Verkställande Direktör

Transkript

1 Södertörns högskola Institutionen för företagande 10 hp Finansiering VT 2008 Verkställande Direktör Påverkan på aktiekursen vid avgång Av: Anders Erixon Wennersten Handledare: Curt Scheutz samt Jurek Millak

2 Titel: Verkställande Direktör- Påverkan på aktiekursen vid avgång Ämne/Kurs: FEK D 10 poäng Författare: Anders Erixon Wennersten samt Handledare: Curt Scheutz samt Jurek Millak Nyckelord: VD-byten, avgång, marknadshypotes, eventstudie, corporade covernance. Syfte: Syftet med uppsatsen är att undersöka huruvida en VD-avgång påverkar aktiekursen. Metod: Kvantitativ eventstudie baserat på samtliga VD-avgångar under 2007 Slutsatser: Slutsatserna man kan dra i denna undersökning är att det inte finns några statiskt säkertsällda tecken på egenskaper eller händelser som påverkar aktiekursen vid VD-avgång. 2 (60)

3 1 Inledning Bakgrund Problemområde Problemformulering Syfte Delsyften Avgränsningar Metod Val av metod Tillvägagångssätt Bearbetning och tolkning av materialet Metodkritik Eventstudie Definition av händelsen samt händelsefönstret Kriterier för urvalet Beräkna normal avkastning Beräkna abnormal avkastning Hypotesprövning Redovisa resultat/analys av resultatet Indelning Branschindelning År på posten Typ av Avgång Teori Agentteorin Corporate Covernance Effektiva marknadshypotesen Den svaga formen Den halvstarka formen Den starka formen Tidigare forskning (60)

4 4.4.1 Executive Succession A Model of CEO Dismissal VD-byten Shareholder Wealth Effects of CEO Departures CEO Founder status and firm financial performance Rykten Resultat Branscher IT Hälsovård Industri Finans Material Sällanköpsvaror Teleoperatörer År på posten Noll till ett år Två år Tre till fyra år Fem till åtta år Över åtta år Typ av avgång Jämförelse av snittavkastning Analys Branscher År på posten Typ av avskedan Jämförelse av snittavkastning Generella slutsatser Intvervjuv med Emanuel Sidea Kritisk granskning Förslag på vidare forskning (60)

5 7 Källor Facklitteratur Vetenskapliga artiklar Elektronisk litteratur Empiri Bilaga 1 Uppställning av identifierad data Bilaga 2 Kursrörelser under händelsefönstret (kr) Bilaga 3 Branschdata för respektive aktie (branschenheter) Bilaga 4 Förändring i händelsefönster samt jämförelsefönster (%) Bilaga 5 Beräkningar (60)

6 1 Inledning Här presenteras en kortare sammanfattning av ämnet, vidare redogörs för den rådande situationen som en VD befinner sig i. En belysning av aktiemarknadens krav samt målsättningar är även viktig för att få ett intresse i ämnet. Inledningen står sedan till grund för att ställa upp en problemformulering. 1.1 Bakgrund Om man fördjupar sig i aktiemarknadens rörelser ser man olika anledningar till varför en aktie värderas som den gör. Uppkommer det ny information vägs det med i bedömningen och aktiens värde, dvs. priset, justeras. Om en VD sparkas är det en anledning för aktiemarknaden att försöka analysera händelsen. Resultatet av analysen speglar ofta rörelser i aktiekursen, vilket är en omedelbar reaktion på den nya informationen. Att detta sker momentant sätter naturligtvis press på styrelsen i allmänhet och VD:n i synnerhet. Förvaltning av denna press är primärt. Att flertalet koncernchefer har blivit tvingade att lämna posten är förenklat ett resultat av att förväntningarna på denne var högre än denne kunde prestera. Möjligheterna att skifta VD är stora vilket leder till att posten anses svår att bemästra. En ledare måste se till alla intressenters åsikter och får således en häktisk arbetsuppgift. Detta kan leda till att denne tvingas kompromissa och således ej kan tillgodose alla behov. Denna balansgång blir anledning till stor press och ett alltför stort snedsteg kan leda till abrupt avslutande av tjänst. Ytterligare en aspekt som gör arbetet som VD mer komplext nu än förr är globaliseringen. Trycket ökar från omvärlden då företagen agerar över hela världen, ty konkurrensen mellan koncernsheferna och företagen ökar. Denna ständiga press brukar dock vara så pass välbetald att många personer strävar efter att sitta på posten då de känner till spelets regler. Det finns även en framsida på myntet då marknadens snabba reaktioner ger möjligheter att påverka aktiekursen positivt. Ett VD-byte kan teoretiskt sett leda till en hastig uppjustering av 6 (60)

7 företagets totala värde, vilket är en möjlighet för styrelsen och ledningen 1. Följden av detta kan vara att en eftertraktad VD kan motiveras som en tillgång för företaget. Tyvärr finns risken att företag finner olagliga vägar i sin jakt efter kapital, vilket delvis är en direkt följd av det snabba informationsutbytet. Detta skapar incitament för en korrupt ledning att söka finna vägar till kursuppgång på sätt som är felaktiga. På senare tid har flertalet skandaler angående just detta uppdagats, exempelvis Enron där ett fåtal ledare anklagades, och dömdes för insiderbrott, bokföringsbrott samt korruption 2. En annan skandal är trustorhärvan i slutet på 90-talet där en stor summa pengar på ett olagligt sätt fördes ut ur landet 3. 1 Fredrickson et al (60)

8 2 Problemområde För att få en tydligare bild av problemet presenteras här den aktuella debatten. Delen mynnar sedan ut i ett syfte med uppsatsen, vilket kompletteras med ett antal delsyften. Börsåret 2007 kan sammanfattas som turbulent, både gällande aktiemarknaden men även andra marknader. Den Amerikanska ekonomin vände nedåt i vad som skulle bli början på en allvarlig finans och fastighetskris. I Sverige påverkades främst bolagen som var exponerade mot dollarn. De fick mindre betalt för samma produkter, samtidigt som köpkraften minskade. Ett resultat som kom ur detta var att många av företagen noterade på OMX samt NGM visade svagare kurser. Det finns anledning att peka på att företagen som en nödåtgärd pekade ut VD:n som syndabock, vilket har föranlett ett år med turbulens på VD-poster 4. Överlag är positionen mycket utsatt, i synnerhet då marknaderna skakar. Frågan som denna utredning söker ställa svar på är hur marknaden reagerar vid tillkännagivandet av att en VD avgår. Uppsatsen arbetar utifrån en teoretisk ansats för att applicera den på praktiska händelser Styrelser kan peka på VD:n gjort ett jobb under förväntan. I teorin borde det leda till att en avgång ses som positivt, ty man antar att en ny koncernchef skall utföra uppgifterna på ett mer tillfredställande sätt. En av det teorier som uppsatsen utgår ifrån är marknadshypotesen. Denna hypotes menar att marknaden reagerar direkt på all ny information som uppkommer, vilket gör det möjligt att mäta resultatet av ett tillkännagivande vid samma tidpunkt informationen uppkommer. Förutsättningarna för detta är att företagen informerar om VD:ns avgång, vilket de är skyldiga till både enligt aktiebolagslagen 5 samt noteringskraven 6. Vidare förutsätts att någon insiderinformation ej läckt ut, då detta skulle innebära att händelsen helt eller delvis redan är inprisad i kursen Rabe (60)

9 2.1 Problemformulering Kan man se en påverkan på aktiekursen av att en VD lämnar sin post. Påverkas kursen beroende på - År på posten - Frivillig avgång eller avskedning - Företagets specifika bransch 2.2 Syfte Syftet med uppsatsen är att undersöka huruvida en VD-avgång påverkar aktiekursen genom att utföra en eventstudie. 2.3 Delsyften Vidare syftar undersökningen till att söka efter samband mellan egenskaper och aktiekurs. De undersökta faktorerna som skall undersökas är ålder, år på posten samt avgångstypen. 2.4 Avgränsningar Avgränsning har skett till att söka på företag som har tillkännagivit VD-avgångar under 2007, bytet kan dock ske under en annan tidsperiod. Begränsning av undersökningen har satts till att endast ta med företag noterade på OMX Stockholmsbörsen samt Nordic Growth Market (NGM). Anledningen till denna avgränsning kan härledas till tidsaspekten, det fanns inte utrymme inom ramen för denna uppsats att utvidga tidsperioden. 9 (60)

10 3 Metod Här beskrivs hur det kvantitativa materialet samlas in och de metoder som används. Redogörelse sker för tillvägagångssättet samt hur bearbetning och tolkning skett. Presentation sker av alla delar i en eventstudie för att sedan applicera dessa på uppsatsen. 3.1 Val av metod Uppsatsen baseras på insamlad information angående VD-avgångar under 2007 och den specifika händelsens påverkan på aktiekursen. I denna undersökning är därför ett kvantitativt angreppssätt det lämpligaste 7. Det ska sammanställas en mängd data kring VD-ns avgång vilket gjorde att tillvägagångssättet sågs som det naturligaste. Den valda metoden för genomförandet av undersökningen är en eventstudie. Det är en beprövad metod som använts sedan 1933 vid den här typen av studier Tillvägagångssätt Data som har använts i undersökningen består av sekundärdata i form av pressmeddelanden, tidningsartiklar, årsredovisningar, tidskrifter och elektronisk data via waymaker.se, avanza.se och omxnordicexchange.com. Informationen angående de VD-avgångarna som skett under 2007 är tagen från en sammanställning gjord av ekonominyheterna.se. Datumet för tillkännagivandet av varje specifik avgång är antingen taget från företagens hemsidor eller pressmeddelanden från företagen på waymaker.se. Historiska aktiekurser är hämtade från omxnordicexchange.com, egenskaper hos VD såsom år på posten har funnits genom sökande i tidskrifter och på företagens hemsidor. Företagen har sedan delats in efter ett antal kategorier för att ge möjligheten att se om nyss nämnda egenskaper hos den avgående VD:n har någon betydelse för aktieutvecklingen. Indelning av 7 Hartman MacKinlay et al (60)

11 företagen efter bransch har också genomförts för att undersöka eventuella samband. Denna kategorisering samt indelning i branscher har indelats enligt OMX system. 3.4 Bearbetning och tolkning av materialet När samtliga aktiekurser är insamlade räknades aktiens förändring i procent ut dag för dag under händelsefönstret. Sedan jämförs det mot branschindex för den aktuella aktien under samma period. Jämförelse av aktiekursens utveckling under fönstret genomförs för att förhoppningsvis se olika samband mellan aktierna. Samtliga aktiekurser och indexkurser kommer att räknas om så att t-1 blir 100 % sen de resterande dagarna presenteras i procentuelltförhållande till dagen t-1, på så sett jämförs samtliga företag och branschindex. För analys av den insamlade informationen kommer statistikprogrammet SPSS att användas. En hypotesprövning för att fastställa eventuell avvikande avkastning skall genomföras. Som avslutning för att få en utomstående synvinkel på det framkomna resultatet kommer en journalist inom finansbranschen att intervjuas och ge sin syn på uppsatsens resultat. 3.5 Metodkritik När man kontrollerar validiteten analyserar man om det som undersöks passar in i problemställningen 9. För denna undersökning finns en möjlig risk att datumet för tillkännagivandet av VD-avgången kanske inte helt avspeglar den tidpunkt då markanden reagerade på händelsen. Spekulationer torde i vissa fall ha förekommit innan datumet för offentliggörandet. De data som används består endast av siffror och inga värderingar eller tolkningar, vilket leder till en hög tillförlitlighet. Reliabiliteten kan anses som hög om en annan motsvarande undersökning med val av samma utgångsmaterial skulle komma fram till samma resultat 10. Aktiekurser kan antas ha en frånvaro från slumpmässiga faktorer. Däremot kan det påvisas vissa svårigheter i att finna information om avgångstypen, vilket leder till att en upprepning av uppsatsen på detta sätt 9 Johannessen et al Johannessen et al (60)

12 försvåras. Undersökningen utreder samtliga tillkännagivanden under Om urval istället hade gjorts hade en bedömning tvingats fram, som skulle sänka uppsatsens reliabilitet. Konjunkturlägen kan även påverka reliabiliteten då undersökningens tidsperiod kan inträffa i olika cykler, vilket kan göra att marknaden reagerar annorlunda på likvärd information. Objektiviteten är stor då studieobjektet är ett faktum som existerar oberoende av om det undersöks eller ej 11. I detta fall existerar studieobjekten oberoende, men undersökarens värderingar styr valet av indelningskategorier av VD:ns egenskaper och bransch. Undersökningen kan också ha missat avgångar då den informationen bygger en sammanställning gjort av utomstående part och inte en förstahandkontroll av alla företag, dock finns det anledning att peka på att denna information är trovärdig. För att ändock minska risken för att missa en VD-avgång kontrolleras pressreleaser annonserade på waymaker.se. Viktigt att anmärka är att antalet företag i undersökningen kan tänkas vara för få. Detta kan leda till att uppsatsens resultat påverkas negativt i den bemärkelsen att slumpfaktorer blir mer avgörande. Flera avgångar i uppsatsen hade kunna ge en större fördelning på de olika områdena som undersöktes. Genom att välja en annan tidsperiod, kan resultatet eventuellt bli annorlunda, eftersom index går upp och ner, börskurser blir mer eller mindre känsliga beroende på hur stabil markanden är för tillfället. I känsliga tider slår negativa rapporter troligtvis hårdare än i stabila tider. 11 Johannessen et al (60)

13 3.6 Eventstudie För att undersöka om en VD-avgång har någon effekt på aktiekursen skall en eventstudie genomföras. Detta ger oss möjligheten att se om aktieavkastningen vid tidpunkten för tillkännagivandet är avvikande. En eventstudie består av följande steg 12 : Definition av händelsen samt händelsefönstret Precisering av kriterier för urvalet Beräkna den normala avkastningen Beräkna abnormal avkastning Hypotesprövning Redovisa resultat/analys av resultatet Definition av händelsen samt händelsefönstret Första steget är att besluta sig för vilket händelsefönster man ska använda sig av, dvs. den tidsperiod man kommer att undersöka aktiekursens förändringar. Fönstrets storlek beror på vad man har för avsikt att undersöka men brukar som minst bestå av händelsedagen samt den efterföljande dagen för att markanden ska hinna reagera. Undersökningen har använt ett händelsefönster från 1 dagar före tillkännagivandet av ett VDavgången till 5 dagar efter. t-1 t t+1 t+2 t+3 t+4 t+5 t = Pressmeddelandet t-1 till t+5 = valt fönster 12 MacKinlay et al (60)

14 Fönstret är valt för att kunna analysera dagen då aktiemarknaden marknaden reagerat på händelsen. Risken är dock uppenbar att ett rykte har uppkommit många månader innan tillkännagivandet vilket skulle innebära att markanden redan reagerat på händelsen. Helger samt röda dagar räknas bort i undersökningen då ingen handel sker. Eventuella halvdagar har behandlats som vanliga handelsdagar. De aktuella aktiernas stängningskurs för respektive dag används inom det valda händelsefönstret Precisering av kriterier för urvalet Steg 2 består i att man väljer ut de kriterierna för händelserna som ska ingå i undersökningen. Man kan begränsa sig till t.ex. olika branscher, börslistor och tidpunkt för händelsen eller vad som är adekvat för ändamålet. Urvalet är gjort enligt följande kriterier: 1) Företaget ska vara noterat på Stockholmsbörsen. 2) Företaget ska bytt VD under ) Datum för pressmeddelandet om VD bytet gick att finna på företagets hemsida, samt Waymaker.se eller på avanza.se 4) Bakgrundsinformation om den avgående VD:n ska vara tillgänglig Beräkna normal avkastning Här ska den studerande aktiens normala avkastning beräknas för att få ett jämförelsemått mot avkastningen under händelsefönstret. Med normal räknas den avkastning man förväntade sig att aktien skulle ha ifall den studerade händelsen inte inträffat. Detta sker lämpligast genom att en period innan händelsefönstret studeras 13. Det är väsentligt att inte ta med händelsefönstret i jämförelseperioden då det påverkar resultatet i slutändan. 13 MacKinlay et al (60)

15 I denna undersökning har istället valts att använda förändring i branschindex för det aktuella företaget dag för dag under händelsefönstret. Detta har gjorts av anledningen att branschindex bör vara ett lämpligare mått att jämföra med då man inte har någon information om händelser i företaget under jämförelseperiodens 60 dagar. Det känns mer relevant att jämföra med en förändring som sker exakt under samma period som tillkännagivandet VD-avgången än en period längre bakåt i tiden Beräkna abnormal avkastning För att se om abnormal avkastning förekommer jämför man normalavkastningen med avkastningen under händelsefönstret. Här används data från en dag innan till fem dagar efter tillkännagivandet av en VD-avgång. Sedan beräknas förändringen i aktiekursen dag för dag inom händelsefönstret. Resultatet av undersökningen ställs mot förändringen i branschindex under samma dag för respektive företag. För att få fram jämförbara siffror har t-1 satts som utgångspunkt (100 %). Vidare har procentuell förändring räknats från denna dag. Då kan man med lätthet jämföra olika företag och branschindex med varandra, vilket underlättar analysen om huruvida avvikande avkastning förekommer Hypotesprövning För att avgöra om det existerade en abnormal avkastning kan man göra en hypotesprövning. En hypotes är ett antagande och hypotesprövningen kan visa om det svar som framkommer beror på slumpen. En risk med hypotesbedömningar kan vara att man antingen förkastar en nollhypotes när den är sann, eller behåller en nollhypotes som är falsk. Genom att själv bestämma konfidensgrad, kan man göra intervallen bredare eller smalare. Med en konfidensgrad på 95 % kan man ringa in 95 % av det sanna värdet. 15 (60)

16 3.6.6 Redovisa resultat/analys av resultatet De två anslutande momenten i eventstudien är att man först redovisar resultatet av undersökning följt av en analys och slutsatser man kan dra av resultatet och hypotesprövningen. 3.7 Indelning Branschindelning IT Addnode, Boss Media, Cashguard, Doro, Enaco, Nolato, Note, Precio Systemutveckling, Prevas, Pricer, Semcon, Sensys, Teligent, TietoEnator, Tilgin, PartnerTech, Tradedoubler. Hälsovård Probi, Ortivus, Orexo, Nobel Biocare, Midelfart Sonesson, Feelgood, Diamyd Medical, Biovitrum. Finans Corem Property Group, D. Carnegie & Co, HQ, Nordnet, Push Development. Sällanköpsvaror Clas Ohlson, Gant, Metro, New Wave. Industri Addtech, Countermine, Expanda, Poolia. Material Boliden, International Gold Exploration, SCA. Teleoperatörer TeliaSonera, Thalamus Networks. 16 (60)

17 3.7.2 År på posten >1år D. Carnegie & Co, Note, Probi, Push Development, Semcon, Sensys, Thalamus Networks, Enaco, Nolato, Feelgood, Teligent 2 år Addnode, Boss Media, Cashguard, Midelfart Sonesson, TietoEnator 3-4 år Doro, Expanda, International Gold Exploration, Orexo, Ortivus, Poolia, Tilgin 5-7 år Addtech, Biovitrum, Boliden, Corem Property Group, Gant, Metro, Nobel Biocare, Prevas, Pricer, SalusAnsvar, SCA, TeliaSonera, Tradedoubler, Precio Systemutveckling 8< år Clas Ohlson, Diamyd Medical, HQ, New Wave, Nordnet, PartnerTech Typ av Avgång Avskedad Addnode, Cashguard, Doro, HQ, Midelfart Sonesson, New Wave, Nobel Biocare, Nordnet, Note, Ortivus, PartnerTech, SCA, TeliaSonera, TietoEnator, Tilgin. Frivillig Addtech, Biovitrum, Boliden, Boss Media, Clas Ohlson, Diamyd Medical, Expanda, Feelgood, Gant, International Gold Exploration, Metro, Nolato, Orexo, Poolia, Prevas, Pricer, SalusAnsvar, Sensys, Teligent, Tradedoubler. 17 (60)

18 4 Teori En teoretisk ansats är av stor vikt då undersökningsmaterialet skall analyseras. Genomgång av relevanta teorier sker därför i detta kapitel. Koppling sker även till tidigare forskning. 4.1 Agentteorin I ett företag finns flertalet olika intressenter som utefter egna referensramar har olika viljor. Agentteorin syftar till att förklara hur sambanden mellan ägare (principal) och företagsledningen (agent) konstrueras 14. Definitionen av denna relation kan symboliseras i ett kontrakt som principalen eller principalerna utformar för att ge agenten befogenhet att genom makt utöva vissa tjänster 15. Denna befogenhet kan liknas vid att principalen avsäger sig sin makt och befogenhet och överför den till en person (agenten). Kontraktet skrivs för att agenten inte skall agera i eget syfte, utan istället arbeta för principalens och företagets bästa. Detta kontrakt kan i vissa fall vara mycket kostsamt att utforma 16, då de olika parternas intresse kan skilja avsevärt. Båda parterna strävar efter egen nyttomaximering, vilket kan antas vara faktorer såsom hög ersättning för agenten och hög stabil avkastning för principalen. Kontraktet skapas därför för att effektivisera allokeringen av företagets resurser. Kostnader som uppstår enligt denna teori är kostnaderna för principalen i form av övervakning och kontroll av agenten. Denna kostnad kan i praktiken uppkomma av att en revisor skall analysera och presentera siffror som ett mått på agentens resurshantering. Revisorn och andra tjänster av kontrollerande karaktär är dock motiverade då struktur och styrmedel i ett företag blir allt viktigare. En mycket väl fungerande bolagsstyrning resulterar i lägre kapitalkostnader och lägre volatilitet i aktiekursen Hatch ibid. 16 ibid (60)

19 Ytterligare kostnader som uppstår är depenser för att bibehålla agenten, dvs. ge denne en ersättning för sitt arbete. Vidare kan man även peka på att konflikter mellan principal och agent är anledning till tids och kapitalkrävande arbete. Strävan efter att få de båda parterna att agera åt samma håll är därför en vital detalj för att hålla nere kontraktskostnaderna. För att denna strävan skall kunna bifallas krävs en detaljerad bild av hur de olika valen skulle te sig. Om agenten fritt skulle agera finns som sagt risken för egen nyttomaximering. Det finns mekanismer som styr detta, exempelvis kan en principal visa sitt misshag genom en avyttring av aktierna 18. Aktieägare kan även i samband med t.ex. en stämma yttra sina åsikter och påverka företaget. Detta sker dock i praktiken endast av aktieägare med en större portfölj samt inflytelserika institutioner. 4.2 Corporate Covernance Corporate covernance behandlar hur ett företag skall styras på ett för ägarna korrekt sätt. Det investerade kapitalet skall ge avkastning och ägarna ställer därför krav på att så ska ske. Detta primära syfte med bolagsstyrning kantas av flertalet sekundära syften. Samhällsengagemang och vårdade av miljön är områden som ett företag måste ta hänsyn till. Bolagsstyrning syftar till att söka efter och peka på vikten av kontroll inom ett företag. Ägaren har ett ansvar i att styra ledarna mot sitt syfte, detta skall leda till att ledarna agerar utifrån ägarnas samlade åsikter. Övervakning bör då ske för att se huruvida företaget sköter sig och håller sig från korruption eller dylikt. Bolagsstyrning kan i praktiken vara lagar och förordningar som ett samhälle ställt upp, och som måste följas. Det förekommer även i stor utsträckning att företag och organisationer agerar efter praxis, dvs. följer underförstådda eller rekommenderade regler. Detta gör de för att höja sin trovärdighet. För inblandade parter i ett verksamt finansiellt arbete är det kontroll och styrning väsentligt. Språket, dvs. sättet att uttrycka siffror bör vara väl sammansatt. Börsen i Stockholm har en betydande uppsättning regler och föreskrifter som syftar till just kontroll och uppföljning. Den svenska koden för bolagsstyrning gäller därför alla svenska företag som är inregistrerade på börsen Shleife et al (60)

20 4.3 Effektiva marknadshypotesen Hypotesen utgår från antagandet att markanden är så pass effektiv att man inte kan uppnå överavkastning vid ett momentant aktieköp. Detta för att all tillgänglig information redan har reflekteras i aktiepriset, det givna priset är då det korrekta 20. Detta innebär att all information och nyheter som kan påverka aktiepriset har gjort det då den informationen når investerarna. Hypotesen säger att man inte kan göra effektivare investeringar som är baserad på händelser som marknaden redan känner till. Undantaget är sådan information som ännu inte nått markanden (insiderinformation) 21. Enda sättet att öka aktievinsterna är då att vara mer riskbenägen. Modellen har upp tre olika former av markandseffektivitet, svag form (historisk data), halvstark form (offentlig information) och starkform (alla information) Den svaga formen Den svaga formen av marknadseffektivitet tar endast hänsyn till en akties historiska pris, den tar inte hänsyn till andra aspekter så som pressmeddelanden. Man jämför den svaga formen med en strategi som går ut på att man köper en aktie när den gått upp 3 dagar i rad och vise versa vid en nergång 23. Det fenomenet gör att vid en händelse av prisuppgång tar det några dagar för markanden att reagera på det inträffade. Marknaden är inte 100 % effektiv då man kan göra övervinster vid köp baserad på andra faktorer än den historiska prissättningen, exempelvis genom teknisk analys Den halvstarka formen Halvstarka formen är en mer effektiv marknad då den förutom historiskt pris även tar all tillgänglig information angående företaget i beaktning. Exempel på denna information är pressmeddelanden, ändringar i ledningen, årsredovisningar och nylanseringar 24. När markanden får vetskap om denna typ av händelser justeras priset på aktien omedelbart, detta gör överavkastning omöjlig då alla på markanden har samma informationstillgång. I denna 20 Fama et al Ross et al ibid. 23 ibid. 24 Ross (60)

21 halvstarka form är insiderinformation ända sättet för investerare att prestera högre avkastning än markanden. Detta skulle innebära att alla former av aktieanalys inte genererar någon nytta för investerare Den starka formen I den starkaste formen reagerar markanden direkt på all tänkbar information. Tanken är att så fort en person genomför ett köp är den informationen ute på markanden och priset justeras. I denna form går det inte att göra övervinster genom insiderinformation då den informationen redan har reflekterats på markanden. I denna form av markandshypotes är priset på en aktie alltid korrekt då alla tänkbar information redan avspeglas i det, markanden är då hundra procent effektiv. 21 (60)

22 4.4 Tidigare forskning Executive Succession: Organizational Antecedents of CEO Characteristics Författare: Deepak K. Datta and James P. Guthrie Källa: Strategic Management Journal, Vol. 15, No. 7, (Sep., 1994), pp Publicerad av: John Wiley URL: Författarna till denna artikel pekar på att valet av ny VD är ett nyckelbeslut i varje organisation. De menar att VD:n behöver ha fler egenskaper än ren kunskap och pekar på att personens karaktär är minst lika viktig. När man försöker finna en ny verkställande direktör bör man beakta vilka personliga egenskaper som har influerat tidigare ledarskap. En jämförelse mellan dessa individuella egenskaper och organisationens utseende är en viktig faktor för att hitta rätt person till posten. Artikeln utreder huruvida egenskaper såsom utbildningsnivå och om personen är en insider. Resultaten de redovisade var att om en VD avsätts pga. dåliga resultat väljer ofta företaget en ledare utanför organisationen, en outsider. Vidare pekade undersökningen mot att företag med hög kostnad för utveckling i större utsträckning valde att rekrytera mer välutbildade koncernchefer A Model of CEO Dismissal Författare: James W. Fredrickson, Donald C. Hambrick, Sara Baumrin Källa: The Academy of Management Review, Vol. 13, No. 2, (Apr., 1988), pp Publicerad av: Academy of Management URL: Att en VD avgår beror på flera faktorer. Om personen blir sparkad, dvs. lämnar posten frivilligt är det viktigt att analysera vad i organisationen som gick fel. Artikelförfattarna menar att en frivillig avgång inte ger samma mängd information då den kan bero på många externa faktorer utanför en organisation. De söker analysera vilka faktorer som ligger bakom 22 (60)

23 att en VD avslutar sin tjänst. Naturligtvis, menar de, att den största anledningen till att denne sparkas är att företaget underpresterat kraftigt. Vid frivillig avgång menar man att det kan bero på vilka andra alternativ denne har samt hur samarbetet med övriga ledningen fungerar. Detta leder till att delar av ledningen, som ett sätt att avsätta VD:n kan peka på att det finns många bättre alternativ till posten. En bra VD ska ha rätt personlighet och stil, samtidigt som hans handlingar skall vara välmotiverade VD-byten: Hur påverkas ett företags aktiekurs vid ett tillkännagivande av en ny VD? Källa: Södertörns Högskola Författare: Rasmus Christenson, Krister Jakobsson Publicerad av: Diva Portal Denna undersökning genomfördes under vårterminen 2006 vid Södertörns högskola. Uppsatsen försöker analysera vad som händer med aktiekursen vid ett VD-byte och försöker mäta huruvida ålder, år på posten m.fl. påverkar. Det förelåg inte några klara generella samband mellan egenskaper och aktiekursens utveckling. Däremot kunde de peka på att en ju äldre både den avgående och tillträdande VD var, desto positivare mottogs händelsen. Vidare fann de även tendenser mot att marknaden reagerade positivt ju längre personen suttit på posten Shareholder Wealth Effects of CEO Departures: Evidence from the UK Författare: Elisabeth Dedman, Stephen W-J Lin Publicerad av: University of Bristol samt Manchester University Undersökningen som bygger på 331 VD-avgångar hos börsnoterade företag i Storbritannien mellan 1990 och 1995 går igenom tre olika aspekter. Det första som undersökningen går in på är huruvida företagen har gjort officiella uttalande angående avgången. Över hälften av företagen hade inte annonserat detta, vilket berodde på problem inom företagen. De kom även fram till att många av bolagen försökte dölja den negativa nyheten av VD:s avgång med andra positiva rapporter. 23 (60)

24 Den andra aspekten man undersökte var hur företagens värde påverkade avgången, den påvisade att värdet minskade. Man fann dock att marknaden reagerade kraftfullare när pressen skrev om avgången än det officiella pressmeddelandet. Det sista som jämfördes var om det förekom någon skillnad i aktiekursutveckling mellan de företag som meddelat marknaden officiellt angående avgången och de som inte gjort det. Undersökningen kom fram till att aktiekursen för de företag som inte meddelat markanden om avgången generellt sett presterade sämre CEO Founder status and firm financial performance Författare: Narayanan Jayaraman, Ajay Khorana, Edward Nelling, Jeffrey Covin Källa: Strategic Management Journal, Vol. 21, No. 12, (Dec., 2000), pp Publicerad av: John Wiley URL: Studien undersökte sambandet mellan att företagets grundare som VD och företagets prestation. De söker svaret på tre frågeställningar. 1. Presterar företag med grundaren som VD annorlunda än andra företag. 2. Påverkar företagets storlek VD:s status inom företaget. 3. Finns det något samband mellan företagets ålder och hur företaget presterar. Undersökningen bygger på totalt 188 företag vara hälften hade grundaren som VD. Slutsatsen blev att det inte finns något samband mellan ägarens roll som VD och aktiens avkastning sett över en period om tre år. Däremot fanns det ett samband för den tredje frågeställningen angående företagets ålder och hur företagets presterat. I de fall med äldre och stora företag där grundaren var VD presterade de företagen sämre än övriga företag av motsvarande ålder och storlek. 24 (60)

25 4.4.6 Rykten -Vilken effekt har de på svenska aktiemarknaden? Författare: Hassan El Sayed, Alex Esser, William Skoric Källa: Lunds universitet/department of Business Administration URL: Författarna har gjort en eventstudie för att undersöka om det går att identifiera överavkastning i aktier där positiva rykten spridits. Undersökningen bygger på 186 positiva rykten under tidsperioden till Resultaten de kom fram till i undersökningen visar en överavkastning på 0,82 % om man köper den aktie som har omges av ett positivt rykte på publiceringsdagen och säljer två dagar senare. Men från den tredje dagen efter publiceringen viker överavkastningen nedåt vilket författarna anser tyder på att den kortsiktiga effekten av ryktet har sin pik dag två efter publiceringen. Den abnormala avkastningen blev som högst i de fall då det förekom ett rykte om att företaget var en uppköpskandidat. 25 (60)

26 5 Resultat Här presenteras resultatet, för att i senare kapitel dra slutsatser utifrån dessa. Siffrorna presenteras i ett antal diagram för att en röd tråd skall hållas. Ytterligare siffror har använts som underlag till resultatet, dessa återfinns i bilagan. 5.1 Branscher Jämförelse mellan branscher Aktiekurs 102,00% 101,00% 100,00% 99,00% 98,00% 97,00% 96,00% t-1 t t+1 t+2 t+3 t+4 t+5 Tid IT Teleoperatörer Finans Hälsovård Material Sällanköpsvaror Industri IT Det man kunde se inom branschen var en generell negativ trend på tillkännagivandet av VDavgången. Denna har sedan legat ganska stabilt på den nya nivån. Det finns dock två undantag i Doro som fick en väldigt positiv reaktion på avgången och Enaco som först gick upp kraftigt under t och t+1 för att sedan falla tillbaka till ursprungskursen. Den intressantaste iakttagelsen var Boss Media som på dagen t hade en nergång på nära åtta procent för att sedan till dag t+5 återhämtat sig till en uppgång på dryga en procent. 26 (60)

27 5.1.2 Hälsovård Inom Hälsovårdsbranschen urskildes två olika trender. Antingen sågs en stabil uppgång på en till tre procent eller en rejäl nedgång. Två aktier hade en nergång på så mycket som tio och tolv procent under händelsefönstret. Företagen Orexo och Nobel Biocare var svårtolkade då de hade kraftiga svängningar i aktiekursen Industri Inom Industrisektorn var antalet företag tämligen ringa, vilket försvårade att på lämpligt sätt analysera branschen. Företagens enskilda kurvor, som återfinns i bilagan, pekade dock mot en trend. Från dag t där Addtech, Poolia samt Expanda påvisat kraftiga rörelser verkar stabiliseras och gå mot den normala avkastningen Finans Förutom i fallet med D.Carnegie & Co kom reaktionen av VD-avgången senare än i de tidigare genomgångna diagrammen. Kursrörelsen var generellt störst i dagen t+1 istället för vid dagen för tillkännagivandet. De senare dagarna sågs en kraftig spridning åt av aktiekurserna Material Det förekom en startreaktion dag ett som sedan stabiliserade upp sig för SCA och International Gold Exploration. Boliden föll dock kraftigt för att den sista dagen i fönstret visa på en total nergång på hela åtta procent. 27 (60)

28 5.1.6 Sällanköpsvaror Metro stod för en kraftig uppgång medan Gant gick ner. Företagen stabiliserades dock dag t+3. Clas Ohlson hade en mer försiktig men stabil utgång under händelsefönstret och New Wave gör en initial nergång för att sedan ligga relativt stilla på den nya nivån för aktiekursen Teleoperatörer Inom telekombranschen hade endast två VD-avgångar skett under Utvecklingen hos dessa aktier under fönstret var tämligen volatil. En initial positiv reaktion resulterade dag t+5 i en negativ utveckling. 28 (60)

29 5.2 År på posten År på posten Tid 104,00% 102,00% 100,00% 98,00% 96,00% 94,00% t-1 t t+1 t+2 t+3 t+4 t+5 Aktiekurs 0-1 år 2 år 3-4 år 5-7 år 8< år Noll till ett år Om en VD avgått inom ett år från tillträdet var tendenserna tydliga, de flesta aktier hade en negativ utveckling. Endast ett fåtal aktier stod för en slutkurs som var över startkursen i fönstret. Notera att Enaco som reagerade starkast av alla företag i diagrammet, var den aktie som fluktuerade mest då den steg över tio procent första dagarna för att sedan falla kraftigt Två år I intervallet mellan 1-2 år fanns tendenser mot att avgången påverkat kursen positivt. Tre av fyra aktier redovisade ett positivt resultat vid slutet av eventfönstret. Vid en iakttagelse av diagrammet fann man dock att det under de initiala dagarna efter tillkännagivandet var det flera företag som reagerade mer negativt Tre till fyra år Vid en okulärbesiktning av diagrammet skådades att företagen reagerade svagt positivt på avgången. En av aktierna (Doro) reagerade dock mycket stark med en uppgång på drygt 20 %. Endast Doro och Ortivus visade en positiv avkastning under fönstret, dessa var också ensamma om att reagera positivt vid t -dagen. 29 (60)

30 5.2.4 Fem till åtta år Om en VD som suttit 5-8 år på posten avslutar sin tjänst var det svårt att utläsa några tydliga tendenser. Spannet går mellan +6 % till -8 % med en till synes jämn spridning. Det gick att utläsa vissa svängningar i kurserna, och företag som reagerat negativt under t har återhämtat sig starkt fram till t Över åtta år Reaktionen som kunde tydas ur diagrammet är att negativa toner gestaltade aktieägarnas humör. Detta ledde till att fem av sex aktier uppvisade negativa siffror vid t+5. Positiva reaktioner vid tillkännagivandet kunde endast uppvisas av två aktier, dock var dessa uppgångar marginella. 5.3 Typ av avgång Typ av avgång Aktiekurs 103,00% 102,00% 101,00% 100,00% 99,00% 98,00% 97,00% t-1 t t+1 t+2 t+3 t+4 t+5 Tid Avskedad Frivillig Vid en jämförelse med de som avgått frivilligt och de som sparkats upptäcktes vissa klara tendenser. En aktie reagerade mycket positivt på nyheten och skenade iväg i en hausse. Vid en jämförelse mellan de båda diagrammen finner man att den högsta normala avkastningen samt den lägsta befinner sig på samma nivåer, det går inte ur diagrammen att finna en tendens mot att sättet VD:n avgår påverkar aktiekursen nämnvärt. 30 (60)

31 5.4 Jämförelse av snittavkastning Jämförelse av snittavkastning 101,00% 100,50% Aktiekurs 100,00% 99,50% 99,00% Företag Index 98,50% 98,00% t-1 t t+1 t+2 t+3 t+4 t+5 Tid För att kunna dra intressanta slutsatser bör man presentera en summering av företagen i ett diagram. Fokus har satts vid att på ett pedagogiskt sätt redogöra för hur avkastningen kontra branschindex kan jämföras. Här har valts att beräkna snittet dag för dag för alla aktier, för att sedan jämföra det med branschens utveckling i varje aktuellt fönster. Det går att utläsa mycket intressanta händelser ur detta diagram. Man kan tydlig se att vid det initiala händelseförloppet, dag t, reagerar snittaktien relativt positivt på nyheten. Trotts att branschindex uppvisade negativa tendenser. Vad som sedan händer är att kurvan för aktiernas avkastning påvisar en negativ utveckling, och redan efter två dagar är utvecklingen sämre än jämfört index. Under dag t+5 har marknaden i snitt reagerat negativt i jämförelse med branschen. Observera dock att skalan för aktiekursen i detta diagram av jämförelseskäl är mindre komparerat med tidigare diagram, detta för att kunna utläsa svängningarna och redogöra för dem på bästa sätt. 31 (60)

32 6 Analys En sammankoppling mellan valda teorier samt resultatet kommer i detta avsnitt att sammanföras i en analys. För att göra materialet analyserbart har ett konfidensintervall gjorts för aktuella variabler. Information angående standardavvikelsen och konfidensintervall redogörs här för dag t, för vidare information hänvisas läsaren vidare till bilaga där siffrorna för t+5 redovisas. 6.1 Branscher Slutsatserna man kan dra angående branscher är att det inte förelåg något direkt samband mellan en specifik bransch och aktiens avkastning. Anmärkningsvärt är att aktierna inom ITbranschen har haft en tämligen obefintlig reaktion, detta trots att branschen är känd för stora svängningar och volatila aktier. En möjlig slutsats angående detta är att just IT-branschen har en vana vid avgångar och därför inte reagerar lika kraftfullt. Att material var den bransch som reagerade mest negativt kan bero på att antalet företag inom denna del endast var tre till antalet. Detta låga antal kan leda till att resultatet endast beror på slumpen. En detalj värd att nämna är dock att dessa tre koncernchefer hade suttit en längre tid på posten, vilket skall analyseras djupare i en senare del av kapitlet. Man kan se hur industrisektionen velade kraftfullt under perioden, detta kan kopplas till marknadshypotesen som pekar på att det tar en tid innan marknaden kan reagera på den nyinkomna informationen. One-Sample Statistics t day N Mean Std. Deviation Std. Error Mean IT t 17 99,91835% 6,252360% 1,516420% Teleoperatörer t 2 100,89300% 3,148039% 2,226000% Finans t 6 101,21233% 4,143736% 1,691673% Hälsovård t 8 101,26625% 3,305734% 1,168754% Material t 3 100,36200% 2,409674% 1,391226% Sällanköpsvaror t 4 101,49725% 4,290864% 2,145432% Industri t 3 99,15533% 3,315023% 1,913929% 32 (60)

33 One-Sample Test Test Value = 0 95% Confidence Interval of the Difference t df Sig. (2-tailed) Mean Difference Lower Upper IT t 65,891 16,000 99,918353% 96,70369% 103,13302% Teleoperatörer t 45,325 1, ,893000% 72,60899% 129,17701% Finans t 59,830 5, ,212333% 96,86375% 105,56092% Hälsovård t 86,645 7, ,266250% 98,50259% 104,02991% Material t 72,139 2, ,362000% 94,37604% 106,34796% Sällanköpsvaror t 47,309 3, ,497250% 94,66953% 108,32497% Industri t 51,807 2,000 99,155333% 90,92036% 107,39031% 33 (60)

34 6.2 År på posten Angående år på posten finns det flertalet intressanta slutsatser att dra. Det som är det mest uppseendeväckande är att vid en analys av dag t+5, dvs. i slutet av eventfönstret går det att se en tydlig tendens. Det man kan utläsa där är att aktiekursen hos företag där VD:n suttit 0-1 samt 8< reagerade mest negativt. Att en VD som avgår efter en längre tid på posten får aktien att reagera på detta sätt kan bero på att denne byggt upp ett förtroende och en stark egen kunskap angående företaget som värderas högt av marknaden. Anledningen till att aktiekursen reagerade negativt även på företag där direktören suttit mindre än ett år beror troligtvis på en ökad osäkerhet om företagets framtid. Det kan även uppfattas som ett tecken på oro inom företaget varpå värderingen justeras ner. Svårighet att finna en ny kan även vara anledning till denna osäkerhet. Standardavvikelsen för aktiekursen där VD:n avgick under perioden 3-4 år antar ett markant högre värde än de andra undersökta åren. Anledningen till detta kan tänkas vara att marknaden ser den nya informationen som mycket svårtolkad och att bedömningarna görs individuellt hos varje aktör på marknaden. One-Sample Statistics N Mean Std. Deviation Std. Error Mean 0-1 år ,19027% 4,601019% 1,387259% 2 år 5 99,14188% 4,591336% 2,053308% 3-4 år 7 101,92213% 7,949503% 3,004630% 5-7 år ,49997% 3,675853%,982413% 8< år 6 98,84753% 1,672161%,682657% 34 (60)

35 One-Sample Test Test Value = 0 95% Confidence Interval of the Difference t df Sig. (2-tailed) Mean Difference Lower Upper 0-1 år 72,943 10, ,190272% 98,09927% 104,28128% 2 år 48,284 4,000 99,141878% 93,44098% 104,84277% 3-4 år 33,922 6, ,922128% 94,57006% 109,27419% 5-7 år 102,299 13, ,499973% 98,37760% 102,62235% 8< år 144,798 5,000 98,847534% 97,09271% 100,60236% 35 (60)

36 6.3 Typ av avskedan Om en VD avgår frivilligt reagerar marknaden negativt, detta kan kopplas till agentteorin och corporate covernance. Dessa båda teorier sätter ledaren i centrum och pekar på att en bra ledare är centralt för ett välskött företag. Man kan peka på att en ledare som blir avskedad inte varit en bra ledare, och att detta skulle leda till att en belastning för företaget försvinner. Förutsättningen är dock att en ny ledare skall finnas tillgänglig. Om den nuvarande blir sparkad kan man anta att urvalet av nya bättre ledare är tillräckligt. Omvänt kan man se att kunskap och kompetens försvinner från företaget när en koncernchef avgår. Företagen där en VD avgår frivilligt ser detta som en kompetensförlust och marknaden justerar ner prognosen. Dock ser man att konfidensintervallet går in i varandra, vilket leder till att man inte kan bekräfta kopplingen mellan avgång och aktiekurs på ett statistiskt säkerställt sätt. Däremot ser man mycket tydliga tendenser på nyss nämnt resonemang. One-Sample Statistics N Mean Std. Deviation Std. Error Mean Avskedad t ,00089% 5,523240% 1,426094% Frivillig t 20 98,68883% 3,098486%,692842% One-Sample Test Test Value = 0 95% Confidence Interval of the Difference t Df Sig. (2-tailed) Mean Difference Lower Upper Avskedad t 71,525 14, ,000894% 98,94223% 105,05956% Frivillig t 142,441 19,000 98,688830% 97,23869% 100,13897% 36 (60)

37 6.4 Jämförelse av snittavkastning Denna del påvisade klara tendenser, men det bakomliggande orsakssambandet var svårtolkat. Antaganden kan peka på att marknaden reagerar positivt under dag t utan några egentliga anledningar. Man kan anta att detta beror på en tillfällig utökad tro på att företaget agerar för framtiden. Vidare kan uppgången bero på att handeln under dessa dagar ökat då medialt och finansiellt fokus har satts på företaget. Den ökade uppmärksamheten kan då ha fungerat som positiv hävstång för företaget under parollen all reklam är bra reklam. Att aktiekurserna sedan backar under de följande dagarna kan bero på att marknaden hunnit bearbeta informationen kring avgången. Detta tyder på en medelstark marknadsinformation enligt marknadshypotesen. Index rör sig tämligen marginellt under fönstret och mellan dag t+1 och t+2 passerar index företagens rörelser. Man kan då peka på att tiden för bearbetning av informationen var två marknadsdagar. Den återstående tiden kan man se att de analyserade företagen följer index, vilket tyder på att marknaden tagit till sig VD-avgången. One-Sample Statistics N Mean Std. Deviation Std. Error Mean Aktiekurs dag t ,51930% 4,653719%,709686% Bransch dag t 43 99,38279% 3,659033%,557997% One-Sample Test Test Value = 0 95% Confidence Interval of the Difference t df Sig. (2-tailed) Mean Difference Lower Upper Aktiekurs dag t 141,639 42, ,519302% 99,08710% 101,95151% Bransch dag t 178,106 42,000 99,382791% 98,25671% 100,50887% 37 (60)

38 6.5 Generella slutsatser Slutsatserna man kan dra i denna undersökning är att det inte finns några statistiskt säkerställda tecken på egenskaper eller händelser som påverkar aktiekursen vid VD-avgång. Däremot kan man se tydliga tendenser både i graferna och i de statistiska testen. Dessa pekar mot en generell negativ utveckling för aktien. - År på posten Slutsatserna man kan dra inom denna undersökningsdel var att en VD med längre period inom samma företag renderade mer negativ aktiekurs när denne avgick. - Frivillig avgång eller avskedning Här fanns det tydliga tecken som visade på att en frivillig avgång belastade företaget samtidigt som en avskedning sågs av aktiemarknaden med mer positiva ögon. - Företagets specifika bransch Det förelåg så att antalet företag inom de olika branscherna blev för få för att dra några säkra slutsatser. En tanke man kan ha här är dock att IT branschen, med hela 16 av drygt 40 avgångar hade hög turbulens och högre acceptans mot VD-byten. 38 (60)

39 6.6 Intvervjuv med Emanuel Sidea Analytiker på Veckans Affärer Skrev artikeln Så påverkas aktien av VD-avhopp Intervjuv den 27 maj 2008, Stockholm Huvudfrågeställingen vad händer generellt vid tillkännagivandet av VD-avgång? Emanuel pekade på att generella kursnedgångar är följden av en VD-avgång. Han menar vidare att en av de viktigaste faktorerna är den tidigare VD:ns rykte, och att anser att en populär och erkänd VD var en mycket stor tillgång för företaget. Vidare enligt samma teori pekades på att marknaden reagerar positivt om en den nya koncernchefen hade bättre rykte och kunskap än sin föregångare. Applicerat på denna uppsats kan man säga att om en VD med högt anseende tillkännages inom de fem analyserade dagarna reagerar marknaden positivt. Bransch Beträffande branschen pekade Emanuel på att IT-sektorn hade en större vana av byten och därför är lite mätta på informationen. Detta skulle leda till att dessa mer dynamiska sektorerna hade lättare att ta till sig ett VD-byte. Industrisektorn var en bransch som var mycket mer sävlig i sin natur, vilket pekar på att marknaden och företaget har större svårigheter att på ett dynamiskt sätt anpassa sig till den nya situationen. Det låga antalet möjliga ersättare inom industrisektorn är även faktor som påverkar kursen negativt. År på posten/tidsaspekten En VD som sitter länge på posten kan skapa ett negativt rykte om sig själv. Personer gör helt enkelt misstag, och de blir av naturen fler till antalet om tidsperioden är längre. Därför skapar marknaden en åsikt om koncernchefen som inte alltid är gynnsam. En ny VD kommer förhoppningsvis in med en ren rygg och står initialt utan misstag. 39 (60)

40 Frivillig eller ofrivillig avgång Om en VD får sparken ses detta ofta negativt, en sak man bör ta i beaktning vid en analys är hur fort den avgående VD:n försvinner. Rycks stolen undan direkt eller efter en längre process. Emanuel menade att det är ett svaghetstecken om VD:n tvingas avgå, dvs. få sparken, med omedelbar verkan. Samtidigt instämde intervjupersonen med uppsatsens teorier om att det initialt kan vara ett tecken på förbättring, och menar att företaget då visar handlingskraft. Det som var avgörande vid en frivillig avgång var hur fort en ny VD tillsätts. Det kan vara så att kompetens försvinner från företaget, samtidigt som det även är en möjlighet för nya krafter. Skillnaden är att företag som sparkar sin VD anses som svagare än om denne avgår frivilligt i generell media, vilket reflekteras i aktiemarknaden. 6.7 Kritisk granskning I forskningsunderlaget Executive Succession: Organizational Antecedents of CEO Characteristics pekar författarna på vikten av personliga egenskaper. De menar att en VD:s individuella egenskaper skall anpassas till organisationstypen. Denna aspekt hade varit intressant att belysa i denna uppsats. Detta kan ge en tydligare bild av varför en aktiekurs rör sig i olika riktningar. Om en VD är välanpassad i sin organisation kan det innebära att aktiekursen reagerar negativt, vid avgång. Vidare hade det varit tänkvärt att utveckla och utreda huruvida ryktet påverkar aktiekursen. För att göra en sådan undersökning hade man dock behövt följa ett antal VD:ar tillbaka i tiden och se om det funnits något mönster i marknadens reaktion vid avgång. A Model of CEO Dismissal kommer i sin utredning fram till att det är positivt för aktien om en VD får sparken. Detta stämmer överens med denna undersöknings resultat, vilka pekade på stigande aktiekurser vid denna händelse. Intressant är också att peka på att en frivilligt avgående VD med all information denne sitter på kan lämna skeppet innan det sjunker. Denne bör, med sin nyckelposition se dessa indikationer och känna bolaget så pass bra att tidpunkten för den frivilliga avgången kan tajmas innan en för bolaget negativ trend. Detta pekar mot att kurserna efter den frivilliga avgången bör sjunka mer än för avskedad VD, vilket stämmer in med resultatet. 40 (60)