Global Konjunktur- och Strukturrapport

Transkript

1 Global Konjunktur- och Strukturrapport Författad av Cecilia Hermansson 18 mars 2010 Global återhämtning fortskrider likväl står världsekonomin inför stora strukturella utmaningar Den globala ekonomin är inne i en fas av återhämtning, men trots alla stora stimulanser är uppgången ännu inte övertygande. På grund av tillfälliga faktorer reviderar vi upp den globala BNP-tillväxten till 3,9 % för i år (3,3 %). Under andra halvåret dämpas återigen takten, och även under 2011 kommer främst USA och Europa känna av att stimulanserna börjar dras tillbaka. Global BNPtillväxt växlar ned till 3,6 % (3,5 %). Under 2012 förutser vi att efterfrågan blir något mer självgående och tillväxten stiger till 3,9 %. Detta scenario av långsam och knagglig återhämtning ger vi en sannolikhet på 60 %. En double dip där OECD-ekonomierna återigen krymper flera kvartal i rad ger vi 20 %, vilket är samma sannolikhet som vi även tilldelar ett scenario med en starkare och mer robust återhämtning. Den okonventionella penningpolitiken har förbättrat läget på kreditmarknaderna i USA, Storbritannien och Europa. Samtidigt ser vi flera nackdelar med denna balansräkningspolitik, och vi förordar att den fasas ut först, följt av finanspolitisk åtstramning. Eftersom finanspolitiken måste stramas åt redan nu i vissa länder där finansmarknadens förtroende är lågt, och andra mogna ekonomier följer efter under nästa år, finns anledning för centralbanker att höja sina styrräntor mer försiktigt. Likväl kan det vara bra att lämna krisräntan och övergå till en räntepolitik som anpassas till en långsam och knagglig återhämtning. Strukturreformer behövs på global, regional och nationell nivå. Det räcker inte med stimulanser för att stärka världsekonomin. De växande offentliga skuldbergen utgör stora risker för tillväxt, inflation och finansiell stabilitet, och det krävs beredskap för att undvika nya kriser. Eurozonen måste utveckla nya ramverk, men länderna måste också efterfölja de gamla reglerna. Finanssektorn behöver reformeras, inte minst för att undvika nya obalanser. Världen blir inte densamma efter krisen. Det gäller att förstå hur förändrade omvärldsförutsättningar påverkar våra företag och hushåll. Cecilia Hermansson Innehållsförteckning Sida 1. Global konjunktur hur tolka nuläget och framtiden? 2 2. Riskbilden är fortsatt komplex 6 3. Stora utmaningar för penningpolitiken 8 4. Svår balansgång för finanspolitiken Strukturreformer behövs på alla nivåer Våra antaganden i prognosen Regioner/länder divergensen ökar Konsekvenser för våra hemmamarknader 38 Ekonomiska sekretariatet, Swedbank AB (publ), Stockholm, tfn E-post: ek.sekr@swedbank.se Internet: Ansvarig utgivare: Cecilia Hermansson, Magnus Alvesson, , Jörgen Kennemar, , ISSN

2 Global BNP-prognos Utfall Marsprognos Januariprognos BNP-tillväxt (%) USA EMU-länder varav Tyskland Frankrike Italien Spanien Storbritannien Japan Kina Indien Brasilien Ryssland Global BNP Källa: Nationell statistik samt Swedbanks prognoser. Not: Länderna representerar knappt 70 % av den globala ekonomin. Världsbankens vikter från 2008 (köpkraftsparitet, PPP) har använts. 1. Global konjunktur hur tolka nuläget och framtiden? En återhämtning har inletts men den är inte självgående Under fjolåret inleddes återhämtningen i den globala ekonomin, men osäkerheten är fortfarande stor avseende styrkan och uthålligheten i konjunkturuppgången. Produktionsgapen minskar inte i industriländerna, och i eurozonen ökar de fortfarande. Den expansiva ekonomiska politiken som flertalet länder bedrivit har hjälpt till att undvika en större depression och en finansiell kollaps i världsekonomin, men den har ännu inte skapat robust tillväxt. Här följer några reflektioner avseende nuläget: Trots stora stimulanser saknas en robust återhämtning Återhämtningen som märktes under sommaren och hösten ifjol är hittills inte övertygande. Världshandelns tillväxt förklaras främst av Asiens expansion. Industriproduktionen i många länder står och stampar. I Europa har BNP-uppgången varit marginell och tillväxten tappar nu momentum, medan den varit tydligare i t ex USA och Japan. Inte oväntat har tillväxtekonomier med få obalanser utvecklats starkast. En stor del av återhämtningen i de mer mogna ekonomierna är av statistisk karaktär: Lageravvecklingen avtar och snart inleds lageruppbyggnaden som ger positiva bidrag till tillväxten. I några länder sjunker importen mer än exporten. Utan stimulanser hade den underliggande efterfrågan från företag och hushåll förblivit svag. Detta märks exempelvis i Europa där bilkonsumtionen först drevs upp av skrotbilspremierna och sedan ned igen när stimulanserna drogs tillbaka. Slutsatser för tillväxtutsikterna För det första kommer den underliggande efterfrågan successivt att stärkas givet att inga nya negativa chocker uppkommer. Lager måste byggas upp, produktion öka, och kapacitet byggas men en mer självgående tillväxt kan väntas så småningom 2 Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars 2010

3 ut, även om det sistnämnda kan dröja och då håller tillbaka investeringar och sysselsättning ännu en tid. Skillnaderna mellan branscher kommer dock att vara stora. Vinstläget har förbättrats och för företag med robust efterfrågan kan det finnas utrymme för investeringar, men för många företag dröjer det. För det andra kommer de penning- och finanspolitiska stimulanserna att vara viktiga ännu en tid. Tillbakadragandet av stimulanserna, samt finansmarknadens värdering av den processen, blir en känslig faktor för återhämtningen. För att säkerställa återhämtningen vore det bra att de fanns kvar, men för länder där förtroende saknas måste en tidigare budgetkonsolidering inledas. För det tredje kommer skuldsaneringen i den privata sektorn (inklusive finanssektorn) att ta tid, och inom kort måste saneringen inledas även i den offentliga sektorn i många länder. Således dämpas styrkan i återhämtningen jämfört med tidigare lågkonjunkturer. Det finns skillnader mellan länder, men även de som inte har samma obalanser påverkas av andra länders skuldsanering, bland annat genom att exportmarknaderna försvagas. Därmed blir inget land opåverkat av de långsiktiga konsekvenser som finanskrisen och den globala recessionen får. Det gäller att inte stimulanserna dras tillbaka för snabbt Alla länder påverkas när den ekonomiska politiken stramas åt, även de som slipper Vi har reviderat upp tillväxtutsikterna för den globala ekonomin främst för 2010 jämfört med januariprognosen. USA, Japan och tillväxtekonomierna har förutsättningar att stärkas mer, framför allt under första hälften av 2010, medan Europa fortsätter att halka efter. BNP stiger med 3,9 % i år och med 3,6 % 2011 jämfört med 3,3 % respektive 3,5 % i förra prognosen (förändrade vikter där tillväxtekonomierna fått en större andel av världsekonomin svarar för 0,1 procentenhet båda åren). Tillbakadragandet av stimulanser och skuldsanering sätter sina spår främst under nästa år. Vår bedömning för 2012 är att tillväxtförutsättningarna förbättras när den underliggande efterfrågan gradvis börjar stärkas av egen kraft. Vad betyder detta för dem som använder prognoser? Att i dessa tider göra prognoser med en decimal kan tyckas löjeväckande, särskilt som prognosfelen varit flera procentenheter. De exakta talen kan ses som mittpunkten i ett större intervall, och ger viss vägledning om riktningen i konjunkturen. Erfarenheter visar att de bästa bedömningarna kan relateras till ett genomsnitt av flera prognoser, eftersom en enskild prognosmakare sällan eller aldrig kan få rätt över tiden. Som grupp är förutsättningarna bättre, men prognosmakarkollektivet har gått bet på den lågkonjunktur vi nu har upplevt. För aktörer som trots allt behöver någon form av vägledning är råden följande: Konsensusprognoser brukar få mer rätt över tiden än enskilda bedömares prognoser Följ konsensusprognoser men var beredd på att vändpunkter sällan förutses, och att vid unika skeenden misslyckas också kollektivet som helhet. Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars

4 Bygg scenarier där flera alternativa skeenden inkluderas, och försök att fastställa vilket scenario som verkar mest troligt utifrån den rådande informationen och de egna erfarenheter som finns. Arbeta mer aktivt med risker. Genom att försöka identifiera dem, finns också bättre möjligheter att hantera verksamheten utifrån att de skulle realiseras. Förläng tidsperspektivet. Även om de exakta tidpunkterna inte går att förutse, kan själva förloppet vara riktigt tänkt. Den här återhämtningen kan behöva ses utifrån ett femårsperspektiv eller längre eftersom de strukturella konsekvenserna av finanskrisen sätter rejäla spår i konjunkturen. Se riskerna utifrån att det kan finnas tilltagande spänningar, och att vid en eller flera utlösande faktorer genereras problem, t ex bubblor som brister när penningpolitiken måste stramas åt mer än vad som förväntats. Ekonomi handlar om beteenden. Verkligheten är dynamisk eftersom prognoser i sig kan leda till att den ekonomiska politiken ändras och blir mer åtstramande eller expansiv, vilket i sin tur påverkar tillväxten och gör att prognosen inte slår in. Psykologin bland aktörer är central, vilket medfört att olika typer av sentimentsindikatorer fått allt större betydelse för prognosarbetet. Samtidigt kan förväntningsbilden bland aktörer snabbt förändras och det gäller att förstå indikatorernas konstruktion så att resultatet inte övertolkas. Olika typer av vägledande ekonomiska indikatorer Fokus på de konjunkturindikatorer som ligger till grund för att göra bra prognoser har ökat, och inte minst gäller detta hur förväntningar och stämningsläge mäts bland hushåll och företag. Här följer en indelning i olika typer av indikatorer: Det gäller att förstå skillnaderna mellan olika typer av indikatorer 1. Ledande indikatorer I OECD:s ledande indikator ingår flera faktorer som utifrån modeller visat sig vara bra för att förutsäga konjunkturen. Det kan handla om finansmarknadens utveckling (börs och marknadsräntor), orderläge, arbetsmarknad, m m. Börsen nämns ibland som en god ledande indikator, men det gäller inte alltid: Jämför den nyligen bortgångne ekonomiprofessorn och nobelpristagaren Paul Samuelsons uttalande att Det är verkligen sant att aktiemarknaden kan förutse konjunkturen, den har förutspått nio av de senaste fem recessionerna. Även om börsen är en viktig och tidig indikator, är den endast en bland många. 2. Tidiga utfallsindikatorer Inköpschefsindex (Purchasing Managers Index eller PMI) är inte en förväntningsindikator, utan den ger en ovanligt snabb bild av hur utfallet varit under månaden som gått. Det är fem indikatorer som ingår i inköpschefsindex: Produktion, orderingång, leveranstider, lager och sysselsättning. Inköpschefsindex har även en extrafråga om den förväntade produktionen och på så sätt mäts även företagens framtidsutsikter, men den ingår inte i Inköpschefsindex. 3. Indikatorer som mäter aktörers förväntningsbild Mer tydliga exempel på förväntningsindikatorer är undersökningar som mäter hushållens och företagens förväntningar för det närmaste året. De nettotal som framkommer ger en vägledning huruvida stämningsläget förbättras eller 4 Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars 2010

5 försämras, och kan på så sätt ge en signal om konjunkturen stärks eller försvagas. 4. Indikatorer som blandar utfall och förväntningar Det är vanligt att konjukturbarometrar är en blandning av utfall och förväntningar. Modeller kan ha visat att träffsäkerheten blir bättre om t ex utfall ingår med två tredjedelar och förväntningar med en tredjedel. Det är dock viktigt för dem som ska använda indikatorerna att förstå när det handlar om vad. De frågor som företagen och hushållen besvarar är ofta i form av alternativen mer, oförändrat, mindre eller bättre, oförändrat, sämre. Det går således inte att få fullständig insikt i hur mycket produktionen ökat genom att fråga inköpscheferna om produktion eller orderingång ökat, varit stabil eller minskat. Däremot ges en signal om riktningen. Det är inte ovanligt att få svaret ökat efter det kraftiga produktionsfallet, men det behövs en längre period av starka inköpschefsindex denna gång innan det ger fullständigt avtryck på industriproduktionen eftersom volymen fallit till en så låg nivå. Inköpschefsindex för Sverige samt tillväxt i industriproduktion i årstakt (%) <--Inköpschefsindex Index Procent Industriproduktion --> Source: Reuters EcoW in Konjunkturindikatorer är viktiga för prognosarbetet, men stor försiktighet vid tolkningen krävs i en lågkonjunktur som denna. Det mest sannolika är att indikatorerna inledningsvis övervärderar utvecklingen, och att det tar längre tid för utfallsdata att komma ikapp. Det kan nu ta längre tid för hårda data att komma i kapp indikatorerna Nuläge och framtid vilka mer grundläggande skiften i konjunktur och struktur förutser vi? Den globala finanskrisen och recessionen kommer att påverka världsekonomins utveckling under många år. Även om det är svårt att förutsäga precis hur, är det konstruktivt att försöka reflektera över vilka förändringar som sker. Det finns t ex risk att klimathotet inte längre tas på samma allvar om ekonomin utvecklas sämre. Finanskrisen kan även leda till att den offentliga sektorn sväller och tränger undan den privata, vilket påverkar innovationer och produktivitet. Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars

6 Samtidigt kan kriser leda till fler strukturreformer, t ex kan Grekland komma att genomföra reformer som höjer den potentiella tillväxten. Om krisen leder till ökad eller minskad potentiell tillväxt kan således diskuteras, men riskerna torde ligga på nedåtsidan inte minst som vi har en kombination av privat och offentlig skuldsanering, en ovanligt svag arbetsmarknad samt en period av svagare investeringsutveckling framför oss. Det råder stor osäkerhet om potentiell tillväxt nu blivit lägre men riskerna ligger på nedåtsidan Nedan sammanfattas tillståndet före finanskrisen och den globala recessionen, och hur det rimligen därefter förändras: Hög och upptrissad BNP-tillväxt lägre potentiell tillväxt (och inkomster) Great moderation ökad volatilitet Stark världshandel större inslag av protektionism Hög privat skuldsättning skuldsanering i företag, hushåll och finanssektor Låg offentlig skuldsättning underskott, kraftig skulduppgång som kräver konsolidering (högre skatter, lägre utgifter) alternativt högre inflation Lätt att låna, låga räntor ökat fokus på likviditet, högre pris på kapital Avregleringar, självreglering ökade regleringar och mer översyn i finanssektorn Marknaden i förarsätet statens roll ökar (p g a skuldökning, stimulanser, stödpaket till finanssektorn) Stort och felaktigt risktagande bland många aktörer ökad försiktighet och bättre riskhantering Höga avkastningskrav mer måttliga avkastningskrav Västvärlden styr större makt hos tillväxtländer (Kina, Indien) Eurozonens monetära union utveckling mot mer politisk/finanspolitisk samverkan och nya ramverk 2. Riskbilden är fortsatt komplex De enskilda prognosriskerna är alltjämt många och betydelsefulla var och en för sig, men framför allt behövs ett perspektiv som fokuserar på hur de hör ihop och hur de eventuellt kan förstärka varandra. Kännetecknande för den finanskris vi nyligen upplevt var hur riskerna samverkade och drog med sig utvecklingen likt dominobrickor. Riskerna bör inte ses för sig utan tillsammans Eftersom riskbilden är mångfacetterad väljer vi därefter att beskriva tre alternativa scenarier för åren , även om vi är medvetna om att skeendena kan behöva ta längre tid på sig än så. En vanlig modell vid bankkriser är att den följs av andra kriser under flera år. Bankkris finanskris offentlig skuldkris hög inflation valutakris protektionism De tre första stegen stämmer väl in på nuvarande förlopp. Frågan är om vi denna gång kan undvika de sista tre stegen i denna modell. 6 Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars 2010

7 Prognosrisker att räkna med Nedan listar vi de viktigaste prognosriskerna (ingen rangordning) som skapar osäkerhet. De är tydligast på nedåtsidan, men skulle även kunna inverka så att tillväxten blir starkare. Skuldsaneringen i den privata sektorn: Hur lång tid behövs och vilken blir effekten på tillväxten? Skulduppbyggnaden i den offentliga sektorn: Hur väl gäller s k ricardiansk ekvivalens (d v s att hushållen reagerar på stimulanserna genom att spara för de förutser att skattehöjningar kommer senare)? Hur stora blir behoven av budgetkonsolidering som dämpar tillväxten? Kommer den privata sektorn trängas undan när investeringsviljan återkommer? Hur kommer finansmarknaden att bedöma utvecklingen och uppkommer turbulens på de finansiella marknaderna? Råvaruprisutvecklingen: Vilken blir påverkan på tillväxten och inflationen i olika länder? Protektionism: Hur vanligt blir detta och hur dämpas handeln och tillväxten? Finns risk för strukturella skift vad gäller hanteringen av flödesekonomin, s k utbudskedjor (eng. supply chains)? Politisk oro i kölvattnet av budgetkonsolidering och offentlig/privat skuldsanering: Kommer befolkningen i medelhavsländerna fördröja reformprocessen? Eurosamarbetet: Hur utvecklas det? Politiska och ekonomiska effekter? Och hur värderar finansmarknaden läget/utsikterna? Eventuella ytterigare stimulanser samt tillbakadragandet av stimulanser: Effekter på tillväxt, sysselsättning, inflation och finansmarknad? Finns risk för inflation, och i så fall var och när? Eller är deflationshotet inte helt avvärjt? Kinas hantering av ev bubblor/överhettning samt valutapolitiken? USA:s politiska situation: Vad händer med reformer på områdena hälsa och finans? Vad betyder befolkningens minskade förtroende för politiken/politiker? Valutakriser: t ex dollar- eller eurokollaps hur troligt är det och hur skulle tillväxt och finanssektor påverkas? Sysselsättning och produktivitet: Arbetsmarknadens funktionssätt och den ekonomiska politik som riktas till arbetsmarknaden i olika länder vilka modeller fungerar bäst? Terrorattacker och naturkatastrofer: Påverkan på tillväxten, framtidstron? Den helt oförutsedda faktorn. De tre scenarierna nedan berör främst OECD-länder, medan vi antagit att tillväxtländernas återhämtning har varit och förblir mer V-formad. Scenario 1: Långsam och knagglig återhämtning Karaktäristika: Ett U-liknande förlopp (eller ett förlopp som snarare liknar Nikes varumärke). Stimulanserna stärker gradvis efterfrågan. När dessa dras tillbaka dämpas uppgången något, men tillväxten kvarstår även om den blir något lägre. Det tar tid Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars

8 för de rikare ekonomierna att växa av egen kraft och för produktionsgapen att minska. Arbetsmarknaden fortsätter att vara svag, lönetillväxten och inflationen förblir låg, men deflationshotet kan undvikas. Sannolikhet: 60 % Scenario 2: Double dip Karaktäristika: Ett W-liknande förlopp. Efter en rekyl, återkommer en period av krympande ekonomier till följd av för tidigt tillbakadragande av stimulanser och nya chocker i det finansiella systemet. Ammunitionen i den ekonomisk-politiska vapenarsenalen saknas till stor del, vilket försvårar den återhämtning som nu har skjutits framåt i tiden. Det finns ny risk för deflation och tilltagande protektionism. Sannolikhet: 20 % (men större sannolikhet i vissa euroländer där åtstramning sker snabbare) Scenario 3: Stark och robust återhämtning Karaktäristika: Ett mjukt V-liknande förlopp. Tillväxtländerna drar även de rikare länderna uppåt. Stimulanserna gör nytta, dras ej tillbaka för tidigt, men riskerar att skapa risk för inflation längre fram. Protektionism undviks, regleringar återinförs i den finansiella sektorn men med stor aktsamhet om tillväxten. Arbetsmarknaderna repareras snabbare än väntat. Sannolikhet: 20 % 3. Stora utmaningar för penningpolitiken Hittills har den ekonomiska politiken inriktats på att undvika en kris. Nu ökar fokus på att möjliggöra en robust återhämtning. Trots massiva stimulanser är uppgången bräcklig. Problemet är att finanspolitiken måste börja stramas åt redan i år eller nästa år i ett stort antal länder. Hur ska penningpolitiken förhålla sig till det? Nedan diskuterar vi några av de viktiga frågeställningarna som berör centralbankers agerande: Det gäller mer än tidigare att förstå vilken mix av finans- och penningpolitik som nu krävs 1. Vilka för- och nackdelar är förenade med de mer okonventionella inslagen av penningpolitik under krisen, d v s andra åtgärder än räntesänkningar? 1 Trots räntesänkningar ned mot nollstrecket var penningpolitiken för stram utifrån den kraftiga nedgången i ekonomin och de många lediga resurserna som detta skapade. Risken för deflation ansågs fortfarande stor efter att krisen brutit ut 2007 och förvärrats hösten Det vi här kallar okonventionell penningpolitik är egentligen åtgärder som tidigare vidtagit från en tid till en annan, men omfånget har denna gång varit större. 8 Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars 2010

9 De europeiska och amerikanska centralbankernas balansräkningar 2.50 Tusen miljarder dollar/euro (thousand billions) ECB Federal Reserve Source: Reuters EcoW in Genom att använda centralbankens balansräkning kunde problemet med svag transmissionsmekanism begränsas då det gick att påverka marknadens priser och förutsättningar direkt. Denna balansräkningspolitik, till skillnad från räntepolitiken, skulle kunna ha utförts av regeringen istället, vilket reser frågor om oberoende, koordinering och ansvarsfördelning (även avseende risker) mellan centralbank och regering både vid införandet och tillbakadragandet av stimulanserna. Dessutom uppkommer demokratiaspekter, eftersom det var lättare för centralbanken att agera än för ett parlament att besluta vilka marknader/aktörer som skulle få stöd. Flertalet större centralbanker har använt sig av kreditpolitik för att påverka interbankmarknaden och den privata kreditmarknaden (utökande av säkerheter, utländska valutaswapar, förlängda tidshorisonter och köp av obligationer), medan endast Federal Reserve och Bank of England även arbetat med skuldhanteringspolitik (köp av statsobligationer). Bank of England har därtill satt upp mål för bankreserver, och den schweiziska centralbanken har använt valutapolitik och köpt tillgångar i utländsk valuta. Fördelar: Centralbankerna har kunnat överkomma problemen med svaga transmissionsmekanismer och påverkat obligationsräntorna och villkoren direkt genom att utöka sina balansräkningar. Lägre obligationsräntor, högre inflationsförväntningar (vilket är önskvärt om deflationshotet är stort) och en bättre fungerande kreditmarknad har varit några av fördelarna. Det är svårt att kvantifiera dem, inte minst som en del av räntenedgångarna tagits tillbaka efter att överraskningsmomentet avtagit. Nackdelar: Det finns oro för att inflation ska komma i spåren av alltför expansiva balansräkningar. Även om detta kan verka överdrivet eftersom centralbankerna har verktyg att ta till, kan förväntningarna i sig vara betydelsefulla. Vidare finns för USA och Storbritannien risker med att dra tillbaka stimulanserna, eftersom oberoendet från regering och finanspolitiken äventyras. Balansräkningspolitik är svårare att kalibrera och kommunicera. Ett exempel på detta är att Federal Reserve funderar på att använda räntan de betalar på reserverna som styrränta i stället för Fed Funds. Vidare kan denna politik skapa en ojämn spelplan för privata aktörer ef- Centralbankerna har adderat balansräkningspolitik till tidigare räntepolitik Olika centralbanker har valt lite olika rätter från smörgåsbordet men alla har försökt påverka ränteläget Politiken har lett till lägre räntor men med avtagande marginalnytta Politiken har också lett till ökad osäkerhet med nya och snåriga jaktmarker för centralbankerna Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars

10 tersom vissa marknader får fördelar framför andra. En del aktörer blir beroende av stödet. Centralbankerna tar på sig en politisk roll och dessutom risker som eventuellt så småningom måste hanteras från regeringars sida. 2. Hur och när bör de penningpolitiska stimulanserna dras tillbaka? Eftersom det finns nackdelar med balansräkningspolitiken bör denna avslutas så snart kreditmarknaderna fungerar bättre och transmissionsmekanismen är starkare. Delar av åtgärderna fasas ut automatiskt när aktörer inte längre behöver olika typer av likviditetsstöd. Säkerheter kan återställas att gälla som var fallet före krisen. Mer försiktighet krävs vid återtagande av s k Mortgage backed securities (MBS) där husmarknad och kreditmarknad kan påverkas betydligt vid tillbakadragande, eller vid avslutande av köp av statsobligationer som även påverkar finanspolitiken. Det gör att utmaningarna är störst i USA och Storbritannien. Av makroekonomiska skäl bör kvantitativa lättnader dras undan för att undvika förväntningar om kraftigt stigande inflation. Av mikroekonomiska skäl gäller måste lättnaderna avslutas för att undvika att marknader fungerar sämre genom centralbankernas inblandning. En hel del dras automatiskt tillbaka men det finns både makro- och mikroskäl att aktivt avsluta lättnaderna Räntepolitiken kan om så önskas ske helt oberoende av balansräkningspolitiken, men bör komma något efter och även koordineras med finanspolitiken. I länder där budgetkonsoldering behöver ske omedelbart för att finansmarknaden kräver så (delar av Eurozonen) kan ECB ta det något försiktigare både vad gäller att påbörja och i vilken takt höjningarna ska komma. I länder där finanspolitisk åtstramning inte behövs, och det finns risk för nya obalanser, måste räntehöjningarna starta tidigare och centralbanken bör gå snabbare fram. När ränteläget sänktes fanns en koordinering mellan centralbankerna. Även när ränteläget ska höjas kan det finnas skäl att koordinera över nationsgränserna. För länder som saknar obalanser kan tidiga räntehöjningar appreciera valutan, som i sin tur driver fram stora kapitalflöden som verkar destabiliserande för ekonomin. Penningpolitiken måste också bättre koordineras med finanspolitiken. Penningpolitiken kan behöva koordineras bättre med finanspolitiken men också över nationsgränserna 3. Vilka lärdomar ger finanskrisen penningpolitiska beslutsfattare? Det finns många lärdomar för centralbanker, men tre är särskilt viktiga: Den första lärdomen är att det inte räcker med låg och stabil inflation för att skapa makroekonomisk stabilitet. Den andra lärdomen är att det inte räcker med att övervaka enskilda institutioner, utan att finanssektorn måste följas med ett tydligt systemperspektiv. Den tredje lärdomen är att finanskriser både handlar om likviditet och solvens (främst likviditetsaspekten var kraftigt undervärderad). 10 Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars 2010

11 4. Hur stor risk finns för att den expansiva penningpolitiken bidrar till nya obalanser och finanskriser? Risken för att den expansiva ekonomiska politiken på kort sikt skapar nya bubblor i länder där obalanserna varit stora och där det krävs skuldsanering är relativt liten, men ökar ju längre stimulanserna är kvar. Däremot exporteras stimulanspolitiken via fasta växelkurser och s k carry trade med starka kapitalinflöden till tillväxtekonomier, som riskerar att få överhettning och tillgångsbubblor. Risken för nya obalanser är störst i tillväxtländerna Det faktum att det tar tid att förändra regelverk och övervakning enligt bland annat de tre lärdomarna ovan innebär att nya obalanser kan skapas också i OECD-området efter en tid av stimulanser, en mer robust återhämtning och tilltagande riskaptit. 5. Är prisstabilitet alltjämt det viktigaste penningpolitiska målet, hur bör den mätas och hur högt bör inflationsmålet vara? Penningpolitiken kommer att ha förändrats efter denna finanskris. Mer arbete att koordinera prisstabilitet med finansiell stabilitet kommer att krävas. Om hänsyn till tillgångspriser ska tas utreds. Penningmängden och den monetära basen är indikatorer som får större vikt i USA (ECB inkluderade dem redan tidigare i sin analysram). Ekonomer på IMF, inklusive chefekonomen Olivier Blanchard, föreslår att ett inflationsmål på 4 % skulle vara mer effektivt än ett inflationsmål på 2 %. Argumenten är att penningpolitiken kan svara mer aggressivt på ekonomiska chocker, att löner och priser lättare anpassas realt än nominellt samt att inflationen lättare eroderar både privata och statliga skuldberg. Omfördelningsfrågan kvarstår att diskutera, eftersom högre inflation omfördelar från sparare till låntagare. Särskilt pensionärer har ett intresse av att hålla nere inflationen, och med hänsyn till demografin borde låg inflation fortfarande vara mest eftertraktat. Ett högre inflationsmål kan verka lockande från ett akademiskt perspektiv Ju kortare förfallotid på statsobligationerna, desto större incitament för regeringar att vilja bibehålla låg inflation. Endast Storbritannien med 14 års förfallotid kan tänkas vinna på en högre inflationstakt, medan USA (4,8 år) inte har samma incitament. Carlo Cottarelli, IMF, hävdar att högre inflation hjälper föga för offentlig skuldsanering. Med 6 % inflation, skulle OECD-ländernas offentliga skuld endast vara 8 procentenheter lägre 2014 som andel av BNP (på 86 ½ %) än om inflationen var kvar på 2 %. Att skapa hållbara inflationsförväntningar har tagit tid. Det går inte att höja inflationen lite grann. Högre och mer volatila räntor kan bli följden. Förtroendet för regeringar och centralbanker kan försvinna. Praktiker inom centralbanker bör därför välja att inte rubba de förväntningar som uppnåtts och särskilt inte under den känsliga period som världsekonomin är inne i, både avseende finanspolitiken och behovet men bör inte vara ett alternativ för praktikerna Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars

12 av bättre regleringar/översyn av det finansiella systemet. Att samordna politiken för att hantera både prisstabilitet och finansiell stabilitet borde istället prioriteras. 4. Svår balansgång i finanspolitiken Efter finanskrisen följer nu en period av skuldsanering i den privata sektorn. Samtidigt stiger den offentliga skulden. IMF beräknar att offentlig skuld som andel av BNP i flertalet OECDländer kommer att ha ökat med 35 procentenheter mellan 2007 och 2014, upp mot 120 %. Utan åtgärder skulle skuldkvoten stiga till 300 % de närmaste decennierna. Trots att perioden av stimulanser varit kort, rycker behoven av skuldsanering i den offentliga sektorn allt närmare. Offentliga skuldkvoter förutses stiga kraftigt Eurozonens offentliga finanser är inte sämre än Japans, USA:s eller Storbritanniens. Det finns dock länder kring Medelhavet (här kallat Club Med) vars statsskulder kommer att ligga mellan 80 och 120 % Till den gruppen bör också räknas Irland och Belgien. Spanien har ett högt underskott som andel av BNP, men ännu inte en så hög statsskuld. Det är endast de nordiska länderna samt även de baltiska länderna som har relativt låga statsskulder, och förutom i Lettland och Litauen är även underskotten måttliga i dessa länder. I Nederländerna och Tyskland framstår också budgetsituationen som något bättre Offentlig skuld, % av BNP Offentliga finanser i EU, Japan och USA Japan Irland Grekland USA UK Belgien Italien Portugal Frankrike Eurozonen Tyskland Spanien Finland Sverige Budgetbalans,% av BNP Medan Spaniens budgetunderskott främst stigit som en effekt av recessionen, har USA, Storbritannien och Grekland strukturella problem där de offentliga finanserna hade försämrats redan innan finanskrisen bröt ut. I år beräknas det amerikanska budgetunderskottet till närmare 1500 miljarder dollar, men även om tio år kan underskotten ligga kring 1000 miljarder dollar trots viss budgetkonsolidering eftersom utgifterna för sjukvård och pensioner stiger. I Eurozonen måste också många länder reformera sina pensionssystem då de inte tar tillräcklig hänsyn till demografiska förändringar. En del länder hade problem redan före finanskrisen 12 Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars 2010

13 Kenneth Rogoff och Carmen Reinhart konstaterar i sin artikel: Growth in a time of Debt (2010) att det är när skuldkvoten överstiger 90 % som BNP-tillväxten dämpas (medianen med 1 procentenhet allt annat lika). Även om nivån inte behöver vara exakt och inte gälla på samma sätt för alla länder, finns anledning till oro, inte minst som flertalet OECD-länder redan är på den nivån eller på väg dit. De hittar dock inga tydliga bevis på att högre skuld leder till högre inflation i de mer utvecklade länderna. USA har valt att stimulera ekonomin ännu mer och i den senaste budgeten uppgick åtgärderna till 1,8 % av BNP för de kommande två åren. Även Japan har lagt till åtgärder. USA har dollarn som reservvaluta, medan Japan har sin skuld finansierad av den inhemska befolkningen till ännu så länge låga räntor. Samtidigt finns länder som måste och redan börjat strama åt. Först ut var Irland, och därefter har budgetkonsolidering inletts i Grekland, Spanien och Portugal. Storbritannien förutses strama åt efter valet oavsett regering, men möjligen något snabbare med en konservativ valtriumf. En skuldkvot över 90 % hämmar tillväxten men driver inte automatiskt upp inflationen Några länder väljer att stimulera ytterligare medan andra tvingas strama åt redan nu Drivande för den tidiga åtstramningen är de finansiella marknaderna, eftersom allt större ränteskillnader mot de tyska statsobligationerna medför högre finansieringskostnader och oro för inställda betalningar på statsskulden (default). Om så skedde, skulle kreditvärdigheten skrivas ned, kreditförlusterna i banksystemet öka och en ny likviditets- och solvenskris uppkomma med eventuella spridningseffekter över hela regionen. Eurons försvagning bör ses i ljuset av denna oro. Utifrån behoven att se en mer robust återhämtning är det egentligen för tidigt att strama åt finanspolitiken. Japans momshöjning 1998 förskräcker. För små euroländer med stora obalanser finns dock få alternativ. Det gäller att återupprätta förtroende. Euroländernas eventuella lånegarantier till Grekland är främst ett sätt att minska landets finansieringskostnader. Fortfarande måste Grekland genomföra ett kraftfullt åtstramningspaket där underskottet ska ned från 12,7 % av BNP till 8,7 % nästa år, och till 3 % För samtliga länder med stora obalanser gäller att undvika alltför snabbt stigande obligationsräntor. Dels bidrar högre budgetunderskott, dels kan utfasningen av kvantitativa lättnader bidra till högre räntor. Sverige och Finland lyckades konsolidera sina budgetar relativt snabbt under 1990-talet. IMF konstaterar att på sju år hade en åtstramning motsvarande 13,3 % av BNP genomförts. En starkare omvärldsefterfrågan, en svagare valuta och draghjälp från gradvis sjunkande räntor i kölvattnet av starkare förtroende innebar att det antagligen var lättare då än idag när den globala efterfrågan haltar, euroländerna endast gynnas om euron fortsätter att försvagas mot övriga valutor och ränteläget redan är relativt lågt. Egentligen är det för tidigt att strama åt nu men det gäller att undvika högre räntor Det torde ha varit lättare för Sverige att konsolidera än det blir för Grekland Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars

14 Regeringar behöver förändra sina verktyg, precis som centralbanker på 1990-talet förändrades för att motverka hög inflation. Det behövs politiska processer som garanterar att man kan skuldsanera i goda tider, snarare än i dåliga tider, och på så vis undvika en procyklisk finanspolitik. Det behövs även oberoende finanspolitiska institutioner som ger politiker möjlighet att undvika en oansvarig finanspolitik. Det gäller att inleda åtstramning i länder där så krävs omedelbart. Andra måste kommunicera att konsolidering kommer under nästa år. Under tiden måste balansräkningspolitiken från centralbankers sida fasas ut, och en försiktig åtstramning av räntepolitiken inledas. Med hänsyn till de stora finanspolitiska utmaningarna torde centralbankerna behöva gå lugnare fram. Det gäller dock att inte skapa nya bubblor på tillgångsmarknader endera i det egna landet, eller i tillväxtekonomier som mottar allt större kapitalinflöden som ett svar på låga räntor och låg avkastning i väst. 5. Strukturreformer behövs på alla nivåer Hittills har centralbanker och regeringar med olika mediciner försökt få patienten att må bättre. Delvis har detta fungerat, men sannolikt krävs mer av åtgärder som inriktas på varför patienten egentligen blev sjuk (lägga av med rökning, börja motionera, osv). Finans- och penningpolitiska stimulanser måste med andra ord kombineras med strukturreformer. Annars uppkommer problemen på nytt och annars klarar inte OECD-länderna av den ökade konkurrensen från tillväxtländerna. Strukturreformer behövs på den globala nivån, på den regionala nivån samt även nationellt och lokalt. Gemensamt för alla nivåer är att institutioner måste byggas upp som kan hantera förändringsbehoven. Det kan handla om demografi, globalisering och teknisk utveckling faktorer som kräver förändring i den ekonomiska politiken, t ex i våra välfärdssystem. Nu måste stimulanserna kompletteras med strukturreformer Det är viktigt att stärka institutioner Bland de viktigaste reformbehoven på global nivå finns omdaningen av den finansiella sektorn. Somliga bedömare menar att den nationella eller regionala nivån räcker för reformering av finanssektorn. Sannolikt krävs dock bättre samordning och institutionella ramar på global nivå. Global hantering inkluderar balansering av tillväxt mellan länder/regioner, valutapolitik och system för kapitalkontroller, tidiga varningssystem vad gäller obalanser. Hittills har litet åtgärdats, men det krävs grundliga utredningar innan regelverk ändras. Allt för mycket eller felaktigt reglerade marknader håller tillbaka tillväxten, medan alltför litet eller felaktigt reglerade marknader bidrar till instabilitet. Det finns dock ingen mirakelkur mot bubblor/obalanser men ett bättre regeloch övervakningssystem kan minska problemen. Svårt att hitta rätt nivå på regleringar och övervakning Det finns fem områden som reformarbetet för närvarande genomförs på: 1) Innehållet i regleringar (vad ska regleras?), 14 Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars 2010

15 2) strukturen på övervakning och reglering (vem ska övervaka och hur mycket?), 3) finanssektorns beteende, bonusar och riskhantering, 4) finanspolitiska implikationer av finanssektorn och moral hazard, 5) strukturreformer som delar upp banken utifrån nytta som intermediär och spekulant. Under de närmaste åren kommer regelverk och övervakning stramas åt, och det gäller att det blir på ett smart sätt. Andra områden som kräver starkare institutioner är handelspolitiken, klimatpolitiken och fattigdomsproblematiken. Det gäller att se att dessa områden hör ihop. Allt mer handlar klimatfrågorna om hur resurser ska fördelas mellan länder, och vilka som ska stå för notan att möta klimathotet. Många områden hör ihop och behöver starkare institutioner inte minst klimatfrågan De viktigaste reformbehoven på regional nivå, d v s EU-nivån, är att fortsätta integrationen på produkt-, finans-, och arbetsmarknaderna. Det finns goda förutsättningar för specialisering och arbetsdelning i regionen, men de tas inte tillvara i nuläget. EU halkar efter i tillväxtligan. Eurozonen måste också arbeta fram ett bättre ramverk för samverkan vid kriser och som bidrar till bättre balans mellan länderna. Att länderna inom Eurozonen divergerar (medelhavsländer mot Tyskland, Österrike, Nederländerna) är inte enbart en effekt av den monetära unionen, även om lägre räntor varit en av flera faktorer till att obalanser byggts upp. Tecken på försvagad konkurrenskraft i medelhavsländerna är många: Tappade marknadsandelar Stark lönetillväxt Oflexibla arbetsmarknader (svårt att säga upp anställda) Svag produktivitetsutveckling Dålig placering på Världsbankens Ease of Doing Business Index) Stora underskott i bytesbalans och budget Lissabonfördraget kommer att få göras om trots att det är nytt. EMU är en politisk realitet, och för euroländerna finns inga alternativ euron. Ett nytt ramverk för Eurozonen kommer att behövas som tar hänsyn till krishantering, och som återupprättar förtroendet för stabilitets- och tillväxtpakten. De finansiella marknaderna har funnit hål i det befintliga ramverket som måste täppas till. En Europeisk Monetär Fond (EMF) skulle ta lång tid att bygga upp och kan inte användas i nuläget, och är därmed ingen lösning på kort sikt. Vidare kan verka oförenligt att bygga upp ett stramt regelverk och sedan ge stöd åt dem som bryter mot reglerna. I likhet med Stabilitets- och Tillväxtpakten kan det vara svårt att besluta om sanktioner som också effektueras i verkligheten. Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars

16 På kort sikt kan euroländernas istället komma överens om lån och lånegarantier som hanterar en krissituation. Men i förlängningen måste Eurozonen välja mellan 1) en modell där samarbetet begränsas till en monetär union (Maastrichunionen) med risk att länder som inte klarar åtagandena måste lämna unionen alt. att Tyskland väljer att lämna unionen, och 2) en modell där finanspolitisk samverkan och politisk styrning ökar (transfereringsunionen), och det finns risk för lägre budgetdisciplin och moral hazard. Även om det kan ta många år, synes den andra modellen mest trolig. EMU kommer inte att kollapsa utan krisen leder till att nya ramverk utformas De viktigaste reformbehoven på nationell och lokal nivå handlar om att stärka arbetsmarknaden genom bättre lönebildning, utbildning, och satsningar på entreprenörskap som ökar sysselsättningen. Vidare måste nationellt och lokalt bättre välfärdslösningar utarbetas som tar hänsyn till demografi samt ökad konkurrens från tillväxtekonomier och från andra attraktiva regioner. Det gäller att göra den lokala marknaden så attraktiv som möjligt för inflyttning och investeringar. 6. Våra antaganden i prognosen Utvecklingen i politiken, på finans- och andra tillgångsmarknader är svår att förutse utifrån en regelrätt prognos. Vi hanterar räntor, valutor, oljepris m m som antaganden i vår globala prognos. Nedan diskuterar vi hur antagandena tagits fram. Politik Under prognosperioden kommer i sedvanlig ordning ett stort antal val till parlament och president att genomföras. Utöver de som nämns nedan hålls ett större antal regionala val, nu närmast i Frankrike, Ryssland och Italien. Det är svårt att förutse tillväxteffekterna och inkludera dem i prognoserna. Om framtidstron ökar som en effekt av en ny regering kan konsumtionsviljan stiga, och vice versa. Några val av särskild stor betydelse för dessa nationers utveckling anser vi vara valen i Storbritannien, Lettland, USA (endast kongressval) och Grekland. Alla dessa är länder där finanskrisen haft stor inverkan och där obalanser fortsätter att skapa problem. För Storbritanniens del torde en konservativ regering (vilket just nu är mest sannolikt) vilja konsolidera budgeten snabbare och införa stramare regelverk för finansiell sektor jämfört med den sittande regeringen. Det skulle på kort sikt kunna bli tillväxthämmande, men effekterna på medellång sikt kan till och med bli positiva. I länder där finanskrisen satt sina spår blir valen särskilt viktiga Vi har varken antagit positiva eller negativa tillväxteffekter, utan väljer på grund av stor osäkerhet att se det politiska läget som en neutral faktor trots att det inte behöver bli så. 16 Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars 2010

17 2010 Apr- 10 Maj- 10 Jun- 10 Jul- 10 Sep- 10 Okt- 10 Okt- 10 Okt- 10 Nov Mar- 11 Mai- 11 Jun- 11 Sep- 11 Okt- 11 Nov- 11 Dec Jan- 12 Mar- 12 Mar- 12 Jun- 12 Jul- 12 Okt- 12 Nov- 12 Presidentval i Österrike Parlamentsval i Storbritannien (måste hållas före den 3 juni) Parlamentsval i Nederländerna Överhusval i Japan Riksdagsval i Sverige Parlamentsval i Lettland Parlaments- och presidentval i Brasilien Presidentval i Polen Kongressval i USA Parlamentsval i Finland Presidentval i Lettland Parlamentsval i Belgien Parlamentsval i Grekland Parlamentsval i Polen Parlamentsval i Danmark Parlamentsval i Ryssland Presidentval i Finland Presidentval i Ryssland Parlamentsval i Spanien Presidentval i Frankrike Presidentval i Indien Parlamentsval i Kanada Presidentval i USA Centralbankernas styrräntor Sedan förra prognosen har inga styrränteförändringar genomförts av de större ekonomiernas centralbanker. Federal Reserve har höjt diskontot och annonserat att de kommer att avsluta köp av s k Mortgage Backed Securities (MBS) i april. ECB har avslutat de fasta lånen på 12-månadersbasis. Bank of England har annonserat att den kommer att ta en paus med kvantitativa lättnader, medan Japans intresse för kvantitativa lättnader är litet och regeringen snarare synes inrikta sig på att försvaga yenen. Konsumentpriserna stiger svagt i industriländerna. Vi bedömer uppgången i KPI till högst 1 % i Euroområdet, till 1 ½-2 % i USA och till 2-2 ½ % Storbritannien för innevarande år. KPI förutses stiga ännu svagare Inte heller 2012 förutses inflationen utgöra ett hot. I Japan kommer KPI att falla både 2010 och 2011, för att sedan utvecklas svagt positivt I Kina, Indien och Ryssland blir inflationen oroväckande hög. I likhet med förra prognosen antar vi att centralbankerna inleder en period av styrräntehöjningar under andra halvåret i år och under nästa år (Japan avvaktar längre). Höjningarna blir dock mer måttliga eftersom finanspolitikens komplexitet ökat. Den tillväxtförbättring vi ser under första halvåret 2010 är huvudsakligen en följd av den rekyl som lagercykeln ger samt stimulanserna. Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars

18 7 6 Centralbankers styrräntor UK 5 Procent 4 3 Euroland USA Sverige Japan Source: Reuters EcoWin Eftersom den underliggande efterfrågan bedöms vara fortsatt svag och inflationstrycket detsamma, bedömer vi att styrränteuppgångarna i de större ekonomierna blir lägre än tidigare prognos. Kortränteantaganden Utfall Utsikter 17/3/ /6/ /12/ /6/ /12/ (genomsnitt) Federal Reserve, USA Bank of Japan ECB Bank of England Obligationsräntorna Långsamt högre BNP-tillväxt och högre inflation ger också ett uppåtriktat tryck på de långa statsobligationsräntorna. Vi förutser i vårt huvudscenario att uppgångarna blir måttliga. Riskerna är dock på uppåtsidan. Om finansmarknaden oroas över USA:s och Storbritanniens statsfinanser, kan den uppåtriktade trenden stiga snabbare. En annan risk är tillbakadragandet av kvantitativa lättnader som kan bidra till högre obligationsräntor. Under de kommande två-tre åren torde obligationsräntorna komma upp kring 5 %. Det finns stor osäkerhet kring obligationsräntorna men trenden är uppåtriktad Långa marknadsräntor (USA, Storbritannien, Tyskland, Japan) UK Procent Tyskland USA Japan Source: Reuters EcoWin 18 Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars 2010

19 I Eurozonen har ränteskillnaderna mellan länder med stora obalanser (budget, bytesbalans) och Tyskland stigit kraftigt under fjolåret och de har endast fallit tillbaka något under innevarande år. Greklands åtstramningspaket, euroländernas indikation att ge finansiellt stöd till Grekland minskar ränteskillnaden, men fortfarande är den hög med påverkan på landets möjligheter att finansiera sina skulder. Vi räknar med att ränteskillnaderna dämpas något i takt med att stödåtgärder tydliggörs, men de kommer inte att komma tillbaka till de nivåer vi såg före krisen. Ränteskillnaderna har börjat minska och en fortsättning förutsätter indikationer om stöd 4.0 Ränteskillnader inom Eurozonen mot tyska statsobligationer Percent Grekland Italien Belgien Spanien Portugal Frankrike jan maj sep jan 07 Sverige maj sep jan 08 maj sep jan Source: Reuters EcoWin Kreditmarknaderna Kreditmarknaderna fungerar allt bättre, men fortfarande upplever många företag upplever att det är svårt att få krediter. Ränteskillnaderna mellan interbankränta och statsskuldsväxlar är dock tillbaka på nivåer som uppmättes innan finanskrisen inleddes. För större företag har det blivit lättare att finansieras sig eftersom företagsobligationsmarknaden fungerar bra, samtidigt som även aktiemarknaden stärkts av högre riskaptit och ett relativt gott vinstläge i många företag till följd av kostnadsminskningar. För små och medelstora företag är svårigheterna i många länder större. Det gäller även hushållen i t ex USA som inte heller har sett kreditsituationen lätta. De regionala bankerna har fortfarande problem och kreditförluster avseende bostäder och kommersiella fastigheter fortsätter att öka. Även efterfrågan på krediter är nedsatt eftersom skuldsaneringen fortfarande pågår. Vi antar att kreditåtstramningen kommer att hålla i sig under 2010 och delar av 2011, för att sedan gradvis avta när tillståndet i banksektorn förbättrats något ytterligare. Efterfrågan på nya krediter kommer att vara nedsatt under flera år i de länder där finanskrisen varit särskilt märkbar. Främst de större företagen har gynnats av bättre tillstånd på kreditmarknaderna För mindre företag är läget mer besvärligt Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars

20 Valutamarknaderna Den amerikanska dollarn har stärkts med ca 5 % mot euron sedan början av året. Därmed har den dollarförsvagning som var tydlig ifjol kommit av sig. Ett skäl är turbulensen i eurozonen och högre tillväxt- och ränteutsikter för den amerikanska ekonomin. Vi antar att dollarn fortsätter att stärkas mot euron under hela perioden, men att takten avtar. Vi bedömer att dollarn stärks ytterligare mot euron 170 Euron, yenen och yuanens utveckling mot dollarn (index augusti 2007 =100) Euron mot dollarn Yuanen mot dollarn Yenen mot dollarn Source: Reuters EcoWin Yenen förutses försvagas mot dollarn dels till följd av försvagningen av statsfinanserna och ökade ränteskillnader, dels för att yenen återigen blir en fundingvaluta för s k carry-trades. Den japanska regeringen försöker också aktivt försvaga yenen med olika typer av uttalanden, men huruvida detta är effektivt återstår att se. Yuanen bedömer vi vara fortsatt kopplad till dollarn ännu några kvartal. Tidigaste mot slutet av året eller under 2011 när exportoch sysselsättningsutsikterna förbättrats mer uthålligt förutser vi att en långsam appreciering av yuanen inleds mot dollarn. Externa påtryckningar kommer inte att skynda på en appreciering, utan det finns snarare risk för motsatsen. och även mot yenen medan det tar längre tid innan den försvagas mot yuanen Valutaantaganden Utfall Utsikter 17/3/ /6/ /12/ /6/ /12/ (genomsnitt) EUR/USD RMB/USD USD/JPY Råvarumarknader Swedbanks råvaruprisindex föll i februari med 3,6 % i dollartermer. Den underliggande trenden är dock fortfarande uppåtriktad till följd av den starkare konjunkturen, inte minst i tillväxtekonomierna. En dollarförstärkning kan bidra till att takten i uppgången avtar. Vi bedömer att metallpriserna fortsätter att stiga, i likhet med oljepriset och i något mindre omfattning livsmedelspriserna. Oljepriset antar vi till 75 dollar fatet i år, 80 dollar 2011 och 90 dollar Det är en nedskrivning med 5 dollar för Vi har reviderat ned våra bedömningar om oljepriset 20 Swedbanks Globala Konjunktur- och Strukturrapport 18 mars 2010