Månadens affärsöversikt

Transkript

1 Makroanalys februari 2015 Makro, sidan 2 Räntemarknaden, sidan 4 Förslag på ränteplacering, sidan 5 Förslag på skuldhantering, sidan 7 Vår valutasyn, sidan 9 Förslag på valutahantering, sidan 12 ECB-åtgärder sätter press på Riksbanken En händelserik månad med Schweiz centralbank som övergav valutagolvet till euron, fortsatt fallande oljepris, seger för det populistiska Syriza i det grekiska valet, ECB:s mer omfattande stödköp än väntat och svenska marknadsräntor som föll på förväntningar om en negativ reporänta. ECB tog som väntat fram den stora bazookan vid i sådant fall en negativ reporänta, just för att öka januarimötet, men överraskade med mängden köp inflationsförväntningar och motverka en för kraftig av statsobligationer på minst 1000 miljarder euro! kronappreciering. Svenska marknadsräntor föll kraftigt i januari i samband med ECB:s besked, med det Annonseringen av köpen fick önskad effekt med en försvagning av euron och fallande marknadsräntor. ECB:s aktion ger en lättnad för de skuldtyngda Kronan har utvecklats något svagare än Riksbankens största fallet i de tioåriga statsobligationsräntorna. staterna och utrymme för mer expansiv finans- och prognos men givet en oförändrad styrränta är vår reformpolitik, ökar efterfrågan på företagsinvesteringar, förbättrad konkurrenskraft via en svagare ekonom Vi skjuter fram vår prognos för Federal Reser- Anna Felländer prognos på EUR/SEK på 3 månaders sikt 9,20. euro och skrämmer iväg deflationsspöket. Baksidan av myntet ves första höjning från juni till september i år. Inte för att den är att de kan minska incitamentet att genomföra reformpolitik ekonomiska aktiviteten har dämpats utan som en följd av låga och begränsa en varaktig effekt av aktionen. Det vänsterpopulistiska partiet Syriza vann det grekiska valet och spekulatio- penningpolitik som stärker dollarn. Dollarn väntas bli vinnare på löneökningar, det betydligt lägre oljepriset och ECB:s expansiva nerna om ett Grexit har ökat. Vi bedömer att det mest troliga kort sikt med frågan är hur mycket mer den kan stärkas innan är att förhandlingarna med Trojkan (IMF, EU och ECB) leder till Fed reagerar. Vår prognos är att den kan fortsätta upp något förlängning av lånen och rabatterade räntebetalningar. Ett grekiskt utträde är ett vågspel med svåröverskådliga kostnader Möjligtvis är det lite för starkt att hävda att ett valutakrig mer till 8,50 1,0mot kronan på 12 månader. och kan äventyra hela euroområdets nödvändiga och fortsatta har inletts 0,5men faktum är att centralbanker i vår närhet nu integration. pressas för att inte få sina valutor för starka mot euron och ytterligare Riksbankens främsta huvudvärk är de allt lägre inflationsförväntningarna på lite längre sikt. De är extra bekymmersam- Riksbanken. 0,0 dämpa inflationstrycket. Det påverkar ofrånkomligen -0,5 ma inför lönerörelsen som sätter igång efter sommaren. Vi tror att Riksbanken under februarimötet inför en negativ finjusterad inlåningsränta på -0,2 procent och flyttar fram den första dagen den 4 mars. Nästa nummer -1,0 av Månadens Affärsöversikt utkommer ons- räntehöjningen med ett kvartal till slutet av Effekterna -1,5 på inflationen av icke-konventionella penningpolitiska verktyg Du hittar Swedbanks dagliga kommentarer om makroläget, bedöms vara relativt små och i vissa fall kostsamma. Tillsammans med en neutral finanspolitik utgör de en farlig mix och Där kan du även hitta länk till våra tv-sändningar, som heter ränte- -2,0 och valutamarknaden på skulle riskera att blåsa upp tillgångsbubblor. Vi utesluter dock Swedbank -2,5Direkt. inte att några av de icke-konventionella verktygen används, VALUTAPROGNOS 4 feb 3 mån 6 mån 12 mån USD/SEK 8,2228 8,29 8,32 8,57 EUR/SEK 9,4106 9,20 9,15 9,00 NOK/SEK 1,0897 1,02 1,00 0,99 GBP/SEK 12,49 12,27 12,36 12,33 JPY/SEK 7,00 6,91 6,76 6,59 CHF/SEK 8,88 8,93 8,88 8,65 EUR/USD 1,1444 1,11 1,10 1,05 USD/JPY 117,4 120,00 123,00 130,00-3,0 ON avkastning enligt swedbanks RÄNTEPROGNOS 1,0 0,0-1,0-2,0-3,0-4,0-5,0 Avkastning i procent ON 2 år 5 år 10 år 0-3 mån 3-6 mån 6-12 mån 2 år 0-3 mån 3-6 mån Observera att upplysningar och ansvarsbegränsningar finns i slutet av detta dokument.

2 makro och centralbanker Penningpolitiska omvälvningar ECB levererade på förväntningarna om ytterligare penningpolitisk expansion, medan Fed ser ljusare på den amerikanska ekonomin. ECB kommer att köpa statsobligationer minst fram till september 2016 och vi förväntar att Fed kommer att höja sin styrränta i tredje kvartalet. Riksbanken sänker inlåningsräntan och skjuter på reporäntebanan, men är beredd att ta till ytterligare åtgärder om inflationsförväntningarna fortsätter att sjunka. AV: Magnus Alvesson, Anna Breman och Knut Hallberg Den senaste månaden har varit händelserik ur ett centralbanksperspektiv. ECB:s Mario Draghi annonserade en betydande expansion av penningpolitiken genom utökade tillgångsköp, främst i form av statobligationer. Det är framför allt den fortsatt fallande inflationen som utgör ett hot. Den schweiziska centralbanken bestämde sig för att lämna den självpåtagna kopplingen av francen till euro samtidigt som styrräntan sänktes till negativa 75 punkter. Bakgrunden var ett växande kapitalinflöde som ledde till att riskerna för centralbanken blev för stora. När marknaden såg en fast växelkurs spricka, riktades uppmärksamheten mot den danska centralbanken som har försvarat en fast växelkurs under de senaste 30 åren. Danmarks Nationalbank svarade genom att sänka inlåningsräntan i tre steg till negativa 50 punkter och genom att ställa in alla statsobligationsemissionerför resten av Även i övriga delar av centralbanksvärlden har det varit överraskningarnas månad, med en 25 punkers sänkning av styrräntan i Kanada, oförändrat i Indien efter en extraordinär sänkning tidigare under januari, samt en sänkning i Australien till rekordlåga nivåer. Vi förutser att turbulensen i centralbanksvärlden fortsätter i det korta perspektivet, samtidigt som makrobilden ser något mer positiv ut. Federal reserve uttryckte i det senaste protokollet en starkare syn på amerikansk ekonomi och arbetsmarknad. Dock påverkar den exceptionellt expansiva penningpolitiken i såväl eurozonen som Japan även amerikanska räntor och valuta, och vi skjuter höjniungen av Fed Funds rate till tredje kvartalet i år. ECB har redan gjort klart inriktningen av sin politik de kommande ett och ett halv åren och vad som nu står på spel är dels hur Greklands krav på lättnader ska hanteras dels hur huruvida det penningpolitiska stödet till konjonkturen kommer att åtföljas av en mindre stram finanspolitik. Den största osäkerheten härrör sig till den svenska riksbanken och det penningpolitiska beslutet den 12 februari. Inflationen i Sverige fortsätter att sjunka men samtidigt påverkas även den svenska ekonomin av den expansiva politiken i eurozonen. Vi förutser att Riksbanken sänker inlångsräntan till negativa 20 punkter samt skjuter fram reporäntebanan. Janet yellen Federal Reserve Federal Reserve (Fed) Tillväxten i amerikansk ekonomi under förra årets sista kvartal föll tillbaka men den underliggande dynamiken förblir positiv. Efter en tillväxt på nästa 5 procent under andra och tredje kvartalet bromsade, enligt preliminära beräkningar, expansionstakten in till 2,6 procent under det fjärde. Det var främst utrikeshandeln och offentliga utgifterna som Riksbanksräntan: PROGNOSER och marknadens prissättning Procent 1,5 1,0 0,5 0,0-0,5 Dec-14 Apr-15 Sep-15 Jan-16 May-16 Sep-16 Feb-17 Jun-17 RIBA FRA Riksbanken swedbanks prognos: styrräntor 4 feb 3 mån 6 mån 12 mån Sverige 0,00 0,00 0,00 0,00 EMU 0,05 0,05 0,05 0,05 USA 0,25 0,25 0,25 1,00 drog ned medan den privata konsumtionen förblev stark och noterade den högsta tillväxten sedan Nedgången i de offentliga utgifterna var till stor del en konsekvens av den väldigt stora uppgången kvartalet innan. Dessutom har hushållens konfidensindikatorer fortsatt stiga, och tillsammans med den gynnsamma utvecklingen av oljepriset förväntas den inhemska efterfrågan förbli stark. Den amerikanska centralbanken uppgraderade vid det senaste mötet sin syn på tillståndet i den amerikanska ekonomin, men betonade fortsatt att en höjning av styrräntan inte är nära förestående. Den ekonomiska utvecklingen och i synnerhet arbetsmarknaden beskrivs som stark till skillnad från solid. Ordvalet som används för att beskriva den kommande förändringen av penningpolitiken, tålamod, har getts innebörden det kommer att dröja minst två möten innan en räntehöjning kan bli aktuell, dvs. tidigast vid det penningpolitiska mötet i juni. Detta är något mer aggressivt än tidigare. Det som ordförande Yellen kommer att lägga stor vikt vid är lönerutvecklingen som ses som den viktigaste faktorn för inflationstrycket. Data här har under de senaste månaderna varit blandade. Dock visar arbetskostnadsindex för det fjärde kvartalet på att trenden är uppåtgående, om än långsamt. Swedbank bedömer att Feds höjning av policyräntan kommer under det tredje kvarttalet i år. Mer specifikt innebär det att vi skjuter vår prognos från juni till september. Därefter förutser 2

3 makro och centralbanker vi en långsam men stabil höjningstakt; 2 gånger 25 punkter per halvår fram till utgången av Det finns en rad skäl till att vi tror att Fed avvaktar något. Det inhemska lönetrycket är fortsatt dämpat vilket tyder på utbudet på arbetsmarknaden fortsatt är betydande. Dessutom innebär oljeprisfallet att den uppmätta inflationen och kostnadsläget i USA kommer att pressas. Den betydligt mer expansiva penningpolitiken som aviserats i synnerhet av ECB, men även av Japans centralbank, kommer påverkar även amerikanska räntor och dollarn har redan stärkts, vilket kan komma att verka återhållande på Fed. Slutligen ser vi också att inflationsförväntningar på längre sikt fortsätter att sjunka, vilket ger ytterligare skäl för Fed att inte höja för tidigt. Mario Draghi ECB Den europeiska centralbanken (ECB) Vid januarimötet tog ECB:s chef Mario Draghi fram den stora bazookan och levererade ett massivt stödprogram med köp av statsobligationer. Dessa så kallade kvantitativa lättnader (QE) innebär att ECB ska köpa tillgångar för 60 miljarder varje månad. Köpen ska påbörjas i mars och fortgå MINST till september ECB har således utlovat köp på drygt 1000 miljarder, vilket motsvarar 10 procent av eurozonens samlade BNP. Syftet är att höja inflationen till ECB:s mål vilket är en inflation under, men nära 2 procent. Marknadsräntor föll inför ECB:s besked och euron försvagades. Efter beskedet fortsatte europeiska räntor ned och euron försvagades ytterligare. Speciella regler gäller för Grekland eftersom de har ett stödprogram från IMF/ECB/EU. Efter det grekiska valet i slutet av januari, då det populistiska partiet Syriza vann, har spekulationerna om en grexit tagit fart igen. Vår bedömning är Grekland inte lämnar eurozonen inom det närmsta året. En grexit skulle innebära stora risker för spridningseffekter inom eurozonen och riskera en ny finansiell kris. Sedan slutet av 2014 köper ECB ca 10 miljarder per månad av säkerställda obligationer och värdepapperiserade lån till små- och medelstora företag. ECB:s utökade tillgångsköp innebär att det tillkommer köp motsvarande ca 50 miljarder av statsobligationer och obligationer som ges ut av överstatliga organisationer som EU:s krisfonder ESM och EFSF, samt av EIB (Europeiska investeringsbanken). Åttio procent av tillgångsköpen ska genomföras av de nationella centralbankerna och hamnar på deras balansräkningar. Resterande 20 procent köps av ECB och risken delas då av alla medlemsländer. Detta är en eftergift till Tyskland, som motsätter sig programmet, och minskar risken för att tyska skattebetalare behöver stå för risken om tillgångarna förlorar i värde. Swedbank bedömer att ECB:s stödköp kommer att bidra till en högre tillväxt inom eurozonen. Kronan stärktes mot euron efter ECB:s besked och handlas nu kring 9,40 9,45. Stefan ingves Riksbanken Riksbanken Under de senaste månaderna har svenska makrodata och inflationen utvecklats i stort sett linje med Riksbankens prognoser. Det gav andrum vid decembermötet och Riksbanken nöjde sig med att skjuta tidpunkten för den första räntehöjningen framåt ett kvartal från sommaren till hösten Den svagare kronan, framförallt mot dollarn, ger en viss inflationsimpuls men samtidigt har oljepriset fallit kraftigt och sammantaget förutses därför inflationen bli fortsatt mycket låg även under Vad värre är så sjunker nu de långsiktiga inflations- och löneökningsförväntningarna. Det är bekymmersamt utifrån ett penningpolitiskt perspektiv. Om mindre än ett år inleds nästa avtalsrunda och ska inflationsmålet mer varaktigt kunna nås behöver löneökningarna, inte minst inom de inhemska sektorerna, öka under de kommande åren. Det förutsätter att det finns en trovärdighet kring Riksbankens inflationsmål på två procent. Riksbanken betonade i december att de redan fr.o.m. februarimötet kommer att ha beredskap för s.k. okonventionella åtgärder. Med ECB:s utökning av obligationsköpen att även omfatta statsobligationer ökar sannolikheten betydligt. Vi bedömer att i första hand så kommer den finjusterade inlåningsräntan att sänkas redan vi februarimötet till -0,2 procent. Sannolikheten är hög att även reporäntan sätts negativ. Dessutom förutses tidpunkten för den första räntehöjningen skjutas framåt ytterligare till slutet av Därmed skulle ränteskillnaden på den korta räntemarknaden gentemot eurozonen kunna minska vilket skulle kunna ha en viss försvagande effekt på kronan samtidigt som de korta utlåningsräntorna skulle kunna sjunka något. En negativ ränta skulle möjligen kunna kombineras med andra verktyg i ett senare skede om så skulle krävas. Det som står närmast till hands är i så fall långa lån till bankerna alternativt obligationsköp. Valutainterventioner förefaller dock i nuläget vara näst intill uteslutet efter den schweiziska centralbankens beslut att häva sitt valutagolv mot euron. Istället har Schweiz infört en kraftigt negativ styrränta, vilket stärker oss i vår uppfattning att en negativ ränta är den mest troliga nästa åtgärd från Riksbanken. Swedbank räknar med att inflationen gradvis ökar men det kommer att dröja innan den underliggande inflationen mer permanent överstiger 1,5 procent. Det riskerar att hålla inflationsförväntningarna kvar under 2-procentsmålet ett bra tag framöver. Swedbank bedömer att det dröjer till slutet av 2016 innan vi ser en första räntehöjning och att reporäntan i slutet av 2016 har höjts en gång till 0,25 procent. 3

4 räntemarknaden ECB aggressivare än väntat ECB utökade som väntat sina kvantitativa åtgärder när man i januari presenterade ett köpprogram som inkluderar statsobligationer. Programmet var mer omfattande än väntat, och de långa euromarknadsräntorna föll kraftigt. Marknadens förväntningar på Riksbanken gjorde att räntefallet i svenska statsobligationer blev ännu större. Efter vissa förändringar i samband med årets första globala konjunkturprognos ser den av Swedbank förväntade perioden med låga marknadsräntor ut att hålla i sig något längre än vad vi tidigare trodde. Först i höst inleds en måttlig långränteuppgång när Federal Reserve höjer styrräntan första gången. AV: jerk matero Räntemarknaden sedan december Svenska räntor föll mycket kraftigt under årets första månad. Till och med RIBA-kontrakten (reporäntebaserade terminskontrakt) med sina redan lätt negativa räntor föll med som mest 10 räntepunkter. RIBA-kontrakten prissätter därmed en stor sannolikhet för att Riksbanken ska sänka reporäntan klart under 0 procent. Tvååriga statsobligationer föll 16 räntepunkter, femåriga föll 27 räntepunkter och tioåriga statsobligationsräntor föll 35 räntepunkter under januari. Avkastningskurvan blev därför hela 19 räntepunkter flackare mellan två år och tio år. Europeiska tvåårsräntor föll 7 räntepunkter, femåriga räntor sjönk 4 räntepunkter och tioårsräntan föll 19 räntepunkter. Två- och femårsräntorna är nu (klart) negativa och tioårsräntan handlas i kölvattnet av ECB:s obligationsköpprogram runt 0.30 procent. I USA var räntefallet ännu större. Ränterörelserna i två-, femoch tioåriga statsobligationer var i januari -20, -42 respektive -44 räntepunkter. Avkastningskurvan flackade därmed 24 räntepunkter. Framtidsutsikter räntemarknaden I samband årets första globala konjunkturprognos har Swedbank reviderat prognoserna för Riksbanken och Federal Reserve. Liksom tidigare förväntas Riksbanken hålla reporäntan oförändrad på 0 procent under 2015, och den första räntehöjningen antas nu komma i december Reporäntan är alltså 0.25 procent vid utgången av nästa år om vi får rätt (föregående prognos: 0.50 procent). Vår uppfattning inför februari månads penningpolitiska möte kvarstår: Riksbanken inför negativ inlåningsränta för finjustering av dagslåneräntan, samt skjuter fram den första höjningen i reporäntebanan ännu en gång. Om den ekonomiska utvecklingen försämras i förhållande till Riksbankens prognos, är man beredd att införa okonventionella åtgärder, och vi utesluter inte att så kan ske redan i februari. Ränteprognoserna för svenska statsobligationer har skruvats ner något i linje med styrränteprognosen och de ändrade inflations- och tillväxtprognoserna. Statsobligationsräntorna förväntas vara låga under året men en långränteuppgång inleds under hösten och avkastningskurvan blir brantare. Rörelsen drivs av stigande amerikanska tioårsräntor. Swedbanks prognos för Federal Reserves första räntehöjning har flyttats fram ett kvartal till september (prognosen diskuteras i centralbanksavsnittet). I marknaden prissätts fortfarande en viss sannolikhet för en räntehöjning redan i juni, och i september har styrräntan höjts med 25 räntepunkter om marknaden får rätt. Swedbanks prognos för amerikanska två-, fem- och tioårsräntor har justerats ner något med anledning av den ändrade styrränteprognosen, men profilen är oförändrad med en flackningsrörelse hos avkastningskurvan när Federal Reserve inleder räntehöjningscykeln i september. ECB annonserade under januari ett allmänt förväntat obligationsköpprogram som inkluderar köp av statsobligationer, men programmets omfattning var oväntat stor (se centralbanksavsnittet för detaljer). Marknadsräntorna föll över hela avkastningskurvan, med den största rörelsen i tioårsobligationer. Swedbanks prognos är att euromarknadsräntorna kommer att förbli låga under en lång tid, men att avkastningskurvan blir brantare när den amerikanska ränteuppgången till viss del drar med sig europeiska tioårsräntor. Bostadsobligationer Som en direkt konsekvens av en kraftigt fallande interbankränta (STIBOR 3 månader), speciellt i förhållande till marknadens starka förväntningar om en negativ reporänta, så har räntenivåerna i bostadsobligationer fallit mer än motsvarande statsobligationsräntor. Med Swedbanks prognos där Riksbanken vid det penningpolitiska mötet i februari sänker inlåningsräntan för finjustering av dagslån till procent, så är utsikterna fortsatt goda för korta säkerställda bostadsobligationer. statsräntor swedbanks prognos: Obligationer 4 feb 3 mån 6 mån 12 mån Sverige 2 år -0,15-0,10-0,10 0,00 5 år 0,17 0,20 0,30 0,60 10 år 0,63 0,70 0,70 1,20 EMU 2 år -0,20-0,15-0,15 0,00 5 år -0,04-0,05-0,05 0,15 10 år 0,35 0,40 0,40 0,70 USA 2 år 0,50 0,60 0,80 1,80 5 år 1,28 1,40 1,60 2,60 10 år 1,78 1,90 2,00 2,80 swedbanks prognos: SWAPRÄNTOR 4 feb 3 mån 6 mån 12 mån Sverige Stibor3M 0,06 0,10 0,10 0,20 Stibor6M 0,13 0,15 0,20 0,30 Swap 2 år 0,09 0,15 0,20 0,35 Swap 5 år 0,43 0,50 0,60 0,90 Swap 10 år 0,98 1,10 1,10 1,60 4

5 förslag på ränteplacering ECB skämmer bort krediter ECBs nya stödköpsprogram var visserligen förväntat av kreditmarkanden även om storleken överraskade positivt. ECB skapar förutsättningar för en fortsatt relativt gynnsam miljö i Europa för krediter med begränsad refinansieringsrisk hela vägen ner genom ratingskalan. Kreditcykeln är fortsatt lugn, huvudsakligen drivet av ECBs åtgärder. Mer namnspecifikt så lyfter vi fram Stockholms Stad och Helsingborgs Stad, attraktiva placeringar ur ett LCR perspektiv. Andra namn är TeliaSonera, Meda och Oscar Properties. AV: INGVAR MATSSON Det står nu klart att ECB kommer att stödköpa tillgångar (kvantitativa lättnader-qe) för motsvarande 60 miljarder euro per månad åtminstone fram till september 2016, en köplusta som får till och med kön till Gekås en lönehelg att förblekna. ECB kommer att i tillägg till befintligt QE-program (ABS:er och säkerställda obligationer) också att förvärva statsobligationer och obligationer utgivna av europeiska överstatliga organisationer. Programmet omfattar löptider mellan två och 30 år. Köpen kommer att fokuseras på investment grade (IG). Det finns även begränsningar på hur stor del av en emittents utestående obligationer, eller del av en emission, ECB kan köpa. Åtgärden var förväntad av kreditmarknaden även om storleken kanske överträffade de förväntningar som fanns. Effekterna på kreditmarknaden är i princip enkel, ECB köper lågriskobligationer, räntorna går ner, investerarna skiftar till instrument med högre risk eller längre löptider och räntorna minskar gradvis här också. Erhållen likvid då ECB köper tillgångar förväntas också öka tillgånger till krediter generellt då denna återinvesteras i den totala ekonomin. Både investerarnas, hushållens och bolagens tillförsikt bedöms också öka tack vare en lånsiktigt expansiv penningpolitik. Långsiktigt är avsikten med programmet naturligtvis att få upp inflation och tillväxt i euroområdet. Vår bedömning är att IG kommer att gynnas relativt mer än high yield (HY) av ECBs åtgärder. Tillväxten i Europa haltar i nuläget och kommer att vara svag också under 2015, naturligtvis en del av orsaken till ECBs åtgärder. Oljepriset fortsätter sin kräftgång även om allt fler hävdar att de ser en vändpunkt inom räckhåll. Utgången i det grekiska valet bedöms som svagt negativt för kreditmarknaden då osäkerheten är stor om den nya grekiska regeringens ambitioner när det gäller förhandlingarna med Troikan, IMF/ ECB/EU, om de finansiella stödprogrammen till landet. På det geopolitiska planet ser vi fortsatt låsta positioner när det gäller Ukraina och de senaste utspelen från Obama om eventuell vapenhjälp till regeringen i Ukraina spetsar möjligen till situationen ytterligare. Utvecklingen i Mellanöstern (IS) hovrar också i bakgrunden. Den europeiska defaultcykelns förlopp är fortsatt lugnt. Vi förväntar oss visserligen en svag uppgång i frekvensen av kredithändelser under 2015 när det gäller HY-krediter men nivåerna är fortsatt klart under ett historiskt genomsnitt. ECBs nya program förstärker ytterligare denna bild då tillgången till krediter för företag generellt kommer att vara mycket god och refinansieringsrisken därmed begränsad. Även svensk statistik bekräftar bilden då antalet företagskonkurser i januari var den lägsta sedan Kreditpremierna är dock inte höga, så den kreditrisk en investerare tar inom HY-segmentet är visserligen kompenserad för i ett kortare tidsperspektiv men i mindre grad på lång sikt. Vi fortsätter att rekommendera bolag med en god underliggande likviditet i namnet. Vi överviktar IG kontra HY. Vi lyfter också fram företag med exponering mot Nordamerika (USD) och Asien då det är här vi i dagsläget hittar ekonomisk tillväxt och också en (möjlig) positiv valutaeffekt vid export. Rapportperioden är i full gång. Hittills har det sett relativt stabilt ut ur ett kreditriskperspektiv. Flera av de stora, exporttunga industribolagen har levererat väl i linje med förväntansbilden. Valutaeffekter och de generallt lägre råvarukostnaderna är det vi främst håller ögonen på när det gäller tillverkningsindustrin samt naturligtvis hur man generellt ser på sin marknadsutveckling under Vi fortsätter att lyfta fram kommunrisk ur ett investerarperspektiv. Då kommuner med största sannolikhet kommer att betraktas som Level 1 vid LCR- beräkningar (Liquidity Coverage Ratio) under Basel III-regelverket, vilket gör dessa attraktiva ur ett kapitalhanteringsperspektiv. Vi tror att emissionsvolymerna från kommuner kommer att vara högre under 2015 jämfört med Stockholms Stad har högsta tänkbara rating liksom Helsingborgs Stad. Här talar vi alltså investeringar med en försvinnande liten kreditrisk och också naturligtvis ett blygsamt (men ändå existerande) kreditpåslag. Telekomjätten TeliaSonera har kommit en lång väg sedan 1970-talets statsägda telefoner och en mamma som lät förstå att riks skulle man ringa med viss återhållsamhet så dyrt som det var. Vi tycker att bolaget är intressant med sin starka marknadsposition och marknadsmässiga diversifiering. Rör vi oss ner i ratingskalan så hittar vi en annan statsnära risk i flygbolaget SAS. Flygsektorn har viss medvind nu (ibland också bokstavligt) tack vare lägre bränslepriser genom oljeprisets utveckling men också viss underliggande tillväxt i passagerarvolymer. SAS är relativt väl positionerat då man har en attraktiv profil på sina bränslehedgar och kommer att kunna dra nytta av ett lägre pris under året. Andra intressant HY-namn är det förvärvsintensiva läkemedelsbolaget Meda och fastighetsbolaget (egentligen fastighetsutvecklaren) Oscar Properties. Meda har ju nyligen gjort ett stort förvärv i Italien vars resultatpåverkan under fjärde kvartalet 2014 dyker upp i kommande bokslut. 5

6 förslag på ränteplacering aktuella placeringsförslag Kreditobligationer investment grade FRN (Rörlig ränta) emittent Förfall indikativ ränta Stockholms Stad m+8 AAA/- Helsingborgs Stad m+7 AAA/- Stadshypotek m+4 AA-/- Rating/(skugg) TeliaSonera m+37 A-/A3 (A- Stable) Kreditobligationer high yield emittent Förfall indikativ ränta Rating/(skugg) SAS ,15 % B-/B3 (B- Stable) Meda m+240 -/- (BB Negative) Oscar Properties m+780 -/- (B Stable) Säkerställda obligationer med fast ränta emittent Förfall indikativ ränta Stadshypotek ,12 % AAA Swedbank Hypotek ,18 % AAA Se Bolån ,42 % AAA Certifikat emittent Förfall indikativ ränta Castellum ,46 % (BBB) Hemsö ,25 % (BBB+) Landshypotek ,15 % A- Swedavia ,17 % (A-) Vasakronan ,21 % (A-) SV VW ,19 % K1 Rating/(skugg) Rating/(skugg) 6

7 förslag på SKULDHANTERING Agera idag starta om två år! Utnyttja marknadens förväntningar på en räntesänkning från Riksbanken och gör en forwardstartad ränteswap. AV: Lars andersson Marknadens förväntningar på en räntesänkning från Riksbanken har tilltagit den senaste tiden. Andra centralbanker, inte minst i Sveriges närhet, fortsätter att sänka sina räntor (Schweiz, Danmark och Kanada) eller förväntas göra det inom kort (Norge). ECB:s utökning av sitt kvantitativa program visade sig också vara mer kraftfullt än förväntat samtidigt som räntan för de långa lånen till bankerna har sänkts med 10 räntepunkter. Swedbank räknar med att inflationen gradvis ökar men det kommer att dröja innan den underliggande inflationen mer permanent överstiger 1,5 procent. Det riskerar att hålla inflationsförväntningarna kvar under två procent ett bra tag framöver. Swedbank bedömer att det dröjer till slutet av 2016 innan vi ser en första räntehöjning. I slutet av 2016 förutser vi att reporäntan har höjts en gång till 0,25 procent. Vi har således en situation där skuldförvaltare gärna ligger kvar med rörlig exponering de närmaste två åren men samtidigt vill vara skyddad mot en långränteuppgång. En sådan skulle kunna komma i samband med att långa räntor i exempelvis USA börjar röra på sig uppåt i samband med att den amerikanske centralbanken Fed förväntas höja sina styrräntor under Ett ganska enkelt sätt att riskavtäcka delar av en skuldportfölj skulle kunna vara att köpa en ränteswap med forwardstart. Vårt förslag blir då att låta ränteswappen starta om två år och löpa i åtta år. Merkostnad för denna typ av upplägg är just nu relativt gynnsamt givet nuvarande flacka räntekurva. I skrivande stund handlas ett sådant upplägg kring 1,25 procent! 8y IRS samt 8y IRS med 2y fwdstart Procent 3,5 3,25 3 2,75 2,5 2,25 2 1,75 1,5 1,25 1 0,75 0,5 0,25 0 jan-14 mar-14 maj-14 jul-14 sep-14 nov-14 jan-15 SEK 8y swap SEK 8y swap 2y fwd Alternativt så skulle skuldförvaltaren kunna göra en nollkostnadslösning, i form av en räntekorridor, enligt följande: Man säljer skyldigheten att betala fast på 0,99 procent samtidigt som man köper rättigheten att betala fast på 1,77 procent. Följande utfall gäller då för skuldförvaltaren: Om räntan är under 0.99 procent i januari 2017? ÆÆ En skyldighet att betala 0.99 procent på en 8-årig swap Om räntan är mellan 0.99 procent och 1,76 procent i januari 2017? ÆÆ Fortsatt rörlig räntebindning Om räntan är över 1,76 procent i januari 2017? ÆÆ Du har rätt att betala 1,76 procent på en 8- årig swap 7

8 vår valutasyn Riksbanken sätter riktningen för SEK Kraftiga rörelser i valutamarknaden när SNB överger CHF-peg och ECB slutligen drar igång sedelpressarna. Dollarn blir vinnare på kort sikt men frågan är hur mycket mer dollarn kan fortsätta stärkas utan att Fed reagerar. Vår prognos är att USD/SEK kan fortsätta upp något mot 8,50 på 12 månaders sikt. Riksbanken har kronan i sin hand. En negativ reporänta på 25 bp och QE-program redan i februari skulle sänka kronan mot euron. Det är dock inte vårt huvudscenario utan vi ser EUR/SEK sakta mot 9,20 på 3 månader vid oförändrad reporänta. NOK trotsar låga oljepriser på kort sikt. På längre sikt sänker dock Norges bank räntan påtagligt och NOK/SEK närmar sig paritet. av: Anders Eklöf $ USA får ta dollarstyrka när ECB reflaterar Eurozonen Dollarn har fortsatt förstärkas på bred front och har i handelsviktade termer nått den starkaste nivån sedan En fortsatt relativ stark tillväxt och framförallt mer expansiv penningpolitik från andra centralbanker såsom ECB och Bank of Canada har bidragit till den senaste dollaruppgången. Från och med i mars när ECB påbörjar sina obligationsköp kommer ECB och Bank of Japan tillsammans att expandera sin balansräkning med ett motvärde av ca 140 mdr dollar per månad fram till åtminstone september nästa år. Det kommer över tiden att bidra till ett underliggande apprecieringstryck mot USD. Federal Reserve graderade i slutet av januari upp utsikterna för den amerikanska tillväxten samtidigt som man noterar att inflationen på kort sikt kommer att falla till följd av de lägre energipriserna. Den lägre inflationen är dock av tillfällig karaktär och arbetsmarknaden stärks alltmer även om löneinflationen ännu lyser med sin frånvaro. Fed verkar fortfarande ha för avsikt att påbörja försiktiga räntehöjningar senare i år medan marknaden både skjutit på och minskat antalet förväntade räntehöjningar markant. Fed har dock också pekat på att internationella faktorer kan påverka tidpunkten och takten av kommande åtstramning. Det kan tolkas som Fed börjar dra öronen åt sig och beaktar riskerna för att den allt starkare dollarn drar ned inflationstrycket och dämpar utsikterna för amerikansk export. Hittills har dock det kraftigt fallande obligationsräntorna tillsammans med det lägre oljepriset till stor del kompenserat för den åtstramande effekten från en starkare dollar. Mot bakgrund av de överraskande kraftfulla åtgärderna från ECB och att Federal Reserve väntas höja räntan senare i år har vi valt att revidera ned prognosen i EUR/USD ytterligare från 1,10 till 1,05 på 12 månaders sikt. Den amerikanska börsen S&P 500 kommer att påverkas negativt av den starkare dollarn medan de europeiska börserna redan börjat dra till sig kapital i ljuset av sina lägre värderingar. Samtidigt tror vi att en stor del av kapitalflödena till eurozonen kommer att vara valutasäkrade (i likhet med vad som skett med kapitalflöden till den japanska börsen, Nikkei). Amerikanska räntemarknaden ger fortfarande en positiv avkastning ( avkastning till förfall) vilket inte är fallet för ca 30 procent av statspappersmarknaden i eurozonen. Således finns det inte mycket som talar för att euron får relativt stöd av kapitalflöden, åtminstone inte på kort sikt. Prognosen i USD/SEK är nu att USD/SEK är nu något högre på kort sikt 8,30 på 3 månaders sikt (8,00 tidigare med uppåtrisk). Det beror på en generellt starkare dollarprognos. Riksbanken avgör utsikter för SEK Kronan har handlat i intervall 9,27 till 9,60 mot euron under den senaste månaden. Mest i fokus har ECB:s överraskande kraftfulla QE-program varit, vilket skapat ett ytterligare tryck på andra centralbanker att sänka sina styrränta för att undvika ytterligare dämpande inflationsimpulser på kort sikt från en starkare valuta mot euron. Redan innan ECB levererade sin överraskning valde den schweiziska centralbanken SNB mycket överraskande att överge sitt valutagolv i EURCHF. CHF stärktes med hela 20 procent momentant men centralbanken gjorde bedömning att det hade kunnat bli mycket kostsamt att upprätthålla golvet när ECB startade sedelpressarna. I samband med beskedet om övergivandet av semi-peggen valde SNB att justera ned räntan till att bli kraftigt negativ, -50 bp, för att stävja fortsatt spekulation mot CHF. SNB kommer även att fortsätta intervenera i valutamarknaden. Även den danska centralbanken har tvingats agera med interventioner och negativ depositränta för att dämpa apprecieringstrycket för danska kronan mot euron. Sammantaget har det ytterligare fallande oljepriset och ECB:s agerande ökat spekulationen att även andra centralbanker bland annat Riksbanken kommer tvingas till en negativ styrränta. Vi utesluter inte att Riksbanken redan i februari väljer att sänka styrräntan till -5 eller -10 räntepunkter. Det är dock också vad marknaden redan prissätter. Inflationsförväntningarna på medellångsikt har fallit ytterligare något till ca 1,65 procent. Även om det troligen är en direkt effekt av det lägre oljepriset så är det bara att konstatera att Riksbanken är satt under hårt tryck att hålla uppe inflationsförväntningar inför en kommande avtalsrörelse på arbetsmarknaden som startar i höst. Det flesta indikatorer och hårddata som inkommit sedan i december pekar dock mot att Riksbank borde kunna avvakta med sänkning av reporäntan och kanske göra en mindre korrigering av bankernas inlåningsränta till att bli negativ. Kronan är dessutom klart svagare än vad banken utgått ifrån (ca 3 procent). Att sänka reporäntan till att bli något negativ kommer sannolikt inte att påverka EUR/SEK särskilt mycket. Om styrräntan sänks till -0,25 procent kommer EUR/SEK sannolikt lyfta nivån till ca 9,50 mot årshögsta 9,70. Samtidigt närmar sig då Riksbanken snabbt en nedre gräns för styrräntan och effekterna på utlåning och inlåning i banksystemet vid negativa styrräntor är oklara och kan medföra andra risker. Kostnaden för att lagra kontanter anses ligga runt 50 räntepunkter. 8

9 vår valutasyn Att Riksbanken skulle våga sig på ett valutagolv i EUR/SEK runt rådande relativt höga nivåer och i ljuset av de erfarenheter SNB gjort ter sig osannolikt. Då återstår obligationsköp som ett verktyg, men även det får sägas vara relativt trubbigt sätt om syftet är att försvaga SEK. Åtminstone kommer det relativt snabbt vara en betydande risk att man sätter svenska statsobligationsmarknaden prismekanismer delvis ur spel (500 mdr SEK nominella obligationer utestående). Möjligen kan Riksbanken symbolisk köpa en mindre andel statsobligationer kryddat med en större andel bostadsobligationer (kanske totalt 40 mdr SEK per månad motsvarande 12 procent av BNP på årsbasis). Detta skulle tillsammans med negativ styrränta på -25 räntepunkter på ett mer bestående sätt ha potential att försvaga kronan (kom ihåg ECB väntas öka sin balansräkning med ca 10 procent av BNP fram till september 2016). Sammantaget har vi inte ändrat EUR/SEK-prognosen mer än marginellt och förutser att EUR/SEK rör sig ned mot 9,15 på 6 månaders sikt. Det är dock en påtaglig uppåtrisk till denna prognos då den baseras på att styrräntan ligger oförändrad på noll procent. Vår utgångspunkt är också att Grekland inte får se sina lån nedskrivna men att det kan ske en räntenedsättning och förlängning av löptiden på de lån som EU står för Bank of England ser igenom låg inflation Pundet förstärkning mot euron accelererade efter ECB annonserande aggressiva kvantitativa lättnader. Den brittiska centralbanken BoE väntas dock fortsätta med sin avvaktande hållning och har sagt sig se igenom den fallande inflationen då den mest handlar om lägre oljepriser. BoE:s chef, Carney, menar dessutom att låga räntor för länge kan leda till överdrivet risktagande på de finansiella marknaderna. Presssen mot ett starkare pund kan komma att öka framöver, inte minst då de kortaste räntorna i Storbritannien ligger runt 0,50 procent. BoE har indikerat att en lägre styrränta än 50 räntepunkter skulle riskera att försämra bankernas incitament till utlåning till fastighetsmarknaden. Som vi tidigare poängterat är eurozonen Storbritanniens viktigaste handelspartner varför de åtgärder som ECB gör snarast talar för att aktiviteten i brittisk ekonomi kan breddas till att innefatta förbättrad exportefterfrågan. Pundet har dessutom backat kraftigt mot US-dollarn under det senaste året. Således finns det skäl att tro att något ytterligare starkare pund mot euron på kort sikt inte omedelbart kommer att innebära ett agerande från BoE. Vår prognos i GBP/SEK är något högre 12,30 på 3 månaders sikt, vilket beror på att vi uppfattar att BoE är mindre bekymrad över eurons allmänna försvagning än var Riksbanken är. Som tidigare sagts utgör det brittiska valet den 7 maj en mycket viktig faktor för pundets utsikter. Signaler om att ett utträde ur EU står för dörren vilket skulle kunna vara långsiktigt negativt för pundet. Svårt att försvaga NOK utan hjälp från NOK Norges bank Temat oljeprisfall och dess latenta effekt på norska ekonomin fortsätter skapa volatilitet i norska kronan. I skrivande stund befinner sig NOK på de starkaste nivåer mot EUR och SEK sedan i början av december, trots att Norges bank väntas sänka styrräntan med 50 räntepunkter till och maj ned till 0,75 procent. Oljepriset tycks ha stabiliserats runt 50 USD per fat och inga tecken finns från att Saudiarabien i närtid kommer att avvika från sin strategi att upprätthålla produktionsnivåerna för att pressa tillbaka investeringar i skiffergas i USA. Med fallande oljeinvesteringar i Norges följer sjunkande aktivitet i Norge och stigande arbetslöshet. Hittills har makrodata dock inte uppvisat något brant fall och varken centralbanken eller regeringen tycks ha bråttom att agera. Att inflationen i nuläget ligger relativt nära målet på 2,5 procent minskar pressen på centralbanken. Några snabba finanspolitiska åtgärder är inte att vänta även om det mesta talar för skattesänkningar blir aktuella inför nästa år. Vår bedömning är sammantaget att det kommer att ta tid för NOK att försvagas mot euron men också i förhållande till SEK. Det handlar bland annat om de kraftfulla kvantitativa lättnader som ECB genomför men också Norges fortfarande relativt höga räntenivåer och det faktum att Norges bank köper NOK till ett motvärde av 700 miljoner NOK per dag (80 miljner EUR) för oljefondens räkning. Det senare kan tyckas lite men ska ses i ljuset av relativt tunn marknad i norska kronan. Vår prognos i NOK/SEK är fortfarande 1,00 på 6 månaders sikt, men prognosen har tydliga uppåtrisker. En negativ reporänta från Riksbank skulle exempelvis föranledda oss att ändra prognosen. Det gäller också om Saudiarabien skulle indikera sänkningar av oljeproduktionen. 9

10 vår valutasyn: tillväxtmarknader Bättre värde men negativt nyhetsflöde Den globala miljön är fortsatt positiv för de flesta valutor inom emerging markets. ECB aviserade under januari att de kommer att köpa statsobligationer med start i mars. Därutöver har flera centralbanker sänkt räntan vid extrainkallade möten. Centralbanken i USA förväntas inleda sina räntehöjningar under året, men i långsam takt. Oljepriset är fortsatt lågt vilket är positivt för alla länder vi bevakar med undantag för Ryssland. Vi ser däremot en slagig marknadsutveckling framöver mot bakgrund av risker för nedgraderingar och politiska påtryckningar på centralbanker. AV: Hans gustafson Året har inletts enligt samma mönster som under Rubeln hade den svagaste utvecklingen under januari med en nedgång på ca 7 procent mot kronan. Starkast utveckling har den indiska rupien haft med en förstärkning på ca 8 procent mot kronan. Övriga dollarbaserade valutor har också utvecklats starkt. Drivande faktorer har varit ytterligare stimulans från den europeiska centralbanken och överraskande räntesänkningar från ett antal andra länders centralbanker. Nyhetsflödet var däremot negativt mot slutet av månaden. I Brasilien sänkte Moody s kreditbetyget på Petrobras till snäppet ovanför skräpstatus vilket ökade oron för tänkbar negativ påverkan på statsbudgeten. Risken för en nedgradering av Brasiliens kreditbetyg har annars minskat efter att finansministern levererat ett antal besparingar som syftar till att stärka budgeten uthålligt. Vi är försiktigt positiva till den brasilianska realen på sikt men marknaden behöver mer klarhet kring situationen kring Petrobras innan en mer bestående förstärkning kan inledas. I Turkiet har den politiska pressen ökat på centralbanken att sänka räntan. Centralbankschefen är pressad och har utlovat ett extramöte för att sänka räntan om inflationen faller med minst en procentenhet under januari. Turkiet gynnas av det låga oljepriset men är mycket känsligt för en starkare dollar p.g.a. den stora externa skulden. Den ryska ekonomin pressas av sanktioner från västvärlden. Detta tillsammans med fortsatt spänt läge i Ukraina har ökat trycket nedåt på rubeln. Den svaga rubeln gör att inflationen ökar i snabb takt och stryper den inhemska konsumtionen. Vi förväntar oss att BNP minskar med 6 procent i år och att tillväxten blir negativ även under Den negativa utveck- lingen bekräftades av ratinginstitutet S&P som sänkte kreditbetyget till skräpstatus i slutet av januari. Detta är en faktor som ytterligare försvårar möjligheterna för ryska företag och banker att refinansiera lån utanför landet när de förfaller. Centralbanken sänkte räntan från 17 till 15 procent vid det senaste möte med motiveringen att tidigare räntehöjningar nu har stabiliserat inflationsförväntningarna. Beslutet undergräver förtroendet ytterligare för deras penningpolitik med ökad risk för kapitalrestriktioner. Vi behåller vår negativa syn på rubeln och har en prognos för EUR/RUB 81,40 RUB/SEK 0,112 på sex månaders sikt. Den ekonomiska statistiken i Kina fortsätter att visa på en avmattning. Vi förväntar oss att regeringen ska sätta upp ett officiellt tillväxtmål på 7 procent för 2015, en sänkning från 7,5 procent Det som bidrar mest till den lägre tillväxttakten är den svaga fastighetsmarknaden. Huspriserna faller trots lägre bolåneräntor och att man lättat på begränsningarna för husköp. Bostadsbyggandet måste minska för att dämpa utbudsöverskottet på bostäder. Bostadsbeståndet är för närvarande det högsta på fem år. Anpassningen på fastighetsmarknaden kommer att fortsätta pressa ner tillväxten, med risk för negativa spridningseffekter på närliggande sektorer. Centralbanken har sänkt policyräntan och kommer förmodligen att fortsätta lätta på penningpolitiken genom fler räntesänkningar och minskade krav på reserver. Vi förväntar att yuanen fortsätter att handla något svagare mot dollarn på kort sikt för att senare återta den långsiktiga positiva förstärkningen mot dollarn. Vår prognos är EUR/CNY 6,80 och CNY/SEK 1,346 om 6 månader. 10

11 Förslag på valutahantering Strategier för dollar, euro och pund AV: olle green Strategi för dollar säljare: Flexibel termin med 3 månaders löptid (spot ref 8,26) En flexibel termin ger kännedom om det sämsta tänkbara utfallet samtidigt som möjligheten kvarstår att sälja till bättre nivåer. Denna strategi ger innehavaren rätten att sälja dollar till kursen 8,17, vilket skall jämföras med aktuellt terminspris på 8,25. Om dollarkursen vid förfall handlas högre än 8,17 men lägre än 8,75 kan innehavaren sälja dollar till marknadspris. Om dollarkursen handlas 8,75 eller högre någon gång under löptiden måste innehavaren sälja till kurs 8,17. Strategi för eur säljare: One-by-two (Booster) med 6 månaders löptid (spot ref 9,34) Strategin ger innehavaren rätt att sälja EUR till kursen 9,46. Det kan jämföras med aktuellt terminspris på 9,33. Strategin ger er möjlighet att sälja EUR till en bättre nivå jämfört med en terminssäkring. Om spotkursen på förfallodagen ligger på 9,46 eller högre måste innehavaren emellertid sälja det dubbla beloppet. Strategi för gbp säljare: One-by-two (Booster) med 6 månaders löptid (spot ref 12,42) Strategin ger innehavaren rätt att sälja GBP till kursen 12,57. Det kan jämföras med aktuellt terminspris på 12,37. Strategin ger er möjlighet att sälja GBP till en bättre nivå jämfört med en terminssäkring. Om spotkursen på förfallodagen ligger på 12,57 eller högre måste innehavaren emellertid sälja det dubbla beloppet. Kronor per USD 8,50 8,30 8,10 7,90 7,70 7,50 7,30 7,10 6,90 6,70 6,50 6,30 6,10 feb-14 apr-14 jun-14 aug-14 okt-14 dec-14 feb-15 Kronor per euro EUR 9,60 9,50 9,40 9,30 9,20 9,10 9,00 8,90 8,80 8,70 8,60 8,50 feb-14 apr-14 jun-14 aug-14 okt-14 dec-14 feb-15 Kronor Kronor per per GBP GBP 13,00 12,50 12,00 11,50 11,00 10,50 10,00 9,50 9,00 feb-14 apr-14 jun-14 aug-14 okt-14 dec-14 feb-15 exempelkurs på förfallodagen aktivitet Usd-säljare 8,00 Innehavaren har rätt att sälja dollar till kursen 8,17 8,60 Innehavaren säljer dollar i spotmarknaden 8,80 Innehavaren har skyldighet att sälja dollar till kursen 8,17 exempelkurs på förfallodagen aktivitet eur-säljare 9,40 Innehavaren har rätt att sälja EUR till kursen 9,46 9,55 Innehavaren har skyldighet att sälja dubbel volym till kursen 9,46 exempelkurs på förfallodagen aktivitet gbp-säljare 12,20 Innehavaren har rätt att sälja GBP till kursen 12,57 12,75 Innehavaren har skyldighet att sälja dubbel volym till kursen 12,57 Notera att strategierna har inslag av optioner, att en köpt option innebär en rättighet och en såld option innebär en skyldighet, och för att genomföra någon av dessa strategier krävs ett minsta motvärde om cirka 1 miljon SEK. 11

12 Kontaktinformation Large Corporates & Institutions Besöksadress: Landsvägen 40, Sundbyberg Postadress: Stockholm Ränte- och valutahandel Jan Peter Larsson Tel: e-post: jan.peter.larsson@swedbank.se Institutionell Kundhandel Eindride Stien Tel: e-post: eindride.stien@swedbank.se Kundhandel Stora företag Maria Janson Tel: e-post:maria.janson@swedbank.se Analys Angelique Angervall Tel: e-post: angelique.angervall@swedbank.se Krediter Mikael Busch Tel: e-post: mikael.busch@swedbank.se Makroanalys Olof Manner Tel: eller e-post: olof.manner@swedbank.se Strategi och Allokering Madeleine Pulk tel: e-post: madeleine.pulk@swedbank.se Analys Krediter Ingvar Matsson Tel: e-post: ingvar.matsson@swedbank.se Makro ekonom Anna Felländer Tel: e-post: anna.fellander@swedbank.se Knut Hallberg Tel: e-post: knut.hallberg@swedbank.se Jörgen Kennemar Tel: e-post: jorgen.kennemar@swedbank.se Åke Gustafsson Tel: e-post: ake.gustafsson@swedbank.se Magnus Alvesson Tel: e-post: magnus.alvesson@swedbank.se Anna Breman Tel: e-post: anna.breman@swedbank.se Cathrine Danin Tel: e-post: cathrine.danin@swedbank.se Martin Bolander Tel: e-post: martin.bolander@swedbank.se Valutor Anders Eklöf Tel: e-post: anders.eklof@swedbank.se Tillväxtmarknader Hans Gustafson Tel: e-post: hans.gustafson@swedbank.se Räntor Jerk Matero Tel: e-post: jerk.matero@swedbank.se Kundhandel Krediter Fredrik Boklund Tel: e-post: fredrik.boklund@swedbank.se Institutionell kundhandel Claes Göthman Tel: e-post: claes.gothman@swedbank.se Tillväxtmarknader Peter Granqvist Tel: e-post: peter.granqvist@swedbank.se Kundhandel Stora företag Stockholm Simon Oljans Tel: e-post: simon.oljans@swedbank.se Kundhandel Stora företag Göteborg Klas Sandesjö Tel: e-post: klas.sandesjo@swedbank.se Kundhandel Stora företag Malmö Lars Andersson Tel: e-post: lars.a.andersson@swedbank.se Detta dokument har sammanställts av Swedbank Research, affärsområdet Swedbank Large Corporates & Institutions inom Swedbank AB (publ), ( Swedbank ). Dokumentet är framställt i informationssyfte för spridning till en begränsad krets kvalificerade investerare och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i dokumentet har sammanställts från källor som bedömts vara tillförlitliga. Vi kan dock inte garantera att informationen är fullständig eller riktig. Framtidsbedömningar är alltid osäkra och läsaren rekommenderas att komplettera sitt beslutsunderlag med erforderligt material. Dokumentet redovisar vår nuvarande uppfattning, som dock kan ändras. Vi påtar oss inte ansvar för någon typ av direkt eller indirekt förlust eller skada grundad på användande av dokumentet. Swedbank eller dess dotterbolag kan ha eller ha haft, eller kan komma att få: innehav av finansiella instrument, rådgivningsuppdrag, s k investment- eller merchantbanking-uppdrag och/ eller långivningsuppdrag avseende emittenter/ finansiella instrument som direkt eller indirekt omfattas av eventuella analyser eller rekommendationer i dokumentet. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare i eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Materialet får inte mångfaldigas utan Swedbanks medgivande. Mångfaldigad av Swedbank, Swedbank AB (publ), Stockholm