Enskilda företagsledares påverkan på de frivilliga upplysningarna

Transkript

1 Linköpings universitet Institutionen för ekonomisk och industriell utveckling Examensarbete i Företagsekonomi, 30 hp Civilekonomprogrammet Vårterminen 2017 ISRN-nummer: LIU-IEI-FIL-A--17/ SE Enskilda företagsledares påverkan på de frivilliga upplysningarna En kvantitativ studie av svenska börsbolag Marcus Moilanen Nils Töyrä Handledare: Pernilla Broberg Linköpings universitet SE Linköping, Sverige ,

2

3 Förord Denna magisteruppsats är skriven vid Linköpings universitet under vårterminen Vi vill tacka vår handledare Pernilla Broberg för hennes värdefulla vägledning samt den konstruktiva handledning som vi erhållit under processens gång. Vidare vill vi även tacka de som har tagit sig tiden att opponera på vårt arbete, för deras konstruktiva kritik som har hjälpt denna uppsats att uppnå en högre kvalité än vad som annars hade varit möjligt. Linköping Marcus Moilanen Nils Töyrä

4

5 Sammanfattning Titel Enskilda företagsledares påverkan på de frivilliga upplysningarna - En kvantitativ studie av svenska börsbolag. Författare Marcus Moilanen och Nils Töyrä Handledare Pernilla Broberg Nyckelord Frivilliga upplysningar, VD, CFO, förändringar, påverkan Bakgrund Börsnoterade bolag väljer idag att lämna ut en stor mängd frivilliga upplysningar trots att dessa kan medföra kostnader samt konkurrensnackdelar. En trolig förklaringsfaktor till detta är enligt tidigare studier ledningens kompetenssignalerande. Tanken är att begåvade företagsledare vill stärka sitt eget personliga varumärke och marknadsföra sin egen kompetens via upplysningarna. Med dessa antaganden i åtanke skulle det vara rimligt att anta att det sker förändringar i mängden frivilliga upplysningar när en ny VD eller CFO tillträder och vill sända signaler samt sätta sin egen personliga prägel på företagets externa kommunikation. Syfte Syftet med denna studie är att förklara hur ett byte av VD eller CFO påverkar företags frivilliga upplysningar under räkenskapsåret efter bytet. Metod Denna kvantitativa studie genomfördes med en deduktiv ansats samt en tvärsnittsdesign. Slutsats Studien visade på att ett CFO-byte resulterade i en ökad mängd frivilliga upplysningar. Studien visade dessutom även att en externt rekryterad CFO leder till fler frivilliga upplysningar än en internt rekryterad CFO. Därutöver kunde studien också visa på vissa indikationer gällande ett positivt samband mellan VD:s ägarandel i företaget samt en ökning av de frivilliga upplysningarna under kommande räkenskapsår. Motsvarande samband för CFO gick dock inte att identifiera.

6

7 Abstract Title Individual executive s impact on the voluntary disclosures A quantitative study of Swedish listed companies. Authors Marcus Moilanen and Nils Töyrä Supervisor Pernilla Broberg Keywords Voluntary disclosures, CEO, CFO, changes, impact Background Listed companies choose to voluntary disclose a lot of information even though it could entail costs and competitive disadvantages. A likely explanatory factor for this in earlier studies has been the managements wish to signal their competence. The thought is that gifted managers wish to improve their own personal trademark and to promote their own competence via the voluntary disclosures. With these assumptions in mind, it would be fair to assume that changes in the amount of voluntary disclosures will occur when a new CEO or CFO steps in and wishes to signal competence and add their own personal touch on the company s external communication. Purpose The purpose of this study is to explain how a change of CEO or CFO will affect the corporation s voluntary disclosures in the following fiscal year. Method This quantitative study was performed with a deductive approach and a cross-sectional design. Conclusion The study showed that a change of CFO resulted in an increased amount of voluntary disclosures by the companies. The study also found that an externally recruited CFO will disclose more than an internally recruited CFO. In addition the study also showed indications of a positive relation regarding a CEO s share of the company and an increase of the voluntary disclosures in the next fiscal year. The same relation could not be observed to also apply for CFO s.

8

9 Innehållsförteckning 1 INTRODUKTION BAKGRUND & PROBLEMATISERING SYFTE FORSKNINGSBIDRAG VETENSKAPLIG METOD FORSKNINGSANSATS TEORIVAL TEORI AGENTTEORI STÅLBAD EXTERN VS INTERN REKRYTERING EGET ÄGANDE I FÖRETAGET SKILLNADER I RISKAVERSION MELLAN KÖNEN? ÄLDRE MANAGERS ÄR MER KONSERVATIVA? EMPIRISK METOD FORSKNINGSSTRATEGI FORSKNINGSDESIGN DATAINSAMLINGEN URVALSPROCESSEN Primära urvalsgruppen Urval av jämförelsebolag OPERATIONALISERING Utformningen utav checklistan Beroende variabler Oberoende variabler Kontrollvariabel ETISKA ASPEKTER ANALYS... 19

10 5.1 EXTREMVÄRDEN BESKRIVANDE STATISTIK Fördelning av empiriska data Presentation av de beroende variablerna Presentation av oberoende variablerna Presentation av kontrollvariabel NORMALFÖRDELNING KORRELATIONSMATRIS REGRESSIONSANALYS Regression Regression Regression Sammanfattning av hypotesprövning SLUTSATSER & DISKUSSION SLUTSATSER & DISKUSSION STUDIENS SLUTGILTIGA FORSKNINGSBIDRAG STUDIENS BEGRÄNSNINGAR FÖRSLAG TILL FORTSATT FORSKNING REFERENSER BILAGOR BILAGA 1, CHECKLISTAN... 43

11 1 Introduktion 1.1 Bakgrund & Problematisering Börsnoterade bolag har stora krav på sig att avlämna en mängd obligatorisk information i diverse finansiella rapporter, årsredovisningar med mera. Informationen är kostsam att ta fram och kan dessutom medföra ofrivilliga konkurrensnackdelar (Ijiri 1983). Trots detta lämnas, utöver de obligatoriska, en stor mängd frivilliga upplysningar från företagen till allmänheten i de olika rapporterna. Upplysningarna som historiskt främst har varit av finansiell karaktär, har enligt Deegan och Unerman (2011) på senare år kommit att allt mer kompletteras av upplysningar med både miljömässiga och sociala aspekter. Dessa tre olika typer av upplysningar integreras ofta i årsredovisningen hos företagen. Drivkrafterna bakom att lämna frivilliga upplysningar kan vara skiftande, och flera av dessa drivkrafter är avhandlade i en mängd vetenskapliga studier. De huvudsakliga anledningarna till att företag lämnar icke-obligatorisk information anses vara att det leder till minskad informationsasymmetri och därmed minskade kapitalkostnader (Healy & Palepu 2001; Dhaliwal, Zhen Li, Tsang & Yang 2011; Balakrishnan, Billings, Kelly & Ljungqvist 2014) samt att företagen vill skapa legitimitet gentemot externa intressenter (Cho & Patten 2007; Dhaliwal, Radhakrishnan, Tsang & Yang 2012; Skouloudis, Jones, Malesios, & Evangelinos 2014). Incitamenten till att ge ut informationen kan också till stor del drivas av ett egenintresse för olika individer. Enligt Yang (2012) är nämligen majoriteten av studierna som undersöker orsakerna till förekomsten av frivilliga upplysningar genomförda på organisationsnivå. Även Bamber, Jiang och Wang (2010) påstår att tidigare forskning i stor utsträckning har haft utgångspunkten att individerna inom organisationerna är utbytbara, och därmed inte har särskild stor påverkan på organisationens karaktär. Däremot argumenterar Hambrick och Mason (1984) för att även företagsledare på individnivå kommer att påverka en organisations utfall. Den påverkan som enskilda företagsledare har på förekomsten av frivilliga upplysningar har således inte belysts i lika stor utsträckning som organisationers påverkan på desamma. I en litteraturstudie av Healy och Palepu (2001) listas ledningens kompetenssignalerande som en av flera troliga förklaringsfaktorer till förekomsten av frivilliga upplysningar i årsredovisningarna. De argumenterar för att begåvade företagsledare har incitament att lämna frivilliga upplysningar för att signalera handlingskraft och förmåga att möta framtida utmaningar. Att ge ut frivilliga upplysningar kan då ses om en metod för företagsledarna att stärka sitt eget personliga varumärke och sätta sin egen profil på verksamheten. Ett påstående som även stödjs utav Hambrick och Mason (1984). Healy och Palepu (2001) finner däremot inga empiriska studier som vare sig stöder eller förkastar denna hypotes. 1

12 I ett antal senare studier har det dock påvisats att enskilda företagsledare, det vill säga verkställande direktörer och CFO:er, de facto har en stor påverkan på utformningen av de finansiella rapporterna, inkluderat de frivilliga upplysningarna (Bamber, Jiang och Wang 2010; Dejong och Ling 2013; Dyreng, Hanlon, Maydew, 2010; Ge, Matsumoto, Zhang 2011; Yang 2012). Bamber, Jiang och Wang (2010) finner bland annat bevis för att företag med äldre företagsledare är mer återhållsamma när det kommer till att prognosticera framtida intäkter än företag med yngre företagsledare. Dejong och Ling (2013) visar att både VD och CFO har stor påverkan på företagens val av resultatstyrning i form av periodiseringar. Yang (2012) visar att marknadens reaktioner på frivilliga upplysningar påverkas av olika företagsledares rykte om träffsäkerhet i framtidsprognoser. Yang (2012) drar därför slutsatsen att företagsledare gynnas personligen av att sätta sin egen prägel på de frivilliga upplysningarna och därigenom marknadsföra sin egen kompetens. Tidigare forskning har därmed alltså pekat på att ledningen kan använda sig utav frivilliga upplysningar som ett sätt att signalera sin egen kompetens utåt till företagets diverse olika intressenter. Med detta i åtanke skulle det vara ett rimligt antagande i sig att det sker förändringar i mängden frivilliga upplysningar när en ny VD eller CFO tillträder och vill sända signaler samt sätta sin personliga prägel på företagets externa kommunikation. 1.2 Syfte Syftet med denna studie är att förklara hur ett byte utav VD eller CFO påverkar företags frivilliga upplysningar under räkenskapsåret efter bytet. 1.3 Forskningsbidrag Studiens bidrag till forskningen är att ge ökad kunskap kring vilka konsekvenser avseende förekomsten samt karaktären av de frivilliga upplysningarna som uppstår vid ett byte av VD eller CFO med grund i ekonomiska teorier såsom agentteori samt positiv redovisningsteori. 2

13 2 Vetenskaplig Metod 2.1 Forskningsansats Syftet med denna studie är att förklara hur ett byte utav VD eller CFO påverkar företags frivilliga upplysningar under räkenskapsåret efter bytet. Studien kommer att utgå ifrån tidigare etablerad forskning som finns tillgänglig inom området och kommer därmed alltså att ha en deduktiv ansats (Bryman & Bell 2013, s. 31; Jacobsen 2002, s. 34). Genom att ha en deduktiv ansats är det möjligt att lägga fram hypoteser baserat på den kunskap som redan finns på området och som denna studie har för avsikt att bygga vidare på. En induktiv ansats där förhållandet mellan teori och observationer skulle vara omvänt, det vill säga att observationerna skulle leda fram till teorin (Bryman & Bell 2013, s. 34; Jacobsen 2002, s. 35) var inte aktuellt i detta fall. Detta då det redan finns befintlig forskning som berör relevanta områden för denna studie. Ett argument till att istället ha en mer induktiv ansats vore att induktiva ansatser kan ses vara mer öppna för nya tolkningar om omvärlden, då deduktiva studier i viss mån beskylls för att enbart formulera sådana slutsatser som forskarna redan i förväg hade förväntat sig innan de påbörjade studierna (Jacobsen 2002, s ). Dock argumenterar Jacobsen (2002, s. 43) för att kvantitativa studier i en stor utsträckning måste vara deduktiva, eftersom forskaren i dessa fall oftast måste utföra någon slags kategorisering utav informationen redan innan den samlas in. Något som har konsekvensen att forskaren tidigt måste fråga sig huruvida informationen är relevant eller ej (Jacobsen 2002, s. 43). En deduktiv ansats i studien, istället för en induktiv, motiveras dessutom även av att antal tidigare studier som har berört frivilliga upplysningar (Broberg, Tagesson, & Collin 2010; Chau & Gray 2002; Gray, Meek, & Roberts 1995b) har genomförts med en deduktiv ansats. 2.2 Teorival De bakomliggande motiven till hur en person kommer att agera i en viss redovisningssituation kan ofta förklaras med hjälp utav agentteori eller positiv redovisningsteori. Agentteori grundar sig på att alla individer kommer att vara nyttomaximerande i sitt sätt att agera och att alltid agera för vad som är i dennes egna bästa intresse (Hambrick & Mason 1984; Jensen & Meckling 1976). Positiv redovisningsteori bygger på agentteorin och syftar till att förklara varför en individ kommer att välja vissa redovisningsval eller inte, exempelvis att intäktsföra nu eller vid en senare tidpunkt (Watts & Zimmerman 1978; Watts & Zimmerman 1990). Då denna studie kommer att fokusera kring effekterna utav ett byte av individer i högt uppsatta positioner inom ett företag kan det ses vara lämpligt att ha med dessa grundläggande ekonomiska teorier som till stor del berör individens besluttagande. 3

14 Utöver agentteorin samt positiv redovisningsteori kommer denna studie även att behandla annan forskning som berör individers besluttagande. Studien kommer bland annat att beröra hur en individs kön kan påverka dennes riskpreferenser samt vilken påverkan individens ålder kan ha på besluttagandet. Därmed kommer denna studie att ha ett eklektiskt angreppsätt då vi väljer att inkludera flera olika teorier för att hjälpa oss förklara den påverkan som enskilda individer kan ha på de frivilliga upplysningarna. Fördelarna med ett eklektiskt synsätt är att det möjliggör för att använda flera teorier som tillsammans kan ge en mycket bättre förståelse för ett fenomen än om man enbart hade en enstaka teori att utgå från (Gray, Kouhy & Lavers 1995a). 4

15 3 Teori 3.1 Agentteori Ett agentförhållande uppstår när en principal anlitar en annan person för att bedriva verksamhet för principalens räkning. Detta förhållande medför då även att principalen delvis kommer att överlåta rätten till beslutstagande till agenten för beslut rörande verksamhetens dagliga drift (Jensen & Meckling 1976). I agentteori förutsägs att agenter kommer att agera för att maximera sin egen nytta. En konsekvens utav detta är att enskilda managers kommer att agera utifrån ett egenintresse, och inte alltid sträva efter att maximera användarens nytta (Hambrick & Mason 1984; Jensen & Meckling 1976). Konsekvensen av detta blir att det uppstår agentkostnader för företaget då agentens samt principalens egennytta inte alltid kommer att överlappa varandra (Jensen & Meckling 1976). Att det dessutom råder informationsasymmetri mellan bägge parter, i och med agentens informationsövertag över principalen är ytterligare en bidragande faktor till detta. Ett sätt att minska på agentens informationsövertag är via frivilliga upplysningar i företagets årsredovisningar. Årsredovisningarna kan därmed ses som ett instrument för agenten att övertyga principalen om att denne agerar i principalens främsta intresse och således minska de agentkostnader som föreligger för företaget (Jensen & Meckling 1976). Agentteorin bygger således upp bilden av att en ny VD eller CFO främst kommer att ha sitt eget intresse i åtanke vid sammanställningen utav företagets årsredovisning. Dock bör det också ligga nära till hands för agenten att förse principalen med information i form utav upplysningar för att visa på att han agerar i principalens bästa intresse. 3.2 Stålbad Inom positiv redovisningsteori [PAT], som har sin grund i agentteori, antas det också att en agent kommer att handla opportunistiskt. Inom PAT finns det sedermera ett antal olika hypoteser kring hur en agent kommer att agera. Exempelvis förutsägs att en agent som har en potentiell personlig bonus kopplad till företagets resultat kommer att agera för att redovisa så höga intäkter som möjligt, i ett försök att höja bonusen så mycket som möjligt (Watts & Zimmerman 1978; Watts & Zimmerman 1990). Dock argumenterar Watts och Zimmerman (1990) för att en agent även kan ha motiv för att inte maximera intäktsredovisningen fullt ut, trots det som har förutsetts i PAT. De argumenterar för att ifall en agent inser att intäkterna, trots agentens inverkan, inte kommer att nå upp till de nivåer som krävs för att nå en bonus så kommer agenten istället att sänka resultatet för det innevarande året. Agenten kommer här istället att fokusera på kommande år, detta då ett sänkt resultat nu kan möjliggöra för ett högre framtida resultat under kommande år istället 5

16 och då även en möjlig högre bonus åt agenten (Watts & Zimmerman 1990). Studier har visat på ett samband där företag som genomgår ett stålbad ett år, med sänkta resultat som följd, tenderar att redovisa förbättrade resultat redan kommande år (Strong & Meyer 1987). Ett företag som nyligen har bytt antingen VD eller CFO tenderar att redovisa ett lägre resultat under det kommande året (DeAngelo 1988; Geiger & North 2006; Murphy & Zimmerman 1993; Pourciau 1993). I en studie genomförd utav Geiger och North (2006) konstaterar de att en nyrekryterad CFO tenderar att sänka företagets resultat det kommande året, huvudsakligen genom styrning av periodiseringar i företagets bokslut. De incitament som den nya CFO:n antas ha för att minimera resultatet under det första verksamhetsåret är, enligt Geiger och North (2006), förväntningar om framtida bonusar som ska tillfalla denne efter att företaget åter igen kan visa på ett förbättrat resultat. Liknande resonemang förs även i andra studier utförda av bland annat Murphy och Zimmerman (1993) samt Pourciau (1993) där båda studierna kan fastställa ett visst samband mellan en nyrekrytering av en VD samt ett sänkt resultat för kommande räkenskapsår. Broberg, Collin, Tagesson, Axelsson, och Schéle (2011) visar dessutom också på ett positivt samband mellan byte utav VD samt en ökad mängd nedskrivningar i företagens årsredovisning. PAT-teorin samt tidigare studier fastställer då att en ny VD, alternativt en ny CFO, kommer att sänka företagets resultat under sitt första år på positionen, för att sedan öka resultatet under kommande år. Därmed bör det rimligen antas att en ny VD eller CFO kommer att bemöta resultatnedgången genom ett ökat antal frivilliga upplysningar. Hypotes 1: Ny VD/CFO leder till fler frivilliga upplysningar. 3.3 Extern vs Intern rekrytering Ett antal tidigare studier har funnit skillnader mellan olika typer av företagsledare i benägenheten till att implementera förändringar i företagets årsredovisningar. Det har påvisats att en VD som har rekryterats internt från företaget är mindre benägen att genomföra förändringar jämfört med en VD som rekryterats externt. Detta kan ses som att nya externt rekryterade VD:ar tenderar att vilja sätta en personlig prägel på verksamheten (Mason & Hambrick 1984). Samma tendenser har även observerats att gälla för CFO:s i en studie utav Geiger och North (2006). De finner stöd för att en ny CFO som har rekryterats externt har tendensen att minska på mängden periodiseringar i företagens årsredovisningar. Jämförelsen mot företag som hade rekryterat internt, alternativt direkt från deras revisionsfirma, visade inte på samma förändringar gällande periodiseringarna (Geiger & North 2006). Det har även visats i ytterligare studier att det finns en korrelation mellan beslut om stora nedskrivningsbelopp samt ett byte utav företagets ledning (Strong & Meyer 1987). Strong och Meyer (1987) visar i sin studie på att detta är särskilt vanligt i de fall då en ny VD har rekryterats externt. 6

17 Dessa benägenheter till att implementera nya förhållningsregler i företagens årsredovisning bör mötas upp med förklaringar i årsredovisningen, i form utav ett ökat antal frivilliga upplysningar. Dessutom är en externt rekryterad VD eller CFO rimligen inte särskilt integrerad med företaget, och kan därmed antas ha incitament till att sätta sin egna personliga prägel på redovisningen. Hypotes 2: Ny externt rekryterad VD/CFO leder till fler frivilliga upplysningar än en internt rekryterad VD/CFO. 3.4 Eget ägande i företaget Jensen och Meckling (1978) argumenterar för att när ledningens eget ägande minskar så kommer deras incitament till att använda företagets resurser för egen vinning att öka. De övriga ägarna kommer då att vilja använda mer av företagets resurser till att övervaka ledningen för att se till så att de inte missköter sina uppgifter. Följaktligen ökar då företagets agentkostnader. Motsatsvis borde det då gå att argumentera för att motsatt förhållande också gäller, det vill säga att när ledningens eget ägande, samt integration med företaget ökar, så kommer agentkostnaderna att sjunka. Resultatet av detta torde då vara att när graden av integration med företaget ökar, så kommer även andelen frivilliga upplysningar att minska, allt annat lika. I en studie av Broberg, Tagesson och Collin (2010) så konstaterade de att företag där ledningen hade en stor del utav aktierna i företaget gav ut färre upplysningar jämfört mot de företag där ledningen däremot inte hade en stor del utav aktierna i företaget. Detta gällde främst upplysningar som härrör till företagets strategi samt aktierelaterade uppgifter. Broberg, Tagesson och Collin (2010) kunde därmed fastställa ett negativt samband mellan ledningens andel utav aktieinnehavet i företaget samt mängden frivilliga upplysningar. Att aktieinnehavet har en koppling till de frivilliga upplysningarna har även konstaterats i andra studier (Chau & Gray 2002). I en studie kring företag lokaliserade i Hongkong samt Singapore fastställdes det att företag där ägarskapet i större utsträckning låg hos en enstaka familj eller i en mindre insider -krets, generellt sett gav ut en mindre mängd frivilliga upplysningar än de företag där det totala aktieinnehavet låg hos ett större antal individer samt organisationer. Motiveringen till detta sågs vara dels de speciella kulturella kontext som förelåg i denna region, men även att företag som ägdes av ett fåtal individer inte hade samma incitament till att ge ut information då efterfrågan på denna inte var lika stark till följd av den begränsade mängden intressenter (Chau & Gray 2002). En annan synvinkel på situationen med en VD som äger aktier i det företag som denne arbetar för är att andelen frivilliga upplysningar ökar i takt med att ägandet blir mer koncentrerat. Jiang och Habib (2009) argumenterar för att tidigare forskning inom detta område har visat på icke-konsekventa resultat. De fastställer i sin egen studie att i företag där ledningen har en stor del utav det totala ägarskapet i företagen så ges det ut fler frivilliga upplysningar än företag där motsatt förhållande gäller. En möjlig förklaring till detta 7

18 fenomen sägs vara att i takt med att en managers innehav av aktierna i företaget ökar, så kommer dennes intressen i högre grad sammanfalla med det som är i företagets bästa intresse. Detta eftersom tidigare forskning har visat på förbättrade aktiekurser för företag som ger ut en större mängd frivilliga upplysningar (Jiang & Habib 2009). Sammantaget visar tidigare forskning på olika slutsatser gällande det egna ägandet i företagen. Denna studie formulerar därför två motstående hypoteser. Hypotes 3a: VD/CFO med högre andel eget ägande i företaget leder till färre frivilliga upplysningar. Hypotes 3b: VD/CFO med högre andel eget ägande i företaget leder till fler frivilliga upplysningar. 3.5 Skillnader i riskaversion mellan könen? Enligt Francis, Hasan, Park, och Wu (2015) finns det skillnader mellan de olika könen, då med avseende på deras olika riskpreferenser. Francis m.fl. (2015) argumenterar för att kvinnor är mer riskaverta än deras manliga motparter och kommer att på många sätt verka för en mer konservativ redovisning. Liknande resonemang om kvinnors riskaversion förs även i flertalet andra studier avseende både CFO:er samt VD:ar (Faccio, Marchica & Mura 2016; Ho, Li, Tam, & Zhang 2015; Palvia, Vähämaa & Vähämaa 2015; Peni & Vähämaa 2010; Zeng & Wang 2015). I Francis m.fl. (2015) studie undersökte de amerikanska företag som genomgick ett byte från en manlig CFO till en ny kvinnlig efterföljare. Slutsatserna som Francis m.fl. (2015) drog var att efter övergången så blev redovisningen mer konservativ för företag som hade relativt höga risknivåer gällande företagens systematiska samt finansiella risker. Samma tendenser observerades även för företag som hade en hög risk att drabbas utav rättsliga påföljder såsom stämningar på grund av diverse anledningar. Även Ho m.fl. (2015) argumenterade för en mer konservativ redovisning för företag som drevs av en kvinnlig VD och hade en hög risk för rättsliga påföljder. Ytterligare skillnader mellan män och kvinnor som Francis m.fl. (2015) identifierade var att kvinnliga CFO:s föredrog att få bonusar i form utav högre löner eller i likvida medel i högre utsträckning än de manliga kollegorna, vilka i högre grad föredrog att exempelvis få aktier i det aktuella företaget istället. I en studie av Palvia, Vähämaa och Vähämaa (2015) granskades banker på den amerikanska marknaden under den senaste finanskrisen. De finner att de banker som hade en kvinna på positionen som VD eller styrelseordförande, oftast även hade en högre andel eget kapital jämfört mot de banker som drevs utav en manlig VD. Palvia, Vähämaa och Vähämaa (2015) argumenterar vidare för att deras slutsatser tyder på att kvinnor generellt sett bedriver en mer konservativ redovisning och tar mindre riskfyllda finansiella beslut än deras manliga motparter, särskilt under perioder där de är utsatta för en hög marknadspress. I en studie av kinesiska företag studerades hur VD:s kön påverkar den totala mängden likvida medel som 8

19 företaget väljer att hålla tillgängligt (Zeng & Wang 2015). Studien jämförde företag som kontrollerades av en manlig, respektive en kvinnlig VD och kom till slutsatsen att de företag som kontrollerades utav en kvinnlig VD höll mer kapital tillgängligt jämfört mot de som kontrollerades utav en manlig VD. Orsakerna bakom detta beteende förklarades enligt forskarna av kvinnors större riskaversion jämfört mot männens. De argumenterade för att kvinnorna i icke-statskontrollerade företag, hellre höll en större mängd kapital tillgängligt för att ha tillgång till säkert kapital vid behov, för att inte behöva riskera att istället ta lån vilket ansåg mer osäkert på grund utav de politiska faktorerna i Kina. Detta var något som inte var lika vanligt förekommande bland de statskontrollerade företagen som hade en kvinnlig VD (Zeng & Wang 2015). Faccio, Marchica och Mura (2016) hävdar likt de andra studierna också att en kvinnlig VD kommer att ta mindre riskfyllda beslut gällande investeringar samt finansiering av företagets verksamhet. De argumenterar i sin studie dessutom för att detta kommer att leda till att företag som skiftar från en manlig till en kvinnlig VD kommer att erfara ett minskat risktagande sett överlag i hela företaget vid skiftet. Faccio, Marchica och Mura (2016) hävdar vidare även att vid ett motsatt skifte från kvinnlig till manlig VD så kommer istället motsatsen att ske, det vill säga att risktagandet inom företaget istället kommer att öka. Dessa tendenser till att minska de finansiella riskerna hos kvinnorna, bör rimligen även påverka informationen i de frivilliga upplysningarna. Ifall de vill undvika risker kan det antas att informationen i de frivilliga upplysningarna kommer att domineras i högre grad utav historiska uppgifter, istället för mer framtidsinriktade uppgifter. Hypotes 4: Ny kvinnlig VD/CFO leder till en högre grad historisk information i upplysningarna. 3.6 Äldre managers är mer konservativa? Ett antal tidigare studier har dragit slutsatser om att åldern på den ansvarige för redovisningen kan ha en påverkan på vilken form årsredovisningen får. Enligt dessa studier är äldre managers mer benägna att driva en mer konservativ redovisning som traditionellt har fokus mer på historiska händelser, jämfört mot yngre managers (Francis, Hasan, Park & Wu 2015; Mason & Hambrick 1984). Därtill argumenterar Bamber, Jiang och Wang (2010) att det är mindre troligt att en äldre manager kommer att utfärda framtidsorienterade prognoser jämfört mot deras yngre motparter. Ge, Matsumoto, och Zhang (2011) försökte i sin studie se ifall CFO:er hade en egen outtalad stil som kunde påverka de redovisningsval som de var benägna att ta. I deras studie kunde de konstatera att det fanns ett samband, om än svagt, mellan ålder samt de redovisningsval som en CFO valde att utföra. De påvisade därmed att ålder enbart kunde förutsäga en liten del utav skillnaderna i redovisning. 9

20 Forskningen kring hur en managers ålder påverkar dennes redovisningsval är emellertid inte helt samstämmig då det även finns forskning som talar emot faktumet att äldre managers skulle vara mer försiktiga i sin redovisning. Davidson, Xie, Xu och Ning (2007) argumenterar för att en VD som är äldre och står inför ett kommande avsked, antingen på grund av pensionering eller andra orsaker, är benägen att vara mer aggressiv i sin intäktsredovisning än dennes yngre motparter. Davidson m.fl. (2007) anser att detta troligen har sin orsak i att en yngre VD kommer att finnas kvar i företaget i framtiden och därmed kommer att få uppleva de framtida konsekvenserna av en mer aggressiv intäktsredovisning, medan en äldre VD som står inför pension kommer att handla mer opportunistiskt då denne har en mycket kortare tidshorisont på sitt synsätt. Davidsson m.fl. (2007) finner också empiriskt stöd för sin argumentation och konstaterar att under en VD:s sista två år på positionen så bedrivs en mer offensiv intäktsredovisning. Tidigare forskning visar således huvudsakligen på att äldre managers i regel bedriver en mer konservativ redovisning än yngre managers, dock med reservationen att undantag för managers som står nära inför sin avgång kan förekomma. Eftersom de flesta tidigare studier visar på ett positivt samband mellan ålder och konservativ redovisning formuleras följande hypotes. Hypotes 5: Ny äldre VD/CFO leder till mer historiska upplysningar. 10

21 4 Empirisk Metod 4.1 Forskningsstrategi Denna studie kommer att genomföras med en kvantitativ forskningsstrategi. Valet av en kvantitativ forskningsstrategi är lämpligt i och med studiens i övrigt deduktiva forskningsansats (Bryman & Bell 2013, s.49, s.163). Ytterligare motiveringar till valet av en kvantitativ forskningsstrategi är generaliserbarhet. Vi strävar efter av att kunna generalisera studiens resultat även till andra grupper än enbart de som ingått i denna studie och då är en kvantitativ strategi att föredra (Bryman & Bell 2013, s.177; Jacobsen 2002, s ). En kvantitativ strategi har dessutom fördelen att den underlättar att få fram generella variationer och samband som finns i det insamlade materialet (Jacobsen 2002, s. 147). Nackdelar med en kvantitativ strategi däremot är att studien inte får ett lika stort djup, utan vi kommer endast att kunna skrapa på ytan av det aktuella området. Detta medför att vi eventuellt missar vissa variationer i det insamlade materialet som eventuellt hade kunnat identifieras med en kvalitativ forskningsstrategi (Jacobsen 2002, s. 147). Utöver detta finns även risken för att vi förbiser information som eventuellt hade varit intressant att undersöka (Jacobsen 2002, s. 147). Jacobsen (2002, s.147) argumenterar för att i studier med en kvantitativ strategi så är det endast möjligt att få svar på de frågor som man ställer, och att det därmed inte finns något utrymme för att få in annan information än det som man har frågat efter. 4.2 Forskningsdesign Syftet med denna studie är att förklara hur ett byte utav VD eller CFO påverkar företags frivilliga upplysningar under räkenskapsåret efter bytet. Med detta i åtanke ses den bäst lämpade forskningsdesignen för att bedriva denna studie att vara en tvärsnittsdesign. En tvärsnittsdesign möjliggör att samla in en stor mängd kvantifierbara data från flertalet olika fall vid en specifik tidpunkt, för att försöka hitta eventuella samband mellan den insamlade datan samt de variabler och hypoteser som har formulerats (Bryman & Bell 2013, s.77; Jacobsen 2002, s.107). Tvärsnittsdesignen gör det därmed möjligt att dra slutsatser kring eventuella samband som kan föreligga kring olika variabler. Att ha en tvärsnittsdesign kan dessutom ses vara lämpligt då denna design ofta förknippas med en kvantitativ forskningsstrategi (Bryman & Bell 2013, s.81). Forskningsdesign har dock sina nackdelar. En tvärsnittsdesign medför att det kan vara svårt att se ifall ett samband mellan olika variabler faktiskt är kausalt (Bryman & Bell 2013, s.78). Konsekvensen av detta är då att studiens interna validitet blir låg i relation till andra alternativa designer. Däremot så blir den externa validiteten hög istället. (Bryman & Bell 2013, s.80). Dock är det ändå i viss mån möjligt att 11

22 dra kausala samband men de har sällan en lika stor säkerhet som andra alternativa forskningsdesigner kan ha (Bryman & Bell 2013, s.78). Jacobsen (2002, s.130) argumenterar dock för att så länge studien har en god teoretisk utgångspunkt så är det möjligt även för en tvärsnittsstudie att kunna dra slutsatser kring eventuella kausala samband. 4.3 Datainsamlingen Vid datainsamlingen användes databasen Retriever Business (u.å.) samt Bolagsfakta (Compro Media AB u.å.) som vi fick tillgång till genom Linköpings universitetsbiblioteks hemsida. Genom dessa databaser fick vi tillgång till uppgifter gällande vilka företag som hade bytt VD under år 2014 (år t=0). För att hitta information kring vilka företag som under samma år hade bytt CFO gick vi igenom årsredovisningarna för samtliga företag för att se vilken person som stod skriven som CFO då samt vilket namn som stod året därefter. Vi hämtade även kompletterande information kring byten från pressmeddelanden publicerade på företagens hemsidor samt de berörda personernas offentliga LinkedIn-konton. Eftersom inte alla företag använder sig utav titeln CFO har vi valt att även likställa titlarna ekonomisamt finanschef med denna titel. De företag som granskades var företag som enligt Bolagsfakta (Compro Media AB u.å.) var listade på Stockholmsbörsen (NASDAQ OMX) den femte april Varefter som företag på denna lista betades av i efterforskningarna gällande VD samt CFO-byten exkluderade vi företag som hade börsnoterats på denna lista efter Detta för att säkerställa att företagen i största möjliga mån ska ha sammanställt sina årsredovisningar enligt samma redovisningsregler. Under datainsamlingen hämtades det, förutom informationen kring vilka företag som hade bytt VD eller CFO, även in en del information rörande just VD samt CFO. Dessa uppgifter innefattade personens födelseår, kön, aktieinnehav i det aktuella företaget samt huruvida personen hade rekryterats internt från företaget. Gällande VD:s samt CFO:s ägande i företaget valde vi att slå ihop aktier och optioner samt syntetiska aktier. Samma princip användes vid fastställande av det totala antalet utstående aktier i bolaget. Gällande tolkningen kring huruvida rekryteringen av VD eller CFO skulle anses ha skett internt eller externt gjordes gränsdragningen att så länge personen inte under närmast förestående år har haft en befattning inom antingen ledningen eller styrelsen för företaget eller koncernen så anses rekryteringen ha skett externt. Vidare valde vi att avgränsa oss till att endast granska den informationen som gavs ut av företagen i deras årsredovisningar. Företagen kan ge ut information i en rad olika kanaler såsom pressmeddelanden, information på deras hemsidor och liknande men av tidsskäl valde vi att endast analysera de frivilliga upplysningarna som företagen gav ut i deras 12

23 årsredovisningar. För de företag som tillämpar brutet räkenskapsår så likställdes räkenskapsåren 13/14 med 2014 och 14/15 med 2015 genomgående i denna studie. Balansomslutningen för företagen är den som angavs i årsredovisningarna för respektive företag år I de fall där företagen har tillämpat en annan valuta än SEK som deras redovisningsvaluta så har balansomslutningen beräknats om till SEK med hjälp utav historiska valutakurser hämtade från Sveriges Riksbanks hemsida (Sveriges Riksbank u.å.). Omräkningen baserar sig då på den historiska valutakurs som gällde den bankdag som var närmast förestående företagens balansdag. 4.4 Urvalsprocessen Primära urvalsgruppen Den första insamlingen utav företag som var noterade på Stockholmsbörsen resulterade i totalt 290 olika företag fördelade över Large-, Mid-, samt Small Cap. Dessa företag granskades sedan för att identifiera de företag som var intressanta för denna studie. Det vill säga att vi identifierade företag som hade bytt antingen VD eller CFO under 2014 och inkluderade dessa i vårt fortsatta urval. Vi eliminerade därmed alla övriga företag i den fortsatta processen med att enbart granska företag där byten hade skett. I de fall som ett företag hade haft ett byte gällande någon av dessa företagsledare under både 2014 samt 2015 så eliminerades även dessa. Detta då vi var intresserade av den eventuella påverkan som sker utav en VD eller CFO året efter bytet, det vill säga år t+1, Ifall vi även skulle ha inkluderat de företag där byten skett under bägge åren hade det kunnat påverka de slutsatser som denna studie eventuellt skulle kunna producera och därmed eliminerades dessa ur det fortsatta urvalet. Vi valde även att eliminera de företag som hade blivit noterade på Stockholmsbörsen efter 2014 för att få ett urval med likvärdigt regelverk. Efter att ha gjort dessa elimineringar kvarstod totalt 39 stycken (13,5 %) företag där det hade skett ett byte av antingen VD eller CFO under räkenskapsåret Av dessa företag befann sig 9 stycken (23 %) på Large Cap, 10 stycken (26 %) på Mid Cap, samt 20 stycken (51 %) på Small Cap. Urvalets påverkan på studiens reliabilitet bedömdes vara liten då elimineringarna gjordes baserat på ett antal historiska faktorer som naturligen inte går att ändra på, det vill säga exempelvis vilka företag som hade bytt VD eller CFO. Validiteten bedöms också vara god då vi är ute efter företag där byten har skett och därmed exkluderat de företag som inte haft några byten. Därmed möjliggör detta urval för oss att mäta effekterna av ett byte utav VD eller CFO Urval av jämförelsebolag Vid urvalet av jämförelsebolag utgick gjorde vi likartade elimineringar som för vårt ursprungliga urval. Vi utgick från de initiala 290 företagen som vi samlat in uppgifter från, 13

24 exkluderat de 39 företag där byten hade skett. Då kvarstod alltså totalt 251 företag för vidare analys. Vi gjorde därefter ett slumpmässigt urval och valde att i alfabetisk ordning inkludera var tredje företag där byten inte hade skett i vår jämförelsegrupp. I de fall som ett företag hade bytt antingen VD eller CFO under 2015 eller att de hade marknadsnoterats efter 2014 tog vi istället nästkommande företag på listan. Efter dessa elimineringar valde vi av tidsskäl att stanna upp vid 30 jämförelsebolag (12 %) för att hinna slutföra analyser av vårt insamlade material. Av dessa 30 jämförelsebolag så befann sig 9 stycken (30 %) på Large Cap, 10 stycken (33 %) på Mid Cap, samt 11 stycken (37 %) på Small Cap. Vi valde att försöka få lika många jämförelsebolag i vardera segment som vi hade i vårt urval gällande företag där det hade skett byten av VD eller CFO i en strävan efter att försöka få jämlika populationer i bägge grupperna. I urvalsgruppen inkluderade vi dock ett mindre antal Small Cap företag av tidigare nämnda anledningar. Urvalets påverkan på studiens reliabilitet bedöms även här bland jämförelsebolagen vara liten, baserat på samma motiveringar som nämndes tidigare för den primära urvalsgruppen. 4.5 Operationalisering Utformningen utav checklistan För att kunna mäta förekomsten av de frivilliga upplysningarna på ett effektivt sätt skapades en checklista. Att använda sig utav en checklista för att mäta förekomsten av frivilliga upplysningar är en metod som har använts i flertalet tidigare studier som har berört frivilliga upplysningar (Adrem 1999; Broberg, Tagesson & Collin 2010; Cooke 1989; Gray, Meek & Roberts 1995b). Viss kritik som kan anföras mot en checklista är att det är svårt att se till att den behandlar företag i samtliga branscher på ett jämlikt sätt. Beroende på vilken bransch ett företag är verksamt i kan det tänkas vara motiverat med att ge ut en större eller mindre mängd frivilliga upplysningar som beroende på checklistans utformning kan ge större eller mindre utslag i datainsamlingen. Då denna studie dock främst syftar till att identifiera skillnader från ett år till ett annat bedöms inte detta vara en begränsande faktor för studiens genomförande. Vid utformningen utav checklistan som används i denna studie granskades listor som har använts i tidigare studier (Adrem 1999; Broberg, Tagesson & Collin 2010; Cooke 1989; Gray, Meek & Roberts 1995b) för att hitta gemensamma nämnare bland dessa. Efter att ha identifierat ett antal variabler som förekom i flera utav de granskade checklistorna inkluderades dessa även i denna studies checklista. Utöver de mest frekvent förekommande variablerna, inkluderades ett antal variabler som endast förekom i någon enstaka av de granskade checklistorna. Dessa valdes ut eftersom det bedömdes att just de specifika variablerna kunde vara relevanta för studien baserat på de hypoteser och den teori som tidigare har presenterats. All information som tagits med kontrollerades därefter mot 14

25 gällande regler enligt IFRS för 2015 för att säkerställa att det som i de tidigare studierna var att ses som frivilliga uppgifter inte har blivit obligatoriska under åren som har gått. Då syftet med denna studie är att se eventuella skillnader i de frivilliga upplysningarna året efter att ett byte har skett så är det väl motiverat att vi ska förhålla oss till regler som gällde för det året. I denna studie har vi granskat de byten som har skett under 2014 vilket logiskt leder till slutsatsen att vi ska förhålla oss till IFRS för Checklistan innehöll slutligen totalt 50 punkter (Bilaga 1) gällande ett antal olika informationsuppgifter. Då vissa punkter kan ses vara antingen historiskt betonade eller framtidsinriktade, beroende på sammanhanget som de presenteras i, kommer checklistan även att ta hänsyn till huruvida en viss punkt ska tolkas som att presentera en historisk händelse eller något som eventuellt ska inträffa i framtiden. Att införa en sådan tolkning i checklistan är något som var tvunget att införas för att göra det möjligt att kunna dra några slutsatser kring de hypoteser som presenterades i kapitel tre. Inför insamlingen av empirin stämde vi sedan av, var för sig, tre bolag mot checklistan och jämförde resultatet med varandra för att säkerställa att vi hade en gemensam syn på tolkningen av kontrollpunkterna. Detta för att minimera skillnader i vår subjektiva tolkning utav den information som vi tar del utav i företagens årsredovisningar Beroende variabler Förändring totalt Denna variabel mäter den totala skillnaden i förekomst utav frivilliga upplysningar baserat på den checklista som denna studie har använts sig utav. Variabeln har skapats genom att den totala mängden frivilliga upplysningar från 2014 har subtraherats från den totala mängden frivilliga upplysningar från En positiv summa indikerar såldes en ökning av mängden frivilliga upplysningar medan en negativ summa indikerar en minskning Förändring historiska Variabeln mäter hur förekomsten utav de frivilliga upplysningarna som är av en mer historisk karaktär har förändrats från år 2014 till Variabeln har skapats genom att den totala mängden historiska frivilliga upplysningar från 2014 har subtraherats från den totala mängden historiska frivilliga upplysningar från En positiv summa indikerar såldes en ökning av mängden historiska frivilliga upplysningar medan en negativ summa indikerar en minskning Oberoende variabler VD-byte Variabel som anger om VD-byte skett (1) eller ej (0). 15

26 CFO-byte Variabel som anger om CFO-byte skett (1) eller ej (0) Extern rekrytering Variabel som anger huruvida en nyrekryterad VD eller CFO ska anses ha rekryterats externt (1) eller om ingen extern rekrytering skett (0). Gränsdragningar för detta förklaras i avsnitt 4.3 Datainsamlingen Intern rekrytering Variabel som anger huruvida en nyrekryterad VD eller CFO ska anses ha rekryterats intern (1) eller om ingen intern rekrytering skett (0) Eget ägande Variabel som mäter VD eller CFO:s eget ägande i företaget. Anges som andel av det totala aktiekapitalet uttryckt i procent Kön Variabel som anger huruvida en VD:s eller CFO:s kön är man (0) eller kvinna (1) Ålder Variabel som anger ålder i år på VD eller CFO Ny VD Kön Variabel som anger en kön på nytillträdd VD/CFO där 1 är nyrekryterad kvinna och 0 inte är nyrekryterad kvinna Äldre ny VD/CFO Variabel som anger om nytillträdd VD/CFO skall kategoriseras som äldre (1) eller yngre (0). De VD:ar och CFO:er som överstiger genomsnittsåldern för respektive grupp kategoriseras som äldre och de som understiger densamma kategoriseras som yngre Kontrollvariabel Storlek Som kontrollvariabel användes storleken på företaget. Storleken fick i denna studie representeras utav företagets totala balansomslutning i miljoner SEK så som den redovisades av företagen i deras årsredovisning. Hur storleken ska definieras är möjligt att ha olika uppfattningar om, exempelvis hade antalet anställda kunnat användas (Broberg, Collin, Tagesson, Axelsson, & Schéle 2011). Men i denna studie valdes balansomslutningen istället 16

27 då det var noterade bolag som undersöktes och då det var deras redovisning som var huvudfokus bedömdes ett rent bokföringsmått som mer lämpligt än exempelvis antalet anställda. Motiveringen till att använda oss utav storlek som kontrollvariabel kommer från att flera tidigare studier har använt sig utav detta mått (Broberg, Tagesson, & Collin 2010; Gray, Meek, & Roberts 1995b) och att mängden upplysningar som ges ut kan generellt ses vara kopplade till företagets storlek (Broberg, Tagesson, & Collin 2010; Cooke 1989; Gray, Meek, & Roberts 1995b). 4.6 Etiska aspekter Vid all form utav forskning som bedrivs så är det viktigt att ta hänsyn till de olika etiska aspekter som kan uppstå. För att ta hänsyn till detta har det därmed formulerats olika etiska principer som det är viktigt att förhålla sig till som forskare. Dessa etiska principer brukar enligt Bryman och Bell (2013, s.137) samt enligt Vetenskapsrådet (2002) beröra frivillighet, integritet, konfidentialitet samt anonymitet för de individer eller företag som är involverade i den aktuella forskningen. Bryman och Bell (2013, s.137) samt Vetenskapsrådet (2002) nämner även ett antal viktiga principer såsom informationskravet, samtyckeskravet, konfidentialitets- och anonymitetskravet, nyttjandekravet, samt falska förspeglingar. Informations- och samtyckeskravet innebär att personer som ingår i en studie ska ha rätt att veta vad studiens syfte är samt att veta att allt deltagande är frivilligt och att personerna har rätt att avbryta när de så önskar (Bryman & Bell 2013, s.137; Vetenskapsrådet 2002). Gällande denna studie så sågs det inte föreligga något hot mot dessa principer då studien inte direkt omfattar någon enskild individ, utan främst behandlar börsnoterade aktiebolag. Konfidentialitets- och anonymitetskravet behandlar hur den insamlade datan ska hanteras. Det viktiga här är att alla former utav uppgifter måste förvaras på ett sådant sätt att obehöriga inte kan få åtkomst till dessa (Bryman & Bell 2013, s.137; Vetenskapsrådet 2002). Denna princip ansågs vara uppfylld för denna studie då det insamlade materialet förvarades lösenordsskyddat från externa parter, samt då det är omöjligt att identifiera exakt vilka företag som har ingått i denna studie då inga företagsnamn benämns någonstans i detta arbete. Nyttjandekravet säger enligt Bryman och Bell (2013, s.137) samt vetenskapsrådet (2002) att all insamlad information endast får användas för att uppfylla forskningsändamålet och denna studie har heller aldrig haft för avsikt att använda sig av materialet på något annat sätt än just detta. Slutligen så är det även viktigt att forskare inte ska ge några falska förespeglingar eller vilseledande information om undersökningen till de personer som har ingått i studien (Bryman & Bell 2013, s.137; Vetenskapsrådet 2002). Även här har vi ansett det vara viktig att behandla all information objektivt utan att förvrida på den insamlade informationen baserat på vilket företag det är som vi har undersökt. 17

28 18

29 5 Analys 5.1 Extremvärden Den checklista som användes för att identifiera förändringen av antalet upplysningar innehöll totalt 50 mätpunkter. Av de 69 undersökta bolagen var det 68 bolag där förändringen av det totala antalet mätpunkter varierade mellan 6 och +6 från år 2014 till 2015, med ett medelvärde på + 1,04 punkter. Dessutom varierade förändringen av de historiska upplysningarna från -4 till +4 mätpunkter med ett genomsnittligt värde på +0,38 punkter. Ett av bolagen som hade bytt både VD och CFO under 2014 uppvisade dock motsvarande värden på -14 punkter (Totalt) samt -5 punkter (historiska). Dessa extremvärden bedömdes påverka studiens validitet negativt och bolaget har därmed exkluderats ur regressionsanalysen samt korrelationsmatrisen. I den beskrivande statistiken presenteras dock såväl data där detta extremvärde är inkluderat som exkluderat. Detta för att få en uppfattning om vilken påverkan detta extremvärde får på utfallet. 5.2 Beskrivande statistik Fördelning av empiriska data Tabell 1 presenterar en kort summering av hur den insamlade datan fördelar sig. Tabellen börjar med att redovisa hur de granskade företagen har fördelat sig beroende på huruvida de har, eller inte har redovisat ett byte utav VD eller CFO. I tabellen går det att se att av de totalt 68 granskade företagen så hade 38 stycken (56 %) bytt antingen VD eller CFO. Dessa totalt 38 registrerade byten fördelade sig i 19 stycken VD-byten, 12 stycken CFO-byten, samt 7 stycken företag som hade bytt både VD samt CFO under Värdena inom parentes i tabellen inkluderar det outlier-företag som exkluderades ur de statistiska regressionerna på grund av de extremvärden som detta företag uppvisade i förändringen av antalet frivilliga upplysningar. Tabell 1, Fördelning av empiriska data Antal Andel (%) Antal granskade bolag 68 (69) Antal som bytt VD eller CFO 38 (39) 56 (57) Antal som bytt enbart VD Antal som bytt enbart CFO Antal som bytt både VD och CFO 7 (8) 10 (12) Jämförelsebolag Värden inom parantes inkluderar företag med extremvärden 19