Marknadskommentar December

Transkript

1 14 december 2012 Den senaste månaden har varit osedvanligt turbulent i finansmarknaderna. Vi har ju de senaste åren vant oss vid starka trender och låg volatilitet. Det mönstret bröts tydligt nu i början av oktober. Vår bedömning är att det till viss del orsakades av ett kraftigt fallande oljepris parat med svaga kreditmarknader. I USA började kreditmarknaderna gå svagt under sommaren efter att FED-chefen Janet Yellen sagt att vissa delar av räntemarknaden var övervärderade. Framförallt gällde detta high yield-marknaden. Vad gäller oljeprisfallet kan det synas märkligt att oljepriset faller med tanke på konflikterna i Ukraina och Mellanöstern parat med Ebolaepedemin som drabbat vissa oljeproducerande länder i Afrika. Den bästa förklaringen vi kan se är att USA:s oljeproduktion blivit större än väntat vilket betytt minskad amerikansk oljeimport. Det fallande oljepriset har bidragit till att skapa turbulens på kreditmarknaderna. Många högrisk, eller high yieldobligationer är kopplade till oljeindustrin. Detta har till exempel påverkat den norska high yield-marknaden som drabbats dubbelt, dels av fallande oljepriser, dels av sanktioner mot Ryssland. Effekten har blivit att företagsobligationsmarknaderna i både Europa och inte minst USA, fallit kraftigt de senaste veckorna, då cirka 15 procent av bolagen i amerikanska high yield-index är kopplade till oljesektorn. Givet den utomordentligt höga korrelationen mellan high yield-index och aktiemarknaden smittade de svaga obligationsmarknaderna av sig på aktiemarknaderna. Den norska high yield-marknaden föll inom loppet av ett par veckor med närmare 5 procent medan de europeiska och amerikanska föll med cirka 3,5 procent. Även börserna föll kraftigt. OMX var som mest ner 11,8 procent från toppen. Det är möjligt att även viss oro för att FED nu väntas helt upphöra med sina tillgångsköp kan ha bidragit. Varje gång tidigare som FED upphört med QE har börserna fallit relativt kraftigt. Det borde denna gång kunna motverkas av att Bank of Japan och ECB nu istället expanderar sina balansräkningar. Men som sagt, marknaderna har blivit mer volatila och nervösa. En annan tänkbar bidragande anledning till det fallande oljepriset och de turbulenta marknaderna skulle möjligen kunna ges av centralbankernas åtgärder. I förra månadens marknadsanalys skrev vi bland annat med avseende på effekten av QE: Ett land med deflation kan öka tillgången av pengar i ekonomin så att pengarnas värde minskar mot i princip allting; till exempel mot andra finansiella tillgångar så som aktier, mot reala tillgångar så som fastigheter och råvaror och inte minst visavi andra länders valutor. På detta sätt stiger priserna i landet. Både internt men även via en fallande växelkurs. Om vi nu betänker att USA är på väg att fasa ut sin QE blir det ju helt logiskt att dollarn nu istället stärks mot i princip allting. USD stärks mot andra valutor såsom euron, mot finansiella tillgångar såsom en fallande aktiemarknad och inte minst mot råvaror som exempelvis fallande oljepris. (Det blir ju lite speciellt med råvaror eftersom de normalt prisätts i dollar). Det blir en reversering av den effekt som uppkommit när FED bedrivit QE. Det som denna gång komplicerar bilden är att andra centralbanker, främst ECB, nu tar vid där FED lämnar av. Det borde egentligen fungera stabiliserande för aktiemarknaderna och motverka effekten av att FED upphör med QE.

2 Nettoeffekten är dock i dagsläget svår att bedöma. Men klart är ändå att centralbankernas agerande är centralt för dagens finansmarknader. Något annat som hänt nu i oktober är att svensk inflation, återigen, kraftigt överraskat på nersidan. Vi skrev förra månaden att vi såg Riksbankens inflationsbana som tämligen rimlig för första gången på länge. Dessvärre visade det sig vara fel. Svensk inflation överraskade på nytt och inflationen är redan nu 0,4 procent under Riksbankens bana från september, vilket är mycket givet den låga nivån. Det kan tyckas märkligt att Riksbanken skulle kunna sänka ytterligare från redan superlåga 0,25 procent men det är ju helt uppenbart att man de senaste månaderna helt valt att fokusera på inflationen och att alla andra överväganden fått stryka på foten. Som lök på laxen kommer det låga oljepriset att sänka inflationen med ytterligare cirka 0,2 procent i november jämfört med Riksbankens septemberprognos till följd av kraftigt fallande drivmedelspriser i Sverige. Vi räknar med att Riksbanken sänker reporäntan igen nu i slutet av oktober med minst 10, men kanske mest sannolikt med 20 punkter. Sänker man med 20 punkter kommer man att ligga på samma nivå som ECB; 0,05 procent. Om man sänker räntan blir det, oavsett storleken på sänkningen, den lägsta reporäntenivån någonsin i svensk historia. Sänker man till 0,05 procent kommer inlåningsräntan i Riksbanken att bli negativ. Ett alternativt scenario vore att man sänker med 10 punkter till 0,15 och minskar spreaden mellan in- och utlåning till 15 punkter från dagens 25 punkter för att slippa negativa inlåningsräntor. Men många andra länder har redan negativa inlåningsräntor och vi ser inte det som någon stor sak. Därtill kommer Riksbanken sannolikt att tvingas senarelägga den först höjningen och därmed platta till sin reporäntebana igen. Det har ju varit ett mycket tydligt mönster de senaste åren att man hela tiden tvingas skjuta räntebanan framför sig. Vi tror dock ändå att den inflationsuppgång vi skrev om förra månaden trots allt kommer, men den kommer börja lite senare och kommer att toppa tidigare. Frågan är om inflationen ens kommer över 1,5 procent som mest under nästa år. 2

3 Grafen till vänster visar dels SIXPRX, dels Itrax crossover som är ett kreditderivat för high yield krediter denominerat i euro. Det första som är slående är den utomordentligt höga korrelationen mellan serierna. Under perioden har SIXPRX avkastat 39,4 procent, medan high yield-indexet avkastat cirka 22,1 procent. Så även om korrelationen är hög är risken mindre, lite drygt hälften, i ränteindexet. De senaste veckorna har bjudit på stor turbulens på både kreditmarknaden och börserna. Från den senaste toppen till botten nyligen föll börsen med cirka 11,8 procent medan high yield-index föll med cirka 3,3 procent under samma period. En marknad som drabbats speciellt hårt är den norska high yield-marknaden som fallit med cirka 5 procent de senaste veckorna. Att Norge drabbats extra hårt kommer sig av exponeringen mot offshoreindustrin som fått dubbla problem. Dels det kraftiga oljeprisfallet, dels sanktionerna mot Ryssland som drabbat vissa bolag hårt. I grafen till vänster syns även ett exempel på ett bolag inom offshoresektorn som fått problem; PA resources vars obligation tappat närmare 40 procent i värde. En påminnelse om riskerna i high yield-marknaden! Denna graf visar ett amerikanskt high yield-index. Som synes började värdet falla redan i juni. Det var i samband med att FED-chefen, Janet Yellen, varnade för vissa delar av räntemarknaden som hon ansåg var kraftigt övervärderade. Framförallt gällde detta high yieldmarknaden. Därefter har fallet accelererat under hösten. Även i USA har oljeprisfallet bidragit till nedgången då cirka 15 procent av bolagen i amerikanska high yield-index är kopplade till oljesektorn. Upp till toppen i somras hade detta index avkastat cirka 6 procent sedan årsskiftet. Från toppen till botten tappade det cirka 3,3 procent. 3

4 Vi har tidigare visat denna graf ett antal gånger. Den visar den amerikanska börsen, S&P, under de perioder då FED bedrivit QE, kvantitativ lättnad av penningpolitiken. Dessa perioder är gulfärgade. Som framgår har börsen stigit under QE och fallit när QE stoppats. Nu står vi inför ett nytt stopp då FED vid sitt möte nu i slutet av oktober med största sannolikhet kommer besluta att helt upphöra med sina obligationsköp. Det är möjligt att de senaste veckornas börsnedgång var en tidig reaktion på det kommande stoppet. Mot detta står det faktum att ECB nu äntligen dragit igång sina tillgångsköp. Amerikansk arbetslöshet fortsätter att förbättras i en allt snabbare takt. Den streckade linjen ligger på 6,5 procent vilket tidigare var den nivå där FED menade att det kunde vara lämpligt att börja höja räntan. Den nivån har som synes med råge passerats och FED verkar ännu så länge inte ha någon brådska att börja höja räntan. Den gröna linjen visar arbetslösheten i Europa som faktiskt även den, så sakteliga, börjat komma ner. Som nämndes i samband med kreditfondsindexarna har oljepriset fallit kraftigt. Brentoljan har fallit från cirka 115 dollar per fat i slutet av juni till nuvarande cirka 85 dollar per fat. Det är en nedgång på cirka 25 procent! Det har nog kommit som en överraskning för många med tanke på utvecklingen i Ryssland, Ukraina och Mellanöstern. En förklaring är att USA: s produktion nu ökar mycket kraftigt som framgår av grafen bredvid. I grafen syns även oljeimporten som fallit med cirka 35 procent sedan

5 Som vi beskrivit i tidigare marknadsanalyser är utvecklingen av centralbankernas balasräkningar mycket viktig för både valutor, räntor och aktiemarknader. Som framgår av grafen har FED:s balansräkning fortsatt att expandera ända fram tills nu. Man kommer sannolikt besluta att stanna på nuvarande nivå vid mötet i slutet av oktober. ECB å andra sidan har låtit sin balansräkning krympa vilket bland annat lett till en kraftig förstärkning av valutan. Men nu har ECB äntligen börjat expandera sin balansräkning via köp av bostadsobligationer (även om effekterna inte syns ännu). Som nämndes ovan har euron förstärkts kraftigt de senaste två åren, mot i princip allting. Grafen visar euron mot dollar och mot yen. I takt med ökande förväntningar på att FED ska sluta och att ECB ska börja expandera sin balansräkning har euron börjar försvagas mot dollarn, helt enligt skolboken. Mot yenen är rörelsen mindre vilket sannolikt kan förklaras av att även Bank of Japan bedriver aggressiv QE just nu. Europeisk och då kanske framförallt tysk makrodata har varit svag under året. Med tanke på den massiva valutaförstärkningen tidigare, drygt 15 procent mot dollarn och nästan 50 procent mot yenen, mellan sommaren 2012 och sommaren 2014, är det inte konstigt att den tyska maskinen hackat lite i år. Grafen visar det bästa tyska ledande indexet, IFO och inköpschefsindex, PMI. PMI vände oväntat upp nu i oktober. Möjligen en tidig indikation på att euroförsvagningen sedan i somras börjar ge lite effekt. 5

6 Kinesisk tillväxt blev något starkare än väntat under Q3, 7,3 procent. Det talas en hel del om att Kina saktar in. Vi finner diskussionen lite märklig. Att årstakten för BNP söker sig långsiktigt nedåt är inte konstigt med tanke på att ekonomin blir allt större. Jämför till exempel Q då BNP var 18,1 biljoner och man hade 9,8 procent tillväxt, med Q då BNP var 58,7 biljoner och man hade 7,7 procents tillväxt var tillväxtökningen 1,77 biljoner var ökningen 4,52 biljoner, dvs nästan tre gånger högre mätt i faktiska pengar. Det rapporterades nyligen att Kina nu blivit världens största ekonomi mätt enligt PPP, det vill säga köpkraftsjusterat. Så USA är inte längre världens största ekonomi, vilket är första gången sedan 1872, då man gick om Storbritannien. Kina är även världens största bilmarknad med över 23 miljoner sålda bilar per år. Amerikansk bilförsäljning har kommit tillbaka efter den mycket kraftiga nedgången under finanskrisen. Bilförsäljningen i USA har brukat ligga kring 17 miljoner sålda bilar per år, men föll ända ner till 9 miljoner sålda bilar Nu är man tillbaka på mer normala 17 miljoner igen, dvs bilmarknaden har helt normaliserats. Notera även i grafen till vänster att finanskrisen knappt märktes på den kinesiska bilförsäljningen. Efter en tämligen anemisk start har den kinesiska börsen nu repat mod. Efter att länge varit ner kring 5 procent sedan årsskiftet kom ett stort lyft i somras så årstakten nu är kring plus 10 procent vilket placerar Kina långt före många andra börser idag. Uppgången sammanfaller med att den amerikanska dollarn började förstärkas. Eftersom Kinas valuta är peggad till dollarn kan det vara en intressant ide att köpa kinesiska aktier om man är positiv till dollarn! 6

7 Procent Kronor Marknadskommentar Vi skrev förra månaden att vi tyckte Riksbankens inflationsbana, för första gången på länge, var tämligen rimlig. Dessvärre visade det sig vara fel. Svensk inflation överraskade på nytt kraftigt på nersidan i oktober och inflationen är redan nu 0,4 procent under Riksbankens bana, vilket är mycket givet den låga nivån. Nedgången var bred och förorsakades inte av någon enskild komponent. 15,50 15,00 14,50 Bensinpris 95 oktan OK I oktober har bensinpriset fallit kraftigt till följd av den stora oljeprisnedgången. Denna nedgång kommer, allt annat lika, att dra ner KPI med ytterligare 0,2 procent i november. Det innebär att inflationen i november mycket väl kan komma att ligga 0,6 procent under Riksbankens bana från september... 14,00 13,50 13,00 12, ,5 KPIF Grafen visar dels Riksbankens septemberprognos för inflationen, dels samma bana nedjusterad 0,6 procent. Problemet är att man med den nedjusterade prognosen inte längre når upp till målet om 2 procent. 3 2,5 2 1,5 1 Series1 Series2 Vi tror därför att Riksbanken dels sänker reporäntan med mellan 10 och 20 punkter. Dels tror vi att man återigen kommer att få justera ner sin reporäntebana så att första höjningen senareläggs. Eftersom ECB har en styrränta på 0,05 procent ser vi det som mest sannolikt att Riksbanken sänker till samma nivå, det vill säga en sänkning med 20 punkter. 0,5 0-0,5 7

8 Anders Wilson Makro Chef ränteförvaltning och makroanalys John Bornstein Aktiemarknad Chef aktieanalys Enter i korthet Enter är en fristående kapitalförvaltare specialiserad på svensk aktie- och ränteförvaltning. Vi erbjuder förvaltning i tio fonder samt diskretionär förvaltning. Förvaltarna på Enter har lång erfarenhet av kapitalförvaltning, i genomsnitt 28 år. Huvuddelen av förvaltarteamet har arbetat tillsammans i mer än 20 år. En stor del av våra kunder är institutionella placerare, som till exempel pensionsfonder och stiftelser. Vi förvaltar även kapital för privatpersoner. Du kan spara i våra fonder direkt hos oss eller via våra samarbetspartners; Avanza, Nordnet, Swedbank, Skandia Banken, Fondmarknaden.se och Pensionsmyndigheten. Enters förvaltning finns även tillgänglig för dig som sparar i Skandia Link, SEB, SPP, Länsförsäkringar, Movestic och Danica Pension. Enter startades Företaget har idag tretton anställda. Ägare är dels personalen, dels Orkla Invest AB som ägs av Orkla ASA (norskt börsnoterat företag). Fonder Aktiefonder Enter Sverige Enter Sverige Pro Enter Select Enter Select Pro Strategifonder Enter Maximal Enter Maximal Pro Blandfond Enter Pension Räntefonder Enter Trend Räntefond Enter Penningmarknadsfond Enter Return Mer information För mer information om Enter Fonder se vår hemsida enterfonder.se eller kontakta: VD Enter Fonder Henrik Lindquist henrik@enterfonder.se Marknadschef Richard Bentefour richard@enterfonder.se Marknadsassistent Ulrica Alexander Cloud ulrica@enterfonder.se Enter Fonder AB Sveavägen 17 Box Stockholm Tfn Fax Mail info@enterfonder.se 8