Swedbanks Investeringsstrategi

Transkript

1 Swedbanks Investeringsstrategi Maj 2015 Makro: Rör sig sakta mot det normala Räntor: Inflationen bottnar ur, liksom räntorna Aktier: Nya höjder men svårt att utmana Krediter: Mogen investeringscykel missgynnar företagskrediter

2 Välkommen till Swedbanks Investeringsstrategi! Syftet med produkten är att skapa en enhetlig rådgivning inom Placeraområdet för alla bankens kunder samt att delge vår syn på aktuellt makro- och marknadsläge. Vår ambition är att ge våra kunder goda placeringsrekommendationer och väl underbyggda argument till dessa. Vi hoppas att Investeringsstrategin ska bidra till en förenkling i valet av olika investeringsalternativ. Investeringsstrategin utkommer i februari, maj och oktober med kortare månatliga uppdateringar. Investeringsstrategin är en produkt från Swedbank Analys Strategi & Allokering. Thomas Jellvik Chefsstrateg thomas.jellvik@swedbank.se Jerker Söderström Investeringsstrateg jerker.soderstrom@swedbank.se Sara Arfwidsson Marknadsstrateg sara.arfwidsson@swedbank.se Johannes Bjerner Marknadsstrateg johannes.bjerner@swedbank.se Jerk Matero Räntestrateg jerk.matero@swedbank.se Robert Liljequist Räntestrateg robert.liljequist@swedbank.fi Mikael Wik Aktiestrateg mikael.wik@swedbank.se Linus Thand Kreditstrateg linus.thand@swedbank.se Anders Eklöf Valutastrateg anders.eklof@swedbank.se Hans Gustafson Emerging Market strateg hans.gustafson@swedbank.se Robert Oldstrand Teknisk analys aktier, valuta robert.oldstrand@swedbank.se Martin Hallström Teknisk analys aktier, valuta martin.hallstrom@swedbank.se Magnus Rising Analysredaktör magnus.rising@swedbank.se Madeleine Pulk Chef Strategi & Allokering madeleine.pulk@swedbank.se

3 Innehållsförteckning Ledare 4 Sammanfattning 5 Tillbakablick 6 Allokering 8 Regionallokering USA 10 Europa 12 Sverige 14 Japan 16 Tillväxtmarknad 18 Allokeringsskola 20 Upplysningar till kund 23 Avstämningdatum för prisdata är För dig som vill ha en fördjupad makrobild rekommenderar vi att läsa vår konjunkturprognos, Swedbank Economic Outlook, som ni hittar genom följande länk: Den går även att se som webb-sändning. Länken är då: Swedbank AB är emittent av några av de föreslagna produkterna och några av de fonder som redogörs för förvaltas av dotterbolag i Swedbankkoncernen. Affärsförslagen ska således inte betraktas som oberoende analys.

4 LEDARE Aktiemarknaderna fortsätter upp och upp Finansmarknaderna har, under inledningen av 2015, fortsatt att utvecklas i snabb takt. Aktiemarknaden har fortsatt att leverara bra avkastning tack vare fortsatt fallande räntor. Den globala ekonomin fortsätter att utvecklas enligt förväntan och vi börjar allt mer närma oss en normal tillväxttakt igen. Rörelsen uppåt på aktiemarknaderna fortsätter Fortsatt stora marknadsrörelser Sedan lanseringen av den förra Investeringsstrategin, den 10 februari, har Stockholmsbörsen gått upp cirka 4,5 procent. Räntan på en femårig svensk statsobligation är ner ytterligare 11 räntepunkter (från 0,21 till 0,10 procent). Det finns ett utryck som lyder tiden är ur led men i det här fallet kan vi nog säga att marknaden är ur led. Rörelsen uppåt på aktiemarknaderna har fortsatt och så länge centralbankerna stöttar med likviditet ser det ut som om uppgågen på börserna kommer att fortsätta och det motsatta gäller förstås de korta räntorna. Hittills har vår övervikt i aktier lönat sig och vi bedömer fortsatt att aktiemarknaden har mer att ge. Men argumentet om att vara tålmodig och att sänka avkastningskraven finns fortfarande med. Jag tycker att man som sparare ska tänka extra mycket på att inte gå utanför sin långsiktiga placeringshorisont och risknivå i jakten på avkastning utan istället ta hem eventuella vinster, framförallt på dagens nivåer. Det kanske kan tyckas utmanande att fortsatt övervikta aktier, även om övervikten är marginell, men vi tror inte att det är dags att kliva av och tacka för sig ännu. Är det en vändning vi ser i euroland? Kommer Grekland lämna eurosamarbetet? Kommer ECB:s stimulanser att ha effekt Den främsta anledningen, till att vi fortsätter att övervikta aktier, är centralbankernas stora stimulanspaket som ju har och har haft en positiv effekt på aktiemarknaderna. ECB köper just nu statsobligationer för 60 miljarder euro varje månad fram till september nästa år. Men kommer stimulanserna ha effekt även på ekonomin? Faktum är att utvecklingen i den europeiska ekonomin börjar visa styrketecken i form av bättre konjunkturstatistik från de olika euroländerna till exempel PMI, inköpschefsindex, och sjunkande arbetslöshet. Ekonomin borde muntras upp av ECB:s stödköp men de finanspolitiska stimulanserna lyser fortsatt med sin frånvaro och vi vidhåller att de kommer att behövas för att ge extra skjuts åt återhämtningen. Osäkerhet i närtid Med detta sagt vill jag även flagga för att det finns en risk som vi ser i närtid. Något som skulle, om de blir verklighet, kunna påverkan aktiemarknaderna negativt och det är att Grekland ställer in betalningarna. Efter Eurogruppens möte, i Riga i slutet av april, strandade förhandlingarna mellan långivarna och Grekland. I maj och juni förfaller två stora IMF-lån och för att klara av att betala dem kommer Grekland behöva en ny utbetalning av nödlån. Om inte parterna har kommit överens tills dess är risken överhängande att Grekland ställer in betalningarna. Vårt huvudscenario är dock att parterna kommer överens och att Grekland får nya lån. SARA ARFWIDSSON Marknadsstrateg, Swedbank Analys 4

5 SAMMANFATTNING Investeringsscenariot våren 2015 Både marknaden och världsekonomin har fortsatt på en utstakad väg och knäckfrågan blir därför om vi står inför ett trendskifte eller om de rådande drivkrafterna kan bestå. Låneberget har flyttats till stater och tillsammans med expansiv penningpolitik blir skulderna hanterbara. Centralbankerna får svårt att ändra nuvarande kurs då få signaler pekar på att antingen tillväxt eller inflation ska ta fart. Näringslivet lider av brist på tillväxt, men kompenseras av att marginalerna förblir på höga nivåer. Trenden intakt med stigande börs och låga räntor även framöver På marknadsfronten intet nytt Under inledningen av 2015 har oförändrade drivkrafter gjort att finansmarknader följt i tidigare hjulspår. Aktiemarknaden har fortsatt att leverera god avkastning samtidigt som räntorna pressats ner ytterligare. Även utvecklingen i världsekonomin har fortsatt på en, sedan tidigare, utstakad väg och inte bjudit på några större överraskningar. Vi är långt ifrån en normal konjunkturcykel och den senaste tidens börsuppgång reflekterar till stor del de låga räntorna och inte att förväntningar på konjunkturen ökat. Knäckfrågan i vårens investeringsscenario är därför om något kan bryta den nuvarande trenden, stigande börs och låga räntor? Vi ser framför allt tre viktiga faktorer som kommer att avgöra marknadens utveckling under den kommande tiden. 1. Mindre obalanser och konjunkturell risk i världsekonomin Den globala ekonomin har kommit en lång väg efter finanskrisens extrema dagar. Även om inte den generella skuldsättningen markant har minskat har ändå skulden flyttats till den sektor som kan hantera den, dvs staterna. Tillsammans med väldigt expansiva centralbanker blir därför skuldkostnaden hållbar och privat sektor har på så sätt tagit sig igenom sitt stålbad. Även förväntningarna på framtiden är lågt ställda och de klassiska signalerna för högkonjunktur är avlägsna. 2. Fortsatt låga räntor Oavsett om diskussionen berör finansiella marknader eller realekonomin så är låga räntor avgörande. Vi ser fortsatt att räntorna kommer att vandra uppåt, men att nivån förblir väldigt låg med historiska mått mätt. De långa marknadsräntorna har fortsatt att falla trots att en första höjning är i antågande i USA och vi förväntar oss att centralbankerna kommer att fortsätta på en mjuk bana. 3. Bolagens höga lönsamhet kan försvaras Låg tillväxt men höga marginaler. Det är verkligheten som näringslivet har befunnit sig i sen Kostnadsbesparingar har varit centrala oavsett bransch och trots en svag tillväxt i ekonomin har marginalerna kunnat bevaras på höga nivåer. Vi ser få anledningar till att detta scenario ska förändras och därför kommer de globala aktiemarknaderna att kunna fortsätta att leverera goda kassaflöden, men utan någon större tillväxt. Trenden intakt om treenigheten håller Utifrån dessa tre hållpunkter förväntar vi oss att den nuvarande trenden, med stigande börs och låga räntor, förblir intakt. För att på riktigt kunna utmana aktiemarknaden krävs det att vi ser att någon av de avgörande faktorerna ändras. Det vill säga, vikande konjunktur, stigande räntor eller att bolagens marginaler pressas. Vi finner samtliga tre händelseförlopp som osannolika och därför är sannolikheten hög för att vi ser fortsatt stigande börser även framöver, inte för att tillväxten förbättras markant utan för att alternativen i rådande konjunktur förblir obefintliga. 5

6 TILLBAKABLICK En tillbakablick Vad förde oss hit? Ännu en gång kan vi konstatera att marknaderna ivrigt rusat på, trots en omvärld som inte visat tecken på någon större konjunkturförbättring. Efter en stark inledning på året har aktiemarknaden fortsatt att stiga, om än i långsammare takt, och sedan presentationen av Investeringsstrategin i februari kan en uppgång på hela 4,5 procent, inklusive utdelningar, konstateras för Stockholmsbörsen. Anledningen till den starka börsutvecklingen får till stor del tillskrivas bristen på alternativ som ger en rimlig avkastning och flöden har fortsatt in i aktiemarknaden allt eftersom investerare insett att räntemarknaden erbjuder en extremt sparsmakad, eller till och med negativ, avkastning. I avsaknad av finanspolitiska stimulanser har centralbankerna fortsatt att vara i fokus... där vår egen Riksbank överraskade marknaden med att sänka reporäntan till negativt territorium i ett försök att få fart på inflation och tillväxt Avtagande tillväxttakt i Kina har även fått den kinesiska centralbanken att agera ytterligare. Grekland åter på marknadens radar efter att man misslyckats med att komma till en långsiktig överenskommelse. Centralbanker, centralbanker, centralbanker Gång efter annan har diskussionerna gjort gällande att centralbankerna har gjort vad som står i deras makt för att stimulera ekonomin. Vilket också blev extra tydligt vid Riksbankens senaste räntesänkning till 0,25 procent. Sedan februaristrategin har ECB inlett, vad som för något år sedan skulle ses som otänkbart, stödköp av statspapper. Samtidigt har den amerikanska motsvarigheten, Federal Reserve, börjat röra sig i motsatt riktning då kommunikationen ändrats till att en räntehöjning är förestående. Något som dock är fullt ut prissatt i marknaden, frågan är snarare hur många räntehöjningar det blir och hur snabbt de kommer att ske. Sammantaget har dock de långa marknadsräntorna fortsatt att sjunka och det gäller även i USA, trots en nära förestående räntehöjning. Den avtagande tillväxten i Kina har föranlett även den kinesiska centralbanken, Peoples Bank of China, att agera genom att bland annat sänka reservkraven för bankerna för att på så sätt frigöra likviditet i marknaden. Centralbankernas agerande har haft stor påverkan på prissättningen för flertalet tillgångar. Kina fortsätter dock att följa ett mjuklandningsscenario snarare än att stå inför en kraftigare inbromsning. Trenderna oförändrade Den numera utdragna följetongen gällande Greklands vara eller inte vara i EMU-samarbetet har fortsatt även under innevarande period. Förhandlingarna fortgår och marknaden har inte hört det sista i frågan då nya tuffa beslut kommer att behöva tas. I övrigt har geopolitisk oro till och från lyckats fånga marknadens intresse, där bland annat situationen i Jemen har påverkat oljepriset. Ryssland och Ukraina har dock svalnat tillfälligt, men även här är sannolikt inte det sista sagt. Mellan USA och Europa har vi dock konstaterat ett trendbrott jämfört med utvecklingen under Europa har i större utsträckning överraskat positivt under inledningen av 2015, medan USA konsekvent presenterat besvikelser på relativt högt ställda förväntningar. Skillnaden mellan de två regionerna har också varit uppenbar i respektive aktiemarknads utveckling. 6

7 TILLBAKABLICK En tillbakablick i bilder Fortsatt svårt för den globala ekonomin att ta fart 3,3 Globala BNP-prognoser 3,3 2,8 2,8 2,3 2,3 1,8 mar-13 jun-13 sep-13 dec-13 mar-14 jun-14 sep-14 dec-14 mar-15 1, Källa: : Bloomberg & Swedbank Analys vilket återspeglar sig i räntemarknaden, där räntenivåerna fortsatt ner. Ränta statsobligationer 10 år TYSKLAND SVERIGE USA Källa: Ecowin & Swedbank Analys Något som fortsatt gynna aktiemarknaden och lett till stigande kurser Totalavkastning sedan oktober - SEK feb 24-feb 10-mar 24-mar 07-apr 21-apr Sverige USA Europa Japan Tillväxtmarknad Källa: MSCI & Swedbank Analys men även kreditmarknaden har fått stöd av de låga räntorna samt stabiliseringen av oljepriset. Utveckling för kreditpremier - Hög och låg risk maj-14 jul-14 sep-14 nov-14 jan-15 mar Låg risk Hög risk Källa: Bloomberg & Swedbank Analys 7

8 ALLOKERING Allokering och sammanfattning Makro: Rör sig sakta mot det normala Räntor: Inflationen bottnar ur, liksom räntorna Aktier: Nya höjder men svårt att utmana Krediter: Mogen investeringscykel missgynnar företagskrediter STRATEGISK VIKT TAKTISK VIKT POSITION RÄNTOR 45 % 40 % Undervikt PENNINGMARKNAD 20 % 30 % Övervikt OBLIGATIONSMARKNAD 25 % 10 % Undervikt AKTIER 45 % 50 % Övervikt SVERIGE 16 % 18 % Neutral EUROPA 8 % 15 % Övervikt USA 8 % 3 % Undervikt JAPAN 8 % 9 % Neutral TILLVÄXTMARKNAD 5 % 5 % Neutral KREDITER 10 % 10 % Neutral LÅG RISK (INV. GRADE) 5 % 6 % Övervikt HÖG RISK (HIGH YIELD) 5 % 4 % Undervikt Fortsatt undervikt för räntor, då vi förväntar oss att de långa räntorna börjar stiga vilket medför risk för negativ avkastning för helåret Räntor (Undervikt) Inflationen bottnar ut, liksom räntorna Riksbanken har bjudit marknaden på stor dramatik sedan februari, då de bröt ny mark genom att inleda systematiska köp av statsobligationer. Köpen, för 10 miljarder kronor av obligationer med löptid upp till fem år, ersattes i mars av ett riktigt köpprogram som omfattar även långa statsobligationer, och i slutet av april förlängde de programmet över sommaren. Detta har givit helt nya förutsättningar för räntemarknaden. Vi ser fortfarande en räntehöjning från Federal Reserve framför oss, men med den mycket mjuka hållningen från Riksbanken kommer svenska räntor att förbli låga under lång tid framöver. Fokus för penningpolitiken är att göra vad som krävs för att snabbt få upp inflationen för att försvara inflationsmålets trovärdighet som ankare för i första hand den stundande lönerörelsen. Detta gör att Riksbanken under resten av året kommer fortsätta att köpa statsobligationer, samt sänka reporäntan ytterligare och om så krävs agera direkt i valutamarknaden för att motverka en eventuell kronförstärkning. Två mycket viktiga drivkrafter är den europeiska centralbankens obligationsköp, som förväntas pågå åtminstone till det tredje kvartalet nästa år, och den svenska lönerörelsen där centrala avtal gick ut i mars. Den exakta utformningen av och tidpunkten för förändringar av penningpolitiken är av mindre intresse för dem som huvudsakligen agerar på andra marknader än räntemarknaden. Den viktiga slutsatsen är istället att Riksbanken kommer att göra det de finner nödvändigt för att se till att skapa importerad inflation via en svag krona, och att de inte kommer att ändra penningpolitikens extrema inriktning inom överskådlig tid. 8

9 ALLOKERING Aktier är fortsatt herren på täppan men för svensk aktiemarknad är värderingsgapet stängts, vilket resulterar in en neutralvikt vilket lämnar Europa som den enda marknaden med en övervikt i vår allokering samtidigt som USA behålls i en undervikt, mot bakgrund av den höga värderingen, starka dollarn och så småningom en åtstramande centralbank. Aktier (Övervikt) Nya höjder men svår att utmana Övervikten mot aktier har fortsatt att betala sig under det första kvartalet och drivkraften har till stor del varit de låga marknadsräntorna då vinsttillväxten fortsatt vara låg i stora delar av världen, med undantaget Sverige som påverkats positivt av den svagare kronan. Värderingen har därmed fortsatt att öka för aktiemarknaden generellt och fortsatt in i det högre värderingsintervallet. Knäckfrågan kring hur länge aktiemarknaden kan fortsätta stiga utan draghjälp från konjunkturen är fortsatt central. Historiska paraleller, där antal år av börsuppgång eller värderingsnivåer när börsen brukar falla står sig slätt i dagens unika miljö. Viktigaste anledningen till ett börsfall har nästan alltid samvarierat med att konjunkturen viker på redan högt ställda förväntningar vad gäller både näringsliv och aktiemarknad. Där är vi inte ännu och förordar därför en fortsatt övervikt mot aktier när alternativen erbjuder en blek avkastningspotential. I regionsallokeringen gör vi främst två förändringar. Vår övervikt till den svenska aktiemarknaden neutraliseras efter en stark utveckling sedan hösten. Vikten läggs istället på en större övervikt för Europa och samtidigt neutraliserar vi undervikten i tillväxtmarknader. Skälen är främst att den svenska aktiemarknaden stängt större delen av det värderingsgap vi observerade under 2014 och samtidigt så har argumenten för en svagare krona och dess positiva effekt på vinsttillväxten försvunnit. Europa förblir därmed vår enda övervikt samtidigt som undervikten i den amerikanska aktiemarknaden består. Med en förbättrad konjunktur, sammantaget med att ECB fortsätter vara extremt expansiva, förväntar vi oss att den europeiska aktiemarknaden kommer gynnas mer än den amerikanska. USA kommer att fortsätta lida av en starkare dollar och därtill kan den amerikanska centralbanken skapa en utmanande miljö när räntorna börjar höjas. I jakten på avkastning förväntar vi oss också att tillväxtmarknader, och dess relativt låga värdering, kommer vara en alltför tilltalande placering, trots en svag råvarumarknad och högt ställda vinstförväntningar, och därmed ökar vi vikten till neutral. Krediter (Neutral) Mogen investeringscykel missgynnar krediter Fortsatt låga räntor, stödköp från centralbanker, och en viss tillväxt bör gynna de Europeiska och Nordiska kreditmarknaden, åtminstone i Investment Grade-segmentet, säkrare krediter. I takt med att oljepriset har stabiliserats har High Yield återhämtat sig något och och efterfrågan är god utanför oljesektorn, där det finns potential för en återhämtning i kreditpremier. Dock märker vi av en viss nervositet hos kreditinvesterare, i vår mening förstärkt av de historiska låga kreditpremierna, och tror att även att små externa händelser kan styra marknaden på kort sikt. Givet volatiliteten kring oljeprisfallet under hösten och även bland bolag som inte har kopplingar till olja, fortsatta osäkra flöden av pengar in och ut ur High Yield-fonder. Då vi fortfarande ser den underliggande kreditkvaliteten försämras, behåller vi vår undervikt mot företagskrediter med lägre kreditkvalitet (High yield) samt fortsätter att övervikta säkrare krediter (Investment grade). För tillgångsslaget som sådant behåller vi en neutralvikt då vi fortsatt ser att aktiemarknaden erbjuder en bättre avkastningspotential. Dessutom tenderar den mogna investeringsfasen att gynna aktiemarknaden på bekostnad av krediter via aktieägarvänliga åtgärder, såsom utdelningar, återköp och företagsförvärv, 9

10 USA Undervikt (Oförändrad) USA Höga förväntningar Makro: Svag start på 2015 men ingen dramatik Marknad: Hög värdering och stark dollar hämmar potentialen Fokus: Räntehöjning från Fed efter sommaren Återhämtningen fortsätter trots något svagare statistik under inledningen av 2015 Makro Svag start på 2015 men ingen dramatik Den amerikanska ekonomin har fortsatt att stärkas, även om den senaste tidens statistik kommit in något svagare än förväntat. Detta beror till stor del på tillfälliga faktorer som det kalla vintervädret, hamnstrejker och inbromsningen i energisektorn. Vi förväntar oss att sysselsättningen fortsätter att stiga under året den svagare statistiken till trots. Att tillväxten tillfälligt saktat av på takten minskar risken för löneinflation och därmed också det totala inflationstrycket. men vi förväntar oss att tillväxten tar fart igen under 2015 För resten av 2015 förväntar vi oss att tillväxten tar fart igen. Det är fortsatt den privata konsumtionen som kommer att driva efterfrågan även under Den avgörande faktorn för amerikansk tillväxt blir dock att konsumtionen följs upp av att närlingslivet börjar investera. På så sätt skapas förutsättningar för fortsatt tillväxt genom att det bildas nya jobb samt att lönerna börjar stiga. 2,8 2,3 Räntekurva - USA 2,8 2,3 Även om Fed väntas höja under hösten så har de långa marknadsräntorna fallit 1,8 1,3 0,8 1,8 1,3 0,8 0,3 2Y 3Y 5Y 10Y Senaste 1M 3M 6M 12M 0,3 Källa: : Ecowin & Swedbank Analys Den amerikanska centralbanken, Federal Reserve har öppnat dörren för kommande räntehöjningar. Vi bedömer att den första räntehöjningen kommer tidigast i september. då Fed mjuknat i kommunikationen kring den framtida räntebanan Samtidigt som sannolikheten för kommande räntehöjningar ökat, har räntebanan sänkts. Den sänkta räntebanan innebär att vi kommer att få se färre och försiktigare räntehöjningar framåt i tiden än tidigare prognostiserat. Detta har lett till att den långa räntan, i både USA och Sverige, har sjunkit. Anledningarna till detta är bland annat den starkare dollarn, det låga energipriset och den låga löneökningstakten. 10

11 USA En stark dollar har varit viktigt för svenska investerare men ett stort problem för de amerikanska bolagen Marknad Hög värdering och stark dollar hämmar potentialen Den svagare inledningen på 2015 har också synts på den amerikanska börsen som sedan fabruaristrategin bara har stigit cirka 2,5 procent i lokal valuta. Däremot har dollarn fortsatt att stärkas mot kronan, vilket gör att börsen, i svenska kronor räknat, stigit cirka 3,3 procent. och vinsterna har därför fallit för första gången sedan finanskrisen och USA har avkastat lägst av regionerna USA - Avkastning sedan februari - SEK feb 24-feb 10-mar 24-mar 07-apr 21-apr Starkare dollar är dåligt för bolagen men räddar avkastningen för svenska investerare och det är också en trend vi tror kommer att fortsätta under 2015 MSCI Världen MSCI USA Källa: MSCI & Swedbank Analys Den starkare dollarn har dock satt press på bolagsvinsterna och det är tydligt att de amerikanska bolagen fått svårare att konkurera med utländska bolag. En relativt hög andel energirelaterade bolag har även bidragit till att vinstutsikterna försämrats i efterdyningarna av ett lägre oljepris. Den starka dollarn och det lägre oljepriset resulterade därmed i att vinsterna, det första kvartalet, föll i årstakt för första gången sedan finanskrisen. Undervikten mot den amerikanska aktiemarknaden sedan februaristrategin har betalat sig, även om en starkare dollar gynnat avkastningen räknat i kronor, är USA den region som haft lägst avkastning. Vi tror detta förhållande kommer att gälla även fortsättningsvis då den högre värderingen kräver ett bättre stöd från konjunkturen. Den svagare inledningen på 2015 indikerar dock att det kan bli en utmaning. Samtidigt finns ett dilemma i USA, då bättre konjunktursignaler också innebär en mer åtstramande centralbank. Då börsuppgången till stor del drivits av låga räntor kan därför en konjunkturell förbättring ha en begränsad positiv effekt på aktiemarknaden utifrån att räntemarknaden därmed också blir relativt sett mer attraktiv. Nuvarande värdering kräver vinsttillväxt men det går också hand i hand med högre räntor MSCI USA - P/B och ROE 25% 20% 15% 10% 5% 0% P/B ROE Källa: MSCI & Swedbank Analys Nuvarande värdering på P/B 2,9 innebär därför ett fortsatt låst läge för den amerikanska aktiemarknaden. Värderingen kräver vinsttillväxt men den kommer också gå hand i hand med en konjunkturförbättring och därmed stigande räntor som i dagsläget är det största hotet. 11

12 EUROPA Övervikt (Oförändrad) Europa Ljuspunkter ger stöd för övervikt Makro: Positiv start på 2015 och ECB gör jobbet lättare Marknad: Hög värdering men förbättrad lönsamhet i korten Fokus: Finanspolitiken fortsatt låst trots obefintlig ränta Gröna skott från den europeiska konjunkturen och ECB ger extra näring Ledande indikatorer bekräftar också bilden av att återhämtningen kommer fortsätta Makro Positiv start på 2015 och ECB gör jobbet lättare Gröna skott i den Europeiska konjunkturen under inledningen av 2015 och draghjälpen från ECB:s stimulanser har gett ett positivt mometum. Vi har under en längre tid argumenterat för att ECB kommer att tvingas till ytterligare åtgärder och vårens stödköp av statsobligationer har fortsatt pressa ner räntorna i de olika medlemsländerna. Ekonomin i framförallt Tyskland, men även i övriga euroområdet har visat tecken på återhämtning under våren. Vi förväntar oss också att åtgärderna kommer att ha ytterligare effekt och reviderar upp våra tillväxtprognoser för framförallt Tyskland och Spanien. Vad gäller näringslivets investeringsplaner ser det nu mer hoppfullt ut. PMI, inköpschefsindex, för euroområdet har stärkts under det senaste halvåret. I de fyra största ekonomierna (Tyskland, Frankrike, Spanien och Italien) ligger nu PMI över 50-nivån (se grafen nedan), vilket indikerar tillväxt. Vi anser fortsatt att det saknas finanspolitiska stimulanser för att få en starkare återhämtning i ekonomin och för att öka företagens investeringsvilja ytterligare. Inköpschefsindex - Eurozonen Tillverkningsindustrin Tjänstesektorn Källa: Ecowin & Swedbank Analys Nyckeln är fortsatt finanspolitiska stimulanser då upplåningsräntorna förblir på extremt låga nivåer Inflationen, som har varit och är den viktigaste faktorn när den europeiska centralbanken, ECB, tar sina beslut om styrräntan, har under inledningen av 2015 stigit något, men ligger fortfarande på extremt låga nivåer. Vi förväntar oss att de åtgärder ECB nu genomför kommer att bidra till en stigande inflation och en ökning i tillväxttakten. Även om vi tror att ECB:s åtgärder kommer att ha effekt på ekonomin anser vi fortsatt att nyckeln till eurozonens återhämtning ligger i kombinationen av penningpolitiska stimulanser och en expansiv finanspolitik. ECB:s stödköp öppnar upp för finanspolitiska stimulanser då de enskilda länderna, tack vare detta, kan dra på sig större budgetunderskott utan att räntorna behöver stiga. 12

13 EUROPA Gröna skott i Europa har också spridit sig till aktiemarknaden Marknad Hög värdering men förbättrad lönsamhet i korten De gröna skotten i Europeisk konjunktur har också avspeglat sig i en stark utveckling för den Europeiska aktiemarknaden. Sedan februaristrategin är index upp med 6,8 procent, räknat i kronor. En viktig faktor är självklart sjunkande marknadsräntor, men den Europeiska börsens relativt starka utveckling mot framförallt armerikanska börsen grundar sig också i att statistiken överraskat positivt under inledningen av Vi tror att signalerna kommer fortsätta att peka åt rätt håll och vi förblir överviktade till Europa. Europa - Avkastning sedan februari - SEK feb 24-feb 10-mar 24-mar 07-apr 21-apr MSCI Världen MSCI Europa Källa: MSCI & Swedbank Analys då en bättre konjunktur kommer avspeglas i en högre lönsamhet för bolagen Återhämtningen i Europa har varit betydligt svagare än i USA sedan finanskrisen något som också visat sig i att lönsamhetsnivån legat kvar på låga nivåer. Dock har konjunkturcykeln och bolagens vinstutveckling ett tydligt samband. I takt med att konjunkturen förbättras väntar vi oss därför att lönsamheten förbättras från nuvarande 10,1 procents avkastning på eget kapital. Trots ökade förväntningarna indikerar dagens värdering på P/B 1,9 att det finns fortsatt potential när vinsttillväxten förbättras. Givet den genomsnittliga avkastningen på eget kapital på 12,4 procent, innebär det en långsiktig årlig avkastningspotential på cirka 7,8 procent. MSCI Europe - P/B och ROE % 15% 10% 5% 0% P/B ROE Källa: MSCI & Swedbank Analys En fortsatt mjuk inställning från ECB kommer vara ett viktigt stöd för europeisk aktiemarknad. Sannolikheten för att penningpolitiken förblir mer expansiv i Eurozonen, jämfört med övriga världen, är också hög. Skuldproblematiken har som bekant flyttats till offentlig sektor och därmed är en aktiv roll från ECB avgörande. Därför är det fortfarande viktigt med låga räntor som ger en mer påtaglig och uthållig drivkraft till den europeiska aktiemarknaden. 13

14 SVERIGE Neutral (Övervikt) Sverige Värderingsgapet stängt Makro: Riksbanken under press Marknad: Stark utveckling har stängt värderingsgapet Fokus: Svenska kronan avgörande för Riksbanken Återhämtningen fortgår trots brist på finanspolitik men tillväxten är tudelad där tjänstesektorn håller taktpinnen medan industrin går fortsatt svagt Makro Riksbanken under press Den svenska konjunkturen fortsätter att förbättras, trots en restriktiv finanspolitik. Förutom den låga inflationen gör även den fortsatt strama finanspolitiken och ECB:s stimulanser, att trycket på Riksbanken, att föra en ännu mer expansiv penningpolitik, ökar. Även om inflationen i Sverige har stigit något, KPI-inflationen ligger just nu på en årstakt av 0,2 procent, ligger den fortfarande långt ifrån målet på två procent. Tillväxten i Sverige är tudelad. Samtidigt som tjänstesektorn går väldigt bra, fortsätter tillverkningsindustrin att tappa fart, främst beroende på den fortsatt svaga efterfrågan från eurozonen. ECB:s stimulanser gör att kronan stärks mot euron och det blir därför extra viktigt hur Riksbanken hanterar penningpolitiken för att inte kronan ska stärkas för mycket och det i sin tur spiller över på exporten. Detta är ett bekymmer på kort sikt och i längden är det av stor vikt för svensk export att euroområdet fortsätter att återhämta sig. 9,0 8,5 8,0 7,5 7,0 6,5 Valutautveckling 6,0 apr-14 jun-14 aug-14 okt-14 dec-14 feb-15 9,8 9,6 9,4 9,2 9 8,8 8,6 USD/SEK EUR/SEK Källa: Bloomberg & Swedbank Aanalys Hushållens konsumtionsvilja fortsätter att hålla svensk ekonomi under armarna men arbetslösheten väntas bita sig fast på en relativt hög nivå Det kommer vara konsumtionen som driver den svenska tillväxten även i år. Hushållens ekonomi är fortsatt stark, men i och med kommande förändringar i budgeten, såsom skattehöjningar, kommer hushållens köpkraft att minska under Att amorteringskravet nu skjuts på framtiden är positivt för hushållens köpkraft, men ökar riskerna för obalanser i svensk ekonomi. Arbetsmarknaden har fortsatt att stärkas under inledningen av året. Trots att sysselsättingen fortsätter att öka tror vi att arbetslösheten kommer att bita sig fast på en relativ hög nivå, delvis på grund av att arbetskraften ökar. Även regeringens förslag om höjt tak i a-kassan, höjda marginalskatter och slopandet av lägre arbetsgivaravgift för unga bidrar till att arbetslösheten förblir hög året ut. 14

15 SVERIGE Argumenten för en övervikt mot Sverige har betalat sig sen oktober men är i dag till stora delar uttömda Marknad Stark utveckling har stängt värderingsgapet Den svenska aktiemarknaden har, sedan oktober 2014, varit vår största övervikt. Anledningen har till stor del motiverats utifrån en oförtjänt stor värderingsrabatt relativt den amerikanska aktiemarknaden, och en positiv utsikt för vinsttillväxt, givet en svagare krona. Två argument som också har fallit väl ut men som i dagsläget till stor del är uttömda. Med anledning av just detta är det svårt att motivera en övervikt mot den svenska aktiemarknaden och vi tar därför ner vikten till neutral från övervikt. Sverige - Avkastning sedan februari - SEK feb 24-feb 10-mar 24-mar 07-apr 21-apr MSCI Världen MSCI Sverige Källa: MSCI & Swedbank Analys Den starka börsutvecklingen innebär att det tidigare värderingsgapet mot övriga marknader är stängt Till följd av att den svenska aktiemarknaden varit en av de bäst avkastande marknaderna, sedan sommaren 2014, har också värderingen ökat betydligt mer än övriga regioner. Vinsttillväxten har förvisso varit starkare men ändå inte helt kompenserat för den starka utvecklingen i lokal valuta. Även om utvecklingen, räknat i kronor, jämfört med övriga marknader inte är lika påtaglig har ändå värderingsuppgången varit betydlig. Grafen nedan illustrerar att prisuppgången för Sverige varit nästan 24 procent i lokal valuta jämfört med världsindex på endast 10 procent sedan oktober. Utveckling Sverige jmf. Världsindex - Lokal valuta okt 01-nov 27-nov 23-dec 18-jan 13-feb 11-mar 06-apr MSCI Världen MSCI Sverige Källa: MSCI & Swedbank Analys En svagare krona har varit helt avgörande för vinsttillväxten på Stockholmsbörsen Stockholmsbörsen har under 2014, och inledningen av 2015, åtnjutit ett starkt stöd från den svagare kronan. Vinsttillväxten för 2014 rapporterades till cirka 10 procent vilket var klart över snittet för regionerna på strax över noll procent. Vi förutsätter dock att den största kronförsvagningen ligger bakom oss och därför dräneras även argumentet för en starkare vinsttillväxt drivet av valutaförsvagning. Vinsterna för 2015 kommer dock fortsatt att få stöd från den svagare kronan men detta ligger också i förväntningarna. 15

16 JAPAN Neutral (Neutral ) Japan på rätt väg, men stor osäkerhet Makro: Osäkerhet kring framtida skattehöjningar Marknad: Stark marknad efter förhoppningar på vinsttillväxt Fokus: Näringslivet måste använda sitt överskottskapital Positiv avslutning på föregående år men näringslivet måste börja öka sina investeringar eller dela ut överskottskapital för att få igång japansk ekonomi på riktigt. Makro Osäkerhet kring framtida skattehöjningar Den japanska tillväxten lider fortfarande av den momshöjning som genomfördes i april förra året, även om vi kan se en viss förbättring under avslutningen av föregående år. Trots det blev tillväxten för helåret 2014 sämre än förväntat. Det som behövs för att få fart på den japanska konsumtionen igen är främst löneökningar och att näringslivet blir mer expansivt gällande investeringar alternativt delar ut överskottskapital. Under våren har japanska företag hittills höjt lönerna mer än vid samma tidpunkt föregående år och hushållens köpkraft har därmed förbättrats. Planer på höjda skatter för hushållen riskerar dock att förta effekten av löneökningarna. Att höja skatten är något Japan måste göra för att hantera landets höga statsskuld. Om det skulle visa sig att det blir någon form av fördröjning av de kommande skattehöjningarna skulle det få positiva effekter på hushållens konsumtion. BNP Japan BNP Japan Källa: Ecowin & Swedbank Analys Den höga statsskulden innebär att Japan måste fortsätta att befinna sig i ett bytesbalansöverskott för att inte äventyra landets kreditvärdighet. Japan står även inför ett annat stort problem i form av en minskad befolkning och därmed brist på arbetskraft. Produktionen i en ekonomi kan öka på två sätt: Att befolkningen ökar samt att den teknologiska utvecklingen gör det möjligt att producera mer per capita. Japan behöver nu förlita sig till det andra alternativet, en ökad produktion per capita för att kunna behålla sin konkurrenskraft gentemot andra länder. Nyckeln i dagsläget är dock att behålla en positiv bytesbalans för att inte öka landets totala skuldsättning. Vi kommer sannolikt att få se ytterligare stimulanser från Bank of Japan under året för att kompensera för hushållens högre utgifter och därmed dämpade konsumtion. Ytterligare stimulanser från Bank of Japan kommer sannolikt att bidra till en försvagning av yenen mot andra valutor och därmed också dämpa effekten av eventuella börsuppgångar. 16

17 JAPAN Vi upprepar vår neutralvikt för Japan då osäkerheten överskuggar en potentiell förbättring. Marknad Stark marknad efter förhoppningar på vinsttillväxt Vi behåller vår neutrala syn på Japan då utsikterna för landets ekonomiska utveckling och företagsklimat är osäkert. Aktiemarknaden har utvecklats vädligt starkt och avkastat 12,8 procent sedan februaristrategin räknat i svenska kronor. För att uppgången ska fortsätta behöver aktiemarknaden fortsätta att leverera den höga vinsttillväxt som marknaden förväntar sig Japan - Avkastning sedan februari - SEK feb 24-feb 10-mar 24-mar 07-apr 21-apr MSCI Världen MSCI Japan Källa: MSCI & Swedbank Analys Nuvarande avkastning på eget kapital är utifrån historiska mått hög och motiverar en högre värdering av aktiemarknaden. För att kunna motivera en ytterligare högre värdering behöver dock nuvarande lönsamhetsnivå bli bestående och uthållig, vilket vi anser är osäkert i dagsläget. Frågetecken inför framtiden är dels hur landet lyckas med de strukturreformer som genomförs och om företagen kan bli mer aktieägarvänliga och skifta ut överskottskapital. men om nuvarande lönsamhet består ska marknaden fortsätta upp. MSCI Japan - P/B och ROE ,0% 10,0% 5,0% 0,0% -5,0% P/B ROE Källa: MSCI & Swedbank Analys Vi anser att dagens värdering förvisso är tilltalande men överskuggas av riskerna i både den japanska ekonomin och osäkerheten kring näringslivets reformvilja. Därtill förblir den japanska Yenen en osäkerhetsfaktor givet risken för ytterligare åtgärder från den japanska centralbanken. Potentialen uppväger därmed inte riskerna i dagsläget och vi förblir därför neutralviktade. 17

18 TILLVÄXTMARKNAD Neutral (Undervikt) Tillväxtmarknad lägre risker Makro: Skilda världar och råvarupriser pressar Marknad: Kapitalinflöden i brist på alternativ Fokus: Mjukare Fed minskar riskerna Splittrad bild för tillväxtmarknader, men svag råvarumarknad liksom tillväxt skapar fortsatta utmaningar. Makro Skilda världar och råvarupriser pressar Framtidsutsikterna för tillväxtländerna är delade. Fallande råvarupriser och en starkare dollar har gjort bilden av tillväxtländerna allt mindre enhetlig. Kina sätter fortsatt agendan, men ekonomin har fortsatt att försvagas. Fastighetspriserna har fortsatt att falla och tillväxten är den lägsta på många år. Trots detta så finns resurser att möta inbromsningen och finanspoltiska stimulanser genomförs. Utöver det har bland annat ett antal räntesänkningar från den kinesiska centralbanken genomförts, liksom sänkta reservkrav för bankerna. Vi bedömer dock att det blir tuffare i framtiden och har skrivit ner tillväxtsiffrorna något för 2015 och % Fastighetspriser Kina - årstakt 10% 5% 0% % -10% Nya bostäder Källa: Bloomberg & Swedbank Analys Indien är en vinnare på fallande oljepris men Brasilien lider fortsatt av både svagheter på råvarumarknaden och inhemska problem. Rysslandsfrossan har ebbat ut efter stabiliserat oljepris och lugnande besked i Ukrainakonflikten. I Indien går det viktiga reformarbetet framåt. Fallande råvarupriser är positivt för Indien, vilket bidragit till förbättrad bytesbalans. Inflationstakten har fallit kraftigt och centralbanken har sänkt styrräntan två gånger. Med lägre räntor hoppas man kunna stimulera investeringar, som ekonomin är i behov av. Vi har skrivit upp våra förväntningar på Indien kommande år och förväntar oss att tillväxten 2015 hamnar på 7,3 procent. Brasilien har dock fortsatt stora svårigheter. Regeringen stramar åt ekonomin för att inte få sänkt kreditbetyg samtidigt som svag efterfrågan från Kina, stark dollar, svaga statsfinanser, omfattande korruptionsskandal och hög inflation gör att ekonomin befinner sig i en besvärlig situation. Utsikterna för Brasilien är krävande och vi förväntar oss negativ tillväxt såväl 2015 som Utsikterna för Ryssland är fortsatt mörka. Omvärldens sanktioner, hög inflation, ekonomisk åtstramning och brist på krediter tynger landets ekonomi. Även om vi skruvat upp våra tillväxtprognoser något kommande år förväntar vi oss att tillväxten 2015 är -5,5 procent. 18

19 TILLVÄXTMARKNAD Vi viktar upp till neutral Marknad Kapitalinflöden i brist på alternativ I Investeringsstrategin väljer vi att vikta upp tillväxtländer till neutral. Vårt scenario med dämpad tillväxt och att den låga värderingen främst förklarats av energi- och finanssektorn ligger kvar. Men i takt med att värderingen kommit upp inom andra regioner är det naturligt att stänga undervikten i samband med att vi stänger övervikten i Sverige Tillväxtmarknader - Avkastning sedan februari - SEK feb 24-feb 10-mar 24-mar 07-apr 21-apr MSCI Världen MSCI EM Källa: MSCI & Swedbank Analys den till synes billiga värderingen kan locka investerare. Med en fortsatt positiv syn på aktier, i en värld där investerare jagar avkastning, kommer kapital sannolikt att söka sig till marknader med attraktiv värdering. Avkastningen på eget kapital, på nästan 12 procent motiverar en högre värdering än dagens P/B 1.6. MSCI Tillväxtmarknader - P/B och ROE 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0, ,0% 15,0% 10,0% 5,0% 0,0% P/B ROE Källa: MSCI & Swedbank Analys Blir svårt att infria marknadens förväntningar, men värderingen tillräckligt låg relativt övriga regioner Marknadens förväntningar vad gäller vinsttillväxt och lönsamhet för 2015 menar vi är för högt ställda. Men det positiva momentum vi noterat de senaste månaderna kan fortsätta så länge riskaptiteten är god och värderingsrabatt finns kvar för tillväxtmarknader. Det finns även en möjlighet att globala fondförvaltare minskar sina stora undervikter mot regionen, vilket kan ge ett stöd till marknaderna. Hotet från stundande räntehöjningar i USA har också lindrats efter att den amerikanska centralbanken mjuknat gällande framtida räntehöjningar, vilket varit tydligt i fallande långräntor under inledningen på Sammantaget blir därför bilden att de höga förväntningarna på vinsttillväxten kan grusas, men samtidigt så är värderingen tillräckligt låg, relativt övriga regioner, för att ändå tilltala investerare. 19

20 ALLOKERINGSSKOLA Tillgångsallokering vad, hur och varför? Fördelningen mellan tillgångsslag är avgörande för en långsiktig investerare I dagens finansiella marknader har förhållandet mellan risk och avkastning aldrig varit tydligare, tar du ingen risk så får du heller ingen avkastning. Tillgångsallokeringen är inte lösningen på våra problem; att hitta riskfria investeringar som ändå ger en tillfredsställande avkastning. Istället syftar tillgångsallokering till att undvika att ta onödig risk i den finansiella portföljen. Tillgångsallokering vad, hur och varför? Väl medvetna om att vi använder en utsliten metafor, är en av de bästa liknelserna för att beskriva tillgångsallokering, lägg inte alla ägg i en och samma korg. Den mer akademiska beskrivningen lyder att tillgångsallokering syftar till att finna en långsiktig, eller i vissa fall kortsiktig, fördelning mellan olika tillgångsslag för att öka den riskjusterade avkastningen över tid. Anledningen till varför en investerare ska sprida riskerna kan vara intuitivt lätt att förstå, men samtidigt relativt komplex att förklara. En portföljs avkastning är alltid respektive tillgångsvikt multiplicerad med tillgångens avkastning. Risken för portföljen är däremot mer komplex att beräkna och syftar till att de olika tillgångsslagen tenderar att röra sig i motsatt riktning och på så sätt eliminera en viss del av respektive tillgångs specifika risk. Två centrala begrepp inom tillgångsallokering Strategisk allokering Statisk fördelning baserat på historisk avkastning och risk Taktisk allokering Dynamisk fördelning utifrån att avkastning och risk avviker från historiken Inom tillgångsallokeringen finns två centrala begrepp, strategisk och taktisk allokering. Den strategiska allokeringen är en statisk strategi som syftar till att maximera den riskjusterade avkastningen utifrån historisk avkastning och risk. Exempelvis så har Swedbank de strategiska vikterna 45, 45 och 10 procent för räntor, aktier och företagskrediter i allokeringsportföljen. De strategiska vikterna mellan de olika tillgångsslagen ändras därför inte och ska baseras på investerarens riskprofil och placeringshorisont. Den taktiska allokeringen avser att öka den riskjusterade avkastningen med anledning av att den framtida förväntade avkastningen, eller risken, kommer att avvika från historiken. Den taktiska vikten är helt enkelt en mer aktiv strategi i allokeringen medan den strategiska är statisk över tiden. Viktigt att notera är att vår fördelning speglar vår genomsnittskund och därför måste kunden själv/eller tillsammans med rådgivaren avgöra sin långsiktigt strategiska allokering givet riskvillighet, tidshorisont etc. Investeringsstrategin syftar först och främst till att förmedla Swedbanks taktiska allokering. Vad säger forskningen? Forskningen på ämnet är omfattande och ger ett brett stöd för att fördelningen mellan tillgångsslagen är av stor vikt för att öka den riskjusterade avkastningen över tid (Brinson et al. 1986, Hensel et al. 1991, Ibbotson och Kaplan 2000). Många referenser överdriver dock vikten av tillgångsallokering då flera referenser och studier hävdar att den förklarar cirka 90 procent av den totala avkastningen. Överskattningen grundar sig i att studierna försummar effekten av att bara befinna sig i marknaden och vilken avkastning det skulle innebära. Det vill säga att bara välja tillgångsslag efter slumpen skulle också ha inneburit en god avkastning. De senaste studierna visar att cirka 40 procent av den historiska avkastningen under perioden förklaras av både det strategiska och aktiva allokeringsbeslutet (Xiong et al 2010). Därför ger forskningen fortsatt ett starkt stöd för att både den strategiska och den taktiska allokeringen är av stor vikt för en investerares långsiktiga avkastning. 20

21 ALLOKERINGSSKOLA Hur viktigt har det varit att balansera om sin portfölj? Då finansiella marknader alltid innebär rörelse, oavsett tillgångsslag, så kommer en investerares portfölj att skilja sig från den ursprungliga strategiska eller taktiska vikten. Utifrån dessa rörelser är det av stor vikt att successivt rebalansera sin portfölj löpande. Tidsperspektivet är givetvis centralt, då en investerare möter kostnader, men forskningen ger ett stort stöd för att en rebalanseringen bör ske minst var tolfte månad. Syftet med rebalanseringen är att köpa tillgångar som tappat i värde och sälja tillgångar som ökat i värde. På temat klyschor syftar strategin till att sälja dyrt och köpa billigt. Det viktigaste inslaget i en portfölj är att ha en riskfri del, oftast bestående av statsobligationer, och på så sätt låsa in vinster som inte riskerar att gå förlorade. Självklart kan strategin under perioder visa sig felaktig, men ett viktigt antagande i tillgångsallokering är just långsiktigheten. Därför har vi gjort en illustration över hur värdet på en finansiell portfölj som rebalanseras löpande skiljer sig mot en portfölj som förblir orörd. Vi utgår från Sverige och därför består portföljen av svenska statsobligationer och Stockholmsbörsen. De strategiska vikterna är 50 procent räntor och 50 procent aktier där regionfördelningen speglar Swedbanks allokeringsportfölj. Portföljerna rebalanseras kvartalsvis, respektive ingen rebalansering för jämförelseindex. Portföljavkastning - Rebalansering vs. ingen Kvartalsvis Ingen rebalansering Vikten av att kontinuerligt se över sina portföljvikter är tydlig i grafen ovan och den portfölj som kvartalsvis rebalanseras har sedan 1998 avkastat över 10 procent högre än jämförelseportföljen. När vi analyserar förhållandet mellan portföljernas risk och avkastning ser vi även att den aktiva portföljen har en lägre risk, mätt som årlig volatilitet, och samtidigt högre avkastning. Förhållandet avkastning dividerat med risk s.k. Sharp-kvot, är 0,86 jämfört med 0,73. Det vill säga 16,5 procent högre. Tolkningen blir därför att för varje enhet risk i portföljen är avkastningen 16,5 procent högre när du väljer att aktivt rebalansera portföljen. En strategi som är av stor vikt i dagens marknad då aktievikten sannolikt ökat kraftigt för många investerare efter en lång period av god börsutveckling. Därför signalerar exemplet ovan att investerare borde ombalansera sin portfölj för att öka både avkastningen och sänka risken långsiktigt. 21

22

23 Upplysningar till kund Analytikern intygar Analytikern(a) som är ansvarig(a) för innehållet i detta dokument intygar att det reflekterar deras personliga åsikt/er om de företag och värdepapper som de täcker. Detta oavsett om det kan finnas sådana intressekonflikter som det refereras till nedan. Analytikern(a) intygar även att de inte har fått, får eller kommer att få någon kompensation (vare sig direkt eller indirekt) i utbyte för någon åsikt eller rekommendation i detta dokument. Utgivare, distribution och mottagare Detta dokument har sammanställts av aktieanalysavdelningen på Swedbank Large Corporates & Institutions ( LC&I ) och ges ut av affärsområdet Swedbank LC&I inom Swedbank AB (publ) ( Swedbank ). Swedbank står under tillsyn av Finansinspektionen i Sverige. och att uttalanden om framtidsbedömningar är förenade med osäkerhet. Du ansvarar själv för dessa risker. Du bör därför komplettera ditt beslutsunderlag med nödvändigt material, inklusive kunskap om de finansiella instrumentens egenskaper och de villkor som gäller för handel med dessa instrument. Observera att analytikern baserar sin analys på den information som finns tillgänglig just nu och att analytikern kan ändra åsikt om förutsättningarna förändras. Om analytikern ändrar åsikt eller om en ny analytiker med en annan åsikt blir ansvarig för att täcka ett företag, strävar vi efter att informera om detta så snart det är möjligt med tanke på eventuella regleringar, lagar, interna procedurer eller andra omständigheter. Under Rekommendationsstruktur kan du läsa om våra olika rekommendationer. Distributörerna har inte rätt att göra några ändringar i dokumentet innan distribution. I Finland distribueras dokumentet av Swedbanks filial i Helsingfors, som står under tillsyn av Finlands tillsynsmyndighet (Finanssivalvonta). I Norge distribueras dokumentet av Swedbanks filial i Oslo, som står under tillsyn av Norges tillsynsmyndighet (Finanstilsynet). I Estland distribueras dokumentet av Swedbank AS, som står under tillsyn av Estlands tillsynsmyndighet (Finantsinspektsioon). I Litauen distribueras dokumentet av Swedbank AB, som står under tillsyn av Republiken Litauens centralbank (Lietuvos bankas). I Lettland distribueras dokumentet av Swedbank AS, som står under tillsyn av Finans- och kapitalmarknadsinspektionen i Lettland (Finanšu un kapitala tirgus komisija). I USA distribueras dokumentet av Swedbank First Securities LLC ( Swedbank First ), som ikläder sig ansvar för innehållet. Dokumentet får endast distribueras till institutionella investerare. De institutionella investerare i USA som får detta dokument och som önskar utföra en transaktion i något finansiellt instrument som nämns i rapporten, ska endast göra detta via Swedbank First. Swedbank First är en USA-baserad mäklare/handlare, som är registrerad hos Securities and Exchange Commission, och är medlem av Financial Industry Regulatory Authority. Swedbank First är en del av Swedbank-koncernen. För viktiga upplysningar i USA, hänvisas till: I Storbritannien får detta dokument endast distribueras till relevanta personer. De som ej är relevanta personer får ej agera utifrån eller lita på detta dokument. Endast relevanta personer får ges tillgång till och delta i de investeringar eller investeringsaktiviteter som nämns i detta dokument. Med relevanta personer, avses personer som: Har yrkeserfarenhet av den typ av investeringar som avses i artikel 19(5) i the Financial Promotions Order. Är personer som avses i artikel 49(2)(a) till (d) i the Financial Promotion Order. Är personer till vilka en inbjudan eller uppmuntran att delta i investeringsaktiviteter (i enlighet med avsnitt 21 i the Financial Services and Markets Act 2000) i samband med utgivning eller försäljning av värdepapper som annars lagligen kommuniceras, direkt eller indirekt. Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning till behörig mottagare och är inte avsett att vara rådgivande. Om du inte är kund hos Swedbank är du inte berättigad till detta dokument. Dokumentet utgör inte ett erbjudande om att köpa eller sälja finansiella instrument. Swedbank påtar sig inte något ansvar för direkt eller indirekt förlust eller skada av vad slag det än må vara, som grundar sig på användande av detta dokument. Potentiella intressekonflikter Swedbank LC&I regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Dessa regelverk inkluderar bl.a. regler gällande kontakter med analyserade bolag, personlig involvering i dessa bolag, deltagande i investmentbanksaffärer och översyn och granskning av analysprodukter. Bland annat gäller följande: Analysprodukterna får endast baseras på publik tillgänglig information. Analytikerna får, som regel, inte ha några innehav eller positioner (långa eller korta, direkt eller via derivat) i aktier eller aktierelaterade instrument i de bolag som de följer. De anställda vid analysavdelningen kan ha rätt till provisioner baserade på företagets resultat, inklusive från investmentbanken. Ingen i personalen får dock ta emot ersättning baserat på någon specifik investmentbanksaffär. Swedbank får inte ta emot ersättning från, eller ingå avtal med, analyserade bolag om att utföra en viss investeringsrekommendation. Företagsspecifika tillkännagivanden & potentiella intressekonflikter Läsaren bör förutsätta att dokumentet före publicering har granskats, i syfte att kontrollera fakta, av utgivarna av de berörda finansiella instrument som nämns i dokumentet.sådan granskning har inte lett till några ändringar i denna rapport. Planerade uppdateringar I normalfallet ser analytikerna över sina rekommendationer i samband med att bolagen rapporterar. Uppdateringen sker då oftast dagen efter rapportens offentliggörande. Det kan även förekomma att en uppdatering görs dagarna före sådan rapport. När det är påkallat, till exempel om bolaget offentliggör extraordinära nyheter, kan en investeringsrekommendation även komma att uppdateras i tid mellan rapportdatum. Mångfaldigande och spridning Materialet får inte mångfaldigas utan Swedbank LC&I:s medgivande. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Ansvarsbegränsningar All information i detta dokument är sammanställt i god tro från källor som anses vara tillförlitliga. Swedbank påtar sig dock inte något ansvar för dess fullständighet eller riktighet. Du rekommenderas därför att bilda dig din egen uppfattning och inte enbart förlita dig på information från detta dokument. Mångfaldigad av Swedbank Large Corporates & Institutions, Stockholm Adress Swedbank LC&I, Swedbank AB (publ), SE Stockholm. Besöksadress: Landsvägen 40, Sundbyberg. Du bör vara uppmärksam på att investeringar på kapitalmarknaden, bl a sådana som rekommenderas i detta dokument, är förenade med ekonomiska risker