Swedbanks Investeringsstrategi

Transkript

1 Swedbanks Investeringsstrategi Oktober 2015 Makro: Förnyad konjunkturoro med Kina i spetsen Räntor: Håller sig fast på mycket låga nivåer Aktier: Förnyat förtroende med värderingen i ryggen Krediter: Råvarupriser pressar High Yield segmentet

2 Välkommen till Swedbanks Investeringsstrategi! Syftet med produkten är att skapa en enhetlig rådgivning inom Placeraområdet för alla bankens kunder samt att delge vår syn på aktuellt makro- och marknadsläge. Vår ambition är att ge våra kunder goda placeringsrekommendationer och väl underbyggda argument till dessa. Vi hoppas att Investeringsstrategin ska bidra till en förenkling i valet av olika investeringsalternativ. Investeringsstrategin utkommer i februari, maj och oktober med kortare månatliga uppdateringar. Investeringsstrategin är en produkt från Swedbank Analys Strategi & Allokering. Sara Arfwidsson Marknadsstrateg sara.arfwidsson@swedbank.se Johannes Bjerner Marknadsstrateg johannes.bjerner@swedbank.se Robert Liljequist Räntestrateg robert.liljequist@swedbank.fi Mikael Wik Aktiestrateg mikael.wik@swedbank.se Linus Thand Kreditstrateg linus.thand@swedbank.se Anders Eklöf Valutastrateg anders.eklof@swedbank.se Hans Gustafson Emerging Market strateg hans.gustafson@swedbank.se Robert Oldstrand Teknisk analys aktier, valuta robert.oldstrand@swedbank.se Martin Hallström Teknisk analys aktier, valuta martin.hallstrom@swedbank.se Magnus Rising Analysredaktör magnus.rising@swedbank.se Madeleine Pulk Chef Strategi & Allokering madeleine.pulk@swedbank.se

3 Innehållsförteckning Ledare 4 Sammanfattning 5 Tillbakablick 6 Allokering 8 Regionallokering USA 10 Europa 12 Sverige 14 Japan 16 Tillväxtmarknad 18 Ränteskola 20 Upplysningar till kund 23 Avstämningdatum för prisdata är Investeringsstrategin går även att se som webbsändning. Länken är då: För dig som vill ha en fördjupad makrobild rekommenderar vi att läsa vår konjunkturprognos, Swedbank Economic Outlook, som ni hittar genom följande länk: Swedbank AB är emittent av några av de föreslagna produkterna och några av de fonder som redogörs för förvaltas av dotterbolag i Swedbankkoncernen. Affärsförslagen ska således inte betraktas som oberoende analys.

4 LEDARE Håll dig uppdaterad med Swedbanks Investeringsstrategi Fortsatt övervikt för aktier, men ha tålamod En återhämtning kan ta lite tid Vi har i Investeringsstrategin sedan en tid argumenterat för en övervikt i aktier, vilket vi byggt på tre faktorer 1) God konjunkturutveckling 2) God lönsamhet i bolagen 3) Låga räntor. Faktor 2 och 3 är definitivt på plats och vi menar även att världsekonomin (faktor 1) fortsätter att förbättras, om än i långsam takt. Vi anser att den inbromsning vi ser i den kinesiska ekonomin är densamma som pågått under det senaste året och att de kinesiska myndigheterna har många verktyg i verktygslådan för att undvika en hårdlandning av ekonomin. Med hänsyn tagen till det ovan nämnda ser vi, i dagsläget, den senaste tidens börsutveckling som en överdriven reaktion, men det är inte samma sak som att börsen kommer att återhämta sig snabbt. Detta då det inte finns något snabbt och enkelt motbevis för det som marknaden oroar sig för vi får räkna med att det tar lite tid. Läs Swedbanks Investeringsstrategi digitalt på: eller Ettårsjubileum För Swedbank är det viktigt att hålla våra kunder uppdaterade kring vad som händer i Sverige, omvärlden och på de finansiella marknaderna. Vi vill att du som kund skall få insikt i hur det sparade kapitalet, räntan på bolånen o s v kan komma att påverkas. Vi valde därför för ett år sedan att ge ut den första publikationen av Swedbank Investeringsstrategi. Vi vill med den dela med oss av vår syn på makro, finansiella marknader, tillgångsallokering och konkreta placeringsrekommendationer. Idag läser tusentals kunder löpande vår analys och har den som grund för sina investeringsbeslut och i sina samtal med våra rådgivare. Det är roligt att se att vi även når våra kunder i våra digitala kanaler. Vi vet att osäkerheter alltid kommer att uppstå. Vi lovar därför att göra allt vi kan för att fortsatt hålla er uppdaterade kring vad som händer i Sverige, omvärlden och på de finansiella marknaderna. Med det sagt önskar jag er en trevlig läsning av denna utgåva och på återseende i november, när vi kommer med en kortare uppdatering av vår syn. Swedbank Investeringsstrategi ges ut i ett fördjupat format tre gånger per år (februari, maj och oktober) och med kortare månatliga uppdateringar däremellan. MADELEINE PULK Chef Strategi & Allokering Swedbank Analys 4

5 SAMMANFATTNING Investeringsscenariot hösten 2015 Kinesiska myndigheters agerande och den ekonomiska statistiken väcker frågetecken men ett mjukandningsscenario är fortsatt utgångspunkten vilket resulterar i en övervikt för aktier, men osäkerheten hänger sig sannolikt kvar under en tid. Samma värld, nya förutsättningar? I samband med Investeringsstrategin i våras, presenterade vi vad vi kallade treenigheten vilken avsåg de tre faktorer som krävdes för att scenariot om fortsatt stigande aktiemarknad skulle realiseras. Detta mot bakgrund av relativt högt värderade marknader. Den första var fortsatt låga långräntor, något som krävdes för att räntor inte skulle bli ett attraktivt alternativ till aktiemarknaden. Det andra var att bolagens goda lönsamhet skulle bestå, vilket den också har gjort, den har till och med har förbättrats tack vare fortsatta spar- och effektiviseringsprogram. Den faktor i treenigheten som ifrågasatts av marknaden är om den konjunkturella risken har ökat och då främst drivet av utvecklingen i Kina. Detta var också den faktor som vi ansåg var den största risken för en positiv börsutvecklingen under Sannolikt kommer det också att vara den faktor som avgör den framtida utvecklingen för finansiella tillgångar även den kommande perioden. Detta då vi har en amerikansk centralbank som avvaktade med att höja räntan vid det senaste mötet samtidigt som de sänkte sin räntebana samt den europeiska centralbanken som generellt befinner sig långt ifrån höjningar. Samtidigt är bolagens lönsamhetsnivå intakt så länge inte underliggande efterfrågan faller undan. Frågan är om marknadens reaktioner, med kraftigt fallande kurser, har reflekterat den faktiska ekonomiska utvecklingen? Inbromsningen av den kinesiska ekonomin har pågått under en längre tid och frågan blir huruvida den senaste tidens statistik verkligen pekar mot en hårdlandning. Trots att statistiken varit svag menar vi inte att den pekar mot en hårdlandning, men att den tillsammans med myndigheternas agerande spätt på osäkerheten. Med kraftigt fallande börser, där flera tappat hela årets uppgång, blir ställningstagandet om det är befogat eller om det är en överreaktion. Vi ser inga större förändringar i realekonomin jämfört med föregående Investeringsstrategi. De fallande börserna har resulterat i en attraktivare värdering på aktiemarknaden vilket har stärkt argumentet för en övervikt i aktier. Då det inte finns ett enskilt agerande från de kinesiska myndigheterna eller enskild statistik som kan lugna marknaden, gällande den kinesiska ekonomin, riskerar det att lägga en våt filt över marknaderna i närtid. Den segdragna investeringscykeln fortsätter och vi befinner oss alltjämt i den mogna fasen i investeringsklockan men vi ser ingen högkonjunktur, i klassisk mening, i annalkande. Med en fortsatt långsam förbättring av den globala ekonomin ser vi en avkastningspotential för aktier om 8 procent. Samtidigt förväntar vi oss en marknad som fortsatt premierar aktieägarna framför kreditgivarna genom förvärv, extrautdelningar med mera. 5

6 TILLBAKABLICK En tillbakablick Vad förde oss hit? Efter flera år av stigande tillgångspriser och med en realekonomi som inte riktigt vill ta fart har marknaden letat efter signaler som skall bryta den rådande trenden. Under sommaren kom det till sist. Det som framförallt fick den positiva aktiemarknadstrenden att brytas var dels oron kring spridningseffekter från Grekland. Främst bidragande till marknadens förlorade förtroende var frågetecknen kring tillståndet i den kinesiska ekonomin. Efter genomgående svagare statistik än väntat och en oväntad devalvering av den kinesiska valutan, yuanen, kom marknaderna för riskfyllda tillgångar att befinna sig under en våt filt och Stockholmsbörsen har backat med 14 procent sedan den föregående investeringsstrategin. Grekland, fallande kinesiska börser och osäkerhet kring den kinesiska ekonomin satte press på de globala börserna. Kinesiska myndigheters agerande bidrog till marknadens skepticism och väckte frågetecken kring återhämtningen vilket satte fortsatt press på ett stort antal råvaror som metaller och olja. Brist på tillväxt satte till sist sina spår Vi har under en lång period argumenterat för en övervikt i aktier. Under senare tid inte utifrån att värderingen har varit låg utan främst för att alternativen har varit få. Den förväntade aktieavkastningen fick ses som rimlig och centralbankerna fortsatte att göra vad som stod i deras makt för att hålla marknader, tillgångspriser och ekonomier under armarna. Ett scenario som hållit länge och väl i den värld av under trendtillväxt där världen befunnit sig. Till sist kom trendbrottet i form av Greklandsproblematiken och inte minst av utvecklingen i Kina. Statistiken visar på ett Kina där ekonomin bromsar in, något som är helt i linje med vad myndigheterna uttryckt och den sedan länge rådande konsensusvyn på marknaden. Vad som fick marknaden att börja oroa sig initialt var att de kraftigt fallande kinesiska börserna skulle säga något om inbromsningen av realekonomin som vi inte redan visste. Något som marknaden inte fokuserade på när de kinesiska börserna utvecklades enormt starkt den svaga ekonomin till trots. Därefter tog de kinesiska myndigheterna över stafettpinnen och skapade oro för marknaden med ett trevande beteende, överraskande devalveringar, stödköp av aktiemarknaden, avslutade stödköp, nya stimulanser, ändrade exporttariffer med mera med mera. Något som sammantaget fått marknaden att börja ifrågasätta om de kinesiska myndigheterna verkligen har den långsiktiga planen och situationen under kontroll vilket marknaden tidigare uppfattat. Råvarupriser har även de haft en riktigt svag utveckling i kölvattnet av detta med metallpriser som fallit så pass mycket att producenter börjar stänga produktionsanläggningar. Även oljepriset har fortsatt sin resa söderut. Centralbanker alltjämt i fokus Centralbankernas balansgång pågår alltjämt, där den svenska Riksbanken fortsatt sin resa med ytterligare negativa räntor och ökade stödköp, den goda BNP-tillväxten till trots. I USA vågade inte Federal Reserve höja räntan i samband med sitt septembermöte, och den första höjningen på nästan ett decennium väntas nu ske i december istället. 6

7 TILLBAKABLICK En tillbakablick i bilder Återhämtningen fortgår om än i långsam takt OECD Industriproduktion IP [rebase 2002=] Källa: Macrobond & Swedbank Analys och räntor som håller sig kvar på mycket låga nivåer. Ränta statsobligationer 10 år TYSKLAND SVERIGE USA Källa: Bloomberg & Swedbank Analys Riskfyllda tillgångar har pressats av konjunkturoron Totalavkastning sedan maj - SEK May 25-May 15-Jun 6-Jul 27-Jul 17-Aug 7-Sep 28-Sep Sweden Europe USA Japan EM Källa: MSCI & Swedbank Analys...vilket tillsammans med låga energipriser fått ränteskillnaden för krediter att öka. Utveckling för kreditpremier - Hög och låg risk sep-14 nov-14 jan-15 mar-15 maj-15 jul Låg risk Hög risk Källa: Bloomberg & Swedbank Analys 7

8 ALLOKERING Allokering och sammanfattning Makro: Förnyad konjunkturoro med Kina i spetsen Räntor: Håller sig fast på mycket låga nivåer Aktier: Förnyat förtroende med värderingen i ryggen Krediter: Råvarupriser pressar High Yield segmentet STRATEGISK VIKT TAKTISK VIKT POSITION RÄNTOR 45 % 40 % Undervikt PENNINGMARKNAD 20 % 30 % Övervikt OBLIGATIONSMARKNAD 25 % 10 % Undervikt AKTIER 45 % 50 % Övervikt SVERIGE 16 % 18 % Neutral EUROPA 8 % 11 % Övervikt USA 8 % 9 % Neutral JAPAN 8 % 9 % Neutral TILLVÄXTMARKNAD 5 % 3 % Undervikt KREDITER 10 % 10 % Neutral LÅG RISK (INV. GRADE) 5 % 6 % Övervikt HÖG RISK (HIGH YIELD) 5 % 4 % Undervikt Fortsatt undervikt för räntor, då vi förväntar oss att de långa räntorna börjar stiga. Konjunkturoro bröt treenigheten men vi ser ingen hårdlandning i Kina Räntor (Undervikt) Fortsatt låga räntor Svenska räntor har stigit betydligt mer än de internationella på senare tid i takt med stigande internationell konjunkturoro och negativa företagsnyheter. Allt eftersom den internationella oron lägger sig får den underliggande makroutvecklingen ett större genomslag. Den internationella penningpolitiken förblir mycket expansiv det kommande året. Visserligen räknar vi med att Fed höjer styrräntan med 25 räntepunkter i december. Räntehöjningen kommer emellertid att omgärdas av ett mycket försiktigt budskap och vi räknar med en utdragen höjningscykel. Samtidigt behåller ECB sin mjuka retorik och vi räknar med att banken fortsätter med tillgångsköp åtminstone fram till september nästa år. Den internationella penningpolitiken, en kommande lönerörelse och en relativt stark krona ökar pressen på Riksbanken att fortsatt bedriva en mycket expansiv penningpolitik. En trevande återhämtning av den globala konjunkturen i kombination med en ihållande expansiv penningpolitik gör att obligationsräntorna utvecklas sidledes de närmaste månaderna men i takt med att inflationen stiger, främst som en följd av så kallade baseffekter och en stabilisering av råvarupriserna, stiger åter obligationsräntorna om än i mycket måttlig takt. Återigen räknar vi med att den europeiska utvecklingen begränsar den svenska ränteuppgången. Aktier (Övervikt) Förnyat förtroende med värderingen i ryggen Övervikten i aktier har inte betalt sig sedan den senaste Investeringsstrategin då aktiemarknaderna globalt har fallit mot bakgrund av den rådande konjunkturoron. Vi argumenterade i förra Investeringsstrategin att aktier var det tillgångsslag som vi såg hade bäst möjlighet att ge en rimlig riskjus- 8

9 ALLOKERING varför argumentet för en övervikt i aktier kvarstår med extra stöd för värderingen men vi ser ingen snabb börsåterhämtning. terad avkastning. Men värderingen signlerade relativt högt ställda förväntningar och det krävdes att Treenigheten höll med fortsatt låga räntor, bibehållen god lönsamhet i bolagen samt en konjunktur som inte bjöd på några negativa överraskningar, där Kina målades upp som den största osäkerhetsfaktorn. Och det var just den sista punkten som slog hål på vårt scenario, initialt genom att överenskommelsen kring Greklands skuldproblematik satt så hårt åt och sedan oron kring inbromsningen av den kinesiska ekonomin. Och det är just det här som är knäckfrågan framöver. Om Kina går in för en mjuk eller hårdlandning? Vi bedömer fortsatt att de kinesiska myndigheterna har verktyg för att undvika en hårdlandning. En historik med stora bytesbalansöverskott gör att landet har omfattande utländska tillgångar och således är solvent. Vidare kan ytterligare likviditet tillföras den stressade banksektorn samtidigt som reservkraven för banker kan sänkas. En annan avgörande faktor för utvecklingen i Kina är husmarknaden. Där syns tendenser till att de fallande bostadspriserna bromsats upp. Med ett Kina som sannolikt undviker en hårdlandning, räntor som fortsatt pressas neråt och bolag som fortsätter att visa upp god lönsamhet, fortsätter vi att övervikta aktier. Inbromsningen i Kina skall hållas under uppsikt. Vi kommer som en konsekevens av den lägre tillväxten under kommande veckor få se nedreviderade vinstprognoser från bolagsanalytikerna, men eftersom värderingen på aktiemarknaderna har kommit ner ser vi fortfarande ett underliggande stöd för vår övervikt i aktier. Marknadens oro för den globala konjunkturen riskerar att ligga kvar under den kommande perioden varför man som investerare inte bör räkna med en snabb återhämtning eftersom det inte finns någon enskild statistik eller händelse som kan lugna marknaden. Tiden kommer att vara en viktig faktor för att bevisa motsatsen. Något som också spelar in på vår regionsallokering där Tillväxtmarknaderna underviktas mot bakgrund av just situationen i Kina, låga råvarupriser och en stark dollar. Övervikten återfinns fortsatt i Europa där potentialen för lönsamhetsförbättringar liksom en omvärdering av börsen känns attraktivt. Krediter (Neutral) Råvarupriser pressar High Yield Trots en stökig marknad med högre ränteskillnaderna de senaste månaderna behåller vi vårt grundscenario med låga räntor, stödköp och måttlig tillväxt som är positiva för Investment Grade. Det kommer finnas gott om volatilitet i marknaden kopplat till nyhetsflöden men de mer grundläggande som fallande råvarupriser och oro i tillväxtländer relaterade till Kina ger på längre sikt snarare ytterligare anledningar till att hålla räntor låga. Fallande råvaru- och energipriser bör dessutom fundamentalt vara positivt för Sverige. Ränteskillnaderna inom High Yield (åtminstone utanför Norge) har återvänt till sin långsiktiga nivå i relation till Investment Grade men vi ser fortsatta utmaningar i form av begränsad efterfrågan från High Yield-fonder, som åter har utflöden, och behåller vår undervikt relativt Investment Grade. Under 2016 tror vi att ränteskillnaden för High Yield kommer att minska, dock sannolikt med perioder av högre ränteskillnader under tiden. 9

10 USA Neutral (Oförändrad) USA Fed i fokus Makro: Amerikansk ekonomi fortsätter att stärkas Marknad: Gynnats av stark hemmaplan Fokus: Räntehöjning från Fed i december Den inhemska efterfrågan driver amerikanska ekonomin. Starkare dollar riskerar att dämpa exporten. Makro Amerikansk ekonomi fortsätter att stärkas Den amerikanska ekonomin har, efter en svag inledning av året, fortsatt att stärkas. Tillväxtprognoserna har justerats upp och aktivitetsnivån i ekonomin har ökat. Det är främst den inhemska efterfrågan, driven av en starkare arbetsmarknad, lägre energipriser och låga räntor, som ligger bakom förbättringen. Den starkare dollarn riskerar dock att dämpa exporten och därmed tillväxten något men vi förväntar oss ändå att tillväxttakten kommer att hålla i sig under de kommande 18 månaderna. Ekonomin är dock fortsatt sårbar för kriser både i USA och omvärlden. Valutautveckling USD 105 Även om Fed väntas höja i december 95 1-Jan 1-Feb 1-Mar 1-Apr 1-May 1-Jun 1-Jul 1-Aug 1-Sep 1-Oct Handelsviktad USD Källa: Bloomberg & Swedbank Analys Även om arbetslösheten har sjunkit mot 5 procent beslutade den amerikanska centralbanken, Fed, vid det senaste penningpolitiska mötet att inte höja policyräntan. Det främsta argumentet var den växande osäkerheten för den ekonomiska utvecklingen i omvärlden och hur det kommer att påverka den amerikanska ekonomin. då de mjuknat ytterligare i kommunikationen kring den framtida räntebanan. Samtidigt som Fed avstod från att höja räntan drog de, ännu en gång, ner den förväntade höjningstakten. Det var ett överraskande mjukt budskap som innebär att vi kommer få se färre och försiktigare räntehöjningar framöver. Främsta skälen till detta var bland annat den starkare dollarn, det låga energipriset och den låga löneökningstakten samt oron för den ekonomiska utvecklingen i tillväxtländerna. Detta har lett till att den långa räntan, i både USA och Sverige, har sjunkit. 10

11 USA Den amerikanska aktiemarknaden har klarat sig relativt bra men även här har tappet lett till attraktivare värdering. Marknad Gynnats av stark hemmaplan De amerikanska bolagen har under det senaste året känt av den allt starkare dollarn vilket bidragit till att börsen har haft svårt att visa upp någon starkare vinsttillväxt. Tillsammans med en relativt stor oljeexponering och en tidigare hög värdering har det fått oss att under inledningen av året vara avvaktande mot den amerikanska börsen för att sedan gå till en neutralvikt under sommaren. Även om det har varit breda fall på alla aktiearknader har det inte gått fullt lika illa för de amerikanska börserna. Med ett tapp på 8,5 procent sedan den förra Investeringsstrategin kan vi konstatera att återhämtningen i den amerikanska ekonomin, tillsammans med en underliggande syn att den amerikanska marknaden är tryggare i osäkra tider, resulterat i mindre fall än för såväl börserna i Europa som tillväxtmarknaderna USA - Avkastning sedan maj - SEK maj 25-maj 15-jun 06-jul 27-jul 17-aug 07-sep MSCI Världen MSCI USA 85 Källa: MSCI & Swedbank Analys Fed:s kommande räntehöjning väcker vissa frågetecken. Värderingen har kommit ner med 9 procent sett till prisbokvärderingen vilket är mindre än svenska. Men värderingen är fortsatt högre än på övriga marknader och takten i återhämtingen, framförallt gällande sysselsättningen, har kommit in i ett lugnare skede och vi förväntar oss inte att hastigheten kommer att skjuta fart i närtid. Till det skall också läggas att Federal Reserve med stor sannolikhet kommer att inleda sin resa mot en i långsam takt normaliserad räntenivå. MSCI USA - P/B och ROE 7 25% 6 20% % 3 10% 2 1 5% 0 0% P/B ROE Källa: MSCI & Swedbank Analys Sammantaget finner vi att en neutralvikt för de amerikanska börserna är att föredra. 11

12 EUROPA Övervikt (Oförändrad) Europa Återhämtningen fortgår Makro: Tydlig återhämtning även i krisdrabbade ekonomier Marknad: Potential men inte utan förhinder Fokus: Ytterligare stimulanser från ECB? Tidigare krisdrabbade ekonomier som till exempel Spanien återhämtning fortgår. Makro Tydlig återhämtning även i krisdrabbade ekonomier Den europeiska konjunkturen stärks gradvis och gynnas inte minst av den europeiska centralbankens (ECB) stimulanser. ECB meddelade vid sitt senaste räntemöte att stödköpen kan komma att utökas enskilda månader, vilket pressar ner räntorna i de olika medlemsländerna. Tyskland har tidigare varit dragloket i den ekonomiska återhämtningen i Europa, men nu ser vi att även de tidigare krisdrabbade ekonomierna, som till exempel Spanien, återhämtar sig relativt snabbt vilket är mycket positivt. Faktorer som tidigare bromsat utvecklingen i den europeiska ekonomin,, såsom högre räntor och avsaknad av kvantitativa lättnader, har lättats under året. ECB:s stimulanser har förbättrat kapitaliseringen av europeiska banker och stärkt kreditmarknaden. Till följd av detta ökar återigen utlåningen till hushåll och företag i många av länderna. Den svaga euron ger också draghjälp åt europeiska företag. Även arbetslösheten har minskat något och högre löneökningar gynnar konsumtionen. Dock lyser finanspolitiska stimulanser med sin frånvaro, vilka i kombination med ECB:s stimulanser, skulle stärka återhämtning i ekonomin och öka företagens investeringsvilja ytterligare. Låg inflation spökar fortsatt för ECB. 5,0% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% Inflation EMU 0,0% -1,0% KPI EMU Källa: Bloomberg & Swedbank Analys Oron för Grekland har nu släppt taget om marknaden. Greklands vara eller icke vara i eurosamarbetet har legat som en våt filt över marknaderna under våren och delar av sommaren, men har nu hanterats. Utgången av nyvalet där Alexis Tsipras och Zyriza fått förnyat förtroende att bilda regering, bör leda till en stabilisering ekonomin, i alla fall på kort sikt. Tsipras har lovat att genomföra de omfattande reformerna och fortsatta åtstramningarna som är villkoren för fortsatt externt stöd. Frågan är om det är tillräckligt. Den grekiska ekonomin är hårt ansträngd och på agendan står nu fortsatt förhandlingar med ECB, EU-kommissionen och IMF om ytterligare skuldlättnader. 12

13 EUROPA Konjunkturförbättringen har inte återspeglats i aktiemarknaden Marknad Potential men inte utan förhinder Utvecklingen i Grekland och osäkerheten kring den kinesiska ekonomin påverkade också de europeiska börserna vilket lett till att vår övervikt för europeisk aktiemarknad inte har betalat sig. Men en fortsatt förbättring av den europeiska konjunkturen, en potentiellt förbättrad lönsamhet och en möjlig omvärdering talar för Europa. Eftersom vi tror att signalerna kommer fortsätta att peka åt rätt håll förblir vi överviktade till Europa. Europa - Avkastning sedan maj - SEK maj 22-maj 11-jun 01-jul 21-jul 10-aug 28-aug MSCI Världen MSCI Europa Källa: MSCI & Swedbank Analys men lönsamheten har inte heller förbättrats. Den långsamma återhämtningen återspeglas i att lönsamheten har haft svårt att ta fart på det sätt som skett i både Sverige och USA. Men i takt med att konjunkturen förbättras väntar vi oss därför att lönsamheten förbättras från nuvarande 10 procents avkastning på eget kapital. Dagens värdering på P/B 1,7 signalerar att det finns potential när vinsttillväxten förbättras. Vi upprepar vårt budskap att Europa kommer att börja flytta fokus från stabilitet till tillväxt. En katalysator för detta är finanspolitiska stimulanser. Den låga inflationen sätter en fortsatt press på ECB och det är ytterligare stimulanser snarare än åtstramningar som finns på centralbankens agenda. MSCI Sverige - P/B och ROE % 15% 10% 5% 0% P/B ROE Källa: MSCI & Swedbank Analys ECB:s agerande är fortsatt centralt för utvecklingen. Så argumentet att räntorna kommer vara fortsatt låga inom Eurozoneområdet kvarstår och ger på så sätt ett fortsatt stöd för aktiemarknaden. 13

14 SVERIGE Neutral (Oförändrad) Sverige I händerna på omvärlden Makro: Positiv konjunkturutveckling men inte utan risker Marknad: Dras ner av konjunkturoron Fokus: Trycket på Riksbanken ökar Konjunkturutvecklingen fortsätter men det finns risker. Flera faktorer bidrar till att trycket på Riksbanken att sänka räntan ökar. Makro Positiv konjunkturutveckling men inte utan risker Den positiva svenska konjunkturutvecklingen är inte utan risker. Exportefterfrågan förblir dämpad och kan pressas ytterligare av den starkare kronan. Osäkerheten kring tillväxtekonomierna och sjunkande råvarupriser påverkar också den svenska exporten, inte minst genom försämrade förutsättningar för viktiga handelspartners till Sverige, som till expempel Norge, vilket riskerar att dämpa den svenska tillväxten. De kraftiga prisuppgångarna på bostadsmarknaden fortsätter och hushållens upplåning med dem. Även om statsfinanserna är sunda utgör hushållens skuldsättning en stor realekonomisk risk och det är fortsatt den inhemska efterfrågan som driver tillväxten genom framförallt konsumtion och bostadsinvesteringar. Trycket på Riksbanken att genomföra ytterligare stimulanser kommer sannolikt att öka under hösten. Till detta bidrar ett ihållande lågt inflationsstryck men också möjligheten att ECB utvidgar sitt stödköpsprogram mot bakgrund av den uteblivna räntehöjningen i USA. Skulle kronan stärkas i snabb takt ökar sannolikheten för att Riksbanken agerar med kort varsel, men vi bedömer att en sänkning av styrräntan genomförs senast vid det det penningpolitiska mötet i oktober. Lågt inflationstryck rekordlåga räntor till trots. 6,0% 5,0% Reporäntan 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 0,0% -1,0% Reporäntan Sverige Källa: Bloomberg & Swedbank Aanalys Fortsatt stark utveckling på arbetsmarknaden, men arbetslösheten krymper långsamt. Arbetsmarknaden har fortsatt att utvecklas starkt under sommaren. Antalet lediga jobb och sysselsättningen ökar, medan arbetslösheten sjunker tillbaka. Däremot sjunker arbetslösheten långsamt vilket kan förklaras av att arbetskraften också växer snabbt. Även regeringens budgetförslag om höjt tak i a-kassan, höjda marginalskatter och slopandet av lägre arbetsgivaravgift för unga kan dämpa nedgången i arbetslösheten. 14

15 SVERIGE Stockholmsbörsen pressas av den globala konjunkturoron, och riskerar att hållas tillbaka så länge oron består Marknad Dras ner av konjunkturoron Den svenska aktiemarknaden har, föga förvånande givet sin stora exponering mot omvärlden, sats under hårt tryck av den rådande konjunkturoron. Sannolikheten att den svenska aktiemarknaden kommer att utvecklas starkare än den amerikanska och europeiska motsvarigheten får ses som relativt liten så länge konjunkturoron består. Utöver det har också ett starkt kort för den svenska aktiemarknaden spelats ut, nämligen den svaga svenska kronan, där den positiva effekten nu klingar av. Den svaga svenska kronan kan förklara en stor del av den vinsttillväxt som vi sett på den svenska börsen under det senaste året. Sverige - Avkastning sedan maj - SEK maj 25-maj 15-jun 06-jul 27-jul 17-aug 07-sep 28-sep MSCI Världen MSCI Sverige Källa: MSCI & Swedbank Analys men värderingen har blivit attraktivare, både i relativt och absolut Stockholmsbörsen har backat med hela 14 procent sedan majstrategin och trots att marknaden befinner sig i en period inför det tredje kvartalets rapporter, där prognoserna kommer att justeras ner, kommer det sannolikt inte att ske i samma utsträckning som det börsfall vi sett under sommaren. Något som resulterat i en lägre värdering och en högre förväntad avkastning, vilket ger stöd till vår övervikt i aktier. MSCI Sverige - P/B och ROE P/B ROE 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% Källa: MSCI & Swedbank Analys varför övervikten i aktier bibehålls samtidigt som Stockholmsbörsens neutralvikt består. Ur ett absolutperspektiv har aktiemarknaden blivit attraktivare samtidigt som relativvärderingen också har förbättrats eftersom räntor och krediter inte har haft lika negativ utveckling som aktiemarknaden. I dagsläget kan vi räkna med en årlig avkastning om drygt 8 procent på uthållig lönsamhet för Stockholmsbörsen. 15

16 JAPAN Neutral (Oförändrad) Japan Osäkerhet ger en neutral syn Makro: Den japanska ekonomin stärks Marknad: Lägre värderingen förklaras av risker för utvecklingen Fokus: Reformer och utvecklingen i Kina Tillväxten förbättras och de negativa effekterna av momshöjningen håller på att avta. Lägre oljepris gynnar ekonomin. Makro Den japanska ekonomin stärks Vi förutser att att den japanska ekonomin stärks under 2015 och 2016 med stöd av stigande företagsvinster, förbättrad konjunktur, ökad sysselsättning och höjda löner. Den inhemska efterfrågan stöds också av att de negativa effekterna av momshöjningen i april 2014 klingar av. Företagsinvesteringarna förväntas öka något i takt med att efterfrågan tar fart. Den senaste tidens sjunkande oljepris kommer att leda till lägre importpriser och därmed ett ökat konsumtionsutrymme för hushållen vilket i sin tur kommer att leda till ökade företagsvinster. Även i Japan är det den inhemska efterfrågan som driver tillväxten. Exporttillväxten har försvagats den senaste tiden och avmattningen i Kina, som är en av Japans viktigaste handelspartners, kan leda till ytterligare inbromsning i exporten. Inflation 5,0% 4,0% 3,0% 2,0% 1,0% 0,0% -1,0% ,0% -3,0% Inflation KPI Japan Källa: Macrobond & Swedbank Analys Låga energipriser ett moment 22. Inflationen ligger fortfarande långt under centralbankens, Bank of Japan, mål. De låga energeipriserna blir ett moment 22 när det kommer till inflationen. Låga energipriser gynnar ekonomin eftersom det frisätter pengar till annan konsumtion, men de riskerar också att sänka inflationsförväntningarna vilket skapar ett bekymmer för centralbanken eftersom den har ett inflationsmål. Vi räknar med ytterligare penningpolitiska stimulanser innan året är slut eftersom Japan ännu inte nått inflationsmålet på 2 procent. 16

17 JAPAN Neutrala synen består. God lönsamhet, men det reflekteras redan i aktiekurserna. Marknad Stark marknad efter förhoppningar på vinsttillväxt Vi behåller en neutral syn på Japan eftersom vi anser att värderingen kommit upp på mer rimliga nivåer. Det stora frågetecknet har varit om den relativt höga lönsamheten skulle bestå under en längre tid. Vi kan nu se att så blev fallet och Japan har uppvisat en stabil och förhållandevis hög lönsamhet under flera år. I dagsläget är vi dock försent på bollen och en justering av värderingen utifrån högre lönsamhet har till stora delar redan prisats in. Japan - Avkastning sedan maj - SEK maj 25-maj 15-jun 06-jul 27-jul 17-aug 07-sep 28-sep MSCI Världen MSCI Japan Källa: MSCI & Swedbank Analys Potential finns fortfarande, men överskuggas av riskerna från Kina. I dagsläget är värderingen något lägre än vad som är rimligt utifrån nuvarande och förväntad ROE. Detta ger fortsatt en viss möjlighet för högre värdering och stigande aktiekurser. Men osäkerheten kring Kinas utveckling är en risk på nedsidan. Eftersom Kina är en viktig handelspartner och står för en stor del av exporten slår Kinas utveckling direkt mot lönsamheten i japanska bolag MSCI Japan - P/B och ROE 15,0% 10,0% 5,0% 0,0% 0-5,0% P/B ROE Källa: MSCI & Swedbank Analys Lägre värdering förklaras av risker för framtida utvecklingen. Frågetecken kvarstår inför framtiden huruvida landet lyckas med de strukturreformer som nu genomförs och om företagen kan bli mer aktieägarvänliga och skifta ut överskottskapital. När vi sätter det och frågetecknen kring Kinas utveckling i relation till värderingen av Japan förblir vår neutrala syn intakt. 17

18 TILLVÄXTMARKNAD Tillväxtmarknad Fortsatta svårigheter Makro: Dystrare utsikter för tillväxtländerna Marknad: Lägre tillväxt och lönsamhet drar ner aktier Fokus: Utvecklingen i Kina Undervikt (Oförändrad) Fortsatt inbromsning av ekonomin i Kina. Makro Dystrare utsikter för tillväxtländerna Framtidsutsikterna för de största tillväxtländerna ser dystrare ut. I Kina fortsätter den ekonomiska avmattningen. Regeringen har fortsatt många verktyg i verktygslådan att ta till. Bland annat har de ökat de politiska insatserna för att försöka stabilisera tillväxten. Även husmarknaden har stabilliserats, en viktig faktor då sektorn står för cirka 30 procent av BNP. En annan viktig orsak till stabilisiering av ekonomin är att skuggbanksverksamheten har minska betydligt vilket gör att Kina har bättre kontroll på kreditgivningen. Den 11 augusti överraskade Kinas centralbank marknaden genom att anta en ny medod för att bestämma den inhemska valutans, renminbin, växelkurs. Meningen är att valutan ska lösgöras från den anknytning den idag har mot den amerikanska dollarn och även komma att ingå i IMF:s valutakorg som en världsvaluta. Något som i längden är positivt då både Kina men även andra asiatiska tillväxtmarknader kan minska sitt dollarberoende. Vi tror på en fortsatt inbromsing i den Kinesiska ekonomin under 2015 och 2016, men ingen hårdlandning. Huspriser Kina 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% % Huspriser Kina (Årstakt) Källa: Macrobond & Swedbank Analys I Indien har reformarbetet kommit av sig Brasilien har fortsatt stora svårigheter. I Indien har reformarbetet kommit av sig. Den ekonomiska tillväxten har varit något av en besvikelse hittills i år och förhoppningarna som väcktes i samband med regeringsskiftet i fjol har dämpats. Avsaknaden av framsteg väcker frågor kring utsikterna till ekonomiska reformer. Något som ändå är positivt är att inflationen har fallit och att Indien kunnat sänka räntan under året. Tyvärr har investeringarna i landet minskat vilket tyder på att räntesänkningarna inte nått hela vägen ut i banksektorn. Vi räknar med att tillväxten kommer att öka något under 2015 och 2016, men riskerna finns på nersidan. Brasilien har fortsatt stora svårigheter. Ekonomin kämpar med negativ tillväxt och snabbt stigande arbetslöshet. Inbromsningen i Kina är en förklaring till det pressade läget då Kina är Brasiliens viktigaste handelspartner. Samtidigt fortsätter korruptionsutredningen kring Petrobras vilket bidrar 18

19 TILLVÄXTMARKNAD till den politiska osäkerheten. Utsikterna för Brasilien är tuffa och vi förväntar oss negativ tillväxt såväl 2015 som Tillväxtprognosen för Ryssland har reviderats upp, men det ser fortfarande dystert ut. Vi underviktar regionen Utsikterna för Ryssland är fortsatt mörka och vi förväntar oss att det ekonomiska läget blir sämre innan det blir bättre. Omvärldens sanktioner, hög inflation, ekonomisk åtstramning, brist på krediter och det låga oljepriset tynger landets ekonomi. Vår tillväxtprognos för Ryssland ligger på -4,8 procent 2015 minus och -2 procent Marknad Fortsatt svårt för regionen De senaste månadernas nedgång för tillväxtmarknadsaktier har gjort att värderingen har kommit ner och ser mer attraktiv ut. Vi tror dock att värderingen ska ner ytterligare. Bättre statistik och tydligare signaler om potentiellt högre lönsamhet inom regionen behövs innan vi kan räkna med bättre avkastning för tillväxtmarknader jämfört med utvecklade marknader. Vi behåller därför en undervikt mot övriga regioner. 80 Tillväxtmarknader - Avkastning sedan maj - SEK maj 25-maj 15-jun 06-jul 27-jul 17-aug 07-sep 28-sep MSCI Världen MSCI Tillväxtmarknader Källa: MSCI & Swedbank Analys eftersom värderingen ska ner ytterligare och förväntningarna är något för högt ställda. Tillväxtmarknader handlas idag till P/B 1,36 vilket ligger i linje med vad marknaden förväntar sig vad gäller framtida tillväxt och ROE. Vi tror dock att det finns en nedåtrisk både vad gäller tillväxt och ROE kommande 12 månader. Låga råvarupriser, låga tillväxttal och fortsatt svagare valutor kommer att slå hårt på vinstutvecklingen inom regionen. MSCI Tillväxtmarknader- P/B och ROE 3,5 3 2,5 2 1,5 1 0, P/B ROE 20,0% 15,0% 10,0% 5,0% 0,0% Källa: MSCI & Swedbank Analys Finns ingen tydlig medicin som ska hjälpa aktiemarknaden i närtid. Även om Kina har en arsenal av ammunition som kan gynna aktiemarknaden har många andra länder inga tydliga hjälpmedel som kan ge stöd till aktiemarknaden. Vi bedömer därför att utvecklade aktiemarknader kommer ha en bättre avkastning än tillväxtmarknader. 19

20 RÄNTESKOLA Varför korta och långa räntor? Skillnaden mellan korta och långa räntor och när du ska äga det ena eller det andra. Idag har vi ett exceptionellt ränteläge med låga eller till och med minusräntor på många marknader. Ju kortare räntan är desto mer styr centralbankerna. Ju längre räntebindningen är desto mindre påverkar centralbankerna. Inflationsförväntningarna är det som styr de flesta centralbankers räntebeslut. På obligationsmarknaden styr även utbud och efterfrågan. Vad gäller statsobligationer bestämmer storleken på statsskulden utbudet. Riksbankens obligationsköp trycker idag ner marknadsräntan eftersom efterfrågan ökar och utbudet av obligationer på marknaden därmed minskar. Varför är priset på pengar olika på kort och lång sikt? Enkelt uttryckt kan vi säga att räntan är priset på pengar. Att priset skiljer sig mellan korta och längre räntepapper beror på att osäkerheten är större ju längre framåt i tiden vi blickar. Räntan blir vanligtvis högre ju längre löptid obligationen som kompensation för tid och risk. När den svenska staten behöver låna pengar ger den via Riksgälden ut olika former av statspapper. Att placera i statspapper är alltså detsamma som att låna ut pengar till staten. För det betalar Riksgälden ränta. Statspapper finns som statsobligationer (långa) och statsskuldväxlar (korta). Oftast ger Riksgälden ut nominella statsobligationer med löptider på cirka två, fem eller tio år. 0,8% Räntekurvan 0,6% 0,4% 0,2% 0,0% -0,2% ,4% -0,6% Statsräntor Källa: Bloomberg & Swedbank Analys Handeln på räntemarknaden innefattar mer än bara statspapper. När det uppstår ett lånebehov hos företag, bostadsinstitut och kommuner kan de ge ut olika typer av skuldebrev, på samma sätt som staten. De vanligaste formerna av skuldebrev (bortsett från statspapper) är certifikat, bostads- och företagsobligationer. Certifikat är korta skuldebrev, vanligtvis med en löptid upp till ett år, som ges ut av banker, kommuner och företag. Bostads- och företagsobligationer har längre löptider och ges ut av bostadsinstitut och företag. 20

21 RÄNTESKOLA Det finns fyra olika typer av risker förknippade med ränteplaceringar Kreditrisk Risken för att förlora hela eller delar av det insatta kapitalet Likviditetsrisk Risken för att värdepappret inte går att sälja när du behöver pengarna Ränterisk/kursrisk Risken för att placeringens värde sjunker när det allmänna ränteläget förändras Inflationsrisk Risken för att avkastningen på nominella ränteplaceringar minskar på grund av oväntat hög inflation När räntan sjunker stiger priset, eller marknadsvärdet, på statspapperen. På samma sätt sjunker priset när räntan stiger. När vi handlar med statspapper sker det normalt sett till en över- eller underkurs. Det är detsamma som skillnaden mellan marknadsvärdet på statspapperna och det nominella beloppet. Underkurs uppstår när marknadsvärdet är lägre än det nominella beloppet och överkurs när marknadsvärdet är högre. Statsskuldväxlar och nollkupongobligationer handlas alltid till en underkurs eftersom avkastningen på pengarna utgörs av skillnaden mellan beloppet du betalar och det nominella beloppet. Det är framförallt detta samband som fondförvaltaren vill utnyttja. Vad är skillnaden mellan att placera pengarna i räntefonder och att äga statspapper direkt? Om du har en längre placeringshorisont än ett år är en obligationsfond eller statsobligationer ett bra alternativ. Räntan är vanligtvis högre på placeringar med längre löptider, eftersom längre löptid ger högre risk. Ju längre du avstår från att använda pengarna desto högre blir kompensationen. Vill du inflationsskydda sparandet är en realobligationsfond eller realobligationer den bästa sparformen. Då behöver du aldrig riskera att stigande priser gröper ur köpkraften på sparpengarna. Om du har en kort placeringshorisont är en penningmarknadsfond eller statsskuldväxlar en lämplig placering, eftersom de normalt löper på upp till ett år. En räntefonds utveckling måste överträffa avkastningen på de statspapper den äger för att ge en bättre förräntning på pengarna. En del korta räntefonder, så kallade penningmarknadsfonder, har på grund av det låga ränteläget idag tagit bort sina avgifter helt. Att spara i en räntefond innebär att du överlämnar investeringsbesluten åt en fondförvaltare, vilket kan vara bekvämt. Framgången avgörs av fondförvaltarens förmåga att förutse räntans utveckling. Att placera pengar i en räntefond innebär även att du tar en kursrisk. Om ränteläget trendmässigt stiger kommer värdet på räntefonden att minska. Det omvända gäller om räntorna faller. Därför är det ingen helt riskfri placering på kort och medellång sikt att äga andelar i en räntefond. Men placeringar i räntefonder är väsentligt mindre riskfyllda än placeringar i aktier eller företagskrediter. När ska du placera i korta respektive långa räntor? I lägen när räntan förväntas stiga är det bästa att placera sina pengar i korta räntor (penningmarknadsfonder och statsskuldväxlar) och när räntan förväntas sjunka är det bästa att investera i långa räntor (obligationsfonder eller statsobligationer med längre löptider). Detta beror på att marknadsvärdet på längre löptider stiger när räntan sjunker och på samma sätt sjunker priset när räntan stiger. 21

22

23 Upplysningar till kund Analytikern intygar Analytikern(a) som är ansvarig(a) för innehållet i detta dokument intygar att det reflekterar deras personliga åsikt/er om de företag och värdepapper som de täcker. Detta oavsett om det kan finnas sådana intressekonflikter som det refereras till nedan. Analytikern(a) intygar även att de inte har fått, får eller kommer att få någon kompensation (vare sig direkt eller indirekt) i utbyte för någon åsikt eller rekommendation i detta dokument. Utgivare, distribution och mottagare Detta dokument har sammanställts av aktieanalysavdelningen på Swedbank Large Corporates & Institutions ( LC&I ) och ges ut av affärsområdet Swedbank LC&I inom Swedbank AB (publ) ( Swedbank ). Swedbank står under tillsyn av Finansinspektionen i Sverige. Distributörerna har inte rätt att göra några ändringar i dokumentet innan distribution. I Finland distribueras dokumentet av Swedbanks filial i Helsingfors, som står under tillsyn av Finlands tillsynsmyndighet (Finanssivalvonta). Du bör vara uppmärksam på att investeringar på kapitalmarknaden, bl a sådana som rekommenderas i detta dokument, är förenade med ekonomiska risker och att uttalanden om framtidsbedömningar är förenade med osäkerhet. Du ansvarar själv för dessa risker. Du bör därför komplettera ditt beslutsunderlag med nödvändigt material, inklusive kunskap om de finansiella instrumentens egenskaper och de villkor som gäller för handel med dessa instrument. Observera att analytikern baserar sin analys på den information som finns tillgänglig just nu och att analytikern kan ändra åsikt om förutsättningarna förändras. Om analytikern ändrar åsikt eller om en ny analytiker med en annan åsikt blir ansvarig för att täcka ett företag, strävar vi efter att informera om detta så snart det är möjligt med tanke på eventuella regleringar, lagar, interna procedurer eller andra omständigheter. Under Rekommendationsstruktur kan du läsa om våra olika rekommendationer. Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning till behörig mottagare och är inte avsett att vara rådgivande. Om du inte är kund hos Swedbank är du inte berättigad till detta dokument. Dokumentet utgör inte ett erbjudande om att köpa eller sälja finansiella instrument. I Norge distribueras dokumentet av Swedbanks filial i Oslo, som står under tillsyn av Norges tillsynsmyndighet (Finanstilsynet). Swedbank påtar sig inte något ansvar för direkt eller indirekt förlust eller skada av vad slag det än må vara, som grundar sig på användande av detta dokument. I Estland distribueras dokumentet av Swedbank AS, som står under tillsyn av Estlands tillsynsmyndighet (Finantsinspektsioon). I Litauen distribueras dokumentet av Swedbank AB, som står under tillsyn av Republiken Litauens centralbank (Lietuvos bankas). I Lettland distribueras dokumentet av Swedbank AS, som står under tillsyn av Finans- och kapitalmarknadsinspektionen i Lettland (Finanšu un kapitala tirgus komisija). I USA distribueras dokumentet av Welcome to Swedbank Securities US, LLC ( Swedbank Securities US ), som ikläder sig ansvar för innehållet. Dokumentet får endast distribueras till institutionella investerare. De institutionella investerare i USA som får detta dokument och som önskar utföra en transaktion i något finansiellt instrument som nämns i rapporten, ska endast göra detta via Swedbank Securities US. Swedbank Securities US är en USA-baserad mäklare/ handlare, som är registrerad hos Securities and Exchange Commission, och är medlem av Financial Industry Regulatory Authority. Swedbank Securities US är en del av Swedbank-koncernen. För viktiga upplysningar i USA, hänvisas till: I Storbritannien får detta dokument endast distribueras till relevanta personer. De som ej är relevanta personer får ej agera utifrån eller lita på detta dokument. Endast relevanta personer får ges tillgång till och delta i de investeringar eller investeringsaktiviteter som nämns i detta dokument. Med relevanta personer, avses personer som: Har yrkeserfarenhet av den typ av investeringar som avses i artikel 19(5) i the Financial Promotions Order. Är personer som avses i artikel 49(2)(a) till (d) i the Financial Promotion Order. Är personer till vilka en inbjudan eller uppmuntran att delta i investeringsaktiviteter (i enlighet med avsnitt 21 i the Financial Services and Markets Act 2000) i samband med utgivning eller försäljning av värdepapper som annars lagligen kommuniceras, direkt eller indirekt. Potentiella intressekonflikter Swedbank LC&I regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Dessa regelverk inkluderar bl.a. regler gällande kontakter med analyserade bolag, personlig involvering i dessa bolag, deltagande i investmentbanksaffärer och översyn och granskning av analysprodukter. Bland annat gäller följande: Analysprodukterna får endast baseras på publik tillgänglig information. Analytikerna får, som regel, inte ha några innehav eller positioner (långa eller korta, direkt eller via derivat) i aktier eller aktierelaterade instrument i de bolag som de följer. De anställda vid analysavdelningen kan ha rätt till provisioner baserade på företagets resultat, inklusive från investmentbanken. Ingen i personalen får dock ta emot ersättning baserat på någon specifik investmentbanksaffär. Swedbank får inte ta emot ersättning från, eller ingå avtal med, analyserade bolag om att utföra en viss investeringsrekommendation. Företagsspecifika tillkännagivanden & potentiella intressekonflikter Läsaren bör förutsätta att dokumentet före publicering har granskats, i syfte att kontrollera fakta, av utgivarna av de berörda finansiella instrument som nämns i dokumentet.sådan granskning har inte lett till några ändringar i denna rapport. Planerade uppdateringar I normalfallet ser analytikerna över sina rekommendationer i samband med att bolagen rapporterar. Uppdateringen sker då oftast dagen efter rapportens offentliggörande. Det kan även förekomma att en uppdatering görs dagarna före sådan rapport. När det är påkallat, till exempel om bolaget offentliggör extraordinära nyheter, kan en investeringsrekommendation även komma att uppdateras i tid mellan rapportdatum. Mångfaldigande och spridning Materialet får inte mångfaldigas utan Swedbank LC&I:s medgivande. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Ansvarsbegränsningar All information i detta dokument är sammanställt i god tro från källor som anses vara tillförlitliga. Swedbank påtar sig dock inte något ansvar för dess fullständighet eller riktighet. Du rekommenderas därför att bilda dig din egen uppfattning och inte enbart förlita dig på information från detta dokument. Mångfaldigad av Swedbank Large Corporates & Institutions, Stockholm Adress Swedbank LC&I, Swedbank AB (publ), SE Stockholm. Besöksadress: Landsvägen 40, Sundbyberg.