Arise. Slopad utbyggnad till förmån för kassaflöden och ägare. EPaccess. Ny strategi och mål. Ökat politiskt stöd till vindkraftsindustrin

Transkript

1 EPaccess Energi Sverige 13 oktober 214 Analysavdelningen analys@penser.se Arise Slopad utbyggnad till förmån för kassaflöden och ägare Risk och avkastningspotential Kurspotential Risknivå Låg Medel Kurs 17.4 Högsta/Lägsta (12M) 27.1/16.9 Antal aktier (m) 33.4 Börsvärde (SEKm) 59 Nettoskuld (SEKm) 1,6 Enterprise Value (SEKm) 2,19 Reuters/Bloomberg Listning ARISE.ST/ARISE SS Nasdaq OMX Nytäckning Target Rapport Price Change Estimate Viktig händelse Change Ny strategi och mål Som en följd av de senaste årens svaga kraft- och certifikatpriser har Arise reviderat sitt mål. Istället för fortsatt utbyggnad ska bolaget nu fokusera på att skapa aktieägarvärde och kassaflöden genom ökad effektivitet och fokus på projektutveckling, där det senare omfattar försäljning av byggklara projekt på 5-1 MW per år. Detta beräknas i bolagets egen, något aggressiva illustration generera ett nettokassaflöde runt 45 SEKm per år. Därutöver avser bolaget att avyttra 25 MW för att sänka belåningen och minska räntekostnader och amorteringar med 35 SEKm per år. ü Estimat och värdering (SEK) E 215E 216E Försäljning EBITDA EBIT Vinst f. skatt EPS, just EK/A Utdelning....5 V/A Tillv EBIT Marg ROE ROCE Nettoskuld/EK EV/Fsg EV/EBITDA EV/EBIT P/E, just P/EK Direktavk Kursutveckling, 12 månader O N D J F M A M J J A S O Arise OMXS Ökat politiskt stöd till vindkraftsindustrin Parallellt med bolagets interna omstöpning sker stora förändringar på certifikatmarknaden. Vid sidan av energimyndighetens föreslagna höjning av kvoterna i certifikatsystemet, med 8 TWh mellan 216 och 219, så har Socialdemokraterna och Miljöpartiet slutit en överenskommelse om att höja den svenska ambitionen för förnybar energi från 25 TWh till 3 TWh år 22 och det är elcertifikatmarknaden som ska användas för att uppnå detta uppgraderade mål. Det är en god indikation om ytterligare skärpningar i kvotsystemet, och därmed högre certifikatpriser längre fram. Sammantaget med bolagets säkringar räknar vi en totalintäkt för Arise på över 6 SEK/MWh 215. Goda förutsättningar för starka kassaflöden Efter bolagets reviderade mål, de förändrade utsikterna för certifikatpriserna och prisutvecklingen på kort sikt har vi nu justerat ner vår prognos för resultatet i Arise med 5% i år och 24% nästa år. Med bolagets nya fokus ser vi ändå goda förutsättningar för starka kassaflöden. Tillsammans med ett blygsamt antagande om projektutvecklingsintäkter på 4 SEKm nästa år, men full belastning för dess kostnader på 3 SEKm, så summerar det till ett fritt kassaflöde strax under 1 SEKm vilket motsvarar en klart attraktiv FCFyield på 16% och ett P/E- tal på 8,5x 215. Med planerade, men inte prognosticerade, avyttringar på 25 MW ger det teoretiskt utrymme för utdelningar från bolaget redan 215. Vi räknar med att medlen primärt kommer användas för att minska nettoskulden och ser utdelning som en möjlighet runt 216. Sammantaget ser vi bolagets reviderade mål för verksamheten inte som en trigger men en långsiktigt positiv vändpunkt för aktien. Källa: FactSet Datum Händelse Plats 12/11/214 Q3-rapport Se sista sidan för disclaimer.

2 Arise Försäljning per segment Arise Försäljning per marknad Vindkraftutvecklin g; 18% Samägd vindkraftdrift; 5% Egen vindkraftdrift; 77% Sverige; 1% Arise Resultatutveckling, helår Arise Resultatutveckling, kvartal EBIT, SEKm E 15E 16E EBIT marginal, (%) EBIT, SEKm EBIT marginal, (%) EBIT EBIT marginal EBIT EBIT marginal Arise Finansiell ställning Arise Aktiestruktur, ledning Nettoskuld, SEKm 1,8 1,6 1,4 1,2 1, E 15E 16E Nettoskuld Nettoskuld / EK Notera att negativa siffror indikerar nettokassa Nettoskuld/EK Börsvärde (SEKm) 59 Antal utestående aktier (m) 33.4 Genomsnittligt antal aktier handlade per dag (s) 74 Fritt handlade aktier 9.% Största aktieägare Röster Aktier JP Morgan Bank 1.3% 1.3% AP3 1.% 1.% Founders 9.2% 9.2% Statkraft AS 7.5% 7.5% Övriga 63.% 63.% Ordförande Joachim Gahm Verkställande direktör Peter Nygren Finansdirektör Thomas Johansson Investerarkontakt Leif Jansson Telefon / Internet / arise.se Nästa rapport 12 November 214 Arise 13 oktober 214 2

3 Investment case Som för att påvisa verksamhetens livskraft reviderar Arise nu sitt mål och fokus från utbyggnad av kapacitet till att generera kassaflöden och aktieägarvärde. Med en långsam återhämtning i certifikatpriserna som en följd av Energimyndighetens förslag och ett blygsamt antagande om projektutvecklingsintäkter framöver, räknar vi med att Arise ska generera ett starkt kassaflöde inom kort, vilket efter senaste tiden kursfall motsvarar en FCFyield 215 på attraktiva 16%. Även om bolagets nya mål inte är en trigger på kort sikt så ger bolagets fokus på kassaflöde ett stabilt stöd för värderingen och borde på sikt markera en vändpunkt för aktien. Reviderar bolagets mål efter svag prisutveckling Som en följd av den svaga utvecklingen för kraft- och elcertifikatpriserna har Arise nu ändrat bolagets mål och fokus. Istället för tidigare mål om att uppföra ytterligare ca 65 MW landbaserad vindkraft till år 217 är bolagets mål nu att genom effektiv finansiering, förvaltning, drift och projektutveckling inom området förnyelsebar energi ge aktieägarna en god avkastning i form av utdelning samt aktievärdetillväxt. Det ska ske genom ett ökat fokus på kort sikt på kassaflöden snarare än tillväxt i den egna produktionskapaciteten. Det innefattar även avyttring av en mindre del av redan driftsatta tillgångar, på 25 MW, vilket primärt ska användas till att reducera bolagets nettoskuld och räntekostnader. Vidare satsar Arise på att skapa projektutvecklingsintäkter genom utveckling och försäljning av 5-1 MW om året, vilket bolaget räknar med ska inbringa 5-1 SEKm. Detta ska ske till en kostnad om 3 SEKm. Bolaget avser även att öka kassaflödena genom fortsatt optimering av vindkraftsproduktionen, med ett nettobidrag på 5 SEKm per år. Därutöver ska bolaget sänka sina operativa kostnader med 5 SEKm per år. Även om bolaget flyttar fokus från utbyggnad på kort sikt så fortsätter man räkna med en kapacitetstillväxt längre fram, som huvudsakligen ska finansieras med internt genererade kassaflöden. Skärpning av kvotplikten börjar pressa upp certifikatpriserna Certifikatsystemet fungerar så att producenter av förnybar energi kan få ett elcertifikat för varje producerad MWh förnybar el. Elproducenterna kan sedan sälja elcertifikaten på en öppen marknad där priset bestäms mellan säljare och köpare. Elcertifikaten ger på så sätt en extra intäkt till den förnybara elproduktionen, utöver den vanliga elförsäljningen. Köpare är aktörer med så kallad kvotplikt, främst elleverantörer och stora elkonsumenter. Efterfrågan och priset på elcertifikaten styrs med den så kallade kvotplikten. Systemet har dock inte fungerat tillfredställande för att stimulera fram den av politikerna önskade utbyggnaden. Men i februari i år lade Energimyndigheten fram sitt förslag till justeringar i elcertifikatsystemet, som innebar en höjning av kvoterna med 8 TWh per år mellan 216 och 219. Syftet med skärpningen var att höja priserna på certifikaten, och därigenom förbättra producenternas kalkyler. Marknaden fungerar och det finns tillräckligt med potentiella projekt för att nå målet, men en förutsättning är att vi justerar kvoterna så att de projekt Arise 13 oktober 214 3

4 som behövs för att uppnå det gemensamma målet kan realiseras, sade Erik Brandsma, generaldirektör på Energimyndigheten i en kommentar i februari. Beskedet har dock inte hunnit göra nämnvärda avtryck varken på elcertifikatpriserna eller svenska vindkraftsprojekt ännu, delvis eftersom de nya kvoterna inte ska börja gälla förrän januari 216. El och certifikatpris, SEK/MWh & Aktiekurs Arise, SEK 35% 32% 29% 26% 23% 2% Elcer@fikat%spot%SEK/MWh% Elspot%prisarea%4,%SEK/MWh% 2% 19% 18% 17% 26,5% 24,5% 22,5% 2,5% 18,5% Ak@ekurs,%SEK% 16% 16,5% jan14% feb14% mar1 Källa: apr14% maj1 jun14% jul14% aug1 sep14% okt14% Sedan Energimyndigheten presenterade sitt förslag till skärpning av kvoterna i februari har det hunnit hållas riksdagsval här i Sverige, där utsikterna för stigande certifikatpriser förbättrats ytterligare. Enligt den energiöverenskommelse som Socialdemokraterna och Miljöpartiet slutit inför sitt regeringstillträde ska den svenska ambitionen för förnybar energi höjas från 25 TWh till 3 TWh år 22 och det är elcertifikatmarknaden som ska användas för att uppnå detta uppgraderade mål. Det är en god indikation om ytterligare skärpningar i kvotsystemet, och därmed högre certifikatpriser längre fram. Beskedet om energiöverenskommelsen har även andra implikationer för vindkraftsbolagen. Förutom målet för förnybar energi, har de båda parterna kommit överens om att de vill avbryta Vattenfalls planer på ny kärnkraft och att befintlig kärnkraft skall fasas ut snabbare, åtminstone så som Miljöpartiet kommunicerat överenskommelsen. Det kommer påverka balansen för tillgång och efterfrågan på den nordiska kraftmarknaden. Sammantaget med utfasningen av anläggningar i certifikatsystemet och nettoköpen av certifikat från Norge så räknar vi därför med att certifikatpriset kan stiga mot 24 SEK/MWh under nästa år vilket är i närheten av den nivå som krävs för att ha den avsedda politiska effekten. Arise 13 oktober 214 4

5 Enligt Energimyndighetens egen bedömning så beräknas skärpningen höja certifikatpriserna till intervallet 2-4 MWh, vilket är väl över den nivå som forwardkurvan indikerar idag. Utvecklingen på elcertifikatmarknaden, som utgör cirka 4% av intjäningen från vindkraftsproduktion för Arise (andra delen utgörs av kraftpriset) kan jämföras med aktiekursutvecklingen, där de två följde varandra åt under början av året, vilket är naturligt, för att sedan gå åt olika håll de senaste månaderna. Vi bedömer det dock som sannolikt att kursen ska börja följa certifikatprisets utveckling närmare, särskilt vid ett positivt besked från regeringen om Energimyndighetens förslag, som vi väntar under våren 215. Framtida finansiering och prognos för balansräkningen Bolaget har det senaste halvåret refinansierat sig, i huvudsak på obligationsmarknaden. Vid halvårsskiftet uppgick soliditeten till 37%, räntebärande skulder till 54% och icke- räntebärande skulder till 9% av bolagets kapitalisering. I vår prognos har vi inte inkluderat den avyttring bolaget önskar av 25 MW. Därför räknar vi med att totala räntekostnader och amorteringar kommer uppgå till runt 144 SEKm 215. Finansiering, SEKm H2 214 FY 215 FY 216 Senior Secured April 214 SEK 11m (maturing April 219) Senior Unsecured Sept 214 SEK 35m (maturing Sept 217) Banklån Brutto räntebärande skuld Ränta Senior secured (STIBOR +3%) Ränta Senior Unsecured (STIBOR +6%) Ränta banklån (4,35%) Räntekostnader totalt Amortering Senior secured Amortering Senior Unsecured Amortering Banklån Amortering totalt Källa: Arise, 65 Antaganden och värdering Efter den senaste tiden marknadsrörelser och förändringar i utsikterna för både kraft och certifikatpris har vi justerat ner vår prognos för elcertifikaten något, medan vi lämnar vår kraftprisprognos i stort sett oförändrad. Vi räknar nu med ett kraftpris på 32 SEK/MWh nästa år och 33 SEK/MWh 216, och ett certifikatpris på 24 SEK/MWh 215 och 3 SEK/MWh 216. Med en nolltillväxt i produktionskapacitet de närmaste åren (och en möjlig men inte prognosticerad avyttring av 25MW) och ett nettobidrag från projekteringsverksamheten på 1 SEKm 215 och 2 SEKm 216 så räknar vi nu med en nettovinst på 69 SEKm 215 och 85 SEKm 216. Det översätter till ett fritt kassaflöde på 93 SEKm 215 och 18 SEKm 216. Tillsammans motsvarar det efter den senaste tidens kursfall en FCFyield på 16% 215 och närmare 19% 216, och ett P/E- tal på 8,5x 215 och 7,x 216. Arise Våra estimatförändringar (SEK) 214E 215E 216E Förr Nu Förändr. Förr Nu Förändr. Förr Nu Förändr. Försäljning % % % EBIT % % % EPS just % % % Source: Arise 13 oktober 214 5

6 Arise Resultaträkning, kassaflöde och balansräkning (SEKm) Resultaträkning E 215E 216E Nettoomsättning Övriga intäkter Personalkostnader Övriga rörelsekostnader Resultat före avskrivningar Avskrivningar Goodwill-avskrivningar Rörelseresultat Extraordinära poster -24 Resultatandelar i intresseföretag Finansnetto Resultat före skatt Skatter Minoritetsintressen Nettoresultat, rapporterat Kassaflödesanalys E 215E 216E Resultat före avskrivningar Förändring av rörelsekapital Övriga kassaflödespåverkande poster Kassaflöde från löpande verksamheten Finansiella nettokostnader Betald skatt Investeringar Fritt kassaflöde Utdelningar Förvärv -8 Avyttringar Nyemission/återköp av egna aktier Övriga justeringar Kassaflöde Icke kassaflödespåverkande justeringar Nettoskuld, rapporterad ,22 1,265 1,436 1,618 1,525 1,417 Balansräkning E 215E 216E TILLGÅNGAR Goodwill Övriga immateriella tillgångar Materiella anläggningstillgångar Innehav i intresseföretag och andelar Övriga anläggningstillgångar ,659 2,465 2,12 2,814 2,232 2,138 2,44 Summa anläggningstillgångar ,734 2,615 2,162 2,93 2,348 2,254 2,16 Varulager Kundfordringar Övriga omsättningstillgångar Likvida medel Övriga omsättningstillgångar , SUMMA TILLGÅNGAR ,348 2,75 2,88 3,28 3,294 3,75 3,74 3,88 EGET KAPITAL OCH SKULDER Eget kapital ,195 1,243 1,152 1,24 1,216 1,285 1,37 Minoritetsintressen Summa eget kapital ,195 1,243 1,152 1,24 1,216 1,285 1,37 Långfristiga finansiella skulder ,33 1,427 1,449 1,475 1,475 1,475 Pensionsavsättningar Uppskjutna skatteskulder Övriga långfristiga skulder Summa långfristiga skulder ,35 1,447 1,469 1,495 1,495 1,495 Kortfristiga finansiella skulder Leverantörsskulder Skatteskulder Övriga kortfristiga skulder Kortfristiga skulder SUMMA EGET KAPITAL OCH SKULDER ,348 2,75 2,88 3,28 3,294 3,75 3,74 3,88 Arise 13 oktober 214 6

7 Arise Värdering och nyckeltal (SEK) Aktiedata E 215E 216E Vinst per aktie, rapporterad Vinst per aktie, justerad Rörelsens kassaflöde/aktie Fritt kassaflöde per aktie Utdelning per aktie Eget kapital per aktie Eget kapital per aktie, ex goodwill Substansvärde per aktie Nettoskuld per aktie EV per aktie Genomsnittligt antal aktier efter utspädning (m) Antal aktier efter utspädning vid årets slut (m) Värdering E 215E 216E P/E-tal, rapporterat NM 22.8 NM P/E-tal, justerat NM Kurs/rörelsens kassaflöde Kurs/rörelsens kassaflöde per aktie NM NM NM NM NM Fritt kassaflöde/börsvärde Direktavkastning Utdelningsandel, justerad NM NM NM NM Kurs/eget kapital Kurs/eget kapital, ex goodwill Kurs/substansvärde EV/omsättning NM NM EV/EBITDA EV/rörelseresultat NM Aktiekurs, årsslut Aktiekurs, årshögsta Aktiekurs, årslägsta Aktiekurs, årssnitt Börsvärde, årsslut och nuvarande ,148 1, Enterprise Value, årsslut och nuvarande ,74 2,32 2,18 2,162 2,19 2,19 2,19 Tillväxt och marginaler E 215E 216E Omsättningstillväxt, årsförändring - NM NM Rörelseresultat, årsförändring - NM NM NM NM Vinst per aktie, årsförändring - NM NM NM NM EBITDA marginal NM NM EBITA marginal NM NM Rörelsemarginal NM NM Vinstmarginal, justerad NM NM Nettomarginal, justerad NM NM Skattesats NM NM NM NM 27.7 NM Lönsamhet E 215E 216E Avkastning på eget kapital Avkastning på eget kapital, 5-års snitt Avkastning på sysselsatt kapital Avkastning på sysselsatt kapital, 5-års snitt Investeringar och kapitaleffektivitet E 215E 216E Investeringar Investeringar/omsättning NM NM 1, , Investeringar/avskrivningar Varulager/omsättning NM NM Kundfordringar/omsättning NM NM Leverantörsskulder/omsättning NM NM Rörelsekapital/omsättning NM NM Kapitalomsättningshastighet Finansiell ställning E 215E 216E Nettoskuld, rapporterad ,22 1,265 1,436 1,618 1,525 1,417 Soliditet Skuldsättningsgrad Nettoskuld/börsvärde Nettoskuld/EBITDA Notera att nyckeltalen är baserade på antalet aktier efter full utspädning. Aktiekursen vid årets slut har använts för beräkningen av historiska nyckeltal. Arise 13 oktober 214 7

8 Arise Resultatutveckling per kvartal (SEKm) Resultaträkning Q311 Q411 Q112 Q212 Q312 Q412 Q113 Q213 Q313 Q413 Q114 Q214 Nettoomsättning Övriga intäkter Övriga rörelsekostnader Resultat före avskrivningar Avskrivningar och amorteringar Rörelseresultat Extraordinära poster -24 Resultatandelar i intresseföretag Finansnetto Resultat före skatt Resultat före skatt, justerat Skatter Minoritetsintressen Nettoresultat, rapporterat Tillväxt och marginaler Q311 Q411 Q112 Q212 Q312 Q412 Q113 Q213 Q313 Q413 Q114 Q214 Nettoomsättning Rörelseresultat NM NM NM EBITDA marginal Rörelsemarginal Vinstmarginal, justerad Skattesats NM NM NM NM NM Arise Försäljning, 12- mån rullande medelvärde Arise EBITDA, 12- mån rullande medelvärde Försäljning, SEKm Årsförändring, (%) EBITDA, SEKm EBITDA marginal, (%) Försäljning, 12-mån rullande medelvärde Årsförändring EBITDA EBITDA marginal Arise Rörelseresultat, 12- mån rullande medelvärde Arise Resultat f. skatt, 12- mån rullande medelvärde EBIT, SEKm EBIT marginal, (%) Vinst före skatt, SEKm Vinstmarginal, (%) EBIT EBIT marginal Vinst före skatt, justerat Vinstmarginal, justerat Arise 13 oktober 214 8

9 Denna publikation har sammanställts av Erik Penser Bankaktiebolag för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Innehållet har grundats på information från allmänt tillgängliga källor vilka bedömts som tillförlitliga. Sakinnehållets riktighet och fullständighet liksom lämnade prognoser kan inte garanteras. Erik Penser Bankaktiebolags medgivande krävs om hela eller delar av denna publikation mångfaldigas eller sprids. Publikationen får inte spridas till eller göras tillgänglig för någon i USA (med undantag av vad som framgår av Rule 15a 16, Securities Exchange Act of 1934), Kanada eller något annat land som i lag fastställt begränsningar för spridning och tillgänglighet av materialets innehåll. Informationen i publikationen ska inte uppfattas som en uppmaning eller rekommendation att ingå transaktioner. Informationen tar inte sikte på enskilda mottagares kunskaper och erfarenheter av placeringar, ekonomiska situation eller investeringsmål. Informationen är därmed ingen personlig rekommendation eller ett investeringsråd. Erik Penser Bankaktiebolag frånsäger sig allt ansvar för direkt eller indirekt skada som kan grunda sig på denna publikation. Placeringar i finansiella instrument är förenade med ekonomisk risk. Placeringen kan öka eller minska i värde eller bli helt värdelös. Att en placering historiskt haft en god värdeutveckling är ingen garanti för framtiden. Erik Penser Bankaktiebolag har utarbetat Etiska Regler och Riktlinjer för Intressekonflikter. Dessa syftar till att förebygga och förhindra intressekonflikter mellan analysavdelningen och andra avdelningar inom företaget och bygger på restriktioner (Chinese Walls) i kommunikationerna mellan analysavdelningen och företagets andra avdelningar. Det kan dock föreligga ett uppdragsförhållande eller rådgivningssituation mellan det analyserade bolaget och någon annan avdelning än Analysavdelningen. Erik Penser Bankaktiebolag har utarbetat interna restriktioner för när handel får ske i ett finansiellt instrument som är föremål för Investeringsanalys. I denna publikation har analytikern redovisat och återgett sin personliga uppfattning om bolaget och/eller det finansiella instrumentet. Erik Penser Bankaktiebolag kan erhålla ersättning från bolaget som belyses i analysen. Ersättningen är på förhand avtalad och inte beroende av innehållet i publikationen. Den eller de som sammanställt denna publikation har inget uppdragsförhållande med det analyserade bolaget. har tillstånd att bedriva värdepappersverksamhet och står under Finansinspektionens tillsyn. (publ.) Biblioteksgatan 9 Box STOCKHOLM tel: fax: