Månadens affärsöversikt

Transkript

1 Makroanalys februari 2014 Makro, sidan 2 Räntemarknaden, sidan 4 Förslag på ränteplacering, sidan 5 Förslag på skuldhantering, sidan 7 Vår valutasyn, sidan 8 Förslag på valutahantering, sidan 11 Oron flyttas till tillväxtekonomierna Fed fortsätter att trappa ned och amerikanska marknadsräntor verkar hålla sig i schack. Men tillväxtekonomierna pressas av osäkerhet kring effekterna av nedtrappningen och obalanser blottas. VALUTAPROGNOS 3 FEB 3 MÅN 6 MÅN 12 MÅN USD/SEK 6,54 6,59 6,62 6,80 EUR/SEK 8,83 8,70 8,60 8,50 NOK/SEK 1,04 1,04 1,05 1,06 GBP/SEK 10,70 10,74 10,75 10,90 JPY/SEK 6,42 6,22 6,18 6,18 CHF/SEK 7,23 7,02 6,94 6,69 EUR/USD 1,35 1,32 1,30 1,25 USD/JPY 101,94 106,00 107,00 110,00 ANNA FELLÄNDER Chefekonom Samtidigt som tecknen på en allt mer tilltagande återhämtning i USA och Storbritannien blir tydlig flyttas orosmolnen till tillväxtmarknaderna. Euroområdet fortsätter att sakta stabiliseras men inflationen är överraskande låg och ECB kan komma försöka att stimulera ekonomin ytterligare. Den amerikanska centralbanken beslöt i januari att minska de månatliga stödköpen med ytterligare 10 miljarder dollar. Vi bedömer att nedtrappningen fortsätter och avslutas under det tredje kvartalet i år. Arbetslösheten fortsätter nedåt men styrräntan väntas hållas låg under en tid framöver. Långa marknadsräntor väntas stiga men enligt vår mening kommer det att ske långsamt och därmed inte hämma återhämtningen. Penningpolitiken börjar spela ut sin roll när de strukturella problemen på arbetsmarknaden blir allt mer tydliga. Finanspolitiken behöver kliva in och hantera utmaningarna men president Obama är bakbunden utan stöd från kongressen. Osäkerheten kring effekterna av Federal Reserves avveckling av stödköpsprogrammet har pressat tillväxtmarknaderna då kapital flyr länderna. Utöver kapitalflykten kämpar tillväxtekonomierna med stigande inflation och strukturella problem som riskerar att åsidosättas i och med att val kommer äga rum i många av dessa länder. Vi spår fortsatt press på valutorna i dessa länder, främst de länder med stora bytesbalansunderskott, hög inflation och de som är beroende av råvaruefterfrågan från Kina. ECB:s Mario Drahgi är vaksam över deflationsriskerna och har ett antal åtgärder att vidta; negativ refiränta, sänkt styrränta, ytterligare billiga lån till bankerna och stödköp av obligationer. Vi tonar ned risken för deflation och bedömer att ECB troligtvis inte behöver använda extraordinära åtgärder. Även Riksbanken flyttade allt större fokus till inflationen och sänkte styrräntan i december. Vid kommande möte i februari tror vi att Riksbanken lämnar styrräntan oförändrad. Inflationen är långsamt på väg uppåt i takt med den av hushållen drivna återhämtningen och Riksbankschefen Stefan Ingves väntas hålla ett öga kvar vid hushållens skuldsättning. Nästa steg bedömer vi bli en höjning som sker i slutet av innevarande år. En mjukare ECB skulle dock kunna sätta press på kronan och fördröja räntehöjningen. Kronan väntas stärkas mot euron under tre månaders sikt till 8,70. I det korta perspektivet förväntar vi oss små rörelser på den svenska räntemarknaden men tendensen på lite 1,0 sikt är uppåtriktad. Den senaste tidens makroutveckling har gjort att krediter 0,5 i relativa termer fortsatt är attraktiva. För skuldförvaltaren ser vi ett värde i att kombinera ett kort räntetak med en 0,0 forwardstartad swap för att dra nytta av låga interbankräntor samtidigt som man säkrar upp framtida räntekostnader. -0,5-1,0 Nästa nummer av Månadens Affärsöversikt utkommer måndagen den 3 mars. -1,5 Du hittar Swedbanks dagliga kommentarer om makroläget, ränte- -2,0 och valutamarknaden på Där kan du även hitta länk till våra tv-sändningar, som heter -2,5 Swedbank Direkt. -3,0 ON AVKASTNING ENLIGT SWEDBANKS RÄNTEPROGNOS 1,0 0,5 0,0-0,5-1,0-1,5-2,0-2,5-3,0-3,5-4,0 Avkastning i procent ON 2 år 5 år 10 år 0-3 mån 3-6 mån 6-14 mån 2 år 0-3 mån 3-6 mån Observera att upplysningar och ansvarsbegränsningar finns i slutet av detta dokument.

2 MAKRO OCH CENTRALBANKER Amerikansk normalisering ger globala svallvågor Penningpolitiken världen över kommer att gå mot en försiktig åtstramning, men effekterna på tillväxt och finansiella marknader är fortfarande osäkra. Låg inflation är det främsta bekymret och vi bedömer att Riksbanken höjer styrräntan först vid årets slut. AV: KNUT HALLBERG & MAGNUS ALVESSON Federal Reserve har inlett utfasningen av obligationsköpen, men i takt med att ekonomin stärkts och arbetslösheten sjunkit i både USA och Storbritannien har osäkerheten kring penningpolitiken ökat. I båda länderna närmar sig arbetslösheten tidigare angivna tröskelvärden, och det har inneburit att centralbanksföreträdare har tonat ned betydelsen av att nå en bestämd nivå. Därmed har värdet av en tydlig kommunikation (s.k. forward guidance) eroderats. Åtstramningen av amerikansk penningpolitik, om än försiktig, har också förnyat oron för konsekvenserna för tillväxtekonomier med stora bytesbalansunderskott. För att dämpa växelkursfall och kapitalutflöde höjde centralbankerna i såväl Indien, Brasilien som Turkiet sina styrräntor. I euroområdet har ECB skiftat fokus från riskhantering till inflationsmål. Sannolikt har inflationstakten bottnat ur och ECB behöver inte påbörja sk okonventionella åtgärder. Även i Sverige var inflationen under slutet av förra året oroväckande låg, och Riksbankens majoritet såg sig tvungna att tona ned vikten av hushållens skuldsättning och sänka styrräntan. FEDERAL RESERVE (Fed) JANET YELLEN Federal Reserve Amerikansk penningpolitik fortsatte under januari den inslagna vägen med gradvis minskade obligationsköp. Liksom i december drogs kvantiteten ned med 10 miljarder dollar per månad, och argumenten var främst att den underliggande styrkan i amerikansk ekonomi tilltar. Samtidigt som penningpolitiken blir mindre expansiv, ser finanspolitiken ut att bli mindre kontraktiv, även om hotet om RIKSBANKSRÄNTAN: PROGNOSER OCH MARKNADENS PRISSÄTTNING Procent 2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 0,00 Riksbanken (Dec) Swedbank (Jan) Riba (29 jan) Utfall SWEDBANKS PROGNOS: STYRRÄNTOR 30 JAN 3 MÅN 6 MÅN 12 MÅN Sverige 0,75 0,75 0,75 1,00 EMU 0,25 0,25 0,25 0,25 USA 0,25 0,25 0,25 0,25 förnyade strider kring skuldtaket återigen ökat. Under december kom republikaner och demokrater överens om ett budgetramverk som sträcker sig över nästa kongressval och förhandlingarna kring konkreta utgiftsområden förefaller gå relativt smärtfritt. Dock har regeringen meddelat att utan en ny höjning av statens skuldram kommer man att få problem med att klara av utbetalningar redan under februari. Det är sannolikt en politiskt driven överdrift; oberoende analytiker har snarare pekat på maj/juni, men trycket ökar på politikerna att nå en överenskommelse. Republikaner kräver något i utbyte mot att höja skuldramen, men deras förhandlingsposition är svag efter debaclet under hösten. Konjunktursignalerna under vintern har varit blandade, men talar för att utsikterna i det korta perspektivet är gynnsamma. BNP-tillväxten för det tredje kvartalet justerades upp från 2,8 procent i årstakt till över 4 procent. Preliminära siffror för det fjärde kvartalet visade att tillväxten mattades något till 3,2 procent. Det var främst exporten och hushållens konsumtion som drev expansionen. Arbetsmarknaden i den privata sektorn fortsatte att stärkas, om än inte i samma utsträckning som förväntat. I december skapades endast nya arbetstillfällen, men det berodde sannolikt delvis på det kalla vintervädret. Arbetsmarknadsdeltagandet sjönk och det gjorde således även arbetslösheten, som beräknades till 6,7 procent. Inköpschefsindex för december visar att tillverkningsindustrin fortsatta att växa om än i lite långsammare takt, medan ett starkt utfall för tjänstesektorn höll uppe den totala aktivitetsnivån. Sammantaget bedömer vi att tillväxten i amerikansk ekonomi är på väg upp och kommer att ligga kvar på en relativt hög takt under Janet Yellen tillträdde som ny Fed-chef vid månadskiftet januari/februari, och mycket tyder på att hon kommer att fortsätta den inslagna vägen av att betona faktiska ekonomiska utfall vid bedömningen av den amerikanska ekonomin. Om något kan det visa sig att hon är marginellt mjukare än vad Bernanke har varit och att nedtrappning av de kvantitativa lättnaderna och en första höjning av policy räntan inte blir snabbare än vad som för närvarande förväntas. Något som komplicerar beslutsfattandet är att arbetslösheten snabbt närmar sig 6,5 procent, vilket tidigare definierats som ett tröskelvärde för att påbörja en normalisering av styrräntan. Eftersom detta delvis sker delvis av fel skäl, dvs. många lämnar arbetsmarknaden, är det inte tillräckligt för att ytterligare strama åt penningpolitiken. Fed har bemött detta genom att uttala att räntan kan komma att förbli låg även om arbetslösheten sjunker, och detta 2

3 MAKRO OCH CENTRALBANKER innebär att kommunikationen kring penningpolitiken har blivit mindre tydlig. Vi förväntar oss att Feds obligationsköp kommer att vara utfasade under det tredje kvartalet i år och att styrräntan kommer att höjas under första halvåret DEN EUROPEISKA CENTRALBANKEN (ECB) MARIO DRAGHI ECB Euroområdet fortsätter att utvecklas svagt, men det finns ljuspunkter. Tillväxten är modest, men positiv, och konjunkturindikatorer pekar på en långsam förbättring under Värt att notera är att samtidigt som risksentimentet gentemot krisekonomierna i främst södra Europa har dämpats, har framtidsutsikterna i Tyskland stärkts, och skillnaderna inom EMU växer. I Tyskland var tillväxten 1,1 procent på årsbasis i det tredje kvartalet, och december månads inköpschefsindex indikerar en tillväxt på 2 procent. Andra sentimentundersökningar, som t.ex. via näringslivsklimatet, ger en ännu ljusare bild av läget i Tyskland, även om detaljhandeln har utvecklats svagare än förväntat. Spanien lämnade recessionen bakom sig i det tredje kvartalet och det spanska inköpschefsindexet pekar på en tillväxt på runt 1,5 procent. Frankrike har dock inte hängt med i uppgången, utan den franska eko nomin gick åter in i en recession i det tredje kvartalet. I Italien blev tillväxtnivån noll i det tredje kvartalet efter nio kvartals tillbakagång. För både Frankrike och Italien visade preliminära estimat av inköpschefsindex att nedgången möjligen kan ha vänt i januari. Med fallande ränteskillnader mellan de s.k. perifera ekonomierna och kärnländerna, samtidigt som inflation vände ned överraskande mycket under hösten, har ECB ändrat fokus från krisbekämpning till att minska risken för deflation. Främst har detta visats via retoriken som har skärpts från ECB-chefen Mario Draghi. Han har dels hänvisat till att inflationsförväntningar pekar uppåt, dels gjort klart att det finns ytterligare åtgärder att vidta för att undvika deflation. De instrument som står till förfogande är dock både kontroversiella och har en osäker verkan. Möjliga åtgärder är att sänka styrräntan ytterligare (marginell effekt på marknadsräntorna), införa negativa depositräntor (kan undergräva bankers lönsamhet), köp av tillgångar (juridiskt sett osäkert om det är möjligt) eller genomföra en ny omgång av lågräntelån till banker (s.k. LTROs, men sannolikt är efterfrågan på dessa lägre nu än när de först lanserades). Årstakten på inflationen för euroområdet sjönk i december och även data för januari visar på ett svagt pristryck. Sammantaget för hela området förväntar vi dock att prisnedgången nu bottnar. Det innebär att ECB sannolikt inte behöver ta till några extraordinära åtgärder. Dessutom har vi en försiktigt positiv syn på makroutvecklingen under innevarande år. Konsolideringen i den privata sektorn har redan kommit en bra bit på väg. Hushållens spa rande är tillräckligt högt och konsumtionen har förmodligen vänt uppåt igen. Kostnadsläget inom euroområdet har justerats genom lönesänkningar i Grekland, Portugal, Spanien och Irland, återhållsam löneutveckling i Frankrike och Italien, och en något högre löneinflation i Tyskland. Finanspolitiken var åtstramande under 2013, men kommer att bli mindre stram under Sammantaget innebär detta att vi prognosticerar en positiv tillväxt på drygt 1 procent för hela euroområdet i sin helhet 2014 och knappt 2 procent under RIKSBANKEN STEFAN INGVES Riksbanken Efter en svag utveckling under 2013 förväntar vi att tillväxten i svensk ekonomi stärks rejält under Tillväxten drivs av inhemsk efterfrågan med ökande investeringar och god konsumtionsutveckling medan exportefterfrågan fortfarande präglas av ett krisdrabbat Europa. Vi förväntar oss att Riksbanken höjer styrräntan i slutet av året men att låga räntor i omvärlden samt hushållens räntekänslighet håller tillbaka höjningstakten. En något mindre expansiv ekonomisk politik dämpar tillväxttakten under I Swedbanks senaste prognos (januari) räknar vi med att den svenska ekonomin växer med drygt 3 procent i år. Tillväxten drivs av en relativt stark konsumtionsutveckling och av en fortsatt återhämtning av investeringarna. Redan under slutet av 2013 visade indikatorer uppmuntrande tecken på en uppgång. Inte minst bostadsinvesteringarna verkar nu ha tagit fart. Efter en svag utveckling under större delen av året verkar såväl industriproduktion som varuexporten ha förstärkts under slutet av fjolåret. Tillväxttakten faller tillbaka under Vi bedömer att hushållens konsumtion kommer att begränsas av en modest uppgång av disponibelinkomsterna, samt av den höga räntekänsligheten, som kommer att göra sig påmind när väl Riksbanken börjar höja räntan. Riksbanken sänkte reporäntan till 0,75 procent i december i spåren av en oväntat låg inflation under hösten. Riksbanken räknar med att det dröjer ända till i början av 2015 innan en första räntehöjning behöver göras. Tillväxten, såväl den globala som den svenska, stärks dock nu gradvis och en majoritet av ledamöterna i Riksbankens direktion hyser en fortsatt oro för hushållens skuldsättning. Men denna gång blev den oväntat låga inflationen, inte minst för tjänstepriserna, avgörande. Även om Swedbank räknar med fortsatt låg inflation under större delen av innevarande år bedömer vi att det var den sista räntesänkningen. Vår prognos är att inflationen sakta stiger och att Riksbanken höjer räntan redan i slutet av Riksbankens räntehöjningar under åren förutses uppgå till sammanlagt 100 punkter, till 1,75 procent. Men det blir en grannlaga balansgång, där omvärldsutvecklingen och hushållens räntekänslighet begränsar Riksbankens manöverutrymme. 3

4 RÄNTEMARKNADEN Ränteuppgången drar ut på tiden Riksbanken sänkte i december reporäntan till 0,75 procent och direktionen har därmed (tillfälligt) i någon mån tonat ner sitt tidigare starka fokus på hushållens skuldsättning. Inflationen är enligt vår bedömning den viktigaste variabeln för penningpolitiken under det första halvåret Inflationstrycket bedöms just nu vara lågt och Riksbanken förväntas leverera en i huvudsak oförändrad syn på penningpolitikens förutsättningar vid nästa penningpolitiska möte. Swedbanks prognos är att Riksbanken höjer reporäntan med 0,25 procentenheter till 1 procent i december AV: JERK MATERO RÄNTEMARKNADEN SEDAN DECEMBER Efter Riksbankens reporäntesänkning den 17:e december och Federal Reserves besked om att minska sina obligationsköp den 18:e december steg såväl amerikanska som europeiska räntor under den avslutande decemberhandeln. Den kraftigaste ränteuppgången kom i svenska och amerikanska femåriga obligationer, drygt 20 räntepunkter, medan tyska femårsräntor steg cirka 15 räntepunkter. Tioårsräntorna steg räntepunkter med den största rörelsen i Sverige och den minsta i Tyskland. Sedan högstanivåerna nåddes kring årsskiftet har marknadssentimentet vänt och statsobligationsräntorna har fallit tillbaka till samma nivåer (Sverige och USA 5 år) eller lägre (Tyskland 5 år, Sverige, USA och Tyskland 10 år) än de som rådde vid Riksbankens och Federal Reserves möten i december. Den största nettorörelsen har tyska tioårsräntor stått för med ett fall på 18 räntepunkter, medan nettoräntefallen för motsvarande löptid i Sverige och USA var 7 respektive 13 räntepunkter. FRAMTIDSUTSIKTER RÄNTEMARKNADEN Riksbanken sänkte reporäntan till 0,75 procent och direktionen har därmed, i vart fall tillfälligt i någon mån tonat ner sitt tidigare starka fokus på hushållens skuldsättning. Inflationen är enligt vår bedömning nu den viktigaste variabeln för penningpolitiken under det första halvåret Swedbank förutser en stark utveckling i svensk ekonomi under 2014, men inflationstrycket bedöms förbli lågt ännu ett tag. Den underliggande inflationen mätt som den årliga förändringstakten i Konsumentprisindex med fast ränta (KPIF) ligger kvar under en procent under det första halvåret, innan den ökade ekonomiska aktiviteten får inflationen att långsamt stiga mot knappt 1,4 procent vid årets slut för att nå knappt 2 procent vid utgången av Således förväntas Riksbanken leverera en i huvudsak oförändrad syn på penningpolitikens förutsättningar vid nästa möte, och någon förändring av reporäntan innan halvårsskiftet förefaller mindre sannolik. Vår prognos är att Riksbanken höjer reporäntan med 0,25 procentenheter till 1 procent i december Federal Reserve meddelade den 18:e december att man inleder avvecklingen av obligationsköp i marknaden. Det första steget i denna process är en minskning av statsobligationsköpen med 5 mdr USD till 40 mdr USD per månad och en minskning av köpen av bostadsobligationer med 5 mdr USD till 35 mdr USD per månad. I samband med beskedet betonade FOMC ännu en gång sin avsikt att hålla styrräntan oförändrad under en lång tid. Enligt den plan för penningpolitiken som man har offentliggjort kommer först obligationsköpen att avvecklas helt, under förutsättning att den ekonomiska utvecklingen går enligt plan, och därefter kommer man att observera ekonomin en tid innan man eventuellt höjer styrräntan. Den Europeiska centralbanken förutspår låg inflation i eurozonen under en längre tid, och man har mycket tydligt kommunicerat sin beredskap att genomföra åtgärder för att motverka ett ytterligare fall i den redan låga inflationen. Swedbanks bedömning är att den mest sannolika åtgärden i så fall skulle vara någon form av obligationsköp. Sammantaget förväntar vi oss under det första halvåret en period med sidledes rörelser i den svenska räntemarknaden: Riksbanken bedöms hålla penningpolitiken oförändrad, Federal Reserve fortsätter avvecklingen av sina obligationsköp men marknaden tror på Feds low-for-long policy och handlar inte upp amerikansk tioårsränta över 3 procent, och ECB ligger i beredskap att införa kvantitativa lättnader vilket fungerar som en motvikt mot högre räntor även i Sverige. Vi förutspår högre svenska räntor och en flackare avkastningskurva på sikt, men vi ser ingen utlösande faktor i ett kort perspektiv. SWAPMARKNADEN Finansieringssituationen för banker ser fortsatt stabil ut med låga STIBOR-spreadar. Vi förutspår en flackare swapkurva på sikt, om än inte i samma utsträckning som för statsobligationskurvan. Räntedifferensen i förhållande till statsobligationer förväntas öka, framför allt i tioårssegementet. Just nu ser vi dock ingen uppenbar utlösande faktor under det första halvåret 2014 för en sådan rörelse. BOSTADSOBLIGATIONER Investeringsmiljön är fortsatt gynnsam för bostadsobligationer. Finansieringskostnaderna för banker är som nämnts ovan låga och förväntas fortsätta att vara det under åtminstone det närmaste halvåret. Efterfrågan på kreditrisk är stark och inledningen av året har bjudit på ordentligt fallande kreditspreadar i högriskländer som Spanien och Portugal. Inflationsförväntningarna i Sverige och i Eurozonen är låga, enligt både marknadsnoterad inflation och klassiska inflationsindikatorer som guldpriset. Med potentiella amerikanska långränteuppgångar starkt begränsade av Federal Reserves tydliga kommunikation ser vi sammantaget en bild där större ränteuppgångar även i Sverige förefaller mindre sannolika i ett kort perspektiv, och carrypositioner bedöms ha goda förutsättningar att generera avkastning. Vi behåller därför vår grundposition i korta bostadsobligationer mot statsobligationer. 4

5 FÖRSLAG PÅ RÄNTEPLACERING Snäva premier men också starkare krediterprofiler Kreditpremierna har fortsatt att gå ihop under hela hösten och inledningen av Ekonomin i Europa pekar åt rätt håll, låt vara under stor möda. I USA skrider Feds utfasning av obligationsköpen vidare under, som det verkar, lugna former med begränsad effekt på långräntor. Tillväxtekonomierna har under senaste tid oroat marknaden en del medan vi noterar att den fundamentala kreditkvaliteten hos företagen i Europa gradvis förbättras som aggregat. Trots allt anser vi därför att krediter i relativa termer är ett fortsatt attraktivt tillgångsslag. General Electric, några skogsbolag och en norsk bolåneorienterad bank är några av ingredienserna i vår obligationsportfölj. AV: INGVAR MATSSON Ledande kreditindex har fortsatt att gå ihop också under inledningen av Utan tvekan är kreditpremierna nu låga ur ett historiskt perspektiv. Dock har vi under de senaste dagarna sett premierna gå isär en del, framför allt drivet av en oro runt tillväxtekonomierna som till exempel tillväxten i Kina och valutastressen i Argentina och Turkiet. Denna ökade oro skapar utan tvekan en utmaning for Fed när det gäller bantningen av kvantitativa lättnader (QE) under våren. Fed har som bekant fattat beslutet att fasa ut sina stödköp av obligationer. Vi tror fortsatt att denna utfasning blir en dynamisk process vilket tydligt minskar risken för en amerikansk räntechock. Styrräntan kommer också att hållas oförändrat låg under lång tid enligt Fed. I USA tog också tillväxten fart under det andra halvåret 2013 och utsikterna ser gynnsamma ut för De politiska hindren (låsningarna) i Washington gällande budgetpolitiken är också till stora delar borta och vi ser en ökad tydlighet i amerikansk finanspolitik. Sammantaget relativt positivt för krediter som tillgångsslag. Europa (euroområdet) karakteriseras av en långsam och ojämn återhämtning. Dock finns tecken på en ekonomisk återhämtning. ECB är fortsatt duvaktiga och avser uppenbarligen att hålla räntan på låga nivåer under lång tid. Man kontemplerar även andra expansiva penningpolitiska åtgärder som till exempel stödköp av obligationer. Allt sammantaget är även detta i grunden positivt för krediter. Behovet av reformer i finanssektorn är dock ett kvarstående frågetecken liksom en fortsatt polarisering i ekonomisk styrka mellan framför allt Tyskland och södra Europa och inte minst Frankrike. Rapporterna för fjärde kvartalet (helåret) 2013 står nu för dörren. Förväntningarna kan väl närmast betecknas som försiktigt optimistiska givet tidigare guidning och några besvikelser har vi redan sett i Europa. Från ett kreditriskperspektiv noterar vi att Nordiska företag med i dagsläget starka kassapositioner och relativt solida kreditprofiler. Vi har sett tecken på ökad M&A-aktivitet också i vårt universum, där man kan nämna SSABs (-/BB) samgående med finska Rautaruukki (-/-) i stålbranschen och Sandviks (-/BBB+) förvärv av amerikanska Varel (-/-). Även om denna typ av aktiviteter traditionellt tenderar att urholka kreditkvaliteten så är nivån totalt sett ännu anspråkslös. Är man då väl kompenserad som investerare i företagsobligationer? Ja, den dagen en investerare anser sig väl kompense- rad kommer vi nog också att se två solar på himlen och grisar som flyger. Dock anser vi att kreditpremierna är fortsatt relativt väl matchade mot risken för kreditförluster. Detta då mot bakgrund av historiskt låga nivåer vad det gäller kreditförluster och till och med gradvis lägre nivåer under 2014, nivåer som även allt snävare kreditpremier kan anses vara matchade mot. Däremot finns det ju ett golv någonstans (för en investerare) när det gäller premiernas relation till fundamental kreditrisk och varje dag har i stort sett fört oss närmare den punkten. I Europa är kreditcykeln dock av allt att döma på väg åt rätt håll i det avseendet att antalet uppgraderingar var fler än antalet nedgraderingarna hos ratinginstituten under fjärde kvartalet Marknaden kommer utan tvekan att behöva (vilja) leta yield också under inledningen av General Electric (Aa3/AA+) är ett mycket intressant namn där man verkligen är kompenserad för den högst begränsade kreditrisk man tar (givet en rating i världsklass). Bolaget är ett av världens största företag alla kategorier med en global täckning och en utsökt produktdiversifiering. Skogsindustrin stabiliserar sig kreditvärdighetsmässigt gradvis i Europa, kanske inte så mycket på grund av en ökad efterfrågan på marknaden som tack vare kapacitetsreduktioner och konsolidering. Här tycker vi att trygga och traditionstyngda Holmen (-/BBB) och produktmässigt väl positionerade BillerudKorsnäs (-/-; SWB: BB+) är lämpliga objekt att titta på. Våra utsikter på Billeruds kreditbetyg är för övrigt positiva. Ingen affärsöversikt är komplett utan att nämna banker och då nämner vi norska Eika Boligkreditt (-/-). Eika är som bolåneaktör positionerad inom helt rätt del av den norska marknaden, det vill säga inte i första hand i Osloområdet. Vi vill också fortsättningsvis generellt lyfta fram high yield sektorn och särskilt då kategorierna BB och kanske också starka B. Baserat på s.k. implicita sannolikheter för kredithändelser (tagna ur marknadens kreditpremier) och dessa jämförda med historisk data så är det här man är bäst kompenserad i relativa termer. Att omallokera till emittenter utan extern rating är också fortsättningsvis förnuftigt givet den extra premie som kan erhållas i många fall och en allt mer väldefinierad skuggratingprocess. Speciellt tydligt är mönstret inom den bredare BBB kategorin bland företag aktiva på SEK-marknaden. 5

6 FÖRSLAG PÅ RÄNTEPLACERING AKTUELLA PLACERINGSFÖRSLAG Kreditobligationer investment grade FRN (Rörlig ränta) EMITTENT FÖRFALL INDIKATIV RÄNTA RATING General Electric m+70 AA+/Aa3 Holmen m+63 BBB/- SWB: BBB Negative Meda m+145 -/- SWB: BBB- Stable Volvo m+52 BBB/Baa2 SWB: BBB Negative Eika Boligkreditt m+63 -/- Kreditobligationer investment grade fast ränta EMITTENT FÖRFALL INDIKATIV RÄNTA RATING General Electric ,76 % AA+/Aa3 Kreditobligationer high yield Säkerställda obligationer med fast ränta EMITTENT FÖRFALL INDIKATIV RÄNTA Certifikat RATING Swedbank Hypotek ,67 % AAA SE Bolån ,15 % AAA Nordea Hypotek ,40 % AAA EMITTENT FÖRFALL INDIKATIV RÄNTA Trelleborg ,22 % -/- Rikshem ,99 % A- Hemsö ,05 % -/- Sv. Volkswagen ,20 % K1 MTG ,40 % -/- Peab ,50 % -/- RATING EMITTENT FÖRFALL INDIKATIV RÄNTA RATING BilllerudKorsnäs m+157 -/- SWB: BB+ Positive Stora Enso m+160 BB/Ba2 SWB: BB Stable 6

7 FÖRSLAG PÅ SKULDHANTERING Stibor är låg idag, men missa inte långsiktiga möjligheter Den branta kurvaturen och de låga interbankräntorna gör att många skuldförvaltare tycker att det ser dyrt ut att binda sina räntor och gå ut på kurvan jämfört med att ha rörlig räntebindnng. Detta är fullt förståeligt; Stibor 3m ca 0,95 procent är en tilltalande nivå i historisk jämförelse. Samtidigt riskerar dock skuldförvaltare, som av denna anledning väljer att inte aktivt hantera sin räntebindning, att missa attraktiva marknadsmöjligheter som ger upphov till låga och förutsägbara räntekostnader även i framtiden. I nuläget ser vi exempelvis värden i att kombinera ett kort räntetak, med en relativt låg strikenivå, med en forwardstartad swap. På så sätt drar man nytta av relativt sett bra nivåer för räntebindningen på sikt samtidigt som man drar nytta av den låga interbankräntan i närtid. AV: INGRID WALLIN JOHANSSON Både Swedbank och Riksbanken själva prognostiserar att reporäntan ligger still under stora delar av 2014, för att sedan stiga under Dock prognostiserar Swedbank en första höjning något tidigare än Riksbanken (slutet Q v. Q1 2015), men våra analytiker tror å andra sidan på en något långsammare höjningstakt därefter. För 2014 ligger marknadsprissättningen ungefär i linje med dessa båda prognosmakare, men skjuter därefter tydligt under (se bild nedan). Vidare prisar marknaden en fortsatt tight spread mellan reporäntan och Stibor 3m den s.k. TED-spreaden framöver. Detta sammantaget implicerar alltså att den skuldförvaltare som tror på analytikerprognoserna och/eller att spreaden ska blir bredare bör binda sina räntekostnader för åtminstone Samtidigt kan vi även konstatera att mellansegmentet på kurvan ser tämligen attraktivt ut med 5-årsswappen på ungefär 2,00 procent. Exempelvis har 5-årssegmentet kommit ner tydligt jämfört med de s.k. vingarna på kurvan 2 år och 10 år sedan årsskiftet. I denna miljö ser vi värde i att kombinera två väldigt vanliga instrument; en kort cap med relativt låg strike (upp till ungefär 1,75 procent) och en forwardstartad swap, dvs. en vanlig swap som dock startar vid ett framtida startdatum. Ingen premie betalas för cappen i samband med strategins ingående, utan den finansieras genom att skuldförvaltaren betalar en något högre ränta i swappen. Exempelvis skulle man kunna kombinera en 2-årsscap med strike 1,50 procent och en 3-årsswap med 2-års forwardstart. I detta fall skulle räntan i den forwardstartade swappen landa på ungefär 2,60 procent eller knappt 15 bps över var forwardräntan stand alone handlar i marknaden. Detta implicerar att skuldförvaltaren under de första två åren betalar det lägre av Stibor 3m och 1,50 procent, och betalar fast 2,60 procent under nästkommande 3 år. Strategin ger bra skydd på attraktiva nivåer genom hela femårsperioden. Den passar skuldförvaltare som är måna om sitt kassaflöde f.n. samt tror på låga interbankräntor under de kommande två åren, men att de därefter kommer upp relativt snabbt igen. REPORÄNTAN Procent 2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 0,00 Riksbanken (Dec) Swedbank (Jan) Riba (29 jan) Utfall 7

8 VÅR VALUTASYN Fortsatt trendlös valutamarknad i närtid Vi räknar med en relativt trendlös valutamarknad i närtid då ränteskillnaderna förblir mycket små mellan USD, EUR,SEK mfl valutor. Oron i tillväxtmarknaderna, ett minskat momentum i USA:s tillväxt på kort sikt och ECB som dras med för låg inflation och inte lyckas försvaga euron är teman som på kort sikt är i fokus. Blickar vi längre fram ser vi potentiellt en fortsatt förstärkning av kronan mot euron och möjligen den norska kronan. GBP och USD väntas dock stärkas mot kronan på lite längre sikt. AV: ANDERS EKLÖF ECB KOMMER ATT HÅLLA TILLBAKA EURON FRÅN ATT STÄRKAS Kronan försvagades under december och noterades på 9,10 som högts mot euron i samband med att Riksbanken sänkte sin styrränta till 0,75 procent. Vår utgångspunkt har dock hela tiden varit att en sänkning av styrräntan inte kommer att följas av fler givet att ledande indikatorer har pekat mot förbättrade utsikter såväl för svenska exportföretag som för hushållens konsumtion inför året. Den låga inflationen är ett bekymmer för Riksbanken men inget tyder på att inflationsförväntningarna på ett par års sikt avviker från bankens inflationsmål på 2 procent eller att svensk ekonomi skulle ha deflationstendenser. Vår tro framöver är att svensk ekonomi har viss potential att överraska i takt med att efterfrågan från viktiga handelspartners som USA och Storbritannien stiger, men framförallt växer eurozonen sig starkare. Den svenska räntemarknaden prissätter i nuläget en första höjning runt årsskiftet och totalt sett väntas cirka 2 3 höjningar till och med nästa år. Det är rimligt enligt vår mening. Vi tror att marknaden på sikt kan prissätta något fler räntehöjningar. I samband med Riksbankens möte i februari kommer det emellertid vara tydliga signaler att banken kommer att hålla räntan oförändrad under året. Vad gäller ECB så brottas man med helt andra nedåtrisker på inflation bl.a. i ljuset av en arbetslöshet på dryga 12 procent. Vår prognos i EUR/SEK grundar sig på att ECB kommer att göra vad som krävs för att hålla ned korta räntor och euron i takt med att USA-räntor börjar stiga ytterligare under andra halvåret. I så måtto kan varken negativ depositränta eller kvantitativa lättnader helt uteslutas från ECB. Som vi tidigare pekat på har dock euron till skillnad från USD och GBP ett visst stöd från ett positivt bytesbalansöverskott. Samtidigt uppfattas börsen i eurozonen som relativt köpvärd och billig i jämförelse mot USA-börsen. Den gradvisa förbättringen av utsikterna för exempelvis Spanien, Irland och i viss mån Portugal, genererar förmodligen kapitalinflöden som söker högre avkastning; en avkastning som tidigare parkerat i tillväxtmarknader. Sammantaget ger det ett visst stöd för euron och gör det svårt att se en större försvagning av euron så länge inte korta räntor stiger i exempelvis USA, Storbritannien och Sverige, vilket vi tror sker först under andra halvåret i år. Skulle euroinflationen fortsätta ned på kort sikt kommer dock ECB att agera och euron att försvagas. Vår prognos i EUR/SEK är 8,70 på 3 månaders sikt och 8,50 mot slutet av året. $ DOLLARFÖRSTÄRKNINGEN SKJUTER FART FÖRST ANDRA HALVÅRET Dollarn har uppvisat en underliggande styrka mot EM- valutor och råvaruvalutor som AUD och CAD. Däremot har USD varit relativ stabil mot euron och kronan i de breda intervallen 1,35 1,39 respektive 6,40 6,62. Den förbättrade arbetsmarknaden i USA under loppet av förra året fick till slut Fed att i december besluta om en nedtrappning av sina obligationsköp med USD 10 mdr, och vid januarimötet drog Fed ned de månatliga obligationsköpen med ytterligare USD 10 mrd. Det var i linje med förväntningarna. Inflationsutsikterna är dock dämpade och Fed lär fortsätta signalera att en första räntehöjning ligger relativt långt fram i tiden (mot slutet av nästa år). Vi tror att Fed klarar av att hålla tillbaka kortränteförväntningar åtminstone första halvåret i år, vilket gör att en mer tydlig dollarstyrka mot kronan och euron kan dröja ett tag. Den nya Fed-ordföranden Janet Yellen argumenterar att banken har större möjlighet att nå sina båda mål (sysselsättning och prisstabilitet) om man tydligt försäkrar ekonomins aktörer om att styrräntan kommer förbli låg ända tills inflationen tydligt börjar ta fart. På kort sikt tyngs kraften i den amerikanska tillväxten av det kalla vädret i december och januari men också till följd av stigande bolåneräntor. Den amerikanska kongressens beslut att godkänna årets budget torde dock ha minskat risken för att republikanerna (Tea party-delarna) ska trilskas med att inte skriva under en höjning av skuldtaket innan deadline som löper ut den 7 februari. Sammantaget förväntar vi oss en tillväxt runt 3 procent i USA i år medan Eurozonen tillväxt stannar på 1 procent, vilket talar till dollarns fördel. Vi ser också att kortare amerikanska räntor kan börja stiga mer tydligt under hösten till skillnad från i Eurozonen. Mot bakgrund av detta är vår prognos för EUR/ USD på 6 månaders sikt 1,30 medan prognosen i USD/SEK är 6,60 med en stigande profil på 1 år sikt. 8

9 VÅR VALUTASYN BANK OF ENGLAND BLIR DEN FÖRSTA STORA CEN- TRALBANKEN ATT HÖJA RÄNTAN Bank of England (BOE) tycks bli den centralbank av de större som kommer att höja räntan tidigast. Därmed står pundet för en period av fortsatt förstärkning. De historisk låga räntorna har givit önskvärd effekt på både husmarknad och konsumtion efter ett par år då hushållen har ägnat sig åt att sanera sin balansräkning och stå pall för finanspolitisk åtstramning. Den senaste arbetslöshetssiffran landade på 7,1 procent, dvs. mycket nära de 7 procent där BOE har sagt sig potentiellt finna anledning att börja höja sin styrränta. Banken hade själv prognosisterat att detta skulle hända först 2016, bl.a. på grund av att det trott att produktiviteten skulle stiga och hålla tillbaka kostnadstrycket. I skrivande stund arbetar centralbanken med att ta fram en modifierad s.k. forward guidance men centralbankschefen Mark Carney har sagt sig ovillig att ändra 7,0 procent nivån som ett tröskelsvärde för potentiellt stigande ränta. Säkerligen kommer banken att addera ett antal ytterligare mått på inflationsrisker som check innan man ser höjd ränta. Räntehöjningar kommer också att ske i försiktiga termer då det återstår att se hur uthållig återhämtning i Storbritannien är (hushåll tär på sitt sparande för att konsumera). Vi ser dock en stor risk att marknaden kommer sakta men säkert prisa in en första räntehöjning mot slutet av året. Även om pundet stärkts är värderingen låg i historiska mått mätt. Bytesbalansöverskottet utgör ett långsiktigt problem men kanske kan en starkare efterfrågan från Storbitanniens viktigaste handelspartner, eurozonen, mildra detta över de kommande åren. Vår tro att pundet kommer att fortsätta att stärkas mot euron under året men också stärkas försiktigt mot kronan på 12 månaders sikt till 10,90. På 3m 6 månaders sikt ser vi att GBP/SEK kommer att handla i ett intervall 10,50 till 10,80. NOK RÄKNA MED FORTSATT SVAG NOK Trenden mot fallande NOK/SEK är intakt med vår prognos på 1,04 i stort sett har nåtts. Den norska kronan har under senare tid tyngts av ett flertal faktorer. Det handlar bl.a. om att tillväxten i Norge har växlat ned påtagligt till följd av tecken på fallande huspriser och oro för den ökade skulduppbyggnaden som skett bland hushållen. Aktiviteten i norsk oljeindustri står inför en potentiellt lägre investeringsnivå till följd av dämpad efterfrågan samtidigt som nya utbudsfaktorer som skiffergas etc läger visst tryck ned på oljepriset. Ett annat problem för Norge är det relativt höga kostnadstrycket. Mot bakgrund av dessa faktorer ser vi att NOK kommer att fortsätta vara relativt svag mot SEK. Prognosen på NOK/ SEK runt 1,04 på 3 månaders sikt kvarstår, men riskbilden är mer balanserad. Det gäller inte minst då EURNOK tycks ligga högre än vad räntekorrelationer visar och de flesta marknadsaktörer tycks redan vara mycket negativt inställda till NOK. 9

10 VÅR VALUTASYN: TILLVÄXTMARKNADER Många faktorer pressar valutorna inom emerging markets Vi ser tre grundläggande teman som styr valutatrenderna inom emerging markets framöver. Dessa är risken för en inbromsning i Kina i samband med införandet av nya reformer, osäkerhet över effekterna av mindre obligationsköp från Fed samt hur kommande nationella val kommer att påverka politiken i flera länder. Utöver dessa så har några länder som Ukraina, Thailand och Turkiet hamnat i en akut politisk kris med högst osäker utgång. Det är alltså många faktorer som för tillfället påverkar risksentimentet negativt. AV: HANS GUSTAFSSON Valutautvecklingen inom emerging markets har startat året med negativa förtecken och med stora slag. Inför 2014 är utmaningarna stora och ovanligt många för flertalet tillväxtekonomier. Karaktären av dessa utmaningar varierar dessutom betydligt mellan olika länder. Gemensamt är att den ekonomiska tillväxten är lägre än under de senaste tio åren. Samtidigt stiger inflationen i flera länder och statsbudgetar blir mer ansträngda vilket gör att möjligheterna till stimulanser för att få fart på ekonomin är begränsade. Högre inflation har pressat fram räntehöjningar i bl.a. Turkiet och Indien. Fram till sommaren 2013 var inflödet av långsiktigt kapital från till exempel pensionsfonder till tillväxtekonomierna stort. Kapitalinflödena drevs av två faktorer. För det första var tillväxten i dessa länder mycket högre än i västvärlden, i synnerhet under finanskrisen och åren efter när det rådde stor osäkerhet om euron och dess överlevnad. För det andra gjorde nollräntepolitiken från världens ledande centralbanker att kapital letade sig till de högre avkastningsnivåer som förväntades i tillväxtländerna. Placerarnas jakt på avkastning skedde därför relativt okritiskt. När den amerikanska centralbanken nu går in i en mindre expansiv fas och räntorna i USA stiger, blir det inte lika lätt, eller förmånligt, för tillväxtländerna att attrahera det globala kapitalet. När tillväxten faller blottas också underliggande strukturproblem som till exempel att investeringarna på senare år inte har varit tillräckligt höga för att möta behoven. De kommande valen i ett antal större tillväxtekonomier i år riskerar dock att fördröja nödvändiga strukturella reformer. Detta medför att investerare ställer högre krav på att den ekonomiska politiken är trovärdig. I Kina förstärktes oron över svagare tillväxt efter att blixt PMI hamnade under 50-strecket för januari. Det är för tidigt att avgöra om Kina står inför en större avmattning av ekonomin men den pågående kreditåtstramningen för att rensa upp i banksystemet är förknippad med risker på nedsidan. Dessutom steg interbankräntorna i början av januari och det ryktades om att en större fond hade betalningsproblem. På lång sikt är vi däremot positiva till den reformering av ekonomin som nu har påbörjats och vi ser en gradvis förstärkning av renminbin mot dollarn så länge som kreditåtstramningen sker i kontrollerad form. Vi förväntar oss fortsatt press på de flesta valutorna inom emerging markets med en hög grad av slagighet och fortsatt press nedåt på råvarupriser. Störst risk ser vi för de valutor som är utsatta för alla de tre teman vi nämnde inledningsvis. Till denna grupp hör valutorna i Brasilien, Sydafrika och Indonesien. Osäkerheten över effekterna av penningpolitiken i USA och mindre obligationsköp är en källa till oro för länder med stora och växande bytesbalansunderskott. De valutor som är mest utsatta för mindre dollarlikviditet är Turkiet, Brasilien, Sydafrika och Indonesien på grund av den negativa utvecklingen i deras bytesbalanser. Kommande val i Turkiet, Indonesien, Sydafrika och Brasilien riskerar att öka de populistiska inslagen i politiken och därmed försvåra finansieringen av bytesbalansunderskotten. Lägre efterfrågan från Kina påverkar direkt länder med stor export till Kina som t.ex. Brasilien, Indonesien och Sydkorea. Ryssland är minst utsatt av de teman vi har diskuterat. Vi är däremot strukturellt negativa till rubeln på grund av den svaga tillväxten och brist på andra stimulansmöjligheter. 10

11 FÖRSLAG PÅ VALUTAHANTERING Strategier för euro och dollar AV: KRISTINA DUCIC STRATEGI 1 FÖR EUR SÄLJARE: 1 BY 2 (BOOSTER) MED 6 MÅNADERS LÖPTID (SPOT REF 8,80) Strategin ger innehavaren rätt att sälja euro till kursen 8,92. Det kan jämföras med aktuellt terminspris på 8,82. Strategin ger er möjlighet att sälja euro till en bättre nivå jämfört med en terminssäkring. Om spotkursen på förfallodagen ligger på 8,92 eller högre måste innehavaren emellertid sälja det dubbla beloppet. STRATEGI 2 FÖR EUR SÄLJARE: OMVÄND FLEXIBEL TERMIN MED 6 MÅNADERS LÖPTID (SPOT REF 8,80), BARRIÄR 8,60 En omvänd flexibel termin ger kännedom om det sämsta tänkbara utfallet och ger samtidigt innehavaren möjlighet att dra nytta av en negativ kursrörelse. Denna strategi ger innehavaren rätten att sälja euro till kursen 8,75. Det skall jämföras med aktuellt terminspris på 8,82. Om eurokursen ligger i intervallet 8,75 8,60 på förfallodagen (utan att under löptiden nått barriären på 8,60) har innehavaren rätt att sälja på 8,75 plus rörelsen man får med sig i förfallodagens avistakurs. För varje öre lägre kurs än 8,75 får säljaren rätt att sälja till högre kurs i motsvarande mån. Om barriären 8,60 bryts någon gång under löptiden faller möjligheten att tjäna på nedgången och man får sälja på 8,75. STRATEGI FÖR USD KÖPARE: 1 BY 2 (BOOSTER) MED 3 MÅNADERS LÖPTID (SPOT REF 6,46) Strategin ger innehavaren rätt att köpa dollar till kursen 6,40. Det kan jämföras med aktuellt terminspris på 6,47. Strategin ger er möjlighet att köpa dollar till en bättre nivå jämfört med en terminssäkring. Om spotkursen på förfallodagen ligger på 6,40 eller lägre måste innehavaren emellertid köpa det dubbla beloppet. Kronor per euro 9,10 9,00 8,90 8,80 8,70 8,60 8,50 8,40 8,30 8,20 8,10 dec-12 apr-13 aug-13 dec-13 Kronor per USD 6,90 6,80 6,70 6,60 6,50 6,40 6,30 6,20 6,10 6,00 dec-12 apr-13 aug-13 dec-13 EXEMPELKURS PÅ FÖRFALLODAGEN EXEMPELKURS PÅ FÖRFALLODAGEN AKTIVITET AKTIVITET EUR-SÄLJARE 8,70 Innehavaren har rätt att sälja euro till kursen 8,92 8,95 Innehavaren har skyldighet att sälja dubbel volym till kursen 8,92 EUR-KÖPARE 8,80 Innehavaren har rätten att sälja euro till kurs 8,75 8,65 Innehavaren säljer euro till kurs 8,85 (8,75 + att man erhåller 10 öre per euro) 8,50 Innehavaren säljer euro till kurs 8,75 EXEMPELKURS PÅ FÖRFALLODAGEN AKTIVITET USD-KÖPARE 6,50 Innehavaren har rätt att köpa dollar till kursen 6,40 6,30 Innehavaren har skyldighet att köpa dubbel volym till kursen 6,40 Notera att strategierna har inslag av optioner, att en köpt option innebär en rättighet och en såld option innebär en skyldighet, och för att genomföra någon av dessa strategier krävs ett minsta motvärde om cirka 1 miljon SEK. 11

12 Kontaktinformation LARGE CORPORATES & INSTITUTIONS Regeringsgatan Stockholm Ränte- och valutahandel Chef Jan Peter Larsson Tel: e-post: jan.peter.larsson@swedbank.se Institutionell Kundhandel Chef Eindride Stien Tel: e-post: eindride.stien@swedbank.se Kundhandel Stora företag Chef Charlotte Aleblad Tel: e-post: charlotte.aleblad@swedbank.se Analys Chef Angelique Angervall Tel: e-post: angelique.angervall@swedbank.se Makroanalys Chef Anna Felländer Tel: e-post: anna.fellander@swedbank.se Strategi Chef Ott Jalakas tel: e-post: ott.jalakas@swedbank.se ANALYS Krediter Ingvar Matsson Tel: e-post: ingvar.matsson@swedbank.se Makro Chefekonom Anna Felländer Tel: e-post: anna.fellander@swedbank.se Knut Hallberg Tel: e-post: knut.hallberg@swedbank.se Jörgen Kennemar Tel: e-post: jorgen.kennemar@swedbank.se Åke Gustafsson Tel: e-post: ake.gustafsson@swedbank.se Magnus Alvesson Tel: e-post: magnus.alvesson@swedbank.se Anna Breman Tel: e-post: anna.breman@swedbank.se Cathrine Danin Tel: e-post: cathrine.danin@swedbank.se Valutor Anders Eklöf Tel: e-post: anders.eklof@swedbank.se Tillväxtmarknader Hans Gustafson Tel: e-post: hans.gustafson@swedbank.se FI Jerk Matero Tel: e-post: jerk.matero@swedbank.se KUNDHANDEL Krediter Fredrik Boklund Tel: e-post: fredrik.boklund@swedbank.se Institutionell kundhandel Claes Göthman Tel: e-post: claes.gothman@swedbank.se Tillväxtmarknader Peter Granqvist Tel: e-post: peter.granqvist@swedbank.se Kundhandel Stora företag Stockholm Simon Oljans Tel: e-post: simon.oljans@swedbank.se Kundhandel Stora företag Göteborg Klas Sandesjö Tel: e-post: klas.sandesjo@swedbank.se Kundhandel Stora företag Malmö Lars Andersson Tel: e-post: lars.a.andersson@swedbank.se Detta dokument har sammanställts av Swedbank Research, affärsområdet Swedbank Large Corporates & Institutions inom Swedbank AB (publ), ( Swedbank ). Dokumentet är framställt i informationssyfte för spridning till en begränsad krets kvalificerade investerare och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i dokumentet har sammanställts från källor som bedömts vara tillförlitliga. Vi kan dock inte garantera att informationen är fullständig eller riktig. Framtidsbedömningar är alltid osäkra och läsaren rekommenderas att komplettera sitt beslutsunderlag med erforderligt material. Dokumentet redovisar vår nuvarande uppfattning, som dock kan ändras. Vi påtar oss inte ansvar för någon typ av direkt eller indirekt förlust eller skada grundad på användande av dokumentet. Swedbank eller dess dotterbolag kan ha eller ha haft, eller kan komma att få: innehav av finansiella instrument, rådgivningsuppdrag, s k investment- eller merchantbanking-uppdrag och/ eller långivningsuppdrag avseende emittenter/ finansiella instrument som direkt eller indirekt omfattas av eventuella analyser eller rekommendationer i dokumentet. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare i eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Materialet får inte mångfaldigas utan Swedbanks medgivande. Mångfaldigad av Swedbank, Swedbank AB (publ), Stockholm