Stabil kurs på orolig sjö

Transkript

1 NUMMER 3 JUNI 2008 SKAGENFONDER.SE Portföljförvaltarnas berättelse 5 SKAGEN Fonders tjejkväll Kvinnor och mäns sparande skiljer sig åt och det finns skäl varför det kan vara viktigare för kvinnor att spara än män. Stabil kurs på orolig sjö Aktiemarknaden fortsätter att vara turbulent, men detta ger också goda möjligheter. Inflationsspöket har satt sina spår på västvärldens obligationsmarknader. Läs mer på sidan 10. Klarar han att runda udden? Cirka Michael Ancher, en av Skagenmålarna. Bilden tillhör Skagens Museum (beskuren). 6 Konsten att kommunicera SKAGEN Fonder lanserar ett nytt kommunikationskoncept och inleder ett samarbete med Skagens Museum i Danmark. 29 Förbättrad Internettjänst SKAGEN Fonder lanserar e-legitimation på sin Internettjänst. Det banar bland annat vägen för smidigare köp, försäljningar och byten på Internet. K RÖ N I K A OMID GHOLAMIFAR 32 Efterklokhet på aktiemarknaden KONSTEN ATT ANVÄNDA SUNT FÖRNUFT läs mer om skagen fonders nya kommunikationskoncept och samarbetet med Skagens museum

2 2 innehåll skagen fonders Marknadsrapport nr SKAGEN Fonder investerar i undervärderade, impopulära och under analyserade företag i olika branscher över hela världen. Företaget, som startades 1993 i Stavanger, är Norges största aktiefond förvaltare med ett förvaltat kapital på cirka 95 miljarder svenska kronor. SKAGEN Fonder etablerade 2004 en filial i Sverige med kontor i Stockholm och Göteborg. SKAGEN Global ökar posten ytterligare i Hong Kong-baserade Cheung Kong Holdings Ltd. På bilden styrelseordföranden, mångmiljardären Li Ka-shing, 27 mars Aktien handlas till en betydande rabatt jämfört med underliggande värden. Foto: Bloomberg News. LÄS MER PÅ SIDAN 15 Besöksadresser Drottninggatan 86, Stockholm Drottninggatan 31, Göteborg Tel: Fax: kundservice@skagenfonder.se Postadress Box 11, Stockholm Redaktion Jonas A. Eriksson Tel: jae@skagenfonder.se Michael Metzler Tel: mm@skagenfonder.se SKAGEN söker efter bästa förmåga att säkerställa att all information i Marknadsrapporten är korrekt, men vill reservera sig för eventuella fel och utelämnanden. Uttalanden som reflekterar portföljförvaltarnas syn är gjorda vid en bestämd tidpunkt och kan förändras utan varsel. Rapporten är inte menad att uppfattas som en uppmaning till investeringsbeslut som köp eller försäljning av finansiella instrument. SKA- GEN tar inte ansvar for direkta eller indirekta förluster eller utgifter som skylls på användandet av Marknadsrapporten. SKAGEN Fonder rekommenderar personer som vill investera i fonderna att ta kontakt med en kvalificerad kundrådgivare på telefon eller e-post kundservice@skagenfonder.se I rapporten redovisas belopp och avkastningssiffror i svenska kronor om inget annat anges Inflation på väg upp. Shoppingcenter i Mumbai, Indien, den 4 juni. Den största riskfaktorn på aktie- och obligationsmarknaden är ökade inflationsförväntningar. Under en presskonferens den 6 juni framkom det exempelvis att den europeiska centralbankschefen, Jean-Claude Trichet, nu fokuserar på bekämpning av inflationen, snarare än skydd av den ekonomiska tillväxten. Ett annat exempel är Indien, där inflationen nu är 8,24 procent den högsta nivån sedan augusti Läs mer på sidan 10. Foto: Bloomberg News. Omslag: Klarar han att runda udden? Cirka Michael Ancher, en av Skagenmålarna. Bilden tillhör Skagens Museum. Foton inlaga: Bloomberg News och SKAGEN Fonders bildarkiv. 5 Det viktiga sparandet 6 Konsten att använda sunt förnuft 8 Osäker som banken 10 Portföljförvaltarnas berättelse 18 Fondportföljer 26 SKAGEN Fonders investeringsfilosofi 27 Avkastnings- och riskredovisning 28 Kvartalsdata 29 Frågor och svar Nya möjligheter via SKAGENs Internettjänst och e-legitimation 29 Lägg inte på vi är här! 30 Det här är SKAGEN Fonder 31 Träffa SKAGEN 32 Efterklokhet och induktion

3 våra fonder 3 Aktiefonden SKAGEN vekst Förvaltare: Kristian Falnes Start: 1 december 1993 SKAGEN Fonders avkastningshistorik Avkastning januari maj Genomsnittlig årlig avkastning sedan start 30 20, ,0 10 Tabellerna visar avkastningen i fonderna för respektive fond i förhållande till jämförelseindex hittills under året samt sedan fondernas start. SKAGEN Fonder har alltid använt utdelningsjusterade index som jämförelseindex och fondernas avkastning är beräknade efter att avgifterna räknats bort. -1,5 0, SKAGEN Vekst Oslobörsens huvudindex (SEK) Aktiefonden SKAGEN Global Aktiefonden SKAGEN kon-tiki Förvaltare: Filip Weintraub Start: 7 augusti 1997 Förvaltare: Kristoffer Stensrud Start: 5 april 2002 Avkastning januari maj Genomsnittlig årlig avkastning sedan start 30 Avkastning januari maj Genomsnittlig årlig avkastning sedan start 30 27, , , ,4-9, , ,3-8, SKAGEN Global MSCI World Index (SEK) SKAGEN Kon-Tiki MSCI Emerging Markets Index (SEK) Räntefonden SKAGEN tellus Räntefonden SKAGEN krona Förvaltare: Torgeir Høien Start: 29 september 2006 Avkastning januari maj Genomsnittlig årlig avkastning sedan start ,7-2,5 0-2,6 4, SKAGEN Tellus Lehman Global Treasury Index (SEK) Förvaltare: Ola Sjöstrand Start: 29 juni 2007 Årlig avkastningsinformation för SKAGEN Krona visas när fonden blivit mer än ett år. Sedan start visar SKAGEN Krona en avkastning på 3,73 procent jämfört med 3,55 för jämförelseindex. Enligt fondanalysföretaget Morningstar är fonden en av de bästa i sin klass under den senaste sexmånadersperioden. Fondens avgift är 0,2 procent och sparande i fonden kan ses som ett bra alternativ till bankernas högräntekonton. Den effektiva räntan i fonden var 4,97 procent per den 10 juni 2008 (efter avgifter). För ytterligare information om fondernas avkastning och risk, se sidan 19.

4 4 ledare krönika ledaren Per Wennberg, VD, SKAGEN Fonder Sverige Bäste andelsägare, Svängningarna på världens börser har hittills under andra kvartalet minskat betydligt. Samtidigt kan vi notera att oron som varit har medfört att svenskar gått över till mer traditionella sparandeformer som bankkonton. Detta sker i kombination med att inflöden i strukturerade produkter, som exempelvis garantioch trygghetsfonder fortsätter att vara höga. Nysparandet i aktiefonder i Sverige minskade under första kvartalet trots att värderingarna i många bolag samtidigt blivit alltmer attraktiva. Enkelt uttryckt så verkar det som att det primära målet med sparandet alltmer går mot att sparande inriktas på att inte förlora pengar snarare än att tjäna pengar över tid. SKAGEN Fonder går glädjande nog mot strömmen och var den aktör som under första tertialet erhöll störst inflöden i aktiefonder i Sverige. Konsten att använda sunt förnuft sammanfattar i mångt och mycket SKAGEN Fonders arbete och grundfilosofi och inbegriper vad vi anser skiljer oss från den allmänt accepterade finansiella teorin. För att närmare knyta an till vårt namn och höga mål vad gäller kvaliteten i vårt arbete har vi börjat använda oss av Skagenmålarna i vår kommunikation. SKAGEN Fonder har nyligen tecknat ett sponsoravtal med Skagens Museum i Danmark. Mer om Skagenmålarna finns att läsa på sidorna 6 7. Med skattedeklarationen i färskt minne har alltfler svenskar börjat använda sig av e-legitimation för att kunna deklarera elektroniskt. Sammanlagt var det svenskar eller 23 procent av dem som deklarerade 2008 som använde någon form av e-legitimation. Användandet av e-legitimation har under det senaste året breddat sig till att inte enbart vara användbart vid deklarationsdags. Det är därför glädjande att SKAGEN nu kan meddela både gamla, nya och framtida kunder att vi under kommande veckor kommer implementera e-legitimation via vår hemsida. Detta innebär stora förenklingar när man vill börja eller förändra sitt månadssparande, samt göra köp och försäljningar av fondandelar. Allt detta kommer framöver att kunna göras via vår hemsida och mitt konto under förutsättning att man har en giltig e-legitimation. I praktiken innebär detta ett stort steg framåt i förenklingen av fondsparandet hos SKAGEN Fonder. Vi på SKAGEN Fonder ber att få önska en riktigt skön sommar. Nästa Marknadsrapport kommer i augusti. läs mer pw@skagenfonder.se Läs mer om hur du praktiskt kan använda dig av e-legitimation hos SKAGEN Fonder på sidan 29 i denna Marknadsrapport. God ekonomisk politik gör skillnad SKAGEN Fonder utgår från det enskilda företagets förmåga att skapa ekonomiska värden. Var företaget är baserat eller inom vilken bransch spelar mindre roll. Vi letar efter företag som är undervärderade, underanalyserade och impopulära över hela världen. Det skapar en stor flexibilitet för våra förvaltare. De kan till exempel helt undvika regioner eller branscher som de för stunden anser vara övervärderade. Samba i Brasilien Brasilien är ett exempel där vi sedan länge har många investeringar, inte minst i vår globala tillväxtmarknadsfond Kon-Tiki. Inte för att vi har någon speciell relation till Brasilien utan för att vi där hittat många bra bolag där som är lågt värderade, ger hög utdelning och som dessutom krönikan Jonas A Eriksson Redaktör Marknadsrapporten verkar i branscher som boomat de senaste åren när supercykeln i råvaror tagit fart. God ekonomisk politik och sunda institutioner spelar dock en viktig roll för att skapa förutsättningar för företag att utvecklas. Här är Brasilien ett gott exempel. Många fruktade att den före detta fackföreningsledaren och socialisten Lula Da Silva skulle göra stora ingrepp i det brasilianska näringslivet när han tillträdde Så har dock inte varit fallet. Han har till exempel låtit centralbanken behålla sitt oberoende. Brasilien är det BRIC -land som för närvarnade har lägst inflationstakt och som har haft bäst börsutveckling i år. Tecken på kris i Argentina För en tid sedan belönades dessutom Brasilien med att få statusen investment grade av ratinginstitutet Standard & Poors, vilket kommer göra upplåning för brasilianska företag billigare. Våra investeringar i grannlandet Argentina har däremot gått motsatt väg, de har minskat kraftigt under senare tid. Inflationen har ökat kraftigt. Enligt oberoende bedömare uppgår den årliga inflationstakten till omkring 25 procent, trots att myndigheterna hävdar att den är under 10 procent. Förhoppningen att den nytillträdda presidenten Cristina Kirchner ska genomföra nödvändiga reformer är låg. Risken för ekonomisk kris har ökat kraftigt. Starka slovakiska kronor En sund ekonomisk politik är inte bara bra för aktier utan även för obligationer. Det är något vi fått erfara i vår globala obligationsfond Tellus där posten i slovakiska statsobligationer ökat i värde. Den ökade när det nyligen offentliggjordes att den slovakiska kronan kommer att skrivas upp i värde, revalveras, inför den stundande euroanslutningen för landet den 1 januari jae@skagenfonder.se

5 nyheter I KORThet 5 Det viktiga sparandet Män sparar mer i aktiefonder än kvinnor. De är även villiga att ta högre risk för att få högre avkastning. Skillnader mellan kvinnor och mäns fondsparande är bakgrunden till varför SKAGEN Fonder anordnar temakvällar för kvinnor. rådgivning det går bra att kontakta SKAGEN Fonder för en kostnadsfri rådgivning på rådgivning innebär inte att den som får rådgivning binder sig till att investera hos SKAGEN. Över 300 personer samlades på SKAGEN Fonders tjejkväll för att lyssna på bland andra kapitalförvaltarna Anna Svensson och Sofia Hedberg. Foto Michael Metzler. Över 300 kvinnor i alla åldrar lockades till SKAGEN Fonders tjejkväll i Stockholm den 27 maj. Temakvällen följer framgången med ett liknande evenemang i Göteborg i april och har även visat sig vara en uppskattad form av möten på norska marknaden. Varför ordnar SKAGEN Fonder tjejkvällar? Det finns flera orsaker. Kvinnor har lägre lön än män, de har oftare deltidsarbete, lever längre och är mindre riskvilliga, säger Anna Svensson, kapitalförvaltare på SKAGEN Fonder. SKAGEN Fonders Sofia Hedberg till vänster och familjejuristen Carola Erixon till höger. Kombinationen ekonomi och familjerätt uppskattades av flera åhörare. Det var en känsla av att vilja ta tag i sin ekonomi som lockade svägerskorna Violet och Charlotta Ekdahl till tjejkvällen. Det är ingen annan som ansvarar för min ekonomi än jag själv, konstaterade Violet Ekdahl. Med ett antal år av utlandsarbete är Charlotta Ekdahl observant över att hon inte kommer få lika stor pension som om hon arbetat i Sverige under samma tid och att hon borde spara mer. Till vardags är Charlotta Ekdahl sjukgymnast och medger att hon har bättre koll på muskler än fonder. Jag kanske är för feg och låter därför pengarna ligga på banken, säger Charlotta Ekdahl som håller med sin svägerska om att det bara är hon själv som kan ta tag i sitt sparande. Skillnader mellan män och kvinnor Trots att fondsparande är ungefär lika vanligt bland män som kvinnor har en studie av Fondbolagens förening visat att det finns stora skillnader män och kvinnor emellan när det kommer till fondsparande. En skiljepunkt är att 55 procent av männen, till skillnad mot 37 procent av kvinnor, säger sig vara villiga att ta risk för att få bättre avkastning. När det talas om risk och fondsparande menas oftast hur pass mycket värdet på något kan svänga både på upp- och nersidan jämfört med medelvärdet. Det var intressant att höra att det kan löna sig att spara över längre tid, och samtidigt ta större risker, sa Gina Almegård som för närvarande sparar på banken. Män har även högre andel sparande i aktier och aktiefonder än kvinnor, 61 procent av männen sparar i aktiefonder mot 47 procent för kvinnor. Det kan sägas vara speciellt viktigt för kvinnor att spara, dels med tanke på det sämre löneläget och dels för att de är mer försiktiga. Olika personer har naturligtvis varierande behov beroende på exempelvis ålder och inställning till risk, därför uppmuntrar vi till rådgivningsmöten. Det kan också vara en bra idé att gå på rådgivning på fler ställen än ett, säger Sofia Hedberg, kapitalförvaltare på SKAGEN Fonder. Michael Metzler mm@skagenfonder.se Fondbolagens Förenings studie av män och kvinnors fondsparande finns tillgänglig på Internet: StatistikStudierIndex/Studier.aspx

6 6 nyheter Konsten att använda sunt förnuft SKAGEN Fonder lanserar ett nytt kommunikationskoncept Konsten att använda sunt förnuft och inleder ett samarbete med Skagens Museum i Danmark. Associationen mellan konst, sunt förnuft och fondförvaltning passar väl ihop, säger Lisen Dybdal, marknadsansvarig på SKAGEN Fonder Västerhavet i storm. Efter solnedgång, 1909, Laurits Tuxen, en av Skagenmålarna. Bilden tillhör Skagens Museum. Att använda sunt förnuft kanske låter enkelt, men det kan vara ett konststycke att få till. Sedan starten 1993 har portföljförvaltarna i SKAGEN Fonder varit trofasta sin investeringsfilosofi, och söker alltjämt efter företag som är undervärderade, impopulära och underanalyserade SKAGEN Fonders investeringsfilosofi baseras på den gamla förvaltningsskolan, först representerad genom amerikanen Benjamin Graham. Denna så kallade värdebaserade investeringsfilosofi kräver förståelse för hur ett företags affärsmodell fungerar, om modellen är bestående, vilka värden bolaget rår över, hur de förräntas och vad man betalar för dem. Ju billigare man får köpa värden som förräntas väl över längre tid ju bättre investeringsresultat skapas. Med andra ord sunt förnuft. Det praktiska genomförandet av investeringsfilosofin kräver specialiserad kunskap med individuell anpassning till olika situationer, något som kan uppfattas som en konst. SKAGEN Fonders portföljförvaltare har ett passionerat engagemang i sin strävan att skapa resultat i världsklass. Konsten att använda sunt förnuft är därmed en bra beskrivning på våra portföljförvaltares användning av vår filosofi och de resultat som uppnås, säger Lisen Dybdal, markandsansvarig på SKAGEN Fonder. SKAGEN Fonder och Skagenmålare Vad har då Skagenmålarna gemensamt med SKAGEN Fonder? Passionerade, engagerade och annorlunda kan ses som gemensamma nämnare för bägge grupper. Skagenmålarnas konst anser vi ge en optimal ram kring konceptet konsten att använda sunt förnuft. Skagenmålarna var passionerade, engagerade och duktiga i sitt fackområde. En av de mer erkända Skagenmålarna, Peder Severin Krøyer, föddes i Stavanger 1851, staden där SKAGEN Fonder grundades och där huvudkontoret ligger, säger Lisen Dybdal. Skagenmålarna hade en skandinavisk samhörighet och de var annorlunda för sin tid. Bland Skagenmålarna fanns både norska, danska och svenska konstnärer liksom i det team av portföljförvaltare som arbetar i SKAGEN Fonder. SKAGEN Fonder har en förhoppning om att skapa en positiv association med konstnärerna som mer eller mindre gjorde Skagen till ett begrepp. Vi vill använda den spännande och utmanande kombinationen som konst och sunt förnuft ger, genom sammankopplingen av det emotionella och rationella, säger Lisen Dybdal. Samarbete med Skagenmuseet Under maj slöts ett samarbetsavtal mellan SKAGEN Fonder och Skagens Museum. Samarbetet ska säkerställa att framställning och användning av de erkända konstverken tillvaratas på bästa möjliga sätt i SKAGEN Fonders kommunikation. SKAGEN Fonderna är det första företag som Skagens Museums har ingått ett sponsorsamarbete med. Direktör Lisette Vind Ebbesen ser fram mot ett spännande samarbete, och tycker det är ett intressant kommunikationskoncept SKAGEN Fonder arbetar med. Det betyder mycket för museet att det visas respekt och begeistring för verken i vår samling, inte bara formellt och estetiskt, men också innehållsmässigt, säger Lisette Vind Ebbesen. Det är SKAGEN Fonders uppriktiga intresse för och insikt i de krafter och den energi och nyskapande som fanns i konstnärkolonin i Skagen, som var huvudorsaken till att Skagens Museum ingick avtalet menar Lisette Vind Ebbesen. Vi ser många möjligheter för ett fruktbart samarbete och gläder oss att se hur SKAGEN kommer utveckla sitt intressanta kommunikationskoncept efter konstnärliga värden som ligger i denna, säger Lisette Vind Ebbesen. Under 2008 firar Skagens Museum 100 årsjubileum med en stor utställning som varar fram till 30 december Om SkagenmÅlarna Från slutet av 1870-talet och fram till sekelskiftet var Skagen en internationell mötesplats för unga konstnärer. Inspirerad av naturalismen och friluftsmålningen sökte de nya platser och motiv, och under 1880-talet blev Skagen en konstnärkoloni där det fanns plats för båte arbete och festliv. Konstnärernas föredragna motiv var fiskarna som arbetade på stranden, de små fiskarhemmen, naturen och det sociala livet bland konstnärerna. Skagenmålarna uppnådde världsberömmelse i sin samtid. Bland konstnärerna nämns ofta Michael Ancher, Oscar Björck, Holger Drachmann, P.S. Krøyer, Carl Locher och Lauritz Tuxen. Källa: Skagensmuseum.dk

7 nyheter 7 Översta raden till vänster: Skagen Rev, fyrskepp, 1892 Carl Locher (dansk). Mitten: Kopia av P.S. Krøyers självporträtt i Uffizierne, Florens, ca 1900 G. Bertoncelli (italiensk). Översta raden till höger: Båten sättes i sjön, 1884 Oscar Björck (svensk). Höger: Vänta på oss!, 1892 P.S. Krøyer (dansk, född i Stavanger). Nedan: Sommarafton på Skagen Söderstrand, 1893 P.S. Krøyer. Ett litet urval av Skagenmålarnas verk. Bilderna tillhör Skagens Museum.

8 8 nyheter Interbankräntorna, de räntor som banker ger när de lånar pengar sinsemellan, har sedan augusti 2007 varit fortsatt mycket höga. Vad var det som hände, och vad måste ske för att marknaderna ska normaliseras igen? Räntehoppet var störst i dollarn. Sedan starten på 2007 hade den amerikanska 3 månaders USD Libor legat i stabilt sidoläge på 5,36 procent, en normal marginal över centralbankens styrränta på 5,25 procent. När så räntan drevs upp med 0,14 procentenheter, till 5,5 procent, den 9 augusti 2007, så berodde det inte på förväntat högre styrränta. Orsaken var att bankerna plötsligt blev mindre villiga att låna pengar av varandra på termin. Osäker som banken Den 9 augusti 2007 stack interbankräntorna till väders, en signal om att något allvarligt var på gång att ske på kreditmarknaderna. Sedan dess har interbankräntorna varit mycket höga. SKAGEN Tellus portföljförvaltare Torgeir Høien reder ut bakgrunden till kreditkrisen. penningsmarknadsräntan, dollar 6,0 5,5 6,0 5,5 5,0 5,0 4,5 Libor USD mnd. 4,5 4,0 4,0 3,5 9.august 3,5 3,0 2,5 3,0 2,5 jan mar maj jul sep nov jan mar maj Källa: Reuters EcoWin Varför ökade då misstroendet mellan bankerna? Och vad har därefter gjorts för att förbättra situationen? Och hjälper initiativen? Bakgrunden låga långa räntor Det senaste årtiondet har världsekonomin haft en enastående utveckling. Öppningen av kinesisk och indisk ekonomi har lagt förhållandena till rätta för hög tillväxt i internationell handel och bättre global arbetsfördelning. Speciellt var tillväxten hög mellan 2004 och 2006, med en årlig tillväxttakt på något under fem procent i snitt. Tillväxten var rekordhög i Kina och Indien, men det var också goda tider i USA och i flertalet andra rika länder. Men till skillnad mot tidigare globala högkonjunkturer, steg inte de långa obligationsräntorna. En extremt hög sparandenivå i Kina och många av de andra starkt växande ekonomierna höll tillbaka de långa räntorna fastän efterfrågan på lån för att finansiera investeringar ökade starkt. Därmed sattes det inte in några bromsar på investeringar. Också projekt med relativt hög risk framstod som lönsamma när den riskfria räntan var mycket låg. Detta lade grunden för en kraftig tillväxt i bostadsinvesteringar, speciellt i USA och i enskilda marknader i Europa med Storbritannien i spetsen. Ännu lägre styrräntor Det kom heller inga signaler från den korta ändan av räntekorgen som tydde på att man skulle vara försiktig med riskfyllda investeringar. Speciellt var penningpolitiken slapp i USA, där Federal Reserve fruktade deflation och höll styrräntan nere på 1,0 procent under Extremt låg kort ränta bidrog till att många nya bostäder i USA finansierades med lån med rörlig ränta, mot det normala att binda den i både amerikanska styrräntan Källa: Reuters EcoWin och 30 år. Lånen blev dessutom i hög grad inte bestående i bankernas egna böcker, utan de lyftes ut i egna fastighetsinvesteringsbolag för att därefter buntas ihop och säljas vidare. Parallellt med den räntedrivna investeringsboomen i bostäder gav den starka tillväxten i Kina och Indien en kraftig ökning av råvarupriserna från 2001 och framöver. Utöver att vara ett hot mot den fortsatta tillväxten i Nordamerika och Europa, bidrog detta till ett stigande bekymmer för tilltagande inflation hos centralbankerna. Den amerikanska centralbanken började därför sommaren 2004 att höja styrräntan. Ett och ett halvt år senare var den 5,25 procent.

9 nyheter 9 Så vände bostadsmarknaden Kombinationen av massiv bostadsutbyggnad och den kraftiga ökningen i de korta räntorna ledde till att bostadspriserna stannade upp, för att börja falla hösten Därmed blev värdet av de räntebärande pappren som bankerna hade utställda, med pant i bostäder, allteftersom mindre värda. Risken för att bostadsägare inte kunde betala räntor och amorteringar ökade. Man såg de första tecknen till den så kallade subprime-krisen våren 2007, men allvaret i situationen blev inte tydligt förrän under sensommaren amerikanska bostadspriser Källa: Reuters EcoWin Allt eftersom klarnade situationen att fastän bankerna i hög grad hade lyft ur bostadsskulden ur balansen, så hade de betydande förpliktelser för investeringsföretagen de hade varit med om att upprätta. Den 9 augusti var den stora franska banken BNP Paribas tvunget att rädda två av sina fonder som hade förlorat stora belopp på amerikanska bolån. Då förstod övriga internationella banker allvaret i situationen. Man minskade därför krediten till varandra, både för att kunna bättra likviditeten på sin egen balansräkning och för att förhindra förluster på utlåning till andra banker. Kreditkrisen växte snabbt långt utöver interbankmarknaden. Allt med lån knutet till index för interbankräntor, som libor och NIBOR, blev direkt berörda. Dessutom ökade riskpremierna markant generellt. Det slog ut i högre ränta på långsiktiga skulder utställda av finansinstitutioner och stater utan högsta rating. Även räntan på obligationer utställda av icke-finansiella företag steg, om än i mindre grad. Oron spred sig vidare till andra finansiella marknader, speciellt i delar av valutamarknaden. Största kreditkrisen sedan 1930-talet Centralbankerna, som försöker styra inflation och produktion genom att förändra den korta räntan i penningmarknaden, kan inte leva med en situation där räntan på lån bankerna i mellan är lösryckt från styrräntan. De måste också hålla liv i det finansiella systemet. Bankkollapser förstör betalningssystemet och kan ha stora konsekvenser för prisutvecklingen och produktionen. Trycket har varit störst på Federal Reserve, vars chef Ben Bernanke har gått i bräschen för ett dubbelsidigt försök att kurera kapitalismen från vad IMF har sagt är den största kreditkrisen sedan 30-talet. För det första har man sänkt styrräntan aggressivt. För den andra har man lånat ut massiva belopp till banker som inte får tillgång till pengar till en överkomlig ränta på marknaden. Det senare för att få ned riskpremien i interbankmarknaden, och därmed på kreditmarknaden generellt. Räddningspaket till bankerna Tidigare var det bara vanliga banker som kunde låna från Federal Reserve, och kraven som ställdes för att få lån var så tuffa att få banker använt sig av möjligheten. Nu är villkoret långt mer generöst och Federal Reserve ger också lån till investeringsbankerna. De andra centralbankerna i västvärlden har i hög grad följt Ben Bernanke. ECB har inte sänkt räntan, men man har varit långt mer villiga än förr att låna ut pengar på termin till bankerna. Bank of England har både sänkt räntan och påbörjat ett gigantiskt låneprogram för att göra de brittiska bankerna mer likvida. Beloppen som har avsatts att hjälpa bankerna i USA och Storbritannien utgör cirka fyra procent av BNP. Hjälper det? Traditionell penningpolitik sänkningar av styrräntan fungerar först efter en tid. Många av de andra initiativen har kommit under senare tid, så det är för tidigt att slå fast om allt centralbankerna har gjort kommer fungera som avsett. Om man ser på interbankmarknaden är det inte lätt att se någon markant förbättring. Interbankräntorna är dessutom långt högre än de skulle ha varit givet förväntad styrränta. Detta kan bero på att doseringen av initiativen från Federal Reserve och de andra centralbankerna inte har varit stor nog. Så svaret kan vara att man ökar volymen av alla de nya möjligheterna att låna. Det kan också vara att tillförsel av likviditet inte adresserar bankernas reella problem. Om bankerna är rädda för att låna till varandra därför att de fruktar insolvens, hjälper det inte att öka bankens likviditet. Då lugnar sig inte situationen innan man har översikt över vem som sitter med förlusterna, och alla banker har blivit tillräckligt uppkapitaliserade. Man måste också se en ljusning på de underliggande problemen i bostadsmarknaden, speciellt i USA. Spridningen av oron i interbankmarknaden till andra delar av finansmarknaderna har modererat sig. Några av de valutor som fick stryk nu senast i mars har gått bättre i april, och långa räntor på företagsobligationer och obligationer utställda av stater som inte har AAA-rating, har generellt gått ner något. Kreditförsäkringspremien har sjunkit något från extremt höga nivåer, också på banker. Vad händer framöver? Fastän det finns tecken på förbättring är det för tidigt att avblåsa kreditkrisen. Det kan ta en stund till innan förhållandena i interbankmarknaden normaliserar sig. Och vi får troligen nya rundor med bankförluster, räddningsaktioner från centralbankens sida och behov av nytt eget kapital. Det skulle dämpa finanssektorns bidrag till den globala tillväxten. Men bankfolken på Wall Street och i London City är inte de enda som bidrar till att få ekonomin att svänga. Den globala ekonomins hjul har också andra, och starkare, krafter. För det första är det värt att notera att vanliga företag inte har haft stora problem med att finansiera sig i den öppna marknaden. Volymen har hållit sig uppe, och spreadarna är lägre än i interbankmarknaden extraränta i internetbankmarknaden USD Libor 3 mnd minus OIS 3 mnd jan mar maj jul sep nov jan mar Källa: Reuters EcoWin Realekonomin i USA tycks vara på nedgående, men hittills är det inte något som tyder på en markant recession. Och med undantag av Storbritannien, som många anser står inför sin egen bostadskris, är det inte lätt att se klara tecken på ekonomisk nedgång när vi ser på utvecklingen för de större länderna i övriga världen. Tillväxten dämpas troligen en del i Japan, och det finns tecken på något mer moderat tillväxt i euroområdet, men nyckeltalen från Kina, Indien och de andra tillväxtmarknaderna är i huvudsak positiva. Hög tillväxt i tredje världen, har betydelse för den västliga finanskrisens vidare förlopp. Kraftig tillväxt i länder med högt sparande bidrar till att hålla de långa obligationsräntorna nere. Det dämpar prisfallet på bostäder och finansiella tillgångar. Och det bidrar till att upprätthålla en anständig nivå på företagens investeringar. Något som är viktigt för att en tillväxtpaus inte ska glida över i en långvarigt lägre trendtillväxt. (det här är en översättning och bearbetning av en tidigare publicerad artikel i SKAGEN Fonders norska Marknadsrapport, nummer 2, 2008)

10 10 portföljförvaltarnas berättelse Överraskande bra aktiemarknad Mot alla odds har aktiemarknaderna utvecklat sig mycket väl i en kapitalmarknad som präglats av ängslan för recession, stagflation och inflation. Tillväxten i flertalet geografiska regioner har utvecklat sig bättre än vad som var befarat under första kvartalet. Den största riskfaktorn på aktieoch obligationsmarknaden är ökade inflationsförväntningar. De långa obligationsräntorna i USA och Europa har stigit relativt mycket de senaste månaderna och gett obligationsinvesterare förluster. Aktörerna i dagens aktiemarknad värderar risken högre i de industrialiserade, konsumtionsberoende länderna än de högt sparande och investerande tillväxtmarknaderna. Det är ett sunt drag. Finanskrisen kan inte avblåsas, en andra-ronden-effekt kan vara på gång med nya miljardförluster inom bank och finans i västvärlden. Med generellt fallande globala oljereserver har våra aktiefonder glädjen att vara medägare i nya betydande oljefyndigheter i Ghana och Brasilien. En person tankar sin moped i Ho Chi Minh City. Vietnam är ett av raden av länder där inflationen är på frammarsch (för närvarande den högsta på cirka 10 år). Oron för kreditkrisens effekter viker nu undan för inflationsrädslan. Foto: Bloomberg News

11 portföljförvaltarnas berättelse 11 Aktiefonderna har haft en bra utveckling hittills under andra kvartalet. Vid slutet av maj visar avkastningen under kvartalet 15,2 procent för SKAGEN Kon-Tiki, 13,9 procent i SKAGEN Vekst och 10,2 procent för SKAGEN Global. Överavkastningen i Global och Kon-Tiki har varit hög i förhållande till sina respektive jämförelseindex. SKAGEN Vekst har däremot kämpat mot en oljeeldad Oslobörs, där börsraketen StatoilHydro utgör hela 25 procent av index. I jämförelse utgör oljejätten 3,4 procent av SKAGEN Veksts portfölj. Obligationsfonden SKAGEN Tellus har också kommit tillbaka starkt. Hittills under andra kvartalet är resultatet både absolut och relativt bra jämfört med index. Penningmarknadsfonden SKAGEN Krona fortsätter sin goda utveckling. Den 29 juni är det ett år sedan fonden lanserades och hittills har fonden gett ett både absolut och relativt bra resultat. Hög avkastning kombinerad med en låg avgift på 0,2 procent gör att fonden tillhör en av de bättre i sin klass med en effektiv ränta på omkring 5 procent. 2,8 Chinese Net Oil Imports (V) 2,4 2,4 1,6 1,2 1,0 Kina drar upp oljepriset OECD World Oil Consumption* (H) Internationell ekonomi 1,16 1,12 1,08 1,04 1,00 Källa: First Securities *OECD Känner smärtgränsen. Det höga oljepriset har lett till att västvärlden börjar närma sig smärtgränsen. För första gången sedan 1970-talet har bensinförbrukningen gått ner bland amerikanska bilister. Inte så illa ställt med världen trots allt Tillväxten i flertalet geografiska områden har under första kvartalet utvecklat sig bättre än vad många befarat i ett klimat där finansoro varit det dominerande temat med stora medierubriker sedan sensommaren USA och euroområdet visade överraskande goda tillväxttakter, något de först och främst kan tacka de globala tillväxtmarknaderna för. Råvarupriser och shippingrater har hittills i år varit rekordhöga, två goda indikatorer på att den globala handeln befinner sig på en hög nivå. Motsatsen till de starka konjunktursiffrorna är förväntansindikatorerna bland konsumenter och näringslivet. De driver aktiepriserna och pekar fortsatt nedåt. Under maj månad har vi däremot sett en stabilisering av förväntansindikatorerna och glimt av sol i takt med ett ovanligt praktfullt vårväder i Stavanger. Onda minnen från 1970-talet Vinterns tema var bekymmer för kreditkrisens effekter, under andra kvartalet viker detta orosmoln åt sidan för ängslan om stagflation hög inflation och låg ekonomisk tillväxt. Detta var ett typiskt drag från början av till det tidiga 80-talet. Kraftiga prisökningar på råvaror under sent och tidigt 1970-tal gav en motsvarande övervältning av kostnaderna från råvaror till priser på varor och tjänster, samt löner. Detta satte igång en ond cirkel som var svår att komma ur. Samtidigt var penningpolitiken slapphänt. Att ta sig ut ur situationen krävde en kraftig insats från de flesta industrialiserade länder. USA och Europa gick genom en hästkur under tidigt 1980-tal. Under perioden gick Norge och Sverige genom både bostadskrasch och bankkris, medan tillväxtmarknaderna, med Asien i spetsen, hade sin kris under Samtliga regioner upplevde lokala bankkriser, fastighetskollaps, samt svag utveckling i produktivitet och köpkraft. Den globala ekonomin upplevde perioder med betydande obalanser. För investerare gav det rådande klimatet förlorad köpkraft och fallande aktiekurser. Kommer historien att upprepa sig? Priserna på matvaror ser ut att vara på väg ned från toppnivåerna i början av april. Industriella råvaror ser ut att ha toppat något tidigare. Nu råder det oro för om de drastiska prisstegringarna inom energi, som vi såg under andra kvartalet, kommer vara en katalysator för en ny stagflationsperiod. Vi tror inte det. I alla fall inte på generell global basis. I de industrialiserade länderna är indexeringstvångströjan från 1970-talet slängd på sophögen, och globaliseringen har exploderat. Utrikeshandelns andel av BNP har exempelvis vuxit från fem till 25 procent under de senaste 30 åren. Som följd av att industriländerna är avindustrialiserade är råvarukänsligheten drastiskt lägre nu än då. Den svagare tillväxten de senaste kvartalen i dessa länder har inte påverkat produktivitetsökningen i västvärlden snarare tvärtom. De globala tillväxtmarknaderna, som under innevarande årtionde övertar mer och mer av dynamiken i världsekonomin, kan skylta med rekordsnabb produktivitets- och reallönetillväxt samt god vinsttillväxt. US headline inflation Consumer inflation expectations for the next 5 years 3,4 3,2 3,0 2,8 2, Amerikaner oroar sig för inflation Percent of firms saying inflation is the biggest problem Investeringsstrategi En värld i otakt Effekten på de ekonomiska ramvillkoren har varit vitt skiljda globalt (en viktig orsak till att vi fortsatt tror på en global frånkoppling eller de-coupling). Inte nödvändigtvis i den kortsiktiga utvecklingen på aktiekurserna, men helt säkert vad gäller ekonomisk utveckling. Finans- och bostadskrisen har gett en slarvig amerikansk penningpolitik och expansiv finanspolitik. Europa har generellt en stram penningpolitik, och dito finanspolitik. I tillväxtmarknaderna ser vi vitt skiljda reaktioner. Den starka likviditetstillförseln globalt, via amerikanska betalningsunderskott och lössläppt penningpolitisk respons, ger en låg dollar och en latent inflationsfara. Detta var en av grundstenarna bakom 1970-talets misströstliga utveckling. Det är därför inte överraskande ,4 3,2 3,0 2,8 2, Källa: First Securities Mat och energi drar upp. Högre energi- och matpriser har lett till en kraftig uppgång i USA:s inflation. Likaledes konsumenternas förväntningar om framtida inflation. Bland företagen är det nu 14 procent som anser inflationen är det största problemet, mot bara fyra procent för några få månader sedan.

12 12 portföljförvaltarnas berättelse att traditionellt amerikaorienterade ekonomer nu ser skriften på väggen. Kapitalmarknaden präglas av gissningar Kapitalmarknaderna är inte på kort sikt speciellt värdebaserad, utan domineras av gissningar om vad grannen eller konkurrenten kommer att göra under morgondagen. I ett klimat som är fullt av motstridiga fakta, och där gammal teologi står inför nya utmaningar, kommer finansmarknaderna att vackla mellan hopp och förtvivlan. Detta ger ett idealiskt klimat för värdebaserade förvaltare, men kortsiktigt är bilden inte riskfri. Flera spöken ligger och lurar i buskarna. Amerikansk nolltillväxt, som var konsensus vid slutet av första kvartalet, har fått ge vika för inflationsoro. Det antyder att man fortsatt bör vara försiktig med viktningen mellan aktier och räntebärande papper i det korta loppet. Att förutse förväntansförändringar är i sin natur en fruktlös exercis, men inte utan fruktan China Russia Argentina India Malaysia Egypt Indonesia Taiwan Poland Thailand South Korea Kortsiktig hög risk ger möjligheter Hittills under andra kvartalet har vi sett ett anmärkningsvärt fall i riskpremierna. Dollarn ser ut att ha bottnat. Råvarupriser och shippingrater indikerar en stabil global ekonomi. Samtidigt är risken för investerarna oförändrad och hög i det korta loppet. Risken för att andra-rondeneffekter av en slapp penningpolitik i USA fortplantar sig i ränte- och lönemarknaden är fortsatt hög. Den faktor som även fortsättningsvis påverkar nivåerna på energipriserna är att säljarna inte kan eller kommer att öka utbudet. Kina och Indien, som står för efterfrågetillväxten av energi och matråvaror, subventionerar fortsatt priserna för konsumenterna. Vi har därför inte fått en naturlig marknadsrespons i råvarumarknaderna, något som kan leda till fortsatt accelererande prisutveckling för enskilda rå-varor och stigande nervositet. Motposten är emellertid på plats. Värdeskapandet i många globala företag, förutom finanssektorn, är fortsatt hög. Kapitalavkastningen globalt är mycket hög, dock fallande. Vinstmarginalerna går från att vara rekordhöga till en mer normaliserad nivå. Förväntningarna på framtida intjäning är låga. Global värdering av företagen är därför fortsatt moderat. Inflationsoro kan under sommaren och hösten möjligen ge negativa överraskningar. En ny möjlighet för att positionera sig på aktiemarknaden för de som missade det senaste tåget kan därför komma under sommaren och/eller hösten. Fruktan och girighet på Oslobörsen Årets stora svängningar på Oslobörsen illustrerar hur mycket psykologi, investerarnas humör Global tillväxt den finns i tillväxtmarknaderna Låg tillväxt i västvärlden. Ekonomisk tillväxt senaste kvartalet i tillväxtmarknaderna, jämfört med världens två största ekonomier, USA och Japan, samt euroområdet. Czech Republic Philippines Israel South Africa Chile Mexico US norska aktier på världstoppen Norge (OSEBX) Europa (Stoxx 600) USA (S&P 500) Eurozone Hungary Turkey Japan Källa: Bloomberg samt förväntningar på framtiden har att säga för den löpande prissättningen av aktier. Vi har alltid hävdat att kortsiktiga kurssvängningar ofta är mycket större än vad de fundamentala förhållandena antyder. Många minns nog de många negativa tidningsrubrikerna och börskommentarerna i början av året. Enligt dessa var det säkert att 2008 skulle bli ett förfärligt år för aktiesparare världen över. På senare tid har pessimisternas allmänna missnöje tystnat, i takt med att bevisen läggs på bordet. De visar att världen faktiskt går vidare i ett alldeles behagligt tempo trots problemen som syns i flera tjänsteproducerande sektorer (bank/finans/fastigheter med mera) i USA och Europa. Räntemarknaderna Källa: Reuters EcoWin Högst intjäningstillväxt. Oslobörsen har utvecklat sig klart bättre än den amerikanska och den europeiska aktiemarknaden sedan uppgången började vintern Men så har då också intjäningstillväxten varit högre, väl pådriven av stigande priser på råvaror, olja- och offshoretjänster samt shippingrater. Stigande långa räntor De långa statsräntorna i USA och euroområdet fortsatte att stiga under maj. Från början av april har den amerikanska 10-åriga statsräntan stigit med 60 punkter och ligger nu strax över 4 procent. I euroområdet har motsvarande ränta stigit med cirka 50 punkter, och den tyska tioåriga statsräntan är nu 3,9 procent. Vi ser det inte som en omöjlighet att dessa räntor kan stiga ytterligare under sommaren. Skrämda amerikanska hushåll Den stora frågan är om långsiktiga inflationsförväntningar håller på att accelerera, speciellt i USA. Den sista mätningen från University of Michigan antydde ett kraftigt hopp i de amerikanska hushållens inflationsförväntningar. Nästa år väntas 5,1 procents inflation och de nästkommande 10 åren väntas inflationen i genomsnitt vara 3,4 procent. Ökningen i inflationsförväntningarna beror troligtvis på en kombination av höga inflationssiffror de har varit omkring 4 procent sedan november förra året och aggressiva sänkning-

13 portföljförvaltarnas berättelse mobilmarknaden domineras också av tillväxtmarknaderna China EU Subscribers, miljoner (V) ar av centralbanken. Inflationspremien som har prisats in i de långa amerikanska statsräntorna har krupit uppåt de senaste veckorna, och ligger nu på 2,5 procent. Det finns därför mycket utrymme framöver om finansmarknaden ska lägga sig på samma pessimistiska inflationsutsikter som hushållen. Om det händer, kommer amerikanska obligationer få sig en rejäl smäll. Amerikansk ekonomi går svagt, och många anser att detta bör hålla nere de långa räntorna. Vi delar inte denna uppfattning. Långa realräntorna har stigit lite på något starkare nyckeltal än förväntat och på en viss reversering av flykten till säkerhet som vi såg i mars. Men med en nivå på bara 1,6 procent, är det inte så mycket stöd att hämta här för långa nominella obligationer. India US Penetration, (H) Russia Brazil Japan Indonesia Pakistan Rekordhög inflation i euroområdet I euroområdet, som firar 10-års jubileum i dagarna, steg inflationen till 3,6 procent i april. Det är den högsta nivån som noterats sedan euron infördes. Finansmarknaden antog länge att Europeiska centralbanken (ECB) skulle sänka styrräntan i år, men har nu prisat in att sannolikheten för en ränteökning är större än en räntesänkning. I motsats till Federal Reserve har ECB ett rent inflationsmandat. Men det är likväl en fara att man på grund av en oklar realekonomisk utveckling reagerar för sent och för lite på den höga inflationen. Franska realränteobligationer visar att finansmarknaderna nu tror på 2,5 procent årlig inflation de nästkommande 10 åren. Med en lite högre nivå på lång realränta ungefär 2 procent och en tuffare anti-inflatorisk retorik från ECB än från Federal Reserve, tror vi i alla fall det är mindre fallhöjd på långa statsobligationer i euroområdet än i USA. Nigeria Bangladesh Källa: BCA Den är bara USA och Japan bland länderna i västvärlden som är med på 10-i-topp-listan över de största mobilmarknaderna i världen. Hela EU har en mindre marknad än dagens Kina, med en penetration på nästan 120 procent mot Kinas dryga 40 procent. Indien, som har en större mobilmarknad än USA, har en penetration på knappt 20 procent. 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0 index 2,5 2,4 2,3 2,2 2,1 2,0 1,9 förväntad inflation i usa Smittoeffekt på andra obligationsmarknader? Vi tror inte på någon automatisk smittoeffekt från de ökade inflationspremierna i USA (och kanske också i euroområdet) till andra länders obligationsmarknader. De globala realräntorna hålls troligtvis nere av en kombination av relativt svag global tillväxt och fortsatt högt sparande i en del av de stora framväxande ekonomierna, speciellt i Kina. I hur hög grad inflationspremierna får effekt i de lokala obligationsmarknaderna beror enbart på hur de nationella centralbankerna reagerar på inflationsutvecklingen. I de allra flesta länder har en kombination av högre energi- och matvarupriser pressat upp den löpande inflationen. Men centralbanker som för en oberoende penningpolitik kan förhindra att detta även pressar upp inflationsförväntningarna genom att höja de korta styrräntorna. Så här långt verkar majoriteten av länderna med inflationsmål och en oberoende centralbank ha gjort rätt. Undantagen anser vi vara Chile och Sydafrika. I förvaltningen av obligationer håller vi oss därför borta från de marknaderna, på samma sätt som vi inte köper långa amerikanska papper och är försiktiga med durationen i europapper Förväntad inflation i europa feb apr jun aug okt dec feb apr jun aug okt dec feb apr jun 5,0 4,0 3,0 2,0 1,0 0,0 Källa: Reuters EcoWin index 2,5 2,4 2,3 2,2 2,1 2,0 1,9 Källa: Reuters EcoWin

14 14 portföljförvaltarnas berättelse SKAGEN vekst Avkastning Hittills i år 2007 SKAGEN Vekst -1,54 18,4 Oslobörsens huvudindex 0,76 20,1 Portföljförvaltare Kristian Falnes Oljeeldat kvartal på Oslobörsen Andra kvartalet har hittills varit det bästa kvartalet på Oslobörsen i mannaminne, det vill säga sedan andra kvartalet De huvudsakliga drivkrafterna bakom kursuppgången har varit stark oljeprisuppgång kombinerad med att oron för en global recession vid årets början var överdriven. Tillväxten från tillväxtmarknadsländerna är fortsatt starka, och även i USA har denna visat sig vara högre än många pessimister hade förväntat. Oslobörsen befinner sig i skrivande stund bland de få börserna i västvärlden som kan visa positiv avkastning hittills i år (i NOK). Fastän SKAGEN Vekst har haft en svagare uppgång än Oslobörsen de senaste månaderna, är nästan hela kursnedgången från årets start inhämtad. SKAGEN Vekst har fortsatt lägre kurssvängningar (risk) än Oslobörsen, först och främst som följd av att fonden har bättre spridning mellan branscher. Andelen energi är cirka 35 procent i SKAGEN Vekst, medan den är över 50 procent på Oslobörsen. StatoilHydro, som har stigit 30 procent hittills under andra kvartalet, utgör cirka 25 procent av Oslobörsens Huvudindex, medan bolaget utgör 3,5 procent av SKAGEN Vekst portfölj. Hittills i år har fondens norska aktier utvecklat sig i linje med Oslobörsen, medan de globala aktierna i fonden har utvecklat sig nästan sex procent bättre än världsindex (i NOK). Vid utgången av maj var 57,9 procent av SKA- GEN Vekst placerad i norska aktier. Resterande andel är väl spritt globalt. Fondens kontantandel var 2,0 procent. Fondens tio största investeringar utgör 30 procent av totalportföljen. Detta är en ökning från 26,7 procent vid årsskiftet. Olja och gödsel I SKAGEN Vekst har de största bidragsgivarna hittills under andra kvartalet varit Petrobras, StatoilHydro, Yara International och Pride International. De största negativa bidragsgivarna under perioden var Norwegian, Apex Silver Mines, Telkom Indonesien och Indosat. Med god hjälp av stigande oljepriser och bra priser för flera oljeservicetjänster har fondens energiaktier stigit med över 20 procent under perioden. Hittills i år har de största positiva bidragsgivarna varit Yara International, StatoilHydro, Kongsberggruppen och Pride International, medan de största negativa bidragen har kommit från Norske Skog, Stolt Nielsen, DSG International och Norwegian. Cruiser mot strömmen Nytt portföljbolag sedan förra marknadsrapporten (31/3) är den svenska hotelloperatören Rezidor. Bolaget driver bland annat hotellkedjorna SAS Radisson och Park Inn. Trots att bolaget har haft en bra intjäningsutveckling har kursutvecklingen sedan börsnoteringen under 2006 varit fallande. Prissättningen på bolaget har kommit ned till drygt tio gånger nettointjäningen för Detta uppfattas som lågt, speciellt med beaktande av tillväxten i antal nya rum de kommande två åren. Den starka oljeprisuppgången leder till att resebranschen har blivit ett impopulärt investeringsområde. Baserat på värdet av bolaget i förhållande till antal sängar har inte kryssningsrederiet RCL varit så lågt värderat sedan Och detta efter att priserna för att bygga nya kryssningsfartyg stigit med bortemot 40 procent de senaste tre åren. Vi har också här gått mot strömmen och ökat vår investering. Impopulär Sydafrikan Impopulärt och underskattat är också kännetecknande för en annan nykomling i portföljen, den brittisk-sydafrikanska kapitalförvaltaren Old Mutual. Bolaget är verksamt både i en impopulär bransch (bank/finans) och ett impopulärt investeringsområde (Sydafrika). Sedan bolaget köpte upp det svenska försäkringsbolaget Skandia för två år sedan är kursen nästan halverad i en period där både intjäning och förvaltningskapital stigit jämt och ständigt. Old Mutual handlas till cirka sex gånger förväntad intjäning under I förhållande till en värdeberäkning av nettosubstansen är rabatten nästan 40 procent. Medan vi väntar på att bolaget åter kommer på modet, kan vi nöja oss med utdelningsavkastning på cirka 6 procent baserat på dagens aktiekurs. Vi har även deltagit i emissionen i Kongsberg Automotive och valde att också öka ägarandelen i bolaget något. Företaget är också verksamt i en impopulär bransch (underleverantör till bilindustrin) och är lågt värderat i förhållande till förväntad intjäning. 50 procent upp och ut med Hercules I förra marknadsrapporten omtalades Hercules Offshore som en av portföljens nykomlingar. Sedan bolaget togs in i portföljen har aktiekursen stigit med nästan 50 procent, och kursmålet infriades därmed snabbare än förväntat. Bolaget blev som följd av detta avyttrat ur portföljen i maj. Posten i offshorebolaget DeepOcean såldes till amerikanska Trico Marine i maj till ett tillfredsställande pris. Priset övergick det Dof betalade i december, då de blev företagets huvudägare, och representerade en attraktiv lösning för de kvarvarande minoritetsägarna. Som stor ägare i Dof anser vi att det är beklagligt att bolaget inte kunde ge de kvarvarande minoritetsägarna en behandling som gjorde det möjligt att förverkliga de uppenbara synergierna som en sammanslagning med dotterbolaget Dofsub skulle innebära. Volkswagen har också helt avyttrat ur portföljen den senaste månaden. Som vi kommenterade i förra marknadsrapporten har maktkampen i bolaget fört med sig att de ordinarie aktierna framstår som högt värderade och är nog huvudorsaken till att bolaget varit en av de biltillverkare som globalt haft bäst kursutveckling på senare tid. Utöver ovan nämnda har vi minskat något i Kongsberggruppen, Petrobras och StatoilHydro på rekordhöga kurser. Oljekonsumtionen ökar, nivån på nya fynd faller Bn Bbl/ År Global oil consumption Oil discoveries Oljepriset pressas uppåt. Samtidigt som efterfrågan på olja förväntas stiga i god takt under de kommande åren, så kompenseras det inte med nya fynd. Så något kraftig prisfall för olja kan knappast tas för givet. Något investerarna på Oslobörsen kan glädja sig över. Ytterligare information om fonden, se sidan

15 portföljförvaltarnas berättelse 15 SKAGEN global Avkastning Hittills i år 2007 SKAGEN Global -5,37 17,2 MSCI Världsindex -9,72 2,8 Portföljförvaltare Filip Weintraub Styrka i turbulenta tider Trots fortsatt dåliga nyheter från bankvärlden, och oro för vilken effekt de höga råvarupriserna får för världsekonomin, fortsatte aktiemarknaden att stiga i maj. Det är en bra illustration på marknadernas förmåga att se framåt, i en tid där den kortsiktiga bilden är turbulent. Vinterns finanskris ser ut att ha passerat sitt crescendo, men flera dåliga nyheter och omregleringar inom sektorn bör beaktas. Den öppna frågan som återstår är kreditkrisens effekt på den globala ekonomin, i kombination med råvaruprisstegringarnas möjliga inverkan. SKAGEN Globals spridning av investeringar, både sett till branscher och geografiska områden, kombinerat med vårt värdefokus, har åter visat sin defensiva styrka i turbulenta tider. Men som absolut förvaltare (snarare än en relativ förvaltare) är vi självklart inte nöjda med att avkastningen hittills i år fortfarande är negativ. Hittills under andra kvartalet är de bästa bidragsgivarna Petrobras, Pride International, Samsung Electronics, Eletrobras och Banco do Brasil. De mest negativa bidragen kom från Finnair, Indosat, Telekom Indonesia, Apex Silver Mines och den nya posten som är under ackumulering, Peugeot SA. Branschmässig var bidragen störst från energi, kapitalvaror, och finans (!). Relativt sämst bidrag kom från telekommunikation (som var enda sektor som gav förlust under perioden) samt läkemedel och konsumtionsvaror. Upp i Nabors Sedan förra marknadsrapporten (31/3) har följande förändringar av betydelse skett i portföljen: Posten i energiservicesebolaget Nabors Industries har utökats. Företagets intjäning är mer relaterad till naturgas än olja, en mix som kan ge goda resultat framöver. Nabors växer snabbt internationellt, och har en dominerande position inom avancerade landriggar som används till horisontal borrning. Detta är en teknik som blir alltmer använd på nordamerikanska gasfält. Inom råvaror har vi köpt fler aktier i den latinamerikanska stålproducenten Ternium. Det är fortsatt möjligt att företagets division i Venezuela blir helt nationaliserad, med kompensation till aktieägarna. Även om detta scenario skulle ske, betyder dagens intjäning och prissättning av bolaget att uppsidan är stor. Regionens efterfrågan på stål, marknadsbalans och möjligheterna för interna kostnadsminskningar i Mexiko lovar gott för bolagets intjäning framöver. Bolaget handlas till under fem gånger rörelseresultat före avskrivningar. LG med lönsamhet framför tillväxt Vi har ökat posten i LG Corp och Tyco Electronics. Företagens goda resultatsiffror och framtidsutsikter ignorerades i en volatil aktiemarknad. Vi köpte också mer i det lantbruksrelaterade konglomeratet Baywa. Bolaget har ökat årets intjäningsestimat betydligt. Vi anar att den nya ledningen har ännu högre ambitionsnivå och tror denna kommer att förverkligas genom ytterligare omstruktureringar av verksamheten. LG Electronics rapporterade solida siffror, och har bara sett en marginell nedgång i efterfrågan från USA. Amerikanerna ska konvertera till ett digitalt TV-nätverk i början av 2009 och det medför ökad hastighet i uppgradering till platttv-skärmar bland konsumenter. Bolaget har nu satt fokus på lönsamhet framför tillväxt. Stor potential i franska miljöbilar En nykomling i portföljen är den franska biltillverkaren Peugeot. Det familjekontrollerade industri- och bilbolaget har nyligen fått ny ledning och handlas till under sex gånger nästa års intjäning. För 70 öre får du en krona i eget kapital. Direktavkastningen från utdelningen är på fyra procent. Vi ser stora mervärden i företagets industriverksamhet från ett sum-of-the-partsperspektiv, där det finns stor potential för en omstrukturering. Över 50 procent av företagets bilportfölj förnyas de närmaste fyra åren, och mer av försäljningen och produktionen flyttas till lågkostnadsländer. Peugeot är en ledande producent av mindre, miljövänligare dieselmotorer, och är en klar vinnare vid införande av eventuellt nya miljökrav. Exponeringen mot den amerikanska marknaden är också låg. Försäljningen i Europa utgör 75 procent av företagets omsättning. Potentialen vid kostnadsnedskärningar är stor, och mindre komplicerad än vad fallet har varit för vårt mycket lönsamma case i Volkswagen de senaste sex åren. Betydande ned i finans Inom finans har den hänt stora förändringar, och branschen har nu en betydligt mindre vikt i portföljen än tidigare. Aktiekursen i brittiska banken HSBC, som har stor exponering mot Asien, har stigit 20 procent sedan botten i vinter, och vi har därför valt att minska posten betydligt. Bankens utveckling har varit nästan som förväntat. Aktien handlas fortsatt till attraktiva multiplar, men har nu en premie i förhållandet till branschsnittet, och klimatet inom finans är inte just lovande för dagen. Italienska Unicredito har genom en tvångsinlösen köpt ut oss minoritetsägare i Bank Austria för cirka 140 euro per aktie. Men vi har fortsatt möjligheter att få ytterligare kompensation för våra aktier. Vi köpte in oss i den österrikiska banken vid en emission i juli 2003 till kurs 29 euro per aktie. Inklusive utdelning har avkastningen varit 440 procent. Vi har ökat positionen betydligt i Hongkongbaserade infrastrukturbolaget Cheung Kong. Sydostasiatiska fastigheter har varit en ljuspunkt globalt, upp cirka 25 procent per år de senaste två åren. De handels- och telerelaterade delarna av bolaget utvecklar sig också väl. Bolaget handlas enligt vårt synsätt till betydande rabatt vis-a-vis de underliggande värdena. Inom nyttotjänster utökades posten i Eletrobras. Egenkapital-avkastningen mycket hög US Recession World RoE Källa: UBS, MSCI På väg nedåt: Historiskt har avkastningen på eget kapital i de globala företagen fallit i tider där det varit recession i USA. Nu ser det ut som att vi undviker recession i USA, samtidigt så har vi idag en annan världsordning, med tillväxtmarknaderna som den stora drivkraften i den globala ekonomin. En något svagare global tillväxt leder till en något svagare EK-avkastning, men denna är dessutom på historiskt mycket höga nivåer. Ytterligare information om fonden, se sidan

16 16 portföljförvaltarnas berättelse SKAGEN kon-tiki Avkastning Hittills i år 2007 SKAGEN Kon-Tiki -3,31 32,7 MSCI Tillväxtmarknadsindex -8,94 31,40 Portföljförvaltare Kristoffer Stensrud Behaglig återhämtning Den är behaglig att vara Kon-Tiki investerare i de här dagarna. Fastän vi hittills i år har förlorat pengar, efter fyra fantastiska år, är avkastningen den senaste 12 månadersperioden på plus. Trevligt också att se att alternativa placeringsformer inte ens befinner sig i närheten av att matcha våra långsiktiga avkastningsresultat. Minst lika viktigt är det att företagen vi har investerat i självklart med några undantag levererar varor som ger bra långsiktig värdeskapande. Vårt fokus är som alltid på värdena, och på att finna företag med låga värderingar och bra direktavkastning. Tillväxtmarknaden tacklade stormen bäst Den är två händelser hittills i år som är värda att notera. Nedgången i aktiemarknaderna förra sommaren är första gången i börshistorien där globala tillväxtmarknader har klarat sig bättre än den industrialiserade aktievärlden. I sådana perioder brukar investerarna, som det heter fly till säkerhet, det vill säga amerikanska tillgångar. Investerarna ser nu ut att vara eniga med oss, om att risken i den konsumerande industrialiserade världen är högre än i de sparande och investerande utvecklingsländerna. Den gläder oss att SKAGEN Kon-Tiki, efter två år med spekulativa tendenser i tillväxtmarknaderna (Ryssland under 2006 och Kina under 2007), inte längre uppför sig som en indexfond. Som aktiva investerare ska vi slå marknaden över tiden, annars har vi inget existensberättigande. I oroliga tider är det viktigt att hålla krutet torrt. Under perioder där enskilda marknader eller företag blir synnerligen dyra, har vi med vårt värdesynsätt problem med att slå index. Sedan starten av fonden i april 2002 har vi emellertid klarat det med bra marginal. De av våra andelsägare som har varit med oss sedan Kon-Tiki sjösattes har fått en årlig genomsnittlig avkastning på 27,2 procent. En indexinvesterare har bara fått 14,6 procent under samma period (minus kostnader). Brasiliansk samba Goda bidragsgivare hittills under andra kvartalet är Banco Nossa Caixa och Eletrobras. Förstnämnda har fått ett uppköpserbjudande medan sistnämnda gav större klarhet om utdelningspolitiken. En träff mellan oljeservicebolagen Pride och Seadrill gav också ett bra bidrag till avkastningen i maj. Seadrill har köpt upp strax under tio procent i Pride. Förlovning eller giftemål kan dock dra ut på tiden. På förlorarlistan finner vi bara en negativ bidragsgivare av betydelse, det indonesiska telebolaget Indosat. Företagets huvudägare, Temasek, är dömd att sälja antingen ägar-andelen i Indosat eller i huvudkonkurrenten Telkomsel. Det skylls på att det skulle öppna upp för full konkurrens i den indonesiska telemarknaden. Indosat är nu, enligt vår uppfattning, det billigaste mobilföretaget i de globala tillväxtmarknaderna. Vi har ökat positionen i Indosat betydligt i maj månad, till fallande kurser. Vi har också köpt oss upp väsentligt i Seawell. Andra företag där vi har ökat positionen är chilenska Provida, det ryska konsumentkonglomeratet Sistema, Harbin Power och China Shineway Pharma. Efter ett bud på argentinska Trefoil, är hela posten i detta företag sålt. Aktierna i Sky- Europe och Danubius Hotels har också sålts ut ur portföljen. Förväntningarna bland företagen i de globala tillväxtmarknaderna fortsätter att falla, men inte så starkt som i den industrialiserade världen. Intjäningsuppskattningarna är under press. Då det är de dyraste marknaderna som har korrigerat mer ned i år, som Kina och Indien, har värderingen av den generella tillväxtmarknaden kommit ned på en nykter nivå igen. Baserade på förväntad intjäning handlas de globala tillväxtmarknaderna åter med en rabatt gentemot de industrialiserade länderna, baserade på pris/intjäning. Detta beror på i första hand att intjäningsuppskattningarna i den industrialiserade världen faller kraftigt som följd av nya finansförluster. Denna trend tror vi kommer att fortsätta. Detta har liten inverkan i de globala tillväxtmarkerna, men också här kommer vi se en marknad som byter mellan hopp och förtvivlan på ekonomisk tillväxt och inflation framöver. Ytterligare information om fonden, se sidan Brazil China incl. HK Korea Taiwan Russia South Africa India Mexico Israel Malaysia Poland Indonesia Thailand Chilie Turkey Egypt Zech Republic Hungary Argentina Philippines US Norway Japan UK Other MSCI EM Övervikt i Brasilien och Korea SKAGEN Kon-Tiki Källa: MSCI, SKAGEN Funds 5 0 Energi Råvaror Kapitalvaror, service och transport Inkomstberoende förbrukningsvaror Defensiva konsumtionsvaror Läkemedel Bank och finans IT Telekom Nyttotjänster Mindre bank SKAGEN Kon-Tiki, uppdaterat per den MSCI All World Index, uppdaterat per den Källa: MSCI, SKAGEN Funds Undervikt i Kina och Ryssland: Jämfört med tillväxtmarknadsindex har SKAGEN Kon-Tiki den största geografiska övervikten i Brasilien och Korea, medan undervikten är störst i Kina och Ryssland. Mer energi: Vad gäller den branschmässiga sammansättningen av SKAGEN Kon-Tiki i förhållande till det fullständiga världsmarknadsindex är fonden speciellt överviktad i energi, och motsvarande ännu mer underviktat i bank och finans.

17 portföljförvaltarnas berättelse 17 SKAGEN tellus Avkastning Hittills i år 2007 SKAGEN Tellus -1,73 8,17 Lehman Global Treasury Index -2,45 4,87 Portföljförvaltare Torgeir Høien God utveckling i maj Maj, likom april, blev en bra månad för SKA- GEN Tellus. Mätt i euro, som är fondens basvaluta, var avkastningen 2,4 procent. Det är 3,5 procentenheter bättre än jämförelseindexet - Lehman Global Treasury Index. Med två goda månader har vi nu tagit igen tappet mot index efter den svaga avkastningen i mars. Vi har haft positiv överavkastning i förhållande till jämförelseindexet så här långt i år. Vi uppnådde positiv avkastning på de flesta av våra investeringar. De största bidragen kom från Brasilien, Slovakien, Island och Ungern. Utöver löpande ränteintäkter, var avkastningen en jämn kombination av lite högre obligationskurser i lokal valuta och något starkare lokala valutor mot euron. För Slovakiens del var huvudbidraget en kraftig förstärkning av valutan mot euron. Finansoron är ännu inte över, men om trenden vi har sett i april och maj, med något mindre riskspreadar i kreditmarknaderna, fortsätter, bör detta lägga grunden för ett fortsatt lyft i värdet på våra obligationer. Med tendenser till generellt stigande inflation, fokuserar vi våra investeringar på länder där vi tror att centralbankerna kommer strama åt penningpolitiken om så krävs för att hålla nere de långsiktiga inflationsförväntningarna. Euron rekordstark Kursutvecklingen i både SKAGEN Tellus och index har hållits tillbaka av av en allt starkare euro. Handelsviktat och justerat för inflationen i euroområdet i förhållande till euroområdets handelspartners, är nu euron på en rekordstark nivå, 8 procent starkare än när SKAGEN Tellus lanserades den 29 september Den norska kronan är en av de få valutorna som har gått starkare mot euron under perioden. Att spå om valutakursutvecklingen är extremt svårt, men det kan påpekas att prisnivån i euroområdet, som nu ligger cirka 30 procent högre än i USA och 10 procent högre än i Storbritannien, övertid ska motsvara levnadsstandarden. Något den inte gör nu. Den handelsviktade reala eurokursen kan försvagas på två sätt. Antingen genom att inflationen över tid är lägre i euroområdet än hos handelspartners eller genom att euron försvagas i förhållande till andra valutor. Med ett inflationmål på cirka 2 procent i de flesta välutvecklade ekonomierna, är det ett begränsat spelrum för det första alternativet. Det betyder att en hel del kommer att tvingas att tas ut genom en svagare euro. När detta sker, kommer det lyfta SKAGEN Tellus euroavkastning. På motsvarande sätt kommer avkastningen mätt i kronor få ett lyft genom att prisnivån i Norge, som nu ligger cirka 40 procent högre än den i euroområdet, med tiden kommer korrigera ner något. Detta är inte något argument för att euron, och kronan, ska försvagas på kort sikt. Men det ger ett perspektiv på vad man kan förvänta sig om den långsiktiga utvecklingen. Ytterligare information om fonden, se sidan 24. SKAGEN krona Avkastningsmätning Hittills i år 2007 SKAGEN Krona 1,88 2,57 OMRX Treasury Bill Index 1,71 2,49 Portföljförvaltare Ola Sjöstrand Avkastningen senaste månaden blev 0,39 procent medan jämförelseindex gav en avkastning på 0,31 procent. Sedan starten, 29 juni 2007, har fonden gått upp med 3,73 procent och i samma period har jämförelseindex gått upp med 3,55 procent. Durationen är låg och var per 30 maj 0,11 år. Fonden investerar fortfarande i all huvudsak i företagspapper varav merparten förfaller inom sex månader. Ungefär 85 procent av portföljen utgörs av företagspapper och resterande del utgörs av likviditet och bankpapper. Det är fortfarande en stor skillnad på räntan i statspapper och på andra krediter som prissätts utifrån interbankräntor. I en så kort löptid som tre månader ger en investering i ett stabilt företag (med K1 rating) cirka 100 punkter högre ränta än vad ett statspapper ger. Det här gör det väldigt lätt att motivera den marginellt högre risken det innebär att investera i andra krediter än i svenska staten förfallostruktur mån Korta svenska interbankräntor (0-3 månader) har inte rört sig nämnvärt senaste månaden, men i det lite längre segmentet har de stigit på ökade förväntningar om att Riksbanken kommer att höja reporäntan vad det lider. En bidragande anledning till att marknaden i högre grad prisar in ytterligare en höjning från Riksbanken var att oljepriset steg till nivåer över 130 dollar per fat. Med ökat inflationstryck från stigande råvarupriser och med en svag växt i både BNP och detaljhandel har Riksbanken ett svårt val att göra. Nästa ordinarie tillfälle för Riksbanken att ändra räntan är i början på juli då den även publicerar årets andra Penningpolitiska rapport. Situationen är dock fortfarande väldigt osäker och rörelser på den svenska interbankmarknaden styrs i mångt och mycket av vad som sker på euromarknaden. Det kan därför ske en hel del i svenska interbankräntor som inte kan förklaras utifrån enbart svenska förhållanden. SKAGEN Krona håller sig till den inslagna vägen med en låg duration och försiktiga investeringar i solida företag i förhoppning att kunna ge jämn och fin avkastning även framöver. Ytterligare information om fonden, se sidan 25.

18 18 värdepappersportfölj skagen vekst Fondinformation SKAGEN vekst Aktiefonden SKAGEN Vekst investerar i undervärderade, underanalyserade och impopulära aktier i olika branscher. Minst hälften av kapitalet investeras i Norge, resterande del av kapitalet investeras i övriga världen. Målet är att uppnå högsta möjliga avkastning för den risk kunden tar. Standard & Poor s kvalitativa rating Morningstar MFEX/ Fondmarknaden.se Risk Lipper Bästa fond 3 & 5 år, Equity Nordic HHHHH HHHHH Fondens startdatum 1 december 1993 Avkastning sedan start 1 459,39 Genomsnittlig avkastning per år Förvaltningskapital 20,86 Antal fondsparare miljoner SEK Teckningsprovision 0,0 0,7 (beroende på belopp) Inlösningsprovision Ingen Förvaltningsavgifter 1,0 per år + 10 av avkastningen utöver referensindex Minsta teckningsbelopp Godkänd för marknadsföring i Referensindex UCIT:s-fond Engångsteckning SEK, sparavtal 500 SEK Norge, Sverige, Danmark, Finland, Island, Nederländerna, Storbritannien och Luxemburg OSEBX Ja PPM-nummer Bankgironummer Portföljförvaltare Kristian Falnes Värdepapper 20 geometrisk årlig avkastning Kurshistorik SKAGEN Vekst Antal Köpvärde NOK, tusental SKAGEN Vekst Valuta Oslobörsens huvudindex Marknadskurs Marknadsvärde Orealiserad NOK, vinst/förlust tusental NOK, tusental Fördelning ENERGI PRIDE INTERNATIONAL ,50 USD ,55 New York STATOILHYDRO ,00 NOK ,54 Oslo PETROBRAS PREF. ADR ,00 USD ,51 New York BONHEUR ,00 NOK ,23 Oslo GANGER ROLF ,00 NOK ,76 Oslo SOLSTAD OFFSHORE ,50 NOK ,71 Oslo DOF ,00 NOK ,17 Oslo NABORS INDUSTRIES ,37 USD ,29 New York REVUS ENERGY ,25 NOK ,27 Oslo FARSTAD SHIPPING ,00 NOK ,93 Oslo TGS NOPEC GEOPHYSICAL CO ,90 NOK ,72 Oslo CGG-VERITAS ADR ,80 USD ,57 New York EIDESVIK OFFSHORE ,00 NOK ,55 Oslo RESERVOIR EXPLORATION TECHNOLOGY ,00 NOK ,51 Oslo ODIM ,75 NOK ,47 Oslo ROXAR ,75 NOK ,46 Oslo DOF SUBSEA ,40 NOK ,41 Oslo BP ADR ,46 USD ,35 New York MPU OFFSHORE LIFT ,50 NOK ,34 Onoterat ROWAN COMPANIES ,86 USD ,32 New York WAVEFIELD INSEIS ,60 NOK ,31 Oslo PETROLEUM GEO SERVICES ,25 NOK ,28 Oslo REMORA ,00 NOK ,28 Onoterat BP ,11 GBP ,28 London CGG VERITAS ,60 EUR ,26 Paris MARINE ACCURATE WELL ,50 NOK ,25 Onoterat SMÅPOSTER ,14 Summa Energi ,47 Råvaror YARA INTERNATIONAL ,00 NOK ,73 Oslo NORSK HYDRO ,00 NOK ,68 Oslo OUTOKUMPU ,93 EUR ,97 Helsinki NORSKE SKOGINDUSTRIER ,80 NOK ,93 Oslo BOLIDEN ,25 SEK ,68 Stockholm KWS SAAT ,49 EUR ,66 Frankfurt NORTHLAND RESOURCES INC ,30 NOK ,62 Oslo VOTORANTIM CELLULOSE ADR ,51 USD ,56 New York GRUPO MEXICO SAB de CV ,35 MXN ,55 Mexico TERNIUM ,34 USD ,53 New York HINDALCO INDUSTRIES ,51 USD ,42 London Int CREW GOLD CORPORATION ,53 NOK ,27 Oslo SMÅPOSTER ,27 Summa Råvaror ,87 Kapitalvaror, service och transport KONGSBERG GRUPPEN ,00 NOK ,08 Oslo LG CORP ,00 KRW ,87 Seoul WILH WILHELMSEN LTD A ,00 NOK ,79 Oslo STOLT-NIELSEN ,50 NOK ,74 Oslo I.M. SKAUGEN ,00 NOK ,86 Oslo TOMRA SYSTEMS ,55 NOK ,79 Oslo SIEMENS AG ,42 EUR ,71 Frankfurt AIR FRANCE KLM ,26 EUR ,71 Amsterdam GILDEMEISTER ,23 EUR ,70 Frankfurt AKER ,00 NOK ,56 Oslo DOCKWISE ,80 NOK ,56 Oslo KVERNELAND ,00 NOK ,52 Oslo GLAMOX ,00 NOK ,50 Onoterat AKVA GROUP ,00 NOK ,50 Oslo KONGSBERG AUTOMOTIVE ,00 NOK ,41 Oslo LG CORP PREF ,00 KRW ,40 Seoul Börs

19 värdepappersportfölj skagen vekst 19 Värdepapper Antal Köpvärde NOK, tusental Valuta Marknadskurs Marknadsvärde Orealiserad NOK, vinst/förlust tusental NOK, tusental Fördelning Kapitalvaror, service och transport, fortsättning NORWEGIAN AIR SHUTTLE ,00 NOK ,38 Oslo GOLDEN OCEAN GROUP ,70 NOK ,38 Oslo KOREAN AIR CO. LTD ,00 KRW ,37 Seoul STAR REEFERS ,00 NOK ,34 Oslo TRELLEBORG B ,00 SEK ,34 Stockholm PREMUDA ,42 EUR ,27 Milano ODFJELL A ,50 NOK ,26 Oslo SMÅPOSTER ,18 Summa Kapitalvaror, service, transport ,22 Inkomstberoende konsumentvaror (discretionary consumables) LG ELECTRONICS PREF ,00 KRW ,88 Seoul DSG INTERNATIONAL ,59 GBP ,72 London HURTIGRUTEN ,00 NOK ,62 Oslo REZIDOR HOTEL GROUP ,20 SEK ,62 Stockholm NHST MEDIA GROUP ,00 NOK ,32 Onoterat TUI AG ,00 EUR ,32 Frankfurt ROYAL CARIBBEAN CRUISES ,00 NOK ,27 Oslo MAHINDRA & MAHINDRA LTD GDR ,00 USD ,27 London Int SMÅPOSTER ,72 Summa Inkomstberoende konsumentvaror ,74 Defensiva konsumentvaror LERØY SEAFOOD GROUP ,50 NOK ,86 Oslo CHIQUITA BRANDS INTL ,21 USD ,76 New York SMÅPOSTER ,01 Summa Defensiva konsumentvaror ,63 Läkemedel PFIZER ,43 USD ,56 New York MEDI-STIM ,50 NOK ,34 Oslo AXIS-SHIELD ,30 NOK ,32 Oslo AXIS-SHIELD (LONDON) ,23 GBP ,27 London PHOTOCURE ,00 NOK ,25 Oslo SMÅPOSTER ,19 Summa Läkemedel ,93 Bank och finans OLAV THON EIENDOMSSELSKAP ,00 NOK ,34 Oslo HANNOVER RUECKVERSICHERUNG ,46 EUR ,15 Frankfurt KINNEVIK INVESTMENT B ,50 SEK ,69 Stockholm SABANCI HOLDING (HACI OMER) ,64 TRY ,55 Istanbul AAREAL BANK ,26 EUR ,52 Frankfurt IMAREX ASA ,00 NOK ,49 Oslo KOREAN REINSURANCE ,00 KRW ,47 Seoul HITECVISION PR EQUITY ,00 NOK ,39 Onoterat NORTHERN LOGISTIC PROPERTY ,70 NOK ,32 Oslo ABG SUNDAL COLLIER HOLDING ,10 NOK ,26 Oslo SMÅPOSTER ,09 Summa Bank och finans ,27 Informationsteknologi SAMSUNG ELECTRONICS PREF. GDR ,75 USD ,65 London Int SAMSUNG ELECTRONICS GDR ,50 USD ,94 London Int KYOCERA ,00 JPY ,55 Tokyo ELTEK ,60 NOK ,49 Oslo Q-FREE ,80 NOK ,37 Oslo SMÅPOSTER ,07 Summa Informationsteknologi ,08 Telekom TOTAL ACCESS TELECOMMUNICATION ,50 THB ,68 Singapore TELEKOMUNIK INDONESIA ADR ,87 USD ,53 New York INDOSAT TBK,ADR ,98 USD ,49 New York SMÅPOSTER ,18 Summa Telekom ,87 Nyttotjänster ELETROBRAS PREFERED ,62 BRL ,69 Sao Paulo SMÅPOSTER ,22 Summa Nyttotjänster ,91 Börs Defensiva konsumtionsvaror 4,6 Inkomstberoende förbrukningsvaror 5,7 IT 6,1 Bank och finans 8,3 Råvaror 11,9 Övriga EU 5,7 Sydamerika 7,5 Euroområdet 7,4 Nordamerika 7,9 Asien exkl Japan 11,6 Fondinformation SKAGEN vekst branschfördelning Medicin 3,9 Kontanter 2,0 Telekom 1,9 Nyttotjänster 1,9 geografisk fördelning Kontanter, 2,0 EMEA 1,1 Japan 1,1 De 10 största innehaven i skagen VEKST Energi 33,5 Kapitalvaror, service & transport 20,2 Norge 55,9 Pride International 3,55 StatoilHydro ASA 3,54 Petroleo Brasileiro 3,51 Bonheur A/S 3,23 Kongsberg Gruppen AS 3,08 Ganger Rolf ASA 2,76 Yara International A 2,73 Solstad Offshore ASA 2,71 Samsung Electronics 2,59 LG Corp 2,26 Summa 10 största innehaven, 29,97 Summa värdepappersportfölj ,99 Disponibel likviditet ,01 Summa andelskapital ,00 Kurs per ,7949

20 20 värdepappersportfölj skagen global Fondinformation Kurshistorik SKAGEN global SKAGEN global SKAGEN Global 800 Aktiefonden SKAGEN Global investerar i undervärderade, underanalyserade och impopulära aktier i olika branscher och länder över hela världen. Målet är att uppnå högsta möjliga avkastning för den risk kunden tar årlig geometrisk avkastning Världsindex Risk Standard & Poor s kvalitativa rating Morningstar Wassum MFEX/ Fondmarknaden.se Lipper Bästa fond 3 & 5 år, Equity Global Årets Stjärnförvaltare DI/Morningstar -02, -04, -05, -06, -07 Årets Fond Privata Affärer -04, -05, -06 HHHHH HHHHH Fondens startdatum 7 augusti 1997 Avkastning sedan start 770,99 Genomsnittlig avkastning per år Förvaltningskapital 22,16 Antal fondsparare miljoner SEK Teckningsprovision 0,0 0,7 (beroende på belopp) Inlösningsprovision Ingen Förvaltningsavgifter 1,0 per år, + 10 av avkastningen över 6 Minsta teckningsbelopp Godkänd för marknadsföring i Referensindex UCIT:s-fond Engångsteckning SEK, sparavtal 500 SEK Norge, Sverige, Danmark, Finland, Island, Storbritannien, Nederländerna och Luxemburg MSCI Daily Net $ World Index mätt i norska kronor Ja PPM-nummer Värdepapper Antal Köpvärde NOK, tusental Valuta Marknadskurs Marknadsvärde Orealiserad NOK, vinst/förlust tusental NOK, tusental Fördelning ENERGI PETROBRAS PREF. ADR ,44 USD ,42 New York PRIDE INTERNATIONAL ,94 USD ,27 New York NABORS INDUSTRIES ,04 USD ,45 New York POLSKI KONCERN NAFTOWY ORLEN ,10 PLN ,78 Warsaw FOREST OIL CORP ,75 USD ,58 New York MARINER ENERGY INC ,70 USD ,49 New York BP ADR ,51 USD ,47 New York SMÅPOSTER ,17 Summa Energi ,63 Råvaror VALE RIO DEL DOCE ADR PREF ,93 USD ,15 New York BOLIDEN ,75 SEK ,97 Stockholm SVENSKA CELLULOSA B ,25 SEK ,96 Stockholm CEMEX ADR ,44 USD ,87 New York VOTORANTIM CELLULOSE ADR ,66 USD ,72 New York KWS SAAT ,81 EUR ,66 Frankfurt TERNIUM ,39 USD ,56 New York GRUPO MEXICO SAB de CV ,30 MXN ,54 Mexico ERAMET ,35 EUR ,49 Paris LOUISIANA-PACIFIC ,14 USD ,36 New York SMÅPOSTER ,47 Summa Råvaror ,76 Kapitalvaror, service och transport SIEMENS AG ,40 EUR ,51 Frankfurt LG CORP ,00 KRW ,34 Seoul TYCO INTERNATIONAL ,19 USD ,86 New York BAYWA-BAYERISCHE WARENVERMIT ,63 EUR ,57 Frankfurt SAMSUNG HEAVY INDUSTRIES ,00 KRW ,39 Seoul KONE CORPORATION B ,02 EUR ,38 Helsingfors AIR FRANCE KLM ,19 EUR ,35 Amsterdam KOMATSU LIMITED ,00 JPY ,21 Tokyo COVIDIEN ,09 USD ,14 New York TYCO ELECTRONICS ,12 USD ,08 New York BUNGE LIMITED ,37 USD ,94 New York FINNAIR ,75 EUR ,70 Helsingfors STOLT-NIELSEN ,50 NOK ,66 Oslo CMB ,98 EUR ,65 Bryssel BUCHER INDUSTRIES AG ,75 CHF ,62 Zürich ENKA INSAAT VE SANAYI ,60 TRY ,62 Istanbul KOREA LINE ,00 KRW ,59 Seoul SMÅPOSTER ,21 Summa Kapitalvaror, service, transport ,81 Inkomstberoende konsumentvaror (discretionary consumables) TUI AG ,02 EUR ,44 Frankfurt LG ELECTRONICS PREF ,00 KRW ,11 Seoul PEUGEOT SA ,00 EUR ,95 Paris MCGRAW-HILL COMPANIES INC ,49 USD ,76 INDEPENDENT NEWS & MEDIA ,30 EUR ,65 London SHANGRI-LA ASIA ,35 HKD ,38 Hong Kong DSG INTERNATIONAL ,58 GBP ,32 London SMÅPOSTER ,47 Summa Inkomstberoende konsumentvaror ,09 Börs Bankgironummer Portföljförvaltare Filip Weintraub