Emerging Markets - Aktier November 2016 Swedbank Analys Swedbank Analys Strategi och Allokering: Emerging Markets aktiemarknad Fortsatt momentum ger stöd Sentiment och jakten på avkastning kan ge stöd till regionen. Fortsatt kredittillväxt och lägre effektivitet kommer att hämma utvecklingen långsiktigt. Indien långsiktig köpkandidat, men nuvarande värdering ger inte stöd. Den övergripande analysen oförändrad Senaste månaden har inte gett några nya signaler som påverkar vår övergripande syn på Emerging Markets- (EM) aktier. Värderingen är för hög (graf 1) givet nuvarande marknadsläge, men övergripande momentum och trend är fortsatt positiv. Vi är negativt inställda till investering i regionen vid nuvarande värdering, men vill inte gå emot trenden som varit intakt sedan i början av året. Kina är fortsatt den största risken för framtida avkastning, både utifrån dess vikt i aktieindex och påverkan på resterande länders ekonomiska utveckling. Direkt påverkan på regionens lönsamhet är, precis som vi belyst tidigare, kinesiska bankers dåliga balansräkningar och höga andel problemlån. 13procent av EMs totala vinster kommer från kinesiska banker. Enligt våra beräkningar (se vidare i avsnittet om Kina) kan problemlånen radera ut bankvinsterna helt kommande 3 år. Det skulle i så fall betyda att värderingen (PE-talet) för EM stiger med runt 15procent. Den fortsatt stigande belåningen i regionen (graf 2) är ett problem som oftast visar sig i dålig lönsamhet och problem inom banksektorn. Potentiella risker under resten av året är händelserna i USA där det amerikanska valet och räntehöjning kan påverka regionens aktiemarknad negativt. Vi tror dock inte att det blir något dramatiskt val i USA samtidigt som en eventuell räntehöjning av amerikanska centralbanken troligtvis redan är inprisad i marknaden. Mikael Wik Analytiker Mikael.wik@swedbank.se +46 (0)8 58 59 22 86 Sida 1 av 6
Fördjupad landanalys: Taiwan Taiwan har lämnat negativ tillväxt bakom sig och BNP förväntas stiga kommande år. Marknaden förväntar sig att den viktiga exportmarknaden återhämtar sig och att bytesbalansen är kvar på höga nivåer. Försäljningstillväxten har i linje med BNP-tillväxten varit svag (negativ förra året). Vi förväntar oss att försäljningstillväxten åter tar fart under 2017 och kommer upp på högre nivåer (graf 3). Vi förväntar oss också att Taiwans ekonomiska utveckling kommande år kommer att ge stöd till aktiemarknaden. Makro prognoser (konsensus) BNP 1.0% 1.7% 2.2% KPI (YoY %) 1.1% 1.0% 2.2% Bytesbalans. (% av BNP) 13.8% 13.1% 11.8% Värdering - Marknadens förväntningar PE 14.1 13.2 12.3 P/BV 1.67 1.59 1.50 ROE 11.9% 12.1% 12.2% P/Sales 0.95 0.94 0.90 Div Yield 3.9% 4.1% 4.4% Tillväxt och vinstmarginal oförändrad Taiwanesiska aktiemarknaden har gått bättre än resten av EM i år. Även om uppgången har gjort aktier dyrare värderas aktiemarknaden fortsatt på relativt låga nivåer. Utifrån förväntade vinster 2017 handlar marknaden idag till PE-tal på 13,2 och direktavkastning på 4,1 procent. Det är väldigt attraktiva nivåer och en bra rabatt i dagsläget. Vi är positiva till Taiwan och rekommenderar att övervikta marknaden. Den låga värderingen väger tungt i vår bedömning. Även om BNP- och exporttillväxten varit väldigt låg har den höga lönsamheten (avkastning på eget kapital, ROE) varit kvar på höga nivåer tack vare marknadens exponering mot IT-sektorn. Dagens värdering är låg, både i absoluta och relativa termer. Nuvarande PE-tal på 14,1 är en bra bit under marknadens normala värdering. Ett starkt argument för att övervikta Taiwan är nuvarande relativa värdering jämfört med hela EM-regionen. Taiwans värdering är idag onormal låg och bör kunna prestera bättre än resten av regionen (graf 4). Produkt för exponering: JPM Taiwan A (acc) USD Sida 2 av 6
Fördjupad landanalys: Kina Lägre tillväxt är att vänta i Kina och även om expansiv finanspolitik och investeringar kommer att motverka nedgången förblir aktiemarknadens lönsamhet låg. Banksektorn är central för aktiemarknadens fortsatta utveckling och hanteringen av den höga andelen problemlån i bankernas balansräkningar kommer att påverka aktiemarknaden negativt. Den kraftiga kredittillväxten (som vi belyst tidigare) kan fortsätta ett tag till, men kommer förr eller senare att avta och växa mer i linje med nominell BNP. Senaste årens kraftiga kreditexpansion och riskvilliga banker har lett till en banksektor som har en väldigt hög andel problemlån som behöver struktureras om. Enligt våra beräkningar kan, oavsett lösning, de problemlånen radera ut hela banksektorns vinster de kommande 3 åren. Det betyder i så fall att 43 procent av den kinesiska aktiemarknadens totala vinster går förlorade (graf 5). Dagens PE-tal på 13.7 skulle i så fall stiga till 24! Makro prognoser (konsensus) BNP 6.6% 6.3% 6.1% KPI (YoY %) 2.0% 2.0% 2.2% Bytesbalans. (% av BNP) 2.5% 2.5% 2.6% Värdering - Marknadens förväntningar PE 13.69 11.84 10.48 P/BV 1.54 1.41 1.27 ROE 11.3% 11.9% 12.2% P/Sales 1.17 1.06 0.96 Div Yield 2.1% 2.3% 2.6% Värderingen är låg både i absoluta och relativa termer (graf 6). Bankernas låga värdering förklarar den nuvarande rabatten och exklusive banker är Kinas värdering högre än resten av EM. Andra sektorer, som har en ljusare framtid, såsom konsumentvaror kan klara sig bra i framtiden, men det är inprisat och konsumentsektorer värderas ungefär 3 gånger högre än finanssektorn. Neutral rekommendation Det är svårt att få en klar bild över Kinas aktiemarknad och vad vi kan förvänta oss i framtiden. Eftersom vi tror att stora problem i banksektorn kommer trycka ner framtida vinster borde vi kanske rekommendera en undervikt för Kina, men samtidigt vet vi att många andra länder inom EM kan drabbas hårdare av de kinesika problemen. I ett scenario där osäkerheten blir högre kan Kina vara en relativ vinnare jämfört med andra EM-länders aktiemarknader. Produkt för exponering: GAM Star China Equity USD Acc Swedbank Robur Kinafond Sida 3 av 6
Fördjupad landanalys: Indien Indien har gjort flera reformer för att behålla den höga tillväxten även i framtiden. Indien har en bra ekonomi och en ljus framtid jämfört med många andra tillväxtländer. Förväntad tillväxt kommande år ger stöd till aktiemarknaden och vi anser att Indien är en bra långsiktig investering. Majoriteten av företag noterade på den Indiska aktiemarknaden har en mycket stor del av sina intäkter från den inhemska marknaden och kommer att gynnas av landets fortsatta utveckling. Inflationen (KPI) har kommit ner till under 5 procent från runt 10 procent under åren 2009-2013. I takt med att inflationen sjunkit har centralbanken sänkt styrräntan med 1,75 procent. Men även om räntan har sänkts har kredittillväxten inte riktigt tagit fart. Detta beror på de statligt ägda bankernas stora andel problemlån i balansräkningarna. Makro prognoser (konsensus) BNP 7.5% 7.7% 7.8% KPI (YoY %) 4.9% 5.2% 5.2% Bytesbalans. (% av BNP) -1.0% -1.0% -1.2% Värdering - Marknadens förväntningar PE 19.7 16.9 14.6 P/BV 3.03 2.72 2.40 ROE 15.4% 16.1% 16.5% P/Sales 2.19 1.97 1.76 Div Yield 1.4% 1.6% 1.8% Nuvarande värdering kan tyckasvara hög men sett utifrån nuvarande tillväxt och lönsamhet (avkastning på eget kapital) är marknaden rimligt värderad. Nuvarande värdering ger inte tillräckligt stöd Både vi och marknaden förväntar oss att försäljningstillväxten kommer tillbaka till högre nivåer under 2017 (graf 7). Om försäljningstillväxten stiger till runt 10 procent och avkastning på eget kapital (ROE) är kvar på 15-16 procent är Indien en bra investering på lång sikt. Nuvarande värdering är dock lite för hög, både i absoluta (graf 8) och relativa termer, för att vi ska ändra vår neutrala syn på marknaden. Produkt för exponering: HSBC GIF Indian Equity AC Sida 4 av 6
Sammanfattning rekommendationer Land/region Rekommendation* Kommentarer Tillväxtmarknader Neutral Relativvärdering kan ge fortsatt stöd och avkastning kortsiktigt. Låg effektivitet och lönsamhet kommer att straffa sig på längre sikt. Brasilien Undervikt Aktiepriserna har sprungit ifrån landets ekonomiska utveckling. Alldeles för högt ställda förväntningar vad gäller vinstutveckling och nuvarande värdering. Indien Neutral Goda framtidsutsikter för landet ekonomi men värderingen är hög. Om värderingen och förväntningarna kommer ner är Indien en köpkandidat. Indonesien Undervikt Hög värdering och risk för större problem i banksektorn. Kina Neutral Starkt likviditetsflöde har lyft aktiemarknaden i år. Värderingen har dock kommit upp på högre nivåer. Behåller vår neutrala syn på Kina. Korea Övervikt Historiskt låg värdering, relativt liten andel mot banksektorn. Malaysia Undervikt Hög värdering och utmaningar i framtiden, med fallande valuta och lägre tillväxt, gör det svårt för aktiemarknaden. Mexiko Undervikt Orimligt högt värderat. Hög vinsttillväxt behövs för att motivera aktiepriserna. Ryssland Neutral Rimligt prissatt i relation till övriga länder. Värderingen är inte lägre än normalt (avkastningskraven är höga). Styrs till övervägande del av oljeprisets utveckling. Sydafrika Undervikt Sämre utsikter för landet och en värdering som bör komma ner ytterligare. Taiwan Övervikt Historiskt låg värdering. * För tillväxtmarknader: Vikt i en global aktieportfölj För övriga länder: Vikt i en portfölj med tillväxtmarknadsaktier Sida 5 av 6
Upplysningar till kund Analytikern intygar Analytikern(a) som är ansvarig(a) för innehållet i detta dokument intygar att det reflekterar deras personliga åsikt/er om de företag och värdepapper som de täcker. Detta oavsett om det kan finnas sådana intressekonflikter som det refereras till nedan. Analytikern(a) intygar även att de inte har fått, får eller kommer att få någon kompensation (vare sig direkt eller indirekt) i utbyte för någon åsikt eller rekommendation i detta dokument. Utgivare, distribution och mottagare Detta dokument har sammanställts av aktieanalysavdelningen på Swedbank Large Corporates & Institutions ( LC&I ) och ges ut av affärsområdet Swedbank LC&I inom Swedbank AB (publ) ( Swedbank ). Swedbank står under tillsyn av Finansinspektionen i Sverige. Distributörerna har inte rätt att göra några ändringar i dokumentet innan distribution. I Finland distribueras dokumentet av Swedbanks filial i Helsingfors, som står under tillsyn av Finlands tillsynsmyndighet (Finanssivalvonta). I Norge distribueras dokumentet av Swedbanks filial i Oslo, som står under tillsyn av Norges tillsynsmyndighet (Finanstilsynet). I Estland distribueras dokumentet av Swedbank AS, som står under tillsyn av Estlands tillsynsmyndighet (Finantsinspektsioon). I Litauen distribueras dokumentet av Swedbank AB, som står under tillsyn av Republiken Litauens centralbank (Lietuvos bankas). I Lettland distribueras dokumentet av Swedbank AS, som står under tillsyn av Finans- och kapitalmarknadsinspektionen i Lettland (Finanšu un kapitala tirgus komisija). I USA distribueras dokumentet av Welcome to Swedbank Securities US, LLC ( Swedbank Securities US ), som ikläder sig ansvar för innehållet. Dokumentet får endast distribueras till institutionella investerare. De institutionella investerare i USA som får detta dokument och som önskar utföra en transaktion i något finansiellt instrument som nämns i rapporten, ska endast göra detta via Swedbank Securities US. Swedbank Securities US är en USA-baserad mäklare/handlare, som är registrerad hos Securities and Exchange Commission, och är medlem av Financial Industry Regulatory Authority. Swedbank Securities US är en del av Swedbank-koncernen. För viktiga upplysningar i USA, hänvisas till: http://www.swedbanksecuritiesus.com/disclaimer/index.htm I Storbritannien får detta dokument endast distribueras till relevanta personer. De som ej är relevanta personer får ej agera utifrån eller lita på detta dokument. Endast relevanta personer får ges tillgång till och delta i de investeringar eller investeringsaktiviteter som nämns i detta dokument. Med relevanta personer, avses personer som: Har yrkeserfarenhet av den typ av investeringar som avses i artikel 19(5) i the Financial Promotions Order. Är personer som avses i artikel 49(2)(a) till (d) i the Financial Promotion Order. Är personer till vilka en inbjudan eller uppmuntran att delta i investeringsaktiviteter (i enlighet med avsnitt 21 i the Financial Services and Markets Act 2000) i samband med utgivning eller försäljning av värdepapper som annars lagligen kommuniceras, direkt eller indirekt. Ansvarsbegränsningar All information i detta dokument är sammanställt i god tro från källor som anses vara tillförlitliga. Swedbank påtar sig dock inte något ansvar för dess fullständighet eller riktighet. Du rekommenderas därför att bilda dig din egen uppfattning och inte enbart förlita dig på information från detta dokument. Du bör vara uppmärksam på att investeringar på kapitalmarknaden, bl a sådana som rekommenderas i detta dokument, är förenade med ekonomiska risker och att uttalanden om framtidsbedömningar är förenade med osäkerhet. Du ansvarar själv för dessa risker. Du bör därför komplettera ditt beslutsunderlag. med nödvändigt material, inklusive kunskap om de finansiella instrumentens egenskaper och de villkor som gäller för handel med dessa instrument. Observera att analytikern baserar sin analys på den information som finns tillgänglig just nu och att analytikern kan ändra åsikt om förutsättningarna förändras. Om analytikern ändrar åsikt eller om en ny analytiker med en annan åsikt blir ansvarig för att täcka ett företag, strävar vi efter att informera om detta så snart det är möjligt med tanke på eventuella regleringar, lagar, interna procedurer eller andra omständigheter. Under Rekommendationsstruktur kan du läsa om våra olika rekommendationer. Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning till behörig mottagare och är inte avsett att vara rådgivande. Om du inte är kund hos Swedbank är du inte berättigad till detta dokument. Dokumentet utgör inte ett erbjudande om att köpa eller sälja finansiella instrument. Swedbank påtar sig inte något ansvar för direkt eller indirekt förlust eller skada av vad slag det än må vara, som grundar sig på användande av detta dokument. Potentiella intressekonflikter Swedbank LC&I regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Dessa regelverk inkluderar bl.a. regler gällande kontakter med analyserade bolag, personlig involvering i dessa bolag, deltagande i investmentbanksaffärer och översyn och granskning av analysprodukter. Bland annat gäller följande: Analysprodukterna får endast baseras på publik tillgänglig information. Analytikerna får, som regel, inte ha några innehav eller positioner (långa eller korta, direkt eller via derivat) i aktier eller aktierelaterade instrument i de bolag som de följer. De anställda vid analysavdelningen kan ha rätt till provisioner baserade på företagets resultat, inklusive från investmentbanken. Ingen i personalen får dock ta emot ersättning baserat på någon specifik investmentbanksaffär. Swedbank får inte ta emot ersättning från, eller ingå avtal med, analyserade bolag om att utföra en viss investeringsrekommendation. Företagsspecifika tillkännagivanden & potentiella intressekonflikter Läsaren bör förutsätta att dokumentet före publicering har granskats, i syfte att kontrollera fakta, av utgivarna av de berörda finansiella instrument som nämns i dokumentet. Sådan granskning har inte lett till några ändringar i denna rapport. Planerade uppdateringar I normalfallet ser analytikerna över sina rekommendationer i samband med att bolagen rapporterar. Uppdateringen sker då oftast dagen efter rapportens offentliggörande. Det kan även förekomma att en uppdatering görs dagarna före sådan rapport. När det är påkallat, till exempel om bolaget offentliggör extraordinära nyheter, kan en investeringsrekommendation även komma att uppdateras i tid mellan rapportdatum. Mångfaldigande och spridning Materialet får inte mångfaldigas utan Swedbank LC&I:s medgivande. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Mångfaldigad av Swedbank Large Corporates & Institutions, Stockholm 2015. Adress Swedbank LC&I, Swedbank AB (publ), SE-105 34 Stockholm. Besöksadress: Landsvägen 40, 172 63 Sundbyberg. Sida 6 av 6