Veckobrev råvaror, 8 augusti. Torbjörn Iwarson, ,

Transkript

1 Veckobrev råvaror, 8 augusti Torbjörn Iwarson, , toiw01@handelsbanken.se

2 Inledning och det ekonomiska läget Priserna har varit förvånansvärt starka på industriråvarorna med tanke på att industrin på kontinenten nu är mitt i semesterperioden. Normalt avtar produktionstakten och därmed efterfrågan på metaller och andra råvaror. Aktiviteten bland våra industrikunder har också varit avtagande de senaste veckorna. Det kan man inte säga om jordbrukarna. Där är det full fart. Vetet har exploderat på uppsidan och kunderna vill prissäkra sin framtida produktion. Vetepriset på Chicago är upp 21% i veckan. Basmetallerna har trots den lägre industriella aktiviteten gått upp mellan 2 och 6 %. Oljan är upp 3% Fram till fredag kom makrodatan från USA in väldigt blandat, utan att ge någon riktig vägledning. Fokus i veckan låg på fredagens Non Farm Payrolls som enligt förväntningarna skulle visa att antalet arbetstillfällen utanför jordbrukssektorn sjunkit med 60,000. Siffran kom in på minus 130,000. Metaller och olja föll ned efter siffran men nedgången stannade då dollarn samtidigt föll tillbaka. Dollarrörelsen satte fart på guldet som kröp över 1200-nivån igen. Guld är upp 2% i veckan. 2

3 Råvaruindex Handelsbankens råvaruindex fortsatte upp med 3%, men dollarn (indexet är noterat i dollar) föll med 2%. Råvarucertifikat index steg med 2% i veckan, lika mycket som svenska aktier. I diagrammet nederst till höger ser vi hur de olika råvarorna påverkat avkastningen för Handelsbanken Commodity Index den senaste veckan. Gasolja (diesel) sticker ut, liksom nordisk elektricitet. Index 1v 1m 1år SHBWHEAT 7.3% 30% 45% SHBZINC 5.0% 11% 6% SHBGASOIL 4.8% 5% -1% SHBNICKEL 4.5% 13% 11% SHBPOWER 3.5% -6% 21% SHBSOYBEANS 2.7% 8% 1% SHBSILVER 2.6% 2% 25% SHBOIL 2.5% 6% -2% SHBCIER 2.5% 6% 12% SHB Balance % 5% SHBGOLD 1.8% -1% 25% SHBLIVECATTLE 1.0% 4% 3% SHBCOPPER 0.9% 9% 18% SHBALU 0.7% 9% 2% SHBGASOLINE -0.5% 2% 1% SHBWOODPULP -0.5% -2% 25% SHBLEANHOGS -4.4% 2% 56% SHB BOND INDEX 1% 1% 9% OMX INDEX 2% 4% 19% 3 SHBGASOIL SHBPOWER SHBOIL SHBWHEAT SHBZINC SHBSOYBEANS SHBGOLD SHBCOPPER SHBALU SHBSILVER SHBNICKEL SHBLIVECATTLE SHBWOODPULP SHBGASOLINE SHBLEANHOGS -0.2 % -0.1 % 0.0% 0.1% 0.2% 0.3% 0.4% 0.5% 0.6% 0.7%

4 Råolja, Brent Oljepriset är upp USD 3/bbl i veckan, till USD 81.2/bbl (Brent). Momentum driver priserna högre, även om fundamentbilden inte är entydig. Kommersiella lager är nu 4.5m bbl över förra årets nivå, som vi berättade förra veckan, till huvuddelen beroende på stor import. Råolja och de fyra huvudprodukterna utgör hela överskottet, medan deficit ligger i andra produkter. Oil & Gas Journal berättar i senaste numret om stark efterfrågan under sommaren på råvara till plast. Amerikanska veckolager visade en minskning av råoljelager med 2.8m bbl mot väntad minskning med 1.4m bbl. Däremot ökade lager av bensin och destillat mer än väntat, bensinlager upp med 2.2m bbl mot väntat -1.4m bbl och destillatlager ökade med 0.7m bbl mot väntat -0.4m bbl. Rapporterad efterfrågan föll med 0.5m bbl/d till 19.3m bbl/d, pga lägre export. Baserat på 4 veckors snitt, är efterfrågan 2% över förra årets nivå. Inför nästa vecka förväntar man sig en lagerökning på 1.4m bbl i de fyra huvudprodukterna.. Import (1000 bbl) Amerikansk råoljeimport Vecka 4

5 Råolja, fortsättning Till höger ser ett diagram på årsvis förändring i produktefterfrågan, som alltså ligger kvar på en ökning jämfört med förra året. I det nedre diagrammet ser vi oljepriset (svart) och den spekulativa positionen (röd). I diagrammet är för den här veckans brev, den spekulativa positionen den kombinerade från terminer och optioner. Vi ser att den senaste veckan har spekulanterna köpt på sig terminskontrakt. Slutsats: Vi är köpare Yoy 1000fat/dag USA:s Totala produktefterfrågan, årsvis förändring i 1000 fat / dag Net Spec Pris 2008 vs vs vs

6 Kommande veckas energinyheter (klockslag är svensk tid) Date Time Event Prior 08/10/ :00 DOE Short-Term Crude Outlook AUG /10/ :00 DOE Short-Term Diesel Outlook AUG /10/ :00 DOE Short-Term Ht Oil Outlook AUG /10/ :00 DOE Short-Term NatGas Outlook AUG /10/ :00 DOE Short-Term Mogas Outlook AUG /10/ :30 API U.S. Crude Oil Inventories 06-aug -776K 08/10/ :30 API U.S. Gasoline Inventories 06-aug 2305K 08/10/ :30 API U.S. Distillate Inventory 06-aug 1109K 08/10/ :30 API Cushing Crude OK Inventory 06-aug 666K 08/11/ :30 DOE U.S. Crude Oil Inventories 06-aug -2784K 08/11/ :30 DOE U.S. Gasoline Inventories 06-aug 729K 08/11/ :30 DOE U.S. Distillate Inventory 06-aug 2173K 08/11/ :30 DOE U.S. Refinery Utilization 06-aug 0.60% 08/11/ :30 DOE Cushing OK Crude Inventory 06-aug 666K 08/11/ :30 DOE Crude Oil Implied Demand 06-aug /11/ :30 DOE Gasoline Implied Demand 06-aug /11/ :30 DOE Distillate Implied Demand 06-aug /12/ :30 EIA Natural Gas Storage Change 06-aug 29 08/13/ :00 OGX 2 Quarter Results 23-apr 08/13/ :00 Baker Hughes U.S. Rig Count 13-aug

7 Bensin Överst till höger ser vi implicit bensinefterfrågan i USA. Veckans siffror var en liten minskning jämfört med veckan innan, men efter en så stark notering förra veckan hade man kanske väntat sig att det skulle slå åt andra hållet, men det gjorde det inte. Tekniskt har priset gått upp till 220 cent, där det blev motstånd och priset backade tillbaka igen. Vi har nu en lite större prisformation från maj till nu. Det är en så kallad stigande rätvinklig triangel och en sådan brukar följas av ett utbrott uppåt, enligt klassikern för tekniska analytiker av Edwards & Magee. Ett utbrott uppåt kanske inte kommer den här veckan, dock. Tusen fat Implicit bensinefterfrågan (1000x fat)

8 XB1 (bensin) och brent (CO1) och kvoten xb1/co1. Bensinpriset har inte hängt med råoljan upp. Bensin är ett bättre köp än råolja nu. 8

9 Guld Guldet fick stöd på 1150 och vände upp till 1200 dollar för ett trojanskt uns. Arbetsmarknadsstatistiken i fredags från USA var som nämnt åt det svagare hållet. Arbetslösheten ligger kvar på 9.5% och speglar den svårighet som konjunkturåterhämtningen har att slå igenom i lägre arbetslöshet. Sannolikt konsumerar folk inte heller, utan sparar. Efter statistiken fick de som tror att FED måste gripa in med (en fortsatt) duvaktig penningpolitik. Det är räntemöte i FED på tisdag, så då får vi se. Arbetslöshetsstatistiken gav helt klart tillbaka guldets glans och attraktionsförmåga. Tekniskt har den kortsikta nertrenden brutits såväl i dollar som i kronor. Den långsiktiga, uppåtriktade trenden är intakt. Hittills i år har guldet gjort sina ägare 10% rikare. Vi rekommenderar köp. 9

10 Silver Silverpriset höll sig kring 130 kr per troy uns. Silver har återhämtat mark i förhållande till guld. Slutsats: Vi föredrar guld framför silver. 10

11 Koppar Det märks inte mycket av semesterperioden. Tendensen har varit stark hela veckan men priset föll tillbaka efter siffrorna fredag eftermiddag. Veckan slutar upp ett par procent. Världens största kopparproducent Chilenska Chile, som står för ca 25 % av global produktion, bedömer att efterfrågan stiger 8 % i år och lika mycket nästa. Lagren fortsätter ned både på LME och i Kina. Det ser mycket starkt ut på sikt. Fortsatt vacklande konjunktur i USA i kombination med semesterperioden bör dock hålla tillbaka priserna de närmsta veckorna, men trenden är intakt. Vi rekommenderar våra industrikunder att utnyttja eventuella nedgångar för att säkra framtida konsumtion. Slutsats: Vi behåller köprekommendation på koppar ur ett fundamentalt perspektiv. 11

12 Aluminium En stabil vecka för aluminium. Priset rör sig nu sidledes i ett brett intervall mellan $1800 och $2200. Vi ligger precis mitt i. Nyhetsflödet har varit begränsat. LMElager nedgången har planat ut vilket är i linje med säsongsmönstret (svagare Q3). För de närmsta veckorna tror vi att uppsidan är begränsad till toppen i intervallet kring $2400 ca 10 % över dagens nivå. Slutsats: Aluminium är fortsatt köpvärd. Efter en så snabb uppgång finns risk för rekyl. Q3 är säsongsmässigt svagare men bör utnyttjas för köp inför en stark utveckling senare under året. 12

13 Zink Zinken har en svagare fundamenta. Priset följde dock med övriga basmetaller uppåt i veckan, starkare än väntat, upp nästan 5 %. För den som har säljintresse kan det vara intressant att utnyttja prisuppgången. Om den säsongsmässiga effekten för basmetaller blir synlig under Q3 bör zinken gå svagare än övriga. Slutsats: Neutral till negativ på kort sikt men mycket bra köpnivå på lång sikt. 13

14 Nickel Priset har fortsatt upp i veckan med 5%. Marknaden drivs mycket av tekniska faktorer just nu. Som vi har diskuterat tidigare innebar brottet av nivåerna kring en köpsignal. Målet har varit ca 22000, som vi har nått nu. Nyhetsflödet har varit relativt tunt. Den rostfria industrin har slagit av på takten, men efterfrågan i Europa rapporteras ändå vara relativt god då verken räknar med en ökad orderingång igen under hösten. Det ser starkt ut och vi rekommenderar våra industriella köpare att täcka in framtida behov. Nickellagren steg mot slutet av veckan Slutsats: Kortsiktigt bör vi kunna få se en rekyl, vilket bör utnyttjas för köp. Det bör finnas bra stöd kring $

15 Elektricitet 4:e kvartalskontraktet på Nordpool Terminspriset för det fjärde kvartalet steg med 3% i veckan. 45 euro var tydligen en nivå där det fanns tillräckligt med köpare för att stoppa nedgången. Än så länge har vi dock inte något trendskifte för handen. En fortsatt stark marknad, eller i vart fall en marknad som inte faller, skulle ge oss signalen att nertrenden är bruten, men till dess avvaktar vi sälj. 15

16 Utsläppsrätter CO 2 Det har funnits tillräckligt med folk som vill köpa utsläppsrätter till ca 14 euro per ton för att priset inte ska gå ner. Just nu står det och väger. Går priset över juli månads topp, får vi anse att nedgången är över, men just nu ligger vi kvar för nedgång. Rekommendation: Neutral till sälj. 16

17 Vete Novemberterminen gick från i fredags upp till 236 som högst i torsdags. Sedan vände tidvattnet och fredagen slutade på , bara 1 euro över dagens lägsta kurs. Chicago stängde limit-down (-60 cent). Rysslands beslutade som bekant att införa ett exportförbud från och med den 15 augusti. Man valde inte att införa en exportskatt, som var väntat/befarat och det gör att leverantörer kan förklara force majeure på sina kontrakt (gjorda till mycket lägre priser). Vi har noterat att metallhandelsfirman Glencore rekommenderat Ryssland att införa exportförbud snarare än exportskatt. Märkligt nog dyker firman Glencore upp påfallande ofta när det är en corner eller liknande på råvarumarknaden. Helt klart är att den stora vinnaren på det här är de exportörer som tecknat avtal om försäljning / export till lägre priser. Vice premiärminister Igor Shuvalov backade lite i ett radiotal och lovade att ingångna avtal skulle få fullföljas, men han fick sedan ta tillbaka allt. Efter ett samtal från bossen, får vi förmoda. Man kommer så klart att tänka på Runebergs meddelande till Sandels: Den är bruten, vår convention; Man hinner ej riva bron. Vårt ur var tolf, och vi följde det, Men den ryska klockan är ett. Förutom världens största köparland, Egypten, där tidningarna redan skriver om vetekrisen, är en annan given förlorare den ryska bonden, som förutom torkan också garanteras ett lågt pris för resterna. Egyptens handelsminister Rachid Mohammed Rachid har skickat ett brev till Rysslands dito där han ber Ryssland leverera de 540,000 ton som är köpta. Så kanske blir fallet, kanske inte, men sannolikt får Egyptens GASC nu köpa sina ca 9mt vete från USA eller från EU. Ryssland har under 2009/10 stått för hälften av den importvolymen. Franskt vete väntas gynnas. En längre historisk utblick Vi var ute och tittade på vetet i Mälardalen i veckan. Vi uppskattar med amatörens blick kärnorna till ca 20% mindre än normalt, och lite skrumpna. Vi har hört motsvarande från annat håll. Däremot tycks proteinhalten vara hög. Om Mälardalen är representativt (vilket det inte är) för EU-27 skulle EU-27 få ca 20mt lägre skörd och det är ju en hanterbar 17 minskning.

18 Vete-terminerna i euro per ton Matif (grön) och Chicago (vit) : Anomalin i Matif-marknaden har minskat något. Förra veckan låg Matif Nov 2011 vs Chicago Dec 2011 på 27 euro / ton. Nu är skillnaden bara 24.5 euro. Det är ändå ur ett historiskt perspektiv en väldigt stor skillnad. Utgående lager, mt Till höger ser vi utgående lager i världen i enligt USDA, enligt juliprognosen 187mt. Antag att WASDE på torsdag kl 14:30 säger att den senaste månadens torka gett 30 mt lägre skörd (och det höga priset kanske 10 mt lägre konsumtion), så utgående lager blir 167 mt. Det är i nivå med 2008/09:s lager som var 165mt. Priset låg då, 2008/09 på ca 150 euro / ton. Vi har inte gjort någon djup analys av produktionsläget i världen, bara reflekterat över att även en mycket dålig situation inte motiverar ett pris på euro / ton. På torsdag släpper USDA WASDE för augusti. Den kommer att vara mer fakta och mindre prognos än vad julis WASDE var. Den väger tyngre. Helt klart är att det blir en justering av utgående lager, frågan är hur mycket. En sak är vi dock ganska säkra på och det är att oron och osäkerheten kommer att dämpas efter rapporten. Det har i sig en dämpande effekt på priset. 18

19 Uppföljning av handelsstrategin Sedan ett par veckor sedan har vi (hypotetiskt eller verkligt) tagit position enligt vad vi observerade i terminskurvorna, dvs vi köper backwardation på Matif och säljer contango på Chicago. I nedanstående tabell ser vi hur det gått. Som synes, ytterligare en betydande förlust på minus 6.09% sedan förra veckan. Chicago Såld dec, köpt maj Matif Köpt nov, såld maj % vinst Nettovinst dec-11 maj-11 % vinst nov-11 maj % % -2.08% % % -0.74% % % -3.32% % % -0.32% % % -4.91% % % -6.09% Eftersom det gynnsamma läget fortfarande finns kvar, och är 6.09% ännu mer attraktivt, kan man fortfarande komma in i positionen. Så här är det med spread-positioner när man förlorar pengar, så har det samtidigt blivit ännu mer attraktivt att ha positionen. 19

20 Spekulativa positionen Spekulanterna fortsatte att köpa tillbaka terminskontrakt. Nu ligger de bara 5385 kontrakt nettosålda. De har alltså på en månad köpt 9 mt vete. Nu är den spekulativa ovanligt litet såld. Det finns inte mycket mer de kan köpa. Vi anser att hälften prisuppgång över 180 euro är endast skapat av spekulanter, vars påverkan på priset inte är bestående. Ett gammalt ordspråk i finansmarknaden är Det krävs köp för att driva priset upp, men det faller av egen tyngd. 20

21 Ett exempel på galenskapen Alla i branschen vet att Minneapolis vårvete och Kansas City högproteinvete ska vara dyrare än Chicagos vanliga höstvete. Men investerare och fondförvaltare, som nästan uteslutande håller sig Chicagos terminsmarknad, bryr sig inte om detta. De senaste tio åren har Kansas City varit mellan 5 och 10 procent dyrare än Chicago. Nu i augusti har Chicagos decemberkontrakt gått över både Minneapolis och Kansas City. Vi tolkar det som ytterligare ett tecken på att det är spekulanter som driver den här marknaden nu, och inte fundamentala fakta. Det är en brist på terminskontrakt, och inte en brist på vete. 21

22 Point & Figure på Handelsbankens Veteterminsindex Point & Figure-chartet på SHBWHEAT index, som följer avkastningen på att äga det kortaste terminskontraktet (utom augusti). Det gav en stark köpsignal i början på juli och har sedan fortsatt upp. Det är hög tid för en rekyl!! Prisuppgången har nått sitt mål, vi har nu en stor overshooting. 22

23 Vete: slutsats Rekommendation: Fram till på torsdagens WASDE finns risk för att förnyad oro för global produktion, men det ligger en stor riskpremie i priset idag, skapad antingen av panik-köp av terminer, av rädsla eller tvångsstängningar, eller av trendföljare som många spekulanter och investerare är. Redan i torsdags och i fredags tycks sentimentet ha vänt och det kan mycket väl vara så att folk har besinnat sig ännu mer under helgen och det blir ännu en limit-down dag i Chicago. Vi tror att verkligheten kommer att komma ikapp vetemarknaden och rekommenderar sälj. 23

24 Kommande veckas jordbruksnyheter (klockslag är CET) Date Time Event Prior 08/09/ :00 Export Inspections - Corn 05-aug /09/ :00 Export Inspections - Soybeans 05-aug /09/ :00 Export Inspections - Wheat 05-aug /09/ :00 Crop Progress-Condition Corn 06-aug 71% 08/09/ :00 Crop Progress-Condition/Cotton 06-aug /09/ :00 Crop Progress-Condition Soybe 06-aug 66% 08/09/ :00 Crop Progress-Harvestings/Wwht 06-aug /11/ :00 USDA Broiler Eggs Set 06-aug /12/ :30 WASDE Corn End Stocks AUG 1373M 08/12/ :30 WASDE Corn Total Supply AUG 14733M 08/12/ :30 WASDE Corn Production AUG 13245M 08/12/ :30 WASDE Corn Total Use AUG 13360M 08/12/ :30 WASDE Corn for Ethanol AUG 4700M 08/12/ :30 WASDE Corn Exports AUG 1950M 08/12/ :30 WASDE Soybean End Stocks AUG 360M 08/12/ :30 WASDE Soybean Supply AUG 3530M 08/12/ :30 WASDE Soybean Production AUG 3345M 08/12/ :30 WASDE Soybean Total Use AUG 3170K 08/12/ :30 WASDE Soybean Crushings AUG 1645M 08/12/ :30 WASDE Soybean Exports AUG 1370M 08/12/ :30 WASDE Total Wheat End Stocks AUG 1093M 08/12/ :30 WASDE Total Wheat Supply AUG 3289M 08/12/ :30 WASDE Total Wheat Production AUG 2216M 08/12/ :30 WASDE Total Wheat Use AUG 2196M 08/12/ :30 WASDE Total Wheat Exports AUG 1000M 08/12/ :30 WASDE Cotton End Stocks AUG 3.50M 08/12/ :30 WASDE Cotton Production AUG 18.30M 08/12/ :30 WASDE Cotton Exports AUG 14.30M 08/12/ :30 Net Export Sales Corn-Total 05-aug /12/ :30 Net Export Sales Corn-Old Crop 05-aug /12/ :30 Net Export Sales Soybeans-Tot 05-aug /12/ :30 Net Export Sales Soybeans-Old 05-aug 6 08/12/ :30 Net Export Sales Wheat-Total 05-aug /12/ :30 Net Export Sales Wheat-Old 05-aug /12/ :30 Net Export Sales Cotton-Total 05-aug /12/ :30 Net Export Sales Cotton-Old 05-aug /12/ :30 Net Export Sales Soy Oil-Total 05-aug /12/ :30 Net Export Sales Soy Oil-Old 05-aug /12/ :30 Net Export Sales Soy Meal-Tot 05-aug /12/ :30 Net Export Sales Soy Meal-Old 05-aug

25 Priser i fredags på råvarucertifikat på Stockholmsbörsen Ticker Senast Volym Omsättning Köpkurs Säljkurs Högst Lägst 1 v % 1m % BEAR ALU H % -23% BEAR BENSIN H % -13% BEAR EL H % 9% BEAR GULD H % -7% BEAR GULD X3 H % -7% BEAR KOPPAR H % -22% BEAR NICKEL H % -28% BEAR OLJA H % -18% BEAR OLJA X3 H % -26% BEAR SILVER H % -12% BEAR UTSLAPP H % 4% BEAR VETE H % -50% BEAR ZINK H % -27% BULL ALU H % 14% BULL BENSIN H % 0% BULL EL H % -11% BULL GULD H % -6% BULL GULD X3 H % -6% BULL KOPPAR H % 13% BULL NICKEL H % 19% BULL OLJA H % 7% BULL OLJA X3 H % 13% BULL SILVER H % -2% BULL UTSLAPP H % -8% BULL VETE H % 76% BULL ZINK H % 16% GULD H % -6% KOPPAR H % 4% OLJA H % 1% SILVER H % -4% VETE H % 33% SHB Råvaruindexcertifikat % 1% 25

26 Priser i fredags på Helsingforsbörsen Ticker Senast Volym Omsättning Köpkurs Säljkurs Högst Lägst 1 v % BEAR KULTA X2 SHB % BEAR ÖLJY X2 SHB % BEAR SÄHKÖ X2 SHB % BULL KULTA X2 SHB % BULL ÖLJY X2 SHB % BULL SÄHKÖ X2 SHB % 26

27 Råvarupristrend Råvara Ticker Valuta % 5d % 3m % 6m % 1år Olja - brent CO1 USD 3% 2% 15% 9% Guld XAU USD 2% -1% 14% 26% Silver XAG USD 2% 0% 25% 26% Kvarnvete CA1 EUR 13% 57% 68% 71% Koppar LMCADS03 USD 1% 6% 17% 20% Primäraluminium LMAHDS04 USD 1% 6% 11% 8% Nickel LMNIDS05 USD 4% -2% 30% 13% Zink LMZSDS06 USD 5% 2% 10% 12% 27 Bly LMPBDS07 USD 4% 5% 12% 14% Pappersmassa WPA1 USD 0% -1% 13% 41% Sojabönor S 1 USD 1% 11% 16% -11% Sojamjöl SM1 USD 1% 13% 16% -16% Sojaolja BO1 USD 4% 9% 12% 13% Majs C 1 USD 3% 11% 15% 26% Rapsfrö IJ1 EUR 7% 12% 20% 38% Mjölk DA1 USD 1% 14% 7% 36% Live Cattle LC1 USD 0% -3% 6% 11% Lean Hogs LH1 USD -4% -7% 23% 68% Arabica kaffe KC1 USD -5% 26% 30% 21% Kakao CC1 USD -3% 0% 1% 6% Urea BIFUPBYU USD 2% -1% 14% 26% EL 4:e kvartalet NELV0Q EUR 3% -13% 3% 13% USDSEK USDSEK SEK -2% -8% -5% -1% EURSEK EURSEK SEK 0% -4% -8% -8% OMXS30 OMX SEK 2% 13% 14% 19% SHB Råvaruindex SHBCIER USD 3% 2% 12% 12%

28 Disclaimer 28 Research Disclaimers Handelsbanken Capital Markets, a division of Svenska Handelsbanken AB (publ) (collectively referred to herein as SHB ) is responsible for the preparation of research reports. All research reports are prepared from trade and statistical services and other information which SHB considers to be reliable. SHB does not represent that such information is true, accurate or complete and it should not be relied upon as such. In no event will SHB or any of its affiliates, their officers, directors or employees be liable to any person for any direct, indirect, special or consequential damages arising out of any use of the information contained in the research reports, including without limitation any lost profits even if SHB is expressly advised of the possibility or likelihood of such damages. No independent verification exercise has been undertaken in respect of this information. Any opinions expressed are the opinions of employees of SHB and its affiliates and reflect their judgment at this date and are subject to change. The information in the research reports does not constitute a personal recommendation or investment advice. Reliance should not be placed on reviews or opinions expressed when taking investment or strategic decisions. SHB, its affiliates, their clients, officers, directors or employees own or have positions in securities mentioned in research reports. SHB and/or its affiliates provide investment banking and non-investment banking financial services, including corporate banking services; and, securities advice to issuers of securities mentioned in research reports. This document does not constitute or form part of any offer for sale or subscription of or solicitation of any offer to buy or subscribe for any securities nor shall it or any part of it form the basis of or be relied on in connection with any contract or commitment whatsoever. Past performance may not be repeated and should not be seen as an indication of future performance. The value of investments and the income from them may go down as well as up and investors may forfeit all principal originally invested. Investors are not guaranteed to make profits on investments and may lose money. Exchange rates may cause the value of overseas investments and the income arising from them to rise or fall. This research product will be updated on a regular basis. The distribution of this document in certain jurisdictions may be restricted by law and persons into whose possession this document comes should inform themselves about, and observe, any such restrictions. No part of SHB research reports may be reproduced or distributed to any other person without the prior written consent of SHB. Research reports are distributed in the UK by SHB. SHB is authorised by the Swedish Financial Supervisory Authority (Finansinspektionen), and regulated by the Financial Services Authority for the conduct of UK business. In the United Kingdom, the research reports are directed only at intermediate customers and market counterparties (as defined in the rules of the FSA) and the investments or services to which they relate are available only to such persons. The research reports must not be relied upon or acted on by private customers. UK customers should note that SHB does not participate in the UK Financial Services Compensation Scheme and UK customers will not be protected by that scheme. This does not exclude or restrict any duty or liability that SHB has to its customers under the regulatory system in the United Kingdom. SHB employees, including analysts, receive compensation that is generated by overall firm profitability. The views contained in SHB research reports accurately reflect the personal views of the respective analysts, and no part of analysts compensation is directly or indirectly related to specific recommendations or views expressed within research reports. For specific analyst certification, please contact Robert Gärtner In the United Kingdom SHB is regulated by the FSA but recipients should note that neither the UK Financial Services Compensation Scheme not the rules of the FSA made under the UK Financial Services and Markets Act 2000 for the protection of private customers apply to this research report. When Distributed in the United States Important Third-Party Research Disclosures: Research reports are prepared by SHB for information purposes only. SHB and its employees are not subject to the NASD s research analyst conflict rules. SHB research reports are intended for distribution in the United States solely to major U.S. institutional investors, as defined in Rule 15a-6 under the Securities Exchange Act of Each major U.S. institutional investor that receives a copy of research report by its acceptance hereof represents and agrees that it shall not distribute or provide research reports to any other person. Reports regarding fixed-income products are prepared by SHB and distributed by SHB to major U.S. institutional investors under Rule 15a-6(a)(2). Any U.S. person receiving these research reports that desires to effect transactions in any fixed-income product discussed within the research reports should call or write SHB. Reports regarding equity products are prepared by SHB and distributed in the United States by Handelsbanken Markets Securities Inc. ( HMSI ) under Rule 15a-6(a)(2). Any U.S. person receiving these research reports that desires to effect transactions in any equity product discussed within the research reports should call or write HMSI. HMSI is a NASD Member, telephone number ( ). Please be advised of the following important research disclosure statements: SHB is regulated in Sweden by the Swedish Financial Supervisory Authority, in Norway by the Financial Supervisory Authority of Norway, In Finland by the Financial Supervision of Finland and in Denmark by the Danish Financial Supervisory Authority. SHB has recently had, currently has, or will be seeking corporate finance assignments with the subject company. According to the Bank s Ethical Guidelines for the Handelsbanken Group, the board and all employees of the Bank must observe high standards of ethics in carrying out their responsibilities at the Bank, as well as other assignments. The Bank has also adopted guidelines to ensure the integrity and independence of research analysts and the research department, as well as to identify, eliminate, avoid, deal with, or make public actual or potential conflicts of interests relating to analysts or the Bank. As part of its control of conflicts of interests, the Bank has introduced restrictions ( Chinese walls ) in communication between the Research department and other departments of the Bank. In addition, in the Bank s organisational structure, the Research department is kept separate from the Corporate Finance department and other departments with similar remits. The guidelines also include regulations for how payments, bonuses and salaries may be paid out to analysts, what marketing activities an analyst may participate in, how analysts are to handle their own securities transactions and those of closely related persons, etc. In addition, there are restrictions in communications between analysts and the subject company. For full information on the Bank s ethical guidelines and guidelines on conflicts of interests relating to analysts, please see the Bank s website the bank/ir/corporate social responsibility/ethical guidelines or Guidelines for research.