Veckobrev råvaror, 23 maj. Torbjörn Iwarson, ,

Transkript

1 Veckobrev råvaror, 23 maj Torbjörn Iwarson, ,

2 Sammanfattning Råvarucertifikat index jättebra riskspridning i portföljen. Banken rekommenderar 5-20% råvaror i ett långsiktigt sparande. Brent råolja Köp, priset har kommit ner till attraktiva nivåer. Bensin Köp Guld Köp Silver Köp Koppar Köp Aluminium Köp Zink Köp Nickel Köp Elpriset Köp Utsläppsrätter Köp Vete tag hem vinster 2

3 Inledning & det ekonomiska läget Tyskarnas beslut har varit i fokus i veckan. Måndagens nyhet om blankningsförbudet fick börserna att rasa världen över. Regleringar av finansmarknaderna i spåren av förra finanskrisen har varit på tapeten det senaste året, inte minst i USA. Det skapar osäkerhet. Metaller och olja föll på bred front under veckans inledning. Omröstningen i det tyska parlamentet godkände krispaketet. Marknaderna hade redan återhämtat en förlorad mark inför beskedet så reaktionen blev marginell. Men det är ett steg i rätt riktning. Trots den inledande nedgången slutar veckan bara marginellt ner för basmetaller och olja; 1-2 %. Undantaget är zink som lite oförklarligt inte följde med övriga metaller under veckans avslutning. Euron stängde faktiskt på plus sett över hela veckan. Guldpriset föll lite oväntat tillbaka med 4 %. Den vanliga dollarrelationen är delvis satt ur spel då både guld och dollar har gynnats av tillflyktsfaktorn under krisen. Vi ser stora intressen från industriella aktörer som via finansiella kontrakt täcker in framtida konsumtion, baserat på ett starkare orderläge. Kom ihåg att den svaga Euron på sikt gynnar Europeisk exportindustri. Det kommer att vara fortsatt skakigt de närmsta veckorna men vi tror på en fortsatt stark trend på tillväxtmarknaderna och från USA, vilket på sikt gynnar råvaror. 3

4 Råvaruindex Handelsbankens råvaruindex föll med 4% i veckan, tyngt av stora prisnedgångar i petroleumråvarorna råolja, bensin och gasolja. Ädelmetallerna rekylerade dessutom från tidigare toppnoteringar. Ett högre elpris gav stöd åt indexet. I diagrammet nederst till höger ser vi hur de olika råvarorna påverkat avkastningen för Handelsbankens Commodity Index den senaste månaden. Index 1v 1m 1år SHBPOW ER 4.9% 7% 21% SHBWHEAT 3.4% 4% -17% SHBWOODPULP 0.0% -1% 36% SHBNICKEL -1.0% -21% 65% SHBCOPPER -1.1% -12% 46% SHBSOYBEANS -1.3% -7% -8% SHBLIVECATTLE -1.5% -3% 0% SHBALU -2.3% -12% 34% SHBLEANHOGS -2.5% -4% 8% SHB Balance % -9% SHBCIER -3.8% -11% 18% SHBGOLD -4.2% 2% 22% SHBOIL -8.0% -19% 6% SHBGASOIL -8.0% -16% 7% SHBZINC -8.0% -22% 18% SHBSILVER -8.2% -3% 24% SHBGASOLINE -8.3% -18% 4% SHB BOND INDEX 0.7% 3% 11% OMX INDEX -3.2% -11% 24% SHBPOWER SHBGOLD SHBWHEAT SHBWOODPULP SHBSILVER SHBLEANHOGS SHBLIVECATTLE SHBNICKEL SHBSOYBEANS SHBZINC SHBALU SHBCOPPER SHBGASOIL SHBGASOLINE SHBOIL -3.0% -2.5% -2.0% -1.5% -1.0% -0.5% 0.0% 0.5% 1.0% 4

5 OMX vs SHB Råvaruindex 5

6 Råolja, Brent Den här veckan föll frontmånadskontraktet på Brent från 77 dollar per fat till 71 dollar per fat. Samtidigt har dollarn stärkts kraftigt, till exempel mot norska kronor från 6.21 till Oljepriset faller därmed mycket mer i dollar än i norska kronor och de är ofta motsatt korrelerade. Det finns en försvagning av oljepriset i norska kronor, men långt mindre än mätt i dollar. Det finns en fruktan att problemen i flera Europeiska länder ska bromsa återhämtningen i ekonomin, även globalt. När den senaste tidens börsfall och oro accellererade var de finansiella postionerna i råolja också höga. Dessa är mindre den senaste tiden, men är alltjämt på en hög nivå, varifrån försäljning från spekulanter kan ge ytterligare press på oljepriset. 6

7 Fortsättning.. på råolja Total produktefterfrågan (årsvis förändring) Maj är normalt den månad på året med svagast efterfrågan i USA och den högsta lageruppbyggnaden. Det har faktiskt inte varit fallet i år. Den senaste veckan var den samlade produktefterfrågan i USA nära den högsta nivån hittills i år och destillatefterfrågan var på sin högsta nivå hittills i år. 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% -15.0% -20.0% Ann.chg vs 2007 Ann.chg vs 2009 Ann.chg vs 2008 OECD är dock inte det viktigaste för ökningen i oljeefterfrågan, men Europa står för 16% av global förbrukning. Nu råder rädsla och osäkerhet beträffande oljeefterfrågan på kort sikt Total destillatefterfrågan (yoy) year range 5 year average

8 Kommande veckas energinyheter (klockslag är svensk tid) Date Time (CET) Event Prior 05/25/ :30 API U.S. Crude Oil Inventories MAY K 05/25/ :30 API U.S. Gasoline Inventories MAY K 05/25/ :30 API U.S. Distillate Inventory MAY K 05/25/ :30 API Cushing Crude OK Inventory MAY K 05/26/ :30 DOE U.S. Crude Oil Inventories MAY K 05/26/ :30 DOE U.S. Gasoline Inventories MAY K 05/26/ :30 DOE U.S. Distillate Inventory MAY K 05/26/ :30 DOE U.S. Refinery Utilization MAY % 05/26/ :30 DOE Cushing OK Crude Inventory MAY K 05/26/ :30 DOE Crude Oil Implied Demand MAY /26/ :30 DOE Gasoline Implied Demand MAY /26/ :30 DOE Distillate Implied Demand MAY /27/ :30 EIA Natural Gas Storage Change MAY /28/ :00 Baker Hughes U.S. Rig Count MAY

9 Bensin Överst till höger ser vi implicit bensinefterfrågan i USA. Förra onsdagens siffra visar på en nedgång Implicit bensinefterfrågan (1000x fat) I den nedre bilden ser vi i den översta delen bensinpriset (cent / gallon) och oljepriset (dollar / fat). I den nedre delen ser vi en graf på XB1 / CO1, dvs kvoten mellan bensin och olja. Tusen fat Rekommendation: Som för olja, köp nu. Priset har kommit ner till den nivå som vi nämnt som köpvärd

10 Guld Guldpriset har rekylerat både uttryckt i dollar och i svenska kronor. I dollar är priset nere på en stödnivå medan priset i svenska kronor ligger en bit över närmaste stödnivå. Rekommendation: Köp En del av sparandet bör ligga i guld på lång sikt pga dess roll som försäkring. 10

11 Silver Silver har fallit mycket mer än guld, som vi ser av kvoten XAU / XAG i nedre grafen. Det gör att silver återigen är billigt förhållande till guld. Man kan därför med fördel investera i SILVER H istället för GULD H. (eller BULL-versionerna). Rekommendation: Köp. 11

12 Koppar Vi fick se en imponerande återhämtning under veckan. Efter den inledande baissen föll Londonpriset från 6880 ned till veckolägsta 6415 (årets tidigare bottenmärke i februari är 6225). Vi stänger sen veckan strax över Det är inte bara EMU-krisen som spökar. Förväntningar om en något lägre Kinaimport de kommande månaderna gjort sitt till för att pressa tillbaka kopparpriset. Importen går i vågor och är korrelerad till priserna. Tidigare farhågor om för stora lager i Kina är enligt vår bedömning överdrivna. Nivåerna mellan $6200 och 6400 är viktiga ur ett tekniskt perspektiv. Slutsats: För den långsiktige utnyttja prisnedgången till köp. 12

13 Aluminium Prispressen har definitivt avtagit. Stödnivån kring $2000 känns stabil. Den kraftiga prispressen de senaste veckorna förklaras nu av en större hedgeposition på över 600,000 ton, som enligt uppgift skulle ha sålts i början av april av en känd producent. Handlare som tagit på sig metall har i de senaste veckorna varit tvungna att stänga positioner. Effekterna av dessa flöden torde nu vara över. Vi ser ett bra köpläge på aluminium kring nuvarande nivåer. Slutsats: Vi bedömer nivåerna mellan $2000 och $2100 för 3 månaders LME som lämpliga för att komma in i marknaden. 13

14 Zink Zinken underpresterar i metallmarknaden. Priset föll 8 % i veckan. Problemet är på utbudsidan. Stora lager både i och utanför LME lägger ett lock på marknaden samtidigt som produktionen ökar stadigt. Vi har av detta skäl haft en neutral inställning till zinken. Nu har den överreagerat och bör studsa. Slutsats: Bra tillfälle att köpa för den som tror på zink på sikt. 14

15 Nickel Det finns inte så mycket att tillägga om nickel. Just nu är det framför allt den amerikanska marknaden som är tight. Enligt våra marknadskällor avvisar Glencore nya nickelkunder i USA. Stark orderingång hos verken i kombination med strejken i Kanada är huvudsakliga skäl till kortheten. Ur ett tekniskt perspektiv är det positivt att marknaden håller den långsiktiga trendlinjen (strax under $20000 på avstånd). Londonpriset har pendlat mellan $ och under veckan. Nickelcaset håller. Slutsats: Utgå från köpsidan men utnyttja affärsmöjligheter från båda sidorna. 15

16 Molybden Priset på molybden har vänt ner efter att inte klarat att gå över motståndet på 19 dollar per pund. Priset ligger nu på dollar och har fritt ner till 15 dollar. Tekniskt kan vi notera att botten i nedgången under slutet av 2009 låg på en högre nivå än botten under nedgången från Det tyder på en positiv tendens i marknaden. Det gör att vi tror att motståndet på 19 dollar ska testas på allvar i nästa uppgångsfas. Vi ser därför den här rekylen i priset, som kan gå ner mot 15, i bästa fall 13 dollar, men kanske bara till 16, är ett bra tillfälle att successivt köpa på sig molybden på termin. 16

17 Elektricitet SHB power stärktes med 4.5 procent under veckan som gick efter att det våta scenario som låg till grund för förra veckans svagare avslut inte riktigt infriats under helgen och inledningen av veckan. Nederbördsenergin som kom beräknas till 3.5 TWh, vilket är drygt 1 TWh mer än normalt men alltså inga jättemängder eller ens i närheten av de 10 TWh som prognostiserades vilket gör att hydrologiska balansen (bilden nedan) hamnar på TWh. Därtill har priserna på kontinenten och energikol fortsatt att stärkas denna vecka. Visserligen inga större rörelser på energikolet API2 (+1 procent) men givet den stora marknadsoron på fossila bränslen och råvaror överlag visar kolmarknaden styrka genom att de facto bara stiga. Detta ser vi som en anledning till varför marknaden kan försöka komma och testa högre nivåer på kort sikt Energibalans Sverige + Norge [GWh] Normal Vecka 19: TWh Prognos Överskott Diff prev TWh v.20: TWh v.21: TWh Underskott Prognos Differens mot normalen TWh Diff 2010 Diff Normal Tot. Energi Källa: Shepherd Energy

18 Elektricitet 3:e kvartalskontraktet på Nordpool Inte heller årets lägsta spotpris på EUR / MWh för lördagen lyckades dra ner marknaden som stängde på veckohögsta vilket talar för att vi sannolikt kommer att ligga kvar på dessa högra nivåer under inledningen av nästa vecka. Det verkar som allmänna konsensus verkar vara att positionera sig lite längre varje gång vi får ett kraftigare nedställ och/eller ett lägre spotpris. Sammanfattningsvis känns det därför som oron för en fortsatt torr balans gör att potentialen finns på uppsidan de kommande dagarna. Köp 18

19 Dark spread skillnaden mellan kol och elektricitet Nedanför ser vi nordpool priset, tredje kvartals-terminen i euro / MWh och API2-enmånads terminspris NWE på kol, i dollar. Skillnaden mellan elpris och kolpris kallas för Dark spread och handlas av energibolag och andra intresserade. Vi ser att kolpriset har stigit kraftigt i sen tid, i synnerhet om vi betänker att det priset är i dollar/ ton, medan elpriset är i euro. 19

20 Utsläppsrätter CO2 Vår rekommendation att ta hem vinsterna visade sig vara rätt. Priset har kommit ner under 15 euro per ton igen. Vi hade ju som mål att köpa till priser mellan 14 och 15 euro och det tycker vi att man kan göra nu. Med tanke på att kolpriserna stigit lite i veckan får vi ytterligare stöd för tron att nedgången till euro / ton är en rekyl och att det kan vara bra att köpa på den rekylen för en förnyad uppgång. Rekommendation: Köp vid priser på mellan 14 och 15 euro per ton. 20

21 Vete Euron försvagades i fredags och Matif-vetet tog ett kliv över motståndet på 144 euro. Marknaden är verkligen mycket stark i synnerhet som oron på finansmarknaden är väldigt stor och länders valutakurser rör sig våldsamt. Delvis beror Matifvetets styrka på att euron varit så svag och delvis på att rabatten mot det ryska vetet hämtats in. Det finns också en växande oro för det torra vädret i Frankrike och västra Europa. Väderleksprognosen säger inget regn de närmaste två veckorna. Våren har som bekant varit kall och torr i norra och västra Europa och ännu mer torka är inte vad grödan behöver. Indien beräknas få sin monsun (nederbörd) helt som vanligt. Både Sydamerika och Australien fick regn i veckan. Kina har återigen kommit med motstridiga uppgifter om skörden både för 2009 och utsikterna inför EU exporterade 214 kt i veckan. Under odlingsåret 2009/10 har EU exporterat 17.7 mt. Förra året låg exporten på 22.2 mt. I USA har spekulanterna vänt till säljare igen. Nivån på spekulanternas nettoposition är mycket stor och kan ge stöd åt priserna den närmaste tiden. 21

22 Vete-terminerna i svenska kronor per ton Som tidigare är lutningen på terminskurvan högre i Chicago än i Europa. Bättre att sälja terminer på Chicagovete än på Matif. Bättre att köpa Matif än Chicago. Notera hur Matif-terminernas pris böjer av nedåt för längre löptider, medan detta inte sker i Chicago-priserna. Det här är FEL. Skynda att köpa långa Matif och sälja långa Chicago! Vi står till tjänst att göra det valutaneutralt. Om du gör det själv på TraderOn-Line, var noga med att säkra USDSEK på termin samtidigt via ditt bankkontor. 22

23 Hur tjänar man pengar på att rida på terminskurvan? Till höger ser vi terminskurvan för Chicago-vetet, som är synnerligen brant. Marknaden prisar in en väldigt hög lagringskostnad. Som odlande bonde har man inte någon lagerkostnad för det vete som ska levereras år 2012 det finns ju inte än! Men terminsmarknaden prisar alltså in en lagerkostnad från idag till leveransdagen år Genom att sälja terminer säljer man ett terminspris som består av spotpris + lagringskostnad. Själv har man bara spotpris. Lagringskostnaden är alltså ren vinst. Nedan till höger ser vi terminskontrakten på CBOT. First notice är i princip =förfallodagen, första dagen man kan få leverans och det vill man absolut inte ha i Chicago. Kr / ton Vi ser att kontraktet med first notice (decemberkontraktet) kostar 1761 kr/ton. Säljer vi det och ingenting händer med priserna, det är bara tiden somgår till , så har decemberkontraktet sjunkit till 1664 kr / ton, enligt tabellen. Det innebär att du har tjänat 97 kr / ton, eller 5.5% på bara fem månader. Samtidigt är du skyddad mot att priset på den vara du kommer att producera faller i pris. Du får som bonde betalt för att teckna en förlustförsäkring.. Kan det bli bättre?! Ticker Kr/ton Senast First notice W W W W W W W W W W

24 USDA rapporten för vete Crop condition rapporteras varje vecka av USDA. Den ger innehåller data om de olika stadierna i odlingssäsongen i USA. Pga säsongsmässigheten, så innehåller rapporten olika data vid olika tidpunkter på odlingsåret. Fält innehåller sått, uppkommet, skördat och tillstånd (condition). Rapporten publiceras varje vecka och är baserad på data från föregående vecka. Nuvarande rapportperiod började första veckan i april. Vi har nu en crop progress på 66%, samma som förra veckan. Ny siffra kommer på måndag

25 Vete: slutsats Rekommendation: Vi tycker att vetepriset har kommit upp mycket och på kort tid och tycker att man ska vara lite försiktig med köp just nu. Neutral. Har man lönsamhet i odlingen på de här nivåerna kan det vara bra att prissäkra en del av den väntade skörden genom att sälja november-terminen på Matif eller decemberterminen i svenska kronor på Chicago genom råvarudesken. Bäst är att sälja Chicagoterminer valutasäkrat! 25

26 Priser i fredags på råvarucertifikat på Stockholmsbörsen Ticker Senast Volym Omsättning Köpkurs Säljkurs Högst Lägst 1 v % 1m % BEAR ALU H % 33% BEAR BENSIN H % 49% BEAR EL H % -12% BEAR GULD H % 3% BEAR KOPPAR H % 34% BEAR NICKEL H % 58% BEAR OLJA H % 53% BEAR SILVER H % 11% BEAR UTSLAPP H % 0% BEAR VETE H % -4% BEAR ZINK H % 67% BULL ALU H % -17% BULL BENSIN H % -24% BULL EL H % 14% BULL GULD H % 14% BULL KOPPAR H % -17% BULL NICKEL H % -35% BULL OLJA H % -27% BULL SILVER H % 3% BULL UTSLAPP H % -1% BULL VETE H % 6% BULL ZINK H % -34% GULD H % 11% KOPPAR H % -4% OLJA H % -11% SILVER H % 5% VETE H % 4% SHB Råvaruindexcertifikat % -3% 26

27 Råvarupristrend Råvara Ticker Valuta % 5d % 3m % 6m % 1år Olja - brent CO1 USD -7% -8% -7% 18% Guld XAU USD -4% 5% 3% 23% Silver XAG USD -8% 7% -4% 21% Kvarnvete CA1 EUR 4% 14% 5% -9% Koppar LMCADS03 USD -1% -8% 0% 48% Primäraluminium LMAHDS04 USD -2% -4% 0% 43% Nickel LMNIDS05 USD -1% 3% 29% 67% Zink LMZSDS06 USD -8% -20% -16% 25% Bly LMPBDS07 USD -7% -23% -23% 26% Pappersmassa WPA1 USD 0% 13% 22% 61% Sojabönor S 1 USD -1% 0% -10% -19% Sojamjöl SM1 USD -2% 0% -13% -27% Sojaolja BO1 USD -1% -4% -7% -3% Majs C 1 USD 3% 2% -6% -14% Rapsfrö IJ1 EUR 5% 15% 22% -6% Mjölk DA1 USD 0% -6% -5% 36% Live Cattle LC1 USD -2% -2% 9% 11% Lean Hogs LH1 USD -8% 17% 41% 23% Arabica kaffe KC1 USD -1% -2% -2% -2% Kakao CC1 USD 3% -7% -11% 20% Urea BIFUPBYU USD -4% 5% 3% 23% EL 3:a kvartalet NELN0Q EUR -9% -4% 38% 24% USDSEK USDSEK SEK 1% 8% 12% 5% EURSEK EURSEK SEK 2% 0% -5% -6% OMXS30 OMX SEK -3% 0% 0% 24% SHB Råvaruindex SHBCIER USD -4% -7% -1% 18% 27

28 Disclaimer 28 Research Disclaimers Handelsbanken Capital Markets, a division of Svenska Handelsbanken AB (publ) (collectively referred to herein as SHB ) is responsible for the preparation of research reports. All research reports are prepared from trade and statistical services and other information which SHB considers to be reliable. SHB does not represent that such information is true, accurate or complete and it should not be relied upon as such. In no event will SHB or any of its affiliates, their officers, directors or employees be liable to any person for any direct, indirect, special or consequential damages arising out of any use of the information contained in the research reports, including without limitation any lost profits even if SHB is expressly advised of the possibility or likelihood of such damages. No independent verification exercise has been undertaken in respect of this information. Any opinions expressed are the opinions of employees of SHB and its affiliates and reflect their judgment at this date and are subject to change. The information in the research reports does not constitute a personal recommendation or investment advice. Reliance should not be placed on reviews or opinions expressed when taking investment or strategic decisions. SHB, its affiliates, their clients, officers, directors or employees own or have positions in securities mentioned in research reports. SHB and/or its affiliates provide investment banking and non-investment banking financial services, including corporate banking services; and, securities advice to issuers of securities mentioned in research reports. This document does not constitute or form part of any offer for sale or subscription of or solicitation of any offer to buy or subscribe for any securities nor shall it or any part of it form the basis of or be relied on in connection with any contract or commitment whatsoever. Past performance may not be repeated and should not be seen as an indication of future performance. The value of investments and the income from them may go down as well as up and investors may forfeit all principal originally invested. Investors are not guaranteed to make profits on investments and may lose money. Exchange rates may cause the value of overseas investments and the income arising from them to rise or fall. This research product will be updated on a regular basis. The distribution of this document in certain jurisdictions may be restricted by law and persons into whose possession this document comes should inform themselves about, and observe, any such restrictions. No part of SHB research reports may be reproduced or distributed to any other person without the prior written consent of SHB. Research reports are distributed in the UK by SHB. SHB is authorised by the Swedish Financial Supervisory Authority (Finansinspektionen), and regulated by the Financial Services Authority for the conduct of UK business. In the United Kingdom, the research reports are directed only at intermediate customers and market counterparties (as defined in the rules of the FSA) and the investments or services to which they relate are available only to such persons. The research reports must not be relied upon or acted on by private customers. UK customers should note that SHB does not participate in the UK Financial Services Compensation Scheme and UK customers will not be protected by that scheme. This does not exclude or restrict any duty or liability that SHB has to its customers under the regulatory system in the United Kingdom. SHB employees, including analysts, receive compensation that is generated by overall firm profitability. The views contained in SHB research reports accurately reflect the personal views of the respective analysts, and no part of analysts compensation is directly or indirectly related to specific recommendations or views expressed within research reports. For specific analyst certification, please contact Robert Gärtner In the United Kingdom SHB is regulated by the FSA but recipients should note that neither the UK Financial Services Compensation Scheme not the rules of the FSA made under the UK Financial Services and Markets Act 2000 for the protection of private customers apply to this research report. When Distributed in the United States Important Third-Party Research Disclosures: Research reports are prepared by SHB for information purposes only. SHB and its employees are not subject to the NASD s research analyst conflict rules. SHB research reports are intended for distribution in the United States solely to major U.S. institutional investors, as defined in Rule 15a-6 under the Securities Exchange Act of Each major U.S. institutional investor that receives a copy of research report by its acceptance hereof represents and agrees that it shall not distribute or provide research reports to any other person. Reports regarding fixed-income products are prepared by SHB and distributed by SHB to major U.S. institutional investors under Rule 15a-6(a)(2). Any U.S. person receiving these research reports that desires to effect transactions in any fixed-income product discussed within the research reports should call or write SHB. Reports regarding equity products are prepared by SHB and distributed in the United States by Handelsbanken Markets Securities Inc. ( HMSI ) under Rule 15a-6(a)(2). Any U.S. person receiving these research reports that desires to effect transactions in any equity product discussed within the research reports should call or write HMSI. HMSI is a NASD Member, telephone number ( ). Please be advised of the following important research disclosure statements: SHB is regulated in Sweden by the Swedish Financial Supervisory Authority, in Norway by the Financial Supervisory Authority of Norway, In Finland by the Financial Supervision of Finland and in Denmark by the Danish Financial Supervisory Authority. SHB has recently had, currently has, or will be seeking corporate finance assignments with the subject company. According to the Bank s Ethical Guidelines for the Handelsbanken Group, the board and all employees of the Bank must observe high standards of ethics in carrying out their responsibilities at the Bank, as well as other assignments. The Bank has also adopted guidelines to ensure the integrity and independence of research analysts and the research department, as well as to identify, eliminate, avoid, deal with, or make public actual or potential conflicts of interests relating to analysts or the Bank. As part of its control of conflicts of interests, the Bank has introduced restrictions ( Chinese walls ) in communication between the Research department and other departments of the Bank. In addition, in the Bank s organisational structure, the Research department is kept separate from the Corporate Finance department and other departments with similar remits. The guidelines also include regulations for how payments, bonuses and salaries may be paid out to analysts, what marketing activities an analyst may participate in, how analysts are to handle their own securities transactions and those of closely related persons, etc. In addition, there are restrictions in communications between analysts and the subject company. For full information on the Bank s ethical guidelines and guidelines on conflicts of interests relating to analysts, please see the Bank s website the bank/ir/corporate social responsibility/ethical guidelines or Guidelines for research.