Institutionen för Infrastruktur Bygg- och fastighetsekonomi Kungliga Tekniska Högskolan Examensarbete nr 266 Kreditmarknadens påverkan på småhuspriser - En tidsserieanalys med makroekonomiska variabler Författare: Erika Lundin Michaela Johansson Stockholm 2004 Handledare: Mats Wilhelmsson
Master of Science thesis Title: Authors Department Master Thesis number 266 Supervisor Mats Wilhelmsson Keywords Abstract The creditmarket s influence on prices of single-family-houses -A time series analysis with macro economic variables Michaela Johansson and Erika Lundin Department of Infrastructure Building and Real Estate Economics Loan to value, single family houses, time series This master thesis is written for the institution of Infrastructure, Building and Real Estate Economics at the Royal Institute of Technology in Stockholm. The purpose of the thesis is to increase the knowledge of the credit market s influence on single-family-houses in general, and the influence of the loan-to-value and the debt ratio in specific. The thesis is organized as follows: as a starting point, we investigate economic theory and earlier studies to decide which macro economic factors that should have an impact on prices. We then construct three regression models. First we study if the loan-to-value can be explained by fundamentals. Then, a second and third model is made in order to examine if the loan-to-value and the debt ratio have an impact on prices on single-family-houses respectively. Our results indicate that the loan-to-value is influenced by interest rate, disposable income, unemployment and the stock exchange. The prices are influenced by disposable income and the debt ratio. The hypothesis that the loan-to-value has an impact on prices can be rejected. 2
Examensarbete Titel Författare Institution Kreditmarknadens påverkan på småhuspriser - En tidsserieanalys med makroekonomiska variabler Michaela Johansson och Erika Lundin Institutionen för Infrastruktur Bygg- och Fastighetsekonomi Examensarbete nummer 266 Handledare Mats Wilhelmsson Nyckelord Belåningsgrad, småhus, tidsserier Sammanfattning Detta examensarbete är utfört på institutionen för Infrastruktur, avdelningen för Bygg- och fastighetsekonomi vid Kungliga Tekniska Högskolan i Stockholm. Syftet är att öka kunskapen om kreditmarknadens, och framför allt belåningsgradens och skuldkvotens påverkan på småhuspriser. Arbetet är organiserat enligt följande: först studeras ekonomisk teori och tidigare studier på området för att bestämma vilka makroekonomiska faktorer som bör påverka priserna. Med detta som utgångspunkt skapas tre olika regressionsmodeller. Först undersöks om belåningsgraden kan förklaras av fundamentala faktorer. Sedan undersöks om belåningsgraden påverkar småhuspriser och slutligen om skuldkvoten påverkar småhuspriser. Resultaten indikerar att belåningsgraden påverkas av räntan, inkomst, arbetslöshet och utvecklingen på börsen. Priserna påverkas av disponibel inkomst och skuldkvot. Hypotesen att belåningsgraden har någon påverkan på priserna kan förkastas. 3
Förord Detta examensarbete är utfört på institutionen för Infrastruktur, avdelningen för Bygg- och fastighetsekonomi vid Kungliga Tekniska Högskolan i Stockholm. Vi vill tacka vår handledare Mats Wilhelmsson för goda råd och vägledning under arbetets gång. Vi vill även tacka Henrik Roos, enhetschef för fastighetsuppdrag på Lantmäteriverket i Gävle, för ett intressant ämne. Sist men inte minst vill vi tacka Göran Råckle på Föreningssparbanken, Hans Widmark på Handelsbanken och Annika Fridh på SBAB för visat intresse och hjälpsamhet att svara på de frågor vi ställt. Stockholm december 2004 Erika Lundin Michaela Johansson
Innehållsförteckning ABSTRACT... 2 SAMMANFATTNING... 3 FÖRORD... 4 INNEHÅLLSFÖRTECKNING... 5 1. INLEDNING... 7 1.1 Bakgrund... 7 1.2 Syfte... 7 1.3 Metod... 7 1.4 Avgränsningar/begränsningar... 8 1.5 Disposition... 8 2. EKONOMISK TEORI... 9 2.1 Konjunkturer och dess påverkan på fastighetspriser... 9 2.2 Fastighetsbubblor... 10 2.3 1990-talets svenska fastighetskris... 10 3. KREDITGIVARNAS ROLL FRÅN KRISEN TILL IDAG... 11 3.1 Finansieringsförutsättningarna 1986-1993... 11 3.2 Varför kom avregleringen av kreditpolitiken till stånd?... 11 3.3 Bankernas förluster under 90-talskrisen... 12 3.4 Intervjuer med banker och bolåneinstitut... 13 3.4.1 Syn på 90-talets kris... 13 3.4.2 Kreditgivning idag... 13 3.5 Slutsatser om värdepåverkande faktorer... 14 4. EMPIRISK ANALYS... 15 4.1 Introduktion till regressionsanalys... 15 4.2 Ingående variabler... 17 4.3 Korrelation... 24 5. MODELL 1... 25 5
5.1 Analys av modell 1... 25 5.2 Ekonomisk tolkning av modell 1... 26 6. MODELL 2... 28 6.1 Hypotes... 28 6.2 Analys av modell 2... 28 6.3 Resultat av hypotesprövning och ekonomisk tolkning av modell 2... 29 7. MODELL 3... 30 7.1 Hypotes... 30 7.2 Analys av modell 3... 31 7.3 Resultat av hypotesprövning och ekonomisk tolkning av modell 3... 31 8. SLUTSATSER OCH DISKUSSION... 32 KÄLLFÖRTECKNING... 33 APPENDIX... 35 6
1. Inledning 1.1 Bakgrund Utlåning till småhus är ett aktuellt ämne, det har aldrig lånats ut så mycket till boende som idag. Utlåningen till hushåll har ökat i hög och ganska jämn takt, kring 10 % per år, under flera års tid. Framförallt är det utlåning till bostäder som har ökat. Drivkraften har varit historiskt låga räntor med stigande bostadspriser och högre finansieringsbehov som följd. Trots de låga räntorna så gör bankerna stora vinster på grund av att utlåningen ökat så markant. På grund av den låga räntan har även bankernas ränteinkomster fallit men räntekostnaderna har minskat än mer. Räntenettot ökade med 30 % mellan 1999 och 2003 (DN 2004-09-30). I Finansinspektionens rapport 2004:6 görs bedömningen att utlåningen till hushåll inte utgör ett hot mot bankernas finansiella ställning. Dagens låga inflation och det faktum att stigande räntor i första hand sammanfaller med en stark konjunktur bidrar till att minska detta hot. Samtidigt medför den låga inflationen att lån inte får en automatisk amortering genom att penningvärdet minskar. Eftersom bankerna ställer låga krav på amortering riskerar detta att leda till en generell höjning av hushållens skuldsättning. Förutsättningarna på kreditmarknaden har stor betydelse på småhusmarknaden. Enligt Jaffee (1994) var det fundamentala faktorer och framför allt den ökade utlåningen till fastigheter som ledde till ökade priser under krisen på 90-talet. Vi vill därför i detta examensarbete empiriskt testa hur kreditmarknaden påverkar småhuspriser. Som mått på kreditmarknaden har vi valt att dels studera belåningsgraden och dels skuldkvoten. Det har gjorts flera studier om makrofaktorers påverkan på fastighetspriser men vad vi kan se har inte dessa faktorer behandlats i svenska studier. Småhusmarknaden är intressant eftersom den utgör en stor del av hushållens förmögenhet, runt 75 % (Barot 2000). Relativa förändringar i priser kan skapa stora kapitalvinster eller förluster. 1.2 Syfte Syftet är att öka kunskapen om belåningsgradens och skuldkvotens påverkan på småhuspriser och om påverkande faktorer på belåningsgraden. Vi vill också undersöka om bankerna och bolåneinstituten påverkar prisutvecklingen genom vald kreditgivningspolicy. 1.3 Metod Genom litteraturstudier utreds vilka makroekonomiska faktorer som bör påverka prisutvecklingen på småhus. Utifrån detta görs regressionsanalyser med tidsseriedata på kvartalsfrekvens från 1987 till 2002 vilket ger 64 observationer där belåningsgrad och fastighetsprisindex är beroende variabler. Slutligen intervjuas olika banker och bolåneinstitut för att höra hur de tar kreditgivningsbeslut, hur de har betett sig över tiden, om de är mer försiktiga efter ett kraftigt prisfall etc. Avsikten är att undersöka om banker och bolåneinstitut har en påverkan på priser genom den valda utlåningspolicyn. 7
1.4 Avgränsningar/begränsningar Arbetet begränsas av svårigheter att finna tillräcklig information för att till fullo kunna förklara förändringar i småhuspriser. Det handlar framför allt om att hitta data från en tillräckligt lång tidsperiod och vissa begränsningar i de data vi har. På grund av begränsade uppgifter om utlåning och disponibla inkomster sträcker sig vår period endast från 1987 till 2002, vilket gör att vi använder kvartalsdata istället för årsdata för att öka antalet observationer. De uppgifter om total utlåning som vi har innehåller troligtvis lån till annat än bara småhus som till exempel renoveringar, bilar och båtar där lån har tagits med fastigheten som säkerhet. Prisutvecklingen ser olika ut i olika delar av landet. En studie av Lennart Berg (2000) visar att storstäder och framför allt Stockholmsregionen ligger före beträffande utvecklingen. I detta examensarbete kommer dock en mer generell bild att presenteras då vi ser till hela riket. Vi använder fastighetsprisindex, FPI, baserat på enbart medelpriser. Det är egentligen olämpligt eftersom när man tittar på prisförändringar på fastighetsmarknaden är det viktigt att komma ihåg att de småhus som ingår i denna marknad är mycket olika till sin karaktär. De ligger på olika platser, de är olika stora, de har olika standard med avseende på utrustning m.m. Det är därför olämpligt att bara titta på genomsnittlig köpeskilling när man vill studera prisutvecklingen. Det kan ju vara så att det en period säljs många stora hus i extremt attraktiva områden medan det en annan period säljs flera mindre småhus av lägre standard. Om man vid sådana tillfällen mäter prisutvecklingen enbart med hjälp av den genomsnittliga köpeskillingen kommer resultaten att bli missvisande eftersom de enskilda objekten inte är jämförbara. 1.5 Disposition Kapitel 2 beskriver konjunkturer, fastighetsbubblor och analyserar den svenska fastighetskrisen på 90-talet. Kapitlet tar också upp tidigare studier inom området. Kapitel 3 tar upp kreditmarknaden och dess påverkan på fastighetspriser. Kapitel 4 beskriver den empiriska analysen och de ingående variablerna. Kapitel 5 gör en modell som undersöker vilka faktorer som påverkar belåningsgraden. Kapitel 6 undersöker vad som påverkar prisutvecklingen på småhus, där belåningsgraden är en av de förklarande variablerna. Kapitel 7 gör en ny modell där belåningsgraden byts ut mot skuldkvoten. Kapitel 8 innehåller slutsatser och diskussion. 8
2. Ekonomisk teori Fastighetspriser följer konjunktursvängningar. Vid analyser av småhusmarknaden är det därför viktigt att förstå de bakomliggande faktorerna till upp- och nedgångarna i ekonomin. 2.1 Konjunkturer och dess påverkan på fastighetspriser Över tiden uppvisar ekonomin ett tydligt cykliskt mönster med upp- och nedgångar. En konjunkturcykel kan beskrivas som den tid det tar för ekonomin att passera genom både en låg- och en högkonjunktur. Det finns inget exakt mått på hur lång tid en konjunkturcykel tar, men historiskt sett brukar det vara mellan 5 och 10 år. Normalt sett tar det längre tid för en ekonomisk uppgång än för en nedgång. Svängningarna behöver inte vara regelbundna och cyklerna skiljer i längd och amplitud. I uppgångar används resurserna fullt ut, BNP och inflationen ökar medan nedgångar karaktäriseras av minskad tillväxt, ökad arbetslöshet och avstannande inflation. Några menar att cyklerna beror av exogena chocker, dvs. orsakat av störningar utanför ekonomin som krig eller en ökning av oljepriset. Andra menar att det är endogena faktorer som påverkar, dvs. faktorer inom ekonomin. Troligtvis är det en blandning av exogena och endogena faktorer som påverkar (Stiglitz och Driffill 2000). Wicksell och Fischer beskriver en typisk fastighetscykel enligt följande (Jaffee 1994): Utgångsläget är att fastighetsmarknaden fungerar under gynnsamma förhållanden med stor efterfrågan. Bankerna bestämmer sig då för att låna ut mer och erbjuder lån till fördelaktiga räntor vilket leder till ytterligare ökad efterfrågan. På grund av efterfrågeökningen drivs priserna upp. Den förväntade realräntan på fastighetslån faller ännu mer när priserna fortsätter att stiga. Ofördelaktiga förändringar i de grundläggande förhållandena minskar efterfrågan på fastigheter i allmänhet. Prisökningen avtar och realräntan höjs vilket leder till att priserna sjunker. Det uppstår ekonomiska problem först bland dem som investerat i fastigheter och sedan sprider sig problemet till kreditgivarna vilket ger prisras och byggverksamheten avstannar. Slutligen förbättras de grundläggande förhållandena både i ekonomin i allmänhet och på fastighetsmarknaden och därmed startar en ny cykel. Berg (2000) har gjort en undersökning av vilka reala och finansiella makroekonomiska variabler som påverkar prisutvecklingen på småhus. Han kommer fram till att realräntan efter skatt, terminspremien (differens mellan lång och kort ränta), utvecklingen på aktiemarknaden, industriproduktionen samt en proxyvariabel för konsumtionsutvecklingen påverkar priserna. Med experiment visar han också att till exempel en chock i arbetslösheten ger en kraftig påverkan på utvecklingen av huspriser och att anpassningen till en ny jämvikt tar 4-5 år. Barot (2000) har studerat perioden 1970-1998 och menar att prisbildningen på den svenska småhusmarknaden kan förklaras av fundamentala bestämningsfaktorer, vilka är den disponibla inkomsten, finansiell förmögenhet, hushållens skulder, den reala långa räntan efter skatt, småhusstocken, stocken på flerbostadshus, Tobin s Q samt skattereformen 1990-1991. Han har också gjort simuleringar där han visar att en ökning av hushållens skuld med 5 % leder till att de reala huspriserna stiger med 10 %. En ökning av disponibel inkomst med 5 % medför en prisökning på 5 %. 9
2.2 Fastighetsbubblor En bubbla föreligger när efterfrågan på fastigheter är stor på grund av att investerarna väntar sig att priserna ska fortsätta att stiga. Det finns tre olika typer av bubblor (Lind 2002). Bubbla typ 1: Man betalar ett högt pris för att man räknar med att snart kunna sälja till ett ännu högre pris. Aktörerna bryr sig inte om fundamenta utan räknar med att kunna hoppa av innan bubblan spricker. Bubbla typ 2: Man betalar ett högt pris på grund av irrationella förväntningar om framtiden. Individer dras med i en optimistisk virvel och är rädda att stå vid sidan av när andra tjänar pengar. Bubbla typ 3: Man betalar ett högt pris för att man kan lämpa över eventuella förluster på andra. Det kan vara rationellt om man i huvudsak investerar andras pengar det vill säga höga priser är ett resultat av principal-agent problem på olika nivåer. Hort (2000) kommer fram till att fluktuationer i småhuspriser kan hänföras till förändringar i fundamentala utbuds- och efterfrågeförhållanden. Det handlar framförallt om förändringar i de finansiella kostnaderna för bostadsinvesteringar samt i hushållsinkomsterna. Det finns dock tecken som tyder på att det kan finnas spekulativa inslag, en bubbla, på kort sikt. 2.3 1990-talets svenska fastighetskris Den svenska fastighetskrisen i början av 1990-talet kännetecknades av snabbt sjunkande priser och produktion, höga vakanstal och ekonomiska problem för banker och andra kreditinstitut. Bankerna behövde statliga garantier och i vissa fall finansiellt stöd för att klara sina kreditförluster. Dessa förluster fick också makroekonomiska följder genom att de minskade den totala efterfrågan, vilket förstärkte den redan starka konjunkturnedgången. Även småhusägare förlorade en stor del av sina tillgångar och många blev inlåsta i sina hem vilket Chan (2001) tar upp. Han menar att sänkta priser leder till att fastighetsägarna som har lånat en stor del av det tidigare högre marknadsvärdet inte har råd att sälja och då realisera en förlust. Första hälften av 1980-talet karaktäriserades av dåliga ekonomiska förhållanden. Det var låg real BNP-tillväxt beroende på låg produktivitetsökning, obalans i utrikeshandeln och växande budgetunderskott, höga realräntor beroende på låg konsumentpris- och fastighetsprisinflation och en reglerad kreditmarknad. Under andra hälften av 80-talet förbättrades förhållandena. BNP-tillväxten accelererade, realräntorna sjönk och kreditmarknaden avreglerades. Under de första åren av 1990-talet var det åter dåliga förhållanden. BNP-tillväxten sjönk och realräntorna steg. Krediterna som andel av BNP var höga. Jaffee förklarar både den svenska bostadsboomen (1985-1990) och krisen (1991-1993) med förändringar i efterfrågefaktorer som till exempel BNP, realräntorna, skattesatserna, utlåningen och bostadssubventionerna. En fastighetsbubbla är en annan tänkbar förklaring till fastighetskrisen. En som anser att så var fallet är Malmström (1995). 10
3. Kreditgivarnas roll från krisen till idag 3.1 Finansieringsförutsättningarna 1986-1993 Under 1980-talet avreglerades kreditmarknaden, bland annat avskaffades bankernas utlåningstak 1985. Bankerna lånade ut mer (och särskilt till fastigheter) för att öka vinsten men det innebar också en högre risk. Bankerna ökade fastighetsutlåningen eftersom fastighetsmarknaden var optimistisk och behovet av nya kunder gjorde fastighetsmarknaden attraktiv. Lån till fastigheter kan dessutom ses som en relativt säker kredit eftersom man har fastigheten som säkerhet. Ökad utlåning till fastigheter tycktes vara en naturlig utväg för ett banksystem i behov av ny, lönsam och expanderande kreditgivning. Det var ett misstag att bara låna ut till fastigheter och därmed placera alla ägg i samma korg istället för att sprida risken (Jaffee 1994). 3.2 Varför kom avregleringen av kreditpolitiken till stånd? Det var framförallt två omständigheter som gjorde att insikten om en reglerad kreditpolitiks negativa effekter spreds och att man tvingades till omorganisering. Dessa omständigheter är (Henrekson 1988): 1. Det stora bytesbalansunderskottet Ett stort bytesbalansunderskott uppstod för första gången 1974 och bytesbalansen visade underskott i stort sett varje år fram till avregleringen. Till en början stramades den inhemska kreditpolitiken åt samtidigt som valutaregleringen lättades för att förmå företagen att gå ut på den internationella kreditmarknaden och finansiera underskottet. 1977-1983 tog staten över låneansvaret och finansierade underskotten i bytesbalansen. Därefter tog den privata upplåningen fart. Dessutom byggdes mycket stora skuldstockar i utländsk valuta upp beroende på att svenska företags direktinvesteringar i utlandet var betydligt större än utländska direktinvesteringar i Sverige. Denna skuld har dessutom ökat genom de fem devalveringar som genomförts sedan 1976. 2. Det stora statliga budgetunderskottet från mitten av 1970-talet Mellan 1977 och 1987 ökade statsskulden från 82 till 605 miljarder kronor. Till en början finansierades denna skulduppbyggnad genom att man med hjälp av likviditetskvoter och placeringsplikt tvingade bankerna, AP-fonden och försäkringsbolagen att köpa statsobligationer. Efter hand blev det svårare att finansiera statsskulden med hjälp av tvingande regleringar. Bankernas viktiga roll som kreditförmedlare försvårades och försäkringsbolagen och AP-fonden förhindrades att få marknadsmässig avkastning på sitt kapital. När väl politiken lades om i en mer marknadskonform riktning gick det mycket snabbt. Redan 1982 började staten finansiera sina underskott med marknadsmässiga villkor och mellan 1983 och 1986 togs i princip samtliga regleringar utom valutaregleringen bort. 11
3.3 Bankernas förluster under 90-talskrisen Bankernas förluster är svåra att mäta då de inte redovisar förluster fördelade på lån till olika ändamål såsom bostäder. Banksystemet som helhet hade kreditförluster på 144 miljarder kronor 1990-1993. 1 Av bankernas totala förluster dessa år kan tre fjärdedelar hänföras av lån till bygg- och fastighetsbolag 1. De realiserade förlusterna för ägare av småhus har uppskattats till 2 miljarder kronor varav 1,5 miljarder genom exekutiva auktioner och 0,5 miljarder genom frivilliga försäljningar 1. Småhusen har orsakat minst förluster för långivarna i förhållande till de andra upplåtelseformerna. Totalt investerades 400 miljarder kronor i bostäder varav 25 % förlorades 1. Ägare av småhus har personligt betalningsansvar för fastighetslånen vilket gör att de inte kan bli fria från sina skulder om fastigheten säljs exekutivt. Småhusägarna behåller oftast sin fastighet även om den är belånad över marknadsvärdet. Det är bara om man säljer på exekutiv auktion som det uppstår förluster för långivarna. Då kvarstår emellertid en regressrätt från långivaren mot ägaren. Det blir då ofta fråga om skuldsanering enligt lag eller ackord under hand med långivaren. Man lägger upp en avbetalningsplan för att avveckla den skuld som är möjlig att betala. 1 Rönnberg 2002 12
3.4 Intervjuer med banker och bolåneinstitut Vi har talat med Annika Fridh på SBAB, Göran Råckle på Föreningssparbanken och Hans Widmark på Handelsbanken. Intervjuerna var upplagda kring ett antal diskussionspunkter och frågeställningar (se appendix) och inte utifrån ett frågeformulär, det vill säga mer i form av en liten fallstudie. 3.4.1 Syn på 90-talets kris Av de kreditgivare vi har talat med tror ingen att det var en bubbla på småhusmarknaden under 90-talet. De tror inte heller att vi har en bubbla på småhusmarknaden idag men att vi kommer att få se både toppar och dalar i prisutvecklingen på bostadsmarknaden med hushåll som inte klarar ekonomin. Det är däremot andra förutsättningar idag jämfört med 90-talet med en helt annan typ av kreditprövning. Göran Råckle menar att det var fundamentala efterfrågefaktorer som låg bakom prisuppgången på 90-talet. Den viktigaste, som även Hans Widmark betonar, var bostadsbristen som vi har än idag, särskilt i storstäderna. 3.4.2 Kreditgivning idag Enligt Finansinspektionen ger bostadsinstituten bottenlån på upp till 75-85 % av marknadsvärdet. Till detta erbjuds topplån som ges av moder/dotterbank eller i samarbete med extern part. Topplån ges i flera fall på upp till 100 % av marknadsvärdet även om de flesta banker normalt kräver 5-10 % i egen insats. Under de senaste åren har en successiv höjning av belåningsgraden kunnat noteras. De vi har talat med menar att kreditgivarna har lärt sig att inte längre fokusera lika mycket på objektet de belånar utan det viktigaste är låntagarens återbetalningsförmåga. De gör en boendekalkyl baserad på personens kassaflöde, vilken sektor de är verksamma i, kapitalinkomster och eventuell förmögenhet. I andra hand tittar de på marknaden och i sista hand objektet. När man betalat alla kostnader ska man ha ett visst antal kronor kvar att leva på varje månad för att få lån. Beloppet skiljer sig mellan bankerna men bygger oftast på Konsumentverkets riktlinjer för hushållskostnader. Handelsbanken tittar bara på återbetalningsförmågan vilket betyder att de inte har en bestämd belåningsgrad på 75-80 % utan att om en person har möjlighet att betala tillbaka så kan man få låna upp till 100 %. Göran Råckle menar att utlåning till bostäder är helt styrt av konkurrenssituationen som gäller på marknaden. Han tror att bankerna och hela det finansiella systemet förstärker prisuppgångar respektive nedgångar. Tror kreditgivaren att priserna är högre än vad som kan motiveras av fundamenta har de ett alternativ att låta bli att låna ut, men då gör någon annan det. Konkurrenssituationen gör alltså att priserna hålls uppe, det är bankernas syfte att tjäna pengar. De är inte rädda att förlora pengar om priserna går ner då förlusterna på småhus historiskt sett har varit små. Widmark menar till skillnad från Råckle att bankerna inte påverkar priserna eftersom priserna sätts av marknaden. Gemensamt för bankerna och bolåneinstituten är att de hela tiden bevakar vad som händer i vår ekonomiska omvärld. Föreningssparbanken är mer restriktiv om de tror att ekonomin kommer att gå sämre, då kan de till exempel tendera att sänka belåningsgraden. Bostadsmarknaden är också mycket räntestyrd, priserna har hållits uppe de senaste åren trots det osäkra läget. Göran Råckle menar att den stora farhågan inför framtiden är räntan. Han tror inte att priserna kommer att falla, bara stagnera. Det enda som skulle kunna få priserna att 13
falla är om korträntorna ökar mer än 2 % vilket enligt Råckle inte är så troligt. Det är lite konstigt att det inte redan har varit en nedgång men han förklarar det med de låga räntorna och den kraftiga inflyttningen till storstäderna. De närmaste två åren har bankerna en positiv syn på BNP men en negativ räntesyn. Göran Råckle tror att räntan kommer att gå upp runt 1-2 % inom 2 år vilket innebär en nästan fördubblad räntekostnad jämfört med idag. Han tror dock att de flesta hushåll räknar med det vid bostadsköp det vill säga det är redan kapitaliserat i priserna. Basel II, det nya kommande regelverket för kapitaltäckning, kommer att göra bostadskrediter billigare från kapitaltäckningssynpunkt, vilket allt annat lika ökar incitamenten för utlåning till bostäder. Basel II innebär att man ska bli bättre på att mäta risk på olika segment på marknaden. Högre risk ska innebära högre räntor. Bolånemarknaden bedöms som en lågriskmarknad vilket innebär att förmodligen kommer kapitalkraven på instituten att minska. Göran Råckle tror att det kommer bli mer räntedifferentiering i framtiden eftersom det är stora regionala skillnader. 3.5 Slutsatser om värdepåverkande faktorer Enligt kreditgivarna är räntan den viktigaste faktorn på småhuspriser. När det bestäms hur mycket man får låna är inkomsten det viktigaste. Flera med Jaffee menade att det var fundamentala faktorer och den kraftiga ökningen av fastighetslån som var orsaken till krisen på 90-talet. Efter litteraturstudier och samtal med banker har vi valt följande makroekonomiska variabler för att förklara prisförändringar: ränta, disponibel inkomst, arbetslöshet, fastighetsskattesats, utveckling på börsen, skattereformen 90-91 och belåningsgrad. För att förklara belåningsgraden har vi valt samma variabler. 14
4. Empirisk analys Detta kapitel inleds med en kort introduktion till regressionsanalys. Därefter beskrivs de ingående variablerna och korrelationen mellan dem. I den empiriska analysen använder vi oss av två modeller, dels modell (1) och dels felkorrigeringsmodellen Error correction Model (ECM) (2). De har följande principiella utseende: (1) Y t = α + βx t + ε t (2) Y t = α + β X t + λ( Y t-1 - βx t-1 ) + ε t Y är den beroende variabeln och X är de oberoende variablerna. Termen inom parentes är felkorrigeringstermen och λ mäter hur lång tid det tar tills jämvikt uppnås. För att estimera α, β och λ gör vi en regressionsanalys. 4.1 Introduktion till regressionsanalys Regressionsanalys kan användas inom flera olika områden inom ämnet fastighetsekonomi. I vår studie använder vi oss av regressionsanalys för att analysera konjunkturcykler på fastighetsmarknaden. Med hjälp av regressionsanalys vill vi förklara variationen i småhuspriser (beroende variabel) genom att hitta en modell bestående av ett antal oberoende makroekonomiska variabler. Vid analys av regressionsresultat finns en rad olika värden att studera. Signifikansnivån är ett mått på hur stor sannolikheten är för att sambandet mellan en beroende och en oberoende variabel är noll, dvs att det inte finns något samband. Ett mått på denna signifikansnivå är t-värdet vars absolutbelopp ska vara större än 1.96 för att en nivå på 95 % ska uppnås. Koefficienterna talar om vilken effekt respektive variabel har på priserna medan standardavvikelsen är ett mått på hur dessa uppskattningar varierar kring medelvärdet. Hur stor del av variationerna i småhuspriserna som kan förklaras med hjälp av modellen, det vill säga modellens förklaringsgrad anges som det justerade R 2 -värdet. Detta värde antar en siffra mellan noll och ett där exempelvis 0.6 motsvarar en förklaringsgrad på 60 %. Den ojusterade förklaringsgraden ökar automatiskt med ett ökat antal förklarande variabler. Denna effekt har justerats bort i och med att man tar hänsyn till att antalet frihetsgrader (antalet observationer minus antalet förklarande variabler) minskar när ytterliggare förklarande variabler inkluderas i modellen. För att testa om en variabel inte förklarar samma sak som de övriga ingående variablerna finns ett mått som kallas VIF (Variance Inflation Factor). VIF-värdet bör anta ett värde under tio för att en variabel ska vara meningsfull att ta med i analysen. Måttet är en funktion av hur mycket av variationerna i en variabel som kan förklaras av variationerna i de övriga ingående variablerna. Det är önskvärt att residualerna, det vill säga skillnaderna mellan de faktiska observerade värdena och modellens skattningar, antar en normalfördelning för att hypotesprövningarna ska vara genomförbara. 15
För att kunna dra några slutsatser angående koefficientskattningarna krävs att residualerna i modellen är okorrelerade med varandra över tiden. Vid användande av tidsseriedata finner man dock att residualerna har en benägenhet att först ligga på ena sidan om trenden under flera tidpunkter efter varandra och därefter ligga på andra sidan. Det föreligger autokorrelation, det vill säga residualen i en period är en funktion av residualen i perioden innan. Om man konstaterar att autokorrelation förekommer måste man vara försiktig när man använder de skattade standardavvikelserna för modellens parametrar. Man kan testa autokorrelation statistiskt genom att beräkna teststorheten Durbin-Watson (d). d = 2 d < 1 d > 3 ingen autokorrelation positiv autokorrelation negativ autokorrelation Vid förekomst av autokorrelation kan man använda felkorrigeringsmodellen ECM som baseras på förändringsdata. Den kan också användas på grund av att fastighetsmarknaden är trögrörlig med imperfektioner. Om det justerade R 2 -värdet blir högt när man använder nivådata kan orsaken vara att variablerna följer samma trend. Det innebär att man har en ickestationär serie. En tidsserie kallas stationär när medelvärdet och variansen är konstant och kovariansen mellan värdet vid två tidpunkter endast beror på avståndet mellan dem. Det problemet kan man lösa genom att använda förändringsdata. 16
4.2 Ingående variabler Utifrån tidigare studier och intervjuer med kreditgivare har vi valt följande variabler till våra modeller (alla variabler är reala och uttryckta i 1987 års penningvärde): Beroende variabler: Belåningsgrad (modell 1) Belåningsgraden anges som total utlåning till småhus i förhållande till totalt marknadsvärde baserat på taxeringsvärdet 1987 uppräknat med FPI. Data om taxeringsvärden och FPI är hämtat från Statistiska Centralbyrån (SCB) och data om total utlåning från Riksbanken. Belåningsgradens lägsta värde är 65 % och det högsta 85 %. Medelvärdet är 75 % och standardavvikelsen 0,05 %. Diagram 1. Belåningsgraden 1987-2003 17
Total utlåning ingår i belåningsgraden och är därför intressant att studera. Utlåningen hade en topp i början på 90-talet för att sedan gå tillbaka till 1987 års nivå och därefter har det varit en stabil uppgång som fortsätter än idag. Kurvan följer samma trend som FPI vilket tyder på att belåningsgraden borde vara någorlunda konstant. Diagram 2. Real utlåning till småhus 1987-2003 18
Fastighetsprisindex för småhus, typkod 220 och 221 (modell 2 & 3). Vid fastighetstaxeringen åsätts så kallade typkoder för olika taxeringsenheter. Typkod 220 står för småhusenhet, helårsbostad för 1-2 familjer och 221 står för småhusenhet, fritidsbostad för 1-2 familjer. Priserna hade en topp i början på 90-talet för att sedan sjunka till ursprunglig nivå under mitten av 90-talet och har sedan dess fortsatt att stiga. Data hämtades från SCB. Diagram 3. Fastighetsprisindex realt (typkod 220-221) 1987-2003 19
Oberoende variabler: Arbetslöshet Arbetslösheten speglar hushållens framtidsförväntningar och är således av betydelse för utvecklingen av småhuspriser. Arbetslösheten påverkas av konjunkturen och kan ses som en proxyvariabel för osäkerhet (Barot 2003). Det lägsta värdet är 1,21 % och det högsta 9,21 %. Medelvärdet är 5 % och standardavvikelsen 2,52 %. I början av tidsperioden var arbetslösheten låg sedan ökade den kraftigt första halvan av 90-talet som en följd av lågkonjunkturen. Arbetslösheten minskade sedan men har inte nått den låga nivån i början av 1980-talet. Arbetslösheten anges som andel av arbetsför befolkning. Data hämtades från SCB. Diagram 4. Andel arbetslösa i procent 1987-2003 20