig för framtida tillväxt Vi anser att HxGN SMART Build, Hexagons mjukvara för byggledning, är en viktig del av Hexagons framtida tillväxt. Historiskt har tillväxten kommit från byggsidan, men med förvärvet av Bricsys i oktober har man adderat designdelen och konkurrerar nu direkt med BIM, Nemetschek och andra. Vi upprepar Behåll och riktkursen 549 SEK. Bolagsbeskrivning Hexagon är den största leverantören av mätteknologi inklusive sensorer och annan hårdvara, mjukvara och service. Mjukvara och service utgör cirka 55%. Bolaget har ett mål om 10% tillväxt per år i snitt, av vilket hälften ska vara organisk och hälften förvärvsbaserad. Den största slutmarknaden är undersökningar och mätning, följt av bygg och infrastruktur (cirka en tredjedel av försäljningen kommer från bygg och infrastruktur). I basscenariot har man målet att öka EBIT-marginalen till 27% och att försäljningen ska växa med 8% per år, vilket skulle innebära intäkter på något över 5 miljarder EUR. Huvuddelen av tillväxten kommer från nya produkter. Hexagon i BIM-marknaden HxGN SMART Build effektiviserar byggledning med intelligent länkningsmodell, tidtabell och kostnadsinformation för att optimera byggplanering och utförande. SMART Build kommer historiskt från byggsidan där det fokuserat på utförandeverktyg som projektkontroll och utvecklingsdokumentation. Med förvärvet av Bricsys i oktober 2018 adderas designdelen och man är nu en helhetsleverantör, även om BIM-delen fortfarande är liten. Riktkursen ligger på ett snitt på 18x EBIT och 20x P/E på vinsten för 2021p, vilket sedan diskonteras till slutet av 2019p och en DCF med WACC på 8%, LT-tillväxttakt på 3% och LT-EBIT-marginal på 25%. Vi upprepar Behåll och riktkursen 549 SEK. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/12/18 06:12 (GMT)

7 Danske Bank Rek: KÖP Riktkurs: 180 DKK Pris: 129 DKK Analytiker: Robin Rane Nettoresultatet nedreviderat Danske Bank avslutar ett fruktansvärt år med en ytterligare vinstvarning, driven av de finansiella marknadsförhållandena. Banken meddelade att de gör nedjusteringar av sina utsikter för Nettoresultatet reviderades ned från miljarder DKK till omkring 15 miljarder DKK. Vi upprepar Köp och riktkursen 180 DKK. Utmanande marknadsförhållanden Med hänvisning till de utmanande förhållandena på finansmarknaderna sade banken att Q4-siffrorna gällande inkomsten från marknadshandel och prestationsavgifter lidit. Bankens CFO citeras i pressmeddelandet och säger att den underliggande affärsutvecklingen fortfarande är bra och att banken ser att utlåningen ökar, särskilt i Sverige och Norge, som drivs av partnerskapsavtalet. Prognoserna för ränteintäkter, kostnader och nedskrivningar är oförändrade. Nettoresultatet justeras till 15 miljarder DKK Banken har reviderat ned estimaten för nettoresultatet för 2018 från miljarder DKK till 15 miljarder DKK. Denna revision under det fjärde kvartalet följer en svag handelsinkomst för de tre första kvartalen i år. Vår senaste uppskattning för 2018p-resultatet ligger på 16 miljarder DKK, i linje med konsensus. Den nya vinstutsikten för 2018 ligger därmed omkring 6% under både KECH och konsensus. Enligt pressmeddelandet är nedrevisionen inte baserad på en förlust av affärsrelationer orsakad av penningtvättsskandalen. Med tanke på att andra banker gör liknande handelsdrivna vinstvarningar så ser vi inte det som ett tecken på att kunder flyr banken på grund av den senaste tidens skandaler. Vi upprepar Köp och riktkursen 180 DKK. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/12/21 06:55 (GMT)

8 Yara Rek: MINSKA Riktkurs: 290 NOK Pris: 333 NOK Analytiker: Christian Faitz, CFA Bra företag, dyr aktie Yaras aktie är fortsatt mindre attraktiv än OCI:s. Även om deras värdering ser liknande ut, så har OCI bättre tillväxt och vinstdynamik, samt att den regionala mixen hos OCI är bättre (högre exponering mot USA, med en växande majsmarknad). Vi upprepar Minska och riktkursen 290 NOK. Investment case Vid sidan om OCI är Yara en av de ledande västerländska producenterna av kvävegödsel. Yara är även den största återförsäljaren av NPKprodukter (kväve, fosfor och kalium) i världen. Yara har cirka 40% av försäljningen inriktad på Latinamerika, varav mycket är handel med låg marginal (till exempel NPK). Tillsammans med BASF lanserade precis Yara en ammoniakenhet i Texas. Framtidsutsikter Triggers för Yaras kapacitet på cirka 27 Mton (distribuering och produktion) är priserna längs värdekedjan för kväve. Sedan början av året har vi en förbättrad efterfrågesituation inom kväve, vilket ledde till att urea klättrade till priser närmare 340 USD/ton. Priset är nu tillbaka på 292 USD/ton, men vår prognos för 2019p är omkring 300 USD/ton och 310 USD/ton för 2020p. Vår kassaflödesbaserade riktkurs är 290 NOK. Aktien handlas med en väsentlig premievärdering över OCI, trots en strukturellt lägre lönsamhet och vinsttillväxt jämfört med konkurrenterna. Vi upprepar Minska och riktkursen 290 NOK. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/12/17 06:41 (GMT)

9 Intrum Rek: KÖP Riktkurs: 285 SEK Pris: 217 SEK Analytiker: Robin Rane Specialist på nödlidande lån Som den största specialisten på nödlidande lån i Europa anser vi att Intrum är väl positionerat för att dra nytta av sektorns strukturella trender. Inför Q4-rapporten sänker vi vinsten för 2018p med 4% och höjer estimaten för 2020p med 7%. Vi upprepar Köp och riktkursen 285 SEK. Investment case Vi anser att ett flertal megatrender som underblåser framtida vinsttillväxt är det viktigaste inslaget i Intrums investment case. Det är en av de mest kortade aktierna på svenska OMX beroende på oro över belåning och rädsla för att sektorn betalat överpriser för skuldportföljer vid toppen på cykeln. Vi bedömer att marknaden underskattar positionen som den största specialisten på nödlidande lån i Europa och de skalfördelar och den regionala spridning som detta ger. Vi anser också att kursen pressats av en felaktig syn bland investerare på hur man ska värdera bolag som köper upp skulder. Vi hävdar att det finns utrymme för en potentiell omvärdering av sektorns kvalitetsbolag, eftersom sektorn blivit mer sofistikerad och inträdesbarriärerna höjts. Med tanke på förväntningarna om en svag marknad nästa år kan omvärderingen ske längre fram. Sänkta estimat för 2018p och höjda för 2020p Inför Q4-rapporten sänker vi estimaten för 2018p med 4%, drivet av högre förväntade engångskostnader från integration och Intesaaffären. För 2019p lämnar vi vinstestimaten i stort sett oförändrade. För 2020p höjer vi vinsten med 7%, på grund av högre intäkter från finansiell service. Vi förväntar oss en VPA på 29,7 SEK för 2020p, vilket är 15% under ledningens mål om 35 SEK. Vi värderar Intrum med en DCF-modell som diskonterar tio år av estimerat fritt kassaflöde över p och det terminala värdet för 2028p. Baserat på våra estimat för 2019p handlas Intrum till ett EV/EBITDA på 9,5x och ett P/E på 8,1x. Vi förväntar oss en direktavkastning på 4-7% för de kommande tre åren. Vi upprepar Köp och riktkursen 285 SEK. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/12/20 06:42 (GMT)

10 Dometic Rek: BEHÅLL Riktkurs: 65 SEK Pris: 54 SEK Analytiker: Johan Eliason Lagerkorrigering Vår djupdykning i den nordamerikanska efterfrågan på husbilar samt leveranser tyder på att ett växande lager kommer att påverka företaget; vi minskar således VPA med 8% och 10% för p respektive. en reflekterar detta, men vi ser ingen multipelexpansion förrän korrigeringen av lagret ligger bakom oss. Vi nedgraderar Dometic till Behåll (Köp) och sänker riktkursen till 65 SEK (100). Leverans jämfört med nyregistrering Dometics Q3-resultat visade på en svagare marknad för husbilar, speciellt i USA, vilket har visat sig i de månatliga leveranssiffrorna. Antalet nyregistrerade husbilar jämfört med antalet levererade husbilar tyder på att lagret växer. Vår analys visar inte enbart på att efterfrågan har minskat, utan även på att lagernivåerna inför 2018-säsongen var för höga, som en följd av utbudsunderskottet från leverantörerna under Sänkt estimat På grund av den förväntade lagerkorrigeringen för husbilar, särskilt i Amerika och i viss utrsträckning även i Asien-Stillahavsregionen och Europa, har vi minskat våra försäljnings- och marginalestimat. Detta mildras något av de senaste valutakurserna och förvärvet av Kampa i december. Vi ser fortsatt stark efterfrågan inom Marine. Vi ser små förändringar till 2018p netto, men sänker VPA med 8% och 10% för 2019p och 2020p respektive, vilket placerar oss något under konsensus. Med tanke på den sjunkande efterfrågan ser vi ingen multipelexpansion för Dometic i den nära framtiden, speciellt inte inför lagerkorrigeringen som förväntas bli synlig i Q4-resultatet 2018p och under första halvåret 2019p. Vi sänker därför riktkursen till 65 SEK (100) baserat på ett 10x P/E och 9x EV/EBIT 2019p (historiskt 15x och 12x). Vi sänker rekommendationen till Behåll (Köp). Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/12/17 06:21 (GMT)

11 Scandic Hotels Group Rek: KÖP Riktkurs: 105 SEK Pris: 78 SEK Analytiker: Markus Gustafsson Ledande nordisk hotelloperatör Scandic har vuxit snabbt sedan åternoteringen på börsen under 2015 och är nu den ledande hotelloperatören i Norden. Genom förvärvet av Restel i Finland och en attraktiv pipeline av nya hotell är Scandic väl rustade för en fortsatt tillväxt och vi ser en potential för en expansion till Tyskland. En flexibel affärsmodell med en hög andel av rörliga kostnader begränsar nedsidesrisken om efterfrågan försämras. Vi ser en försäljningstillväxt på cirka 5% för p och en stabil justerad EBITDAmarginal på 10-11%. Aktiekursutvecklingen har varit svag under 2018, men vi anser att aktien är attraktiv med en 12-månaders horisont. Vi värderar Scandic till 105 SEK per aktie och inleder bevakning med Köp. Investment case Scandic har en unik position på den nordiska hotellmarknaden genom sitt starka varumärke, goda lägen, konkurrenskraftiga erbjudanden och etablerade relationer med fastighetsägare. Scandics flexibla affärsmodell ger stöd för fortsatt tillväxt och utgör ett skydd mot svagare efterfrågan genom den rörliga kostnadsstrukturen. Vi bedömer att Scandic kan fortsätta växa och att de har goda förutsättningar för att nå målet med 5% årlig tillväxt och en justerad EBITDA-marginal på 11%. Nyckelfaktorer Vår analys har kommit fram till några nyckelfaktorer för Scandic: 1) Som marknadsledare använder Scandic sitt starka varumärke för att bibehålla en stor och lojal kundbas samt upprätthålla goda relationer med fastighetsägare; 2) Den flexibla affärsmodellen med stor andel rörliga kostnader gör att Scandic kan dra fördel av nuvarande starka hotellmarknad, men den utgör också ett skydd mot en svagare marknad; 3) Vi bedömer att de fulla synergierna från förvärvet av Restel kommer att realiseras under ; 4) Scandic kan växa genom att expandera till marknader utanför Norden som till exempel Tyskland. Vi värderar Scandic enligt en kassaflödesvärdering där vi antar 2% i långsiktig tillväxt, 6,5% i långsiktig rörelsemarginal och en WACC på 8,4%. Vi inleder bevakning med Köp och riktkursen 105 SEK. Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/12/17 06:19 (GMT)

12 XXL ASA Rek: BEHÅLL Riktkurs: 27 NOK Pris: 26 NOK Analytiker: Christian Nordby Inga ursäkter XXL har meddelat att deras Q4 EBITDA kommer att rapporteras cirka 60% under konsensus estimat ( MNOK). Den totala försäljningstillväxten väntas bli 1% negativ jämfört med samma kvartal, föregående år, vilket innebär cirka 10% negativ försäljning i jämförbara enheter. Bruttomarginalerna minskade med 5 procentenheter utan motsvarande ökning av försäljningsvolymerna. Prisnivån sjönk för att lagret skulle kunna ligga kvar på en hållbar nivå, snarare än att fånga marknadsandelar. XXL meddelar att de har identifierat organisatoriska tillväxtproblem och vidtagit åtgärder för att förbättra det. Vi förväntade oss att Q4 skulle vara ett mer normalt kvartal under ett utmanande år för detaljhandeln. Vi hade fel, och ändrar därför vår rekommendation till Behåll (Under översyn). Riktkursen är 27 NOK (ingen riktkurs) och motsvarar 10,5x VPA 2019p. Underpresterat finansiellt Försäljningstillväxt har varit XXL:s viktigaste fokusområde under deras livslängd. För hela 2018 kan dock företaget komma att rapportera en negativ försäljningstillväxt i jämförbara enheter för första gången. Den totala försäljningstillväxten är prognostiserad till 8%, vilket är strax under förväntad tillväxt från nya butiker. EBITDA-marginalen för hela 2018 kommer att ligga mellan 5,5% och 6%. Bolaget redovisade en EBITDAmarginal på 9,5% för hela 2017, ner från 10,6% under Nuvarande marginaler är således mycket lägre än bolagets mål på att ligga kvar över 10%. Lägre resultatförväntningar och utdelningsestimat Som en direkt följd av handelsuppdateringen sänker vi vår VPA-prognos med 43%. XXL:s underprestation hittills under 2018 har delvis förklarats av ogynnsamma väderförhållanden för sportförsäljning i Europa. Q4- besvikelsen visar emellertid på ett mer strukturellt problem, och vi ser inte en snabb omställning. Således sänker vi 2019p VPA-estimatet med 29%. Utdelningsestimatet sänks också från 2 NOK till 1 NOK för 2019p. Vi ändrar vår rekommendation från Under översyn till Behåll. Den operativa och finansiella underprestationen verkar vara av strukturell karaktär, och vi förväntar oss att det rinner över till 2019p och framåt, vilket innebär lägre multiplar på grund av lägre tillväxt. För vår riktkurs på 27 NOK/aktie värderar vi XXL till 10,5x VPA 2019p, vilket är i linje med branschgenomsnittet. Vår riktkurs före handelsuppdateringen (50 NOK) motsvarade 14x VPA 2019p på tidigare estimat (3,6 NOK). Producerad av KEPLER CHEUVREUX den 2018/12/20 06:41 (GMT)

13 Bolagsrapporter kommande vecka Dag Period Bolag Inga rapporter

14 Makrostatistik kommande vecka Måndag Halvdag i USA pga Julafton, övriga börserna stängda Period Tisdag Stängt pga Juldagen Period Onsdag Period Börsen stängd i Norden, London, Frankfurt, Toronto & Hongkong USA 15:00 S&P/Case-Schiller husprisindex okt USA 16:00 Richmond Fed index dec Torsdag Period CH 02:30 Vinster i industriföretag nov USA 16:00 Försäljning nya bostäder nov USA 16:00 Hushållens konfidensindikator dec BOJ 00:50 Protokoll från policymöte Fredag Period JP 00:30 Arbetslöshet nov JP 00:30 Tokyo-KPI dec JP 00:50 Industriproduktion (prel) nov JP 00:50 Detaljhandel nov SE 09:30 SCB: Handelsbalans nov USA 14:30 Handelsbalans, varor nov USA 14:30 Grossistlager (prel) nov USA 15:45 Chicago inköpschefsindex dec USA 16:00 Kontrakterade husköp nov

15 Viktig information Investeringsrekommendationer som berörs i denna sammanfattning är distribuerad av Swedbank Strategi & Allokering, en del av Group Savings. Informationen i sammanfattningen baseras på investeringsrekommendationer producerade av KEPLER CHEUVREUX. För viktig KEPLER CHEUVREUX information, vänligen besök Swedbank Group Savings är ett affärsområde inom Swedbank AB (publ) (hädanefter kallat Swedbank). Swedbank står under tillsyn av Finansinspektionen i Sverige. I Finland distribueras dokumentet av Swedbanks filial i Helsingfors, som står under tillsyn av Finlands finansiella tillsynsmyndighet (Finanssivalvonta). I Norge distribueras dokumentet av Swedbanks filial i Oslo, som står under tillsyn av Norges finansiella tillsynsmyndighet (Finanstilsynet). I Estland distribueras dokumentet av Swedbank AS, som står under tillsyn av Estlands tillsynsmyndighet (Finantsinspektioon). I Litauen distribueras dokumentet av Swedbank AB, som står under tillsyn av Republiken Litauens centralbank (Lietuvos bankas). I Lettland distribueras detta dokument av Swedbank AS, som står under tillsyn av Finans- och kapitalmarknadsinspektionen i Lettland (Finanšu un kapitala tirgus komisija). I Storbritannien får detta dokument endast distribueras till relevanta personer. De som ej är relevanta personer får ej agera utifrån eller förlita sig på detta dokument. Med relevanta personer avses personer som: Har yrkeserfarenhet av den typ av investeringar som avses i artikel 19(5) i the Financial Promotions Order. Är personer som avses i artikel 49(2)(a) till (d) enligt the Financial Promotions Order. Är personer till vilka en inbjudan eller uppmuntran att delta i investeringsaktiviteter (i enlighet med avsnitt 21 i the Financial Services and Markets Act 2000) i samband med utgivning eller försäljning av värdepapper annars lagligen kan kommuniceras, direkt eller indirekt. KEPLER CHEUVREUX:s rekommendationsstruktur KEPLER CHEUVREUXS aktieanalysavdelnings rekommendationer och riktkurser utfärdas i absoluta termer, inte relativt något angivet index. En akties rekommendation bestäms efter bedömning av den förväntade uppsidan eller nedsidan av aktien på 12 månaders sikt och härleds från analytikerns riktkurs samt mot bakgrund av företagets riskprofil. KEPLER CHEUVREUXS rekommendationer definieras enligt följande: Köp: Den förväntade uppsidan beräknas komma att bli minst 10 % över de kommande 12 månaderna (minimikravet på uppsidan kan vara högre mot bakgrund av företagets riskprofil). Behåll: Den förväntade uppsidan understiger 10 % (den förväntade uppsidan kan vara högre mot bakgrund av företagets riskprofil). Minska: Det finns en förväntad nedsida. Acceptera bud: I samband med ett, helt eller delvis, övertagandebud, tvångsinlösen eller likande köpförslag anses anbudspriset återspegla aktiens korrekta värde. Avvisa bud: I samband med ett, helt eller delvis, övertagandebud, tvångsinlösen eller likande köpförslag anses anbudspriset undervärdera aktien. Under granskning: En händelse har inträffat med en förväntad signifikant påverkan på vår riktkurs och vi kan inte utfärda en rekommendation innan den nya informationen har bearbetats och/eller när det saknas en ny. Ingen rekommendation: Aktien täcks inte. Begränsad: En rekommendation, riktkurs och/eller finansiell prognos visas inte längre på grund av regelefterlevnad och/eller med hänsyn till andra regleringar. Rekommendationer och riktkurser kan ibland/tillfälligt vara inkonsekventa med ovanstående definitioner på grund av aktiekursers volatilitet. KEPLER CHEUVREUX:s värderingsmetodik och risker Om inget annat anges i denna sammanfattning bestäms och baseras riktkurser och investeringsrekommendationer på fundamentala analysmetoder och bygger på vanliga värderingsmetoder så som kassaflödesvärdering (DCF), värderingsmultipeljämförelse historiskt och med konkurrenter samt Dividend Discount Model (DDM). KEPLER CHEUVREUXS värderingsmetodiker och modeller kan i hög grad vara beroende av makroekonomiska faktorer (så som råvarupriser, växelkurser och räntor) likväl som andra externa faktorer inklusive beskattning, reglering och geopolitiska förändringar (så som förändringar av skattepolitik, strejker eller krig). Dessutom kan investerares förtroende och marknadens sentiment påverka värderingen av företagen. KEPLER CHEUVREUXS värdering baseras även på förväntningar som snabbt kan förändras utan förvarning beroende på utveckling som är specifik för enskilda industrier. Beroende på vilken värderingsmetod som används finns det en betydande risk för att riktkursen inte kommer nås under den förväntade tidsperioden. KEPLER CHEUVREUXS aktieanalyspolicy är att uppdatera rekommendationer när det anses lämpligt mot bakgrund av nya resultat, marknaders utveckling och all relevant information som kan påverka analytikerns syn och åsikt. Potentiella intressekonflikter Swedbank regleras av interna organisatoriska och administrativa regelverk samt riktlinjer som inrättats i syfte att undvika, identifiera, dokumentera och hantera potentiella intressekonflikter som kan uppstå inom Swedbank, vilka är tillgängliga på begäran. Dessa regelverk inkluderar bland annat: informationsbarriärer, kontakt med KEPLER CHEUVREUX:s aktieanalysavdelning, deltagande i investmentbanksaffärer och översyn samt granskning av analysprodukter. Anställda, som distribuerar investeringsrekommendationer, får som regel inte inneha

16 aktier eller ha någon position (lång eller kort, direkt eller via derivat) i de aktier eller aktierelaterade instrument i de bolag som KEPLER CHEUVREUX analyserar och som Swedbank distribuerar. Företagsspecifika tillkännagivanden & potentiella intressekonflikter Omnämnda bolag ISIN Tillkännagivanden (se nedan) ABB CH Hennes & Mauritz SE Equinor NO Inga tillkännagivanden Hexagon SE Danske Bank DK Yara NO Inga tillkännagivanden Intrum SE ,3 Dometic SE Inga tillkännagivanden Scandic Hotels Group SE Inga tillkännagivanden XXL ASA NO Inga tillkännagivanden Förklaring: 1. Swedbank innehar, äger eller kontrollerar 1 % eller mer av bolagets totala emitterade aktiekapital; 2. Bolaget innehar eller äger, direkt eller indirekt, 5 % eller mer av Swedbanks totala emitterade aktiekapitalet; 3. Swedbank har ett pågående eller ett slutfört publikt investmentbanking-uppdrag med bolaget; 4. Swedbank har ingen pågående eller slutförd publik investmentbanking-uppdrag med bolaget. Med tanke på Swedbanks position på dess marknad bör läsaren dock anta att Swedbank för närvarande söker (eller kommer att söka inom de närmaste tre månaderna och framåt) tillhandahålla konfidentiell investmentbanking-uppdrag för bolaget; 5. Swedbank äger en lång nettoposition som överskrider tröskeln på 0,5 % av emittentens totala emitterade aktiekapital; 6. Swedbank äger en kort nettoposition som överskrider tröskeln på 0,5 % av emittentens totala emitterade aktiekapital; 7. Swedbank är marknadsgarant för eller tillhandahåller likviditet i emittentens finansiella instrument. Viktig information om KEPLER CHEUVREUX och Swedbank Denna sammanfattning är distribuerad i enlighet med ett exklusivt samarbetsavtal mellan KEPLER CHEUVREUX och Swedbank om produktion och distribution av investeringsrekommendationer i vissa Europeiska marknader till kunder i Swedbank. Sammanfattningen är producerad av Swedbank och baseras på investeringsrekommendationer tillhörande och producerade enbart av KEPLER CHEUVREUX. Investeringsrekommendationer omnämnda i denna sammanfattning är INTE en produkt av Swedbank och samarbetsavtalet innebär inte att Swedbank har någon inblandning i KEPLER CHEUVREUX analys. Därmed har enbart KEPLER CHEUVREUX kontroll över innehållet i investeringsrekommendationerna som denna sammanfattning baseras på och är ansvarig för regelefterlevnaden av tillämpliga lokala lagar, regler och bestämmelser förknippade med investeringsrekommendationerna. Swedbank utövar ingen kontroll över innehållet och/eller de åsikter som uttrycks i investeringsrekommendationerna som denna sammanfattning baseras på. Mångfaldigande och spridning Materialet i detta dokument får inte mångfaldigas utan KEPLER CHEUVREUX och Swedbanks medgivande. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Adress Group Savings, Swedbank AB (publ), Stockholm. Besöksadress: Malmskillnadsgatan 23, Stockholm.