Föreläsning 5 Växelkursregimer Denna föreläsning baseras på kapitel 8 och 9 i Stabiliseringspolitik i små öppna ekonomier. Om riksbanken inte höjer reporäntan vid en ökad privat konsumtion innebär det att penningmängden ökar. Inflation AD 2 LAS AD 1 AS π 2 inflationsmål π 1 y 1 y 2 Y Vid oförändrad reporänta är finanspolitiken lika effektiv vid flytande som vid fast växelkurs. När riksbanken förstärker effekten genom att sänka räntan får vi en kraftigare expansion än vid fast växelkurs. När riksbanken försvagar effekten genom att höja räntan får vi en svagare expansion än vid fast växelkurs. 1
Figur 8.8 Real BNP i Sverige, säsongsjusterad kvartalsdata Privat konsumtion minskade i verkligheten precis som IS-LM-IRP-modellen förutsåg. Däremot minskar investeringarna kraftigt i verkligheten trots att de ökade i IS-LM-IRP-modellen. Det har i huvudsak 2 orsaker: 1. Den viktigaste faktorn bakom företagens investeringsbeslut är företagens förväntningar om framtida försäljning. Det finns ingen anledning att investera i ny produktionskapacitet om man tror att försäljningen kommer att minska. I mer avancerade konjunkturmodeller är därför förväntad framtida försäljning en viktig faktor. 2. IS-LM-IRP modellen antar att penningmängden är konstant vilket innebär att riksbanken sänker reporäntan vid ett fall i efterfrågan. P.g.a. penningpolitikens lagg behöver riksbanken i verkligheten göra räntesänkningen före fallet i efterfrågan. 2
Figur 8.9 Ränteutvecklingen i Sverige Figur 8.8 Real BNP i Sverige, säsongsjusterad kvartalsdata Figur 8.10 Växelkursens utveckling i Sverige, Euro/Sek Räntesänkningarna under 2009 ger en ökning av investeringarna under 2010. Växelkursregimer 1. Flytande växelkurs 2. Fast växelkurs 3. Valutaunioner Fördelen med flytande växelkurs är att vi har en oberoende penningpolitik som kan användas för att utjämna konjunktursvängningar och att växelkursen kan anpassas om prisstegringarna blir för höga. Därmed bör konjunktursvängningarna bli mindre vid flytande växelkurs. Fördelen med fast växelkurs eller valutaunion är att transaktionskostnaderna sjunker vid internationell handel. Id fast växelkurs underlättas prisjämförelser av att vi hinner läsa oss vad olika valutor är värda och vi slipper hantera forwardkontrakt eller tolerera valutarisker. Vid en valutaunion blir transaktionskostnaderna ändå lägre eftersom vi inte behöver växla pengar överhuvudtaget. På grund av lägre transaktionskostnader bör handeln bli större vid valutaunion eller fast växelkurs vilket bör ge en högre nationalinkomst. 3
Teorin om optimala valutaområden. Ekonomisk integration Ju mer integrerade länderna är desto fler ekonomiska transaktioner har dess medborgare med varandra. Därmed blir vinsten större av att slippa valutarisker, kostnader förknippade med att växla pengar, jämföra priser noterade i olika valutor etc. Så om en grupp länder har mycket ekonomiska transaktioner ed varandra r det en god idé att ha en gemensam valuta. Symmetriska chocker Förlusten av en egen penningpolitik och en växelkurs som kan hjälpa ekonomin att anpassa sig efterkonjunkturläget är större ju fler asymmetriska chocker som länderna drabbas av. En asymmetrisk chock är en chock som enbart drabbar något land inom unionen och som den gemensamma penningpolitiken därmed inte kan anpassas för. Så om en grupp av länder har en likartad konjunkturcykel, vilket oftast innebär att de bör ha e likartad industristruktur är det en god idé att ha en gemensam valuta. Teorin om optimala valutaområden. Hög arbetskraftsrörlighet De asymmetriska chocker som inträffar i en valutaunion leder till att det kan vara brist på arbetsplats i en region samtidigt som det är arbetslöshet i en annan. Om de arbetslösa enkelt kan resa till regionen med högkonjunktur och jobba där drabbas de inte lika hårt av lågkonjunkturen samtidigt som de avhjälper arbetskraftsbristen i högkonjunkturlandet. Gemensamt skatte och transfereringssystem När en region drabbas av en lågkonjunktur sjunker skatteintäkterna samtidigt som kostnaderna för a-kassa ökar. Det är oerhört problematiskt om man har ett eget skatte och transfereringssystem, men om man har ett gemensamt skattesystem i hela valutaunionen kommer de ökade skatteintäkterna i länder med högkonjunktur att kunna användas till att betala bidragen i länder med lågkonjunktur. Teorin om optimala valutaområden. Andra argument för deltagande i valutaunion 18 16 Inflationstakt 1992-2010 Deltagande i valutaunionen kanske ger större politiskt inflytande i andra frågor. (Länderna i EMU kanske också har större påverkan på andra politikområden inom EU.) Länder som tidigare haft problem med hög inflation kan kanske få förtroende från deltagandet i valutaunionen och därmed en lägre inflation. 14 12 10 8 6 4 Italy Greece Germany Denmark Sweden Portugal Euro Area 2 0-2 5 Inflationstakt 1999-2010 Är Sverige ett optimalt valutaområde? 4 3 2 1 Italy Greece Germany Denmark Sweden Portugal Euro Area Det är många transaktioner mellan människor som bor i olika län, det skulle vara kostsamt om vi hade olika valutor i olika län. Industristrukturen skiljer sig åt mellan olika län så vi har nog en del asymmetriska chocker men: Det är ganska lätt för arbetare att tillfälligt arbeta i ett annat län än där man bor eller flytta till ett annat län. Vi har ett nationellt skattesystem som automatiskt för skattepengar från län som för tillfället har högkonjunktur till län som för tillfället har sämre konjunktur. 0 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010-1 -2 4
Är USA ett optimalt valutaområde? Är EU ett optimalt valutaområde? Det är många transaktioner mellan människor som bor i olika delstater, det skulle vara kostsamt om de hade olika valutor i olika stater. Industristrukturen skiljer sig åt mellan olika stater så de har nog en del asymmetriska chocker men: Det är ganska lätt för arbetare att tillfälligt jobba i en annan delstat och ganska många flyttar till en annan delstat än där de är födda. USA har ett federalt skattesystem som automatiskt för skattepengar från delstater som för tillfället har högkonjunktur till delstater som för tillfället har sämre konjunktur. Det är många transaktioner mellan människor som bor i olika delstater i EU men kanske inte riktigt lika många som mellan delstaterna i USA. Industristrukturen skiljer sig åt mellan olika medlemsstater så vi har nog en del asymmetriska chocker och: Det är ganska ovanligt att arbetare att tillfälligt jobbar i en annan delstat och ganska få flyttar till en annan delstat än där de är födda. EU har ett mycket mindre federalt skattesystem än USA och EU ägnar sig mest åt jordbrukssubventioner som inte är lika konjunkturberoende som skatter och arbetslöshetsersättningar. Tveksamt om EU är ett optimalt valutaområde, kanske många av medlemsstaterna gick med i EMU av politiska skäl? Men EU kanske kan bli ett optimalt valutaområde? Om vi skaffar ett gemensamt skattesystem och gemensamma system för bidrag. Men vill vi det? Mindre självstyre för medlemsländerna? Internationella valutasamarbeten i historien Guldmyntfoten: under senare delen av 1800 talet fram till första världskriget hade de flesta länder sina valutor fast knutna till Guld. Mellankrigstiden: Under de båda krigen dominerade flytande växelkurser, i mellankrigsperioden återgick en del länder till guldmyntfoten. Bretton Woods: Från slutet av andra världskriget till 1973 hade vi ett stort valutasamarbete där i stort sett alla världens valutor hade fast växelkurs mot amerikanska dollarn, direkt eller indirekt via en annan valuta. Flytande växelkurser: Efter 1973 har de flesta större valutor haft flytande växelkurser mot varandra, enstaka länder eller grupper av länder har haft fasta växelkurser med varandra. I Europa, valutaormen som övergick i ERM (1979) och Eurosamarbetet (1999). Guldmyntfoten - Slutet av 1800 talet till första världskriget. Alla riksbanker lovade att lösa in sedlar mot en viss mängd guld. Guldpriset styrde sedlarnas värde och därmed vara alla växelkurser fasta. (Om guldpriset i England var 10 pund och i USA 40 dollar kommer växelkursen mellan Pund/Dollar alltid att vara 0,25 och växelkursen Dollar/Pund kommer alltid att vara 4. ) Centralbankerna lovade att lösa in alla pengar mot guld så vem som helst kunde växla sina pengar mot en annan valuta via guldet. Således ingen reglering av valutamarknaden. Ingen möjlighet att bedriva penningpolitik eftersom penningvärdet helt styrdes av tillgången på guld. Under första världskriget trycktes för mycket pengar. (för att finansiera upprustningen) Därmed kunde man inte lösa in sedlarna mot guld. Systemet bröt ihop. Bretton Woods - 1944-1973. Dollarn utbytbar mot Guld Övriga valutor fast växelkurs mot dollarn. Vissa möjligheter att devalvera eller revalvera. Reglerade kapitalmarknader för att undvika spekulation mot de fasta växelkurserna. I slutet av 60 talet börjar USAs underskott i bytesbalansen byggas upp. Inflationen i USA ökade och USAs guldreserv minskar. 1971 släpper USA knytningen av dollarn till guld. Under två års tid försökte världens länder återskapa ett system med fasta växelkurser men sedan 1973 har vi haft flytande växelkurser mellan de stora världsvalutorna. Sverige 1931 övergavs guldmyntfoten efter spekulation mot kronan. Rörlig växelkurs 1933 kronan knyts till Pundet 1939 kronan knyts mot Dollarn 1951 1973 Sverige är med i Bretton Woods systemet 1973 1977 Sverige deltar med övriga europeiska länder i valutaormen men vi gör en för stor devalvering 1977 och utesluts ur samarbetet 1977 1991 Valutakorgen, på egen hand beslut vi att ha fast växelkurs mot en korg av olika valutor, där dollarn var den viktigaste, men vi gjorde 2 stora devalveringar under perioden. (1981 och 1982) 1991-1992 Sverige kopplar kronan till ecu. 1992 Sverige överger den fasta växelkursen och har sedan dess haft flytande växelkurs. 5
Varje Land, valutaområde, måste välja en sida i triangeln och tvingas då välja bort motstående hörn. Guldmyntfoten, Sverige 1985-1992 Fast växelkurs Trilemmat Bretton Woods, Sverige 1973-1985 Avreglerad valutamarknad Sverige sedan 1992 Oberoende penningpolitik Valutakriser När marknaden tappar förtroendet för en fast växelkurs. Devalveringsförväntningar Om du tror att ett land kommer att devalvera sin valuta bör du sälja den valutan. Om många tror att ett land ska devalvera kommer många att sälja den valutan. Om många säljer valutan måste riksbanken köpa stora mängder valuta, vilket innebär att riksbankens valutareserv krymper. Blir valutareserven för liten tvingas riksbanken devalvera. Även om riksbanken från början inte hade några planer på att devalvera, dvs om förväntningarna i någon mån var felaktiga, tvingas de devalvera ändå, förväntningarna blir självuppfyllande. Valutakriser När marknaden tappar förtroendet för en fast växelkurs. Ränteparitet och fast växelkurs Om den fasta växelkursen är trovärdig är förväntad appreciering lika med noll och räntan ska vara på samma nivå som utomlands. Men om marknadens aktörer börjar förvänta sig att riksbanken ska devalvera kan räntemarginalen som krävs för att undvika att kapital flyr landet bli betydande. En devalvering är en engångsförändring av växelkursen som oftast är betydligt större än dagliga rörelser av flytande växelkurser. Räkneexempel: De som valde att placera 1 000 kronor i svenska statens statsskuldväxlar med en veckas löptid till 500 % ränta fick en ränteintäkt på: 5 000 / 52 = 96 kr. Om riksbanken under den veckan hade valt att devalvera med 20 %, skulle dessa sparare ha förlorat 200 kr på devalveringen och totalt förlorat 100 kr på att spara i svenska kronor. Valutakriser När marknaden tappar förtroendet för en fast växelkurs. Köpkraftsparitet och fast växelkurs Om den reala växelkursen ska vara oförändrad måste vi ha samma inflationstakt som i omvärlden eftersom växelkursen inte kan kompensera för skillnader i inflationstakt. Bakgrund till den svenska valutakrisen Under slutet av 70 talet och 80 talet hade Sverige en mer expansiv finanspolitik än de länder till vilka vi hade fast växelkurs. Konsekvensen av det var att vi hade en högre inflationstakt och en ständigt apprecierande real växelkurs. För att återställa konkurrenskraften gjorde vi ett flertal devalveringar. 6
Figur 9.2 Sveriges reala växelkurs baserad på RULC När vi devalverade ändrade vi värdet på den fasta växelkursen. Modellen antar att devalveringen var helt oväntad och inte skapar några förväntningar om fler devalveringar. Därför deprecierar även forwardkursen. Källa: International Financial Statistics, IMF För att undvika inflationsökningen hade vi behövt kombinera devalveringarna med åtstramande finanspolitik. 7
För att undvika inflationsökningen hade vi behövt kombinera devalveringarna med åtstramande finanspolitik. För att undvika inflationsökningen hade vi behövt kombinera devalveringarna med åtstramande finanspolitik. Figur 9.2 Sveriges reala växelkurs baserad på RULC När vi 1990 återigen hamnade i ett högt kostnadsläge med problematisk konkurrenskraft och samtidigt drabbades av en fastighetsbubbla, skapades förväntningar om att vi återigen skulle devalvera. Många säljer svenska kronor, om riksbanken ska köpa alla dessa kronor kommer de att få problem med valutareserven. Från politiskt håll lanseras ett antal krispaket, redan 1990 lanserar Ingvar Karlsson och Kjell Olof Feldt ett krispaket som inte får majoritet i riksdagen varvid Kjell Olof Feldt avgår. Regeringen Bildt gör upp med socialdemokraterna om ett antal krispaket under 1992, varvade med att riksbanken höjer räntan för att stoppa kapitalflödet. Kombinationen fallande fastighetspriser, ökande arbetslöshet, höjda räntor, uppsägningar i offentlig sektor är inte kul. För att försvara växelkursen krävs åtstramande finanspolitik men den förvärrar arbetslöshet och bostadsmarknad. Källa: International Financial Statistics, IMF The Black Wednesday Den 16 september 1992 tvingas England överge den fasta växelkursen. Utvecklingen i Sverige När England släpper sin fasta växelkurs ökar förväntningarna om att Sverige kommer att göra detsamma och allt fler säljer svenska kronor. För att förhindra valutautflödet höjer svenska riksbanken räntan till 500 %. Ingen kan tvivla på att vi kommer att försvara den svenska kronan. Bengt Dennis, riksbankschef, 16 september 1992. Räkneexempel: De som valde att placera 1 000 kronor i svenska statens statsskuldväxlar med en veckas löptid till 500 % ränta fick en ränteintäkt på: 5 000 / 52 = 96 kr. Om riksbanken under den veckan hade valt att devalvera med 20 %, skulle dessa sparare ha förlorat 200 kr på devalveringen och totalt förlorat 100 kr på att spara i svenska kronor. The Black Wednesday Utvecklingen i Sverige För att förhindra valutautflödet höjer svenska riksbanken räntan till 500 %. Ingen kan tvivla på att vi kommer att försvara den svenska kronan. Bengt Dennis, riksbankschef, 16 september 1992. 500 procent är en orimlig ränta, inga fastighetsaffärer kan genomföras i Sverige eftersom ingen har råd att köpa en villa och låna till en sådan här räntenivå. (Långa huslån steg visserligen inte till 500 % men de blev dyra) På måndagen sänks räntan till 50 % med förhoppningen om att politikernas krispaket ska stoppa valutaflödena. Men valutautflödena fortsätter. Svenska storföretag flyttar ut i stora delar av sina pengar till utländsk valuta. Den 19 november släpps den fasta växelkursen, sedan dess har Sverige haft en flytande växelkurs. 8
Vad skulle ha hänt om vi hade bedrivit en åtstramande finanspolitik på 80 talet? Figur 4.1 Arbetslöshet i Sverige Figure 19.3 Floating Away: Britain versus France after 1992 Frankrike valde att stanna kvar i ERM när England och Sverige övergav den fasta växelkursen. Utvecklingen i Sverige och Storbritannien var bättre än utvecklingen i Frankrikeunder de kommande åren. The Black Wednesday kanske var en vit onsdag? 9