juli 2009 Vad blir nästa ste? Den senaste tiden har bokstäver ockuperat de flesta ekonomers tankar. Alla är överens om att den ekonomiska utvecklingen har pekat rakt ned det senaste året. Frågan är; vad blir nästa steg? En grupp ekonomer förväntar sig en V-formation, att den branta nedgången följs av en kraftig återhämtning. En mer pessimistisk syn är en L-formation, den branta nedgången vi har bakom oss planar ut och vi har en besvärlig period med hög arbetslöshet och låg eller obefintlig tillväxt framför oss. Ett tredje alternativ är att kurvan tar form av ett W. En sådan utveckling skulle innebära en tillfällig förbättring som förbyts i ny nedgång innan en bestående återhämtning tar fart. Ingen vet naturligtvis med säkerhet hur nästa fas i ekonomin ser ut. Förra månaden ställde vi oss frågan om det värsta är bakom oss. Än är det för tidigt att våga sig på ett svar på den frågan. En viktig komponent för utvecklingen är kronkursen. Det senaste året har svenska kronan försvagats i värde, något som inte minst utlandssemestrande svenskar har noterat. Månadens makrokrönikör gör en historisk återblick för den svenska valutan och undersöker fördelarna med dyr respektive billig krona. Fondstatistik juni 2009: Mest nettoköpta fondkategorier privata investerare 1. Aktiefonder Tillväxtmarknad 2. Hedgefonder 3. Aktiefonder Asien exkl. Japan Mest nettosålda fondkategorier privata investerare 1. Aktiefonder Sverige 2. Aktiefonder - Global 3. Räntefonder Mest nettoköpta fondkategorier professionella investerare 1. Aktiefonder Tillväxtmarknad 2. Aktiefonder Europa 3. Hedgefonder Mest nettosålda fondkategorier professionella investerare 1. Aktiefonder Sverige 2. Aktiefonder Global 3. Räntefonder Statistiken baseras på byten, försäljningar och köp av fonder, exklusive månadssparande, i Skandia och Skandiabanken under juni 2009. Vidare tar vi upp frågan om varför avkastningen för fonder i samma kategori skiljer sig åt i perioder. Vi visar hur skillnad i förvaltarstil har påverkat den historiska utvecklingen för USA-fonder de senaste 15 åren. Vi tar även pulsen på utvecklingen i Baltikum. Har du koll på hur dina fonder påverkas av den ekonomiska utvecklingen i regionen? Med det här numret av marknadsbrevet tar vi ett sommaruppehåll och är tillbaka igen i slutet av augusti. Förhoppningsvis har konjunkturkurvan tagit ett steg närmare V-formation tills dess. Ha en skön sommar! Jim Rotsman, chef Investeringserbjudandet skandias marknadsbrev juli 2009 1
Sommar, sommar I radion ljuder P1:s klassiska sommarmelodi. Årets upplaga av det 50-årsjubilerande programmet med sommarpratare har satt i gång ett tecken på att sommaren äntligen är här. Börsen tar aldrig semester, men jag tror att efter första halvårets uppgång på ca 20 procent kommer vi få en lugnare sommar i år. Vi väntar in tecken på att företagen ser ett förbättrat konjunkturläge. Det har varit ett händelserikt första halvår 2009 Efter ett skakigt första kvartal nådde den svenska börsen botten i mitten på mars och steg kraftigt till början på maj, en uppgång på hela 36 procent. De flesta av världens börser har generellt uppvisat stigande kurser. Skälen till detta kan vara många, men viktigt att konstatera är att på bottennivån som noterades under första veckan i mars, så värderades många börser i nivå med det bokförda värdet. Sådana nivåer innebär att investerare är tveksamma till börsbolagens möjligheter att långsiktigt uppnå en avkastning som överstiger kapitalkostnaden. De gigantiska stimulanspaket som har introducerats börjar nu gradvis få effekt. Olika index som mäter industriproduktionen har visat på en klar förbättring från mycket låga nivåer. Vidare nådde den svenska kronan en lägre nivå på kronindex än vad som uppmättes efter devalveringen 1992. Jag är övertygad om att detta kommer att leda till en förbättrad konkurrenssituation för svenska företag i nästa skede av konjunkturcykeln. Okej hur skall man a era framåt? När de flesta ligger i hängmattan, börjar företagens kvartalsrapporter för andra kvartalet att komma. Några tecken på förbättring förväntas inte i rapporterna. Det är sannolikt att detta kvartal representerar botten i denna konjunkturcykel. De något högre kursnivåerna medför dock att förväntningar om förbättringar i orderläget för industrin har tråcklat sig in i kurserna. Vi har gått igenom en period när man skakat av sig dåliga nyheter i en allmän tro på att vi har sett det värsta. En något slagigare kursutveckling under rapportperioden för andra kvartalet, än den vi haft sedan årets första kvartalsrapporter kommunicerats, är därför trolig. "De i antiska stimulanspaket som har introducerats börjar nu radvis få effekt" Det faktum att placerare generellt är underviktade i aktier, som en konsekvens av framför allt fjolårets börskrasch, gör att vi kommer att gå igenom en period av positiva flöden till aktiemarknaden. Denna, för aktiemarknaden positiva pendel, har ännu inte börjat i någon större omfattning. Med de korta marknadsräntorna nära noll och stigande långräntor kommer detta att ske. För att förstå aktiemarknaden i detta skede är det viktigt att inse den bristande attraktiviteten på marknaderna för andra tillgångsslag. Förbättras konjunkturen, så kommer såväl höjda inflationsförväntningar som ökad riskpremie att ha en negativ påverkan på de ränteplaceringar dit världens investerare flytt under finanskrisens härjningar. skandias marknadsbrev juli 2009 2
Även om jag gör bedömningen att aktiemarknadens omvärdering i detta skede mer är en konsekvens av förutsättningarna på andra marknader, är det av central betydelse att vissa omvärldsfaktorer fortsätter att förbättras. Några av dessa listar jag nedan; Strukturkriser liknande de som initierades av Lehman Brothers kollaps kan naturligtvis uppkomma när världsekonomin stresstestas. Utvecklingen av den akuta krisen i Baltikum skulle kunna utlösa en elak spiral av devalveringar i Östeuropa, vilket skulle medföra ytterligare negativa konsekvenser för den redan hårt pressade europeiska banksektorn. Just banksektorn är central för återhämtningen. Fungerar inte den, så riskerar Europa ett väsentligt mer utdraget återhämtningsscenario. "Man måste skilja på hur bola en år och hur marknaden diskonterar deras framtid" Den positiva ekonomiska utvecklingen i Kina som tog fart i samband med de stora stimulanspaket som sjösattes tidigare i år får inte reversera. Riktig slutefterfrågan på varor och tjänster, snarare än finanspolitisk stimulans, är naturligtvis nyckeln till ekonomisk återhämtning. Jag bedömer vidare att det kan finnas en risk att centralbankerna höjer de korta räntorna för tidigt. Vi behöver bara blicka tillbaka till förra sensommaren då ECB fortfarande bekämpade en inflation som främst uppkommit av skenande råvarupriser. Betänk att den svenska Riksbanken höjde styrräntan den 10 september 2008, fem dagar innan Lehman Brothers ansökte om konkursskydd. Återhämtningsfaser på börsen kan vara mycket komplexa. Lika lite som man skulle ha lyssnat på bolagen förra året, när de inte såg någon avmattning alls, lika lite skall man nog vänta på att de har sett vändningen. Men man måste skilja på hur bolagen går och hur marknaderna diskonterar deras framtid. Värt att beakta är emellertid det faktum att intjäningsförmågan i många företag är väsentligt högre i slutet av en lågkonjunktur, än i slutet av en högkonjunktur. Bolagen arbetar mycket hårt med effektivitetsförbättringar och kostnadsbesparingar. När sedan orderingången åter ökar, är intjäningsmarginalen väsentligt förbättrad. Under sommaren kommer det att bli lite av väntans tider, man får läsa rapporter och förbereda sig inför de ut maningar som väntar i höst. Så ta ledigt, vila och glöm inte att sätta på P1 kl. 13.00. Ha en trevlig sommar. Gustaf Sjögren Förvaltare Catella Hedgefond och Skandia Swedish Stars skandias marknadsbrev juli 2009 3
Makroekonomi För ett år sedan kostade en euro drygt nio kronor och en dollar strax under sex. I dag får vi betala runt elva kronor för en euro och åtta för en dollar. Varför? Förtjänar vi den låga kronkursen? Vad är bäst, en dyr eller billig valuta? Frågorna är väsentliga för varje svensk i sina olika ekonomiska roller som producent, konsument och sparare/investerare. Finns det hopp för kronan? Alltsedan den svenska valutakrisen för snart 17 år sedan flyter den svenska kronan fritt gentemot omvärldens valutor. Det har både varit perioder av stiltje och storm. Eurokursen har varierat mellan åtta och närapå tolv kronor med genomsnittet strax över nio kronor, och dollarkursen mellan knappt sex och drygt elva kronor med genomsnittet knappt åtta kronor. Idag kan således euron kallas för dyr både i ett kortare och i ett längre perspektiv medan dollarn är dyr i ett kortare, men normalvärderad i ett längre perspektiv. En infallsvinkel gäller fluktuationerna mellan huvudvalutorna dollar och euro. Euron introducerades år 1999 och stapplade och föll i början. Efter några år började den dock växa i styrka. Olika sätt att mäta valutornas fundamentala värden anger att euron idag är dyr gentemot dollarn. Ett populärt om än ofullständigt mått är tidskriften The Economists Big Mac-index. Där jämförs vad den kända hamburgaren kostar till faktiska valutakurser med vad den kostar i hamburgarens och dollarns hemland USA. Ett land med en i gemensam valuta dyrare hamburgare har en övervärderad växelkurs och vice versa. Sedan flera år är bilden att Europas valutor inklusive den svenska kronan är tydligt övervärderade och de flesta utvecklingsländerna med Kina i spetsen har ännu tydligare undervärderade valutor gent emot dollarn. Varför har den svenska kronan inte hän t med euron uppåt? En historisk jämförelse av Sveriges och Euroområdets makroekonomi under det senaste decenniet i termer av tillväxt, inflation, arbetslöshet, utrikeshandel samt statens budget och skuldnivå utfaller antingen i att utvecklingen har varit likvärdig eller till Sveriges fördel. Därför finns argument för att kronan borde ha utvecklats ungefär som eller t o m starkare än euron enligt det historiska perspektivet. 12 Svenska kronans värde under perioden med flytande växelkurs 3 Genomsnittlig tillväxt och inflation sedan eurons införande 1999 10 2,5 8 2 6 1,5 4 1 2 0,5 0 EUR/SEK USD/SEK 0 Tillväxt Inflation Dyraste krona Genomsnitt Billigaste krona Euro området Sverige skandias marknadsbrev juli 2009 4
Finns förklaringen till kronfallet i den pågående ekonomiska krisen? Ännu för ett år sedan låg euron på sin historiska genomsnittskurs. Den svenska ekonomins produktionstapp är hittills något värre än för Euroområdet i sin helhet, men av samma grova kaliber som det inom Euroområdet i valutasammanhang tongivande landet Tyskland. Sveriges statsfinanser ser ut att försämras minst lika drastiskt som på andra håll, men underskottets nivå sticker inte ut då utgångsläget var mycket fördelaktigt. Därför ger krisens härjningar knappast någon direkt vägledning till hur växelkursen borde ha utvecklats. Olika penningpolitik kan ha bidragit något till växelkurserna, även om Riksbanken och Euroområdets ECB har agerat på ungefär samma sätt. Deras genomsnittliga styrräntor är identiska under perioden som eurovalutan har funnits. Båda vaknade lika sent i början av krisen och började sänka räntan först i oktober ifjol. Idag är dock Riksbankens ränta lägre än ECB:s, men sista ordet kanske ännu inte är sagt. Retoriken har varit något annorlunda. ECB:s kärva inflationsbevakning med en tysk traditionell förkärlek för en stark valuta står mot en mjukare framtoning hos Riksbankens företrädare. Många menar att huvudförklaringen till att kronan är så billig är krissituationen och osäkerheten samt påverkan på riskaptiten. För det första finns en tendens att små valutor svänger mer än stora. Ekonomier med stora sparandeöverskott som Kina och OPEC-länderna väljer att placera sina inkomster i främst dollar eller euro. Den svenska kronan kommer knappast ifråga, speciellt inte under kriser. Kronans tidigare bottennapp inföll exempelvis strax efter terrordådet mot World Trade Center i New York i september 2001. För det andra är Sverige idag behäftat med en specifik risk då de negativa konsekvenserna av svenska bankers stora exponering i Baltikum i allmänhet och i Lettland i synnerhet är oklara men kan bli betydande. Det gäller oavsett om det blir devalveringar eller inte på andra sidan Östersjön. Är den billiga kronan bra eller dålig? Svaret beror på vilken egenskap respondenten har. Bra, svarar producenten, som bättre kan konkurrera gentemot utländska producenter. En billig krona gynnar exporten och missgynnar importen. Samma svar lämnar nog Riksbankens företrädare även om de inser riskerna med högre inflation på sikt. Anledningen är just att en svagare valuta gör det lättare att i dessa tider undvika regelrätt deflation. Att ha den valuta som i ett globalt kris- och deflationsklimat stiger mest i värde kan liknas vid att bli sittande med "Svarte Petter". Dåligt, svarar konsumenten, när kronorna inte räcker till lika många importerade varor eller till att åka lika långt och länge på utlandssemester. Det märks i SCB:s återkommande enkätundersökningar om svenskarnas inställning till euron. Svaren kan antas ha lämnats utifrån konsumentrollen. För ett år sedan då kronan var väsentligt starkare ville en klar majoritet behålla kronan. Idag när kronan är mycket billigare har euroförespråkarna blivit många fler. I maj vägde det helt jämnt mellan de två blocken. Under Sveriges halvandra "devalveringsdecennium" från 1976 till 1992 var förklaringen till kronfallet enkel. Vi var klart sämre än omvärlden med svagare tillväxt, högre inflation och sämre finanser. Därefter har den svenska ekonomin utvecklats lika bra eller bättre än åtminstone Euroområdet. Det lutar därför mot att kronan är billig främst för att världsekonomin är i kris. Då går de stora betalningsströmmarna förbi de små valutorna. Kronans växelkurs verkar också vara nerpressad av de specifika riskerna förknippade med svenska bankers framtida förluster i Baltikum. Om denna tolkning är korrekt finns det hopp för kronan. Visserligen kan den på kort sikt gå åt vilket håll som helst men på medellång sikt i takt med en återhämtning av den globala konjunkturen som ökar riskaptiten överväger chanserna till att kronan stiger i värde gentemot euron och kanske även mot dollarn. Dag Lindskog Chefekonom Carlson Investment Management samt chef för Londonkontoret skandias marknadsbrev juli 2009 5
Dina fonder: Varför år vissa USA-fonder bättre än andra? När du har funderat över vilken USA-fond du ska ha i din portfölj kanske du har märkt att avkastningen skiljer sig åt. Trots att förvaltarna investerar på samma marknad kan skillnaden många gånger vara stor. Är en fonds avkastning ett kvitto på förvaltarens skicklighet eller ska vissa fonder gå bättre än andra under perioder? Vi tar en titt på hur förvaltarens stil påverkar fonders resultat över tid. Aktiefonder brukar delas in i kategorier baserat på vilken stil förvaltaren tillämpar. Denna indelning är särskilt vanlig för USA-fonder. De två främsta grupperna är värdeorienterade och tillväxtorienterade fonder. Skillnaden mellan de båda stilarna består i vilken typ av aktier som förvaltaren investerar i. Värdeaktier kännetecknas av bolag med starka balansräkningar, bra kassaflöden och med en historik av stabila utdelningar. En värdeorienterad förvaltare strävar ofta efter att hitta bolag som bedöms vara undervärderade eller som av någon anledning anses vara förbisedda av andra investerare. I tillväxtorienterade fonder placerar förvaltaren i aktier som bedöms kunna visa upp en högre framtida vinsttillväxt än vad aktiepriset reflekterar vid investeringstillfället. Dessa fonder uppvisar en större variation i kursrörelser över tid och har därmed högre risk. Under perioder med stor entusiasm och riskvilja på börsen brukar tillväxtaktier överprestera både den breda aktiemarknaden och värdebolag. De flesta börsår har emellertid värdeorienterade fonder dragit det längsta strået. Vilken stil som har varit bäst över en längre period beror i stor grad på vilken period som studeras. Avkastning har varierat kraftigt mellan åren. De senaste 10 åren skulle en värdeorienterad fond ha gett högst avkastning, medan en tillväxtorienterad fond hade varit det klart bästa alternativet under IT-yran på 90-talet. Att förutsäga vilken stil som kommer att vara bäst kommande år eller att framgångsrikt flytta pengar mellan fonder ur de olika kategorierna är svårt. En lämplig långsiktig strategi Index 600 500 400 300 200 100 0 94 97 00 03 06 09 Värde: Tillväxt: S&P 500: kan därför vara att inkludera båda stilarna i sparandet. En kombination av båda stilarna sänker dessutom den totala risken i portföljen. Tabellen nedan delar in fonderna i Skandia Links sortiment efter stil. Notera att fonderna även skiljer sig åt avseende storlek på de bolag som förvaltarna investerar i. I Skandias sortiment ingår även fonder som inte förvaltas efter en specifik stil. Dessa går under kategorin Övriga. Värdeorienterade SGF H&W US Value Black Rock US Basic Value SGF GAMCO US All Cap Value SGF Epoch US Large Cap Value Tillväxtorienterade SGF Wellington Large Cap Growth SGF Marsico Capital Growth Övriga Skandia USA Schroeder small and mid cap equity Fonderna är rangordnade efter i hur hög grad stilinriktning tillämpas. År skandias marknadsbrev juli 2009 6
Baltikum: Hur påverkas dina fonder av krisen i Baltikum? Under våren spekulerades för fullt i att Lettland skulle skriva ned värdet på sin valuta och att grannländerna skulle följa efter. Spekulationerna kring en närstående devalvering tycks ha avtagit, men osäkerheten i ett längre perspektiv är alltjämt stor. Vet du hur dina fonder påverkas av krisen? Att tillståndet för de baltiska ländernas ekonomier är allt annat än gott är ett välkänt faktum. En bit i regionens problempussel är att ländernas valutor är knutna till euron. Ett sätt att öka konkurrenskraften är att skriva ned värdet på den egna valutan, en devalvering. Under våren sågs en devalvering i framförallt Lettland som alltmer sannolik. Efter att landet nått framgångar med IMF och EU kring ett stödpaket har oron skingrats, men flera experter varnar för att blåsa faran över. De baltiska länderna står för ungefär 3 procent av Östeuropas (inklusive Ryssland) BNP och utgör därför en förhållandevis liten del av traditionella Östeuropafonder. I Skandias sortiment är det framförallt fonden East Capital Baltikum som har störst exponering mot utvecklingen i regionen. Fonden ligger på minussidan hittills i år samtidigt som övriga tillväxtmarknadsfonder har rusat i värde. Vi bad fondbolagets chefekonom, Marcus Svedberg, att ge sin syn på risken för en devalvering i främst Lettland och hur det skulle påverka fonden. Sannolikheten för en devalvering i Lettland har minskat på kort sikt till följd av att det IMF-ledda finansieringspaketet kommer att betalas ut. Devalveringsrisken kan emellertid återkomma under hösten om landets interna politiska åtgärder inte lyckas. Vid en devalvering skulle den lettiska aktiemarknaden sannolikt drabbas negativt initialt, men lär kunna utvecklas positivt på ganska kort sikt därefter då ett "golv" blir etablerat och spekulationer avtar. Exportföretag lär bli de största vinnarna samtidigt som bolag med stora lån i utländsk valuta skulle bli de största förlorarna. En kortsiktig risk med en lettisk devalvering är att även värdet på den del av fonden som placerar på den lettiska aktiemarknaden skulle skrivas ned med motsvarande storlek. För närvarande är ca 12 procent av fondens kapital placerat i Lettland. Om den lettiska valutan skrivs ned med 30 procent skulle det innebära att fonden tappar ca 3,6 procent i värde. Observera att exemplet är teoretiskt. Verkligheten är mer komplicerad. En lettisk devalvering skulle sannolikt försvaga den svenska kronan, vilket skulle mildra den negativa påverkan på fonden från devalveringen. Aktiemarknadens reaktion är en annan viktig komponent som är svår att prognostisera. En devalvering skulle kunna ge en ordentlig skjuts åt exportföretagen i landet, men kan likväl få oönskade följder. Att förutsäga fondens utveckling är ytterst svårt. Ett långsiktigt placeringsbeslut i East Capital Baltikum bör därför grundas på synen på de baltiska företagens långsiktiga tillväxt- och lönsamhetspotential, men kortsiktigt bör även devalveringsrisken beaktas. Johan Lundqvist Skandia Nordic Investment Management skandias marknadsbrev juli 2009 7
Marknadsuppdaterin i lokal valuta 2009-06-26 Procentuell förändring i år 1 vecka 1 mån 3 mån 1 år 3 år 5 år Sverige OMXS30 19 % 1 % 2 % 18 % -11 % -15 % 13 % Norden FTSE, NOREX 30 14 % -2 % 0 % 16 % -21 % -17 % 17 % Europa STOXX 50 Index -2 % -2 % -3 % 11 % -29 % -32 % -16 % USA S&P 500 2 % 0 % 1 % 10 % -28 % -27 % -19 % Japan Topix Nikkei, 225 11 % 1 % 6 % 14 % -29 % -35 % -17 % Global MSCI, All Countries 5 % 0 % 0 % 12 % -28 % -25 % -8 % Kina FTSE Xinhua 25 39 % 5 % 13 % 28 % -14 % 58 % 129 % Indien S&P Nifty Index 44 % 1 % 6 % 42 % 1 % 49 % 185 % Ryssland CSFB ROS 47 % -3 % -8 % 23 % -61 % -36 % 40 % Asien MSCI Asia All Countries 35 % 3 % 5 % 29 % -22 % 10 % 60 % Valutor Procentuell förändring i år 1 vecka 1 mån 3 mån 1 år 3 år 5 år EUR/SEK 11,0 1 % 0 % 5 % 1 % 17 % 20 % 21 % USD/SEK 7,8 0 % -1 % 3 % -3 % 31 % 7 % 4 % Räntor Procentenheter i år 1 vecka 1 mån 3 mån 1 år 3 år 5 år Kortränta 3 mån SSVX Sverige 0,4-1 0-0,2 0-3,8-1,9-1,6 Långränta 10 år Statsobligation Sverige 3,5 1 0-0,2 0,2-1 -0,6-1,2 Källa: Thomson Reuters EcoWin Fonderna med högst avkastning i juni Fonderna med lägst avkastning i juni i Skandiabankens sortiment i Skandiabankens sortiment 1. Templeton Thailand 1. Alfred Berg Ryssland 2. Fidelity Thailand 2. Banco Russia 3. Fidelity Indonesia 3. Nordea Ryssland 4. JP Morgan Japan Small Cap 4. Swedbank Robur Ryssland 5. Henderson Japanese Smaller Comp 5. Gustavia Greater Russia Sm/Mid Cap Begränsning av ansvar: Informationen i denna publikation baseras på Skandias egna bedömningar vid tidpunkten för publicerandet samt på andra källor. Bedömningarna utgår från faktorer och uppgifter som kan visa sig vara oriktiga. Bedömningar och slutsatser som presenteras kan komma att ändras och det kan ske utan att Skandia distribuerar information om förändringen. Skandia ställer därför inga garantier och gör inga utfästelser vad gäller riktighet, tillförlitlighet eller fullständighet av den lämnade informationen. Den som tar del av informationen ska vara medveten om att den inte innebär något erbjudande om köp eller försäljning av finansiella instrument, någon uppmaning till sådana transaktioner eller något råd. Det ankommer på användaren av informationen att själv värdera riktigheten, tillförlitligheten och fullständigheten av informationen. Historisk avkastning är ingen garanti för framtiden. Pengar som placeras i fonder kan både öka som minska i värde och det finns i ngen garanti att få tillbaka hela det insatta kapitalet. Att fatta investeringsbeslut innebär alltid ett risktagande och varje sådant beslut fattas självständigt av kunden och på dennes eget ansvar. Denna information är avsedd enbart för personer och företag med hemvist inom den europeiska unionen och det ekonomiska samarbetsområdet samt i Schweiz och således inte riktat till person hemmahörande i USA eller något annat land där tillgängliggörande på något sätt är begränsad. skandias marknadsbrev juli 2009 8