Insiderinformation. Juridiska institutionen Vårterminen Examensarbete med praktik i börsrätt, 30 högskolepoäng

Transkript

1 Juridiska institutionen Vårterminen 2012 Examensarbete med praktik i börsrätt, 30 högskolepoäng Insiderinformation En studie av tillämpningsproblemen vid definitionen av insiderinformation Författare: Sophie Westermark Handledare: Professor Daniel Stattin

2

3 3 Innehållsförteckning Terminologi och förkortningar 5 1 INLEDNING Presentation av ämnet Syfte och frågeställning Avgränsning Material Disposition 9 2 INSIDERREGLERINGENS BERÄTTIGANDE Argument för ett förbud mot insiderhandel Argument mot ett förbud mot insiderhandel Avslutande synpunkter 15 3 INSIDERLAGSTIFTNINGENS UTVECKLING Utvecklingen i EU Insiderdirektivet Marknadsmissbruksdirektivet Genomförandedirektiven Direktivet om marknader för finansiella instrument Utvecklingen i Sverige Lag om registrering av aktieinnehav Lag om värdepappersmarknaden Insiderlagen Insiderstrafflagen Marknadsmissbrukslagen Avslutande synpunkter 23 4 INSIDERINFORMATION Information Omständighet av specifik natur Icke offentlig eller inte allmänt känd Väsentlighet Ägnad att påverka priset Finansiella instrument Bedömnings- och tillämpningsproblem En flytande definition Omständighet av specifik natur Ägnad att väsentligt påverka priset Avslutande synpunkter 41 5 INSIDERINFORMATION UR ETT KOMPARATIVT PERSPEKTIV USA Information Material Non- public 45

4 Securities Australien Information Not generally available Material effect Division 3 financial products Avslutande synpunkter 54 6 NY FÖRESLAGEN EU REGLERING Marknadsmissbruksförordningen Insiderinformation enligt förordningen lösning på tillämpningsproblemen eller status quo? Rättsosäkerheten kvarstår 63 7 AVSLUTANDE SLUTSATSER 65 Käll- och litteraturförteckning 67 Offentligt tryck 67 Gemenskapsrättsligt offentligt tryck 67 Svenskt offentligt tryck 68 Australiensiskt offentligt tryck 68 Litteratur 68 Opublicerad litteratur 70 Elektroniska källor 71 Rättsfall 71 Gemenskapsrättslig rättspraxis 71 Svensk rättspraxis 71 Nytt juridiskt arkiv 71 Svea Hovrätten 71 Hovrätten för Västra Sverige 71 Stockholms tingsrätt 71 Amerikansk rättspraxis 71 Australiensisk rättspraxis 72

5 5 Terminologi och förkortningar ARL Corporation Act Insider Insiderinformation Insiderhandel Lag (1971:827) om registrering av aktieinnehav Corporations Act 2001 (Australien) Insiderlagen/IL Insiderlag (1990:1342) Enligt svensk rätt en person som har fått insiderinformation Enligt svensk rätt information om en icke offentliggjord eller inte allmänt känd omständighet som är ägnad att väsentligt påverka priset på finansiella instrument Enligt svensk rätt handel på värdepappersmarknaden av en person som har fått insiderinformation Insiderstrafflagen/ISL Insiderstrafflag (2000:1086) Marknadsmissbruk MmL Otillbörlig marknadspåverkan Securities Exchange Act VpmL Begreppet marknadsmissbruk omfattar insiderhandel, röjande av insiderinformation och otillbörlig marknadspåverkan Lag (2005:377) om straff för marknadsmissbruk vid handel med finansiella instrument Innebär att en person vid handel på värdepappersmarknaden t.ex. otillbörligen påverkar marknadspriset eller på andra sätt vilseleder köpare eller säljare av finansiella instrument Securities Exchange Act of 1934 (USA) Lag (2007:528) om värdepappersmarknaden

6 6 1 INLEDNING 1.1 Presentation av ämnet Det är få saker på finansmarknaden som väcker så stor uppmärksamhet och så negativa känslor i media som insiderhandel. Sverige och en stor del av västvärlden genomsyras idag av en syn på insiderhandel som omoralisk och orättvis. Denna syn grundar sig i det övertag en insider har i en värdepapperstransaktion gentemot motparten genom sitt innehav av icke offentliggjord och kurspåverkande information, så kallad insiderinformation. Genom insiderreglering önskar lagstiftaren förhindra detta övertag och garantera att alla aktörer på värdepappersmarknaden har samma förutsättningar. 1 Förbudet mot insiderhandel är dock historiskt sett relativt nytt och informationsasymmetri föreligger och är en självklar del av affärstransaktioner utanför den reglerade marknaden mellan så väl företag som privatpersoner. Det är således först när informationsövertag utnyttjas vid en reglerad marknad där parterna normalt är okända för varandra som det anses felaktigt. 2 Regleringen kring insiderhandel har ökat kraftigt de senaste två decennierna i såväl Sverige och EU som i övriga världen. I princip alla länder med värdepappersmarknader av marknadsekonomiskt snitt förbjuder och sanktionerar insiderhandel idag. 3 I EU har vi sett födelsen av flertalet direktiv på områden, med medföljande nationella lagar på svensk nivå, som har utvidgat insiderhandelsförbudets tillämpningsområde och efterfrågat hårdare kontroll och strängare sanktioner. 4 Ett nytt förslag till insiderreglering presenterades av EU-kommissionen så sent som förra året, vilket förväntas, om det godkänns, träda ikraft tidigast om tre år. 5 1 Prop. 2004/05:142 s. 40 f., SOU 2004:69 s. 12, 59, Samuelsson, Afrell, Cavallin och Sjöblom, Lagen om 2 Samuelsson, Insiderhandel, i Afrell, Klahr & Samuelsson, Lärobok i kapitalmarknadsrätt, 2 uppl., 1998, s. 275, (härefter Samuelsson 1998). 3 Thorstensson, Den svenska insiderregleringen ur en finansiell synvinkel, JT nr s. 573, (härefter Thorstensson JT nr ). 4 Se t.ex. Europa Parlamentets och Rådets direktiv 2004/39/EG av den 21 april 2004 om marknader för finansiella instrument, (MiFID), Europaparlamentets och rådets direktiv 2003/6/EG av den 28 januari 2003 om insiderhandel och otillbörlig marknadspåverkan (marknadsmissbruk, (Marknadsmissbruksdirektivet), Rådets direktiv 89/592/EEG av den 13 november 1989 angående samordning av regler om insiderhandel, (Insiderdirektivet), Prop. 2004/05:142, Prop. 1990/91:42. 5 KOM(2011) 651 slutlig Förslag till europaparlamentets och rådets förordning om insiderhandel och otillbörlig marknadspåverkan (marknadsmissbruk), KOM(2011) 654 slutlig Förslag till europaparlamentets och rådets direktiv om straffrättsliga påföljder för insiderhandel och otillbörlig marknadspåverkan,

7 7 Syftet med regleringarna är att skydda integriteten på de finansiella marknaderna i Europa, vilket anses förutsätta allmänhetens förtroende för aktiemarknaden. Utan detta förtroende anses det inte möjligt att uppnå de ekonomiska målen av likvida marknader och låga kostnader för anskaffning av riskkapital. Rättvisehänsyn och förtroende för marknaden anses i sin tur förutsätta att alla aktörer på aktiemarknaden ska agera utifrån lika förutsättningar, vilket innebär att informationsasymmetri inte får utnyttjas. 6 Det kan dock ifrågasättas om den svenska insiderregleringen är effektiv i den meningen att den förhindrar insiderhandel. Enligt statistik från finansinspektionen (FI) sker en ökning av antalet misstänkta brott samtidigt som antalet väckta åtal har stagnerat. 7 Detta besvarar självfallet inte frågan om regleringens effektivitet, men det ger, tillsammans med den ökande handelsvolymen på aktiemarknaden kombinerad med bristande resurser hos tillsynsmyndigheterna, indikationer att det är tveksamt om insiderhandeln förhindras. 8 Det har ofta uppmärksammats i både lagstiftning och doktrin att flertal problem föreligger med regleringen. 9 Problem som framförts är till exempel att det föreligger stora bevissvårigheter och att insiderbrottet är svårt att förebygga och upptäcka samtidigt som det finns stora pengar att tjäna. Lagstiftningen uppfattas vidare som komplex och svårtillämpad för alla aktörer som kan komma i kontakt med den, det vill säga av såväl domstolen och brottsutredande myndigheterna som marknadsaktörerna. 10 En avgörande problematik med lagstiftningen är lagens aktualisering, vilket sker först vid mottagande av insiderinformation. 11 Handelsförbudet, det vill säga förbudet att handla med finansiella instrument som är upptagna på handel på en reglerad marknad, inträder till exempel när den aktuella personen får insiderinformationen. 12 Detta medför att lagstiftningens effektivitet och framgång styrs av hur väl definitionen av insiderinformation är utformad. Av avgörande vikt blir att definitionen är lättförståelig och lättillämpad så att marknadsaktörerna klart kan se gränsens för otillåtet beteende och så att de brottsutredande myndigheterna effektivt Willey, Market abuse update, Compliance Officer Bulletin 2012, vol. 93 (Feb) s. 1-28, s. 19, (härefter Willey, C.O.B. 2012). 6 Söderström, Det nya finansiella tillsynssystemet i EU En ny fas?, ERT nr s. 28, Sandeberg, Strikt ansvar vid insiderbrott administrativa sanktioner för effektivare brottsbekämpning, JT nr s. 871, (härefter Sandeberg, JT nr ), Thorstensson, JT nr s. 575, C-45/08 Spector Photo. 7 Knuts, Utvärdering av det svenska insiderhandelsförbudet, Finansmarknadskommitténs Rapport nr. 9, 2011, s. 10, 13, (härefter Knuts, Finansmarknadskommitténs Rapport nr. 9, 2011). 8 Thorstensson, JT nr s Prop. 1999/2000:109 s. 40, Sandeberg, JT nr s. 870 f. 11 Prop. 2004/05:142 s. 54, Stattin, Något om begreppet insiderinformation, JT nr /09 s. 661, (härefter Stattin JT nr /09). 12 Lag (2005:377) om straff för marknadsmissbruk vid handel med finansiella instrument (MmL) 2.

8 8 kan handlägga överträdelser. 13 Definitionen av insiderinformation måste således vara klar, tydlig och ändamålsenligt utformad. 1.2 Syfte och frågeställning Syftet med detta examensarbete är att utreda tillämpnings- och bedömningsproblematiken av den svenska insiderregleringen enligt lagen om marknadsmissbruk 14 (MmL) utifrån definitionen av insiderinformation. Det ska därmed utrönas vilka svårigheter denna definition ger aktörerna på den finansiella marknaden, domstolarna och de brottsutredande myndigheterna vid bedömningen om viss information utgör insiderinformation. Centralt för arbetets syfte blir därför att utröna när information kan klassificeras som insiderinformation och vilka tillämpningsproblem som denna definition medför. En viktig fråga som ska utredas är även huruvida det nya EU-förslaget angående insiderreglering kommer att innebära en lösning eller en minskning av de tillämpningssvårigheter som skapas av definitionen av insiderinformation. Några underliggande frågor som även kommer att beröras är insiderhandelsförbudets berättigande och hur definitionen av insiderinformation har utformats i andra länder. Komparationen kommer här att ske med USA och Australien och avser att ge en mer dynamisk bild av reglering av insiderhandel. USA har valts för denna jämförelse på grund av att det var det första landet med en insiderreglering. Australien i sin tur har valts för att se hur ett land på andra sidan jordklotet reglerar insiderhandel. Med hänsyn till att insiderregleringen i EU är grundad på EU-direktiv har jämförelse med annat EU-land valts bort. 1.3 Avgränsning Examensarbetet begränsas till definitionen av insiderinformation och frågor kring dess klassificering och tillämpning enligt beskrivningen ovan. Angränsande frågor till definitionen av insiderinformation kommer att lämnas utanför detta arbete i den mån de inte är direkt relevanta för arbetes syfte. Därmed kommer inte någon analys av själva insiderbrottet eller övriga brott i marknadsmissbrukslagen att ske. Inte heller kommer någon utredning av tillsyns- och övervakningsverksamheten kring insiderhandel att ske. 13 Prop. 1999/2000:109 s. 40, SOU 2004:69 s Lag (2005:377) om straff för marknadsmissbruk vid handel med finansiella instrument.

9 9 1.4 Material Detta examensarbete har genomförts genom undersökningar av arbetets olika frågeställningar. Det material som har använts, har haft både svensk och utländsk bakgrund på grund av examenarbetets ämne och utformning. Vad avser svenskt material har relevanta lagar, rättspraxis, förarbeten och doktrin granskats noggrant. Tillgången av rättspraxis från Högsta domstolen är dock begränsad och därför har relevant praxis från hovrätten och tingsrätten beaktats i större utsträckning än vanligt. Vad avser doktrin har viss svårighet funnits att hitta nyare källor på området och därför är tyvärr en del av arbetets källor några år gamla. Material om den nya föreslagna EU-regleringen har även, särskilt i den svenska doktrinen, varit begränsat. Detta är dock inte konstigt med hänsyn till att förslaget kom så sent som förra året. De källor som har använts i arbetet, vilket är ett flertal, får dock alla anses ha en akademisk tyngd med hänsyn till att författarna är eller har varit professorer, domare eller framstående praktiker. Material från EU har beaktats utförligt med hänsyn till att den svenska insiderregleringen är grundad på EU-direktiv. En stor del av materialet har vidare varit av amerikanskt, australiensiskt och engelsk ursprung med hänsyn till arbetets utformning och till den gedigna diskussion som förs kring insiderhandel i dessa länder. Stor noggrannhet har lagts på översättningen av dessa källor för att få en korrekt förståelse av insiderinformation i dessa länder. Det bör observeras att de amerikanska och australiensiska rekvisiten av insiderinformation inte är översatta i arbetet för att inte felöversättningar ska uppstå. I de fall översättningar har ansetts klargörande har så skett i parenteser i texten. 1.5 Disposition Examensarbetet inleds med en deskriptiv del. Efter det inledande kapitlet där ämnet och arbetets syfte presenteras diskuteras insiderförbudets berättigande genom beaktan av de för- och motargument som framförts avseende förbudet under de senaste decennierna. Därefter redogörs insiderlagstiftningens framväxt och ändamål i EU och Sverige. Avsikten här är att ge läsaren en förståelse för området och för dagens lagstiftning. Det fjärde kapitlet utgör grunden för arbetet. Där redogörs innebörden av begreppet insiderinformation och vilka tillämpningsproblem som denna definition skapar. Den viktiga frågan när information kan klassificeras som insiderinformation ska försöka besvaras i detta kapitel. Det efterföljande kapitlet utgör den komparativa delen i arbetet där definitionen av insiderinformation i USA och Australien analyseras. I sjätte kapitlet redogörs sedan för EU:s senaste förslag på insiderhandelsområdet. Där analyseras huruvida den nya definitionen av insiderinformation

10 10 enligt förslaget kan innebära en lösning eller en minskning av de tillämpningssvårigheter som skapas av definitionen av insiderinformation. Avslutningsvis görs en kort sammanfattning av examensarbetets slutsatser i det sjunde kapitlet.

11 11 2 INSIDERREGLERINGENS BERÄTTIGANDE Insiderreglering är, som ovan nämnts, utbrett idag i de länder som har en fungerande värdepappersmarknad och anses vara en förutsättning för en fungerande marknad. 15 Insiderförbudet i både Sverige och i övriga världen är dock, som angivet, av nytt datum. Inte förrän i slutet av år 1985 infördes förbudet i vårt land och innan dess var det nu förbjudna agerandet accepterat. 16 Utnyttjande av informationsövertag är vidare, som ovan nämnts, accepterat utanför den reglerade marknaden. Detta väcker självfallet frågorna vilket behov det finns av insidersregleringar och vad som gör den reglerade marknaden särpräglad. En reglering, särskilt en straffrättslig sådan som den svenska, bör endast kvarstå om den verkligen är behövlig. Det är därför viktigt att undersöka vad som talar för en insiderreglering och även vad som talare emot en sådan reglering. I debatten om insiderlagstiftnings berättigande kan en skiljelinje ses mellan jurister och ekonomer. Jurister ser insiderreglering som ett medel att upprätthålla marknadens integritet och säkerställa rättvisare handel mellan marknadsaktörer. Ekonomer, med professor Henry Manne från USA i spetsen, hävdar dock att insiderreglering inte borde beaktas ur en juridisk synvinkel med betoning på rättviseaspekter. Istället bör den beaktas ur en objektiv, av moraliska aspekter opåverkad, ekonomisk måttstock där marknadens effektivitet är avgörande. Enligt detta synsätt är, enligt mottståndana till regleringen, insiderhandel inte bara oskadligt för värdepappersmarknaden utan även nyttigt. 17 Argumenten för dessa olika ståndpunkter och bristerna med dessa argument, kommer att redogöras för nedan. 15 Europaparlamentet och rådets direktiv 2003/6/EG av den 28 januari 2003 om insiderhandel och otillbörlig marknadspåverkan (marknadsmissbruk), Marknadsmissbruksdirektivet, Prop. 2004/05:142 s Prop. 1999/2000:109 s. 38, Sandeberg, Från anmälningsplikt till marknadsmissbruk Insiderregleringens utveckling i svensk rätt, i Festskrift till Madeleine Leijonhufvud, 2007, s. 246, (härefter Sandeberg 2007). 17 Hetzler, Insiderbrott och reglering av värdepappersmarknaden en värdefråga?, i Appelgren och Sjögren (red), Ekonomisk brottslighet och nationalstatens kontrollmakt, 2001, s. 77 f., (härefter Hetzler 2001), Nilsson, Insiderlagen, 1994, s. 10 f., (härefter Nilsson 1994), Löfmarck, Insiderbrott och svindleri en studie av straffrättslig reglering till skydd för värdepappersmarknaden i USA och Sverige, 1988, s. 29 f., (härefter Löfmarck 1988).

12 Argument för ett förbud mot insiderhandel Några av de mest upprepade argumenten som framförs för en insidersreglering, är upprätthållandet av förtroendet för värdepappersmarknaden, att insiderhandel innebär en försämrad informationsgivning samt att det informationsövertag som insiderpersoner har är orättvist. 18 Förtroendeargumentet har av lagstiftarna ansetts vara det övertygande argumentet för en lagstiftning mot insiderhandel. 19 Argumentet går ut på att förekomsten av insiderhandel urholkar förtroendet för marknaden, vilket riskerar att medföra skadliga effekter. Aktiemarknaden spelar idag en viktig roll i samhället. Genom marknaden tillgodoses samhällets behov av långsiktiga krediter och riskvilligt kapital, vilket möjliggör för en fungerande andrahandsmarknad. En välfungerande marknad bidrar därmed till att säkerställa den ekonomiska tillväxten. 20 Om olika spelregler, det vill säga insiderhandel, tillåts anses det föreligga en risk för att förtroendet för marknaden undergrävs och att investerare söker sig bort från den marknad där de missgynnas. Detta anses påverka samhällets ekonomi negativt genom en minskad marknadsomsättning och sämre marknadseffektivitet. 21 Genom att motivera insiderförbudet på detta sätt försöker lagstiftaren ge en anonym marknad optimal trovärdighet som avtalspart. 22 Det är således inte direkt förtroendet för marknaden i sig som är i fokus utan snarare att bevara marknadens effektivitet. 23 Kritikerna till regleringen menar dock att insiderhandel är en sådan försumbar del av marknaden att förtroendet inte rimligen kan påverkas. 24 Förtroende är därtill ett oklart begrepp som är svårt att mäta. Det finns inga säkra bevis för att insiderhandel medför att förtroendet för marknaden skadas och det är osäkert vad som påverkar marknadens förtroende. 25 Ett ytterligare argument utifrån marknadens effektivitet är att insiderhandel kan medföra en försämrad informationsgivning. En central målsättning hos alla finansiella marknader är att all information omedelbart ska återspeglas i kurserna då en fördröjning medför att kursen blir artificiell. En tillåten insiderhandel medför en konflikt mellan insiders intresse att använda informationen för egen del och 18 Prop. 2004/05:142 s. 40 f., SOU 2004:69 s. 12, 59, Rundfelt, Insiders affärer om bruk och missbruk av information om börsbolag, 1989, s. 74 f., (härefter Rundfelt 1989). 19 Prop. 2004/05:142 s. 41, Prop. 1999/2000:109 s. 42, Prop. 1990/91:42 s Thorstensson, JT nr s. 759, Nilsson 1994, s Prop. 1990/91:42 s. 38, Samuelsson 1998, s. 275, Nilsson 1994, s Samuelsson 1998, s. 274 f. 23 Moberg & Samuelsson, Börsrätt, 1989, s. 105, (härefter Moberg & Samuelsson 1989), Nilsson 1994, s Nilsson 1994, s SOU 2004:69 s. 59, Bainbridge, Insider Trading, in The Encyclopedia of Law & Economics, Vol. III, 2000, s. 787, (härefter Bainbridge 2000), Rundfelt 1989, s. 75.

13 13 marknadens intresse och krav på att informationen kommer ut till marknaden. 26 Denna konflikt kan ses i det amerikanska målet Texas Gulf Sulphur där kurspåverkande information fördröjdes i flera månader samtidigt som företagsledningen köpte aktier. 27 Rättviseargumentet, ibland angivet som det moraliska argumentet mot insiderhandel, tar sikte på marknaden och dess tillgänglighet. 28 I förarbetena anges att detta argument av många har ansetts som starkt nog att ensamt utgöra grund för ett förbud mot insiderhandel, vilket dock motargumenteras i doktrin. 29 Innebörden av argumentet är att alla som önskar delta på marknaden ska ha möjlighet till det på lika villkor. Aktörernas deltagande ska inte hindras eller försvåras av att vissa grupper särbehandlas i till exempel informationshänseende. Denna jämlikhet anses kräva en regelbunden och uttömmande informationsgivning från företag samt ett förbud mot insiderhandel. 30 En väsentlig invändning mot att låta detta argument motivera en insiderregering är att investerare på marknaden aldrig har samma förutsättningar, till exempel på grund av skillnad i kapital, och därmed aldrig kan göras helt jämställda. Mot detta kan dock invändas att en skiljelinje bör kunna dras mellan å ena sidan investerares möjligheter att skaffa sig den bästa informationen och analyserna som finns tillgängliga på marknaden och å andra sidan utnyttjande av informationsövertag som fås enbart på grund av position eller liknande. 31 Dessa två situationer kan knappast jämställas med hänsyn till att ojämlikhet i det första avseendet får anses vara en självklar del av marknaden i en marknadsekonomi medan ojämlikhet i det senare avseendet svårligen kan ses som skapat av marknaden. 2.2 Argument mot ett förbud mot insiderhandel Några av de mer återkommande motargumenten i debatten om insiderreglerings berättigande är att insiderhandel utgör ett bra kompensationssystem för företagsledningen, att det medför mer rättvisande aktiekurser och att det är svårt att kontrollera efterlevnad av ett förbud. 32 Kompensationsargumentet, det vill säga att fri insiderhandel är ett bra sätt att belöna företagsledningen för dess skicklighet, är ett av regleringsmotståndarnas huvudargument. Tanken är att ledningen ska premieras när bolaget presterar bra resultat genom att ledningen tillåts handla aktier innan insiderinformationen blir 26 Nilsson 1994, s. 11 f, Rundfelt 1989, s. 79 f., Moberg & Samuelsson 1989, s SEC v Texas Gulf Sulphur Co., 401 F.2d 833 (2d Cir. 1968). 28 SOU 2004:69 s. 59, Moberg & Samuelsson 1989, s. 101, Rundfelt 1989 s. 78 f. 29 SOU 2004:69 s. 12, Samuelsson 1998, s Prop. 2004/05:142 s. 40, SOU 2004:69 s. 59, Nilsson 1994, s. 13, Moberg & Samuelsson 1989, s. 101 f. 31 Samuelsson 1998 s. 274, Nilsson 1994, s. 13, Moberg & Samuelsson 1989, s. 103, Löfmarck 1988, s Prop. 2004/05:142 s. 40 f, SOU 2004:69 s. 58, Nilsson 1994, s. 14 f, Rundfelt 1989, s. 80 f.

14 14 offentliggjord. Argumentet motiveras med att det är positivt för ett företag att företagsledningen äger aktier i det egna företaget då man därigenom kan uppnå en starkare kongruens mellan företagsledningens och aktieägarnas intresse. En diskrepans mellan intressena är inte ovanlig då företagsledningen ofta kan vara mer intresserad av sin egen tillväxt och status än av att maximera vinsten, vilket utgör aktieägarnas främsta intresse. 33 Risken för detta ökar därtill i dagens samhälle med hänsyn till det ökande institutionella ägandet som utgörs av små aktieposter och avsaknad av en aktiv ägarroll, vilket leder till en allt mer oberoende företagsledning. 34 Ett flertal invändningar kan dock föras mot detta argument. Det finns för det första ingen garanti att insiderhandel belönar rätt personer. Stor risk finns att insiderinformationen utnyttjas av personer som inte haft någon del i skapandet av den aktuella vinstmöjligheten. 35 Det är även möjligt att insidern utnyttjar insidesinformation när företaget går dåligt, nämligen att insidern säljer aktier på grund av han erhållit information att vinsten kommer att falla. Ett sådant utnyttjande kan svårligen ses som ett medel att belöna insidern. 36 För det tredje kvarstår det faktum att ledningen kompenseras för sina arbetsinsatser genom lön och andra förmåner och att det finns andra mer neutrala sätt att ytterligare belöna framgångsrika företagsledare än genom insiderhandel. 37 Argumentet om rättvisande aktiekurser tar sikte på att en marknads effektivitet till stor del är beroende av hur snabbt ny information inkorporeras i kurspriserna. Aktiemarknader har som central målsättning att kurserna ska återspegla deras verkliga värde, det vill säga det värde som skulle gälla om all information var tillgänglig. 38 Förespråkare av en fri insiderhandel menar att allt som bidrar till att kurserna får sitt verkliga värde bör eftersträvas och inte motverkas. Argumentet är att en tillåten insiderhandel medför att ny information snabbare inkorporeras i kursen genom att insiderns affärer antingen driver upp eller ner priset, vilket bidrar till att kursen närmar sig sitt verkliga värde. Därmed leder insiderhandel till effektivare och rättvisande priser. 39 Ett hinder mot denna informationsspridning, det vill säga ett förbud mot insiderhandel, medför istället risk för att handel sker till priser som inte är tillräckligt informativa. 40 En väsentlig invändning kan dock göras mot detta argument. Det är först efter att insidern har utnyttjat informationen fullt ut som priset på värdepappret antar sitt 33 Nilsson 1994, s. 14 f., Moberg & Samuelsson 1989, s. 101, Rundfelt 1989, s. 80 f., Löfmarck 1988, s Lundberg Markow, Aktieägandet ur institutionella ägares perspektiv, i Sandeberg och Sevenius (Red), Börsrätt, 2008, s. 409 ff. 35 Bainbridge 2000, s. 782, Nilsson 1994, s. 14 f., Löfmarck 1988, s Bainbridge 2000, s. 783, Nilsson 1994, s. 14 f., Rundfelt 1989, s. 80 f. 37 Nilsson 1994, s. 14 f., Moberg & Samuelsson 1989, s Bainbridge 2000, s. 778, Moberg & Samuelsson 1989, s Bainbridge 2000, s Prop. 2004/05:142 s. 40 f., SOU 2004:69 s. 58 f., Nilsson 1994, s. 15.

15 15 rätta värde. Insiderns handel kommer således att ske till en kurs under det verkliga värdet och tills en anpassning sker är kursen följaktligen artificiell. Om företaget istället publicerat den nya informationen skulle en ännu snabbare prisjustering kunna ske. 41 Slutsatsen är således att insiderhandel kan medföra en fördröjd prisjustering. Ett tydligt problem med insiderreglering är att insiderhandel är mycket svår att upptäcka. De kontrollsystem som används, varav den vanligaste och den som används i Sverige är krav på registrering av vissa insiders transaktioner, medför endast kontroll av en begränsad krets. Även den reglerade marknadens kontrollverksamhet genom övervakning av onormala kursrörelser är bristfällig. Handel av mindre volymer upptäcks inte och kartläggning av möjliga samband mellan obesläktade personer som utnyttjas som bulvaner, eller som försetts med tips av en insider, är normalt mycket tidskrävande. Ofta kräver situationen även specialkunskap för att förstå de komplicerade ekonomiska sammanhangen, vilket normalt inte finns hos framförallt domare och nämndemän. En därtill straffrättslig reglering, som den svenska, kräver höga beviskrav för fällande dom. Dessa kontrollsvårigheter, menar regleringsmotståndarna, utgör skäl för en fri insiderhandel då det annars föreligger risk att respekten för lagstiftningen går förlorad. 42 Uppfattas insiderhandel som ett förkastligt beteende är det dock svårt att motivera ett avstånd till en reglering enbart på grund av dessa praktiska svårigheter. Ett sådant ställningstagande bör snarare kunna orsaka en bristande respekt hos allmänheten. Det har därtill framförts att ett sådant avsteg medför risk för ett synsätt att samhället avstår att ingripa mot samhällets ekonomiskt starkare grupper eftersom det främst är denna grupp som anses begå denna typ av brott Avslutande synpunkter Det kan konstateras att den gemensamma grunden för regleringsanhängarna och motståndarna är hur man på bästa sätt organiserar en effektiv marknad. Argumenten på båda sidorna knyter därmed an till gemensamma målsättningar, som snabb informationsspridning, och skillnaden ligger istället i hur dessa mål uppnås på bästa sätt. Tydligt är dock att regleringsanhängarna har gått segrande ur striden eftersom de flesta läder med utvecklade värdepappersmarknader har infört någon form av insiderreglering. I denna utveckling har främst de negativa effekterna av ett bristande förtroende från allmänheten åberopats vid införande av förbud av insiderhandel Nilsson 1994, s. 15, Moberg & Samuelsson 1989, s. 99, Rundfelt 1989, s Nilsson 1994, s. 16 f., Rundfelt 1989, s Löfmarck 1988, s Sjödin, Insiders Outside/Outsiders Insider rethinking the insider regulation, 2006, s. 49 f., (härefter Sjödin 2006).

16 16 3 INSIDERLAGSTIFTNINGENS UTVECKLING Utvecklingen av förbudet mot insiderhandel tog fart under 1900-talet med USA som första land att införa ett förbud. Regleringen infördes där 1933 efter det att insiderhandel ansågs vara bidragande till den spekulationsvåg som orsakade börskraschen I Europa tog dock insiderregleringen inte fart förrän 1970 då Frankrike, som första land i Europa, kriminaliserade insiderhandel. 45 Flertalet länder i Europa följde därefter trenden och 1989 antogs det första EU-direktivet Utvecklingen i EU Insiderdirektivet Insiderdirektivet 89/592/EEG 47 utgör EU:s första lagstiftning mot insiderhandel. Dessförinnan har enbart rekommendationer utfärdats. 48 Ändamålet med direktivet var att harmonisera medlemsländernas skiftande insiderregleringar för att motverka insiderhandel. 49 I ingressen till direktivet betonades att aktiemarknaden har en viktig roll för näringslivets finansiering och att en effektiv marknad är beroende av investerarnas förtroende. Insiderhandel medför att vissa investerare gynnas framför andra vilket undergräver förtroendet för marknaden. Investerarnas förtroende är bland annat beroende av att investerarna tillförsäkras likabehandling och skyddas mot obehörig användning av insiderinformation. 50 Direktivet innefattade minimikrav mot insiderhandel som medlemsländerna hade att uppfylla. Det framgår dock tydligt av direktivet att medlemsländerna hade rätt att införa mer långtgående nationella bestämmelser. 51 Handelsförbudet var i 45 Nilsson 1994, s Rådets direktiv 89/592/EEG av den 13 november 1989 angående samordning av regler om insiderhandel, (Insiderdirektivet), Prop. 1990/91:42 s Rådets direktiv 89/592/EEG av den 13 november 1989 angående samordning av regler om insiderhandel, (härefter Insiderdirektivet). 48 Bergmans, Inside information and Securities trading A legal and economical analysis of the foundation of liability in the USA and European Community, 1991, s. 66 ff., (härefter Bergmans 1991). 49 Prop. 1990/91:42 s Insiderdirektivet, ingressen. 51 Insiderdirektivet, Art 6, 13.

17 17 princip begränsat till vissa personkretsar, nämligen personer som på grund av ställning, aktieinnehav eller anställning fått insiderinformation. Förbudet omfattade även personer som, av dessa, erhållit informationen i andra hand (tippees). 52 Avgörande för förbudets aktualisering var vidare att insiderinformation utnyttjades för handel. Insiderinformation definierades som: icke offentliggjord information av specifik natur, som hänför sig till en eller flera emittenter av överlåtbara värdepapper eller till ett eller flera överlåtbara värdepapper och som, om den offentliggjordes, skulle kunna förväntas ha en väsentlig inverkan på priset för det eller de ifrågavarande överlåtbara värdepapperen Marknadsmissbruksdirektivet Marknadsmissbruksdirektivet 2003/06/EG 54 antogs 2002 och ersatte därmed insiderdirektivet. Bakgrunden till det nya direktivet var att insiderdirektivet inte längre ansågs utgöra en tillräcklig reglering samt att tillämpningssvårigheter konstaterats föreligga med insiderlagstiftningen i medlemsländerna. Syftet med direktivet är att skydda finansmarknadens integritet, att fastställa och tillämpa gemensamma standarder för bekämpning av marknadsmissbruk i EU samt att öka investerarnas förtroende för marknaden. 55 I ingressen betonas att en förutsättning för ekonomisk tillväxt är en välfungerande värdepappersmarknad och allmänhetens förtroende för marknaden. Då förtroendet tar skada av marknadsmissbruk måste sådant missbruk motverkas. 56 Regleringens tillämpningsområde utvidgas på flera sätt jämfört med insiderdirektivet, till exempel omfattas numera otillbörlig marknadspåverkan 57 och direkttransaktioner mellan två parter. 58 Avgörande för tillämpningsområdet är dock att det finansiella instrumentet har tagits upp till handel på en reglerad marknad. I och med att avgränsningen är beroende av det finansiella instrumentet kan numera även transaktioner utanför den reglerade marknaden omfattas. 59 Avseende insiderhandelsförbudet anger direktivet i Art 2, i likhet med insiderdirektivet, att medlemsländerna ska förbjuda att någon utnyttjar insiderinformation för att handla. 52 Insiderdirektivet, Art 2, Prop. 1990/91:42 s. 35, Hetzler 2001, s Insiderdirektivet, Art Europaparlamentet och rådets direktiv 2003/6/EG av den 28 januari 2003 om insiderhandel och otillbörlig marknadspåverkan (marknadsmissbruk), (härefter Marknadsmissbruksdirektivet). 55 Prop. 2004/05:142 s. 33, Sandeberg 2007, s. 248, C-45/08 Spector Photo. 56 Marknadsmissbruksdirektivet. 57 Otillbörlig marknadspåverkan utgör ett eget brott enligt 8 MmL och innebär att en person vid handel på värdepappersmarknaden t.ex. otillbörligen påverkar marknadspriset eller på andra sätt vilseleder köpare eller säljare av finansiella instrument. 58 Prop. 2004/05:142 s Jacobson & Lycke, Marknadsmissbruksdirektivet och dess genomförande i Sverige, ERT nr , s. 304, 310, (härefter Jacobson & Lycke, ERT nr ).

18 18 Definitionen av insiderinformation är vidare i princip densamma som i insiderdirektivet, nämligen: icke offentliggjord information av specifik natur, som direkt eller indirekt hänför sig till en eller flera emittenter av finansiella instrument eller till ett eller flera finansiella instrument och som, om den offentliggjordes, skulle kunna förväntas ha en väsentlig inverkan på priset på dessa finansiella instrument eller på priset på relaterade derivatinstrument. 60 Direktivet definierar därtill särskilt vad som utgör insiderinformation vid råvaruderivat och för personer som har till uppgift att genomföra order avseende finansiella instrument. Förarbetena till marknadsmissbrukslagen, varigenom marknadsmissbruksdirektivet blivit implementerat i svensk rätt, framför dock uppfattningen att dessa definitioner omfattas redan av huvuddefinitionen Genomförandedirektiven För att underlätta skapandet av en integrerad marknad för finansiella tjänster togs en ny lagstiftningsmodell fram på värdepappersområdet 2001, kallad Lamfalussymodellen. Modellen syftar till att möjliggöra ett snabbare lagstiftningsförfarande och en mer flexibel lagstiftning. Genom modellen bildades ett nytt rättsbildningsförfarande där regelgivningen delats upp på fyra nivåer. Nivåerna kan ses som en lagstiftningshierarki där till exempel förordningar och direktiv antas på den första nivån och kommissionens genomförandebestämmelser antas på den andra nivån. 62 Kommissionen har genom denna lagstiftningsprocess, efter antagandet av marknadsmissbruksdirektivet, antagit fyra rättsakter som kompletterar och preciserar marknadsmissbruksdirektivets bestämmelser. Dessa består av 3 direktiv, kallade genomförandedirektiven, och en förordning. 63 Genom första och tredje genomförandedirektivet har marknadsmissbruksdirektivets definition av begreppet insiderinformation blivit utförligare preciserad. Andra genomförandedirektivet och 60 Marknadsmissbruksdirektivet, Art Prop. 2004/05:142 s Prop. 2004/05:142 s Direktiv 2004/72/EG av den 29 april 2004 om genomförande av Europaparlamentets och rådet direktiv 2003/6/EG när det gäller godtagen marknadspraxis, definition av insiderinformation rörande råvaruderivat, upprättande av förteckningar över personer som har tillgång till insiderinformation, anmälan av transaktioner som utförs av personer i ledande ställning och rapportering av misstänkta transaktioner, (härefter tredje genomförandedirektivet), Direktiv 2003/125/EG av den 22 december 2003 om genomförande av Europaparlamentets och rådets direktiv 2003/6/EG när det gäller skyldigheten att presentera investeringsrekommendationer sakligt och att uppge intressekonflikter, (andra genomförandedirektivet), Direktiv 2003/124/EG av den 22 december 2003 om genomförande av Europaparlamentets och rådets direktiv 2003/6/EG när det gäller definition och offentliggörande av insiderinformation och definition av otillbörlig marknadspåverkan, (härefter första genomförandedirektivet), och Förordning (EG) nr. 2273/2003 av den 22 december 2003 om genomförande av Europaparlamentets och rådets direktiv 2003/6/EG när det gäller undantag för återköpsprogram och stabilisering av finansiella instrument, Prop. 2004/05:142 s. 33.

19 19 förordningen har dock ingen relevans för detta arbete och kommer därför inte att diskuteras. Ett av syftena med det första och tredje genomförandedirektivet är att öka vissheten om rättsläget för marknadsaktörerna. 64 Av denna orsak innehåller det första genomförandedirektivet en precisering av två viktiga element i begreppet insiderinformation, nämligen informationens specifika natur och dess möjliga inverkan på priset på det aktuella instrumentet. 65 I det tredje genomförandedirektivet finns av samma orsak förtydligande för vad som utgör insiderinformation vid derivathandel Direktivet om marknader för finansiella instrument Direktivet om marknader för finansiella instrument 2004/39/EG 67 (MiFID) antogs Avsikten med direktivet är att EU:s medlemsländer ska ha gemensamma regler gällande värdepappershandel och att skydda investerarnas förtroende för de finansiella marknaderna i Europa. 68 Direktivet har både karaktär av minimiharmonisering och så kallad fullharmonisering. Detta innebär att det i vissa avseenden finns utrymme för en strängare nationell reglering, medan det i andra avseenden inte finns sådana möjligheter. 69 Medlemsländerna måste till exempel säkerställa att det upprättas effektiva system och förfarande för övervakning av transaktionerna på marknadsplatserna. Därigenom ska brott mot till exempel marknadsplatsernas regler eller ageranden som kan utgöra marknadsmissbruk kunna upptäckas. 70 Direktivet har i svensk rätt införts genom lagen om värdepappersmarknaden 71 (Vpml). 3.2 Utvecklingen i Sverige Lag om registrering av aktieinnehav Lagen om registrering av aktieinnehav 72 (ARL) var den första svenska lagstiftning som berörde insiderhandel. Syftet med lagen var att motverka att bolags närstående personer missbrukade förtrolig information om bolagets förhållanden genom en ökad insyn i värdepappersaffärer. 73 Lagen stadgade dock inget handelsförbud utan 64 Ingressen till första och tredje genomförandedirektivet. 65 Första genomförandedirektivet, Art Andra genomförandedirektivet, Art Europa Parlamentets och Rådets direktiv 2004/39/EG av den 21 april 2004 om marknader för finansiella instrument, (härefter MiFID). 68 Prop. 2006/07:115 s. 1, 432, Söderström, JT nr s Prop. 2006/07:115 s MiFID, Art Lag (2007:528) om värdepappersmarknaden. 72 Lag (1971:827) om registrering av aktieinnehav, (härefter ARL). 73 Prop. 1971:130 s. 1, 10.

20 20 en skyldighet för styrelseledamöter och andra befattningshavare att öppet redovisa aktieinnehav i det egna bolaget. Genom registreringsskyldighet och uppmärksamhet i media av klandervärda affärer avsåg man att förhindra insiderspekulation. 74 Utgångspunkten för lagstiftningen var definitionen av insiderinformation, i förarbetena kallad förtrolig information. Begreppet togs dock inte med i själva lagen. Med förtrolig företagsinformation avsågs information som fanns tillgänglig i något av bolagets offentliggjorda material och som erfarenhetsmässigt kunde påverka kursen när den blivit allmänt känd Lag om värdepappersmarknaden Sveriges första kriminalisering av insiderhandel kom 1985 genom lagen om värdepappersmarknaden 76 som kom att ersätta ARL. Bakgrunden till lagen var att ARL inte ansågs ha uppfyllt sitt syfte då den inte medfört någon stark respekt för insiderlagstiftningen. Registreringsplikten i ARL flyttades därmed även över till den nya lagen. 77 Införandet av ett direkt handelsförbud skedde på grund av att förekomsten av insiderspekulation ansågs rubba allmänhetens förtroende för värdepappersmarknaden. Detta kunde i sin tur medföra att seriösa investerare sökte sig till andra marknader, vilket riskerade marknadens effektivitet. 78 Förbudet gällde dock enbart insiderhandel i inskränkt mening. Detta innebar att förbudet endast gällde information om ett enskilt företag och i princip endast omfattade personer som hade en viss anknytning till det företag informationen avsåg. 79 Insiderinformation var således, i likhet med ARL, begränsad till företagsspecifik information och personkretsen var begränsad till fysiska personer som hade en faktisk insyn i bolaget, till exempel befattningshavare och större aktieägare. 80 En person utan anknytning till ett bolag som innehade insiderinformation om bolaget var således tillåten att handla. Lagen kom dock snart att kritiseras hårt, mycket på grund av den inte tillfredsställande hindrade insiderhandel. Två problem som framförallt uppmärksammades var den begränsade personkretsen och den snäva definitionen av insiderinformation som till exempel inte omfattade allmänt kurspåverkande information eller marknadsinformation Prop. 1971:130 s. 12, Sandeberg 2007, s Prop. 1971:130 s. 10, 13, Nilsson 1994, s Lag (1985:571) om värdepappersmarknaden. 77 Sandeberg 2007, s Prop. 1984/85:157 s Prop. 1984/85:157 s Prop. 1984/85:157 s. 33. Med större aktieägare avses här en person som äger aktier motsvarande minst 5 % av aktiekapitalet eller rösterna i bolaget. 81 Prop. 1990/91:42 s. 31.

21 Insiderlagen Den omfattande kritiken av 1985 års värdepapperslag och den explosionsartade utvecklingen på värdepappersmarknaden under 1980-talet ledde till att insiderreglerna i 1985 års lag inte ansågs tillräckliga. Lagen kom därför 1991 att ersättas av insiderlagen 82 (IL). Syftet med insiderlagen var, likt tidigare lagstiftning, att upprätthålla allmänhetens förtroende för marknaden men även att anpassa den svenska lagstiftningen till internationella förhållanden. En harmonisering till internationella förhållanden var nödvändig för att de svenska marknadsplatserna skulle kunna konkurrera med utländska börser på likartade villkor. Den svenska insiderregleringen kom därmed att anpassas till insiderdirektivet i EU. 83 Insiderlagen innebar en kraftig skärpning av förbudet mot insiderhandel. Den införde bland annat ett utvidgat insiderbegrepp och en mer omfattande definition av insiderinformation. Personkretsen vidgades till att omfatta i princip alla personer som på något sätt fått insiderinformation. 84 Begreppet insiderinformation vidgades till att omfatta alla typer av information som föll inom definitionen i 4 IL: Information eller kunskap om en icke offentliggjord omständighet som är ägnad att väsentligt påverka kursen på fondpapper Därmed kom till exempel marknadsinformation att omfattas av förbudet. 85 Handelsförbudet utvidgades även genom att alla fondpapper och vissa andra instrument omfattades av förbudet. Genom lagändring 1997 kom dock alla finansiella instrument att falla under insiderreglerna Insiderstrafflagen Insiderstrafflagen 87 (ISL) och lagen om anmälningsskyldighet för vissa innehav av finansiella instrument 88 kom att ersätta insiderlagen Bakgrunden till den nya lagen var att insiderlagens bestämmelser ansågs vara oklara och svårtillämpade samt att lagen var svåröverskådlig då den innehöll både straffrättsliga och administrativa bestämmelser. 89 Målsättningen med insiderstrafflagen blev därmed att regleringen av insiderhandel skulle vara tydlig och funktionell. Lagstiftningen skulle därmed utformas så att det stod klart för marknadsaktörerna att överträdelse av insiderför- 82 Insiderlag (1990:1342), (härefter IL). 83 Prop. 1990/91:42 s. 39, 41, Nilsson 1994, s. 34 f. 84 Prop. 1990/91:42 s. 45 f. 85 Prop. 1990/91:42 s. 51 f., Prop. 1995/96:215 s Insiderstrafflag (2000:1086). 88 Lag (2000:1087) om anmälningsskyldighet för vissa innehav av finansiella instrument, (härefter ISL). 89 Prop. 1999/2000:109 s. 39, s. 50.

22 22 budet medförde risk att upptäckas och att överträdelser skulle utredas snabbt och effektivt. 90 Det övergripande syftet med även denna lag var att upprätthålla förtroendet för de finansiella marknaderna. 91 Insiderstrafflagen skärpte regleringen bland annat genom införande av skärpt straffskala och straff vid ringa brott. 92 För att förenkla tillämpningen av lagen och för att uppnå större överrensstämmelse med insiderdirektivet infördes nu även en legaldefinition av insiderinformation i 1 1 p ISL. 93 Insiderinformation definierades som: information om en icke offentliggjord eller inte allmänt känd omständighet som är ägnad att väsentligt påverka kursen på finansiella instrument Marknadsmissbrukslagen Marknadsmissbrukslagen 94 (MmL) är den nu gällande lagen på insiderhandelsområdet och den ersätta insiderstrafflagen Genom denna lag blev marknadsmissbruksdirektivet inkorporerat i svensk rätt. Direktivet medförde flera förändringar i lagstiftningen. Bland annat utvidgades tillämpningsområdet för handelsförbudet då även transaktioner utanför värdepappersmarknaden omfattas om transaktionen berör finansiella instrument som är upptagna på en reglerad marknad. 95 MmL går dock längre än direktivet på flera områden, till exempel avseende tillämpningsområdet, personkrets och aktualiseringen av handelsförbudet. Avseende tillämpningsområdet omfattas all handel på värdepappersmarknaden och inte bara handel av instrument som är upptagna på en reglerad marknad. Detta innebär till exempel att även handel på multilaterala handelsplattformer (MTF:er) omfattas. 96 Uppräknandet av personkretsar, som finns i både direktivet och i insiderstrafflagen, är borttaget i MmL och handelsförbudet omfattar numera utan undantag alla som har fått insiderinformation. 97 Lagen innehåller vidare, till skillnad från marknadsmissbruksdirektivet, inget krav på utnyttjande av insiderinformation för att handelsförbudet ska gälla. Istället aktualiseras handelsförbudet redan vid mottagande av insiderinformation. 98 Vad gäller definitionen av insiderinformation ansåg lagstiftaren att någon ändring från insiderstrafflagen inte behövdes göras. Detta trots att en mer utförlig definition angivits i direktivet avseende insiderin- 90 Prop. 1999/2000:109 s Prop. 1999/2000:109 s Prop. 1999/2000:109 s Prop. 1999/2000:109 s Lag (2005:377) om straff för marknadsmissbruk vid handel med finansiella instrument, (härefter MmL). 95 Prop. 2004/05:142 s Prop. 2004/05:142 s Prop. 2004/05:142 s Prop. 2004/05:142 s. 58.

23 23 formation vid råvaruderivat och för personer som har till uppgift att genomföra order avseende finansiella instrument. Orsaken härtill var, som angivits ovan, att dessa definitioner ansågs falla under huvuddefinitionen Avslutande synpunkter Av lagstiftningsgenomgången kan konstateras att kriminaliseringsgrunden till insiderhandel i Sverige och grunden till förbudet i EU är behovet av allmänhetens tilltro till värdepappersmarknaden. Denna utgångspunkt innebär att det är värdepappersmarknaden som är det skyddsvärda objektet och att brottets skaderisk är ett minskat förtroende för marknaden. En slutsats som kan dras härav är att ett upphörande av insiderhandel inte är regleringens direkta ändamål och att regleringen kan anses effektiv så länge några uppmärksammade fall leder till fällande domar Prop. 2004/05:142 s Stattin, JT nr /09 s. 663, Moberg & Samuelsson 1989, s. 105.

24 24 4 INSIDERINFORMATION Avsikten med reglering mot insiderhandel är, som angivit, att förhindra utnyttjandet av insiderinformation vid handel på värdepappersmarknaden. Förbudet mot insiderhandel i MmL anger därför att den som får insiderinformation och sedan för egen del handlar eller föranleder annan att handla gör sig skyldig till insiderbrott. 101 Betydelsen av begreppet insiderinformation framkommer av att tolkningen av det anses utslagsgivande för bedömningen av varje misstänkt handling. 102 Att förstå vad som utgör insiderinformation är därmed av avgörande vikt för att kunna följa regleringen som marknadsaktör, för att bedriva överträdelser som brottsbekämpande myndighet och för att döma rättsenligt som dömande instans. Insiderinformation definieras i 1 MmL som: information om en icke offentliggjord eller inte allmänt känd omständighet som är ägnad att väsentligt påverka priset på finansiella instrument Någon materiell ändring av definitionen anses inte ha skett sedan legaldefinitionen infördes i lagstiftning genom ISL. 103 Äldre förarbeten och rättsfall innan införandet av MmL kan därför vara av intresse för förståelse av begreppet. För att möjliggöra en förståelse av definitionen av insiderinformation och därmed för att kunna avgöra när information kan klassificeras som insiderinformation kommer begreppets olika rekvisit att diskuteras nedan. Därefter ska i avsnitt 4.7 analyseras vilka bedömningsoch tillämpningsproblem som definitionen ger upphov till. Avsikten är där att försöka förstå grunden till problematiken och att försöka urskilja gränsen för straffbart handlande. 4.1 Information Ordet information är enligt förarbetena en samlingsbeteckning för uppgifter, kunskaper och vetande av alla slag. Det innebär att begreppet information omfattar alla typer av uppgifter oberoende av deras karaktär, som till exempel uppgifter om 101 MmL 2, brottet kan vid normalgraden ge fängelse i upp till 2 år och vid grott brott upp till 4 år. 102 Kommentar till MmL 2005, s Kommentar till MmL 2005, s. 184.