2015 2016 2017E 2018E 2019E BOLAGSANALYS 21 mars 2017 Sammanfattning () Stark tillväxt under hög lönsamhet Försäljningen kom in betydligt bättre än förväntat i det fjärde kvartalet. Efter att kostnaderna landat i linje med vår prognos lyfte försäljningen bolagets rörelseresultat till 4,5 miljoner kronor, vilket gav en EBIT-marginal på hela 49 procent för kvartalet och ett positivt resultat för helåret. Marknadsbearbetningen har gått aningen snabbare än vi tidigare prognostiserat. Det tillsammans med kommunicerade marknads- och försäljningsinsatser leder till att vi har justerat upp våra försäljningsprognoser. Lista: Aktietorget Börsvärde: 1 176 MSEK Bransch: Life Science VD: Stefan Tell Styrelseordf: Staffan Persson OMXS 30 350 300 250 200 150 100 50 0 21-mar 19-jun 17-sep 16-dec 16-mar Efter den starka utvecklingen och med ett lägre avkastningskrav har vi justerat upp vårt motiverade värde till 275 (185) kronor per aktie. Vårt Bear/Bull case indikerar värden omkring 140 (89) respektive 455 (264) kronor per aktie. Redeye Rating (0 10 poäng) Ledning Ägarskap Vinstutsikter Lönsamhet Finansiell styrka 7,0 poäng 9,0 poäng 6,0 poäng 4,0 poäng 5,0 poäng Nyckeltal 2015 2016 2017E 2018E 2019E Omsättning, MSEK 6 19 44 72 111 Tillväxt 235% 207% 134% 63% 53% EBITDA -3 6 26 46 83 EBITDA-marginal Neg 30% 59% 64% 75% EBIT -6 3 23 43 80 EBIT-marginal Neg 17% 53% 60% 72% Resultat före skatt -6 3 23 43 80 Nettoresultat 0 2 23 34 62 Nettomarginal 6% 13% 53% 47% 56% Utdelning/Aktie 0,00 0,00 1,90 2,80 5,10 VPA 0,10 0,59 5,81 8,38 15,40 P/E 1005,0 0,0 50,1 34,7 18,9 EV/S 63,9 Neg 25,7 15,4 9,6 EV/EBITDA Neg Neg 43,4 24,1 12,9 Fakta Aktiekurs (SEK) 291,0 Antal aktier (milj) 4,0 Börsvärde (MSEK) 1 176 Nettoskuld (MSEK) -36 Free float (%) 49 % Analytiker: Andreas Kvist andreas.kvist@redeye.se Arvid Necander Arvid.necander@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se
Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeye Rating är att hjälpa investerare att identifiera bolag med en hög kvalitet och attraktiv värdering. Company Qualities Avsikten med Company Qualities är att den ska ge en strukturerad och god bild av ett bolags kvalitet (eller verksamhetsrisk) dess chans att överleva och förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil vinsttillväxt. Vi klassificerar bolagets kvalitet utifrån en tiogradig skala baserad på fem värderingsnycklar; 1 Ledning (Management), 2 Ägarskap (Ownership), 3 Vinstutsikter (Growth Outlook), 4 Lönsamhet (Profitability) och 5 Finansiell styrka (Financial Strength). Varje värderingsnyckel utvärderas utifrån ett antal kvantitativa och kvalitativa nyckelfrågor som viktas olika utifrån hur viktiga de anses vara. Varje nyckelfråga tilldelas ett antal poäng utifrån sitt betyg. Det är det sammanlagda antalet poäng från de enskilda frågorna som ligger till grund för bedömningen av varje värderingsnyckel. Betygsskalan sträcker sig från 0 till +10 poäng. Det sammanlagda betyget för varje värderingsnyckel visualiseras genom storleken på dess stapelkropp. Den relativa storleken mellan staplarna beror därmed på betygsfördelningen mellan de olika värderingsnycklarna. Ledning Vår rating av Ledning representerar en bedömning av styrelsens och ledningens förmåga att förvalta bolaget med aktieägarnas bästa för sina ögon. En duktig styrelse och ledning kan göra en medioker affärsidé lönsam, och en dålig kan försätta till och med ett starkt bolag i kris. De faktorer som utgör bedömningen av Ledning är; 1 Exekvering, 2 Kapitalallokering, 3 Kommunikation, 4 Erfarenhet, 5 Ledarskap, och 6 Integritet. Ägarskap Vår rating av Ägarskap representerar en bedömning av utövat ägarskap för ett mer långsiktigt värdeskapande. Ägarengagemang och kompetens är avgörande för bolagets stabilitet och för styrelsens handlingskraft. Bolag som har spridd ägarstruktur utan tydlig huvudägare har historiskt sett gått betydligt sämre än börsens index över tiden. De faktorer som utgör bedömningen av Ägarskap är; 1 Ägarstruktur, 2 Ägarengagemang, 3 Institutionellt ägande, 4 Maktmissbruk, 5 Renommé, och 6 Finansiell uthållighet. Vinstutsikter Vår rating av Vinstutsikter representerar en bedömning av bolagets förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil vinsttillväxt. På lång sikt följer aktiekursen ungefär bolagets resultatutveckling. Ett bolag som inte växer kan vara en god kortsiktig placering, men är det sällan på lång sikt. De faktorer som utgör bedömningen av Vinstutsikter är; 1 Affärsmodell, 2 Försäljningspotential, 3 Marknadstillväxt, 4 Marknadsposition, och 5 Konkurrenskraft. Lönsamhet Vår rating av Lönsamhet representerar en bedömning av hur effektivt bolaget historiskt har utnyttjat sitt kapital för att skapa vinst. Bolag kan inte överleva om de inte är lönsamma. Bedömningen av hur lönsamt ett bolag varit baseras på ett antal nyckeltal och kriterier under en period på upp till fem år tillbaka i tiden; 1 Avkastning på totalt kapital (Return on total assets; ROA), 2 Avkastning på eget kapital (Return on equity; ROE), 3 Nettomarginal (Net profit margin), 4 Fritt kassaflöde, och 5 Rörelseresultat (Operating profit margin, EBIT). Finansiell styrka Vår rating av Finansiell styrka representerar en bedömning av bolagets betalningsförmåga på kort och lång sikt. Basen i ett bolags finansiella styrka är balansräkningen och dess kassaflöden. Om inte balansräkningen klarar av att finansiera tillväxten är inte ens den bästa potentialen till någon nytta. Bedömningen av ett bolags finansiella styrka baseras på ett antal nyckeltal och kriterier; 1 Räntetäckningsgrad (Times-interest-coverage ratio), 2 Skuldsättningsgrad (Debt-to-equity ratio), 3 Kassalikviditet (Quick ratio), 4 Balanslikviditet (Current ratio), 5 Omsättningsstorlek, 6 Kapitalbehov, 7 Konjunkturkänslighet, och 8 Kommande binära händelser. 2
Q4 visar lönsamhetspotentialen Q4 kom in betydligt bättre än förväntat Vi underskattade återigen det starka sentiment som finns för årets sista kvartal. Försäljningen för det fjärde kvartalet kom in betydligt bättre än våra förväntningar och förra årets starka kvartal, vilket resulterade i en försäljningstillväxt på 118 procent. Förbättringen beror bland annat på att marknadsföringsarbetet sedan licensavtalet slöts börjar synas på allvar och att GE Healthcare har breddat MAGiC-erbjudandet till fler kundsegment. Den starka avslutningen på året gav ett positivt resultat för helåret Trots den högre omsättningen var bolagets kostnader i linje med våra förväntningar, vilket resulterade i ett positivt EBIT-resultat. EBITmarginalen uppgick till starka 49 procent och visar på hävstången i bolagets affärsmodell. Det starka rörelseresultatet i Q4 resulterade i att även EBIT blev positivt för helåret för första gången i s historia. Förväntat vs. utfall (MSEK) 4Q16 Redeye Diff. Förra året Diff. Nettoomsättning 9,1 5,5 3,6 4,2 4,9 Aktiverade omkostnader 0,0 0,1-0,1 0,0 0,0 Aktiverat arbete 0,9 0,6 0,3 0,6 0,2 Övriga rörelseintäkter 0,2 0,1 0,1 0,1 0,1 Summa intäkter 10,2 6,3 3,9 5,0 5,2 Projektkostnader 0,0-0,1 0,1 0,0 0,0 Övriga externa kostn. -1,5-1,6 0,1-1,3-0,2 Personalkostnader -3,4-3,4 0,0-2,6-0,8 Avskrivningar -0,7-0,6-0,1-0,6-0,1 Övriga rörelsekostn. -0,1 0,0-0,1-0,1 0,0 Rörelseresultat 4,5 0,7 3,8 0,3 4,2 Fin. intäkter 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Fin. kostnader 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Res. e. fin. poster 4,5 0,7 3,8 0,3 4,2 Skatt -0,7 0,0-0,7 6,3-7,0 Resultat efter skatt 3,7 0,7 3,1 6,6-2,9 Resultat per aktie 0,9 0,07 0,86 1,6-0,71 Tillväxt 118% 380% -262% 346% -228% EBIT-marginal 49% 12% 37% 7% 42% Modellen där s mjukvara säljs med hjälp av samarbetspartners ger en positiv inverkan på lönsamheten redan i dagens tidiga skede. Idag är det GE Healthcare som står för den största delen av marknadsförings- och försäljningsarbetet. Modellen för licensavtalet ger en kraftig effekt på lönsamheten då GE tar hela ansvaret för MAGiC, kostnader relaterade till den och hela införsäljningsarbetet. 3
Q4 kom in betydligt bättre än förväntat Starkt avslut på 2016 Det har varit ett händelserikt år för där flera milstolpar har uppnåtts. Det mest centrala efter avtalet med Siemens är MAGiC:s FDAbeslut i USA, där godkännandet kom sent under Q3. Vi bedömer därför att USA inte borde ha haft en alltför stor påverkan under kvartalet, utöver någon enstaka order. Branschens trögrörlighet i kombination med den tid det tog från licensavtalet med GE till att vi fick se mer synliga effekter på försäljningen, gör att vi fortsatt väntar oss en viss införsäljningstid hos kunderna. Vi kan dock konstatera att försäljningen i Europa och Japan verkligen tagit fart under 2016. REMyDI var en viktig nya produkt som fått mycket uppmärksamhet under 2017 REMyDI har fått mycket uppmärksamhet sedan funktionaliteten introducerades i samband med RSNA. Den nya samarbetspartnern Siemens har varit en viktig part i den marknadsföring som har genomförts och inkluderade bland annat produkten i Siemens MR-magasin på mässan. Vi ser att den nya funktionalitet som erbjuds blivit viktig för att öka avståndet mot konventionell MR. Lönsamheten expanderade stegvis under 2016 Sedan starten av 2016 har förlusten minskat för varje kvartal. Under den andra halvan av året vände till vinst i Q3 på grund av låga kostnader för att sedan avsluta året med en stark försäljningsutveckling som visade potentialen på den nedersta raden. Försäljning och EBIT på rullande 12 månader 20,000 4,000 2,000 15,000 0,000 Vinsten kom under andra halvan av 2017 10,000 5,000-2,000-4,000-6,000-8,000 0,000 1Q15 2Q15 3Q15 4Q15 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16-10,000 Försäljning R12 EBIT R12 4
Vi förväntar oss hög aktivitet vad gäller fortsatta kliniska studier och marknadsinsatser Förväntar oss fortsatt hög tillväxt 2017 Potentialen som finns när en partner väljer att satsa på programvaran genom tilläggsstudier, marknadsförings- och försäljningsinsatser är stor. Vi har fått se fler kliniska studier som genomförs av kunder och akademin än tidigare och det är en viktig del i att förbättra acceptansen hos klinikerna. Dessa tilläggsstudier är centrala för att bolaget på sikt ska nå en standard lösning för syntetisk MRI. Avtalet med Siemens har börjat bra Nuvarande samarbete med GE Healthcare har visat sig framgångsrikt och den tidiga bedömningen av avtalet med Siemens är att vi ser stor potential även här. Det baseras på att bolaget har valt att satsa på ett unikt erbjudande i samarbetsavtalet där Siemens redan har levererat de första pilotinstallationerna för SyMRI och SyMRI Neuro med REDyDI. De flesta av Siemens MR-kameror väntas vara kompatibla under 2017. Vi ser det inte som främmande att samarbetsavtalet med Siemens kan visa sig bli bättre än vad vi antar i våra långsiktiga antaganden, där 20 procent av Siemens kunder köper SyMRI, i det fall leveransen fortsätter från tyskarna. Det har skett under en period då REMyDI, som Siemens framförallt marknadsfört, inte har lanserats som en funktion i SyMRI Neuro. Vi förväntar oss att en lansering av det nya SyMRI Neuro-paketet sker under Q2. Idag används REMyDI enbart i SyMRI Research Edition och vid ett par pilotinstallationer av SyMRI Neuro. Siemens gick efter årsskiftet ut med att man har tagit fram en digital plattform för bolagets egen system och samarbetspartners med målet att driva en digitalisering av sjukvården. Det digitala ekosystemet fungerar som en cloud-lösning och gör det möjligt att diskutera med experter på distans för att kunna följa samband och trender som kan bidra till att förbättra bland annat diagnoser. var en viktig part som nämndes i samband med nyheten som skulle kunna bli en guidning på hur Siemens tänker sig att deras processer kommer att se ut på sikt. Första försäljningarna med Philips är genomförda Vad gäller det andra co-marketing avtalet kommenterade i rapporten att kamerauppgraderingar från Philips har tagit längre tid än förväntat. Det är en förklaring till att försäljningen från Philips inte riktigt har börjat synas som förväntat. Detta problem ska vara löst nu och de första försäljningarna av SyMRI är genomförda. Vi står fortfarande fast vid bedömningen att försäljningen från Philips väntas bli lite långsammare än för övriga partners och där försäljningen väntas ta fart i takt med att kunder efterfrågar syntetisk MRI i större utsträckning. Försäljningen genom Philips och Siemens kommer bli allt viktigare med tiden. kommunicerade i Q4-rapporten att man aktivt kommer satsa på försäljnings- och marknadsinsatser inriktade på co-marketing avtalen för att möjliggöra en god marknadsbearbetning av deras kunder. 5
Miljoner kronor Andel med MAGiC/SyMRI av total försäljningsenhet 25,0% 20,0% 15,0% 10,0% 5,0% 0,0% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E Höstens viktiga händelser väntas börja bidra under 2017 Efter att levererat flera milstolpar under 2016 bedömer vi att bidraget från dessa kommer börja synas i försäljningen under 2017-18. Vi väntar oss att de marknadsföringsinsatser som pågående sedan FDAgodkännande av MAGiC i Q3 leder till att försäljningen börjar ta fart under Q2 2017. SyMRI är 510k pending och väntas kunna bidra till försäljningen i mindre skala i slutet av året Det kommer sedan att följas upp av SyMRI, som är 510k pending, och kan marknadsföras i USA i väntan på beskedet. Här räknar vi med ett bidrag i mindre skala mot slutet av året. kommunicerade i kvartalet att ansökan för SyMRI mottagits av FDA. Vanligtvis brukar man räkna med att utvärderingsprocessen tar ca 3-5 månader innan ett godkännande kan bli aktuellt. Det är dock svårt att göra en bedömning av tidsaspekten då allt ligger i myndighetens händer. Försäljning, operativa kostnader och EBIT 160 140 120 100 80 60 40 20 0-20 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E Försäljning OPEX EBIT 6
USA blir nästa marknad att etablera sig på Amerikanska marknaden är stor och viktig Den amerikanska marknaden är inte bara viktig för att den är störst och står för ca 50 procent av alla undersökningar, utan den har även en stor påverkan på övriga marknader och börjar än mer drivas mot att minska sjukvårdsrelaterade kostnader i landet. Att MAGiC förbättrar patientgenomflödet är en viktig drivkraft på den amerikanska marknaden Det finns en risk för att det politiska klimatet i USA kan börja visa en återhållsamhet vad gäller större investeringar inom medicinteknik i det kortare loppet. Fördelen med s erbjudande är att reimbursement (kostnadsersättning), som är en av de mest centrala delarna i efterfrågan inom MR-industrin, inte borde påverka bolaget i lika stor utsträckning. Detta för att MAGiC bidrar till ett effektivare patientgenomflöde och därmed ökade intäkter för de flesta kliniker. Vi har tagit fram ett beräkningsexempel för hur snabbt en investering i MAGiC kan betala tillbaka sig Det är svårt att beräkna en payback-tid för en investering i MAGiC. Det finns flera parametrar som påverkar utfallet som exempelvis kundens behov och patientgenomflödet på kliniken, vilket kan skilja sig betydligt från fall till fall. Med kundens behov menar vi hur många kontrastbilder som behövs i undersökningen. Vi har tagit fram ett beräkningsexempel för att ge en antydan av hur snabbt en investering i MAGiC kan bidra med ekonomisk nytta till slutkunden. Vi har utgått från GE Healthcares antaganden om att MAGiC kan bidra till att mer än en patient per dag kan genomgå en MR-undersökning och beräknar antalet arbetsdagar till 260. Vi räknar med en kostnad för licensen på 50 000 dollar, vilket är i det övre intervallet av vad MAGiC kan tänkas säljas för idag. SyMRI Image som är motsvarigheten till den kundanpassade produkten MAGiC kostar ca 30 000 USD medan SyMRI Neuro kostar ca 60 000 USD. Våra estimerade genomsnittliga intäkter per MRundersökning är 400 USD (GE Healthcare). Investeringskalkyl för MAGiC (USD) Globala undersökningar (Neuro) 22 500 000 Installerade MR-kameror 25 000 Genomsnitt undersökningar per klinik per år 900 Intäkt per undersökning 400 Dagens intäkter per år 360 000 Genomsnitt undersökningar per klinik/år med MAGiC 1 160 Vinst per undersökning 400 Intäkter per år med MAGiC 464 000 Ökade intäkter med MAGiC år 1 104 000 Genomsnittskostnad för MAGiC per licens 50 000 Ökade intäkter med MAGiC år 1 54 000 7
Antalet undersökningar skiljer sig betydligt från klinik till klinik Att en klinik gör 900 MR-undersökningar per år är ett genomsnitt av antalet globala neurologiska undersökningar och hur många installerade MR-kameror som finns globalt. Det kan nämligen skilja sig rejält mellan mindre kliniker, som kan ha en patient per dag, och ett sjukhus som Mayo Clinic där över 150 000 undersökningar genomförs varje år. GE har i ett exempel på sin hemsida, som skiljer sig i uträkningen från vårat, räknat med ett genomsnitt på 3000 undersökningar per klinik/år (länk). För att MAGiC ska vara intressant för kunden blir det därför viktigt att kliniken har en tillräcklig genomströmning av patienter per dag och att det finns tillräckligt med patienter på kö eller som skulle söka sig till den för att fylla den ökade kapaciteten. Vi ser inte det som en stor risk med tanke på de långa köer som finns på många områden. Trots någorlunda konservativa antaganden visar exemplet en återbetalningstid på ca 6 månader Vi har valt att använda oss av någorlunda konservativa antaganden för att saker och ting kan vara enklare i teorin än i praktiken. Trots detta visar exemplet på att återbetalningstiden är ca 6 månader vid en investering i programvaran. Det är en viktig anledning till att vi räknar med en snabbare marknadspenetration än vanligt för medicintekniska bolag som försöker etablera en ny metod som standard på marknaden. Att välja till MAGiC till sin MR-kamera skulle bidra till ökade intäkter alternativt minskade kostnader Då det i många fall går att räkna hem investeringen redan under det första året anser vi att det bör väcka intresse hos både myndigheter och kliniker som drivs för att minska kostnaderna respektive öka intäkterna. Licenskostnaden som är med i exemplet bekostas initialt och kommer därefter bestå av en 18 procentig serviceintäkt på licenskostnaden åren efter, vilket ökar den positiva effekten ytterligare under resterande år. Utöver ökade intäkter får kliniken dessutom ta del av en objektiv undersökning som bidrar med mer information om patienten än tidigare. 8
Finansiella prognoser Resultaträkning på helår Resultaträkning (MSEK) 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E Nettoomsättning 1,3 1,8 6,2 19,0 44,4 72,5 110,7 133,7 Aktiverat arbete för egen räkn 3,2 2,5 3,0 3,1 3,7 4,2 4,4 5,2 Övriga rörelseintäkter 0,3 0,3 0,4 0,6 0,9 1,0 1,0 1,1 Summa intäkter 6,0 5,0 10,0 22,8 49,4 78,1 116,7 140,5 Projektkostnader -1,2-0,3-0,3-0,1-0,4-0,5-0,6-0,6 Övriga externa kostnader -1,8-2,2-4,0-5,9-7,3-10,6-11,1-11,6 Personalkostnader -4,8-6,5-8,9-10,8-15,4-20,8-22,4-27,0 Avskrivningar -1,7-2,3-2,5-2,6-2,8-2,9-2,9-2,9 Övriga rörelsekostnader 0,0 0,0-0,1-0,2 0,0 0,0 0,0 0,0 Rörelseresultat -3,5-6,3-5,9 3,2 23,4 43,4 79,7 98,3 Fin. intäkter 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Fin. kostnader 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Res. e. finansiella poster -3,5-6,3-5,9 3,1 23,5 43,4 79,8 98,3 Skatt 0,0 0,0 6,3-0,7 0,0-9,5-17,5-21,6 Resultat efter skatt -3,5-6,3 0,4 2,4 23,5 33,8 62,2 76,7 Resultat per aktie -1,01-1,56 0,10 0,59 5,81 8,38 15,40 18,98 Tillväxt 100% 40% 235% 207% 134% 63% 53% 21% EBIT-marginal -264% -342% -96% 17% 53% 60% 72% 74% Resultaträkning per kvartal Resultaträkning (MSEK) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17E 2Q17E 3Q17E 4Q17E Nettoomsättning 2,7 3,6 3,6 9,1 6,0 9,8 9,8 18,8 Aktiverat arbete för egen räkning 0,8 0,7 0,8 0,9 0,8 0,9 1,1 1,0 Övriga rörelseintäkter 0,1 0,1 0,1 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 Summa intäkter 3,7 4,4 4,5 10,2 7,1 11,0 11,2 20,1 Projektkostnader -0,1-0,1 0,0 0,0-0,1-0,1-0,1-0,1 Övriga externa kostnader -1,2-1,6-1,6-1,5-1,6-1,8-1,8-2,2 Personalkostnader -2,9-2,4-2,0-3,4-3,4-3,8-3,7-4,5 Avskrivningar -0,6-0,6-0,7-0,7-0,7-0,7-0,7-0,7 Övriga rörelsekostnader -0,1 0,0 0,0-0,1 0,0 0,0 0,0 0,0 Rörelseresultat -1,1-0,3 0,1 4,5 1,4 4,6 4,9 12,6 Fin. intäkter 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Fin. kostnader 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Res. e. finansiella poster -1,1-0,4 0,1 4,5 1,4 4,6 4,9 12,6 Skatt 0,0 0,0 0,0-0,7 0,0 0,0 0,0 0,0 Resultat efter skatt -1,1-0,4 0,1 3,7 1,4 4,6 4,9 12,6 Resultat per aktie -0,27-0,09 0,03 0,92 0,34 1,13 1,21 3,12 Tillväxt 403% 389% 380% 118% 122% 174% 170% 106% EBIT-marginal -41% -9% 4% 49% 23% 47% 50% 67% 9
Försäljningsprognos Försäljningsprognos (MSEK) 2013 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2020E Direktförsäljning 1,0 1,4 3,3 4,7 6,9 9,3 9,9 10,8 Installerad bas 0,3 0,5 0,9 1,4 2,1 3,0 7,9 4,1 GE Healthcare 0,0 0,0 2,1 9,4 15,8 21,3 31,3 42,2 Philips 0,0 0,0 0,0 2,3 8,2 15,8 23,1 28,0 Siemens 0,0 0,0 0,0 1,1 11,3 23,1 38,6 48,5 Summa 1,3 1,8 6,2 19,0 44,4 72,5 110,7 133,7 Efter att försäljningen går ner i Q1 jämfört med Q4 16 väntas den återigen ta fart resterande kvartal Trots det starka fjärde kvartalet väntar vi oss att försäljningen rör sig tillbaka en bit under det första kvartalet för att sedan ta fart återigen för resterande kvartal under 2017. Vi räknar med att s försäljning kommer att växa med en CAGR på 63 procent fram till 2020e. Med tanke på det tidiga stadiet tycker vi att det är för tidigt att justera upp möjlig marknad för framtiden s mjukvara förefaller vara i ett early adoption-stadie än så länge. Det gör att vi inte kommer göra några förändringar i hur stor andel av var partners marknad bedöms ta på sikt. Vi anser att läget ser optimistiskt och att möjligheten för att utveckla dagens samarbeten kan lyfta potentialen ytterligare en nivå. Trots dagens goda grund med starka partners vid sin sida anser vi att det blir viktigt för att fortsätta arbetet med kliniska studier och lednade opinionsbildare. Det kommer vara en viktig del för produkternas acceptans hos kliniker och gör det möjligt att nå en standard-lösning för syntetisk MRI på sikt. Vi ser goda möjligheter för att fler avtal kan ingås under de två kommande åren har sin mjukvara kompatibel med de tre största MRtillverkarna. Vi skulle inte se det som en överraskning om någon av de återstående spelarna Toshiba och Hitachi ingår någon typ liknande avtal under 2017-18. Toshiba är den spelare som skulle bidra med mest värde, även om Hitachi, som har en lite mer specifik nisch på den japanska marknaden, också är värdefull. Vår redovisning av var försäljningen kommer ifrån baseras på uppskattningar från vår sida, även vad gäller historiska tal. särredovisar inte intäkter baserat på segment och kunder. Försäljningsprognos (MSEK) 1Q16 2Q16 3Q16 4Q16 1Q17E 2Q17E 3Q17E 4Q17E Direktförsäljning 0,9 1,3 1,1 1,4 1,5 1,7 1,8 2,0 Installerad bas 0,3 0,3 0,4 0,4 0,5 0,5 0,6 0,6 GE Healthcare 1,4 1,7 1,7 4,7 2,8 3,6 3,8 5,6 Philips 0,1 0,3 0,4 1,5 0,5 1,7 1,4 4,6 Siemens 0,0 0,0 0,0 1,1 0,8 2,3 2,3 5,9 Summa 2,7 3,6 3,6 9,1 6,0 9,8 9,8 18,8 10
Estimatförändringar Vi har skruvat upp våra prognoser på breda fronter efter att överträffade våra förväntningar för det fjärde kvartalet och helåret. Vi tycker oss även se att marknadspenetrationen kan bli lite snabbare än tidigare förväntningar, baserat på den starka utvecklingen från MAGiCförsäljningen samt de marknadsförings- och säljinsatser som planeras utföras med partners för att aktivt bearbeta potentiella kunder. Estimatförändringar (MSEK) 2016E 2017E 2018E 2019E Nettoomsättning 19,0 44,4 72,5 110,7 Rörelseresultat 3,2 23,4 43,4 79,7 Res. e. fin. poster 3,1 23,5 43,4 79,8 Resultat efter skatt 2,4 23,5 33,8 62,2 Resultat per aktie 0,6 5,8 8,4 15,4 Tillväxt 207% 134% 63% 53% EBIT-marginal 17% 53% 60% 72% Gamla estimat Nettoomsättning 14,8 35,5 62,4 84,1 Summa intäkter 18,3 39,5 66,5 88,4 Rörelseresultat -1,1 12,9 33,8 53,5 Res. e. fin. poster -1,1 12,9 33,8 53,5 Resultat efter skatt -1,1 12,9 29,5 41,8 Resultat per aktie -0,28 3,20 7,31 10,34 Tillväxt 139% 139% 76% 35% EBIT-marginal -7% 36% 54% 64% Förändring Nettoomsättning 4,2 8,9 10,1 26,6 Summa intäkter 4,5 9,9 11,7 28,3 Rörelseresultat 4,3 10,5 9,5 26,2 Res. e. fin. poster 4,2 10,5 9,5 26,2 Resultat efter skatt 3,5 10,5 4,3 20,4 Resultat per aktie 0,9 2,6 1,1 5,1 Tillväxt 67% -6% -12% 18% EBIT-marginal 24% 16% 6% 8% 11
Investment case har produkter som är kompatibla med 65 procent av marknaden Viktiga avtal med marknadsledarna har tagit fram produkter som är kompatibelt med marknadsledarna GE Healthcare, Philips och Siemens vilka står för 65 procent av marknaden. har ett licensavtal med GE som tagit fram en kundanpassad version av SyMRI Image, i MAGiC. Det ser vi som en tydlig kvalitetsstämpel för s teknologi. Vi räknar med att MAGiC tar en marknadsandel för GE:s kunder på 60 procent baserat på ett starkare incitament än dagens co-marketing avtal med Philips och Siemens. För dessa räknar vi med en andel på 20 procent och att en större försäljningsökning tar fart när teknologin är mer etablerad på marknaden. Vi förväntar oss en hög tillväxt kommande år Hög tillväxt under hög lönsamhet En bearbetning av den amerikanska marknaden och ökad aktivitet från comarketing avtalen kommer bli viktigt för att på sikt erhålla en fortsatt hög försäljningstillväxt. Vi räknar med en CAGR på 63 procent fram till 2020e. Vinsttillväxten väntas växa snabbare än försäljningen drivet av den hävstång som finns i affärsmodellen. Finns flera drivkrafter för syntetisk MR Drivkrafter för marknadsbearbetning Marknadens övergång till syntetisk MRI drivs av tre viktiga faktorer: - Kortare undersökningstider och möjligheten att justera bilder i efterhand gör att patienter inte behöver kallas tillbaka till nya undersökningar pga. bilder med sämre kvalité. - Myndigheter kan spara kostnader och privata sjukhus kan förbättra lönsamheten genom att fler patienter kan undersökas per dag. - Objektivt beslutstöd ökar kvalitén och informationsunderlaget vid undersökningar och minskar risken för att fel diagnoser förmedlas till patienter genom subjektiva bedömningar. Ny funktionalitet och nya anatomier är intressanta för framtiden Utöka funktionalitet och bredda användningsområdet Utöver nuvarande erbjudande kommer en fortsatt satsning på att ta fram nya funktioner att påskynda marknadsövergången till syntetisk MR. REMyDI är ett viktigt steg där myelin kan kvantifieras och möjliggör för läkaren att följa utvecklingen för barn och patienter med neurodegenerativa sjukdomar. När teknologin börjar sätta sig på marknaden finns potential för att bredda användningen till anatomier utöver det neurologiska, som idag står för ca 25-30 procent av alla MR-undersökningar. Värderingen sker till en mindre premie mot vårt motiverade värde Värdering Värderingsrabatten mot vårt motiverade värde i Base case har försvunnit de senaste månaderna. Multiplarna kan se höga ut för närliggande år. Vänder vi blickarna ett par år framåt i tiden kommer den höga vinsttillväxten kväva farhågorna om höga nyckeltal i snabb takt. 12
Värdering och aktie Vi har höjt vårt motiverade värde till 275 (185) kronor per aktie. Vi har till följd av att numera räknas som ett vinstdrivande bolag justerat upp betygsättningen i vår Redeye Rating och således sänkt avkastningskravet till 11,7 (12,6) procent. Bolaget har utvecklats sig i linje med vårt Bull case, vilket leder till en förflyttning av våra tidigare scenarion som alla har justerats upp gentemot idag. Motiverat värde på 280 kronor per aktie Sedan rapporten har aktiekursen tagit fart och ersatt den tidigare rabatt som fanns mot vårt motiverade värde, där dagens värdering hamnar strax över vårt Base case. DCF Vår diskonterade kassaflödesmodell (DCF) pekar på ett värde i nivå med vårt motiverade värde på 275 (185) kronor per aktie. Vi använder ett avkastningskrav på 11,7 (12,6) procent för att diskontera kassaflödena under den explicita prognosperioden fram till 2025E och terminalvärdet därefter. DCF sammanfattning MSEK Per aktie DCF 2017-26 517 128 DCF 2027-583 144 Skulder 0 0 Kassa 9 2 Övrigt 0 0 Summa 1 110 275 Multipelvärdering Multipelvärderingen indikerar att vårt motiverade värde finns i det högre intervallet Försäljningen har ökat betydligt från och med Q4 2015 och bolaget blev lönsamt under 2016. Det är dock ett alltför tidigt skede för att man ska kunna resonera kring värderingsmultiplar för de närmaste åren. Vi har istället ansatt intervall av multiplar som vi anser vara rimliga när bolaget mognat ytterligare och applicerat dessa för våra estimat för 2022E. Genom att diskontera värdet till nutid och ta hänsyn till utdelningar erhålls nivåer som speglar var aktien bör handlas idag. Multipelvärdering Multipel Estimat 2022E Multiplar Aktievärde idag EV/S S 209 5,0x - 8,0x 202-283 EV/EBITDA EBITDA 169 8,0x - 10,0x 242-286 EV/EBIT EBIT 166 9,0x - 11,0x 260-304 P/E EPS 32 12,0x - 16,0x 225-293 13
Scenarioanalys I resten av analysen argumenterar vi för ett scenario som vi anser vara väl avvägt med utgångspunkt för antaganden som enligt vår mening förefaller rimliga. Det finns dock många faktorer som på olika sätt kommer påverka utfallet och det är därför relevant att försöka kvantifiera hur aktien kan påverkas av olika scenarier som kan tänkas inträffa. Base case: 280 kronor per aktie I vårt Base case-scenario räknar vi med att avtalet med GE Healthcare på sikt innebär att närmare 60 procent av dem som köper utrustningen väljer att använda sig av s option. Det innebär att investeringen blir någon procent dyrare, men ger för de flesta användare en markant förbättrad prestanda, lägre risk att patienter behöver återkallas på grund av felaktiga inställningar och ett mer dynamiskt sätt att ta fram och tolka bilder. Vi antar att 20 procent av Philips- och Siemens-användarna kommer använda produkterna på sikt. Det ger ett motiverat värde på 275 (185) kronor per aktie. Bear case: 140 kronor per aktie I vårt Bear case-scenario räknar vi med att bara 30 procent av de som köper en MR-utrustning från GE Healthcare på sikt väljer s option och 10 procent av Philips- och Siemens-användarna. Det är således halva försäljningspotentialen jämfört med vårt Base case, men vi räknar också med att bolaget väljer att ha en lägre kostnadsnivå om ett sådant scenario inträffar. Under de förutsättningarna indikerar vår modell ett aktiepris på cirka 140 (89) kronor per aktie. Bull case: 455 kronor per aktie I vårt Bull case-scenario har vi modellerat med ett större intresse från klinikerna som lyfter försäljningen relaterad till GE Healthcare (till 70 procent), Philips (till 30 procent) och Siemens (till 40 procent). Vi räknar med att högre försäljning, oavsett orsak, leder till högre kostnader även om programvaran inte medför några direkta kostnader. Dels kan den högre kostnadsnivån krävas för att leverera i enlighet med avtalet och dels skulle bolaget ha råd att investera resurser i exempelvis utvecklingsprojekt som breddar verksamheten och på sikt lägger en ännu stabilare grund inför framtiden. I det här scenariot har vi inte räknat med ytterligare avtal, även om det finns goda möjligheter för att övriga bolaget kommer följa efter de tre marknadsledarna. Under de förutsättningarna indikerar vår modell ett aktiepris på cirka 455 (264) kronor per aktie. Scenarioanalys Bear Base Bull Värde per aktie 140 275 455 Uppsida från 300 kronor -53% -8% 52% 14
15
Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ledning 7,0p Ratingförändringar i denna rapport: Vi har justerat betyget för lönsamhet sedan blev lönsamt under 2016. Bolaget har en bra och erfaren ledning med relevant bakgrund. Styrelsen kompletterar management bra med en blandning av storägare och personer som har erfarenhet från olika delar av sektorn. Med tanke på att bolaget varit börsnoterat under relativt kort period och att ledningen ännu inte jobbat ihop under så lång tid krävs det längre historik för att få ytterligare några poäng. Ägarskap 9,0p Vi premierar aktiva kapitalstarka ägare och att såväl ledning som styrelse äger aktier i betydande omfattning. Vi vill se ett större institutionellt ägande innan kan nå högsta betyg. Vinstutsikter 6,0p Bolaget har goda tillväxtutsikter, men betyget dras ned av det stora beroendet av en aktör, att andelen återkommande intäkter är relativt liten och att bolaget än så länge inte etablerat en tillräckligt stark position på marknaden. Lönsamhet 4,0p 2016 var första helåret där visade positiva kassaflöden. Vinsten för 2016 skedde dessutom till en mycket god lönsamhet som vi förväntar oss stiga ytterligare framöver. Det har påverkat bedömningen positivt mot att bolagets tidigare varit förlustburet. Finansiell styrka 5,0p har en låg skuldsättningsgrad tillsammans med kassa som räcker gott och väl sedan bolaget blev självfinansierande. Det ger en stabil grund för kommande år. 16
Resultaträkning 2015 2016 2017E 2018E 2019E Omsättning 6 19 44 72 111 Summa rörelsekostnader -10-13 -18-26 -28 EBITDA -3 6 26 46 83 Avskrivningar materiella tillg 0 0 0 0 0 Avskrivningar immateriella tillg. -2-2 -3-3 -3 Goodwill nedskrivningar 0 0 0 0 0 EBIT -6 3 23 43 80 Resultatandelar 0 0 0 0 0 Finansnetto 0 0 0 0 0 Valutakursdifferenser 0 0 0 0 0 Resultat före skatt -6 3 23 43 80 Skatt 6-1 0-10 -18 Nettoresultat 0 2 23 34 62 Balansräkning 2015 2016 2017E 2018E 2019E Tillgångar Omsättningstillgångr Kassa och bank 8 9 36 62 111 Kundfordringar 3 5 4 6 9 Lager 0 0 0 1 1 Andra fordringar 1 1 1 1 1 Summa omsättn. 12 16 41 69 121 Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg. 0 0 0 0 0 Finansiella anl.tillg. 0 0 0 0 0 Övriga finansiella tillg. 0 0 0 0 0 Goodwill 0 0 0 0 0 Imm. tillg. vid förväv 0 0 0 0 0 Övr. immater. tillg. 7 7 9 10 12 Övr. anlägg. tillg. 0 0 0 0 0 Summa anlägg. 7 8 9 10 12 Uppsk. skatteford. 6 6 6 5 5 Summa tillgångar 25 29 56 84 138 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 1 0 0 0 0 Kortfristiga skulder 0 0 0 0 0 Övriga kortfristiga skulder 3 5 8 11 14 Summa kort. skuld 4 5 8 11 14 Räntebr. skulder 0 0 0 0 0 L. icke ränteb.skulder 0 0 0 0 0 Konvertibler 0 0 0 0 0 Summa skulder 4 5 8 11 14 Uppskj. skatteskuld 0 0 0 0 0 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 21 24 47 73 124 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & E. Kap. 21 24 47 73 124 Summa skulder och E. Kap. 25 29 56 84 138 Fritt kassaflöde 2015 2016 2017E 2018E 2019E Omsättning 6 19 44 72 111 Sum rörelsekost. -10-13 -18-26 -28 Avskrivningar -2-3 -3-3 -3 EBIT -6 3 23 43 80 Skatt på EBIT 1-1 0-10 -18 NOPLAT -5 2 23 34 62 Avskrivningar 2 3 3 3 3 Bruttokassaflöde -2 5 26 37 65 Föränd. i rörelsekap -1-1 5 0-1 Investeringar -3-3 -4-5 -5 DCF värdering Kassaflöden, MSEK WACC 11,7 % NPV FCF (2017-2019) 96 NPV FCF (2020-2026) 421 NPV FCF (2027-) 583 Rörelsefrämmade tillgångar 9 Räntebärande skulder 0 Motiverat värde MSEK 1110 Motiverat värde per aktie, SEK 275 Börskurs, SEK 291,0 Lönsamhet 2015 2016 2017E 2018E 2019E ROE 2% 11% 66% 56% 63% ROCE -28% 14% 66% 72% 81% ROIC -85% 18% 161% 308% 521% EBITDA-marginal -56% 30% 59% 64% 75% EBIT-marginal -96% 17% 53% 60% 72% Netto-marginal 6% 13% 53% 47% 56% Data per aktie 2015 2016 2017E 2018E 2019E VPA 0,10 0,59 5,81 8,38 15,40 VPA just 0,10 0,59 5,81 8,38 15,40 Utdelning 0,00 0,00 1,90 2,80 5,10 Nettoskuld -2,03-2,30-8,99-15,23-27,37 Antal aktier 4,04 4,04 4,04 4,04 4,04 Värdering 2015 2016 2017E 2018E 2019E Enterprise Value 395,8-9,3 1 139,3 1 114,1 1 065,1 P/E 1 005,0 0,0 50,1 34,7 18,9 P/S 65,2 0,0 26,5 16,2 10,6 EV/S 63,9-0,5 25,7 15,4 9,6 EV/EBITDA -114,6-1,6 43,4 24,1 12,9 EV/EBIT -66,6-2,9 48,6 25,7 13,4 P/BV 18,8 0,0 24,8 16,0 9,5 Aktiens utveckling Tillväxt/år 15/17e 1 mån 44,1 % Omsättning 167,6 % 3 mån 136,6 % Rörelseresultat, just 12 mån 220,7 % V/A, just 663,9 % Årets Början 132,8 % EK 48,5 % Aktiestruktur % Röster Kapital Staffan Persson 39,4 % 39,4 % Jan Warntjes (Marcel) 11,4 % 11,4 % Johan Sedihn 6,1 % 6,1 % Andreas Bunge 4,6 % 4,6 % Thord Wilkne 4,3 % 4,3 % Länsförsäkringar Fonder 2,8 % 2,8 % Avanza Pension 2,5 % 2,5 % Gunnar Strand 2,0 % 2,0 % Carl Rosvall 1,8 % 1,7 % Rune Larsson 1,8 % 2.28E-7 Aktien Reuterskod Lista Aktietorget Kurs, SEK 291,0 Antal aktier, milj 4,0 Börsvärde, MSEK 1175,6 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Nästkommande rapportdatum Stefan Tell Fredrik Jeppsson Staffan Persson Fritt kassaflöde -6 0 27 32 60 Kapitalstruktur 2015 2016 2017E 2018E 2019E Soliditet 85% 83% 85% 87% 90% Skuldsättningsgrad 0% 0% 0% 0% 0% Nettoskuld -8-9 -36-62 -111 Sysselsatt kapital 13 15 11 12 14 Kapit. oms. hastighet 0,2 0,7 0,8 0,9 0,8 Tillväxt 2015 2016 2017E 2018E 2019E Försäljningstillväxt 235% 207% 134% 63% 53% VPA-tillväxt (just) -106% 495% 880% 44% 84% Analytiker Andreas Kvist andreas.kvist@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 114 35 Stockholm 17
Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 120 100 80 60 40 20 0 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0-10 -20 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 100% 50% 0% -50% -100% -150% -200% -250% -300% -350% -400% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 20 15 10 5 0-5 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 20 15 10 5 0-5 94% 92% 90% 88% 86% 84% 82% 80% 78% 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 100% 80% 60% 40% 20% 0% VPA VPA (just) Soliditet Skuldsättningsgrad Produktområden Geografiska områden Division 1 Intressekonflikter Andreas Kvist äger aktier i : Nej Arvid Necander äger aktier i : Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning utvecklar och kommersialiserar mjukvara för magnetisk resonanstomografi. Med bolagets teknologi kan undersökningstiden förkortas samtidigt som resultatet utgör ett bättre beslutsunderlag för läkaren. 18
DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad finansiell rådgivare inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna Technology och Life Science. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys och investerarrelationer.. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan 2007. Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory-verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från 30 dagar innan det att det bevakade bolaget kommer med ekonomiska rapporter, såsom delårsrapporter, bokslutskommunikéer eller liknande, till det datum Redeye offentliggör sin analys plus två handelsdagar efter detta datum. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckligen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeye Rating (2017-03-21) Rating Ledning Ägarskap Vinstutsikter Lönsamhet Finansiell styrka 7,5p - 10,0p 40 42 18 10 21 3,5p - 7,0p 74 64 97 35 43 0,0p - 3,0p 12 21 12 82 63 Antal bolag 126 127 127 127 127 *För investmentbolag ser parametrarna annorlunda ut. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 19