Datum Vår referens Sida 2011-02-02 Dnr: 10-420/2.1.2 1(5) Konkurrensavdelningen Bengt G Mölleryd 08 678 55 64 bengt.molleryd@pts.se Reviderad 2 februari ersätter publicerat dokument 25 januari 2011 1 Fastställande av kalkylräntan för det fasta nätet 1.1 Metoden för att fastställa kalkylränta För att räkna ut kostnadsorienterade priser för det fasta nätet använder PTS en kalkylmodell som kallas hybridmodellen. Kalkylräntan är en parameter i hybridmodellen. Kalkylräntan bestämmer vilken skälig avkastning som ska ingå i de kostnadsorienterade priserna, där detta är tillämpligt. Kalkylräntan multipliceras med kapitalbasen (nätets värde), vilket återspeglar kostnaderna för att ha kapital bundet i fasta tillgångar och som därmed inte kan användas för alternativa ändamål. Metoden som används för att räkna ut kalkylräntan är WACC (Weighted Average Cost of Capital) eller på svenska vägd genomsnittlig kapitalkostnad. WACC-formeln använder följande sex faktorer för att beräkna kalkylräntan: skuldsättningsnivå: nettoskulder i förhållande till bolagsvärde riskfri ränta: ränta på 10-åriga statsobligationer kreditriskpremie: skillnad mellan riskfri ränta och avkastning på företagsobligationer skatt aktiemarknadsriskpremie: avkastning på aktier utöver riskfri ränta beta: en akties risk i förhållande till hela aktiemarknaden Kommunikationsmyndigheten PTS Post- och telestyrelsen Postadress: Besöksadress: Telefon: 08-678 55 00 Box 5398 Valhallavägen 117 Telefax: 08-678 55 05 102 49 Stockholm www.pts.se pts@pts.se
2(5) 1.2 PTS har genomfört två samråd PTS publicerade ett förslag till reviderad kalkylränta i april 2011. 1 Rapporten beskrev utförligt de olika faktorerna som ligger till grund för beräkningen av kalkylräntan och resulterade i ett förslag på 8,2 procent. Under maj inkom synpunkter på förslaget. 2 Efter bearbetning av de inkomna synpunkterna reviderade PTS delar av beräkningarna av kalkylräntan, och utfallet blev en oförändrad kalkylränta på 8,2 procent. Det reviderade förslaget, vilket benämndes Samråd II, publicerades i november 2011. 3 PTS efterfrågade synpunkter på delar av förslaget, kring beta och riskbedömning. Tre bolag lämnade synpunkter på förslaget, TeliaSonera, Telenor och Tele2. 4 Men i och med att PTS upptäckt ett fel i beräkningen av skuldsatt beta, vilket redogörs för under avsnitt 1.5, har myndigheten gjort en korrigering av beräkningen av kalkylräntan. Konsekvensen av korrigeringen är att kalkylräntan ökar från 8,2 procent till 8,8 procent. Processen med att fastställa en reviderad kalkylränta är nu avslutad. 1.3 Utgångspunkter och synpunkter på faktorer PTS utgångspunkt är att den reviderade kalkylräntan ska baseras på etablerad teori och vedertagen praxis inom området. Samtidigt präglas tillämpningen av finansiell teori av att det finns olika tolkningsmöjligheter, vilket leder till att det ytterst handlar om att göra en bedömning. Till grund för förslaget till den reviderade kalkylräntan ligger en analys av en jämförelsegrupp bestående av europeiska integrerade operatörer. I detta avsnitt redovisar PTS sitt ställningstagande på följande faktorer: skuldsättningsgrad, riskfri ränta, kreditriskpremie, skatt, samt aktiemarknadsriskpremie. 1 http://www.pts.se/upload/remisser/2010/reviderad-kalkylranta-19april2010.pdf 2 http://www.pts.se/sv/bransch/telefoni/smp---prisreglering/kalkylarbete-fasta-natet/revideringinfor-2011/ 3 http://www.pts.se/upload/remisser/2010/10-420-kalkylranta-fasta-natet-samrad-2-2010-11-10.pdf 4 http://www.pts.se/sv/dokument/remisser/2010/kompletterande-samrad-om-kalkylrantan/
3(5) Skuldsättningsgrad: TeliaSonera anser att PTS förslagna skuldsättningsgrad är för hög, och att den istället bör ligga mellan 15-35 procent eftersom bolag med högre skuldsättning inte återspeglar en rationell operatör och de högsta nivåerna i Europa har bolag med private equitybolag som ägare. Men PTS anser inte att det är rimligt att utesluta bolag på grund av att olika ägarkonstruktioner ökat skuldsättningsgrad. Vidare finns det en spännvidd på skuldsättningsgraden från ca 5 procent till över 60 procent bland de europeiska integrerade operatörerna. PTS fasställer därför skuldsättningsgraden till 30 och 50 procent för låg respektive hög skuldsättning. 5 Riskfri ränta: PTS tillämpar den svenska räntan för 10-åriga statsobligationer och beräknar den riskfria räntan som ett genomsnitt under sju år. Telenor anser att räntan ska beräknas på ett 3-månaders genomsnitt. Det ger kalkylräntan stabilitet över tid i och med förväntade räntehöjningar. PTS fastställer den riskfria räntan till 3,71 procent. Det ger förutsättningar för räntan att vara relevant för den kommande tillsynsperioden på ca tre år. Aktiemarknadsriskpremie: PTS fastställer aktiemarknadsriskpremien till 5,00 procent. Skatt: Bolagsskatten är 26,3 procent. Kreditriskpremie: PTS fasställer kreditriskpremien till 125 punkter för låg skuldsättning (30 procent) och till 175 punkter för hög skuldsättning (50 procent). 1.4 Syn på risk Under samrådet föreslogs av TeliaSonera att PTS skulle tillämpa en separat beta för accessnätet och en för kärnnätet för att återspegla en uppfattad högre risk i accessnätet. PTS skrev i Samråd II att myndigheten inte kan se något avgörande skäl till att införa ett separat beta för accessnätet på grund av att: Det inte finns några relevanta jämförelsebolag och inga relevanta datapunkter som kan ge ett objektiv mått på skillnader i risk mellan kärnoch accessnät. 5 Skuldsättningsgrad på 30 respektive 50 procent i beräkning nettoskulder i relation till bolagsvärde motsvarar i absoluta tal skuld och eget kapital för 30 procent: D = 22,95 och E= 76,50 och för 50 procent D = 33,33 och E= 66,67.
4(5) Risken fångas upp av beta eftersom aktiers rörelse över tid är en konsekvens av framtida förväntningar. Vidare har TeliaSonera föreslagit att PTS skulle tillföra en särskild riskpremie på 5-6 procent vid beräkningen av kalkylräntan med motivet att stimulera brebandsutbyggnaden och skapa tillräckliga incitament att investera i accessnätet. Men PTS bedömning, vilket också anförts av både Telenor och Tele2 är att det för närvarande inte finns något avgörande skäl till att införa ytterligare riskpremier i beräkningen av kalkylräntan. Motivet till PTS ställningstagande är att beta reflekterar den relevanta risken för SMPoperatören. Det finns inte heller, enligt PTS bedömning, stöd från kommissionens rekommendation 6 som skulle kunna motivera en särskild riskpremie eftersom det inte är frågan om storskaliga utrullningar av fiberinfrastruktur utan snarare frågan om utbyggnad enligt en case-by-case princip, som styrs av kundefterfrågan. Vidare genomförs det i första hand i områden där förutsättningarna är gynnsamma, vilket sammantaget reducerar risken. Frågan om riskbedömning handlar också om nivån på efterfrågan för att kunna affärsmässigt motivera utbyggnad. Och mot en hög riskpremie talar också att det skulle öka kostnaden markant för det modellerade nätet i och med ett avsevärt ökat avkastningskrav. Det skulle därmed leda till ett högre pris för tillträde, vilket skulle ha en negativ inverkan på kundefterfrågan och därmed öka risken. Det är också viktigt att understryka att kalkylräntan är en parameter i hybridmodellen som beräknar kostnaderna för ett nät med full beläggning. Det är därför mer rimligt att hantera frågan om övergången från kalkylerade kostnader för ett nät med full beläggning, till priser för fiberprodukter i ett nät med initialt lägre beläggning som är under utbyggnad, inom ramen för prismetoden. 1.5 Korrigering av beta PTS har i beräkningen av beta utgått från ett tillgångsbeta på 0,54, och beräknat beta till 0,70 med en skuldsättning på 30 procent och till 0,81 för en skuldsättning på 50 procent. I beräkningen av beta har skuldsättningsgraden multiplicerats med tillgångsbeta, vilket sedan adderats till tillgångsbeta i enlighet med etablerad finansiell teori. 7 Men i och med att definitionen av skuldsättningsgrad innebär nettoskulder i förhållande till bolagsvärde har 6 KOMMISSIONENS REKOMMENDATION av den 20.9.2010 om reglerat tillträde till nästa generations accessnät. 7 Beräkning av skuldsättning av beta enligt Pablo Fernández, Levered and Unlevered Beta, Working paper no 488, January 2003 (Rev May 2006), IESE Business School, University of Navarra. Beta = Tillgångsbeta + ((Skulder/Eget kapital) * Tillgångsbeta)
5(5) relationen mellan skuld och eget kapital i beräkningen blivit felaktig. Denna relation kan benämnas finansiell hävstång. 8 En skuldsättningsgrad på 30 procent innebär att den finansiella hävstången är 43 procent med skulder på 30 och eget kapital 70, och motsvarande innebär en skuldsättningsgrad på 50 procent att den finansiella hävstången är 100 procent med skulder på 50 och eget kapital 50. Detta innebär att beräkningen av skuldsatt beta korrigeras till att för låg skuldsättning vara 0,54 +(30/70 * 0,54) vilket är lika med 0,77, och för hög skuldsättning är beräkningen av beta enligt följande 0,54 + (50/50 * 0,54) vilket är lika med 1,08. Sammantaget innebär detta att PTS fastställer beta 9 till 0,77 (tidigare 0,70) och 1,08 (tidigare 0,81) för låg skuldsättning (30 procent) respektive hög skuldsättning (50 procent). 1.6 Fastställande av kalkylräntan Sammantaget medför revideringen att PTS fasställer kalkylräntan för det fasta nätet till 8,8 procent. Myndigheten avser att tillämpa en kalkylränta om 8,8 procent fram till nästa revidering av kalkylmodellen förutsatt att inga större marknadsförändringar eller domstolsbeslut förändrar förutsättningarna. Nivån på de olika faktorerna visas av nedanstående tabell. Tabell 1 Kalkylränta för det fasta nätet Låg skuldsättning Hög skuldsättning Riskfri ränta 3,71% 3,71% Kreditriskpremie 1,25% 1,75% Kostnad för skuld 3,66% 4,02% Riskfri ränta 3,71% 3,71% Aktiemarknadsriskpremie 5,00% 5,00% Beta med skulder 0,77 1,08 Kostnad för aktier/kapital 7,56% 9,11% Skuldsättning 30% 50% Skatt 26,3% 26,3% WACC efter skatt 6,39% 6,57% WACC innan skatt 8,67% 8,91% Medel 8,8% 8 Relationen mellan skulder och eget kapital kan benämnas finansiell hävstång = Skuldsättningsgrad/(1- skuldsättningsgrad) 9 Skuldsatt beta