April 2008 Hugin & Munin Information från ODIN Fonder ODIN på global värdejakt Genom övertagandet av ODIN Global och ODIN Global SMB kan vi fritt investera i undervärderade företag runt om i världen. På så sätt kan vi skapa avkastning på den globala arenan. Mars var en månad som präglades av stora fluktuationer på världens börser. Nyheter kopplade till utvecklingen i den amerikanska ekonomin fick de största rubrikerna. I USA slutade det breda S&P 500-indexet med en nedgång på 0,4 procent, Europa slutade med en nedgång på 2,5 procent mätt genom MSCI Europe och Norden föll med 4,3 procent mätt genom MSCI Nordic Countries. På Oslo Børs gick fondindeks ned med 3,1 procent (allt mätt i lokal valuta). Ny räntesänkning i USA Negativa nyckeltal och indikatorer bidrog till att den amerikanska centralbanken (FED) sänkte styrräntan med 0,75 procentenheter under mars. Dessutom valde FED att kraftigt öka likviditetstillförseln till bankerna under månaden. Hittills i år har FED sänkt styrräntan med totalt två procentenheter till 2,25 procent. På räntemötet den 18 mars signalerade FED att ifall det blir nödvändigt är banken redo att fortsätta att sänka räntan för att få fart på ekonomin. Prissättningen på obligationsmarknaden tyder på att USA redan befinner sig i en recession. Samma sak gäller för valutamarknaderna. Den amerikanska aktiemarknaden räknar å sin sida med att sannolikheten för en recession är 60 procent. En recession definieras normalt som negativ ekonomisk tillväxt under två kvartal i följd och kan konstateras först i efterhand. Råvaror på högvarv De globala råvarumarknaderna har inte påverkats nämnvärt av rädslan för en recession. På de här marknaderna ser vi få tecken på avmattning. Priserna på jordbruksprodukter som bland annat majs har stigit kraftigt under det senaste året mot bakgrund av en kraftfull satsning på alternativ energi och ökande efterfrågan. Som en följd av prisökningen på råolja har oljederivat och substitut för olja stigit i pris något vi noterar när det gäller allt från priser på fiskolja till gummi. Priserna på koppar och aluminium har fortsatt uppåt och indikerar en stark efterfrågan från bland annat tillväxtekonomier. Fraktraterna, som är en ekonomisk temperaturmätare, är också höga i ett historiskt perspektiv. Investerar fritt Som med ODINs övriga aktiefonder kan vi i ODIN Global och ODIN Global SMB fritt investera i de bolag vi anser kommer att utvecklas bäst under de kommande åren. Som aktiefondförvaltare har ODIN främst fokus på resultatprognoserna för enskilda bolag. Mot bakgrund av den allmänna nedgången på marknaden under de senaste månaderna och de goda bolagsresultaten under fjärde kvartalet 2007 framstår nu, enligt vår uppfattning, ännu fler bolag som attraktivt värderade. På sikt vet vi att aktiemarknaden premierar bolag med god operationell förmåga.
Avkastning hittills i år (per 080331): Fond Index ODIN Norden 10,97% ODIN Finland 4,31% ODIN Norge 15,02% ODIN Sverige 5,66% ODIN Europa 14,56% Letar med ljus och lykta Vi får ofta frågor om hur vi går tillväga när vi letar efter portföljbolag till våra globala fonder världens aktiemarknader består trots allt av flera tusen börsnoterade bolag. Det finns många infallsvinklar när man letar efter intressanta kandidater. Som i våra övriga aktiefonder har vi valt en investeringsprocess som kan sammanfattas med följande ord: megatrender, branscher, bolag, ledning och värdering. Megatrender: Till att börja med letar vi efter bolag som är verksamma inom det vi anser är globala megatrender. Med megatrender menar vi starka ekonomiska drivkrafter som kommer att påverka investeringsflödena under de kommande åren. Ett exempel är ökat välstånd i stora, folkrika delar av världen. En stor del av det ökade välståndet går till bättre kosthållning, ökat proteinintag och ökad konsumtion av fisk och fläskkött. Det gör att tillverkare av foder till odlingsindustrin och fläskköttsproducenter framstår som intressanta kandidater. En annan megatrend vi följer nära är övergången till mer miljövänliga transportformer. Branscher och bolag: Inom megatrenderna studerar vi olika branscher som är väl positionerade. Därefter försöker vi hitta de mest välskötta företagen. Här är användandet av databaser och screeningverktyg viktigt för att filtrera bort bolag som inte är aktuella att investera i exempelvis bolag som är för dyra eller har för stora skulder. Ledning: Vi menar att det är viktigt att besöka de bolag vi investerar i för att få ett intryck av ledningen och organisationen kring dem. Att ledningen äger aktier och sitter i samma båt som våra andelsägare är uteslutande positivt. Värdering: Vi ägnar mycket tid åt att studera bolagens värdedrivare. Det gör att vi kan bedöma bolagens värde. Det hjälper föga om ett bolag är väl positionerat inom en attraktiv bransch och uppvisar goda resultat om detta redan återspeglas i aktiekursen. Om vi ska investera i bolaget måste vi kunna räkna hem en stabil uppgång från dagens aktiekurs. Du kan läsa mer om vad det är som driver värdena i bolagen (värderingen) i temaartikeln. Från megatrend till portföljbolag Ökat fokus på de miljömässiga vinsterna av att transportera människor och varor på räls samt ökad trängsel på infartsvägarna till storstäderna ökar viljan att investera i mindre förorenande och mer effektiva transportlösningar. Vi tror på en renässans för tågbranschen. I ODIN Global SMB har vi investerat i ett bolag som heter Wabtec. Bolaget tillverkar bromssystem för godståg och olika komponenter till tågset i tunnelbanesystem över hela världen. Bolaget säl- ODIN Europa SMB 7,69% Marknadsutveckling senaste 12 mån i lokal valuta 125 115 105 95 85 75 Norge Europa Norden Världen Mars kan i grova drag delas in i två delar: fallande börser under månadens första hälft och stigande börser under månadens andra hälft. Hittills i år har marknaderna i grafen haft en nedgång på mellan tolv och sjutton procent. Källdata: Reuters Ecowin. 8 6 4 2 Styrränta USA senaste tio åren 0 98 00 02 04 06 08 Styrräntan har sänkts med hela tre procentenheter sedan räntetoppen i september 2007. Förhoppningen är att en kombination av lägre ränta och ökad tillförsel av kapital till bankerna kommer att bidra till en börsuppgång. Källdata: Reuters Ecowin. Så investerar vi ODIN är en aktiv förvaltare som kan investera fritt, oavsett bolagets storlek eller vikt i ett marknadsindex. Vi investerar i bolag som vi anser har de egenskaper som behövs för att bli morgondagens vinnare. Vårt jobb som fondförvaltare är att ge våra andelsägare del i bolagens värdeökning. I ODIN förstår vi betydelsen av att ta egna, självständiga investeringsbeslut. Våra investeringsbeslut tas mot bakgrund av grundliga bolagsanalyser i branscher och marknader som vi har god kännedom om och där vi vet vad som skapar resultaten. Vi är långsiktiga ägare och vårt agerande påverkas inte av kortsiktiga svängningar i marknaden. Vi fördrar så kallade värdebolag framför tillväxtbolag. Detta är bolag med solid omsättning och god resultatutveckling som är undervärderade i förhållande till estimaten för långsiktiga resultat och bokförda värden. Att bolagen faktiskt tjänar pengar och har reella värden, minskar risken för potentiella luftslott bland värdebolagen.
jer allt från dörrar till luftkonditioneringsanläggningar för tunnelbanesystem samt kontroll- och övervakningssystem. Wabtec är ett internationellt bolag och växer starkt utanför USA. Så mycket som 40 procent av bolagets omsättning skapas utanför landets gränser. Ungefär hälften av bolagets omsättning är serviceintäkter. Bolagets kunskaper inom tågbranschen används också för att utveckla produkter för bland annat kraft- och gruvindustrierna. Bolaget är skuldfritt och omsättningstillväxten och marginalerna är goda. Aktien handlas i skrivande stund till omkring 38 dollar per aktie, medan vi anser att bolaget är värt omkring 55 dollar per aktie. I ODIN Global har vi investerat i Norfolk Southern, som är ett av tågbolagen på den amerikanska ostkusten. Större delen av bolagets omsättning genereras genom frakt av varor som kol och vete. Delar av omsättningen kommer från frakt av bilar. Företag inom tågbranschen blir rent allmänt allt mer konkurrenskraftiga jämfört med lastbilar som transportmedel. Lastbilstransporter omfattas fortsatt av ett kostnadstryck som en följd av ökade drivmedelspriser, nya krav på motorer och koldioxidutsläpp samt ökade köbildningar på vägarna. Detta ger goda förutsättningar för prisökningar för Norfolk Southern. Frakt av varor på räls är cirka fem gånger så bränsleeffektivt jämfört med frakt på väg mätt per tonmil. Norfolk Southern är det billigaste av de stora tågbolagen i USA och vi anser att bolaget är värt betydligt mer än dagens aktiekurs. Oddbjørn Dybvad Förvaltare ODIN Norge, ODIN Global och ODIN Global SMB Globalteamet: Jarl Ulvin är ansvarig förvaltare för ODIN Global och ODIN Global SMB. Med sig i globalteamet har han Oddbjørn Dybvad och Vegard Søraunet som förvaltare, samt Mi Kim som analytiker. ODIN övertog förvaltningen av globalfonderna från Franklin Templeton den 12 juni 2007. Stor rabatt i fonderna Hittills i år har den globala aktiemarknaden fallit med omkring 16 procent till stor del på grund av oron på bostads- och finansmarknaderna i USA. ODIN Global har under samma period fallit med 12 procent. ODIN Global SMB föll med 15 procent, medan fondens referensindex föll med 14 procent (mätt i NOK). Ingen vet i vilken riktning aktiemarknaden rör sig på kort sikt. Däremot vet vi att solida bolag som regel går helskinnade ur marknadsoro och att bolagens förmåga att skapa värden kommer att påverka aktiekurserna på längre sikt. ODIN Global och ODIN Global SMB värderas idag cirka 30 procent lägre än de marknader som de investerar i. Denna stora rabatt lovar i sig gott inför framtiden. Vi har hittat många bolag med bra affärsmodeller och starka balansräkningar som är verksamma på marknader med goda framtidsutsikter. Dessa bolag bör över tid prestera mycket bättre än marknaden i övrigt. Avkastning hittills i år: ODIN Global 13,35% ODIN Global SMB 16,80% ODIN Maritim 18,60% ODIN Offshore 15,36% ODIN Fastighet 0,56% ODINs förvaltare Jarl Ulvin Alexandra Morris Truls Haugen Nils-Petter Hollekim Lars Mohagen Oddbjørn Dybvad Vegard Søraunet Det är nyttigt att läsa rapporter om bolag och den omvärld de är verksamma i. Att se det med egna ögon ger dock en ännu djupare kunskap och bättre förståelse. En viktig del av våra förvaltares arbete är att resa runt och besöka olika marknader och bolag. I samtal med bolagens ledningar lär vi oss mer om bolagen och de marknader de är aktiva i. Sådan kunskap utgör en viktig del av den totala analysen vi gör av bolaget vi överväger att investera i. Vi tror att det är möjligt att hitta många nya solida, undervärderade bolag bolag vi tror kommer att bli morgondagens vinnare. Ända sedan starten har vi följt samma investeringsfilosofi. Filosofin, i kombination med förvaltarnas goda hantverk, har gett andelsägarna hög meravkastning under många år. Resultaten kan du själv se i avkastningsöversikten på nästa sida.
Avkastningshistorik per 31 mars 2008 Startdatum Hittills i år Senaste 12 mån Senaste 3 åren (per år) Senaste 5 åren (per år) Sedan start (per år ) Aktiefond ODIN Norden 900601-10,97% -18,13% 15,40% 32,52% 17,10% VINX Benchmark Cap NOK NI -13,05% -12,58% 15,12% 23,66% 11,30% ODIN Finland 901227-4,31% -12,70% 19,89% 27,53% 25,98% OMX Helsinki CAP * -11,01% -12,11% 13,09% 18,66% 10,00% ODIN Norge 920626-15,02% -14,10% 17,30% 37,46% 23,45% Oslo Børs Fondsindex (OSEFX) -18,31% -11,92% 18,38% 31,96% 15,24% ODIN Sverige 941031-5,66% -22,11% 12,86% 24,04% 20,89% OMXSB Cap GI -11,27% -19,21% 12,50% 21,02% 13,16% ODIN Europa 1) 991115-14,56% -27,57% 9,85% 15,33% 1,03% MSCI Europe * -16,87% -17,76% 5,58% 11,39% -0,28% ODIN Europa SMB 2) 991115-7,69% -23,95% 17,58% 26,28% 7,36% MSCI Europe Small Cap * -13,26% -25,02% 8,43% 19,28% 7,03% ODIN Global 3) 991115-13,35% -19,24% 2,39% 9,77% 1,13% MSCI World Net Index -16,64% -18,43% 3,46% 7,81% -1,47% ODIN Global SMB 4) 991115-16,80% -27,36% 1,14% 11,81% 3,48% MSCI World Net Small Cap Index -15,61% -25,74% 1,96% 12,10% 5,59% ODIN Maritim 941031-18,60% 7,10% 22,59% 49,00% 21,00% MSCI World Gross Marine Index -6,91% -5,73% 11,86% 23,10% 5,34% ODIN Offshore 000818-15,36% -5,07% 31,74% 44,55% 15,34% Philadelphia Stock Exch. Oil Service Sector Index * -15,57% 10,50% 19,22% 18,29% 3,99% ODIN Fastighet 000824-0,56% -14,59% 16,68% 27,89% 22,19% Carnegie Sweden Real Estate Index * 2,07% -26,29% 8,28% 21,98% 15,34% 1) Från 991115 till 041124 var fonden en fond-i-fond som uteslutande investerade i Roburs Europafond. 2) Från 991115 till 041124 var fonden en fond-i-fond som uteslutande investerade i Roburs Småbolagsfond Europa. 3) Från 991115 till 070612 var fonden en fond-i-fond som uteslutande investerade i Templeton Global Fund A. 4) Från 991115 till 070612 var fonden en fond-i-fond som uteslutande investerade i Templeton Global Smaller Companies Fund. * Referensindexet är inte utdelningsjusterat. ODIN har i Hugin & Munin återgivit källor som värderas som pålitliga. ODIN kan emellertid inte garantera att informationen från källorna vare sig är precisa eller kompletta. Uttalanden i denna Hugin & Munin reflekterar ODINs marknadssyn vid tidpunkten då den framställdes. Anställda i ODIN Forvaltning/ODIN Fonder kan handla för egen räkning i flera typer av finansiella instrument. Detta innebära att anställda i ODIN Forvaltning/ODIN Fonder kan äga värdepapper i företag som nämns i Hugin & Munin liksom andelar i ODINs värdepappersfonder. Anställdas egenhandel ska ske i överensstämmelse med ODIN Forvaltnings interna riktlinjer för anställdas egenhandel. Dessa riktlinjer är utarbetade i överensstämmelse med norska värdepappershandelslagen och Verdipapirfondenes Forenings branschstandard. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Framtida avkastning beror bl.a. på marknadsutvecklingen, förvaltarens kunnande, fondens risk samt kostnader vid teckning, förvaltning och inlösen. Avkastningen kan bli negativ som en följd av kursfall. Hur köper jag fondandelar? Du blir andelsägare hos ODIN Fonder genom att göra en engångsinsättning eller genom att starta ett månadssparande via autogiro. Nya kunder behöver fylla i en teckningsanmälan som skickas tillsammans med en vidimerad kopia av legitimation. Teckningsanmälan Blanketter för teckningsanmälan finns att hämta på vår webbplats www.odinfonder.se. Om du hellre vill ha den skickad per post, kontaktar du vår kundservice på telefon 08 407 14 00 eller på e-post kontakt@odinfond.no.
MÅNADENS TEMA Behåll värdebolagen När det stormar på världens börser är det bra att veta att det verkliga värdet på de bolag man investerat i är betydligt högre än vad aktierna handlas för. Inom ODIN ägnar vi liten uppmärksamhet åt den kortsiktiga aktiekursutvecklingen. Vi har fokus på att hitta bästa möjliga värdering av de bolag vi investerar i. Aktiemarknaderna är i den bemärkelsen bara en arena där vi försöker köpa bolag långt under det verkliga värdet. Förr eller senare kommer det verkliga värdet att realiseras och komma den tålmodige investeraren till godo i form av god avkastning. Bolagens värdedrivare För att hitta värdet för ett bolag måste vi skapa oss en uppfattning om bolagets centrala värdedrivare. Nedan följer en genomgång av viktiga värdedrivare i det här avseendet. De gäller för alla typer av bolag, branscher och regioner och blir aldrig omoderna! Omsättningstillväxt: Bolag lever av att sälja varor och tjänster. Omsättningstillväxten är den viktigaste pådrivande faktorn för långsiktigt värdeskapande och den positiva aktiekursutveckling som följer av detta. Rent allmänt har bolag som är skyddade mot konkurrens genom unika produkter och tjänster bättre möjligheter att skapa en positiv omsättningstillväxt och få bra priser. Skyddet kan till exempel vara ingångshinder i form av marknadsposition, kapitalbehov, kunskap och patent. Verksamhetsmarginaler: Ett bolags verksamhetsmarginaler kan ökas genom att man får högre priser för bolagets produkter och/eller minskar kostnaderna. I motsats till omsättningstillväxt finns det en begränsning för hur länge ett bolag kan växa genom marginalökning. Alla bolag har en marginalnivå (tröskel) där kapitalkravet infrias. Kapitalkravet är den avkastning investerarna behöver för att investera i företaget. En marginal över tröskeln genererar aktieägarvärde. På samma sätt minskar en marginal under tröskeln aktieägarvärdena. Skattesats: Bolag betalar skatt. Skatt är en kontantutbetalning och skattesatsens nivå är en värdedrivare i nivå med andra kassaflöden. Ju mer skatt ett bolag betalar, desto mindre blir kvar till fordringsägare och aktieägare. Arbetskapital och investeringsbehov: För att ett bolag ska kunna växa behövs arbetskapital, kapital till underhåll och till nyinvesteringar. Ju mindre ett bolag måste binda upp i kapital för varje intäktskrona det genererar, desto mer kapital kan bolaget använda till värdeskapande dispositioner. Ändringar av fordringar, åtaganden och varulager leder till att kassaflödet ger en annan bild av bolagets finansiella position än bokslutet. Avkastningskrav: Ett bolag som inte klarar avkastningskravet skapar inte heller värde för aktieägarna. Så länge som avkastningskravet inte infrias är det värdeförstörande för bolaget att investera i verksamheten. Fluktuationer och tålamod Inom ODIN ägnar vi mycket tid åt att studera värdedrivarna. Det gör att vi kan bedöma bolagens värde. Vi vet att bolagens värden fluktuerar betydligt mindre än aktiekurserna. Den här kunskapen använder vi till att försöka köpa aktier långt under det verkliga värdet. Som tålmodiga investerare har vi tid att vänta på att aktiekursen ska återspegla det vi anser är bolagets verkliga värde. Stora värden i vitvaror För att illustrera hur man arbetar med värdedrivare i praktiken kan vi titta närmare på den amerikanska vitvarutillverkaren Whirlpool (ett av innehaven i ODIN Global). Vår uppfattning är att bolaget är väl positionerat för att skapa stora aktieägarvärden under de kommande åren. Bolagets omsättningstillväxt i Latinamerika är mycket bra och kommer så småningom att kompensera för den svaga amerikanska marknaden för vitvaror. Marginalerna håller på att förbättras. Synergieffekter, produktivitetsförbättringar och kostnadsnedskärningar kommer att stärka marginalerna ytterligare. Under de senaste 20 åren har kapitalbindningen minskat kraftigt och varulagret är så gott som obefintligt. Bolagets kassaflöde är mycket starkt och balansräkningen är solid. Efter att ha visat positiva resultat under fjärde kvartalet handlas aktien i skrivande stund till 91 dollar per aktie. Vi anser att aktiemarknaden värderar bolaget för lågt. Bolagets verkliga värde är enligt vår uppfattning 140 dollar per aktie. Om aktiemarknaden så småningom delar vår uppfattning kommer Whirlpool att bidra till att skapa god avkastning för fonden.
B PORTO BETALT Våra fonder i korthet: Regionfonder ODIN Europa ODIN Europa SMB ODIN Norden Fonderna kan investera i bolag som är börsnoterade eller har sitt ursprung eller huvudkontor i den region som framgår av fondnamnet. ODIN Europa SMB med begränsningen att bolagen ej får överskrida 1 % av börsvärdet på den börs vid vilken den är noterad på. Riskprofil i jämförelse med ODINs övriga fondutbud: medel Länderfonder ODIN Sverige ODIN Finland ODIN Norge Fonderna kan investera i bolag som är börsnoterade eller har sitt ursprung eller huvudkontor i det land som framgår av fondnamnet. Riskprofil i jämförelse med ODINs övriga fondutbud: hög Sektorfonder ODIN Maritim ODIN Offshore ODIN Fastighet ODIN Maritim och ODIN Offshore kan investera i bolag globalt som i huvudsak är verksamma inom sektorerna maritima transporter respektive produktion av olja/gas och service gentemot denna industri. ODIN Fastighet kan investera i bolag som är börsnoterade eller har sitt ursprung eller huvudkontor i Norden och är verksamma inom fastighetssektorn. Riskprofil i jämförelse med ODINs övriga fondutbud: hög Globalfonder ODIN Global ODIN Global SMB Fonderna kan investera i bolag över hela världen. ODIN Global SMB med begränsningen att bolagen ej får ha ett börsvärde överskridande 2 mrd USD vid investeringstillfället. Riskprofil i jämförelse med ODINs övriga fondutbud: låg/medel ODIN Fonder, filial till ODIN Forvaltning AS Box 238, 101 24 Stockholm Besöksadress Stureplan 13 Telefon: +46 8 407 14 00 Fax +46 8 407 14 66 www.odinfonder.se