BÖRSHANDLAT Analys Hybricon Bus Systems Ett klimatsmart vägval Umeåbaserade Hybricon Bus Systems utvecklar och marknadsför ultrasnabbladdade eldrivna bussar. Bolaget kan stoltsera med att vara utvald leverantör till det idag största helelektriska elbussprojektet i Sverige, ett viktigt avstamp mot målet att bli en betydande spelare på den snabbväxande europeiska elbussmarknaden. Med syfte att finansiera en ökad marknadssatsning genomförs nu en listningsemission inför notering på Aktietorget. Värderingen är förmånlig beaktat tillväxtutsikterna, det starka produkterbjudandet och Hybricons marknadsposition. Vi ser därför goda förutsättningar till en värdehöjande färd och rekommenderar att teckna aktier. Enligt världshälsoorganisationen WHO orsakar luftföroreningar omkring 100 000 dödsfall per år enbart i Europa vilket beräknas bidra till en minskad livslängd på i genomsnitt ett år. Problemen är alarmerande varför ledande politiker och andra beslutsfattare nu arbetar målmedvetet med att förbättra utomhusmiljön, i synnerhet i storstäderna. En huvudsaklig uppgift är att minska utsläppsnivån från kollektivtrafiken där konventionella dieselbussar inte enbart förorenar luften utan även bidrar till en hög bullernivå. På många håll införs därför krav på en helt emissionsfri busspark varför alltså klockan klämtar för de traditionella dieselbussarna till förmån för helelektriska och bränslecellsdrivna bussar. Många bussoperatörer är också redan idag övertygade om att framtidens europeiska stadsbussar kommer att vara elektriska varför hjulen redan satts i rullning inför teknikskiftet. Hybricon Bus Systems ligger alltså helt rätt i tiden och som ett led i målsättningen att bli en betydande spelare på den europeiska elbussmarknaden genomförs nu en listningsemission och notering på Aktietorget. Totalt vid fullteckning kommer Hybricon att tillföras 28 miljoner kronor före emissionskostnader. Företagets historia Hybricon Bus Systems grundades 2013 via ett konsortium bestående av en grupp investerare och entreprenörer. Grundstommen utgörs av konkursboet från Hybricon AB, ett företag som startades 2009 av entreprenören Boh Westerlund med visionen att utveckla miljövänliga elfordon för privat och kommersiellt bruk. 2010 fick Hybricon AB stor uppmärksamhet då de till Umeå kommun levererade världens första laddhybridkonverterade Toyota Prius, anpassad för det nordiska vinterklimatet. Uppseendeväckande var att företagets modell klarade av en körsträcka som var 150 procent längre än Toyotas officiella laddhybrid. Därefter sjösattes affärsidén att konvertera dieselbussar till eldrift vilket framgångsrikt prövades på två Volvobus- SIDA 1
sar och sedermera resulterade i beslutet att utveckla ett eget system för kollektivtrafik med elbussar. 2011 prisbelönades satsningen av Elmia med utmärkelsen Future Transport Award, vilket anses som kollektivtransportbranschens mest prestigefyllda pris. Under efterföljande år nåddes en historisk milstolpe då avtal skrevs med Umeå kommun, avseende leverans av två prototypbussar och en laddstation avsedd för Umeå flygplats. Affären avbröts dock då Hybricon AB inte fick tag på finansiärer varför bolaget försattes i konkurs. Projektet återupptogs däremot under 2013 i och med nystarten via tillförd finansiering från konsortiet. I början av 2014 levererades därefter den första prototypbussen. Idag består Hybricon Bus Systems av kapitalstarka ägare samt en styrelse och ledning med bred kompetens. Flera av medarbetarna i det nya bolaget har även deltagit i utvecklingen av Hybricon AB varför viktig branschkunskap finns bevarad. Marknaden har dessutom under tiden tagit ett sjumilakliv mot införandet av elbussar i större skala varför förutsättningarna idag är bättre än någonsin. Konkurrenskraftigt erbjudande Hybricon Bus Systems kategoriseras som en s.k. färdig-busstillverkare vilka utvecklar bussar baserade på legotillverkat chassi. Samarbete finns med den medelstora polska fordonstillverkaren AMZ vilka levererar bussar i dess grundutförande till Hybricons produktionsanläggning i Holmsund utanför Umeå där den slutgiltiga produktionen sker. Här arbetar idag 27 konstruktörer, programmerare och montörer. I dagsläget finns två produkterbjudanden avseende elbussar vilka marknadsförs under varumärket Hybricon Arctic Whisper med beteckningen HAW. Det rör sig dels om en 12-meters normalbuss och dels en 18-meters ledbuss med fyrhjulsdrift. I produkterbjudandet ingår även laddstationer, laddsystem och serviceåtaganden varför bolaget erbjuder en konkurrenskraftig systemlösning. Dessutom möjliggör eftermarknaden en ökad andel repetitiva intäkter och därmed stabilitet till den mer volatila direktförsäljningen av bussystemen. Hybricon anser själva att de utvecklat det mest energi- och kostnadseffektiva kollektivtransportsystemet som idag finns på marknaden. Bolaget bedömer dessutom att de har ett tidsförsprång på minst 24 månader i förhållande till de större internationella busstillverkarna. Som namnet på bussarna antyder är fordonen mycket tysta och särskilt anpassade för kallt klimat. Batterierna har nämligen förutom en mycket lång livslängd exceptionella köldfunktionsegenskaper. Värmesystemet är dessutom mycket avancerat där värmeåtervinning sker från alla värmealstrande moduler, såsom motorer och batterier. Det är nödvändigt då det under vinterhalvåret går åt ungefär lika mycket energi för att värma en standardbuss som att driva den framåt. En av de främsta konkurrensfördelarna är bolagets varumärkesskyddade teknik för ultrasnabbladdning Ultrafast Charging. Här har bolaget utvecklat egna laddstationer vilket i kombination med snabbladdningsbara batterier möjliggör att bussarna kan laddas på mycket kort tid. Laddningstiden som krävs för en timmes körning ligger på endast på 3 5 minuter vilket räcker för att klara av de flesta linjer i tätortstrafik. Här överglänser Hybricon exempelvis Volvos demonstrerade konceptbuss som kräver cirka fyra gånger längre laddtid för samma körsträcka. Poängen med ultrasnabbladdning är att laddstationer kan placeras på ändhållplatserna där stadsbussar vanligtvis står stilla under 5 8 minuter med syfte att reglera tidtabellen samt att ge föraren en paus enligt kollektiv- SIDA 2
avtalsreglerna. Tekniken äventyrar alltså inte tidsschemat och bussarna kan dessutom i praktiken köras dygnet runt. Det är en omöjlighet för bussar med traditionell laddningsteknik vilka vanligtvis långsamt laddas under natten. Dessa kan också få problem med att hinna bli fulladdade för att klara av längre driftsträckor varför fler bussar kan krävas för att utföra dygnskörningen vilket det inte finns behov till med ultrasnabbladdade bussar. Med Hybricons elbussar krävs inte heller lika stora batteripackar jämfört med elbussar som laddas på traditionellt vis varför mer utrymme kan erbjudas passagerarna. Hybricon är dock flexibla och erbjuder ett flertal laddsystem, även enkla system för nattladdning och standard snabbladdning. Bussarna är även försedda med navmotorer vilka förutom att de har en mycket hög verkningsgrad på 90 procent anses som extremt driftsäkra då det inte krävs någon traditionell drivlina och växellåda. Avsaknaden av växellåda innebär dessutom att körningen blir ryckfri och behagligare för passageraren. Därtill finns ett moduluppbyggt system för viktiga driftkomponenter som ger förutsättningar till snabb service utan behov av tidskrävande verkstadsbesök då reparation kan utföras på plats via att enkelt byta ut modulerna. Större skador kan dessutom förhindras via ett telemetriskt övervakningssystem. Vid val av komponentleverantörer har Hybricon omsorgsfullt valt ut innovativa och tillförlitliga leverantörer. Anrika Ziehl Abegg levererar exempelvis navmotorerna och som leverantör av batterier finns Altairnano, vilka även levererar en liknande variant av batterier till den ledande amerikanska elbusstillverkaren Proterra. Viktig referenskund ger eko i Europa Sedan 2010 har Umeå kommun utfört tester med Hybricons elbussar. Syftet har varit att få ner bullernivån och framförallt minska luftföroreningarna i centrum vilka överskridit miljökvalitetsnormerna. Resultatet har varit över förväntan, även rent tekniskt då såväl elförbrukning som behovet av laddning varit lägre än beräknat. Tack vare bussarnas positiva egenskaper beställde Umeå kommunföretag i april 2014 ytterligare åtta elbussar och två laddstationer, totalt tio enheter, till ett ordervärde av 66 miljoner kronor. Bussarna kommer att levereras och intäktföras under innevarande år. Till affären finns dessutom ett serviceavtal som bedöms generera drygt 2 miljoner kronor per år under en tioårsperiod. Elbussarna kommer att ersätta sju dieselfordon på linjerna 6 och 9 samt del av flygbusstrafiken. Det motsvarar 20 procent av den totala bussflottan och går utrullningen som planerat finns planer på att utvidga satsningen och införa elbussar även på linjerna 1 och 8. Det skulle i sådana fall röra sig om ytterligare 24 bussar, alltså tredubbelt fler än det initiala antalet. Affären till Umeå kommun är idag det största projektet i Sverige omfattande helelektriska bussar och kan också betraktas som betydande med europeiska mått. Stadens satsning på ultrasnabbladdade elbussar från Hybricon skall även visas upp för Europa via SHARED, ett projekt som löper under perioden 2016 2020. Här är Umeås ambition att tillsammans med belgiska Gent och skotska Glasgow bli s.k. Lighthouse Cities, städer som fungerar som ledfyrar i utvecklingen av klimatsmarta lösningar för europeiska städer. Referensvärdet från affären med Umeå kommun kan därför betraktas som nästintill ovärderlig för Hybricons varumärke och fortsatta expansion, dessutom med goda förutsättningar till betydande uppföljningsorder via utbyggnadsplanerna. Bussmarknaden Globalt tillverkas årligen ungefär en halv miljard bussar varför världsmarknaden är mycket betydande. Den årliga marknadstillväxten bedöms enligt marknadsanalysföretaget Freedonia till i genomsnitt fem procent vilket innebär att fler än 600 000 bussar förväntas säljas år 2018. Huvudsakliga tillväxtfaktorer förväntas vara den snabba urbaniseringen, ökade satsningar på kollektivtrafik och en stigande global försäljning av el-, hybrid-, och gasbussar. I Kina och Indien äger exempelvis endast cirka fem procent av befolkningen en egen bil varför behovet av en välfungerande kollektivtrafik är mycket stort. Inte helt oväntat är också Kina den största enskilda marknaden där cirka 1,5 miljoner bussar idag rullar på vägarna. Omsättningshastigheten är också hög då landet infört åldersbegränsningar vilket innebär att bussarna måste bytas ut efter åtta år. I volym motsvarar detta ungefär 190 000 bussar per år. Benar vi ut den nordiska marknaden nyregistrerades 3 351 bussar år 2013. I Sverige registrerades 1 323 nya bussar och totalt fanns cirka 14 000 fordon i trafik, varav cirka hälften var bussar för stadstrafik. Av den totala bussparken år 2014 var 70,2 procent dieseldrivna, 14 procent drivna med biogas och 9,7 procent med RME (RapsMetylEster). Endast 0,5 procent av den totala bussflottan var eloch hybrider. Medelåldern på en buss i trafik är idag fyra år pga stort slitage med långa körsträckor per år, upphandlingskrav och regelverk om miljözoner. Paradigmskifte väntar Kina är också föregångare med att vidta konkreta åtgärder med syfte att få bukt med de luftföroreningar som kollektivtrafiken orsakar. Innan decenniets slut skall 300 000 el-, hybrid-, och bränslecellsdrivna bussar vara i drift och som morot subventioneras investeringar i emissionsfria alternativ. Subsidierna för en helelektrisk buss är bland de generösaste, uppgående till 300 000 500 000 yuan, mot- SIDA 3
svarande cirka 390 000 650 000 kronor. Med Kina som huvudsaklig katalysator spår Persistence Market Research i en färsk rapport att den globala elbussmarknaden under perioden 2014 2020 kommer att växa med i genomsnitt 28 procent per år och nå en årlig volym om cirka 34 000 bussar år 2020. På andra kontinenter finns organisationer och olika nätverk som driver på utvecklingen mot en fossilfri busspark. Ett exempel är C40-gruppen Climate Positive Development Network, ett nätverk av 22 storstäder varav sex finns i Europa, däribland Oslo och Köpenhamn. Dessa städer har signerat en förpliktelse att innan 2020 byta ut stora delar av bussflottan till bussar med mycket låga utsläpp eller helt emissionsfria fordon. Totalt uppgår volymen till 40 515 bussar vilket motsvarar 25 procent av den totala beräknade bussparken år 2020. I Europa sjösattes i januari EU-programmet ZeEUS (Zero Emission Urban Bus System), ett projekt som arbetar med att skapa ett konkurrenskraftigt och hållbart transportsystem med alternativa bränslen. Det övergripande målet är att bana väg för att merparten av stadsbusstrafiken i Europas städer skall bedrivas med elbussar med syfte att reducera utsläppen, förbättra luftkvaliteten och minska ljudnivåerna i stadsmiljön. Totalt deltar 40 branschaktörer varför projektet kan betraktas som omfattande. Initialt medverkar åtta städer i sex länder där tester och demonstration av olika infrastruktursystem för elbusslösningar nu utförs, däribland i Stockholm, London och Barcelona. Stora ambitioner avseende en elektrifiering av busstrafiken finns även på många andra håll i Europa, såväl på nationell som regional nivå. I Holland skall en miljon elfordon rulla på vägarna år 2025 vilket förutom bussar även omfattar godstransport och personbilar. Samma år skall hela bussparken i Paris vara elektrifierad och redan 2020 införs i Hamburg krav på att bussarna som köps in måste drivas på antingen el eller bränsleceller. 2020 är också året då Oslo skall ha infört en utsläppsfri kollektivtrafik vilket beräknas omfatta flera hundra elbussar. I Sverige pågår även förutom i Umeå flera andra pilotprojekt med fullelektriska bussar. Ifjol startades även i Lund ett parti med huvudsaklig agenda att arbeta för att staden bör satsa på eldrivna bussar istället för spårväg. I Stockholm finns även föreningen Bussplan Stockholm vilka arbetar med att visa upp en plan hur huvudstaden under den närmaste tioårsperioden skall kunna byta ut 330 bussar i innerstadstrafiken mot elbussar med snabbladdning vilket även beräknas medföra ett behov av 70 90 laddstationer. Ett teknikskifte och en mycket kraftig marknadstillväxt för elbussar är alltså att vänta, där miljöpolitiska initiativ, inkluderande strängare regulatoriska miljökrav, i kombination med en ökad medvetenhet kring teknikens reduktion av utsläpps- och bullernivån förväntas bli starka drivkrafter till en på sikt fullständig elektrifiering av bussparken. Konkurrensbild Hybricon möter inte enbart konkurrens från andra tillverkare som marknadsför helelektriska bussar utan också från aktörer som erbjuder en annan teknik, exempelvis bussar som drivs på biogas vilka i Sverige subventioneras med skattereduktioner. Den internationella kollektivtrafikunionen UITP har dock genomfört en marknadsundersökning bland europeiska bussoperatörer, kommuner och kollektivtrafikmyndigheter som visar att tre gånger så många aktörer planerar för ökad elektrifiering än för mer biogas. Istället framstår hybridbussar vara det största konkurrerande hotet vilka delvis körs på el. Det finns dock förespråkare som tror att hybridbussar endast är ett steg på vägen till en helelektrisk busspark, i synnerhet avseende stadsbusstrafik. En trendmätare som stärker denna bedömning är världens största bussmässa, Busworld, i belgiska Kortrijk, där hybridbussarna i utställningsmontrarna i allt högre grad bytts ut mot helelektriska bussar. I inköpspris är däremot en elbuss ungefär dubbelt så dyr som en normal dieselbuss varför det finns en initial kostnadsbarriär. En forskningsrapport har dock publicerats som visar att elbussar är det mest kostnadseffektiva transportalternativet. Förutom en väsentligt lägre driftkostnad är den s.k. Total Cost of Ownership (TCO) lägre, vilket motsvarar den sammanlagda kostnaden för investering, drift, service, reparationer och distribution. Det finns alltså goda ekonomiska incitament till investeringar. Inkluderar vi därtill de miljömässiga fördelarna tillsammans med att bussarna är mycket tysta framstår elbussar som ett svårslaget alternativ, i synnerhet då en successivt bättre batteriteknik sannolikt är att vänta. Som ett extra utropstecken möjliggör fullelektriska bussar att hållplatsen kan placeras inomhus vilket naturligtvis ger ökad bekvämlighet för passagerarna. Konkurrensen bland de aktörer som erbjuder helelektriska bussar är dock stigande. Marknaden domineras av kinesiska BYD, där bl a den legendariske riskkapitalisten Warren Buffet är storägare, vilket i sig är ett tecken om att marknaden mognar och att stor avkastningspotential vädras. I USA finns även elbusstillverkaren Proterra där bl a miljökämpen Al Gore finns på ägarlistan tillsammans med General Motors och det jättelika japanska företagskonglomeratet Mitsui. Att fordonsjätten GM investerar kan vara ett tecken om att de konventionella busstillverkarna, vilka sitter med en miljöstämpel på endast en del av produktportföljen, ser en utmaning i att försvara ställningarna mot 100-procentigt klimatsmarta och emis- SIDA 4
sionsfria varumärken. Studerar vi den svenska respektive norska marknaden, vilka Hybricon huvudsakligen idag fokuserar på, finns förhållandevis få men dock ett växande antal aktörer representerade. Volvo debuterar exempelvis i sommar med en helelektrisk buss på en ny linje i Göteborg och tidigare i januari landsteg BYD på den svenska marknaden via agenturavtal med Bus Trade Center. Brittiska Optare och de holländska bolagen Ebusco samt VDL deltar dessutom i flera skandinaviska pilotprojekt, bl a i Stavanger och Karlstad. Det skall dock påpekas att Optares bussar rapporterats ha problem med värmeanläggningen och att Ebusco stött på utmaningar med laddningskapaciteten. Då det nordiska vinterklimatet ställer krav på specialutvecklade elbussar kommer sannolikt konkurrensen att vara relativt begränsad jämfört med den europeiska marknaden i sin helhet. Emissionen i korthet Anmälningsperioden till Hybricons emission påbörjades den 18:e maj och pågår till och med den 5:e juni. Premiär för handel av aktien på Aktietorget har därefter beräknats till juli månad. Totalt vid fullteckning kommer företaget att tillföras 28 miljoner kronor före emissionskostnader vilka beräknats till cirka 3 miljoner kronor. Netto uppgår därmed summan vid fulltecknad emission till cirka 25 miljoner kronor. Totalt kommer 2,8 miljoner aktier att emitteras till teckningskursen 10 kronor. Det innebär att Hybricons pre-money värdering uppgår till 62,1 miljoner kronor och till 90,1 miljoner kronor efter genomförd och fulltecknad emission. Positivt är att Hybricon erhållit icke säkerställda emissionsgarantier på 60 procent av emissionsbeloppet. Bolagets huvudägare har dessutom lämnat en kapitaltäckningsgaranti på 15,6 miljoner kronor och en likviditetsgaranti på 23 miljoner kronor vilket oavsett emissionsutfall bedöms trygga koncernens verksamhet och likviditet under de närmaste tolv månaderna efter noteringsdatum. Hybricon kan därför betraktas som finansiellt stabilt. Ur ett kortsiktigt aktieägarperspektiv är det även positivt att Försäljningsmål indikerar hög tillväxt Hybricon har en ambitiös målsättning att på sikt nå en marknadsandel på 5 10 procent av den europeiska elbussmarknaden och varaktigt leverera en vinstmarginal på minst 10 procent. Det ser redan idag lovande ut då affärsförhandlingar pågår med över 20 aktörer och då offertstocken uppgick till 24 enheter vid slutet av det första kvartalet. Bolaget har dessutom avslöjat försäljningsmål avseende sålda enheter som indikerar en snöbollseffekt i försäljningsutvecklingen. För innevarande år förväntas ytterligare nio enheter säljas ovanpå den befintliga ordern till Umeå kommun omfattande totalt tio enheter. Det framstår inte vara någon omöjlighet beaktat offertstocken som i mars fylldes på med två offertförfrågningar på enstaka bussar för leverans redan under innevarande år. Därefter väntas tillväxtkurvan peka rakt uppåt då försäljningsvolymen för nästa år förväntas öka till 36 enheter för att ytterligare överträffas under 2017 då målet ligger på 54 enheter. Då priset för bussarna ligger i intervallet 4,8 7,5 miljoner kronor och då laddstationerna kostar 2,5 5,5 miljoner kronor finns därmed förutsättningar till en signifikant omsättningstillväxt. Med en räkneövning baserad på ett snittpris och att var sjätte såld enhet utgörs av en laddstation skulle exempelvis 2017 års prognostiserade volymmål ha ett värde av 313 miljoner kronor. Försäljningsmålen har dessutom förklarats vara modesta varför det kan finnas en ytterligare uppsida. bolagets nuvarande tre aktieägare tecknat ett lock-up avtal, innebärande att dessa förbundit sig att inte sälja några aktier under den närmaste 12-månadersperioden efter första noteringsdatum. Förutom att detta signalerar att befintliga ägare förväntar sig en god kursutveckling kommer alltså inte någon kurspress av aktien att förekomma av att ägarna säljer aktier över börsen. Slutsats Vi tycker inte att det är särskilt svårt att komma till slutsatsen att Hybricon Bus Systems satsat på rätt häst att en stor del av stadsbusstrafiken i framtiden kommer att drivas av helelektriska bussar. Tack vare en förhållandevis lång historik som fullelektrisk bussutvecklare och en betydande referensaffär med Umeå kommun bör även bolagets synlighet i marknaden redan idag vara hög, i synnerhet i Skandinavien. Vi bedömer dessutom produkterbjudandet som mycket konkurrenskraftigt tack vare god teknisk höjd där vi ser ultrasnabbladdning som en tekniklösning med förutsättningar att konkurrera ut traditionell laddningsteknik. Hybricon kommer även att kunna dra stor nytta av det forskningsunderlag som visar att helelektriska bussar re- SIDA 5
dan idag är det mest kostnadseffektiva transportalternativet. Initialt ser vi därtill stora fördelar med ett 100-procentigt emissionsfritt varumärke vilket höjer miljöprofilen hos kunden. Här är inte enbart kommuner och bussoperatörer intressanta utan även företag, där det sedan tidigare förts samtal med bl a IKEA. Vi ser dessutom börsnoteringen som ett viktigt steg till att vinna större volymorder då listningen och utökade kanaler till riskkapitalmarknaden förstärker bolagets position som en finansiellt tillförlitlig leverantör till större projekt. Samtidigt går det inte att bortse från risken på kort sikt. Elbussmarknaden befinner sig trots allt i ett startskede. Beroendet av enskilda order är således stort varför förseningar i projekt eller oväntade kundförluster kan stjälpa volymprognoserna. I exempelvis offentliga upphandlingar finns det alltid en risk för överklagan varför fördröjningar kan uppstå eller projekt helt förloras. Den nuvarande offertstocken som kommunicerades i Q1-rapporten uppgående till 24 enheter avser dock sju orter vilket indikerar att varje potentiell affär är förhållandevis liten. Därmed kommer sannolikt inte en eventuell förlorad beräknad affär ge någon större negativ påverkan vilket är positivt. De flesta av dessa offertförfrågningar avser också projektaffärer vilka inte upphandlas via traditionellt upphandlingsförfarande varför konkurrensen är mycket begränsad. Bussbranschen är dock kapitalintensiv varför vi ser risk för fler nyemissioner i takt med att ordervolymerna växer och behovet av produktionskapacitet ökar. Potentiella större kommande projekt där vi ser goda förutsättningar till affärer är framförallt den fortsatta planerade implementeringen av elbussar i Umeå kommun. En huvudsaklig anledning är att det idag saknas standardiserade system. Detta medför att införandet av andra konkurrenters elbussystem skulle minska flexibiliteten då det i praktiken är omöjligt att byta körsträckor för bussarna om exempelvis kontaktdonen i laddningssystemen är olika. Totalt uppskattar vi ordervärdet i Umeås utbyggnadsplaner för linjerna 1 och 8 till cirka 200 miljoner kronor. Anledningen är att projektet omfattar 18-meters ledbussar vilka är dyrare än normalbussar och då minst sex laddstationer beräknas krävas. Vi ser därför utbyggnaden som en betydande potentiell katalysator till försäljningsutvecklingen. En annan potentiell kund är Swedavia vilka driver ett tiotal svenska flygplatser, bl a Arlanda, Bromma och Landvetter. Innan 2020 kommer samtliga fordon på marken att vara koldioxidfria vilket även omfattar flygbussar vars volym bör vara förhållandevis omfattande beaktat antalet flygplatser. Enbart på Arlanda finns exempelvis idag 29 bussar. Här är redan Hybricon väl positionerade då bolagets elbuss trafikerar Umeå Airport. Då pågående affärsförhandlingar även omfattar Norge bedömer vi att Hybricon har möjlighet att dra nytta av Oslos ambitiösa satsning på en utsläppsfri kollektivtrafik till år 2020. Initialt förväntas 30 50 elbussar driftsättas i den norska huvudstaden redan inom de närmaste två åren varför en stor affärspotential finns. Adderar vi därtill en dramatisk förväntad ökning av antalet pilotprojekt är det uppenbart att Hybricon Bus Systems står inför en period med en mycket kraftig omsättningstillväxt och en stark lönsamhetsutveckling. När vi beaktat nuvarande orderbok, offertstock och volymmål avseende sålda enheter har vi dock varit förhållandevis försiktiga. För innevarande år räknar vi med en omsättning på 108 miljoner kronor och en vinst på 6,3 miljoner kronor. För nästa år uppskattar vi att 80 procent av volymmålet nås vilket medför en omsättningsökning till 165 miljoner kronor och att vinsten stiger till 11,9 miljoner SIDA 6
kronor. Beräknat på teckningskursen och full utspädning ger detta ett p/e-tal på 14,2 och 7,6 för 2015 respektive 2016 års beräknade vinst. Utifrån vinstmultipeln framstår därmed Hybricon som förmånligt värderat, i synnerhet då det inte är otänkbart att en försäljningsvolym om ett hundratal bussar nås inom några år. Varje försäljningskrona för årets beräknade omsättning värderas dessutom till 0,8 kronor. Det tycker vi är lågt beaktat tillväxtförutsättningarna. Som ett intressant jämförelseobjekt ur ett värderingsperspektiv finns den amerikanska elbusstillverkaren Proterra, vilka likt Hybricon erbjuder fullelektriska bussar med ultrasnabbladdning. I samband med en kapitalanskaffning i början av 2014 värderades konkurrenten till nästan 200 miljoner dollar vilket skall ställas i relation till att bolaget hade levererat endast 23 elbussar och året innan omsatt 13 miljoner dollar. Varje omsättningskrona värderades därmed till cirka 15 gånger varför Proterra snarare värderades som ett innovativt cleantechbolag med utmärkta tillväxtförutsättningar än en traditionell fordonstillverkare. Detta innebär dock inte per automatik att Hybricon förtjänar en jämbördig värdering. Vi stärks dock i vår uppfattning att bolaget är förmånligt värderat och ser förutsättningar till ett kraftigt ökat intresse för aktien i takt med att order kommuniceras och aktiemarknaden blir medveten om vilka tillväxtförutsättningar teknikskiftet till en elektrifierad busspark medför. Beaktat det konkurrenskraftiga produkterbjudandet och försprånget till de större busstillverkarna bedömer vi dessutom Hybricon som en uppköpskandidat, i synnerhet då tre av de fem största busstillverkarna redan uppgetts ha intresserat sig för bolagets teknik. Sammanfattningsvis ser vi god avkastningspotential varför vår rekommendation blir att Teckna aktier i emissionen. Disclaimer Detta är en uppdragsanalys utförd av Börshandlat på förfrågan av Hybricon Bus Systems. Informationen i denna analys baseras på vad Börshandlat bedömer som tillförlitliga källor. Vi kan dock inte garantera informationens riktighet. Innehållet skall ej betraktas som en rekommendation eller uppmaning att investera i det analyserade bolaget. Åsikter och slutsatser som uttrycks i analysen är avsedd endast för mottagaren. Innehållet får inte kopieras, reproduceras eller distribueras, maskinellt eller annorledes, till annan person utan skriftligt godkännande av Börshandlat. Börshandlat kan ej hållas ansvariga för vare sig direkta eller indirekta skador som orsakats av beslut fattade på grundval av information i denna analys. SIDA 7