Månadens affärsöversikt

Transkript

1 Makroanalys april 2014 Makro, sidan 2 Räntemarknaden, sidan 4 Förslag på ränteplacering, sidan 6 Förslag på skuldhantering, sidan 8 Vår valutasyn, sidan 9 Förslag på valutahantering, sidan 12 Lågt kostnadstryck fördröjer ränteuppgången Signalerna från Federal Reserve och ECB går åt olika håll. Både Riksbanken och ECB väntas ha is i magen och behålla styrräntorna oförändrade men det står och väger. Börserna visar styrka trots geopolitisk oro och Federal Reserves framåtblickande vägledning blir vagare. Federal Reserve fortsätter sin nedtrappning av stödköpen men ändrar sin framåtblickande vägledning. Fed går nu ifrån sitt kvantitativa arbetslöshetsmål till en mer kvalitativ bedömning med fokus på ett flertal indikatorer på ekonomins utveckling. Troligtvis betyder en vagare framåtblickande vägledning att marknaden intar en mer avvaktande inställning till uttalanden från Fed. Samtidigt kommer de strukturella problemen på den amerikanska arbetsmarknaden säkerligen granskas i större utsträckning och de lediga resurserna på arbetsmarknaden är sannolikt inte så omfattande som man först trodde. Men det finns utrymme för olika tolkningar. Under det senaste mötet indikerade Fed en tidigare räntehöjning än väntat, vilket gav dollarn stöd och fick marknadsräntorna att stiga. Börsen fortsätter norrut trots att de geopolitiska riskerna kopplade till Ukraina och Ryssland består. Det kan tolkas som ett styrketecken. Än så länge har alltså Ryssland-Ukraina krisen haft begränsad inverkan på de finansiella marknaderna men en upptrappning och införande av sanktioner skulle förändra bilden. Svensk BNP-tillväxt under det fjärde kvartalet i fjol överraskade på uppsidan samtidigt som kostnadstrycket visade sig vara lägre än väntat. Tillväxt utan inflation sätter Riksbanken i en knepig situation. Riksbankens ökade fokus på inflationen relativt hushållens skuldsättning stärker argumentet för en oförändrad ränta under en längre tid. Vi skjuter fram första räntehöjningen till andra kvartalet 2015 och sänker samtidigt räntebanan under Reporäntan når alltså endast 1,25 procent i slutet av Med en senarelagd första höjning och VALUTAPROGNOS 31 MARS 3 MÅN 6 MÅN 12 MÅN USD/SEK 6,49 6,60 6,59 6,88 EUR/SEK 8,95 8,85 8,70 8,60 NOK/SEK 1,08 1,07 1,05 1,06 GBP/SEK 10,80 10,79 10,74 11,03 JPY/SEK 6,29 6,41 6,28 6,43 CHF/SEK 7,34 7,20 7,02 6,94 EUR/USD 1,38 1,34 1,32 1,25 USD/JPY 103,23 103,00 105,00 107,00 ANNA FELLÄNDER ekonom en lägre utgångsränta 2015 följer naturligen en nedreviderad ränteprognos även för längre löptider. Avgörande för tillväxten i euroområdet är att deflation undviks och att kreditgivningen kommer igång. ECBs Mario Drahgi kommer vara redo att agera om nödvändigt och han har ammunition kvar, bland annat i form av kvantitativa lättnader. Samtidigt som vi ser ekonomiska styrketecken från euroområdet, och lugn på de finansiella marknaderna är inflationstrycket fortsatt mycket lågt och kreditgivningen hålls tillbaka när bankerna städar sina balansräkningar inför stresstesterna. Den starkare euron förbättrar inte situationen. En sänkning av styrräntan från ECB i april kan inte uteslutas, även fast det inte är vårt huvudscenario. Skulle ECB sänka styrräntan ökar pressen på 1,0 Riksbanken att sänka räntan. Kronans förstärkning mot euron skjuts upp något, mycket på grund av att Riksbanken väntas 0,5 skicka mjuka signaler under aprilmötet. Vår EUR/SEK prognos på tre månaders 0,0 sikt är 8,85, reviderad från 8,80. I en slagig marknad som präglats av geopolitik vill vi för skuldförvaltaren -0,5 återigen slå ett slag för långa swappar, speciellt femårssegmentet och utåt på kurvan, där man betalar fast. -1,0 Nästa nummer av Månadens Affärsöversikt utkommer måndagen den -1,5 5 maj. -2,0 Du hittar Swedbanks dagliga kommentarer om makroläget, ränte- och valutamarknaden på -2,5 Där kan du även hitta länk till våra tv-sändningar, som heter Swedbank Direkt. -3,0 ON AVKASTNING ENLIGT SWEDBANKS RÄNTEPROGNOS 1,0 0,5 0,0-0,5-1,0-1,5-2,0-2,5 Avkastning i procent ON 2 år 5 år 10 år 0-3 mån 3-6 mån 6-12 mån 2 år 0-3 mån 3-6 mån Observera att upplysningar och ansvarsbegränsningar finns i slutet av detta dokument.

2 MAKRO OCH CENTRALBANKER Ukrainakrisen få varaktiga effekter på makroutvecklingen De penningpolitiska trenderna består med en försiktigt åtstramning i USA och en oförändrad position i eurozonen. I Sverige förutser vi att Riksbanken sänker reporäntebanan men behåller styrräntan på 0,75 procent trots ett svagt inflationstryck. AV: KNUT HALLBERG & MAGNUS ALVESSON Den ryska aggressionen mot Ukraina ledde initialt till stigande olje-och guldpriser och fallande börsindex, men de globala marknaderna stabiliserades snabbt. Såtillvida konflikten inte eskalerar, bedömer vi att konsekvenserna för den globala makroekonomin inte blir varaktiga. Dock drabbas de redan svaga ekonomierna i Ukraina och Ryssland hårt. Det innebär att de globala penningpolitiska trender vi sett under vintern består. Bank of England lämnande sin styrränta oförändrad, men synen på den brittiska konjunkturutvecklingen gick isär med centralbankschefen Carney som en förespråkare för en mjukare hållning. Vi förväntar att den japanska penningpolititen fortsätter att vara expansiv, inte minst med tanke på den relativt kraftiga åtstramningen av finanspolitiken som nu genomförs. I USA fortsätter nedtrappningen av stimulanserna om än den första höjningen av styrräntan dröjer en bit in på nästa år. Den europeiska centralbanken förblir försiktig i ljuset av den svaga prisutvecklingen, men vi förväntar inga ytterligare åtgärder vid nästa beslutstillfälle den 3 april. Swedbank förutser att Riksbanken lämnar reporäntan oförändrad på 0,75 procent vid det kommande penningpolitiska mötet. Beslutet står dock och väger, och vi skulle inte bli helt överraskade om Riksbanken sänker styrräntan. Vi förutser i vart fall att de kommer att röra sig i en klart mjukare riktning, vilket innebär att sannolikheten för en sänkning ökar något i närtid. Dessutom skjuts sannolikt tidpunkten för den första räntehöjningen framåt och att räntebanan sänks med mellan punkter med den största neddragningen om drygt ett år, i mitten av JANET YELLEN Federal Reserve FEDERAL RESERVE (Fed) Federal Reserve fortsatte, som väntat, att minska sina tillgångsköp på den amerikanska obligationsmarknaden, men budskapet om framtida räntehöjningar låg överraskade nära i tiden. Ordförande Yellen meddelade på presskonferensen som följde på det penningpolitiska beslutet att Fed funds rate kan komma att höjas redan sex månader efter att obligationsköpen avslutats. Detta förväntas ske i oktober i år (eller allra senast december), och därmed hamnar räntehöjningen redan april (alternativt juni) Detta är betydligt tidigare än vad marknaderna hade prisat in (fjärde kvartalet 2015) och amerikanska långräntor steg och dollarn stärktes som en konsekvens. Amerikanska makroekonomiska indikatorer har visat på en svag utveckling under inledningen av Detta kan till stor del än så länge härröras till vintervädret, och det finns tecken på att den underliggande dynamiken i amerikansk ekonomi RIKSBANKSRÄNTAN: PROGNOSER OCH MARKNADENS PRISSÄTTNING Procent 3,00 2,50 2,00 1,50 1,00 0,50 0,00 Feb-14 Jun-14 Nov-14 Mar-15 Jul-15 Nov-15 Apr-16 Aug-16 Dec-16 SWEDBANKS PROGNOS: STYRRÄNTOR RIBA FRA Riksbanken 31 MARS 3 MÅN 6 MÅN 12 MÅN Sverige 0,75 0,75 0,75 0,75 EMU 0,25 0,25 0,25 0,25 USA 0,25 0,25 0,25 0,25 har stärkts under den senaste månaden. Inköpschefindex steg kraftigt i februari, och en marginell nedgång i mars ändrar inte bilden av en starkare utveckling. Även konsumentförtroendet är på en uppåtgående trend. Sysselsättningsutvecklingen var relativt stark i februari och senare data på antalet anmälda arbetslösa bekräftar en mer positiv bild. Bostadsmarknadsutvecklingen är däremot något mer oroande. Försäljningen stagnerar och prisutvecklingen är svag. Det kan innebära att bidraget till tillväxten från bygginvesteringar dämpas. Vi förväntar att federal reserve kommer att fortsätta nedtrappning av de kvantitativa lättnaderna och avsluta desamma innan årets slut. Dock är det sannolikt att den första höjningen av styrräntan dröjer mot halvårsskiftet Även om signalerna från Fed har tolkats som om de kommer att vara mer aggressiva bedömer vi att tonvikten kommer att ligga kvar på arbetsmarknadsutvecklingen, och eftersom deltagandegraden fortsatt är mycket låg kommer även minskningen av arbetslösheten att vara långsam. I det fallet kommer Yellen, trots allt, att prioritera sysselsättningen. Det gav hon också uttryck för i ett tal i slutet av månaden som uppfattades som något mjukare än det hon höll i samband med presskonferensen som följde det senaste penningpolitiska mötet. 2

3 MAKRO OCH CENTRALBANKER MARIO DRAGHI ECB DEN EUROPEISKA CENTRALBANKEN (ECB) Den europeiska centralbanken fortsätter att brottas med en lägre än förväntad inflationsutveckling, och en begränsad verktygslåda för att bekämpa sjunkande priser. Till skillnad från centralbankerna i USA, Storbritannien och Japan är motståndet större och utrymmet mindre att göra s.k. kvantitativa lättnader. Dessutom uppvisar de makroekonomiska förutsättningarna inom EMU betydande skillnader och därför är det heller inte okomplicerat att föra en penningpolitik som passar alla medlemsländer. Under senare tid har t.ex. oron för en allt snabbare bostadsprisutveckling i Tyskland stigit, och lett till kritik av det låga ränteläget. Å andra sidan är behovet fortsatt stort i de södra delarna av den monetära unionen av en expansiv penningpolitik. Ur ett konjunkturperspektiv har vi under den senaste månaden sett något starkare siffror och dessutom en utjämning mellan de viktigaste ekonomierna. Inköpchefsindex i Frankrike steg kraftigt, efter en lång period med nedtryckta nivåer, samtidigt som nivån in Tyskland föll tillbaka något. Även det tyska näringsklivets sentiment har dämpats något, inte minst som en följd av oron i Ukraina som ökar risken för energiförsörjningen i Tyskland i större grad än i t.ex. Frankrike. Sammantaget är vår bild av den ekonomiska konjunkturen i eurozonen att tillväxtnedgången har bottnat ur, men att uppgången kommer att bli utdragen, och inte utan risk för bakslag. Vi förväntar att ECB håller refi-räntan oförändrad vid nästa möte den 3 april. Inte desto mindre har företrädare signalerat en allt mjukare hållning. Oron för deflation, dvs. en bred och ihållande nedgång av prisnivån, finns kvar men bedöms vara begränsad. ECBs ordförande, Mario Draghi, har även kommenterat den starka eurokursen och det kan tolkas som att oron växer. Det är sällsynt att centralbanksföreträdare explicit ger uttryck för sin syn på växelkurser, och försöket att verbalt försvaga euron kan syfta till att stärka eurozonens konkurrenskraft och att via importpriserna försöka pressa upp inflationen. Även om refi-räntan inte sänks har ECB andra möjligheter att göra penningpolitiken mer expansiv. Ett tecken på att toleransen för detta kan ha ökat är att den tyska chentralbankens chef och företrädare i ECB, Jens Weidmann, har uttryckt ett minskat motstånd mot kvantitativa lättnader. Vi bedömer det dock som alltför tidigt att ECB skulle göra något redan nu i april. STEFAN INGVES Riksbanken RIKSBANKEN Osäkerheten är stor inför det penningpolitiska beslutet i april. Det som talar för en räntesänkning är främst att inflationen återigen har överraskat på nedsidan under inledningen av året. I februari låg den underliggande inflationen (KPI med fast ränta) ca 0,15 procentenheter under Riksbankens prognos från februari. Arbetsmarknaden har också varit något svagare än väntat enligt AKU och arbetslösheten i början av året har överstigit 8 procent. Framåtblickande indikatorer, såsom anställningsplaner enligt KI-barometern och Arbetsförmedlingens statistik pekar dock alltjämnt uppåt och vi räknar därför med att arbetslösheten ånyo långsamt börjar sjunka under 2014 och Tillväxten i den svenska ekonomin avslutades starkt under 2013 vilket bådar gott för den ekonomiska utvecklingen i år. Andra sidan av myntet är att nationalräkenskaperna också gav en väsentligt mildare bild över kostnadstrycket i den svenska ekonomin eftersom högre tillväxt än väntat och en mer dämpad ökning av antalet arbetade timmar gav ett oväntat uppsving för produktiviteten. Ett lägre kostnadstryck i ekonomin påverkar inflationsprognosen för kommande år och det, menar vi, stärker argumenten för en sänkning av reporäntebanan. Hushållens skuldsättning och boprisernas utveckling väger av allt döma numera mindre i Riksbankens beslutsunderlag och istället är det inflationen och omsorg att få den tillbaka till inflationsmålet som dominerar. Den oförminskade ökningen av hushållens skuldsättning, är dock alltjämnt en nagel i ögat för majoriteten i direktionen men Riksbanken har här höjt tonläget betydligt att andra myndigheter måste ta ansvar för att stabilisera skuldsättningen. Tidigare signaler från Finansinspektionen ger också för handen att ett förslag om bl.a. höjda riskvikter för bostadslån troligen kommer att presenteras under våren. Sammantaget så räknar vi med att den första räntehöjningen från Riksbanken dröjer till det andra kvartalet Vi räknar med två höjningar under 2015 och reporäntan slutar därmed året på 1,25 procent. 3

4 RÄNTEMARKNADEN Det låga inflationstrycket fördröjer ränteuppgången Inflationsutfallet i februari minskade pressen på Riksbanken något, men övrig statistik under mars månad har varit åt det negativa hållet. Det senaste tunga bidraget kom i form av Konjunkturinstitutets barometer som var en besvikelse i förhållande till förväntansbilden. Vidare sänkte Konjunkturinstitutet sin egen redan låga inflationsprognos med två till tre tiondels procentenheter och man ser nu en inflationstakt under 2015 och 2016 som är fyra tiondels procentenheter lägre än Riksbankens prognos. Sannolikheten för att Riksbanken ska sänka reporäntan i april har ökat markant, men vi tror att man nöjer sig med en kraftig nedrevidering av reporäntebanan. AV: JERK MATERO RÄNTEMARKNADEN SEDAN FEBRUARI Nettorörelserna i den svenska räntemarknaden under mars var störst i RIBA-kontrakten med förfall i mars 2015 och senare. Räntefallet var cirka räntepunkter i dessa kontrakt. Tvååriga statsobligationer föll 10 räntepunkter under månaden, femåriga föll 6 räntepunkter och tioåriga statsobligationsräntor var 4 räntepunkter lägre i slutet av mars i förhållande till slutet av februari. Europeiska tvåårsräntor var oförändrade, femåriga räntor föll med 8 räntepunkter och tioårsräntan föll 9 räntepunkter. I USA flackade avkastningskurvan lika mycket, men till skillnad från i Europa skedde detta under stigande räntor. Tvåårsräntan var 13 räntepunkter högre i slutet av månaden än i februari och fem- och tioårsräntor steg med 22 respektive 4 räntepunkter. FRAMTIDSUTSIKTER RÄNTEMARKNADEN Statistikskörden under den gångna månaden har med något enstaka undantag varit en besvikelse. Inflationen i februari medförde visserligen att den mycket stora avvikelsen från Riksbankens prognos för januari minskade men totalt sett har sannolikheten för en reporäntesänkning ökat under mars. Konjunkturinstitutets barometer var en besvikelse i förhållande till förväntansbilden. Vidare sänkte KI sin egen redan låga inflationsprognos med två till tre tiondels procentenheter och man ser nu en inflationstakt under 2015 och 2016 som är fyra tiondels procentenheter lägre än Riksbankens prognos. Räntemarknadens reporäntebaserade terminskontrakt (RIBA) prissätter 20 procent sannolikhet för en sänkning i april och sannolikheten för att Riksbanken sänker någon gång innan december är hela 44 procent. Federal Reserve fortsatte på den inslagna vägen mot full avveckling av sina obligationsköp när man meddelade att statsobligationsköpen minskas med ytterligare 5 mdr USD till 30 mdr USD per månad och köpen av bostadsobligationer minskas med 5 mdr USD till 25 mdr USD per månad. Swedbanks bedömning kvarstår: den amerikanska ekonomin kommer att fortsätta att utvecklas starkt och Federal Reserve kommer att avveckla obligationsköpen helt under Den Europeiska centralbankens budskap om låg inflation i eurozonen under en längre tid är högaktuell. Företrädare för ECB har vid upprepade tillfällen tydligt uttalat centralbankens beredskap att genomföra lämpliga åtgärder för att motverka ett ytterligare fall i den låga inflationen om det skulle komma att behövas. Marknadens förväntningar om sådana åtgärder är fortfarande starka. Prissättningen av såväl korta räntekontrakt som två- och femårsobligationer indikerar mycket låg inflation och fortsatt svag utveckling för eurozonens ekonomi. Swedbanks bedömning är att den mest sannolika potentiella åtgärden är någon form av obligationsköp. Swedbanks nya reporänteprognos innebär en stor förändring i vår syn på Riksbankens penningpolitik. Enligt prognosen genomför Riksbanken en första höjning under andra kvartalet nästa år och i slutet av 2015 är reporäntan 1,25 procent. Med en senarelagd första höjning och 50 räntepunkter lägre reporänta i december 2015, jämfört med vår tidigare prognos, följer naturligen en nedreviderad ränteprognos även för längre löptider. Bedömningen för två- och femårsräntor har sänkts med mellan 25 och 50 räntepunkter, där den största förändringen gäller december Prognosen för tioårsräntan har justerats ner med räntepunkter och den landar nu på 3,30 procent i slutet av prognosperioden. Den kurvflackning vi länge har förutspått på medellång sikt är i den nya ränteprognosen klart mindre och den startar inte förrän nästa år. STATSRÄNTOR SWEDBANKS PROGNOS: OBLIGATIONER SWEDBANKS PROGNOS: SWAPRÄNTOR 31 MARS 3 MÅN 6 MÅN 12 MÅN Sverige 2 år 0,78 1,00 1,10 1,45 5 år 1,42 1,65 1,75 2,10 10 år 2,14 2,40 2,50 2,75 EMU 2 år 0,16 0,30 0,40 0,55 5 år 0,63 1,10 1,20 1,40 10 år 1,57 2,05 2,10 2,30 USA 2 år 0,43 0,70 0,90 1,40 5 år 1,72 2,00 2,20 2,60 10 år 2,72 3,00 3,20 3,50 31 MARS 3 MÅN 6 MÅN 12 MÅN Sverige Stibor3M 0,92 1,00 1,00 1,25 Stibor6M 1,00 1,15 1,20 1,50 Swap 2 år 1,08 1,40 1,50 1,85 Swap 5 år 1,80 2,05 2,15 2,50 4

5 RÄNTEMARKNADEN Effekterna av den nya reporänteprognosen på Swedbanks hela ränteprognos är liksom reporänteprognosen direkt kopplade till det väsentligt svagare inflationstryck vi nu ser framför oss i svensk ekonomi än vad vi gjorde vid föregående prognostillfälle (i januari). En viktig delorsak till den förändrade bilden är nya uppgifter om produktiviteten och kostnadstrycket, som publicerades i samband med offentliggörandet av tillväxten för det fjärde kvartalet En utförlig redogörelse för Swedbanks reviderade syn på svensk ekonomi och Riksbankens penningpolitik finns i avsnittet Makro och centralbanker. BOSTADSOBLIGATIONER Inget har förändrats i vår syn på bostadsobligationer. Starka resultat för banksektorn i de senaste kvartalsrapporterna och låga ränteskillnader mellan företagsobligationer och statsobligationer indikerar tydligt att en negativ förändring är avlägsen. Marknaden finner också stöd i det faktum att ECB kan komma att vidta någon form av (kreditriskpositiva) åtgärder om den låga inflationen i eurozonen accuenteras. Med Swedbanks nya reporänteprognos ökar vår övertygelse om att korta bostadsobligationer är köpvärda i förhållande till statsobligationer. Perioden med carrypositioner i fokus som marknaden har varit inne i en längre tid lär fortsätta. Vi behåller vår positiva grundposition i korta bostadsobligationer mot statsobligationer. 5

6 FÖRSLAG PÅ RÄNTEPLACERING Krediter stretar emot Geopolitiska risker och utfasning av Feds stödköp till trots så står kreditmarknaden relativt stark. Fortsatt jakt på yield i en miljö med historiskt snäva kreditpremier ger bilden. Vi noterar att vissa sektorer kan beröras av konflikten runt Rysslands agerande på Krimhalvön. Detta gäller inte minst energibolagen. Vi lyfter i en portfölj fram bland annat Holmen som dyr men stabil kredit bland skogsbolagen, Danske Bank med en attraktiv avkastning i förhållande till fundamental kreditrisk och säkerställda fastighetsstrukturen SFF. AV: INGVAR MATSSON Gammal hederlig geopolitisk risk har kommit i förgrunden som en marknadsdrivande faktor när Ryssland tämligen ogenerat flexar musklerna framför ett hittills rätt paralyserat väst. Dock är inte genomslaget allt för dramatiskt, det ledande indexet för Europeisk kreditrisk (itraxx Main) är omkring 10 procent bredare (högre) sedan årsskiftet och här finns även andra faktorer med som förklaring. Vi talar alltså fortfarande om historiskt snäva kreditpremier och en marknad som av allt att döma fortsätter (måste fortsätta) sin jakt på yield. Fed fortsätter att fasa ut sina stödköp av obligationer. Här kan vi faktiskt få en del tröst av historiska data, i alla fall när det gäller den amerikanska marknaden, som säger att snäva kreditpremier inom high yield segmentet kan gå hand i hand med perioder av räntehöjningar. Under tre av fyra tidigare räntehöjningscykler (data tillbaka till 1994) så genererade high yield obligationer faktiskt positiv totalavkastning sett över en sådan period. Det enda undantaget sammanföll med en signifikant ökning av antalet defaulter inom samma segment under räntehöjningsfasen. När det gäller situationen i Ukraina/Krim så påverkar den naturligtvis marknadssentimentet som sådant men också synen på kreditrisk hos vissa bolag och/eller sektorer. Västeuropa är för sin energiförsörjning i hög grad beroende av gas från Ryssland och åtgärder/motåtgärder kan få negative konsekvenser här (högre energipriser, produktionsstörningar för bolagen). Flera stora energibolag som till exempel Fortum och E.ON har också investerat mångmiljardbelopp i Ryssland och här finns naturligtvis också risker om situationen skulle förvärras. Naturligtvis har många andra typer av bolag aktiva på nordisk obligationsmarknad också betydande affärsrelationer i regionen och här kan nämnas bryggerijätten Carlsberg. Dyrare gas och handelskonflikter i all ära, men dyrare öl prövar ju onekligen tålamodet hos många! Europas ekonomiska återhämtning tycks fortsätta även om det fortsatt är en rätt smärtsam och långsam normalisering. Vad eventuella åtgärder riktade mot Ryssland får för realekonomiska konsekvenser återstår också att se. Ur krediters perspektiv torde situationen i Europa vara fördelaktig under ytterligare en period med fortsatt låga räntor och trots allt en tillväxt i ekonomin för första gången på länge som hjälper företagens marginaler. Få saker tyder på att vi kommer att se några dramatiska rörelser i kreditförlustnivåer under Ratinginstitutens prog- noser ligger i stort sett fast och senaste data visar på fortsatt låga nivåer. Starka likviditetspositioner och ökade vinster bland företagen begränsar riskerna här. Därmed är också balansen mellan låga kreditpremier och kreditförlustnivåerna (också låga) acceptabel för ytterligare en period. Dessutom kan vi notera att kreditkvaliteten i termer av förhållandet mellan antalet uppgraderingar och nedgraderingar gradvis förbättras i Europa. Kvoten (i Standard & Poor s stora portfölj) är nu nära 1 medan den under motsvarande kvartal förra året var knappt 0,5. Skogsindustrin utvecklas sakta i positiv riktning ur ett kreditperspektiv, nu senast exemplifierat av positiva utsikter på finska UPM (Ba1/BB) från Standard & Poor s. Denna utveckling är mer en konsekvens av att bolagen genomför interna åtgärder (till exempel effektivitetshöjningar och kapacitetsreduktioner) och konsolidering än av att marknaden i sig växer. Holmen (-/BBB) kan kanske inte sägas vara en direkt billig kredit men vi noterar bolagets starka tillgångsmassa (framför allt skogsmark) som utgör en värdefull implicit säkerhet också för en obligationsinnehavare. Bokfört värde av så kallade biologiska tillgångar (ett finare ord för skog som långsamt växer) är ungefär SEK 16md att jämföra med räntebärande skulder på omkring SEK 6md. Vi vill lyfta Svensk Fastighetsfinansiering SFF (-/-, SWB: BBB+). En struktur komplicerad som ett experiment vid partikelacceleratorn i CERN tycker en del, men kanske just därför också säker ur ett kreditriskperspektiv och därmed ett attraktivt sätt att ta aggregerad kreditrisk på svensk fastighetsmarknad i våra ögon. Sandvik (-/BBB) är ett gammalt starkt positionerat svenskt verkstadsföretag. Även om man nyligen blev nedgraderade på grund av en svag marknad för gruvutrustning (viktig marknad för bolaget) och förvärvet av amerikanska Varel, så är detta fortfarande en solid kredit inom sektorn. Danske Bank (Baa1/A-) har positiva utsikter på sitt kreditbetyg från Moody s och på goda grunder också. Vi noterar en relativt konservativ kapitalstruktur (som med god marginal lever upp till regulatoriska krav), en ledande marknadsposition och en ny ledning som resolut tagit tag i bankens utmaningar när det gäller förändringsarbetet. Sedan är ju danskar som bekant gemytliga. 6

7 FÖRSLAG PÅ RÄNTEPLACERING AKTUELLA PLACERINGSFÖRSLAG Kreditobligationer investment grade FRN (Rörlig ränta) EMITTENT FÖRFALL INDIKATIV RÄNTA RATING Holmen m+61 BBB/- SWE: BBB Negative Investor m+34 AA-/A1 SWB: AA- Stable SFF m+66 -/- SWB: BBB+ Stable Hemsö m+35 -/- SWB: BBB+ Stable LF Bank m+32 A/A3 SWB: A Stable Kreditobligationer investment grade fast ränta EMITTENT FÖRFALL INDIKATIV RÄNTA RATING Sandvik ,21 % BBB/- SWB: BBB Stable Danske Bank ,95 % A-/Baa1 SWB: A- Stable Säkerställda obligationer med fast ränta EMITTENT FÖRFALL INDIKATIV RÄNTA Certifikat RATING SBAB ,00 % AAA Swedbank Hypotek ,38 % AAA Länsf Hyp ,19 % AAA EMITTENT FÖRFALL INDIKATIV RÄNTA Husqvarna ,26 % -/- Castellum ,32 % -/- Sv. Volkswagen ,21 % K1 RATING SSAB ,45 % BB+ SCA Finans ,01 % A- Wallenstam ,57 % -/- Kreditobligationer high yield EMITTENT FÖRFALL INDIKATIV RÄNTA RATING Klövern m+100 -/- SWB: BB Stable Opus Group m+320 -/- SWB: B+ Stable Seadrill m+321 -/- SWB: BB- Negative 7

8 FÖRSLAG PÅ SKULDHANTERING Långa swappar handlar fortsatt på attraktiva nivåer Geopolitisk oro och ekonomiska data som överlag överraskat på den negativa sidan har på senare veckor drivit ner svenska marknadsräntor ytterligare något. Månaden som gått har, som vi spådde i senaste numret av denna publikation, bjudit på slagiga marknader i kölvattnet av att vi i hög grad handlat på geopolitik. Exempelvis handlar 5-årsswappen efter ett mindre uppställ under de senaste dagarna fortfarande i nedre delen av den korridor mellan ca 1,75 procent och 1,90 procent där den handlat senaste månaden. 10-årswappen har uppvisat ett liknande mönster. Jämfört med topparna som sågs vid årsskiftet är kurvan dessutom relativt flack i nuläget. I denna miljö vill vi återigen slå ett slag för skuldförvaltare att betala fast i långa swappar. Vi tycker speciellt att segmentet från 5 år och utåt på kurvan ser attraktivt ut. AV: INGRID WALLIN JOHANSSON I mångt och mycket behåller vi alltså vårt huvudsakliga budskap ifrån det förra numret av Månadens Affärsöversikt; räntemarknaden bjuder f.n. på attraktiva nivåer i vanliga swappar för den långsiktige skuldförvaltaren. Inom kort släpps Swedbanks makrouppdatering av Swedbank Economic Outlook. Swedbanks analytiker är följaktligen mitt i prognosarbetet för närvarande, men mycket sannolikt så kommer prognosen om stigande långräntor på sikt kvarstå och vår bedömning är även att nuvarande nedställ kommer att reverseras relativt snart. Det är fortsatt den amerikanska centralbanken Federal Reserve som sitter i förarsätet rörande räntemarknadens utveckling. En möjlig utlösande faktor under hösten skulle kunna vara att marknaden reagerar på att de, givet att de fortsätter minska stödköpen i enlighet med hur de agerat hitintills, under hösten inte längre kommer stödköpa amerikanska papper. Vid den tidpunkten rycker sannolikt även höjningar av den amerikanska styrräntan närmare, vilket bör sätta tonen på marknaden. Detta implicerar att nuvarande marknadsläge fortsatt erbjuder en chans för skuldförvaltare att långsiktigt binda sin ränteexponering på fördelaktiga nivåer. Den senaste tidens data ifrån Sverige exempelvis KI-barometern i förra veckan och den undersökning av inflationsförväntningar som SKOP publicerade nyligen men även uttalanden ifrån Riksbankshåll ger dock vid handen en ökad sannolikhet för en sänkning av reporäntan under de närmaste månaderna alternativt en utslätad reporäntebana. I sådana fall faller sannolikt Stibor 3m tillbaka något och/eller blir kvar på nuvarande nivå under en längre tid än vad marknaden prissätter i nuläget. Av denna anledning kan vi se anledning för skuldförvaltare att vilja ligga rörligt ännu en tid. Forwardstartade swappar, där swapparna startar om omkring 1 år, kan vara en lämplig strategi för att utnyttja en sådan räntetro. På så sätt drar man nytta av förväntade låga korträntor under det kommande året, medan man samtidigt hedgar sig på lång sikt på i dagsläget attraktiva nivåer. 8

9 VÅR VALUTASYN Kronhöjning dröjer när Riksbanken håller öppet för sänkning Signaler från Fed antyder att tidigare och något större räntehöjningar kan komma under nästa år. Tillsammans med större överraskningspotential i amerikansk makrodata än i Europa på kort sikt och ECBs och Riksbankens ökade intolerans mot starkare valuta så ser vi ökad sannolikhet för högre USD/SEK på 3 till 6 månaders sikt nu, prognosen är 6,60 eller högre. EUR/SEK-prognosen är uppjusterad något till 8,85 på 3 månader i ljuset av att marknaden har att väga en räntesänkning redan i april eller i alla avseenden en mjuk Riksbank. AV: ANDERS EKLÖF RIKSBANKEN HÅLLER NED RÄNTEFÖRVÄNTNING- ARNA OCH KRONAN Kronan har handlat i ett snävt intervall 8,80 till 8,90 under större delen av mars. Mot slutet av månaden bröts dock nivån 8,90 efter svaga makrodata i form av KI:s konjunkturindikator. Vår vy har sedan ett tag varit att kronan får svårt att stärkas tydligt mot euron så länge inflationen inte visar några som helst tecken på att stiga, vilket inte tycks ske förrän tidigast i maj (aprilsiffran för KPI). Då svensk tillväxt inte heller visar några tecken på stärkas snabbt samtidigt som finansminister Borg och svenska bankföreningen går Riksbanken sakta till mötes vad gäller höjda riskvikter för bolån och råd om amorteringskrav för nyupplåning, så kan Riksbanken lägga större vikt vid det låga inflationstrycket. En starkare krona utgör i så måtto en risk för att importpristrycket dämpar en redan låg inflation ytterligare. Efter att EUR/SEK nått 8,90 så är kronan visserligen i stort sett i linje med den nivå som Riksbankens inflationsbedömning i februari utgick ifrån. En sänkning från ECB i början av april, vilket inte kan uteslutas, skulle dock öka trycket på Riksbanken att sänka räntan. Vårt huvudscenario är att såväl ECB som Riksbanken håller sina styrräntor intakt. För Riksbanken kan det dock bli ett close call och mycket talar för att man håller dörren öppen för en sänkning i juli och drar ned räntebanan för nästa år, vilket i så fall kan tas som en signal om att kronan inte kan/bör stärkas i någon större omfattning på kort sikt. Därmed återstår en potentiellt förbättrad flödesbild och starkare utländska börser som de faktorer som skulle kunna lyfta kronan. Om börserna stiger så tenderar det att föranleda behov från svenska tillgångsförvaltare att köpa kronor för att hålla sin utländska valutaposition konstant. Vi ser dock vare sig att svenska exportflöden förbättras eller att börser har fog att stiga påtagligt från rådande nivåer. Det senare gäller i synnerhet i ljuset av de ökade geopolitiska riskerna kopplade till Ukraina och tecknen på nedåtrisker i Kinas förväntade tillväxt på 7,5 procent i år (Swedbank räknar med 6,9 procent i år). Sammantaget är vår prognos i EUR/SEK uppreviderad något till 8,85 (8,80) på 3 månaders sikt med en tydlig uppåtrisk på 1 månads sikt. $ FED INDIKERAR TIDIGARE HÖJNING OCH GER DOLLAR STÖD Dollarn fortsatte att backa under större delen av mars men den senaste tiden har tecken funnits på att den amerikanska ekonomin och USD har förstärkningspotential på sikt. Det har bland annat handlat om signaler från USA:s centralbank att styrräntan kan behöva höjas något tidigare och mer än väntat under nästa år. Aktiviteten i den amerikanska ekonomin har dock växlat ned under första kvartalet till följd av att februari liksom januari varit en osedvanligt kall månad. Sättningen väntas vara temporär även om tillväxten inte kan räkna med något starkt momentum i andra kvartalet. Hushållen i USA konsumerade över sina inkomster under andra halvåret förra året, lageruppbyggnad drog upp tillväxttakten samtidigt som det finns få tecken på en stark investeringstillväxt eller förstärkt exportefterfrågan. Trots det kan USA-räntorna förväntas stiga sakta och vi kommer närmare en första räntehöjning från Fed som väntas ske om ca månader. De viktigaste ledande indikatorerna för Fed är utvecklingen på arbetsmarknaden, vilken grad ledig kapacitet finns och om det finns tecken på stigande löner. I februari tillkom nya jobb jämfört med den låga ökningen på i januari. Vår bedömning är att det under detta år för första gången på länge finns en försiktig potential för stigande löner och priser i USA. Något som kan trigga förväntningar om stigande korträntor och en starkare dollar. På kort sikt är dock korträntenivån i USA, Europa och Asien (Japan) i stort sett den samma varför det är den underliggande flödesbilden och kortsiktiga eventrisker och makrorisker som fortsätter att driva valutamarknaden. Ännu så länge så har de geopolitiska riskerna från Rysslands annektering av Krim i Ukraina haft liten effekt i form av ökade riskpremier på de finansiella marknaderna. Skulle Ryssland mot förmodan välja att invadera östra Ukraina så kan vi räkna med en kraftigt ökad volatilitet på finansmarknaderna och en upptrappning av ekonomiska sanktioner mot Ryssland från EU/USA. Om det sker så tror vi att JPY, CHF och USD blir de valutor som kan stärks mest. Det är dock ett riskscenario och i vårt huvudscenario så kommer EUR/USD förbli i intervallet 1,35 till 1,40 på 3 månaders sikt. Vår prognos för EUR/USD pekar fortfarande nedåt, 1,35 på 3månaders sikt med tydlig risk uppåt. USD/SEK prognosen är nu 6,70 och 6,90 på 6 respektive 12 månaders sikt. Den är uppskruvad något till följd av att vi inte ser EUR/SEK falla lika snabbt som tidigare (se under EUR). 9

10 VÅR VALUTASYN BREDDAD TILLVÄXT KRÄVS FÖR STARKARE PUND Pundet har pendlat mellan 10,50 och 10,80 mot kronan då både kronan och pundet i omgångar backat mot euron. Som vi skrev i förra översikten fanns en påtaglig risk för rekyl i pundet givet de spekulativa inslag som fanns bla kopplat till stora företagsuppköp av brittiska bolag och förväntningar om relativt tidiga räntehöjningar från Bank of England. Det finns inte särskilt mycket ny information som tillkommit kring den brittiska ekonomin under månaden. Inflationen har fortsatt att falla och är nu på 1,7 procent efter att den tidigare pundförstärkningen slår igenom via lägre importpriser. Vissa tecken har noterats att den brittiska tillväxten är på väg att breddas även om det fortfarande främst är de räntekänsliga delarna som konsumtion och bostadsmarknaden som drivit på. Marknaden prissätter en första räntehöjning från Bank of England (BOE)om ca 12 månader, vilket tycks vara i linje med centralbankens vy. Det kan dock poängteras att ett påtagligt starkare pund kommer att skjuta på en första räntehöjning framåt i tiden, inte minst då banken vill se tillväxten breddas till att omfatta exportsektorn. BOE har också andra medel tillgängliga att bromsa stigande huspriser och en för snabb acceleration av bolån (ex olika typer av lånetak m.m.). Vår vy att EUR/GBP kommer att falla sett över året ned mot 0,80 kvarstår. Efter att BOE nu lämnat sin forward guidance som varit kopplat till nivån på arbetslösheten och gett sig mer frihetsgrader att sätta ned foten när en höjning kan bli aktuell, så ser vi dock ingen tydlig stark trigger för kortsiktigt starkare pund. I synnerhet som den faktiska inflationen väntas fortsätta ligga under 2 procent målet i närtid och marknaden ser en flödesbild som är negativ för pundet i förhållande till exempelvis euron. Kom ihåg att Storbrittannien har ett bytesbalansunderskott närmare 6 procent av BNP jämfört med Eurozonen som har ett överskott runt 2 procent. Sammantaget så ser vi GBP/SEK mer sidledes i ett brett intervall framöver. Vår GBP/SEK prognos är nu 10,80 på 3 månaders sikt (10,70 tidigare) och 10,90 på 12 månader (11,00 tidigare). NOK INFLATIONSSKILLNADER LYFTER NOKSEK Norges bank lämnade sin styrränta oförändrad i slutet av mars och signalerade oförändrad ränta fram till nästa sommar. Det fanns vissa förväntningar om att Norges bank skulle glänta på dörren till en räntesänkning på sikt men dessa kom på skam. En väsentlig skillnad mellan Norge och Sverige vad gäller ränteutsikter är att Norges bank har inflationen nära målet, CPI-ATE på 2,4 procent (målet är 2,5) medan Riksbanken brottas med CPI-F på 0,4 procent. I ljuset av detta och Norges bank på marginalen mer hökaktiga ton så har NOK/ SEK brutit ur intervallet 1,05 /1,08 och handlas nu runt 1,0830. De olika utgångspunkterna vad gäller nivå på inflation talar för att Riksbanken har större anledning att hålla ned kronan via ränteförväntningar än vad Norges bank har. Tillväxten i Norge har växlat ned tydligt och arbetsmarknaden är inte lika stark som tidigare. Risken för ökad skulduppbyggnad och skenande huspriser har minskat och gör att Norges bank därför kan öka sitt fokus på ett längre underliggande inflationstryck (lägre löneökningstryck i pipeline). Den uppgång som skett i inflation är till merparten en följd av norska kronans försvagning sedan förra sommarn och de därmed stigande importpriserna. Farten i norsk oljeindustri väntas också bli lägre än tidigare till följd av fortsatt dämpad efterfrågan och nytt energiutbud som skiffergas etc. Sammantaget ser vi viss risk för högre NOK/SEK på kort sikt men prognosen är att den gradvis faller tillbaka till 1,06 på 3 månaders sikt. 10

11 VÅR VALUTASYN: TILLVÄXTMARKNADER Osäkerheten består men höga korträntor ger kortsiktigt stöd Valutorna inom emerging markets har haft en positiv utveckling under mars. Flera valutor har stöd av höjda korträntor och denna utveckling kan på kort sikt fortsätta då många marknadsaktörer är positionerade för negativa nyheter. Vi ser däremot en fortsatt turbulent period framöver. Kombinationen av låg tillväxt, kommande nationella val och stora externa lånebehov är en utmanande miljö för många tillväxtländer. Utöver dessa är den geopolitiska situationen riskfylld med stor osäkerhet över händelseutvecklingen i Ukraina. AV: HANS GUSTAFSSON Händelsutvecklingen har under mars dominerats av oroligheterna i Ukraina och Rysslands annektering av Krimhalvön. Det snabba militära agerandet från Ryssland kom som en kalldusch och många bedömare drog paralleller till det kalla kriget. Rädslan att president Putin skulle ha nya stormaktsplaner dämpades däremot efter ett direktsänt tal som var mjukare än väntat. Situationen är fortfarande spänd och osäkerheten stor över Rysslands planer för flera av de länder som tidigare tillhörde Sovjetunionen. Marknadsoron har dämpats och rubeln har återhämtat en del av årets försvagning och fick stöd av centralbankens kraftfulla räntehöjning i början av mars. Mätt från årets början är däremot rubeln den svagaste valutan inom emerging markets (Argentina undantaget) med en nedgång med 7 procent mot den svenska kronan. Vi hade en negativ syn på rubeln innan oroligheterna startade baserade på den svaga ekonomiska tillväxten i Ryssland och avsaknad av andra stimulansmöjligheter än en svagare valuta. Denna situation kvarstår och risken för stora kapitalutflöden med fortsatt svagt investeringsklimat är höga vilket späs på av ekonomiska sanktioner från västvärlden. På kort sikt kan rubeln stärkas något men vår prognos är fortsatt negativ och vi förväntar oss att rubeln handlar runt USD/ RUB 40 och RUB/SEK 0,17 i december. I Kina har valutan fortsatt att försvagas och centralbanken har dubblerat utrymmet för dagsfluktuationer till +/- 2 procent. Beslutet att tillåta större valutafluktuationer är i linje med de signaler myndigheterna tidigare skickat att låta marknadskrafterna spela en större roll i ekonomin. Ekonomin har försvagats men vi bedömer att det huvudsakliga syftet med att centralbanken låtit yuanen falla är att minska de spekulationsdrivna valutaflödena. Under månaden har det kommit allt mer tecken på att den ekonomiska aktiviteten i Kina har dämpats, vilket är i linje med vår BNP-prognos på 6,9 procent för PMI har överraskat negativt, exportutvecklingen är den svagaste sedan finanskrisen och investeringsutvecklingen den svagaste på över 10 år. En av huvudförklaringarna till den lägre aktiviteten är den pågående reformeringen av ekonomin med tonvikt på att dämpa kreditutvecklingen och minska överhettningen på fastighetsmarknaden. Myndigheterna har demonstrerat allvaret med sin politik i och med att tre större konkurser nyligen tillåtits utan något statligt ingripande. Valutautvecklingen är på kort sikt mycket osäker men vi förväntar oss att yuanen snart återtar en trend mot starkare nivåer mot dollarn. Vår prognos för yuanen är USD 6,07 och CNY/SEK 1,11 mot slutet av året. Samtliga valutor vi följer inom emerging markets har haft en positiv utveckling mot kronan under mars månad. Vi ser denna förstärkning som tillfällig då de underliggande drivkrafterna består med Feds minskade obligationsköp, svag tillväxt i Kina och osäkerhet förknippade med kommande nationella val. Vi är fortsatt positiva till den indiska rupien som har stöd av en hög korträntenivå och förhoppningar om regeringsskifte och en mer tillväxtvänlig politik efter vårens val. Underskottet i Indiens bytesbalans förbättras i snabb takt vilket minskar behovet av dollarfinansiering något. Situationen för den turkiska liran är fortfarande utmanande med ett stort bytesbalansunderskott och auktoritära politiska utspel. Premiärminister Erdogan fortsätter att kväva nätfriheten genom att vilja förbjuda Twitter och Youtube för att minska informationen som sprids om korruption på hög politisk nivå. Liran har stärkts efter att centralbanken motvilligt tvingades höja styrräntorna i slutet av januari. Detta ger ett kortsiktigt stöd till liran men riskerna för en förnyad valutaförsvagning är stora. 11

12 FÖRSLAG PÅ VALUTAHANTERING Strategier för euro, dollar och pund AV: KRISTINA DUCIC STRATEGI FÖR EUR-SÄLJARE: OMVÄND FLEXIBEL TERMIN MED 6 MÅNADERS LÖPTID (SPOT REF 8,91) BARRIÄR 8,60 En omvänd flexibel termin ger kännedom om det sämsta tänkbara utfallet och ger samtidigt innehavaren möjlighet att dra nytta av en negativ kursrörelse. Denna strategi ger innehavaren rätten att sälja euro till kursen 8,85. Det skall jämföras med aktuellt terminspris på 8,9340. Om eurokursen ligger i intervallet 8,85 8,60 på förfallodagen (utan att under löptiden nått barriären på 8,60) har innehavaren rätt att sälja på 8,85 eller bättre, beroende på förfallodagens slutkurs. För varje öre lägre kurs än 8,85 får säljaren rätt att sälja till högre kurs i motsvarande mån. Om barriären 8,60 bryts någon gång under löptiden faller möjligheten att tjäna på nedgången och man får sälja på 8,85. STRATEGI FÖR GBP-KÖPARE: 1 BY 2 (BOOSTER) MED 6 MÅNADERS LÖPTID (SPOT REF 10,78) Strategin ger innehavaren rätt att köpa pund till kursen 10,67. Det kan jämföras med aktuellt terminspris på 10,7955. Strategin ger er möjlighet att köpa pund till en bättre nivå jämfört med en terminssäkring. Om spotkursen på förfallodagen ligger på 10,67 eller lägre måste innehavaren emellertid köpa det dubbla beloppet. STRATEGI FÖR USD-KÖPARE: 1 BY 2 (BOOSTER) MED 6 MÅNADERS LÖPTID (SPOT REF 6,4850) Strategin ger innehavaren rätt att köpa dollar till kursen 6,42. Det kan jämföras med aktuellt terminspris på 6,5035. Strategin ger er möjlighet att köpa dollar till en bättre nivå jämfört med en terminssäkring. Om spotkursen på förfallodagen ligger på 6,42 eller lägre måste innehavaren emellertid köpa det dubbla beloppet. Kronor per EUR 9,20 9,10 9,00 8,90 8,80 8,70 8,60 8,50 8,40 8,30 8,20 dec-12 mar-13 jun-13 sep-13 dec-13 mar-14 Kronor per GBP 11,00 10,80 10,60 10,40 10,20 10,00 9,80 9,60 9,40 9,20 9,00 dec-12 mar-13 jun-13 sep-13 dec-13 mar-14 Kronor per NOK 6,90 6,80 6,70 6,60 6,50 6,40 6,30 6,20 6,10 6,00 dec-12 mar-13 jun-13 sep-13 dec-13 mar-14 EXEMPELKURS PÅ FÖRFALLODAGEN AKTIVITET EUR-SÄLJARE 8,90 Innehavaren har rätten att sälja euro till kurs 8,85 8,65 Innehavaren säljer euro till kurs 9,05 (8,85 + att man erhåller 20 öre per euro) 8,50 Innehavaren säljer euro till kurs 8,85 EXEMPELKURS PÅ FÖRFALLODAGEN AKTIVITET GBP-KÖPARE 10,90 Innehavaren har rätt att köpa pund till kursen 10,67 10,60 Innehavaren har skyldighet att köpa dubbel volym till kursen 10,67 EXEMPELKURS PÅ FÖRFALLODAGEN AKTIVITET NOK-SÄLJARE 6.50 Innehavaren har rätt att köpa dollar till kursen 6,42 6,30 Innehavaren har skyldighet att köpa dubbel volym till kursen 6,42 Notera att strategierna har inslag av optioner, att en köpt option innebär en rättighet och en såld option innebär en skyldighet, och för att genomföra någon av dessa strategier krävs ett minsta motvärde om cirka 1 miljon SEK. 12

13 Kontaktinformation LARGE CORPORATES & INSTITUTIONS Regeringsgatan Stockholm Ränte- och valutahandel Jan Peter Larsson Tel: e-post: jan.peter.larsson@swedbank.se Institutionell Kundhandel Eindride Stien Tel: e-post: eindride.stien@swedbank.se Kundhandel Stora företag Charlotte Aleblad Tel: e-post: charlotte.aleblad@swedbank.se Analys Angelique Angervall Tel: e-post: angelique.angervall@swedbank.se Makroanalys Olof Manner Tel: eller e-post: olof.manner@swedbank.se Strategi Ott Jalakas tel: e-post: ott.jalakas@swedbank.se ANALYS Krediter Ingvar Matsson Tel: e-post: ingvar.matsson@swedbank.se Makro ekonom Anna Felländer Tel: e-post: anna.fellander@swedbank.se Olof Manner Tel: eller e-post: olof.manner@swedbank.se Knut Hallberg Tel: e-post: knut.hallberg@swedbank.se Jörgen Kennemar Tel: e-post: jorgen.kennemar@swedbank.se Åke Gustafsson Tel: e-post: ake.gustafsson@swedbank.se Magnus Alvesson Tel: e-post: magnus.alvesson@swedbank.se Anna Breman Tel: e-post: anna.breman@swedbank.se Cathrine Danin Tel: e-post: cathrine.danin@swedbank.se Valutor Anders Eklöf Tel: e-post: anders.eklof@swedbank.se Tillväxtmarknader Hans Gustafson Tel: e-post: hans.gustafson@swedbank.se Räntor Jerk Matero Tel: e-post: jerk.matero@swedbank.se KUNDHANDEL Krediter Fredrik Boklund Tel: e-post: fredrik.boklund@swedbank.se Institutionell kundhandel Claes Göthman Tel: e-post: claes.gothman@swedbank.se Tillväxtmarknader Peter Granqvist Tel: e-post: peter.granqvist@swedbank.se Kundhandel Stora företag Stockholm Simon Oljans Tel: e-post: simon.oljans@swedbank.se Kundhandel Stora företag Göteborg Klas Sandesjö Tel: e-post: klas.sandesjo@swedbank.se Kundhandel Stora företag Malmö Lars Andersson Tel: e-post: lars.a.andersson@swedbank.se Detta dokument har sammanställts av Swedbank Research, affärsområdet Swedbank Large Corporates & Institutions inom Swedbank AB (publ), ( Swedbank ). Dokumentet är framställt i informationssyfte för spridning till en begränsad krets kvalificerade investerare och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i dokumentet har sammanställts från källor som bedömts vara tillförlitliga. Vi kan dock inte garantera att informationen är fullständig eller riktig. Framtidsbedömningar är alltid osäkra och läsaren rekommenderas att komplettera sitt beslutsunderlag med erforderligt material. Dokumentet redovisar vår nuvarande uppfattning, som dock kan ändras. Vi påtar oss inte ansvar för någon typ av direkt eller indirekt förlust eller skada grundad på användande av dokumentet. Swedbank eller dess dotterbolag kan ha eller ha haft, eller kan komma att få: innehav av finansiella instrument, rådgivningsuppdrag, s k investment- eller merchantbanking-uppdrag och/ eller långivningsuppdrag avseende emittenter/ finansiella instrument som direkt eller indirekt omfattas av eventuella analyser eller rekommendationer i dokumentet. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare i eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Materialet får inte mångfaldigas utan Swedbanks medgivande. Mångfaldigad av Swedbank, Swedbank AB (publ), Stockholm