Statligt stöd N 395/2007 Finland. Aloitusrahasto Vera Oy:s stödordning för riskkapitalinvesteringar

Transkript

1 EUROPEISKA KOMMISSIONEN Bryssel den K(2009) 221 slutlig Ärende: Statligt stöd N 395/2007 Finland. Aloitusrahasto Vera Oy:s stödordning för riskkapitalinvesteringar Herr Minister, 1. FÖRFARANDE (1) Genom en skrivelse av den 6 juli 2007, registrerad samma dag, anmälde de finländska myndigheterna ovannämnda stödåtgärd till kommissionen i enlighet med artikel 88.3 i EG-fördraget. Åtgärden grundar sig på gemenskapens riktlinjer för statligt stöd för att främja riskkapitalinvesteringar i små och medelstora företag 1, nedan kallade riskkapitalriktlinjerna. (2) Efter en första bedömning av informationen från de finländska myndigheterna ansåg kommissionen att anmälan var ofullständig och uppmanade dem genom skrivelser av den 11 september 2007, 21 december 2007, 1 april 2008, 1 juli 2008 och 1 december 2008 att lämna ytterligare upplysningar. De finländska myndigheterna svarade genom skrivelser av den 31 oktober 2007, 29 januari 2008, 30 april 2008, 30 september 2008 och 19 december Dessutom hölls ett möte mellan kommissionen och de finländska myndigheterna 9 juli EUT C 194, , s. 2. Ulkoministeri Alexander STUBB Merikasarmi PL 176, FIN Helsinki Commission européenne, B-1049 Bruxelles/Europese Commissie, B-1049 Brussel Belgium Telephone: (0)

2 2. BESKRIVNING AV ÅTGÄRDEN 2.1. Övergripande syfte och bakgrund (3) Aloitusrahasto Vera Oy (nedan kallad Avera) är en landsomfattande fond som gör riskkapitalinvesteringar i företag under de tidiga tillväxtfaserna. Det övergripande syftet med Averas verksamhet är att förbättra tillgången till riskkapital för små företag i kategorin teknikföretag och teknikintensiva eller innovativa tjänsteföretag under den tidiga tillväxtfasen för att utveckla dem till en punkt där de blir intressanta för privata kapitalinvesterare och/eller andra kompletterande investerare. Avera har som mål att främja skapandet av nya tillväxtföretag och nya arbetstillfällen. (4) Avera har ända sedan investeringsverksamheten inleddes 2005 följt bestämmelserna i gruppundantagsförordningarna om stöd av mindre betydelse. Åtgärden har anmälts till kommissionen på grundval av riskkapitalriktlinjerna, med hänsyn tagen till ändringar av dessa förordningar och den ökade efterfrågan på riskkapitalinvesteringar Rättslig grund (5) Den rättsliga grunden för åtgärden är lagen om statens specialfinansieringsbolags kredit- och borgensverksamhet (445/1998), särskilt 4 b (1238/2004) Stödbeviljande myndighet (6) Stödbeviljande myndighet är Aloitusrahasto Vera Oy, PL 1127, Kuopio, Finland, ett dotterbolag till Finnvera Marknadsmisslyckande (7) De finländska myndigheterna har presenterat flera studier 3 som visar att det förekommer ett betydande marknadsmisslyckande när det gäller riskkapitalfinansiering till små företag i Finland under den tidiga tillväxtfasen (såddoch startfaserna). Marknadsmisslyckandet kan tillskrivas följande faktorer: Privata riskkapitalinvesterare har gått över till allt större och mer mogna projekt, som kan erbjuda mer lockande vinstförväntningar i förhållande till investeringsrisken och som också är mer kostnadseffektiva med tanke på förvaltningen av investeringarna. 2 Finnvera Oyj är ett specialfinansieringsbolag som ägs av finska staten. Det erbjuder sina kunder lån, garantier, riskkapitalinvesteringar och exportkreditgarantier. Finnvera har status som officiellt exportkreditorgan. 3 Aloittavien innovaatioyritysten siemenrahoituksen ja palvelujärjestelmän uudistamisstrategia (AISPstrategia), Anssi Paasivirta och Pertti Valtonen, Handels- och industriministeriets publikationer 28/2004, Helsingfors Public Financing of Young Innovative Companies in Finland, Markku Maula, Gordon Murray, Mikko Jääskeläinen, Handels- och industriministeriets publikationer 3/2007, Helsingfors Institutional investors investment in venture capital and private equity funds in Finland, Tuuli Tikka, Tekniska högskolan, Helsingfors, Deal Flow in Early Stage Venture Capital in Finland, Ari T. P. Tiainen, Tekniska högskolan, Helsingfors, Yearbook 2006, Suomen Pääomasijoitusyhdistys ry, Raumo

3 Den finländska marknaden för riskvilligt investeringskapital är liten och har en relativt kort historia och endast få riskkapitalbolag i Finland är specialiserade på att finansiera företag i de tidiga tillväxtfaserna. Tillgången på riskfinansiering är begränsad, särskilt i stödområden enligt artikel 87.3 c i fördraget. Förutom Avera finns det inga andra fonder som tillhandahåller finansiering under de tidiga tillväxtfaserna i hela landet. (8) Ari T. P. Tiainen anser i sin studie 4 att det råder ett marknadsmisslyckande i Finland i samband med riskkapitalfinansieringar under företagens tidiga tillväxtfaser särskilt när det gäller investeringar i storleksordningen euro. Det konstateras i studien att den kan råda en kapitalbrist på cirka euro, eftersom endast 2,2 % av de företag som ansökt om kapital inom detta intervall har beviljats finansiering. Dessutom är riskkapitalmarknaden uppdelad mellan dem som investerar verkligen små belopp och dem som investerar i senare stadier. Därför förefaller det vara brist på riskkapitalinvesterare som inriktar sig på intervallet euro. Detta bekräftar ståndpunkten att en tillräcklig och ändamålsenlig korrigering av marknadsmisslyckandet i samband med riskfinansiering under startfasen förutsätter en möjlighet att erbjuda finansiering med eget kapital på mer än euro till företag i startfasen, och därför är det inte möjligt att enbart arbeta inom ramen för reglerna om stöd av mindre betydelse Budget och varaktighet (9) De finländska myndigheterna genomför åtgärden först när kommissionen fattat ett beslut om att godkänna den. Det är meningen att stödordningen ska gälla till den 31 december (10) Totalt har ett kapital på 73,6 miljoner euro investerats i Avera. Av detta kapital utgörs 93,07 % av offentliga medel och 6,93 % av privata medel. Den beräknade budgeten för Avera är 100 miljoner euro. Beräkningen bygger bland annat på en uppskattning av efterfrågan på finansiering från Avera och den förväntade marknadsutvecklingen. Det är fråga om en revolverande fond, dvs. avkastningen från Averas investeringar återinvesteras i nya målföretag Stödmottagare (11) Syftet med åtgärden är att stödja små företag. (12) Avera investerar inte i företag inom varvsindustrin 5, kolindustrin 6 eller stålindustrin 7 eller i företag i svårigheter enligt den definition som ges i gemenskapens riktlinjer för statligt stöd till undsättning och omstrukturering av företag i svårigheter 8. 4 Deal Flow in Early Stage Venture Capital in Finland, Ari T. P. Tiainen, Tekniska högskolan, Helsingfors, Enligt definitionerna i rambestämmelserna om statligt stöd till varvsindustrin EUT C 317, , s Med stenkol avses högvärdigt, medelvärdigt och lågvärdigt kol av klass A och B enligt den klassificering som Förenta nationernas ekonomiska kommissionen för Europa upprättat i det internationella systemet för kodifiering av kol. 3

4 2.7. Stödform (13) De instrument som Avera använder för investeringar i målföretag är finansiering i form av eget kapital, efterställda optionslån (med eget kapital likställt kapital) och optionslån (skuldfinansiering). Åtgärden omfattar även företagstjänster som erbjuds små företag. (14) Den beräkningsmetod som tillämpas på lån som beviljas av Avera är förenlig med meddelandet från kommissionen om en översyn av metoden för att fastställa referensoch diskonteringsräntor Beskrivning av hur riskkapital tillhandahålls inom ramen för åtgärden (15) Averas verksamhet är en del av den offentliga politik som bedrivs av olika offentliga organ som Tekes 10, Finlands Industriinvestering AB 11, Finnvera 12 och Sitra 13. Avera är en mellanhand som förmedlar stöd till målföretag. Avera har till syfte att avhjälpa den bristande tillgången på riskkapital till små företag under de tidiga tillväxtfaserna (sådd- och startfasen) och expansionsfasen och bedriver ingen annan ekonomisk verksamhet. Åtgärden är anpassad till små företags olika tillväxtfaser med hänsyn tagen till om det saknas privata investerare, i syfte att undvika utträngningseffekter Delinvesteringar (16) Delinvesteringen får uppgå till högst 1,5 miljoner euro under en tolvmånadersperiod. I sådana fall där Avera i såddfasen oavsett tidpunkt eller i startfasen under övergångsperioden gör grundinvesteringar utan privat deltagande får delinvesteringen uppgå till högst 0,5 miljoner euro. Om Avera däremot gör grundinvesteringar i startfasen efter övergångsperioden eller i expansionsfasen oavsett tidpunkt utan eller med otillräckligt privat deltagande får delinvesteringen uppgå till högst 0,2 miljoner euro. I tabellen nedan sammanfattas de tröskelvärden som är tillämpliga på Averas verksamhet: 7 Enligt definitionen i bilaga I till riktlinjerna för statligt regionalstöd för (EUT C 54, , s. 13). 8 EUT C 244, , s EUT C 14, , s Tekes utvecklingscentralen för teknologi och innovationer är en offentlig fond, se följande webbadress: 11 Ett statsägt investmentbolag, se följande webbadress: 12 Finnvera Oyj är ett aktiebolag som ägs av finska staten, se följande webbadress: 13 Investeringsfonden Sitra är en oberoende offentligrättslig fond, se följande webbplats: 4

5 Tröskelvär de för delinvester ing 1,5 miljon er euro 0,5 miljon er euro 0,2 miljonerr euro (stöd av mindre betydelse) Såddfasen Startfasen Expansionsfasen Tillämpas om privata investerares deltagande är tillräckligt i enlighet med avsnitt i riskkapitalriktlinjerna Tillämpligt Ej tillämpligt Tillämpas om privata investerares deltagande är tillräckligt i enlighet med avsnitt i riskkapitalriktlinjerna Tillämpas under övergångsperioden Tillämpas efter övergångsperioden om det privata deltagandet är otillräckligt Tillämpas om privata investerares deltagande är tillräckligt i enlighet med avsnitt i riskkapitalriktlinjerna Ej tillämpligt Tillämpas om det privata deltagandet är otillräckligt (17) De uppföljningsinvesteringar som Avera gör med privata investerares deltagande ska begränsas till sammanlagt 1,5 miljoner euro per målföretag under en tolvmånadersperiod. I sådana fall där Avera gör uppföljningsinvesteringar utan privat deltagande är de begränsade till sammanlagt 1,5 miljoner euro per målföretag under hela investeringsperioden och inte bara under en tolvmånadersperiod. (18) Dessutom förbinder sig de finländska myndigheterna att tillämpa kommissionens förordning om tillämpning av artiklarna 87 och 88 i fördraget på stöd av mindre betydelse 14 (nedan kallad förordningen om stöd av mindre betydelse) på investeringar som Avera gör i ett företag i startfasen efter övergångsperioden (se avsnitt nedan) eller i ett företag i expansionsfasen oavsett tidpunkt, på ett sätt som inte uppfyller kravet på privata investerares deltagande enligt avsnitt i riskkapitalriktlinjerna. (19) Avera gör minoritetsinvesteringar, som i regel ger en ägarandel på % Olika tillväxtfaser (20) Avera gör investeringar både i stödområden enligt artikel 87.3 c i fördraget och i områden som inte är stödberättigade. De små företag som är föremålet för Averas grundinvesteringar måste omfattas av den tillämpliga gemenskapsdefinitionen på små och medelstora företag 15 under sådd-, start- och expansionsfasen. Grundinvesteringar under expansionsfasen görs dock endast i undantagsfall. (21) Avera kan dessutom eventuellt göra uppföljningsinvesteringar i målföretag som redan har nått expansionsfasen. Sådana investeringar görs antingen genom att gamla ägare gör en uppföljningsinvestering i proportion till sina tidigare innehav eller genom att 14 EUT L 379, , s EUT L 124, , s

6 nya privata investerare deltar i den uppföljande finansieringsomgången med ett betydande belopp. Averas uppföljningsinvesteringar grundar sig på samma beslutsförfaranden som grundinvesteringar. Uppföljningsinvesteringarnas belopp står i proportion till grundinvesteringen och fondens storlek Investeringsinstrument (22) De finländska myndigheterna har åtagit sig 16 att se till att minst 70 % av åtgärdens totala budget består av finansiering med eget kapital och därmed likställt kapital inom tolv månader efter kommissionens godkännande. Dessutom har de finländska myndigheterna åtagit sig att avbryta åtgärden om den föreskrivna andelen på 70 % finansiering med eget kapital eller därmed likställt kapital inte uppnås. De kommer också att lämna in en rapport om genomförandet av åtgärden inom denna tidsfrist Privata investerare (23) De offentliga och privata investerarna har gjort sina grundinvesteringar i Avera på symmetriska villkor och privata investerares eventuella framtida kapitalanskaffning måste också följa denna princip. Avera står öppen för alla privata investerare och de erbjuds inga särskilda incitament, varken att investera i Avera eller att investera i Averas målföretag. Åtgärden är inriktad på ett visst marknadslyckande, där Avera ofta är den enda investeraren i målföretagen. Avera bildar emellertid också konsortier med affärsänglar. (24) För privata konsortiepartner (dvs. medinvesterare) gäller följande villkor i Averas verksamhet: Konsortiepartnern måste vara privat (en affärsängel, en riskkapitalfond eller ett företag/en industriell partner). Konsortiepartnern måste vara oberoende av målföretaget. Averas och den privata konsortiepartnerns investeringar måste göras på symmetriska villkor. (25) För närvarande har ett kapital på sammanlagt 73,6 miljoner euro investerats i Avera. Av detta kapital är 93,07 % offentliga medel och 6,93 % privata medel. I omkring 45 % av Averas investeringar i olika målföretag är en privat konsortiepartner involverad. Uttryckt i penningvärde har privata investerares investeringar motsvarat cirka % av Averas investeringar. Vidare har Avera bedrivit ett nära samarbete med Sitra när det gäller verksamheter före såddfasen (PreSeed). Det handlar bland annat om att upprätthålla ett nätverk av affärsänglar och att föreslå möjliga investeringsobjekt för affärsänglarna. Skötseln av Sitras PreSeed-tjänst överläts på Avera från och med den 1 februari Målet är att fler affärsänglar ska bilda ett konsortium med Avera. 16 Andelen finansiering med eget kapital var 63,6 % och andelen skuldfinansiering 36,4 % per den 30 september Vid denna tidpunkt gjorde Avera investeringar på grundval av kommissionens gamla tillkännagivande om stöd av mindre betydelse (EGT C 68, , s. 9). 6

7 (26) Med anledning av de ovan beskrivna åtgärderna för att aktivera nätverket av affärsänglar och öka de privata konsortieinvesteringarna gör de finländska myndigheterna följande uppskattningar: I framtiden kommer allt fler av Averas investeringar att involvera en privat konsortiepartner och målet är att höja den nuvarande nivån på 45 % till minst %. De privata investerarnas andel av investeringsomgången kommer att öka och målet är att höja den nuvarande nivån på % till minst 30 %. Om dessa mål kan nås kommer det totala privata kapital som katalyseras via Averas finansiering att motsvara omkring 20 % den finansiering som Avera beviljar. Med fondens nuvarande kapitalvolym (cirka 73,6 miljoner euro) är det troligt att sammanlagt omkring 12 miljoner euro kommer att genereras till konsortieinvesteringar. Ovannämnda mål får också stöd i det faktum att mängden extern uppföljande finansiering som genomförts är en av huvudindikatorerna för verksamheten vid Averas förvaltningsbolag Averas investeringar i såddfasen (27) Grundinvesteringarna och uppföljningsinvesteringarna i små företag i såddfasen görs i regel utan privata konsortiepartner och utan att en viss del av det kapital som Avera investerar behöver komma från privata investerare Averas investeringar i startfasen (28) Grundinvesteringarna och uppföljningsinvesteringarna i små företag i startfasen görs i regel under en så kallad övergångsperiod utan privata konsortiepartner och utan att en viss del av det kapital som Avera investerar behöver komma från privata investerare. Övergångsperioden löper ut den 31 augusti Övergångsperioden motiveras med att den är nödvändig på grund av marknadsmisslyckandet inom riskkapitalbranschen i Finland. Övergångsperioden ska också garantera att Averas investeringsverksamhet fortsätter utan avbrott i situationer där en privat konsortiepartner inte kan uppbringas. (29) De finländska myndigheterna har åtagit sig att se till Avera per den 1 september 2010 endast gör grundinvesteringar och uppföljningsinvesteringar i små företag i startfasen, under förutsättning att villkoret om privata investerares deltagande enligt avsnitt i riskkkapitalriktlinjerna är uppfyllt, eller annars i enlighet med förordningen om stöd av mindre betydelse. Det betyder att kravet uppfylls på fondnivå eller att varje enskild investering omfattar ett bidrag från en privat konsortiepartner som innebär att andelen privat kapital i investeringsomgången når upp till den nivå som krävs Averas investeringar i expansionsfasen (30) Grundinvesteringarna och uppföljningsinvesteringarna får endast göras i små företag i expansionsfasen under förutsättning att kravet på privata investerares deltagande i enlighet med avsnitt i riskkapitalriktlinjerna är uppfyllt, eller i enlighet med förordningen om stöd av mindre betydelse. Det betyder att kravet uppfylls på fondnivå 7

8 eller att varje enskild investering omfattar ett bidrag från en privat konsortiepartner som innebär att andelen privat kapital i investeringsomgången når upp till den nivå som krävs Investeringsbeslut (31) Avera är ett aktiebolag där beslut om riskkapitalinvesteringar fattas av bolagets styrelse i enlighet med aktieägaravtalet, Averas förvaltningsavtal och lagen om aktiebolag. Styrelseledamöterna är också personligen ansvariga för de beslut de fattar i styrelsen. Minst hälften av styrelseledamöterna företräder privata investerare eller är privata oberoende experter. Styrelsen är enligt lag skyldig att basera sina investeringsbeslut på rent affärsmässiga hänsyn och att följa affärsmässiga principer i fondens verksamhet och förvaltning. Därför grundar sig investeringarna alltid på stora vinstförväntningar och de görs alltid på affärsmässig grund. Alla investeringar kommer att grunda sig på en detaljerad affärsplan för att fastställa projektets bärkraft. En förutsättning för ett investeringsbeslut är att det går att fastställa en realistisk möjlighet att dra sig ur investeringen. Olika sätt att dra sig ur investeringen ska avtalas med målföretaget och dess ägare när investeringen görs. Averas affärsfilosofi är att helt eller delvis dra sig ur målföretagen så snart som privat finansiering står till förfogande för dessa företag. Den centrala verksamhetsprincipen för Avera är att separera sig från målföretaget helt eller delvis så snart som möjligt efter det att målföretagen fått tillgång till privat finansiering. (32) Avera finansierar inte företag som under alla omständigheter skulle få finansiering från den privata marknaden för riskkapitalinvesteringar, och för att se till att Avera inte tränger ut privata investerare tillämpas understödjande principer och metoder enligt följande: Avera ger alltid prioritet åt privata investerare som investerar i målföretagen, om både Avera och den privata investeraren förbereder en investering i samma målföretag. Målföretag uppmuntras att systematiskt undersöka alla möjligheter att få finansiering från privata investerare. Avera begränsar inte målföretagets eller företagarens frihet att förhandla med andra investerare med något lånevillkor eller någon motsvarande avsiktsförklaring. Det betyder att företaget när som helst kan dra sig ur förhandlingarna. Innan en investering genomförs kräver Avera alltid en försäkran från målföretaget eller företagaren om att företaget inte har erbjudits en investering från en privat part under de senaste tre månaderna. (33) Aktieägaravtalet innehåller bestämmelser om målen för fondens investeringsverksamhet. Investeringsbeslutet beror på hur möjligheten till utträde är tänkt att förverkligas. De olika metoderna för utträde ska avtalas med målföretaget och dess ägare vid investeringstidpunkten Förvaltning (34) Averas förvaltningsbolag (Veraventure Oy) ansvarar för att verkställa beslut som fattas av Averas styrelse och för den löpande förvaltningen av Avera och för att 8

9 tillhandahålla målföretag förvaltningstjänster, utom i de fall där affärsänglar är ansvariga för förvaltningen. Averas förvaltningsbolag är ett dotterbolag till Finnvera. Avera bedriver sin verksamhet i hela landet och har särskilt inriktat sig på riskkapitalinvesteringar i företag under de tidiga tillväxtfaserna. Arbets- och näringsministeriet ansvarar för styrningen och tillsynen över hela Finnverakoncernen. Förvaltningen av Avera har anförtrotts Veraventure Oy, eftersom inga andra förvaltningslösningar med erfarenhet av finansieringen i såddfasen stod till buds när förvaltningsbolaget utsågs. Det innebär bland annat att förvaltaren kunnat dra nytta av Finnveras omfattande nätverk bestående av 16 lokalkontor. (35) De finländska myndigheterna har emellertid åtagit sig att se till att Averas nya förvaltningsbolag väljs genom ett öppet, konkurrensutsatt anbudsförfarande om förvaltningsavtalet mellan Avera och Veraventure Oy skulle upphöra. Förvaltningsavtalet är förenligt med normal marknadspraxis i följande avseenden: Det ligger i bägge parters intresse att Avera blir en lönsam riskkapitalfond. Averas förvaltningsbolag ska leta fram målföretag som lämpar sig för fondens investeringspolicy. Fondens investeringspolicy ska bekräftas av styrelsen. Averas förvaltningsbolag åtar sig att utgöra ovannämnda uppgifter omsorgsfullt och efter bästa förmåga. Parterna kommer överens om att särskild uppmärksamhet måste fästas vid att målföretagen förvaltas professionellt och tillräckligt. Förvaltningsarvodet är [ ]. Förvaltningsbolagets resultatrelaterade arvode är % av fondens årliga intäkter. Dessa är förenliga med normal marknadspraxis i Finland. Avera kan häva förvaltningsavtalet med omedelbar verkan [ ]. Förvaltningsbolaget kan bli skyldigt att betala skadestånd till fonden för skada som det antingen med avsikt eller genom grov vårdslöshet orsakar i samband med utövandet av sitt förvaltningsuppdrag. (36) Averas privata investerare har godkänt valet av förvaltningsbolag och förvaltningsavtalets innehåll. Förvaltningsavtalet motsvarar normal avtalspraxis på detta område. Det omfattar en resultatbaserad bonus och fastställer målen (lönsamhet, noggrann genomgång, goda metoder) för Averas verksamhet. Averas förvaltningsbolag följer de goda metoder som anstår ett professionellt fondförvaltningsbolag. Bolaget har varit verksamt i riskkapitalbranschen sedan 2003 och haft ansvaret för att förvalta Avera ända sedan fonden inledde sin verksamhet. Ledningens arvoden är kopplade till resultatet. Bolaget är fullvärdig medlem av den finska riskkapitalföreningen och den europeiska riskkapitalföreningen och följer deras riktlinjer och metoder i sin verksamhet. (37) Ett omfattande aktieägaravtal undertecknas med vart och ett målföretag för att garantera att Avera har tillräckliga möjligheter att påverka och få information och för att t.ex. komma överens om förfaranden för att dra sig ur en investering. Affärshemlighet 9

10 (38) I fall där Avera är den enda externa investeraren i målföretaget utses en erfaren extern expert till ledamot av målföretagets styrelse eller som extern expert. Den externa experten utses i samråd med målföretaget. De externa experterna är privata, oberoende och erfarna personer som följer samma principer som investerare i en marknadsekonomi. Anlitandet av externa sakkunniga är det enda sättet att garantera att bästa möjliga expertis så nära målföretaget som möjligt kan användas för att utveckla företaget. Dessutom övervakas målföretagen fortlöpande av Averas förvaltningsbolag. (39) När det gäller konsortieinvesteringar som görs tillsammans med affärsänglar är affärsängeln ansvarig för att utveckla och främja målföretaget. I Averas konsortieinvesteringar som inkluderar en affärsängel eller någon annan privat investerare kan den privata investeraren vara ledamot av målföretagets styrelse eller fungera som extern sakkunnig för alla investerare. Detta garanterar bästa möjliga expertis när målföretaget ska utvecklas Sektorsinriktning (40) Åtgärden är inte inriktad på en viss ekonomisk sektor, och syftet är att underlätta tillhandahållandet av riskkapital särskilt till teknikföretag och till teknikintensiva eller innovativa tjänsteföretag Kumulering med annat stöd (41) De finländska myndigheterna har åtagit sig att följa bestämmelserna om kumulering i avsnitt 6 i riskkapitalriktlinjerna Övervakning och rapportering (42) De finländska myndigheterna har åtagit sig att följa bestämmelserna om övervakning och rapportering i avsnitt 7.1 i riskkapitalriktlinjerna. Årliga rapporter kommer att lämnas till kommissionen med information om de investeringar som gjorts inom ramen för åtgärden, inklusive en förteckning över alla stödmottagande företag samt en kort beskrivning av verksamheten. (43) Åtgärden kommer inte att tillämpas förrän den har offentliggjorts i sin helhet på webbplatsen och (44) De finländska myndigheterna har åtagit sig att i minst tio år föra detaljerade register över det stöd som beviljas enligt åtgärden. 3. BEDÖMNING 3.1. Förekomst av statligt stöd i den mening som avses i artikel 87.1 i EGfördraget samt förenlighet med den gemensamma marknaden (45) Syftet är att erbjuda små företag lån på marknadsvillkor (se avsnitt 2.7). Kommissionen kan därför komma att dra slutsatsen att ett sådant lån inte utgör statligt stöd i den mening som avses i artikel 87.1 i EG-fördraget. (46) Syftet är att erbjuda små företag riskkapital (se avsnitt 2.7). Enligt avsnitt 3.2 i riskkapitalriktlinjerna kan såväl privata investerare som små målföretag få fördelar via 10

11 en stödordning för tillhandahållande av riskkapital. Dessutom är det skäl att utreda om fonden och dess förvaltare får statligt stöd Statligt stöd till investerare (47) Enligt avsnitt 3.2 i riskkapitalriktlinjerna får en privat investerare en fördel om en åtgärd gör det möjligt för denne att göra investeringar i ett eller flera företags egna kapital eller därmed likställt kapital, på villkor som är fördelaktigare än de villkor som gäller för offentliga investerare eller fördelaktigare än de villkor som skulle ha gällt om investeringen gjorts utan åtgärden. Dessutom anser kommissionen att offentliga och privata investerare har gjort investeringen på samma villkor om de delar exakt samma över- och undervärderingsrisker och ersättningar och har samma förtursrätt och om privata investerare i regel står för minst 50 % av åtgärdens finansiering. (48) Som konstateras i avsnitt ovan måste privata investerare anskaffa kapital och delta i investeringen på symmetriska villkor. Samtidigt utgör den privata andelen av fondens kapitalanskaffning endast 3,6 %, och i allmänhet görs under 50 % av investeringarna i målföretagen av privata investerare. De privata investerarnas deltagande i investeringarna når i allmänhet inte upp till någon betydande andel. Om statliga medel dominerar i investeringen kan det stärka målföretagets kapitalbas och minska den berörda privata investerarens riskexponering jämfört med en situation där staten inte deltar. Därför är det troligt att privata aktörer investerar i målföretag som de inte hade investerat i utan stödåtgärd. Därför kan kommissionen inte utesluta att privata investerare får en fördel genom åtgärden, även om Avera står öppen för samtliga privata investerare utan åtskillnad. (49) Slutsatsen är att kommissionen inte kan utesluta att privata investerare fått statligt stöd som avses artikel 87.1 i EG-fördraget. Stödet förefaller dock inte oproportionerligt i förhållande till sitt syfte, eftersom investeringsvillkoren är symmetriska och privata investerare inte ges några andra fördelar för att locka dem Statligt stöd till fonden och dess förvaltare (50) Enligt avsnitt 3.2 i riskkapitalriktlinjerna anser kommissionen i allmänhet att en investeringsfond inte själv är stödmottagare utan ett förmedlande instrument som för över stöd till investerarna. (51) Som konstateras i avsnitt 2.8 ovan bedriver Avera ingen annan affärsverksamhet än tillhandahåller sina målföretag riskkapital. Syftet med denna verksamhet är att åtgärda ett visst marknadsmisslyckande på riskkapitalmarknaden. Avera kan följaktligen betraktas som mellanhand. Därför anses Avera inte vara mottagare av statligt stöd enligt artikel 87.1 i EG-fördraget inom ramen för åtgärden i fråga. (52) Enligt avsnitt 3.2 i riskkapitalriktlinjerna kommer det att anses vara fråga om stöd till fondförvaltarna eller förvaltningsbolaget om deras ersättning inte fullständigt motsvarar den aktuella marknadsersättningen i jämförbara situationer. Därför utgår kommissionen från att inget statligt stöd förekommer på den nivån om villkoren i avtalet med förvaltningsbolaget fullständigt motsvarar det arvode som betalas på marknaden i motsvarande situationer. 11

12 (53) Averas förvaltningsbolag inte har valts genom ett öppet anbudsförfarande, som konstateras i avsnitt ovan, men det fortsätter med sin verksamhet på samma sätt som under åtgärdens de minimis -fas av praktiska skäl (för att slå vakt om kontinuiteten och undvika kostsamma förfaranden). Averas privata investerare har emellertid godkänt valet av förvaltningsbolag och förvaltningsavtalets innehåll. Avtalet förefaller motsvara normal avtalspraxis på området och omfattar ett arvode som är kopplat till resultat. Kommissionen tar hänsyn till att de finländska myndigheterna har åtagit sig att se till att Averas nya förvaltningsbolag väljs genom ett öppet anbudsförfarande. Förvaltningsbolaget kan dock också dra nytta av Finnveras omfattande kontorsnät. (54) Därför kan kommissionen inte utesluta att fondförvaltaren får statligt stöd enligt artikel 87.1 i EG-fördraget inom ramen för åtgärden. Stödet förefaller emellertid stå i proportion till behovet av att Averas investeringsverksamhet fortsätter utan avbrott till dess att ett nytt förvaltningsbolag har valts Statligt stöd till målföretagen (55) I avsnitt 3.2 i riskkapitalriktlinjerna konstateras särskilt att om det är fråga om stöd till investerarna, investeringsinstrumentet eller investeringsfonden anser kommissionen i normala fall att det åtminstone delvis förs över till målföretagen, som därmed alltså också får statligt stöd. Denna situation är det fråga om i detta fall. (56) Som anges i avsnitt ovan är privata investerares deltagande i Averas investeringar för det mesta begränsat. Avera och privata investerare investerar på symmetriska villkor, men det kan inte uteslutas att målföretagen får en selektiv fördel eftersom endast ett fåtal små företag (särskilt teknikföretag och teknikintensiva eller innovativa tjänsteföretag) drar nytta av riskkapitalfinansieringen, som de inte skulle kunna få på normala marknadsvillkor. Dessutom drar målföretagen nytta av de förvaltningstjänster som tillhandahålls av Averas förvaltningsbolag, på vilken nivå statligt stöd inte har kunnat uteslutas. Det är därför fråga om ett stöd som åtminstone delvis kan föras över till målföretagen genom att de får tillgång till förvaltningstjänster som de inte skulle få tillgång till på normala marknadsvillkor. Dessutom omfattar åtgärden statliga medel. Målföretagen hindras inte från att delta i konkurrens och handel mellan medlemsstaterna. Därför kan konkurrensen snedvridas och handeln påverkas. Kommissionen anser avslutningsvis att de företag i vilka investeringarna görs får statligt stöd i den mening som avses i artikel 87.1 i EG-fördraget Förenlighet med artikel 88.3 i EG-fördraget (57) De finländska myndigheterna har fullgjort sina skyldigheter enligt artikel 88.3 i EGfördraget genom att anmäla stödordningen innan den genomförs Tillämpliga gemenskapsregler (58) Alltsedan starten 2005 har Avera bedrivit sin investeringsverksamhet inom ramen för kommissionens gamla tillkännagivande om stöd av mindre betydelse. Fondens investeringsverksamhet kan dock inte organiseras på ett tillfredsställande sätt inom 12

13 ramen för kommissionens nya tillkännagivande om stöd av mindre betydelse 17 och därför var det nödvändigt att anmäla Averas transaktioner till kommissionen. (59) Som konstateras i avsnitt 2.6 ovan uppfylls alla villkor i avsnitt 2.1 i riskkapitalriktlinjerna. Kommissionen noterar vidare att åtgärden inte riktar sig till en viss sektor. Därför har kommissionen använt riskkapitalriktlinjerna som grund för att bedöma stödets förenlighet med den gemensamma marknaden Bedömning av åtgärdens förenlighet med den gemensamma marknaden (60) Eftersom åtgärden innebär att statligt stöd ges till de företag i vilka investeringarna görs och kan innebära att statligt stöd ges till de privata investerarna och förvaltningsbolaget, måste dess förenlighet med den gemensamma marknaden bedömas på grundval av villkoren i riskkapitalriktlinjerna. (61) Enligt avsnitt 4.2 i riskkapitalriktlinjerna är det i regel medlemsstaten som väljer stödform och detta gäller även riskkapitalåtgärder. Som konstateras i avsnitt 2.8 ovan består åtgärden av en riskkapitalfond som förvaltas tillsammans med Averas förvaltningsbolag, där privata investerare kan delta i dess kapitalanskaffning och dess investeringar genom medinvesteringar. Stödet ges till målföretagen i form av eget kapital och därmed likställt kapital och kompletterande förvaltningstjänster. Kommissionen anser följaktligen att formkraven i riskkapitalriktlinjerna är uppfyllda Högsta tillåtna delinvestering (62) Enligt avsnitt i riskkapitalriktlinjerna får finansieringen av riskkapitalåtgärden, antingen helt eller delvis med statligt stöd, inte överstiga 1,5 miljoner euro per litet eller medelstort målföretag under varje tolvmånadersperiod. (63) Som konstateras i punkt ovan iakttar Avera detta tröskelvärde. I det avseendet är åtgärden således förenlig med avsnitt i riskkapitalriktlinjerna Begränsning till finansiering i sådd-, start- och expansionsfasen (64) Enligt avsnitt i riskkapitalriktlinjerna ska riskkapitalåtgärden begränsas till att tillhandahålla småföretag, eller medelstora företag i stödområden, finansiering fram till expansionsfasen. Den ska begränsas till att tillhandahålla finansiering till medelstora företag utanför stödområden fram till startfasen. (65) Som konstateras i avsnitt ovan beviljar Avera endast finansiering till små företag under den tidiga tillväxtfasen och expansionsfasen i form av grundinvesteringar. I det avseendet är åtgärden således förenlig med avsnitt i riskkapitalriktlinjerna Förekomst av investeringsinstrument som omfattar eget kapital och därmed likställt kapital (66) Enligt avsnitt i riskkapitalriktlinjerna måste minst 70 % av åtgärdens budget användas till investeringar i form av eget kapital eller därmed likställt kapital. 17 EUT L 314, , s

14 (67) Som konstateras i avsnitt ovan utgjorde finansieringen i form av eget kapital och därmed likställt kapital endast 63,6 % per den 30 september Därför uppfylls inte villkoren i avsnitt i riskkapitalriktlinjerna Privata investerares deltagande (68) Enligt avsnitt i riskkapitalriktlinjerna ska minst 50 % av investeringarna inom ramen för riskkapitalåtgärden finansieras av privata investerare, eller minst 30 % om åtgärderna riktar sig till små företag i stödområden. (69) Som konstateras i punkt ovan är åtgärden inte förenlig med avsnitt i riskkapitalriktlinjerna Investeringar i vinstsyfte (70) I avsnitt i riskkapitalriktlinjerna anges kumulativa kriterier som ska uppfyllas för att investeringsbesluten ska anses grunda sig på vinstförväntningar. (71) För det första krävs det ett betydande deltagande från privata investerare som på affärsmässiga grunder direkt eller indirekt investerar i målföretagens egna kapital. Privata investerares andel av investeringarna i målföretag ligger i regel under 50 %. Därför garanterar åtgärden inte ett tillräckligt deltagande från privata investerares sida i den mening som avses i avsnitt i riskkapitalriktlinjerna. (72) För det andra måste det för varje investering finnas en detaljerad verksamhetsplan som omfattar en förhandsbedömning av projektets bärkraft. Som konstateras i avsnitt ovan grundar sig varje investering på en detaljerad verksamhetsplan. (73) För det tredje ska det finnas en klar och realistisk utträdesstrategi för varje investering. Som konstateras i avsnitt ovan förutsätter ett investeringsbeslut att det finns en realistisk möjlighet att dra sig ur investeringen. (74) Alla villkor i avsnitt i riskkapitalriktlinjerna är inte uppfyllda och därför är åtgärden inte förenlig med avsnitt i riskkapitalriktlinjerna Affärsmässig förvaltning (75) I avsnitt i riskkapitalriktlinjerna anges kumulativa kriterier som ska uppfyllas för att åtgärden ska anses affärsmässigt förvaltad. (76) För det första ska det finnas ett avtal mellan fondförvaltaren och deltagarna i fonden där det föreskrivs att förvaltarens ersättning är kopplad till resultatet och där fondens mål och en tidsplan för investeringarna finns angivna. Som konstateras i avsnitt ovan finns det ett avtal mellan Averas förvaltningsbolag och fonden där det föreskrivs att förvaltarens ersättning ska vara kopplad till resultatet, och där fondens mål och en tidsplan för investeringarna finns angivna. (77) För det andra ska privata marknadsinvesterare vara företrädda i beslutsfattandet. Som konstateras i avsnitt ovan är en erfaren extern sakkunnig företrädd i beslutsfattandet om Avera är den enda investeraren medan affärsängeln eller någon 14

15 annan privat investerare är företrädd i beslutsfattandet om det är fråga om konsortieinvesteringar tillsammans med affärsänglar. (78) För det tredje ska bästa praxis tillämpas vid fondförvaltningen, som ska vara föremål för offentlig tillsyn. Som konstateras i avsnitt ovan iakttar Averas förvaltningsbolag bästa praxis i egenskap av fondförvaltningsbolag medan arbets- och näringsministeriet ansvarar för tillsynen. (79) Eftersom alla villkor i avsnitt i riskkapitalriktlinjerna är uppfyllda anses kommissionen att fonden och dess målföretag förvaltas på affärsmässiga grunder och åtgärden anses vara förenlig med avsnitt i riskkapitalriktlinjerna Detaljerad bedömning av åtgärden (80) Eftersom en del av kriterierna i avsnitten 4.3.3, och i riskkapitalriktlinjerna inte har uppfyllts, gör kommissionen en ingående granskning enligt avsnitt 5 i riskkapitalriktlinjerna. Analysen grundar sig på ett antal positiva och negativa faktorer. Ingen faktor är avgörande i sig, och inte heller kan en viss grupp av dem betraktas som tillräcklig för att säkerställa att en åtgärd är förenlig. I vissa fall kan åtgärdens utformning vara avgörande för faktorernas tillämplighet och den betydelse de kan tillmätas. Enligt avsnitt 5 i riskkapitalriktlinjerna beror kommissionens bedömning och den bevisnivå som krävs på omständigheterna i ärendet och kommer att stå i proportion till det marknadsmisslyckande som avhjälps och risken för utträngning av privata investerare. (81) I detta fall uppfylls alla punkter i en bedömning enligt avsnitt 4 i riskkapitalriktlinjerna, utom avsnitt 4.3.3, som föreskriver att minst 70 % av budgeten ska utgöras av ett instrument som omfattar eget kapital och därmed likställt kapital, avsnitt som föreskriver att minst 50 % av investeringarna i målföretag ska finansieras av privata investerare, eller minst 30 % om åtgärderna riktar sig till små och medelstora företag i stödområden, och avsnitt a som föreskriver att åtgärden ska ha ett betydande inslag av privata investerare. I avsnitt ovan hänvisas det också till uppföljningsinvesteringar som görs i målföretag som redan har nått expansionsfasen och därför ska granskas ingående i enlighet med avsnitt 5.1 c i riskkapitalriktlinjerna Förekomst av ett investeringsinstrument som omfattar eget kapital och därmed likställt kapital (82) Vad gäller kravet på minst 70 % eget kapital och därmed likställt kapital har de finländska myndigheterna åtagit sig att fullgöra denna skyldighet inom tolv månader efter det att kommissionen godkänt åtgärden och att avbryta åtgärden om andelen eget kapital och därmed likställt kapital inte uppnås (se avsnitt ovan). Kommissionen medger vikten av åtgärdens kontinuitet och åtagandet om att uppnå en andel på minst 70 % eget kapital och därmed likställt kapital. Med beaktande av att skuldfinansieringen ska ske på marknadsvillkor (se avsnitt 2.7 ovan) och åtagandet från finländsk sida anser kommissionen att syftet med åtgärden är att säkerställa att andelen investeringsinstrument som omfattar eget kapital och därmed liksätllt kapital är förenlig med riskkapitalriktlinjerna. 15

16 Privata investerares deltagande (83) Enligt avsnitt 5.1 e i riskkapitalriktlinjerna kan kommissionen godkänna att små företag, på grund av marknadsmisslyckanden som påverkar företagen i såddfasen, ges såddkapital som kan omfatta ett mindre deltagande eller inget deltagande alls från privata investerares sida. (84) Finland har lagt fram tillräckliga bevis för det ovan i avsnitt 2.4 beskrivna marknadsmisslyckandet när det gäller små målföretag under den tidiga tillväxtfasen. Vidare gäller följande: Finland har ovan i avsnitt förklarat att Avera inte beviljar finansiering till företag som i alla händelser skulle kunna få finansiering på den privata marknaden för riskkapitalinvesteringar. Om kravet på privata investerares deltagande inte uppfylls får Averas grundinvestering uppgå till högst 0,5 miljoner euro, och grundinvesteringen plus uppföljande investeringar får sammanlagt uppgå till högst 1,5 miljoner euro per målföretag under hela investeringsperioden (och inte endast under en tolvmånadersperiod), som konstateras i avsnitt ovan. Dessutom har de finländska myndigheterna, såsom beskrivs i avsnitt ovan, åtagit sig att se till att Avera från och med den 1 september 2010 endast gör grundinvesteringar och uppföljningsinvesteringar i små företag i startfasen med det privata deltagande som krävs. (85) Även om inte bara sådd- utan också startfasen omfattas av åtgärden utan eventuellt privat deltagande tar kommissionen hänsyn till att marknadsmisslyckandet råder fram till startfasen, särskilda investeringsvillkor tillämpas för att undvika utträngning, delinvesteringarna är begränsade och privata investerare måste delta i investeringarna under startfasen efter den så kallade övergångsperioden. (86) Dessa faktorer motiverar ett offentligt ingripande med inget eller obetydligt deltagande från privata investerares sida under hela den tidiga tillväxtfasen. Därför anser kommissionen att Averas investeringar i såddfasen och startfasen berättigas av det marknadsmisslyckande som påverkar små företag i Finland Vinstmotiverade investeringsbeslut (87) Som konstateras ovan i avsnitt är det ett enda villkor som inte uppfylls för att man ska utgå från att Averas investeringsbeslut fattas i vinstsyfte, nämligen det villkor som anknyter till avsnitt a i riskkapitalriktlinjerna. I den punkten förskrivs det att åtgärden ska ha ett betydande inslag av privata investerare (se avsnitt 4.3.4). dvs. den privata investerarens andel måste vara mellan 50 % och 30 % beroende på var det företag som är föremål för investeringen är beläget. 16

17 (88) De privata investerarna deltar dock på ett betydande sätt i fondens beslutsfattande (se avsnitt ovan). Kommissionen anser på grundval av detta och andra arrangemang som anges i avsnitt ovan att Averas investeringsbeslut i tillräckligt hög grad fattas i vinstsyfte Uppföljningsinvesteringar i målföretagen (89) Kommissionen medger i enlighet med avsnitt 5.1 c i riskkapitalriktlinjerna vikten av att uppföljningsinvesteringar görs i målföretag som redan fått kapitaltillskott i de tidiga faserna, för finansieringsomgångar som kan överskrida de högsta tillåtna tröskelvärdena för delinvesteringar och sträcka sig bortom företagens tidiga tillväxtfaser fram till avvecklingen av grundinvesteringen. Detta kan vara nödvändigt för att undvika att det offentliga deltagandet i dessa finansieringsomgångar urvattnas, samtidigt som man säkerställer fortsatt finansiering till målföretagen så att både offentliga och privata investerare kan dra full nytta av de riskfyllda investeringarna. Under dessa omständigheter och med beaktande av målsektorns och målföretagens särdrag är kommissionen därför beredd att överväga att förklara uppföljningsinvesteringar förenliga med den gemensamma marknaden, förutsatt att de står i ett rimligt förhållande till grundinvesteringen och fondens storlek. (90) Genom uppföljningsinvesteringarna säkerställs kontinuiteten i finansieringen av målföretagen så att både offentliga och privata investerare kan dra full nytta av investeringarna. Som konstateras i avsnitt ovan begränsar den aktuella åtgärden delinvesteringarna till sammanlagt 1,5 miljoner euro per målföretag under en tolvmånadersperiod. Detta belopp inkluderar uppföljningsinvesteringar. Dessutom gäller att om Avera gör uppföljningsinvesteringar utan privat deltagande är investeringarna begränsade till sammanlagt 1,5 miljoner euro per målföretag under hela investeringsperioden och inte bara under en tolvmånadersperiod. Dessutom förefaller uppföljningsinvesteringarna berättigas av att samma vinstmotiverade beslut gäller även uppföljningsinvesteringar. Kommissionen anser därför att Averas uppföljningsinvesteringar är förenliga med avsnitt 5.1 c i riskkapitalriktlinjerna Stödets positiva effekter Åtgärdens lämplighet (91) Enligt avsnitt i riskkapitalriktlinjerna är det ett viktigt inslag i avvägningstestet om och i vilken utsträckning en statlig stödåtgärd kan anses vara ett lämpligt instrument för att främja privata riskkapitalinvesteringar. (92) Som anges i avsnitt 2.8 ovan är Averas verksamhet en del av en politik som genomförs genom flera olika offentliga organ. Avera lindrar bristen på riskkapitalinvesteringar inom ramen för ett givet marknadsmisslyckande och dess investeringsverksamhet är avpassad till små företags olika utvecklingsfaser alltefter bristen på privata investerare. Som konstateras i avsnitt ovan överfördes Sitras PreSeed-tjänst till Avera den 1 februari Syftet var att öka affärsänglars konsortiesamarbete med Avera. Dessutom grundar sig restriktionerna avseende delinvesteringar (se avsnitt ovan) på särdragen hos den brist på marknaden som behandlas i den studie som nämns i avsnitt 2.4 ovan. Detta bekräftar ståndpunkten att syftet med åtgärden är att på ett tillräckligt och ändamålsenligt sätt åtgärda marknadsmisslyckande såvitt avser riskkapitalfinansiering till företag under deras 17

18 tidiga tillväxtfaser. Därför förefaller åtgärden främja privata riskkapitalinvesteringar på ett lämpligt sätt och åtgärden har en gynnsam effekt genom att den lindrar marknadsmisslyckandet genom att små företag erbjuds riskkapital Stimulanseffekt och stödets nödvändighet (93) Enligt avsnitt i riskkapitalriktlinjerna ska kommissionen avgöra om stödet har en stimulanseffekt på privata investerare och om det är nödvändigt genom att vid behov beakta de kriterier som anges i avsnitt i riskkapitalriktlinjerna och som om de uppfylls visar att investeringsbesluten fattas i vinstsyfte och att åtgärden förvaltas på affärsmässiga grunder. (94) Som konstateras i avsnitt ovan står Avera öppen för alla privata investerare och de erbjuds inga särskilda incitament, varken att investera i Avera eller att investera i Averas målföretag. Samtidigt säkerställer man att åtgärden förvaltas på affärsmässiga grunder och att investeringsbesluten fattas i vinstsyfte och att åtgärden uppmuntrar privata investerare att investera i målföretag för att avhjälpa ett visst marknadsmisslyckande. Dessutom är fondens storlek lagom anpassad till småföretagens behov, och affärsänglar och privata investerare förefaller stå för en allt större andel av investeringarna, som konstateras i avsnitt ovan. Sammanfattningsvis kan det konstateras att åtgärden sannolikt kommer att ha en stimulanseffekt på privata investerare Proportionalitet (95) Enligt avsnitt i riskkapitalriktlinjerna ska kommissionen undersöka åtgärdens proportionalitet, särskilt för att kontrollera att investerare och ledning inte överkompenseras. (96) Som beskrivs ovan bör stödet till privata investerare och affärsänglar begränsas till det minsta möjliga, eftersom privata investerares kapitalanskaffning och deltagande i investeringen ska ske på lika villkor utan att de privata investerarna ges några uttryckliga incitament. Dessutom står Avera öppen för alla privata investerare utan åtskillnad. För att säkerställa att fondförvaltarna inte överkompenseras är förvaltningsbolagsavtalet utformat så att det motsvarar normal avtalspraxis på detta område. Dessutom har de privata investerarna godkänt valet av förvaltningsbolag och förvaltningsavtalets innehåll. Därför förefaller åtgärden inte ge privata investerare och förvaltningsbolaget något oproportionerligt stort stöd Stödets negativa effekter Utträngning (97) Enligt avsnitt 5.3 i riskkapitalriktlinjerna ska kommissionen bedöma de negativa effekterna av stödet på de nivåer där stöd kan förekomma. Genom åtgärden i fråga ges stöd till målföretag och det kan inte uteslutas att stöd går till de privata investerarna och till förvaltningsbolaget. (98) Enligt avsnitt i riskkapitalriktlinjerna kommer kommissionen att kräva särskilda bevis när det gäller risken för utträngning för åtgärder som medger större delinvesteringar i små och medelstora företag, för uppföljningsinvesteringar, för 18