EQUITY RESEARCH REPORT WISE GROUP AB (WISE) Expansion inom segmentet Digitala HR-tjänster väntas leda till förbättrad EBIT ANALYTIKER: VICTOR FORSS & MARCUS ERIKSEN 018-05-15
INNEHÅLLSFÖRTECKNING INNEHÅLL Investeringscase 4 Värdering 5 Ledning & Styrelse 6 SWOT-Analys 7 Appendix 8 Disclaimer 9 BOLAGSBESKRIVNING Wise Group AB ( Wise Group eller Bolaget ) är moderbolag i en koncern som äger, startar och utvecklar specialistbolag inom Bolagets tre huvudområden Rekrytering & Konsultuthyrning, HR Konsulting & Ledarutveckling samt Digitala HR-tjänster. De tre huvudområdena som står för 63 %, 0 % respektive 17 % av omsättningen och koncernen består av 1 bolag. Wise Group är främst verksamma inom Sverige som stod för 97 % av omsättningen 017, men de har också närvaro i Danmark och Finland. Bolagen i koncernen drar fördel av gemensamma stabsfunktioner såsom ekonomi, IT, marknadsföring, HR och Management. VÄRDEDRIVARE FINANSIELL HISTORIK 7 7 Bolagets främsta värdedrivare grundas i expansionen inom segmentet Digitala HR-tjänster. Segmentet kategoriseras av hög tillväxt (33 % 017A) och besitter en EBIT-marginal om 13 % 017A. Dessutom avvecklas den förlustdrabbade verksamheten inom Danmark, vilket estimeras leda till en EBIT-tillväxt om 56 % för 019E. LEDNING & STYRELSE Bolagets omsättning har växt med en CAGR om 10, 7 % 014-017. EBITDA-marginalen har under samma period utvecklats från 4,1 % till 6, %. 017 delade bolaget ut,5 MSEK vilket var 87 % av det totala resultatet, motsvarande en direktavkastning om 5,8 %. RISKPROFIL 8 6 Samtliga i ledningen har jobbat inom företaget en längre tid och har erfarenhet av expansion samt flertalet förvärv. Insynsägandet i bolaget uppgår till 53 %. Då 65 % av Bolagets kostnader 017 utgjordes av personalkostnader exponeras bolaget mot risk för löneglidning framgent. Vidare finns risk för fortsatta misslyckade satsningar på den finska marknaden, vilket kan hota vinsten framgent.
WISE GROUP AB (WISE) Wise Group satsar idag på segmentet digitala HRtjänster där tydliga marknadstrender som innebär att större vikt läggs vid HR-tjänster väntas driva tillväxten framöver. Vidare väntas avveckling av den förlusttyngda danska verksamheten bidra till en EBIT-tillväxt om 56 % 018E-019E. Direktavkastningen väntas bli 4,1 SEK för 019E, motsvarande en utdelningstillväxt om 34,7 %. Omsättningen estimeras uppgå till 987 MSEK 019E med en EBIT om 59 MSEK. En DCF-värdering ger ett implicit aktiepris om 7 SEK, motsvarande en potentiell uppsida om 17,4 %. Satsning på segmentet Digitala HR-tjänster väntas leda till marginalexpansion. Marknaden för HR-tjänster ser idag en förflyttning mot digitala plattformar. Under 017 växte Bolaget med 33,0 % inom segmentet, varav 13,3 % organiskt. Detta kan jämföras med en omsättningstillväxt om 9,3 % respektive 13,7 % inom Rekrytering & Konsult samt HR-konsulting & Ledarutveckling. Inom segmentet erhöll Wise Group en EBIT-marginal om 9 %, vilket kan jämföras med 6 % respektive % för deras andra två segment. Vidare estimeras de högre marginalerna i segmentet kombinerat med den relativt högre tillväxttakten leda till marginalexpansion. Avveckling av den danska verksamheten väntas leda till förbättrat resultat 018E-019E. Styrelsen för Wise Group har beslutat att avveckla större delen av den danska verksamheten. Den danska verksamheten har inte utvecklats som förväntat och belastade i och med avvecklingen 017 års resultat med -13,7 MSEK. Endast mindre avvecklingskostnader beräknas tillkomma 018E. Avvecklingen väntas medföra EBITmarginalförbättring, från 4,6 % 017A till 5,8 % 018E för att sedan bli 6,0 % 019E. Beräknat på dagens kurs om 61,4 SEK estimeras en direktavkastning om 6,6 % 019E. Wise har som målsättning att dela ut 67 % av vinsten, vilket de historiskt sett har gjort (Snitt 76,8 % 015A-017A). Beräknat på det väntade resultatet om 45 MSEK för 019E väntas 30 MSEK delas ut, motsvarande en direktavkastning om 4,1 SEK/aktie och en utdelningstillväxt om 34,7 %. WISE GROUP (WISE) Aktiekurs (SEK) 61,4 5 v High/Low 70,5 / 45 Börsvärde (MSEK) 433,4 Nettoskuld (MSEK) 186,9 EV (MSEK) 60,3 Sektor Bemanning DCF-värdering indikerar en uppsida om 17,4 %. En DCF-värdering ger ett estimerat EV om 719 MSEK, vilket justerat för bolagets nettoskuld om 187 MSEK och antalet utomstående aktier ger ett implicerat aktiepris om 7 kr. I ett Steady State väntas en EBIT-marginal om 6,0 % och en evighetstillväxt om,0 %. Stefan Rossi Erik Mitteregger Förvaltning JP Morgan Bank Luxembourg Björn Bengtsson JPMEL Stockholm Branch 35, % 1,7 % 10,4 % 4,5 %,7 % 3 Lista Small Cap Stockholm Nästa Rapport 018-05-16 KURSUTVECKLING 80 kr 70 kr 60 kr 50 kr 40 kr MSEK 017A 018E 019E Omsättning 816 906 987 Tillväxt (%) 16 11 9 Bruttomarg (%) 81, 81,4 81,6 EBIT 38 5 59 EBITmarg (%) 4,6 5,8 6,0 FCF 50 37 44 FCFmarg (%) 6,1 4,1 4,5 EV/S 0,47 0,43 0,39 EV/EBIT 10, 7,4 6,5 Direktavkastning (%) HUVUDÄGARE 5,9 6,6 7,4
INVESTERINGSCASE 0% 17% Omsättning 017 63% EBIT 017 Rekrytering & Konsult HR Konsulting & Ledarutveckling Digitala HRtjänster Marknaden för Digitala HR-tjänster förväntas växa framgent och bidra med marginalexpansion. Marknadsmässiga trender tyder på att HR-tjänster förflyttar sig mot digitala plattformar. Enligt Deloittes analys Global Human Capital Trends 017 ansåg 73 % av de undersökta bolagen att Digital HR var mycket viktigt och en stor del (56 %) av dessa genomför just nu en omstrukturering för just detta. I juni 017 förvärvade Wise företaget Bright Relation AB till köpeskillingen 38,8 MSEK, finansierat av likvida medel och ett förvärvslån om 0 MSEK. Bright bidrog med 1,0 MSEK i omsättning och 1,3 MSEK i EBIT under 017. Wise har som mål att växa organiskt med 10-0 % årligen organiskt och därtill kan förvärv tillkomma. Under 017 växte det inom segmentet med 13,3 % rensat för förvärv. Med förvärvet växte Bolagets omsättning inom segmentet med 33% 017. Vidare är en av Bolagets konkurrensfördelar just att de är specialiserade och besitter spetskunskap inom området gentemot bredare konkurrenter. Wise expansion inom segmentet är extra viktig då de andra segmenten lider av pressade marginaler. Gjorda förvärv anses främst vara värdeskapande i aspekten att de bidrar till smärre kostnadssynergier som resultat av gemensamma stabsfunktioner. Bolaget har inget uttalat skuldsättningsmål, men beräknat på bolagets estimerade ND/EBITDA om,5x för 019E anses utrymmet för ytterligare finansiering vara begränsat. 6% 7% 67% Rekrytering & Konsult HR Konsulting & Ledarutveckling Digitala HRtjänster Avveckling av verksamheten i Danmark väntas leda till förbättrat resultat 018E-019E. 017 års resultat uppgick till 5,8 MSEK, vilket var en försämring om -19% från 016. Försämringen var främst hänförlig till verksamheten i Danmark. Omsättningen för den danska verksamheten uppgick i Q4 017 till 1,4 MSEK (,3 MSEK), vilket motsvarar drygt 1 % av koncernens totala omsättning. Trots att den danska verksamheten står för en liten del av den totala verksamheten belastades helårsvinsten med -13,7 MSEK 017, hänförligt till svag utveckling och avvecklingskostnader om 3,7 MSEK i Danmark. Styrelsen för Wise Group beslutade under Q3 017A mot bakgrund av den svaga utvecklingen att avveckla större delen av den danska verksamheten och stänga bolagets köpenhamnskontor. Avvecklingen medför att en EBIT-förbättring väntas framöver, från 37,9 MSEK 017 till 5,5 MSEK 018E, vilket väntas förbättras ytterligare till 019E, till en nivå om 59, MSEK. Bolagets omsättning väntas inte påverkas nämnvärt av avvecklingen. Vi har idag ett bra tryck i stora delar av verksamheten och en tydlig plan för att fortsätta stärka vårt kund- och medarbetserbjudande, vår tillväxt och lönsamhet. 6,9 % - VD Ingrid Höög Intäktsfördelning Procentuellt 0,0 % 17, % 6,0 % 19,5 % 18,5 % 017A 018E 019E Rekrytering & Konsultuthyrning HR Konsulting & Ledarutveckling Digitala HR-tjänster 61,5 % 19,5 % 19,0 % Direktavkastning om 6,6 % på 019E. Wise Group har som målsättning att dela ut 67 % av resultatet om inte bolagets finansiella ställning för en viss period kräver annat. 017 delade Bolaget ut,5 Mkr vilket var 87 % av det totala resultatet, samtidigt som snittet under perioden 015A-017A uppgår till 76,8 %. Detta ger en direktavkastning på 5,8 % vilket kan jämföras mot peers snitt om 5,7 %. Då bolagets vinst estimeras till 45 MSEK 019E antas bolaget dela ut 30 MSEK, baserat på utdelningsandel om 67 %. Detta ger en direktavkastning om 6,6 % givet dagens kurs, motsvarande en utdelningstillväxt om 34,7 % och en utdelningsandel om 68 % av estimerat FCF. Risk för löneglidning vägs upp av säkerhet i och med återkommande intäkter. Bolaget ser idag en säkerhet i att en stor del av bolagets omsättning är fast i form av licenser och abonnemang. Detta sänker risken då bolaget inte endast behöver förlita sig på att debitera konsulttimmar. Dock består 65 % av bolagets kostnader 017 av personalkostnader, vilket leder till att de är exponerade mot löneglidning. Detta skulle kunna pressa marginalerna och i sin tur påverka Bolagets lönsamhet negativt. En annan risk anses vara ledningens misslyckade försök att expandera och det signalvärde sådana försök ger. I Q3 01 bestämde sig Bolaget för att expandera till Danmark som ett steg i målsättningen att bli en internationell koncern med flera av dotterbolagen representerade utomlands. Den danska verksamheten har varit förlustdrivande i samtliga 6 år sedan starten och den svenska verksamheten står för 97 % av omsättningen. Den finska verksamheten är också förlustdrivande, med en EBIT om -606 TSEK 017A, men risken för samma utveckling i Finland som i Danmark bedöms som liten, med hänsyn till att den finska verksamheten visar bättre trender. Sedan beslutet om avveckling i Danmark har en ny VD samt styrelseordförande tillsats, men framtida eventuella försök i linje med de gjorda för den danska verksamheten kan ändå väntas tas emot med viss reservation från marknaden. 4
VÄRDERING Direktavkastning (%) Uppsida/Nedsida 018E 019E 0E Base 5,9 % 6,6 % 7,4 % Bear 4, % 4,8 % 5,3 % Bull 5,7 % 6,9 % 8,4 % FCF-marginaler (%) 018E 019E 0E Base 4,1 % 4,5 % 4,4 % Bear 3, % 3,4 % 3,3 % Bull 4,3 % 4,6 % 4,6 % Base 018E 019E Omsättning (MSEK) 906 987 EBIT 53 59 Bear 018E 019E Omsättning (MSEK) 898 970 EBIT 41 45 Bull 018E 019E Omsättning (MSEK) 914 1015 EBIT 55 63 019E Base 17,4 % Bear -6,5 % Bull 37,7 % DCF-värderingen indikerar ett aktiepris om 7 SEK/aktie i ett basescenario, vilket ger en indikativ uppsida om 17,4 %. WACC beräknas till 9,9 %, där marknadens riskpremie sätts till 6,5 % och den riskfria räntan till,9 %, baserat på PwCs riskpremiestudie. En storlekspremie är bestämd till 3,0 %. Beta beräknades genom att använda en peer-grupp bestående av NGS, Uniflex, SJR, ework samt Dedicare som är verksamma inom samma bransch. Snittet på peer-gruppens beta är 0,93 och används för Wise Group. Residualvärdet har beräknats genom att använda perpertuity growth-metoden, och oändlighetstillväxten i DCF-värderingen är satt till,0 %. För 018E väntas en omsättning om 906 MSEK, motsvarande en tillväxt om 11,0 %. Segmentet Digitala HR-tjänster, som tidigare har varit Bolagets tillväxtdrivare, väntas fortsätta driva tillväxten framöver. Segmentet Digitala HR-tjänster kategoriseras som det segment med högst marginaler hos Bolaget. Avvecklingen av den danska verksamheten väntas bidra till att kostnadernas andel av omsättningen minskar. Summerat väntas för 018E totala kostnader om 840 MSEK, och EBIT-marginalen estimeras förbättras från 4,6 % 017A till 5,8 % 018E, vilket ger en förväntad EBIT om 53 MSEK 018E. För 019E väntas omsättningstillväxten uppgå till 9,0%, vilket innebär en förväntad omsättning om 987 MSEK. Fortsatt tillväxt inom segmentet digitala HR-tjänster väntas driva tillväxten även under 019E. Vidare estimeras kostnadernas andel av omsättningen bli något lägre än 018E och uppgå till 9,5 % (9,7 %), främst till följd av fortsatt tillväxt inom segmentet digitala HR-tjänster. Totalt väntas kostnaderna uppgå till 913 MSEK. EBIT-marginalen väntas förbättras något till en nivå om 6,0% (5,8 %). Summerat väntas EBIT för 019E bli 59 MSEK. För perioden 00E-0E väntas omsättningen öka med en CAGR om 3,9 % till en nivå om 1 143 MSEK 0E. EBIT-marginalen väntas stabiliseras omkring 6,0 % efter 00 och FCF-marginalen estimeras vara 4,4 % 0E. I ett base-scenario ger DCF-värderingen ett EV om 719 MSEK, vilket justerat för bolagets nettoskuld om 187 MSEK och antalet utomstående aktier ger ett implicerat aktiepris om 7,1 kr. Baserat på dagens kurs om 61,4 kr ger detta en potentiell uppsida om 17,4 %. Idag handlas peers i snitt till EV/EBIT 10,x, medan Wise baserat på DCF-värdet skulle handlas till 1,1x EV/EBIT beräknat på 019E. I ett Bull-scenario indikerar DCF-värderingen en uppsida om 37,7 %, vilket innebär ett aktiepris om 84,5 SEK. I bull-scenariot väntas verksamheten i Finland ta fart, hänförligt till att Bolagets marknadsföringsaktiviteter blir lyckade. Vidare väntas den svenska verksamheten växa något snabbare än tidigare väntat, med hänsyn till att området Digitala HR-tjänster växer snabbare än marknaden. I ett sådant scenario väntas omsättningen öka med en CAGR om 8,5 % under perioden 018E-0E (6,9% i base-scenariot). I och med att segmentet Digitala HR-tjänster är det segment med högst marginaler skulle EBIT-marginalen i ett bull-scenario förbättras något, från 4,6 % 017A till 6, % 019E för att därefter stabiliseras. I ett Bear-scenario indikerar DCF-värderingen ett aktiepris om 45,1 SEK, vilket innebär en nedsida om -6,5 %. I Bear-scenariot väntas fortsatta misslyckade utlandssatsningar som medför större marknadsföringskostnader. Omsättningen väntas i bear-scenariot växa med en CAGR om 6,1 % under perioden 018E-0E, främst hänförligt till att det snabbast växande segmentet Digitala HR-tjänster inte i ett sådant scenario väntas utvecklas som tidigare väntats. Fortsatta satsningar på utländska marknader utan större framgång väntas också i bear-scenariot, vilket estimeras leda till högre kostnader och att bolagets EBIT-marginal stannar på dagens nivå om 4,6 %. 5
LEDNING OCH STYRELSE Erik Mitteregger (937 500 aktier) Styrelseordförande Mitteregger tillträdde 018 som styrelseordförande och besitter en Civilekonom från Handelshögskolan i Stockholm. Han har ingått i Wise Groups styrelse sedan 004. Han har styrelseuppdrag ibland annat Fasadglas Bäcklin AB, MatHem i Sverige AB, Erik Mitteregger förvaltnings AB samt Investment AB Kinnevik. Ingrid Höög (6 50 aktier) VD Wise Group Höög har varit VD på Wise Professionals sedan 008 och tillträdde som VD för Wise Group 018. Vidare besitter hon en fil kand inom Konstvetenskap från Lunds Universitet. Hon har en bred bakgrund och har tidigare jobbat med ledande roller inom marknadsföring och kundsupport samt varit delägare och VD i HallbergHöög. Charlotte Berglund (3 660 aktier) CFO Berglund har varit anställd inom bolaget sedan 004 och besitter en examen som diplomerad ekonomichef från Företags Ekonomiska Institutet. Vidare tillträdde hon som CFO 008. Hon har tidigare arbeta som Group Account Analyst hos Tele AB samt varit ekonomichef i Saga Motion. Johan Segergren (176 100 aktier) VD K Search Segergren var med 001 och grundade Wise Consulting där han senare satt som VD. Han har sedan 014 suttit som VD på K Search. Han besitter en examen från PA-linjen vid Uppsala Universitet. Han har tidigare haft ledande roller inom rekrytering, HR samt affärsutveckling. 6
SWOT-ANALYS STRENGTHS WEAKNESSES Varumärke Teknikhöjd Finansiell Historik 3 1 Skalbarhet Konkurrens 3 1 Expansion Prispåverkan Ledning Historik R&D Marknadsposition Cyklikalitet OPPORTUNITIES THREATS Internationell Expansion Demografiska Trender Förvärv 3 Produktion Ledning 3 Prispress 1 1 Synergier Konjunktur Reglering Löneglidnin g Marknadstillväxt Marginalkontraktion 7
APPENDIX I 018E 019E 00E 01E 0E Revenue 906 987 1057 1109 1143 Totalt Costs 840 914 978 107 1058 D&A 14 15 16 17 17 EBIT 53 59 64 67 69 NOPLAT 40 45 48 50 5 CAPEX 1 14 16 18 18 Working Cap. 4 1 1 0,5 FCF 37 44 46 48 50 Risk free rate,9% Market risk premium 6,5% Levered Beta 0,93 Size premium 3,0% Cost of debt 6,0% Taxes 4,3% Debt to Equity ratio 0,37 WACC 9,9% WACC EBITDA-marginal 5,5% 6,5% 7,5% 8,5% 9,5% 11,9% 39,7 49,8 59,8 69,9 79,9 10,9% 43,5 54,5 65,4 76,4 87,3 9,9% 48,0 60,0 7,1 84, 96, 8,9% 53,4 66,8 80,3 93,7 107,1 7,9% 60, 75,3 90,4 105,5 10,6 Känslighetsanalys WACC Evighetstillväxt 0,0% 1,0%,0% 3,0% 4,0% 11,9% 58,3 59,0 59,8 60,6 61,4 10,9% 63,7 64,5 65,4 66,3 67,1 9,9% 70, 71, 7,1 73,1 74,0 8,9% 78, 79, 80,3 81,3 8,3 7,9% 88,0 89, 90,4 91,6 9,8 8
DISCLAIMER Ansvarsbegränsning Analyser, dokument och all annan information som härrör från LINC Research & Analysis (LINC R&A) är framställt i informationssyfte och är inte avsett att vara rådgivande. LINC är en ideell organisation (organisationsnummer 84500-59) och analyser eller annan information som härrör från LINC R&A ska inte betraktas som investeringsrekommendationer. Informationen i analysen är baserad på källor, uppgifter och personer som LINC R&A bedömer som tillförlitliga, men LINC R&A kan aldrig garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka alltid är osäkra och därför bör användas försiktigt. LINC R&A kan aldrig garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Om ett investeringsbeslut baseras på information från LINC R&A eller person med koppling till LINC R&A, så fattas dessa alltid självständigt av investeraren. LINC R&A frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det än må vara som grundar sig på användandet av analyser, dokument och all annan information som härrör från LINC R&A. Intressekonflikter och opartiskhet För att säkerställa LINC R&A s oberoende har LINC R&A inrättat interna regler, utöver detta så är alla studenter som skriver för LINC R&A skyldiga att redovisa alla eventuella intressekonflikter. Dessa har utformats för att säkerställa att Finansinspektionens föreskrifter och allmänna råd om investeringsrekommendationer riktade till allmänheten samt hantering av intressekonflikter (FFFS 005:9) efterlevs. Material från LINC R&A ska aldrig betraktas som investeringsrekommendationer. Om skribent har ett innehav där en intressekonflikt kan anses föreligga, redovisas detta i informationsmaterialet. Övrigt LINC R&A har ej mottagit betalning eller annan ersättning för att göra analysen. Upphovsrätt Denna analys är upphovsrättsskyddad enligt lag och är LINC R&A s egendom ( LINC R&A 017). 9