2013 2014 2015E 2016E 2017E BOLAGSANALYS 7 januari 2016 Sammanfattning (SEZI.ST) Med blicken mot framtiden Bolaget gör ett strategiskifte och går nu mot mer fokuserad utveckling av instrument för patientnära diagnostik. Målmarknader (patientdiagnostik och organspecifik monitorering) är väldigt stora, dock kvarstår mycket arbete innan man når dit. Potentialen för de två instrumenten förefaller dock som väldigt stor. har kommunicerat att man ska initiera kliniska studier med Onzurf Probe. Förhoppningen är att instrumentet erhåller CE-märkning och kan lanseras mot en mindre nischmarknad år 2016. Samtidigt stärker sitt forskningsteam med en ny CTO med lång erfarenhet från branschen. Lista: Aktietorget Börsvärde: 63 MSEK Bransch: Medtech VD: Lena Söderström Styrelseordf: Adam Dahlberg OMXS 30 10 9 8 7 6 5 4 3 25-nov 23-feb 24-maj 22-aug 20-nov Med skifte i fokus från säljande produkt antar vi att det stora kommersiella lyftet dröjer. Vi justerar således ner våra finansiella prognoser och även vårt motiverade värde till 5,1 (6,8) kronor per aktie. Kassaposition på 17 MSEK ser dock intressant ut och förhoppningen är att bolaget förvärvar en produkt i eller nära marknad. Redeye Rating (0 10 poäng) Ledning Ägarskap Vinstutsikter Lönsamhet Finansiell styrka 8,0 poäng 8,0 poäng 4,0 poäng 0,0 poäng 1,5 poäng Nyckeltal 2013 2014 2015E 2016E 2017E Omsättning, MSEK 1 1 0 1 2 Tillväxt 314% -56% -23% 186% 92% EBITDA -7-5 -6-8 -5 EBITDA-marginal Neg Neg Neg Neg Neg EBIT -6-7 -8-10 -6 EBIT-marginal Neg Neg Neg Neg Neg Resultat före skatt -6-6 -8-10 -6 Nettoresultat -6-6 -8-10 -6 Nettomarginal Neg Neg Neg Neg Neg Utdelning/Aktie 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 VPA -0,51-0,47-0,56-0,60-0,39 P/E Neg Neg Neg Neg Neg EV/S 66,4 139,0 138,6 57,5 33,1 EV/EBITDA Neg Neg Neg Neg Neg Fakta Aktiekurs (SEK) 3,7 Antal aktier (milj) 16,0 Börsvärde (MSEK) 63 Nettoskuld (MSEK) -17 Free float (%) 34 % Dagl oms. ( 000) 0 Analytiker: Ulrik Trattner ulrik.trattner@redeye.se Björn Olander bjorn.olander@redeye.se Viktig information: All information kring ansvarsbegränsningar och potentiella intressekonflikter finns att läsa i slutet av rapporten. Redeye, Mäster Samuelsgatan 42, 10tr, Box 7141, 103 87 Stockholm. Tel +46 8-545 013 30. E-post: info@redeye.se
Redeye Rating: Bakgrund och definition Avsikten med Redeye Rating är att hjälpa investerare att identifiera bolag med en hög kvalitet och attraktiv värdering. Company Qualities Avsikten med Company Qualities är att den ska ge en strukturerad och god bild av ett bolags kvalitet (eller verksamhetsrisk) dess chans att överleva och förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil vinsttillväxt. Vi klassificerar bolagets kvalitet utifrån en tiogradig skala baserad på fem värderingsnycklar; 1 Ledning (Management), 2 Ägarskap (Ownership), 3 Vinstutsikter (Growth Outlook), 4 Lönsamhet (Profitability) och 5 Finansiell styrka (Financial Strength). Varje värderingsnyckel utvärderas utifrån ett antal kvantitativa och kvalitativa nyckelfrågor som viktas olika utifrån hur viktiga de anses vara. Varje nyckelfråga tilldelas ett antal poäng utifrån sitt betyg. Det är det sammanlagda antalet poäng från de enskilda frågorna som ligger till grund för bedömningen av varje värderingsnyckel. Betygsskalan sträcker sig från 0 till +10 poäng. Det sammanlagda betyget för varje värderingsnyckel visualiseras genom storleken på dess stapelkropp. Den relativa storleken mellan staplarna beror därmed på betygsfördelningen mellan de olika värderingsnycklarna. Ledning Vår rating av Ledning representerar en bedömning av styrelsens och ledningens förmåga att förvalta bolaget med aktieägarnas bästa för sina ögon. En duktig styrelse och ledning kan göra en medioker affärsidé lönsam, och en dålig kan försätta till och med ett starkt bolag i kris. De faktorer som utgör bedömningen av Ledning är; 1 Exekvering, 2 Kapitalallokering, 3 Kommunikation, 4 Erfarenhet, 5 Ledarskap, och 6 Integritet. Ägarskap Vår rating av Ägarskap representerar en bedömning av utövat ägarskap för ett mer långsiktigt värdeskapande. Ägarengagemang och kompetens är avgörande för bolagets stabilitet och för styrelsens handlingskraft. Bolag som har spridd ägarstruktur utan tydlig huvudägare har historiskt sett gått betydligt sämre än börsens index över tiden. De faktorer som utgör bedömningen av Ägarskap är; 1 Ägarstruktur, 2 Ägarengagemang, 3 Institutionellt ägande, 4 Maktmissbruk, 5 Renommé, och 6 Finansiell uthållighet. Vinstutsikter Vår rating av Vinstutsikter representerar en bedömning av bolagets förutsättningar att uppnå långsiktigt stabil vinsttillväxt. På lång sikt följer aktiekursen ungefär bolagets resultatutveckling. Ett bolag som inte växer kan vara en god kortsiktig placering, men är det sällan på lång sikt. De faktorer som utgör bedömningen av Vinstutsikter är; 1 Affärsmodell, 2 Försäljningspotential, 3 Marknadstillväxt, 4 Marknadsposition, och 5 Konkurrenskraft. Lönsamhet Vår rating av Lönsamhet representerar en bedömning av hur effektivt bolaget historiskt har utnyttjat sitt kapital för att skapa vinst. Bolag kan inte överleva om de inte är lönsamma. Bedömningen av hur lönsamt ett bolag varit baseras på ett antal nyckeltal och kriterier under en period på upp till fem år tillbaka i tiden; 1 Avkastning på totalt kapital (Return on total assets; ROA), 2 Avkastning på eget kapital (Return on equity; ROE), 3 Nettomarginal (Net profit margin), 4 Fritt kassaflöde, och 5 Rörelseresultat (Operating profit margin, EBIT). Finansiell styrka Vår rating av Finansiell styrka representerar en bedömning av bolagets betalningsförmåga på kort och lång sikt. Basen i ett bolags finansiella styrka är balansräkningen och dess kassaflöden. Om inte balansräkningen klarar av att finansiera tillväxten är inte ens den bästa potentialen till någon nytta. Bedömningen av ett bolags finansiella styrka baseras på ett antal nyckeltal och kriterier; 1 Räntetäckningsgrad (Times-interest-coverage ratio), 2 Skuldsättningsgrad (Debt-to-equity ratio), 3 Kassalikviditet (Quick ratio), 4 Balanslikviditet (Current ratio), 5 Omsättningsstorlek, 6 Kapitalbehov, 7 Konjunkturkänslighet, och 8 Kommande binära händelser. 2
Flyttar fokus Försäljningslyftet dröjer går från att vara ett bolag med fokus på kommersialisering av instrument för bioprocesser (Biosenz) till utveckling av kommande instrument (Clinisenz & Onzurf Probe). Således förskjuts det kommersiella lyftet fram i tiden. befinner sig i ett mellanläge där fokus ligger kring att förbereda sig inför en kommersialisering av Onzurf probe. Klinisk studie ger förhoppning. Den kliniska studie som initierat med Onzurf probe (förvärvad från MD Biomedical) förväntas slutföras under 2016 varpå man förväntas erhålla CE-märkning och produktlansera Onzurf. Hur, var och med vem man ska sälja är ännu ej fastställt men bolagets förhoppning är att samarbete med etablerad partner ska upprättas för internationell försäljning. 17 MSEK i kassa skapar ett intressant utgångsläge Balansräkningen är stabil. Med en kassa på 17 miljoner kronor och med dagens låga burn-rate är bolaget finansierat för de närmsta två åren. Förhoppningen är dock att produktutveckling och kommersialisering ska intensifieras vilket på kort sikt kommer att öka kostnaderna. Siffermässigt som väntat. Nettoomsättningen under tredje kvartalet var försumbar och kostnaderna, även om de ökade, hålls fortsatt låga. Försäljning väntas växa först då Onzurf och Clinisenz når marknad. rekryterade en nya CTO under kvartalet för att ersätta Thomas Carlsson som går i pension. Vi antar således att personalkostnaderna kommer öka något, om än obetydligt. Marginalerna är alltjämt kraftigt negativa och utan något försäljningslyft inom närtid är det troligt att vi inte nått bottennivå för lönsamheten. Förväntat mot utfall (SEKm) Q3'15 Q3'15P Diff Q3'14 Nettoomsättning 0,0 0,2-78% 0,1 Material -0,1-0,1 3% 0,0 Personal -0,1-0,1-44% -0,1 Externa tjänster 0,0 0,0-96% 0,0 EBITDA -1,6-1,4 11% -0,5 EBIT -2,0-1,7 13% -1,4 Res e. fin. -2,0-6,1 68% 0,0 Resultat -1,8-1,7-4% -1,4 VPA Neg Neg Neg Neg BM -190% 37% 10% EBITDA-marg -942% -4710% -468% EBIT-marg -7231% -1165% -1185% Källa : Redey e Research 3
Viktiga steg mot accelererad utveckling Stärker utvecklingsteamet Under kvartalet har bolaget knutit till sig en ny CTO samt två nya personer till en advisory board. Ny CTO är Andreas Jacobson som ersätter Thomas Carlsson (tillika en av grundarna till ) som nu går i pension. Vår bedömning är att nu tar ett viktigt steg för att accelerera utveckling och kommersialisering. Andreas Jacobson kommer tidigare från bland annat börsnoterade Biotage och ska fokusera på de kliniska instrument som nu är i utveckling. Röner intresse från läkare Enligt bolaget möter man ett stort intresse från läkarhåll. En marknad där det enbart i Norden genomförs årligen tiotusentals operationer där postoperativ övervakning med Clinisenz kan bli aktuellt. Som nämnt tidigare ser vi stor potential för s instrument. Det är dock av stor betydelse att man knyter starka marknadskontakter för att nå ut på marknaden. De avtal man tidigare knutit (Applikon) har inte mynnat ut i det storskaliga kommersiella lyft man initialt förväntat sig. Vi efterfrågar tydligare kommersiellt fokus Frågan är hur man ska sälja instrumenten? Vi efterfrågar ett tydligare kommersiellt fokus och affärsplan hur de nya produkterna planeras säljas. Om allt går enligt plan bör ett nytt instrument se dagens ljus redan under nästa år och då är det av stor betydelse att man klarlagt hur instrumentet ska säljas. Vi har sett allt för många lovande mindre bolag inom Life Science som förlitat sig på att en bra produkt säljer sig själv för att sedan nås av bristande intresse och penetration av marknaden. Stora möjligheter för Onzurf Marknadspotential för Onzurf OnZurf Bolaget förvärvade MD Biomedical under det inledande kvartalet 2015. MD Biomedicals egenutvecklade kateter, OnZurf, ska utvecklas för att användas/säljas både separat och tillsammans med s CliniSenz instrument. OnZurf Probe bygger på mikrodialystekniken och är en vidareutveckling av de prober som placeras i ett organs vävnad. OnZurf har en unik fästanordning som innebär att den enkelt kan placeras på ytan av ett organ utan nålstick och onödig stress på organet. Tidigare prekliniska studier har visat att mätningar både från hjärtat, levern och tarmens yta avspeglar samma metabola förlopp som sker i hjärtmuskeln, leverparenkymet och tarmlumen. Tillsammans ska man möjliggöra organspecifik monitorering av exempelvis tarm, lever och hjärta postoperativt. Tekniken gör det möjligt att efter operationer följa läkningsförloppet och ge tidiga varningssignaler på komplikationer såsom ischemi (syrebrist) och anastomosläckage. Bolaget bedömer att marknaden för denna typ av instrument är dryga 1 miljard euro (baserat på antal patienter diagnostiserade med vissa cancertyper). 4
Lågt intresse för aktien Värdering och aktie Ett begränsat nyhetsflöde har gjort att aktien handlats ner till nivåer kring 4 kronor. Likviditeten i aktien är alltjämt låg vilket gör det svårt att såväl komma in som att komma ur aktien. Bolaget väntar fortfarande på avancemang för humandiagnostikinstrumenten vilket i sig borde driva såväl aktiekurs som likviditet. Även om vi tror på ett ökat nyhetsflöde framöver finns ingen anledning att rusa in i aktien förens H2 2016 / H1 2017 då instrument under utveckling väntas nå marknad. Sammanfattningsvis ger vår värdering av ett motiverat värde på 5,1 SEK per aktie vilket även motsvarar vårt DCF värde. Nytt motiverat värde 5,1 SEK Vi justerar vårt DCF värde till 5,1 kronor per aktie Vi sänker vårt motiverade värde efter att skjutit fram det stora försäljningslyftet. Vår diskonterade kassaflödesmodell (DCF) ger ett motiverat värde på 5,1 (6,7) kronor per aktie. Vi använder ett avkastningskrav på 15,1 procent för att diskontera kassaflödena under den explicita prognosperioden fram till 2024E och terminalvärdet under de följande åren. DCF Base case Antaganden 2015-2024 DCF MSEK Aktie CAGR Sales 35% Wacc 15,1% Genomsnitt EBIT-marg 9,10% 2015-2024 27 1,7 2025-2025- 38 2,4 CAGR Sales 2% Nettokassa 17,1 1,1 Genomsnitt EBIT-marg 40% Övrigt 0 0,0 Antal aktier (m) 16,1 Summa 82 5,1 Källa: Redeye Research Multipelvärdering Multipelvärdering baserat på vilken värdering ett bolag av karaktär kan förväntas ha när bolaget nått en än mer mogen fas. Dessa multiplar i kombination med våra estimat för 2020E, i förekommande fall tillsammans med nettokassan vid den tidpunkten, ger ett implicit aktievärde 2020. Multipelvärdering Multipel Estimat 2020E Multiplar Diskonterat värde per aktie EV/S S 21,8 4x-7x 4,3-6,6 EV/EBITDA EBITDA 11,1 10x-15x 3,8-5,1 EV/EBIT EBIT 9,01 12x-18x 3,5-4,7 Källa: Redeye Research Aktien handlas i dagsläget mitt i multipelintervallet när vi diskonterar med ett avkastningskrav (wacc) på 15,1 %. Således ser aktien ut till att vara korrekt värderad. När bolaget når en mer mogen fas och uppvisar både ökad försäljning och lönsamhet finns anledning att sänka avkastningskravet som i sin tur ger en högre värdering. 5
Justerar ned prognoserna Finansiella prognoser Vi justerar ned våra prognoser på kort sikt. Vi ser fortsatt stor potential för respektive instrument, dessvärre har vi väldigt få och svaga indikationer om att ett försäljningslyft skulle ligga inom närtid. Detaljerad prognos Q1'15 Q2'15 Q3'15 Q4'15E 2015E 2016E 2017E 2018E Nettoomsättning 0,1 0,0 0,0 0,1 0,3 1,2 2,3 5,1 BioSenz 0,0 0,0 0,0 0,1 0,3 0,2 0,3 0,8 Clinisenz 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,1 1,5 Onzurf 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 1,0 1,9 2,8 Övr intäkter 0,0 0,2 0,0 0,0 0,2 0,1 0,2 0,2 Intäkter 0,1 0,2 0,0 0,1 0,6 1,3 2,5 5,3 Material -0,05-0,1-0,1-0,3-0,5-1,5-2,6-4,1 Externa tjänster -0,1 0,0 0,0-0,3-0,5-0,6-0,6-0,6 Personal -0,5-0,9-0,7-0,6-2,6-2,7-2,8-2,8 Lokal -0,1-0,1-0,1-0,1-0,2-0,2-0,4-0,4 Konsultkostnader -0,3-0,8-0,5-0,4-1,8-1,1-0,8-0,8 Marknadsföring -0,2-0,2-0,1-0,2-0,7-0,7-0,8-0,8 Övriga kostnader -0,1-0,1-0,1-0,1-0,4-0,5-0,5-0,5 EBITDA -1,3-1,8-1,5-1,8-6,1-6,0-6,0-4,9 Avskrivningar -0,3-0,3-0,4-0,3 1,3 1,3 1,3 1,4 EBIT -1,6-2,1-1,9-2,1-4,8-4,7-4,7-3,5 Finansnetto 0,1 0,0 0,0 0,0 0,1 0,2 0,2 0,2 Res efter fin. -1,6-2,1-2,0-2,1-4,8-4,6-4,5-3,3 Skatt 0 0 0,0 0 0 0 0 0 Resultat -1,6-2,1-2,0-2,1-4,8-4,6-4,5-3,3 Tillväxt -87% -76% 200% 22% -36% 247% 92% 122% BM 17% -158% -140% -173% -49% -26% -13% 20% EBITDA-marg. -2303% -6081% -4395% -1620% -1778% -502% -260% -95% EBIT-marg. -2889% -7231% -5631% -1925% -1402% -393% -204% -68% Källa: Redeye Research 6
Stor operationell hävstång Investment case Målmarknaden för s Clinisenz instrument uppgår till cirka 10 miljarder kronor. Underliggande marknad drivet av ökat intag vid sjukvårdsenheter och en åldrande befolkning är i en stigande trend. Marknaden är väldigt stor vilket gör att enbart en liten marknadsandel skulle kunna betyda en hög omsättning för bolaget. Vår bedömning är att har stor operationell skalbarhet, när väl proppen går ur och bolaget börjar visa betydande försäljning är vår bedömning att lönsamheten kommer att följa efter. Vi ser ingen anledning att stressa in i aktien förens fler produkter nått marknad och uppvisar stabil försäljningstillväxt. Mycket arbete kvarstår GCM marknaden attraktiv Marknaden för s Onzurf probe (organspecifik post-operativ monitoring) uppgår till uppskattningsvis 1 miljard kronor årligen. Möjligheterna är väldigt stora för, dock ska det framhävas att mycket arbete är kvar men även utmaningarna då det kommer krävas diverse tillstånd. Det skulle även innebära stora marknadsföringsinsatser för att lyckas vinna marknaden från befintliga och konkurrerande produkter. Vi är något oroliga att ledningen inte fokuserar tillräckligt på utformande av en kommersiell affärsmodell utan förutsätter att en bra produkt säljer sig själv, något som visat sig svårare än man trott i många fall. Marknadsmöjligheter säljer i dagsläget inga stora volymer (Biosenz instrumentet är i marknaden) och bolagets instrument kan således inte räknas som etablerats på marknaden. Målet är att penetrera den attraktiva GCM marknaden, ett av de hetaste segmenten inom medicinteknisk utrustning. Konkurrensen är hög inom detta segment och dominerat av stora internationella bolag som Getinge och Thermo Fischer. Således är sannolikheten stor att köps upp om man skulle lyckas ta fram ett instrument överlägset andras. Marknaden för kontinuerlig glukosövervakning beräknas omsätta cirka 10 miljarder kronor årligen och växa kraftigt med cirka 8 procent årligen. Underliggande marknad är drivet av ökat antal behandlade patienter vid intensivvårdsavdelningar världen över, främst huvudmarknaden USA. Antalet patienter inskrivna och behandlade vid intensivvårdsavdelningar ökade med över 30 procent under 2013 enligt AO (Ambulance Organisation). En marknad där det enbart i Norden genomförs årligen tiotusentals operationer där postoperativ övervakning med CliniSenz med Onzurf probe kan bli aktuellt. 7
Sammanfattning Redeye Rating Redeyes Rating utgörs av fem värderingsnycklar. Varje värderingsnyckel består av en sammanvägning av ett antal faktorer som värderas på en betygsskala från 0 till 2p. Maxpoängen för en värderingsnyckel är 10 poäng. Ledning 8,0p Ratingförändringar i denna rapport: Ingen förändring i kvartalet Det finns gedigen kunskap och erfarenhet i ledningen för de områden som bolaget verkar inom. Bolaget är i dagsläget relativt anonymt som noterat bolag men arbetar aktivt med att presentera bolaget för marknaden. Ägarskap 8,0p Fyra av fem styrelsemedlemmar är storägare i bolaget vilket vi anser är positivt. Det finns även institutionella ägare bland de större ägarna vilket ger uppsida för ägarskapet. Att VD inte har ett betydande ägande i bolaget väger in som ett litet minus. Vinstutsikter 4,0p Underliggande marknader växer relativt snabbt och har med sin produktportfölj förutsättningar att växa avsevärt inom sin produktnisch. Det finns betydande tillväxtpotential i de produkter som utvecklats och vidare tillväxtpotential inom de applikationsområden som ligger inom bolagets räckvidd. Tillväxtpotentialen dras ned något av uteblivna långsiktiga konkurrensfördelar. Lönsamhet 0,0p Finansiell styrka 1,5p Bolaget inväntar fortfarande att marknaden ska uppmärksamma värdet av produktutbudet. Produkt har lanserats på marknaden men har i dagsläget begränsad marknadspenetration och således låga försäljningsvolymer. Då vi i detta fall tittar mycket på vad bolaget åstadkommit historiskt ger det ett lågt betyg, vi räknar med att kunna justera upp betyget efter hand som bolaget växer till högre lönsamhet samt bräddar produktutbudet. har en förhållandevis stabil balansräkning och kostnaderna hålls låga. Kliniska studier och uteblivet partnerskap stressar dock kassan och det finns betydande risk för ytterligare behov av extern finansiering i framtiden. Likt andra småbolag dras betyget ned av svängningar i efterfrågan som inte kan pareras med samma enkelhet som en större aktör. 8
Resultaträkning 2013 2014 2015E 2016E 2017E Omsättning 1 1 0 1 2 Summa rörelsekostnader -8-6 -7-9 -7 EBITDA -7-5 -6-8 -5 Avskrivningar materiella tillg 0 0-1 0 0 Avskrivningar immateriella tillg. 1-1 0-1 -2 Goodwill nedskrivningar 0 0 0 0 0 EBIT -6-7 -8-10 -6 Resultatandelar 0 0 0 0 0 Finansnetto 0 0 0 0 0 Valutakursdifferenser 0 0 0 0 0 Resultat före skatt -6-6 -8-10 -6 Skatt 0 0 0 0 0 Nettoresultat -6-6 -8-10 -6 Balansräkning 2013 2014 2015E 2016E 2017E Tillgångar Omsättningstillgångr Kassa och bank 10 10 3 5 2 Kundfordringar 1 0 0 1 1 Lager 0 0 0 0 0 Andra fordringar 0 0 0 0 0 Summa omsättn. 12 11 4 6 4 Anläggningstillgångar Materiella anl.tillg. 0 0 0 0 0 Finansiella anl.tillg. 0 0 0 0 0 Övriga finansiella tillg. 0 0 0 0 0 Goodwill 0 0 0 0 0 Imm. tillg. vid förväv 0 0 0 0 0 Övr. immater. tillg. 27 29 32 33 33 Övr. anlägg. tillg. 0 0 0 0 0 Summa anlägg. 27 29 32 33 34 Uppsk. skatteford. 0 0 0 0 0 Summa tillgångar 39 40 36 39 37 Skulder Kortfristiga skulder Leverantörsskulder 0 0 0 0 0 Kortfristiga skulder 1 1 3 10 12 Övriga kortfristiga skulder 0 0 0 0 0 Summa kort. skuld 1 1 3 10 12 Räntebr. skulder 0 1 4 10 12 L. icke ränteb.skulder 0 0 0 0 0 Konvertibler 0 0 0 0 0 Summa skulder 1 2 6 19 23 Uppskj. skatteskuld 0 0 0 0 0 Avsättningar 0 0 0 0 0 Eget kapital 37 37 30 20 14 Minoritet 0 0 0 0 0 Minoritet & E. Kap. 37 37 30 20 14 Summa skulder och E. Kap. 39 40 36 39 37 Fritt kassaflöde 2013 2014 2015E 2016E 2017E Omsättning 1 1 0 1 2 Sum rörelsekost. -8-6 -7-9 -7 Avskrivningar 1-1 -1-1 -2 EBIT -6-7 -8-10 -6 Skatt på EBIT 0 0 0 0 0 NOPLAT -6-7 -8-10 -6 Avskrivningar -1 1 1 1 2 Bruttokassaflöde -7-5 -6-8 -5 Föränd. i rörelsekap -1 1 0-1 0 Investeringar 1-3 -4-2 -2 DCF värdering Kassaflöden, MSEK WACC 15,0 % Motiverat värde per aktie, SEK 3,7 Börskurs, SEK 5,1 Antaganden 2015-2021 Genomsn. förs. tillv. 35,0 % EBIT-marginal 9,4 % Lönsamhet 201335,0 % 2014 2015E 2016E 2017E ROE -16% -17% -23% -38% -37% ROCE -16% -16% -20% -25% -16% ROIC -21% -23% -26% -29% -18% EBITDA-marginal -552% -958% -1549% -688% -197% EBIT-marginal -460% -1201% -1874% -797% -270% Netto-marginal -453% -1185% -1851% -797% -274% Data per aktie 2013 2014 2015E 2016E 2017E VPA -0,51-0,47-0,56-0,60-0,39 VPA just -0,51-0,47-0,56-0,60-0,39 Utdelning 0,00 0,00 0,00 0,00 0,00 Nettoskuld -0,81-0,57 0,21 0,86 1,30 Antal aktier 11,02 13,60 13,80 16,08 16,08 Värdering 2013 2014 2015E 2016E 2017E Enterprise Value 82,0 75,2 58,1 69,0 76,0 P/E -16,3-12,9-7,1-6,7-10,2 P/S 73,6 153,3 131,7 53,6 28,0 EV/S 66,4 139,0 138,6 57,5 33,1 EV/EBITDA -12,0-14,5-8,9-8,4-16,8 EV/EBIT -14,4-11,6-7,4-7,2-12,3 P/BV 2,4 2,2 1,9 2,7 4,0 Aktiens utveckling Tillväxt/år 13/15e 1 mån -2,0 % Omsättning -41,8 % 3 mån -20,0 % Rörelseresultat, just 17,55 % 12 mån -48,1 % V/A, just 5,3 % Årets Början -34,4 % EK -11,0 % Aktiestruktur % Röster Kapital Adam Dahlberg 21,0 % 16,8 % Ulf Lindskog 14,9 % 11,9 % Ebba Fischer 11,4 % 9,1 % Margareta Nilsson 7,7 % 6,1 % Anna Manhausen 6,4 % 5,1 % Danica Pension Försäkring AB 4,5 % 3,6 % Anette Gustafsson 2,3 % 1,8 % Nina Lindskog 2,3 % 1,8 % Staffan Boström 1,8 % 1,5 % Pethle AB 1,8 % 1,4 % Aktien Reuterskod Lista Aktietorget Kurs, SEK 3,8 Antal aktier, milj 16,0 Börsvärde, MSEK 63,2 Bolagsledning & styrelse VD CFO IR Ordf Nästkommande rapportdatum Lena Söderström Adam Dahlberg Fritt kassaflöde -7-8 -11-11 -7 Kapitalstruktur 2013 2014 2015E 2016E 2017E Soliditet 97% 94% 82% 51% 37% Skuldsättningsgrad 3% 6% 21% 96% 168% Nettoskuld -9-8 3 14 21 Sysselsatt kapital 29 30 33 34 35 Kapit. oms. hastighet 0,0 0,0 0,0 0,0 0,1 Tillväxt 2013 2014 2015E 2016E 2017E Försäljningstillväxt 314% -56% -23% 186% 92% VPA-tillväxt (just) 1% -7% 19% 6% -34% Analytiker Ulrik Trattner ulrik.trattner@redeye.se Björn Olander bjorn.olander@redeye.se Redeye AB Mäster Samuelsgatan 42, 10tr 114 35 Stockholm 9
Omsättning & Tillväxt (%) EBIT (justerad) & Marginal (%) 2,5 2 1,5 1 0,5 0 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% -150% 0-2 -4-6 -8-10 -12 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 0% -200% -400% -600% -800% -1000% -1200% -1400% -1600% -1800% -2000% Omsättning Försäljningstillväxt EBIT just EBIT just-marginal Vinst Per Aktie Soliditet & Skuldsättningsgrad (%) 0-0,1-0,2-0,3-0,4-0,5-0,6-0,7 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 0-0,1-0,2-0,3-0,4-0,5-0,6-0,7 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 180% 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% VPA VPA (just) Soliditet Skuldsättningsgrad Intressekonflikter Ulrik Trattner äger aktier i bolaget: Nej Björn Olander äger aktier i bolaget: Nej Redeye utför/har utfört tjänster åt bolaget och erhåller/har erhållit ersättning från bolaget i samband med detta. Verksamhetsbeskrivning är ett medicintekniskt bolag med huvudsäte i Uppsala. säljer och utvecklar mätinstrument med tillhörande förbrukningsprodukter för mätning av glukos och laktat i komplicerade biologiska vätskor. s system är unika då instrumentet möjliggör automatiserad och kontinuerlig mätning från pågående process. 10
DISCLAIMER Viktig information Redeye AB ("Redeye" eller "Bolaget") är en specialiserad finansiell rådgivare inriktad mot små och medelstora tillväxtbolag i Norden. Vi fokuserar på sektorerna Technology och Life Science. Vi tillhandahåller tjänster inom Corporate Broking, Corporate Finance, aktieanalys och investerarrelationer.. Våra styrkor är vår prisbelönta analysavdelning, erfarna rådgivare, ett unikt investerarnätverk samt vår kraftfulla distributionskanal redeye.se. Redeye grundades år 1999 och står under Finansinspektionens tillsyn sedan 2007. Redeye har följande tillstånd: mottagande och vidarebefordran av order avseende finansiella instrument, investeringsrådgivning till kund avseende finansiella instrument, utarbeta, sprida finansiella analyser/rekommendationer för handel med finansiella instrument, utförande av order avseende finansiella instrument på kunders uppdrag, placering av finansiella instrument utan fast åtagande, råd till företag samt utföra tjänster vid fusion och företagsuppköp, utföra tjänster i samband med garantigivning avseende finansiella instrument samt bedriva Certified Advisory-verksamhet (sidotillstånd). Ansvarsbegränsning Detta dokument är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor som Redeye bedömer som tillförlitliga. Redeye kan dock ej garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka innehåller en osäkerhet. Redeye kan inte garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Varje investeringsbeslut fattas självständigt av investeraren. Denna analys är avsedd att vara ett av flera redskap vid ett investeringsbeslut. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material samt konsultera en finansiell rådgivare inför ett investeringsbeslut. Redeye frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analysen. Potentiella intressekonflikter Redeyes analysavdelning regleras av organisatoriska och administrativa regelverk som inrättats i syfte att undvika intressekonflikter och att säkerställa analytikernas objektivitet och oberoende. Bland annat gäller följande: För bolag som är föremål för Redeyes analys gäller bl.a. de regler som Finansinspektionens har uppställt avseende investeringsrekommendationer och hantering av intressekonflikter. Vidare gäller för bolagets anställda handelsstopp i finansiella instrument för bolaget från 30 dagar innan det att det bevakade bolaget kommer med ekonomiska rapporter, såsom delårsrapporter, bokslutskommunikéer eller liknande, till det datum Redeye offentliggör sin analys plus två handelsdagar efter detta datum. En analytiker får inte utan särskilt tillstånd från ledningen medverka i corporate finance verksamhet och får inte erhålla ersättning som är direkt kopplad till sådan verksamhet. Redeye kan genomföra analyser på uppdrag av, och mot en ersättning från, det bolag som belyses i analysen alternativt ett emissionsinstitut i samband M&A, nyemission eller en notering. Läsaren av dessa rapporter kan anta att Redeye har erhållit eller kommer att erhålla betalning för utförandet av finansiella rådgivningstjänster från bolaget/bolag nämnt i rapporten. Ersättningen är ett på förhand överenskommet belopp och är inte beroende av innehållet i analysen. Angående Redeyes analysbevakning Redeyes analys präglas av case-baserad analys vilket innebär att frekvensen av analysrapporter kan variera över tiden. Om annat inte uttryckligen anges i analysen uppdateras analysen när Redeys analysavdelning finner att så är påkallat av t.ex. väsentliga förändrade marknadsförutsättningar eller händelser relaterade till analyserad emittent/analyserat finansiellt instrument. Rating/Rekommendationsstruktur Redeye utfärdar ej några investeringsrekommendationer för fundamental analys. Däremot så har Redeye utarbetat en proprietär analys och ratingmodell, Redeye Rating, där det enskilda bolaget analyseras, utvärderas och belyses. Analysen ska ge en oberoende bedömning av bolaget, dess möjligheter, risker mm. Syftet är att ge ett objektivt och professionellt beslutsunderlag för ägare och investerare. Redeye Rating (2016-01-07) Rating Ledning Ägarskap Vinstutsikter Lönsamhet Finansiell styrka 7,5p - 10,0p 35 42 16 7 18 3,5p - 7,0p 63 48 82 33 37 0,0p - 3,0p 4 12 4 62 47 Antal bolag 102 102 102 102 102 *För investmentbolag ser parametrarna annorlunda ut. Mångfaldigande och spridning Detta dokument får inte mångfaldigas för annat än personligt bruk. Dokumentet får inte spridas till fysiska eller juridiska personer som är medborgare eller har hemvist i ett land där sådan spridning är otillåten enligt tillämplig lag eller annan bestämmelse. Copyright Redeye AB. 11