2015 Placeringsstrategi Höst
Ari Aaltonen tel. 050 461 8663 ari.aaltonen@front.fi Innehåll Innehåll Centrala antaganden om världsekonomin och antaganden om räntor och valutor Fronts placeringsstrategi: aktierna underviktades i somras Fortfarande måttlig tillväxt i världsekonomin, ökande politiska risker de närmaste åren Misslyckad euro, kollapsat Schengensamarbete, förlamat EU Finland: drivved på väg mot politisk instabilitet - 1 -
Centrala antaganden om världsekonomin Tillväxtutsikterna för världsekonomin förblev rätt stabila under sommaren, trots att man utifrån turbulensen på placeringsmarknaden kunde tro något helt annat. Inte heller prisfallet på råvaror har haft någon särskilt stor effekt på utsikterna på kort sikt. Detta innebär emellertid inte att utsikterna för olika länder och landsgrupper inte skulle ha förändrats betydligt under sommaren. Under slutet av sommaren var det den ekonomiska situationen i Kina som fick mest uppmärksamhet, då man på marknaden grubblade över huruvida raset på aktiemarknaden i Fastlandskina är ett tecken på mer omfattande ekonomiska problem i Kina. Faktum är att vi inte från Kina har fått någon ny information om realekonomin, som inte skulle motsvara tidigare prognoser eller regimens bedömningar eller syn på ekonomin. Kina torde även i år uppnå det uppställda tillväxtmålet på 7 procent, och nästa år kan vi förvänta oss att tillväxten bromsar in till cirka 6,5 procent. Samtidigt förändras tillväxtens karaktär, precis så som regimen har försökt kommunicera de senaste åren. Tillväxtmotorn är i fortsättningen den inhemska konsumtionen, samtidigt som bygg- och industriinvesteringars roll krymper. Eftersom Kinas ekonomi uppvisar ett finansieringsöverskott kan landet enkelt genomföra denna strukturomvandling, medan effekterna för den övriga världen kommer att vara betydande. De råvaruproducerande ländernas problem fortsätter och fördjupas detta gäller i synnerhet de länder som producerar energi och industrimetaller. De som drar mest nytta av prisnedgången på råvaror är länderna i östra och södra Asien. Av de stora EM-länderna är det Indien som drar mest nytta; förutom den förbättrade bytesbalansen har man också lyckats stävja den snabba inflationen. Däremot sänktes tillväxtprognosen för det av korruptionsskandaler drabbade Brasilien ytterligare under sommaren, och landet har gått in i depression. Även Rysslands besvärliga ekonomiska läge fortsätter efter prisfallet på naturgas i år. Ryssland är världens största naturgasexportör. Med tanke på bytesbalansen drar Europa, USA och Japan nytta av prisnedgången på råvaror, men med tanke på inflationen hade en ny deflationsimpuls inte behövts. Inflationstrycket är följaktligen extremt svagt, så vi kan anta att penningpolitiken ännu länge förblir exceptionellt lätt. Tillväxten i euroområdet har blivit snabbare till följd av den försvagade euron och de billigare energipriserna. Tyskland är tillväxtmotor och de övriga euroländerna har med varierande framgång lyckats haka på. Den försvagade euron bidrog under början av året till att dämpa deflationstrycket, men under slutet av året är denna effekt på väg att försvinna. Rädslan för deflation blir på nytt aktuell under slutet av året. Greklands tredje stödpaket innebär att förhandlingarna om att skära ner landets skulder kommer att bli långa, och sannolikheten för nya kriser är stor. Den största risken vad gäller den ekonomiska utvecklingen i Europa är den otyglade flykting-/migrantkrisen, som EU och dess medlemsländer inte har under kontroll. Det kollapsade Schengensystemet skapar oro bland hushållen och hotar den europeiska återhämtningen. Läget i Finland har varit fortsatt svårt, och regeringens försök att genomföra strukturella reformer och förbättra konkurrenskraften har lett till kraftiga motsättningar. Också den okontrollerade flykting-/migrantkrisen har ökat oron. Tillväxtprognosen för innevarande år sänktes under sommaren, och 2015 kan bli det fjärde året i rad med minustillväxt. Tillväxten i USA accelererade under sommaren efter en svag inledning på året. Den starkare dollarn är en orsak till den något svaga utvecklingen, liksom den obefintliga inflationen. FED är i allt högre grad fånge under den globala lätta penningpolitiken, i och med att Kina fortsatte att lätta på sin politik under sommaren. Enligt vår bedömning kommer FED inte att höja sina räntor så att tillväxten eller sysselsättningen riskeras. Räntehöjningarna skjuts med andra ord på framtiden och blir låga. År 2015 förutspås tillväxten i industriländerna accelerera till cirka 2,5 procent, medan tillväxten i världsekonomin beräknas stanna på samma nivå som 2014, dvs. på 3,4 procent. Nästa år förväntas även tillväxten i världsekonomin accelerera något. Den största risken för världsekonomin ligger i prisraset på råvaror, vilket på medellång sikt reducerar förutsättningarna för tillväxt i flera EM-länder. Det var tänkt att dessa länder skulle bli framtida tillväxtmotorer - 2 -
och antaganden om räntor och valutor Vår bedömning om den framtida ränteutvecklingen har inte förändrats under sommaren. OECD-ländernas lätta penningpolitik fortsätter längre än väntat och det är fortsättningsvis de största ekonomiernas strävan att hålla den egna valutan konkurrenskraftig i en värld av låg inflation som så att säga låser denna politik. Den ultralätta politiken som den japanska centralbanken BoJ inledde i slutet av 2012 minskade väsentligt svängrummet för centralbankerna i alla industriländer. I fjol somras gav ECB efter för BoJ:s linje och i år har också den kinesiska centralbanken (PBoC) anslutit sig till dem som lättat på penningpolitiken. Vid sidan av låga räntor har valutakurserna blivit ett centralt medel för penningpolitiken, liksom en central begränsning för denna; centralbankerna i alla industriländer försöker styra kurserna (även om de inte alltid medger detta). Till och med USA:s FED är tvungen att beakta dollarns yttre värde i sin politik. Inget industriland har råd att tillåta att den egna valutan blir märkbart starkare, så penningpolitiken kommer att förbli extremt lätt i industriländerna åtminstone så länge som två av tre (FED, ECB, BoJ) fortsätter med sin lätta politik. Det globala trycket från den ultralätta penningpolitiken håller i sig åtminstone till hösten 2016 och antagligen längre än det, eftersom inflationstrycket till följd av prisfallet på råvaror har försvunnit. Enligt vår bedömning kommer FED:s räntehöjningar att vara måttligare än marknaden räknar med. För placerare innebär detta obefintlig avkastning på korta ränteplaceringar ännu flera år framöver. Räntorna på obligationslån steg kännbart under slutet av våren och i juni. De hade under början av året sjunkit betydligt och i april hade räntenivån redan sjunkit absurt lågt i euroområdet. Nedgången avspeglade både det obefintliga inflationstrycket och ECB:s köpprogram. Ränteuppgången upphörde i juni och måste närmast betraktas som en korrigering av den tidigare nedgången. Det fanns inga grunder för en trendmässig uppgång i de långa räntorna då, och det finns det inte för tillfället heller. ECB:s program kommer att fortsätta i minst samma omfattning som hittills och efter prisraset på råvaror finns det ingen inflationsrisk. Den enda faktorn som kunde orsaka en ränteuppgång i euroområdet (och en dramatisk försvagning av euron på valutamarknaden), vore att EU skulle drabbas av en allvarlig politisk kris, där även eurons framtid skulle ifrågasättas (se sid. 12-17). När till exempel Grekland drev närmare ett utträde ur euron ledde det endast till tillfälligt högre räntor i juli. Inte heller kommande Greklandsrelaterade kriser kan i sig längre sätta obligationslånemarknaden i gungning, såvida de inte är förknippade med en allvarligare politisk kris i EU. I USA har trycket på en uppgång i de långa räntorna dämpats och det finns inga grunder för en trendmässig ränteuppgång. När det gäller företagslån hamnade HY-lån klart på efterkälken i förhållande till den övriga ränteutvecklingen i fjol. Under innevarande år har HY-lån mycket riktigt gett bättre avkastning än IG-lån. Enligt vår bedömning kommer skillnaden mellan räntor på företagslån och räntor på statslån knappast att fortsätta minska, men den tillfälliga ränteuppgången i slutet av september kommer att ge vika. Från och med juni i fjol fram till i våras försvagades euron kraftigt på valutamarknaden. Till följd av realiteterna var ECB tvungen att inleda en betydligt lättare penningpolitik sommaren 2014. Denna lättnad av penningpolitiken kulminerade i januari då ECB beslutade att starta omfattande köp av statslån från och med början av mars. Eftersom FED upphörde med sina värdepappersköp i fjol höstas är penningpolitiken nu klart lättare i euroområdet än i USA. Denna differentiering ökade trycket på en försvagning av euron ända till april, då eurons kurs mot dollarn var nere på cirka 1,050. Eftersom förväntningarna angående FED:s räntehöjningar inte har infriats har trycket på en försvagning av euron dämpats betydligt under sommaren och EUR/USD-kursen har rört sig mellan 1,1 och 1,15. Det tryck på en försvagning av euron som endast är förknippat med den ekonomiska utvecklingen och penningpolitiken är nu i stort sett över. En ytterligare försvagning av euron kunde främst bero på den politiska kris som hela eurosystemet och EU är på väg mot. Dessa scenarion och en placerares valutastrategi behandlas närmare på sidorna 12-17. - 3 -
Fronts placeringsstrategi: aktierna underviktades i somras Avkastningen på värdepappersmarknaden har varit exceptionellt god de senaste åren och uppgångsmarknaden för aktier fortgick åtminstone från våren 2009 till våren 2015. Endast 2011 och 2012, när eurokrisen var som värst, fick vi se tillfälliga svackor på aktie- och räntemarknaden. Under början av året byggde aktiekursernas uppgång i extra hög grad på centralbankernas tillförsel av likviditet till marknaden, i och med att ECB i januari meddelade om sitt köpprogram för statslån. Centralbankernas tillförsel av likviditet till finansmarknaden och de därpå följande exceptionellt låga räntorna ger fart åt en aktiekursuppgång, men samtidigt har värderingen av aktierna redan stigit rätt högt. För att värderingarna skulle vara motiverade borde konjunkturutvecklingen bli klart starkare, företagens marginaler borde ligga kvar på en hög nivå och lönerna och andra kostnader borde inte stiga. Det faktum att vinsternas andel av BNP i flera länder ligger på en rekordhög nivå är ett tecken på en konjunkturtopp. Konjunkturerna har med andra ord drivits nästan till det yttersta med tanke på resultattillväxten. I industriländerna är den sista resursen med tanke på resultat, konjunkturer och aktiemarknaden en ökning av den privata skuldsättningen, som om den pågår en längre tid slutligen också leder till en återvändsgränd, såsom under den så kallade teknikbubblan vid millennieskiftet eller före finanskrisen (2006-2007). Denna gång uppstår aktiebubblan uttryckligen på grund av den exceptionellt lätta penningpolitiken som är global. Pressen på centralbankerna att stödja realekonomin (tillväxt och sysselsättning) är så stor att det finns en betydande risk att finansmarknaden driver in i obalans. Det likviditetsprogram som ECB lanserade i januari säkerställer att OECD-ländernas finansmarknader råkar i obalans, och korrigeringen kommer i sinom tid att bli våldsam. Även den kinesiska centralbankens penningpolitiska stimulans förstärker detta scenario. Det privata (netto-)sparandet kommer ytterligare att minska i år och nästa år, och gå mot en nivå som ger bränsle åt och vidmakthåller en börskursuppgång till en ohållbar nivå. För många aktieplacerare är till slut det faktum att den förväntade avkastningen på ränteplaceringar är så extremt låg den enda orsaken till att placera i aktier. I synnerhet när det gäller USA har aktiemarknaden allt fler drag av en skuldbubbla. Den trendmässiga nedgången i den privata sektorns sparande skapar till slut en liknande bubbla i aktiekurserna som vid millennieskiftet eller före finanskrisen. - 4 -
Fronts strategiska (medellångsiktiga) allokering ändrades i somras och blev försiktig, vilket innebär att aktier från och med nu är underviktade. I praktiken betyder detta att aktievikten varierar (taktiskt) mellan neutral och kännbar underviktning. Den strategiska (och taktiska) viktningen hade länge kraftigt gynnat aktieplaceringar, ända tills Front startade ETF Kapitalförvaltning 2011. Vi påstår alltså inte att aktiekurserna från och med i våras har övergått i en trendmässig nedgång, men vi förbereder oss småningom för risken att cykeln på finansmarknaden igen kommer att nå en kulmen inom cirka ett år. Detta är en betydande förändring i den strategiska allokeringen, eftersom de taktiska variationerna av aktievikten fram till i våras (från 2011) alltid skedde ovanför en neutralallokering. Den kortsiktiga (1 6 mån.) taktiska allokeringen överviktade aktier under början av året, men övergick i maj till neutralvikt och i somras till underviktning. I samband med den kraftiga kursuppgången under början av året sålde vi aktier mellan februari och maj. Vi fortsatte med nettoförsäljningen av aktier i juli och början av augusti. I slutet av augusti köpte vi något mera aktier, men aktierna är fortfarande som helhet underviktade. På kort sikt anser vi att marknadsläget är utmanande, både tekniskt sett och med tanke på värderingen av aktierna, samtidigt som de politiska riskerna ökar. Riskerna gäller framför allt aktier i euroområdet, men också aktiemarknaden i USA är utmanande. Dessutom är läget för de råvaruproducerande EM-länderna fortsatt utmanande, beträffande både de ekonomiska och de politiska riskerna. Naturligtvis kan vi öka den taktiska aktievikten under slutet av året om marknadsläget tillåter det då omständigheterna förändras. Den taktiska aktievikten har varierat kännbart under de senaste åren, alltefter marknadssituationen (se bilden ovan). Den senare hälften av 2014 var idealisk för taktiska ökningar eller minskningar av aktievikten. Under början av året har de motsvarande möjligheterna varit färre. Även om en aktiv taktisk reglering av aktievikten också i fortsättningen är en viktig del av vår placeringsstrategi, kommer en strategisk dvs. övercyklisk reglering av aktievikten de närmaste åren att bli en avgörande nyckelfråga för framgångar på placeringsmarknaden. År 2013 och 2014 var uppfattningen i Fronts räntestrategi att deflationsrisken i euroområdet var reell och att centralbankerna kommer att fortsätta med den lätta penningpolitiken längre än marknaden räknade med. Detta betydde i praktiken att räntestrategin var markerat avkastningsinriktad och att vi i ränteportföljen prioriterade statslån med lång löptid i problemländerna (Italien, Spanien, Belgien) och HY-företagslån. Från november 2013 till oktober 2014 var ränterisken (dvs. portföljens duration) betydande. - 5 -
Den första gången minskade vi ränterisken något i oktober 2014 då de långa räntorna var anmärkningsvärt låga. I början av innevarande år prioriterade Fronts räntestrategi särskilt HY-företagslån men också statslån med hög avkastning i euroområdet. Portföljens ränterisk, duration, var mindre än jämförelseportföljens duration. I månadsskiftet april maj och på nytt i slutet av juni ändrade vi räntestrategin så att den igen blev mer avkastningsinriktad när det gäller ränterisken, efter att uppgången på de långa statslåneräntorna i euroområdet hade skett. Durationen är nu så gott som den samma som för jämförelseindex, det vill säga cirka 5 år. Enligt vår bedömning finns det ingen trendmässig uppgång i sikte för de långa räntorna, eftersom det långsiktiga inflationstrycket nästan är obefintligt och ECB:s köpprogram för statslån åtminstone pågår till hösten 2016. Den främsta riktlinjen i Fronts aktiestrategi är att prioritera defensiva länder och branscher. För DM-länderna innebär detta för tillfället en överviktning av Schweiz, Storbritannien och Japan. Euroområdet (inkl. Finland) är underviktat, liksom det övriga Norden. USA är så gott som neutralviktat. Kanada och Australien sprider risken och skyddar portföljen mot potentiella världspolitiska risker. Landviktningarna ändrades betydligt i september. I DM-aktieportföljen har branschviktningar en viktig roll i aktiestrategin. I placeringar överviktar vi företag i de branscher där affärsverksamheten är utpräglat global: hälsovård, teknologi och industrivaror och industritjänster. Hälsovård är för tillfället extra mycket överviktat. På grund av den kraftiga kursuppgången minskade vi redan i våras viktningen av teknologi. I strategin för finländska aktier har vi redan länge prioriterat företag och branscher med utpräglat global affärsverksamhet. Läget för hemmamarknadsföretag förblir länge svårt och deras viktning är liten. Även om aktier i EM-länder till följd av kursnedgången i somras är klart mer förmånligt värderade än aktier i DM-länder, är EM-aktier nu som helhet kännbart underviktade. Vi sålde betydande mängder EM-aktier både på våren och på sommaren. Aktier i Fastlandskina sålde vi främst i maj och juli (i slutet av augusti köpte vi redan tillbaka en del). På våren och sommaren sålde vi också kinesiska aktier listade i Hongkong. Den nästan obefintliga viktningen av råvaruländer, såsom Brasilien och Sydafrika, minskades ytterligare på våren och sommaren. Det enda EM-land för vilket vi ökade viktningen under våren var Indien, vilket vi gjorde betydligt i maj. Dessutom prioriterar aktiestrategin de EMländer som har ekonomin i god balans och goda tillväxtutsikter. På tillväxtmarknaderna innebär detta en betydlig överviktning av asiatiska länder. Tabell 2 (sid 22) presenterar de olika ländernas aktiemarknad och balans i bytesbalansen. De mest betydande underviktningarna gäller för tillfället Latinamerika, oljeproducerande länder, Afrika och östra - 6 -
Centraleuropa. Från och med hösten 2013 hade Ryssland en nästan obefintlig viktning i EM-aktiestrategin. I september återinfördes Ryssland i EM-aktieportföljen. Även om vi inte ser någon vändning mot det bättre i Rysslands ekonomiska utveckling, bedömer vi att det i landets utrikespolitiska problem (Ukraina, sanktionerna, västrelationerna) kan ske en överraskande förbättring, vilket skulle avspegla sig positivt i både rubelns värde och ryska aktier. När det gäller valutamarknaden bedömer vi att försvagningen av euron nu i huvudsak är över och att huvudvalutorna åtminstone tillfälligt har uppnått någon form av balans i förhållande till varandra. En försvagning av euron motiveras närmast av de strukturella problemen i euroområdet och av ECB:s penningpolitik, som är lättare än FED:s politik. Den enda grunden för en förstärkning av euron är överskottet i euroområdets bytesbalans, som stödjer euron mot en för omfattande försvagning. Det tryck på en försvagning av euron som endast är förknippat med den ekonomiska utvecklingen och penningpolitiken är med andra ord i stort sett över. En ytterligare försvagning av euron kunde närmast bero på den politiska kris som hela eurosystemet och EU nu är på väg mot. Dessa scenarion och en placerares valutastrategi behandlas närmare på sidorna 12-17. I Fronts placeringsstrategi är en betydande del av placeringarna fortfarande spridd på valutor utanför euroområdet. 29.9.2015 Ari Aaltonen Diagram 1. Allokeringssynen i Fronts kombinationsportfölj 29.9.2015 Modellportföljens Neutral allokerings-% allokerings-% Diff. -- - 0 + ++ Statslån 18,1% 15,0% 3,1% Företagslån Hög risk (HY) 21,5% 10,0% 11,5% Låg risk (IG) 12,3% 25,0% -12,7% Aktier Tillväxt 16,1% 20,0% -3,9% Utvecklade 25,3% 25,0% 0,3% Kontanter 6,6% 5,0% 1,6% - 7 -
Fortfarande måttlig tillväxt i världsekonomin, ökande politiska risker de närmaste åren Tillväxtutsikterna för världsekonomin förblev rätt stabila under sommaren, trots att man utifrån turbulensen på placeringsmarknaden kunde tro något helt annat. Inte heller prisfallet på råvaror har haft någon särskilt stor effekt på utsikterna på kort sikt. Detta innebär emellertid inte att utsikterna för olika länder och landsgrupper inte skulle ha förändrats betydligt under sommaren. Under slutet av sommaren var det den ekonomiska situationen i Kina som fick mest uppmärksamhet, då man på marknaden grubblade över huruvida raset på aktiemarknaden i Fastlandskina är ett tecken på mer omfattande ekonomiska problem i Kina. Faktum är att vi inte från Kina har fått någon ny information om realekonomin, som inte skulle motsvara tidigare prognoser eller regimens bedömningar eller syn på ekonomin. Tillväxttakten i industriproduktionen bromsade under slutet av sommaren in till drygt 6 procent, men detta beskriver bara en ekonomisk strukturomvandling där inhemsk efterfrågan och tjänster börjar ersätta investeringar och tvåsiffrig tillväxt inom industriproduktionen. Under slutet av sommaren bevarades till exempel den snabba tillväxten inom detaljhandeln, vilket också vittnar om att raset på aktiemarknaden i Fastlandskina (Shanghai och Shenzhen) knappast alls har påverkat hushållens sentiment eller konsumtion. Detta är inte överraskande, för endast mindre än 10 procent av kineserna äger aktier över huvud taget. Den kinesiska importen minskade kraftigt under början av året. Detta har tolkats som ett tecken på en klar inbromsning i tillväxten, men det är värt att beakta att minskningen i huvudsak beror på prisraset på råvaror och inte på en nedgång i importvolymerna. Det samma gäller exporten, men här har prisnedgången varit måttligare. Överskottet i den kinesiska handelsbalansen har mycket riktigt vuxit betydligt under början av året. Kina torde även i år uppnå det uppställda tillväxtmålet på 7 procent, och nästa år kan vi förvänta oss att tillväxten bromsar in till cirka 6,5 procent. Samtidigt förändras tillväxtens karaktär, precis så som regimen har försökt kommunicera de senaste åren. Tillväxtmotorn är i fortsättningen den inhemska konsumtionen, samtidigt som byggandets, industrins och investeringarnas roll krymper. Eftersom Kinas ekonomi uppvisar ett finansieringsöverskott kan landet enkelt genomföra denna strukturomvandling, medan effekterna för den övriga världen kommer att vara betydande. De råvaruproducerande ländernas problem fortsätter och fördjupas. Detta gäller i synnerhet de länder som producerar energi och industrimetaller. De EM-länder som - 8 -
drar mest nytta av prisnedgången på råvaror är länderna i östra och södra Asien. Också länderna i östra Centraleuropa (t.ex. Polen) drar nytta av läget. Av de stora EM-länderna är det Indien som drar mest nytta; förutom den förbättrade bytesbalansen har man också lyckats stävja den snabba inflationen. Tillväxten i Indien väntas i år accelerera till 7,5 procent och förbli på samma nivå nästa år. Även Sydkorea, Taiwan och Thailand drar betydande nytta. Kina hör naturligtvis till dem för vilka detta innebär nettonytta. Däremot sänktes tillväxtprognosen för det av korruptionsskandaler drabbade Brasilien ytterligare under sommaren, och landet har gått in i depression. Totalt sett har utsikterna för Latinamerika försvagats till följd av prisnedgången på råvaror. Brasilien, Chile, Peru och Bolivia drabbas av prisnedgången på metaller och Ecuador, Venezuela, Mexiko och Colombia av prisraset på energi. Sydafrika som redan dras med ett kraftigt underskott i bytesbalansen torde stå inför allt större problem. Nigeria, som har representerat framtida toppländer vad gäller tillväxt, kommer att drabbas av problem. Av länderna i Mellanöstern klarar de oljeproducerande länderna vid Persiska viken och Saudiarabien av även ett mycket lågt råoljepris, men exempelvis Iran, Algeriet och länderna i Centralasien går mot en situation där de för att bibehålla sina exportintäkter är tvungna att bara försöka öka sin marknadsandel på energimarknaden (råolja, oljeprodukter och naturgas) oberoende av prisnivån. Rysslands besvärliga ekonomiska läge fortsätter naturligtvis på grund av prisraset på råolja. Ytterligare bekymmer skapas av att priset på naturgas i år har rasat på den europeiska marknaden. Ryssland är världens största naturgasexportör. Prisnedgången på råvaror kommer oundvikligen att synas i form av ökande politisk oro i EM-länderna. Riskerna ökar i synnerhet för länderna i Latinamerika och de viktigaste länderna i Afrika. Läget i Mellanöstern har alltid varit explosivt, men nu har riskerna för oroligheter ökat ytterligare. Den amerikanska utrikespolitikens passivitet i fråga om Mellanöstern är ägnad att tillspetsa problemen. Sommarens avtal om Irans kärnkraftsprogram ökar väsentligt Irans betydelse som ekonomisk och politisk kraft i regionen. När detta kombineras med hur Ryssland råkat i en återvändsgränd på grund av äventyret i Ukraina och raset i energipriser, är det sannolikt att nyheterna kommer att fokusera på händelserna i regionen de närmaste månaderna. Ryssland måste nå någon form av lösning på Ukrainakrisen med västmakterna och Ukraina för att de kvävande ekonomiska sanktionerna ska hävas. Rysslands ekonomi har redan krympt så mycket att den är mindre än Spaniens (tidigare var den större än Italiens), så Ryssland kan inte länge vidmakthålla en konflikt som är skadlig för landet. En gemensam front med västmakternas luftstridskrafter och Syriens och Iraks arméer i en militäroperation mot IS-kalifatet som plågar Mellanöstern (Syrien och Irak) kunde erbjuda en både inrikes- och utrikespolitiskt sett hedersam utväg. En sådan operation skulle åtminstone få stöd av kurdiska krigare i Irak och Syrien och eventuellt av Iran. Ryssland har mycket riktigt transporterat - 9 -
betydande militärmateriel från mark- och luftstridskrafterna samt elitförband inom markstridskrafterna till Latakien vid Syriens kust. Ryssland har redan länge haft en marinbas där. Det vore svårt för västmakterna att motsätta sig åtgärder riktade mot ISkalifatet, eftersom flykting-/migrantkrisen i Europa till stor del har utlösts av just IS-kalifatets agerande. Putin föreslog detta i sitt tal i FN den 28 september, men USA förhöll sig skeptiskt till initiativet med hänvisning till Västs motvilja mot Assads regim i Syrien. Ryssland kommer sannolikt att agera de närmaste månaderna oberoende av om Väst deltar eller inte. Att västmakterna skulle alliera sig med IS-kalifatet är ju knappast tänkbart. En lösningsmodell för krisen i Ukraina kunde vara att ordna fria (och internationellt övervakade) val både i östra Ukraina och på Krim. Beträffande resultatet kunde Putins regim på goda grunder anta att Krim slutgiltigt skulle införlivas med Ryssland. Ifall skurkstaterna i östra Ukraina kollapsade och återinförlivades med Ukraina vore detta inte ödesdigert för Putins regim, om Väst samtidigt skulle börja häva de ekonomiska sanktionerna. För placeringsmarknaden skulle ovan beskrivna scenario för Mellanöstern och Ryssland/Ukraina åtminstone betyda att Rysslands aktiemarknad skulle återhämta sig, men även tillfälligt stor oro på energimarknaden. Med tanke på bytesbalansen drar också Europa, USA och Japan nytta av prisnedgången på råvaror, men med tanke på inflationen hade en ny deflationsimpuls inte behövts. Inflationstrycket är följaktligen extremt svagt, så vi kan anta att penningpolitiken ännu länge förblir exceptionellt lätt. Tillväxten i euroområdet har blivit snabbare till följd av den försvagade euron och de billigare energipriserna. Tyskland är tillväxtmotor och de övriga euroländerna har med varierande framgång lyckats haka på. Den försvagade euron bidrog under början av året även till att dämpa deflationstrycket, men under slutet av året är denna effekt på väg att försvinna. Rädslan för deflation blir på nytt aktuell under slutet av året. Greklands tredje stödpaket innebär att förhandlingarna om att skära ner landets skulder kommer att bli långa, och sannolikheten för nya kriser är stor. Den största risken vad gäller den ekonomiska utvecklingen i Europa på kort sikt är den otyglade flykting-/migrantkrisen, som EU och dess medlemsländer inte har under kontroll. Det kollapsade Schengensystemet skapar oro bland hushållen och hotar den europeiska återhämtningen. Också utsläppsskandalen i den tyska bilindustrin (VW) kan bli en betydande bromsande faktor för tillväxten i Tyskland. Bilindustrin står för cirka 3 procent av Tysklands BNP och för upp till 20 procent av exporten. Beaktar man multiplikatoreffekten kan en fördjupad utsläppskris påverka konjunkturbilden för hela Europa. Tillväxten i euroområdet väntas accelerera till 1,5 procent i år och 1,7 procent nästa år. Risker för en svagare utveckling finns tyvärr. - 10 -
Taulukko 1. Konsensusarviot talouskasvusta ja inflaatiosta BNP tillväxt-% (reell) Inflations-% 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2011 2012 2013 2014 2015 2016 Världen 4,2 3,4 3,4 3,4 3,5 3,8 3,7 2,8 2,5 2,0 1,6 2,6 DM 1,7 1,2 1,4 1,8 2,4 2,4 2,6 1,8 1,3 1,4 0,4 1,6 USA 1,6 2,2 1,5 2,4 2,5 2,7 3,2 2,1 1,5 1,6 0,3 2,0 Japan -0,5 1,8 1,6-0,1 0,7 1,2-0,3 0,0 0,4 2,7 0,8 1,0 Euroländerna 1,6-0,8-0,3 0,9 1,5 1,7 2,7 2,5 1,3 0,4 0,1 1,2 Britannien 1,6 0,7 1,7 3,0 2,6 2,4 4,5 2,8 2,6 1,5 0,2 1,5 Finland 2,8-1,4-1,1-0,4-0,1 0,9 3,4 2,8 1,5 1,0-0,1 0,9 EM 6,2 5,2 5,0 4,6 4,3 4,7 6,5 4,3 4,7 3,8 3,6 3,4 Kina 9,5 7,7 7,7 7,3 6,9 6,6 5,4 2,7 2,6 2,0 1,5 2,0 Indien 6,6 4,7 6,9 7,2 7,5 7,5 9,5 10,2 9,5 7,2 5,6 5,4 Ryssland 4,3 3,4 1,3 0,6-3,7 0,5 8,5 5,1 6,8 7,8 15,2 7,1 Brasilien 4,0 1,8 2,8 0,2-2,4-0,5 6,6 5,4 6,2 6,3 8,8 6,2 Källa: Bloomberg, IMF samt finländska prognosinstitut och banker Tillväxten i USA accelererade under sommaren efter en svag inledning på året. Den starkare dollarn är en orsak till den något svaga utvecklingen, liksom den obefintliga inflationen. FED är i allt högre grad fånge under den globala lätta penningpolitiken, i och med att Kina fortsatte att lätta på sin politik under sommaren. Enligt vår bedömning kommer FED inte att höja sina räntor så att tillväxten eller sysselsättningen riskeras. Räntehöjningarna skjuts med andra ord på framtiden och blir låga. Den första räntehöjningen innebär alltså inte en serie aggressiva höjningar. År 2015 förutspås tillväxten i industriländerna accelerera till cirka 2,5 procent, medan tillväxten i världsekonomin beräknas stanna på samma nivå som 2014, dvs. på 3,4 procent. Nästa år förväntas även tillväxten i världsekonomin accelerera något. Den största risken för världsekonomin ligger i prisraset på råvaror, vilket på medellång sikt reducerar förutsättningarna för tillväxt i flera EM-länder, som man hade antagit att skulle bli framtida tillväxtmotorer. - 11 -
Misslyckad euro, kollapsat Schengensamarbete, förlamat EU EU har i år drabbats av en exceptionell kris som hotar hela gemenskapens sammanhållning. Krisen är månfasetterad, men dess två viktigaste orsaker är att eurosystemet har misslyckats och att Schengensystemet har kollapsat. Båda problemen har visat på svagheterna i hur det nuvarande EU fungerar, vilket har lett till en dramatisk försämring av relationen mellan medlemsländerna; i flera frågor är länderna i luven på varandra. Det grälande EU har kommit till ett vägval, där det ena alternativet innebär att gemenskapen delvis splittras och ett lösare EU uppstår, och det andra alternativet en snabbare förbundsstatsutveckling, där det nationella beslutsfattandet minimeras och makten går till en förbundsstat som domineras av de större länderna. Den misslyckade euron splittrar och plågar euroländerna utan någon lösning i sikte Problemen i eurosystemet och krisens dynamik har flera gånger behandlats i den strategiöversikt som Front presenterar tre gånger per år. Det är onödigt att återvända till alla dessa texter, men här följer en förteckning över var de viktigaste texterna står att finna: o o Eurokrisens orsaker och krisens akuta läge i början av 2012 behandlas i översikten Vintern 2012 (sid 6-11) under rubriken: Skuldkrisen i euroländerna, ECB och euron kan krisen hållas under kontroll? Eurokrisens dynamik sommaren 2012 behandlas i översikten Våren 2012 (sid 6-9) under rubriken: Grekland och Spanien förblir krisen i euroområdet under kontroll? o Dynamiken i eurosystemets kris på lång sikt behandlas i översikten Hösten 2012 (sid 10-15) under rubriken: Krisen i euroområdet: brandsläckning men på lång sikt? o Strukturella problem i eurosystemet och problemens betydelse för Finland behandlas i översikten Vintern 2013 (sid 10-15) under rubriken: Eurosystemet, Finland och finländska aktier i placeringsstrategin Förenklat beror problemen i eurosystemet på följande faktorer: 1) Med undantag för kärnländerna (Tyskland, Frankrike, Beneluxländerna och Österrike) är euroområdet inte ett optimalt valutaområde. Särskilt dåligt lämpade för området är Grekland, Finland och Irland. Produktionsstrukturen i områdets länder är mycket varierande, liksom även områdets interna handelsstruktur. Utrikeshandelns betydelse varierar betydligt mellan de olika euroländerna, och därför är eurons valutakurs alltid antingen för svag eller för stark för ett enskilt land. Detta innebär att eurovalutan tillspetsar inte jämnar ut konjunktursvängningarna i de olika länderna. 2) Ovanstående problem kunde bli lindrigare om arbetsmarknaden i euroområdets länder skulle fungera bättre och arbetskraften fritt skulle förflytta sig, och löner och dylika kostnader skulle vara flexibla och anpassa sig efter konjunkturer och landets konkurrenskraft. Också de olika ländernas varierande arbetsmarknadspraxis, många olika språk o.d. gör euroområdets arbetsmarknad stelare och ökar eurons skadliga effekt. Av den anledningen är sysselsättningen och underskotten i den offentliga sektorn det viktigaste flexibilitetselementet vid konjunktursvängningar. I euroområdet har detta i praktiken lett till en svag tillväxt och sysselsättningsutveckling och till stora underskott i den offentliga sektorn. Även företagens investeringar har varit anspråkslösa. Endast de baltiska länderna, Slovakien och kärnlandet Tyskland har lyckats sätta sin arbetsmarknad i euroskick. Österrike och i viss utsträckning Nederländerna är framgångsrika främst för att dessa länder redan länge har varit djupt integrerade i Tysklands ekonomi. 3) Eurosystemet får inte stöd av en förbundsstats centrala institutioner som skulle behövas för att säkerställa systemets trovärdighet och stabilitet. I praktiken är det endast - 12 -
centralbanken ECB och några nödsystem som uppstått i och med eurokrisen så som den europeiska stabilitetsmekanismen (ESM) och en bankunion som ännu befinner sig i sin linda som håller samman eurosystemet. Eftersom en förbundsstat saknas har euroländerna drivit in i en diffus inkomstöverföringsunion där man till följd av olika kriser har stöttat systemet med otaliga stödpaket: Grekland, Irland, Portugal, Spanien, Cypern Organ på förbundsstatsnivå skulle behövas för att länderna i området ens i teorin skulle få de förmåner som en gemensam valuta kunde ge. Å andra sidan skulle grundandet av en förbundsstat ovanför medlemsländerna oundvikligen innebära en väsentlig begränsning av den nationella självbestämmanderätten, den offentliga makten och användningen av medel. Inget av länderna i euroområdet är redo att i någon betydande del ge över beslutsrätt gällande beskattning, socialskydd, pensionssystem, budgetmakt o.d. till ett organ på förbundsstatsnivå. En väsentlig faktor är också att euroländerna inte ens har ett eget demokratiskt valt parlament som kunde utgöra en grund för legitimiteten hos en eventuell förbundsstat. Det nuvarande EU-parlamentet är nämligen ett gemensamt organ för alla EU-länder, vilket innebär att även länder utanför euroområdet har ett betydande inflytande. Det misslyckade eurosystemet har därmed efter en historia på endast 15 år råkat i en återvändsgränd där de grälande euroländerna inte har kunnat lösa gemensamma problem och ofta inte ens problem som är förknippade med det egna landets euromedlemskap. Sommaren 2014 var ECB tvunget att inleda en betydande penningpolitisk stimulans för att systemet skulle hållas ihop. I praktiken ledde detta till en avsevärd försvagning av eurons yttre värde, vilket på kort sikt har underlättat situationen något. Stimulansen kulminerade i januari 2015 då ECB meddelade att man inleder massiva värdepappersköp, som med en takt av 60 miljarder euro per månad åtminstone fortgår till hösten 2016. Det är naturligtvis inte fråga om att reparera de grundläggande felen i eurosystemet, utan om att köpa tid och skjuta problemen på framtiden. Trots ECB:s agerande var euroområdets svagaste länk, Grekland, mycket nära ett utträde ur euron i somras. Grekland hade under ledning av extremvänsterregeringen som kom till makten i januari råkat i en återvändsgränd i förhandlingarna om villkoren i det andra stödpaketet, och i juli blev landet tvunget att stänga banksystemet för att förhindra finansmarknaden och banksystemet från att kollapsa. Ett grekiskt utträde ur euron hade rensat luften och gett de andra euroländerna en tydlig signal hur det går för ett land som inte följer överenskomna regler eller ens försöker sanera sin ekonomi. Politikerna i euroländerna vågade emellertid inte ta detta steg, utan man byggde upp ett tredje stödpaket för Grekland som ingen tror kommer att vara framgångsrikt. Även det ger endast mera tid; dels förlängs Greklands - 13 -
problem, dels får man mera tid att fatta de svåra besluten. Resultatet av denna röra är närmast att man inte ens försöker åtgärda systemfelen i eurosystemet, att ingen vill ha en förbundsstat och att länderna i euroområdet splittras av misstro mellan de som finansierat problemländerna och de som tagit emot stöd. Dessutom delar det ansvarslösa Grekland också krisländerna i två läger. Portugal och Spanien upplever att det är orättvist att Grekland får ytterligare stöd trots att landet inte ens har försökt efterleva saneringsprogrammen. Även inom euroländerna ökar konflikterna. I de stödjande länderna ökar konflikten mellan EU- och europositiva grupper/partier och lägret som motsätter sig stödpaketen. I de stödmottagande länderna har de traditionella maktpartierna (som är ansvariga för den politik som lett till problemen) utmanats av främst nya grupperingar på (extrem)vänstern med målsättningen att förändra hela det ekonomiskpolitiska tänkandet, vare sig det är realistiskt eller inte. Den misslyckade euron lämnar inte euroområdet i fred, utan skapar ett ökande tryck på ECB att stödja den ekonomiska utvecklingen med en ultralätt penningpolitik för att inte problemen ska tillspetsas. Den lätta politiken säkerställer å sin sida att strukturella reformer inte genomförs och en förbundsstat inte uppstår. Det kollapsade Schengensamarbetet krossade illusionen om EU som en enhetlig stat Vid sidan av den gemensamma valutan har EU haft ett annat viktigt projekt; Schengenavtalet om fri rörlighet. Medborgarna i de länder som ingår i systemet samt varor och dylikt har enkelt kunnat överskrida gränserna mellan länderna. Detta har knappast alls underlättat flygresandet; efter extremislamisternas terrorattack den 11 september 2001 i USA krävs resedokument även på alla flyg inom Schengenområdet. Schengensystemet innebar särskilda krav på övervakningen av områdets yttre gränser för de länder som har landgräns (Norge, Finland, de baltiska länderna, Polen, Slovakien, Ungern, Slovenien och Grekland) mot länder utanför Schengenområdet eller havsgräns mot havsområden som kan överskridas med även små farkoster (Spanien, Italien och Grekland). Eftersom Schengenavtalet innebar att gränskontrollerna mellan länderna slopades, utgjorde systemet ett slags förstadium till en "stat" som omfattar hela EU och som ansvarar för kontrollen av de yttre gränserna. Med tanke på känslan av säkerhet hos medborgarna i området är det därmed centralt att medlemsländerna kan lita på att gränsövervakningen fungerar vid de yttre gränserna och på att man håller fast vid de ingångna avtalen. Eftersom världen är osäker och olika kriser och flyktingskap vardag, krävde Schengensystemet ett gemensamt avtal om hur man inom EU och i synnerhet i Schengenländerna ska hantera asylsökande som kommer till EU. Detta var särskilt viktigt för Schengenländerna eftersom man hade slopat gränsövervakningen mellan länderna. År 1997 trädde den så kallade Dublinkonventionen i kraft. Det centrala syftet är att reglera hur och enligt vilka principer asylärenden ska behandlas i de olika länderna i EU. Dublinkonventionen innefattar de principer som fastställer vilket land som ska behandla en asylansökan. En av de centrala principerna är den så kallade första landet-principen, enligt vilken en asylansökan ska behandlas i det land där asylsökanden först lämnar in sin ansökan. Dublinförfarandet får stöd av den så kallade Eurodacförordningen. Utifrån den har EU inrättat en databas med fingeravtryck av alla asylsökande, så att de sökande inte ska kunna lämna in flera ansökningar i land efter land efter att ha fått avslag i ett EU-land. Schengensystemet och Dublinförfarandet mötte ökande svårigheter redan 2014, då en våg av asylsökande, i första hand från Afrika, kom till Italien med hjälp av människosmugglare. Det var uppenbart att det bland asylsökande från konfliktområden fanns människor som sökte efter bättre levnadsförhållanden i Europa. Schengensystemet och Dublinförfarandet började falla sönder då Italien upphörde att registrera asylsökande/migranter och i stället styrde dem vidare mot Centraleuropa och Norden. Det blev med andra ord möjligt för asylsökande/migranter att själva börja kräva i vilket land de lämnar in sin ansökan. Ansökningarna började naturligtvis hopa sig i de länder där sannolikheten att beviljas asyl är så stor som möjligt och de ekonomiska - 14 -
stöden/förmånerna de bästa för de asylsökande, både under väntetiden medan ansökningen behandlas och efter att asyl har beviljats. Eftersom människosmuggling främst är affärsverksamhet erbjöd den nya situationen väldiga möjligheter och en trovärdig säljstrategi för olika ligors transporttjänster. Figur 1. Schengenländerna Källa: Wikipedia, Front Innevarande år började flyktingarna/migranterna och människosmugglarligorna gynna en ny rutt via Turkiet och Grekland och därifrån vidare mot Centraleuropa. En bidragande orsak till den väldiga flyttvågen var krigen i Syrien och Irak, där ISIS hade spridit skräck sedan sommaren 2014. Grekland förmådde inte och brydde sig inte om att agera enligt kraven i Dublinförfarandet, och å andra sidan ville flyktingarna/migranterna inte ens stanna i det av den ekonomiska krisen svårt sargade Grekland. Migrantvågen formligen exploderade då Tysklands förbundskansler Merkel sommaren 2015 önskade alla anländande välkomna. Merkel uppmuntrade med andra ord alla villiga att komma till EU och Tyskland, och de som kom upplevde att asyl så gott som lovades. Denna välmenande inbjudan ledde till en väldig migrantvåg som länderna längs rutten inte på något sätt förmådde dämma upp eller kontrollera. Grekland blev ett genomfartsland och vare sig - 15 -
Makedonien eller Serbien förmådde eller ville ta emot dessa människor. Även flyktingar från Albanien, Kosovo och andra länder på Balkan lockades med, trots att det inte förekommit väpnade konflikter i dessa länder sedan 1990-talet. Som första Schengenland hade Frankrike redan i juni stängt sin gräns mot Italien. Under slutet av sommaren utsattes Ungern för detta ohållbara tryck, vilket i augusti ledde till att landets regering beslutade bygga stängsel längs gränsen mot Serbien. I september kompletterade landet den hårda linjen genom att öka polisens och gränsbevakarnas befogenheter att säkra gränserna. Tyskland hade råkat i en ohållbar situation i augusti då tiotusentals människor från Balkan och Italien så gott som dagligen anlände till Bajern via Österrike. I år kommer över en miljon människor till Tyskland. Tyskland var tvunget att införa partiell gränsbevakning, och tågtrafiken mellan Tyskland och Österrike stoppades. Sedan var det Österrikes tur att införa motsvarande åtgärder. När flyktingarna/migranterna började välla in i Slovenien via Kroatien, stängde Slovenien sin gräns. Och sedan stängde Kroatien sin gräns mot Serbien i slutet av september. Det började också välla in människor i de nordiska länderna, och Danmark lyckades inte kontrollera situationen, utan ett stort antal flyktingar/migranter tog sig till Sverige. Inte heller Sverige följde Dublinförfarandet, utan tillät att resan gick vidare till Finland och Norge. Varför är detta av betydelse för EU? Vi måste börja med att diskutera ett centralt drag hos en stat. En stat är en aktör som kontrollerar sina gränser och som fastställer vem som får komma in på statens område och på vilka grunder. Om en stat inte kontrollerar sina gränser upphör den att vara en stat, och alla dess funktioner börjar småningom förlamas då medborgarnas förtroende för att gränserna ska hålla och att samhället ska fungera börjar rasa. Världshistorien känner inte till en enda stat som inte skulle ha övergått i anarkistiskt kaos då statens gränser upphört att existera. Schengenkonventionen var en strävan efter en situation där länderna och medborgarna i EU skulle uppfatta Schengenområdet som en stat som säkerställer gränsbevakningen och säkerheten. Då Schengensamarbetet till stora delar kollapsade i land efter land som en rad dominobrickor, kunde EU:s och Schengenområdets ställning som central garant för säkerheten åtminstone ifrågasättas bland medborgarna i området. Trovärdigheten hos politikerna och förvaltningsmaskineriet i ett land som har förlorat gränsbevakningen rasar snabbt om inte situationen fås under kontroll. Medborgarna godkänner inte förklaringen att den okontrollerade vågen av människor in i landet är något som kan liknas vid en naturkraft och som man inte kan göra något åt. Då det dessutom i Schengensamarbetets kollaps är fråga om agerande som avviker mellan länderna, och ofta om grova brott mot Dublinförfarandet (bl.a. Grekland, Italien, Österrike och Sverige), har misstänksamheten inte endast ökat i utan också mellan länderna. Det förbryllande i grälet och anklagelserna mellan länderna är att Ungern under krisen har fått ta emot hårda anklagelser om sitt agerande, trots att landet i det svåra läget har försökt följa de gemensamma avtalen, dvs. både Schengenavtalet och Dublinförordningen. Tyskland och EU-kommissionen kräver delad börda, dvs. att en del av det stora antalet flyktingar/migranter i främst Grekland, Italien och Ungern ska fördelas på de andra EUländerna. De som mest har motsatt sig detta förfarande är länderna i Östeuropa och Baltikum samt Finland och Spanien. En delad börda som grundar sig på majoritetsbeslut kringgår direkt EU-ländernas egna, suveräna beslutsfattande, vilket redan i sig möter motstånd. Enligt de länder som motsätter sig en delad börda orsakar en automatisk vidareförflyttning av asylsökande/migranter dessutom bara att smugglarligor lockas öka antalet människor som förs in i EU. Storbritannien och Danmark, liksom naturligtvis Norge, Schweiz och Island som inte hör till EU, deltar inte i den gemensamma asylpolitiken, så de berörs inte av en delad börda. Efter påtryckningar från Tyskland och EU-kommissionen beslutade majoriteten i slutet av september om en obligatorisk fördelning av 160 000 asylsökande, men bland annat Ungern meddelade att landet inte deltar i detta arrangemang utan håller sig till Schengenavtalet och Dublinförordningen. Också Slovakiens statsminister har meddelat att landet inte ämnar följa beslutet. Även Tjeckien och Rumänien motsatte sig avtalet. Finland röstade blankt, vilket enligt EU:s regler tolkas som en negativ ståndpunkt. - 16 -
EU är djupt splittrat till följd av det kaotiska beslutsfattandet och det kaos som läget i Mellanöstern har lett till. EU-länderna är misstänksamma och ifrågasätter varandras motiv, och förtroendet har minskat avsevärt inom EU. Särskilt Tyskland har utsatts för kritik. Å andra sidan är inte EU, och i synnerhet inte Tyskland, berett att göra någonting för att till exempel lösa konflikterna i Mellanöstern. På denna punkt ställs förhoppningarna till USA och Turkiet och till Ryssland, som nu är ny aktör i regionen. Konflikterna mellan länderna i EU ökar. Länderna i Sydeuropa, till exempel Grekland och Italien, anser att Tyskland under eurokrisen först drev länderna i ekonomiska trångmål, så nu anser de det vara naturligt att strömmarna av flyktingar/migranter går genom dem mot de rikare länderna. Spanien har inte drabbats av denna kris, vilket beror på att landet skött övervakningen av sin havsgräns exemplariskt, och effektivt har förhindrat människosmugglarnas verksamhet. Länderna i Östeuropa dit flyktingarna/migranterna inte ens vill accepterar naturligtvis inte att de tvingas åta sig en delad börda, då problemen har orsakats av andra (Tyskland). Också Storbritannien bidrar till dessa inbördes anklagelser. Landet har följt en strikt politik gentemot illegala invandrare, men har meddelat att man är redo att ta emot genuint nödställda direkt från flyktinglägren i Syrien. Som den sista i raden känner sig Finland bedraget, då till och med grannlandet Sverige sviker och avviker från Dublinförfarandet, och övervakningen av EU:s yttre gränser inte fungerar, trots att Finland själv har skött sin egen (och EU:s yttre) gräns mot Ryssland på ett exemplariskt sätt. Risken att EU förlamas ökar EU har drabbats av en av de största kriserna under sin historia, både på grund av det misslyckade eurosystemet och på grund av det kollapsade Schengensamarbetet. Konflikterna mellan EU-länderna ökar och ledarskap saknas. Det icke fungerande eurosystemet är ett långsamt verkande gift som säkert splittrar euroområdet om man inte lyckas åstadkomma en förbundsstatsutveckling. Genom den ultralätta penningpolitiken kan ECB endast ge euron mera tid, vilket resulterar i att euron trendmässigt försvagas på valutamarknaden. I något skede har man också nått denna vägs ände, om eurons trovärdighet som valuta och värdebevarare rasar. Schengensamarbetets kollaps och de okontrollerade flykting-/migrantströmmarna är däremot en faktor som mycket snabbare påverkar européernas känsla av säkerhet och EU:s trovärdighet. Om konflikterna i och mellan EU-länderna ökar är det sannolikt att politiska extremrörelser får ökat stöd och att våld och oroligheter ökar. Om trovärdigheten hos politiker och tjänstemän som underskattar dessa problem rasar kan man anta att oroligheterna ökar avsevärt. Då är det inte långt kvar till en försvagad funktionsförmåga och recession/depression. På kort sikt hänger de största riskerna för att EU ska splittras samman med Storbritanniens strävan att ändra EU i riktning mot en lösare frihandelsunion. I gallupar får de britter som vill att landet ska lämna EU redan större stöd än de som vill bevara medlemskapet. Det mest alarmerande är emellertid att dessa gallupar visar att en klar majoritet av britterna vill lämna EU om flykting-/migrantsituationen förblir okontrollerad i Centraleuropa. En omröstning om Storbritanniens EU-medlemskap hålls 2017 om inte Cameron lyckas förhandla fram ett nytt och för britterna bättre avtal om EU. En annan svag länk när det gäller EU:s sammanhållning är Katalonien i Spanien, där självständighetsförespråkarna fick majoritet i regionparlamentet i slutet av september. Regionparlamentet tänker nu bygga upp statliga institutioner med en självständig stat som mål. I en sådan miljö är det svårt att tro att EU skulle gå mot en tätare sammanslutning och att en förbundsstatsutveckling skulle gå snabbare. Tvärtom konflikterna ökar och de närmaste åren kommer att bli svåra för EU. För en placerare innebär detta ökade risker beträffande både aktiemarknaden i euroområdet och eurovalutans värde. - 17 -