ADDvise. Ledning 5 Avk. pot. 7 Trygg Placering 3

Analytiker: Stefan Svärd och Etrit Vllasalija ADDvise Aggressiv förvärvsstrategi med fokus på bolag som omsätter minst 20 MSEK och som har positivt resultat Planerar att genomföra ett till två förvärv per år de närmsta åren. Under 2011 och 2012 ökade omsättningen med ca 100 procent per år vilket är en signal på lyckade förvärv. Obligationslån på 50 MSEK med ränta på 10 % speglar bolagets expansionsplaner Syftet med obligationslånet är att möjliggöra fortsatta förvärv i enlighet med ADDvise förvärvsstrategi där ADDvise letar efter bolag som kan förvärvas till en EBIT- multipel under 5. Gått från en nordisk verksamhet till en global aktör Genom förvärvet av Sonesta och Surgical Tables är ADDvise nu verksam på den internationella marknaden vilket öppnar upp helt nya möjligheter för bolagets expansionsplaner. Omsättningsökning på ca 15 % under 2014 genom förvärvet av Surgical Tables ADDvise förvärv av Surgical Tables med en omsättning på 19.4 MSEK stärker bolagets fortsatta tillväxt samt position på den internationella marknaden och är ytterligare ett steg i bolagets tillväxtstrategi. Riktkurs på 9.90 ger uppsida på ca 47 % Stabilare kassaflöden tillsammans med förvärven och intåget på den globala marknaden gör ADDvise till ett intressant investeringsobjekt med bra uppsida. Med en EV/EBITDA- multipel på 8.49 för 2014 är rabatten stor i bolaget i jämförelse med konkurrenterna. Nyckeldata Buy Target price: 9.90 SEK Aktiekurs 6.75 SEK 52 v högsta / lägsta 12.50 / 6.70 Antal aktier 7 619 439 Börsvärde (MSEK) 51.43 Nettoskuld (MSEK) 38 EV (MSEK) 89 Sektor Hälsovård Lista / Kortnamn First North / ADDV Rapport, Q3 2014-11-05 Utveckling 1 mån -3.57% 3 mån -13.46% 1 år -42.55% YTD -25.41% Huvudägare Innehav (%) Magnus Vahlquist 15.50 Caracal AB 14.00 Rikard Akhtarzand 14.00 Hans-Peter Andersson 8.30 JP-RV Invest AB 3.70 Ledning CEO Styrelseordförande CFO 14 12 10 8 6 4 2 0 Rikard Akhtarzand Hans-Petter Andersson Shawn Shafti Kursutveckling Lönsamhet 5 Ledning 5 Avk. pot. 7 Trygg Placering 3 Nyckeltal - Värderingsmultiplar MSEK 2008A 2010A 2011A 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E P/E -266,24-12,33-213,96-16,37-12,89 52,30 25,48 15,91 EV/EBITDA 962,76-3,57 32,17 35,34 18,74 8,49 6,69 4,96 EV/EBIT -58,70-3,17-28,36-24,33 180,97 10,96 7,90 5,77 P/S 0,48 0,42 0,32 0,22 0,49 0,37 0,28 0,23 EV/Sales 0,46 0,67 0,32 0,43 0,80 0,61 0,54 0,45 P/BV 5,88-3,35 10,26-1,20-1,81-1,84-1,49-1,79 Räntetäckningsgrad -0,77-57,86-2,05-0,91 0,11 1,18 1,29 1,36 EV/FCF -5,54 41,48-0,87 31,17-4,38 45,02-6,72-1525,20 Market Cap 10 9 16 22 59 54 54 54 EV 10 15 16 43 97 90 104 104 Var vänlig ta del av Var våra vänlig ansvarsbegränsningar ta del av våra ansvarsbegränsningar i slutet av rapportendfddddddawwwwww i slutet av rapporten

2 Investment Thesis Genom förvärvet av Sonesta har ADDvise på bara ett år förvandlats från att vara en nordisk verksamhet till ett bolag med global närvaro - Rikard Akhtarzand, VD Förvärvar bolag under 5 gånger EBIT Bolaget har sedan starten 1989 inte upplevt någon större organisk tillväxt och implementerade därför en tydlig förvärvsstrategi 2010 då bolaget förvärvade KEBO Inredningar Sverige AB. 2012 förvärvas Sunnex Tillquist AB som efter förvärvet byter namn till ADDvise Tillquist AB. Samma år förvärvar även bolaget IM-Medico Svenska AB. ADDvise tydliga mål och ambition att bli ledande inom skräddarsydda helhetslösningar inom sjukvård- och forskningsmiljöer leder till ytterligare ett förvärv år 2013 som öppnar upp den amerikanska och internationella marknaden. När ADDvise söker potentiella förvärvsobjekt tittar de på bolag med en omsättning omkring 20-50 MSEK som de kan förvärva till under 5 gånger EBIT. Detta skulle vid en högre värdering av ADDvise ge en hävstång som gynnar ägarna. Bolag större än 20-50 MSEK är oftast inte av intresse då de är relativt korrekt prissatta vilket gör att ADDvise inte skulle kunna upprätthålla den ämnade förvärvsstrategin de har. Staten investerar 70 miljarder i nytt sjukhus Marknadsläget ser ljust ut för ADDvise då de bidrar med en ökad kvalitet och kompetens inom svensk sjukvård, i korta ordalag så är deras huvudsyfte att förbättra sjukvården. Något som bidrar till en fortsatt marknadstillväxt är den ökande urbaniseringen, vilket innebär att fler stora sjukhus måste byggas i storstadsområdena. Detta är ett mål som den svenska staten stävar efter vilket lett till att de beslutat att investera ytterligare 11.5 miljarder inom life-science under åren 2013-2016. Ytterligare en positiv signal för marknadsläget är byggnationen av det nya Karolinska sjukhuset där de totala investeringarna kommer att uppgå till cirka 70 miljarder fram till 2020. Då ADDvise tecknat ett ramavtal på 2 år som beräknas vara värt 4 MSEK med Karolinska Institutet ser vi ingen anledning till varför de inte skulle samarbeta i fortsatta projekt. Från nordisk verksamhet till global aktör Förvärvet av Sonesta år 2013 har resulterat i att ADDvise idag har försäljning i cirka 60 länder. Detta öppnade även upp möjligheten för ADDvise att nå ut med sin produktportfölj till fler kunder världen över. År 2014 fick ADDvise två stycken genombrottsorder, ett laboratorium till Guiyang Hospital i Kina och ett ramavtal från Västra Götalands Läns landsting där de konkurrerar med aktörer som Getinge och Johnsson & Johnsson. Detta kommer att stärka bolagets varumärke och möjlighet att exploatera nya marknader, så som Asien, Arabvärlden och senare i framtiden även Afrika. Detta visar prov på en driven, erfaren och hungrig bolagsledning som tar sig an några av världens största aktörer. Undervärderat bolag med stor potential Vår tro om bolagets framtid är positiv då det idag inte finns många bolag på marknaden som klarar av att hantera samma bredd som ADDvise. Tack vare förvärvsstrategin har bolaget möjlighet att fortsätta växa i snabb takt och ta ytterligare marknadsandelar. Bolagets ambition är att genomföra ett till två förvärv de kommande åren där målet är att bli den ledande leverantören i Norden av helhetslösningar till sjukhus- och forskningsanläggningar. Förvärvet av Sonesta och Surgical Tables kommer även att ge starka synergieffekter då ADDvise har möjligheten att introducera sina övriga affärsområden på den internationella marknaden genom att använda de förvärvade bolagens kundnätverk och distributionskanaler. Vår helhetsbedömning för koncernen är att den är något undervärderad då marknaden troligtvis värderar risken i bolaget något högt på grund av att de är i en expansionsfas vilket kan vara anledningen till ett till synes pressat aktiepris. Vi ser även en stor potential i de framtida förvärven som kan komma att ha en stor inverkan på bolagets framtida omsättning. Det kan därför bli nödvändigt att justera upp våra estimat vid ytterligare genomförda förvärv, vilket vi ser som mycket troligt.

3 Bolagsbeskrivning Marknadsledande inom laboratoriemiljöer ADDvise Lab solutions AB är en ledande leverantör av laboratoriemiljöer till forsknings- och tillverkningsindustrin och har varit verksamt sedan 1989. Affärsidén är att designa och leverera högpresterande laboratorier som hjälper kunden att optimera sin verksamhet. Under de senaste åren har ADDvise gjort ett flertal förvärv i linje med deras offensiva förvärvsstrategi. Detta har resulterat i att bolaget förvärvat företagen IM-Medico, KEBO, Tillquist, Sonesta och Surgical Tables vars sammanlagda tjänster erbjuder skräddarsydda helhetslösningar åt sina kunder, framförallt inom sjukvårds- och forskningsmiljöer. ADDvise omsatte år 2013 120 MSEK och hade ett resultat på -4.5 MSEK. Tidigare har majoriteten av bolagets intäkter kommit från försäljning inom den privata sektorn men nu kommer större delen av intäkterna från den offentliga sektorn. Verksam inom tre affärsområden Bolaget erbjuder sina kunder såväl egenutvecklade produkter som speciallösningar. Verksamheten kan delas in i fyra affärsområden, Lab, Sjukvård, Vågteknik och Sonesta där de respektive delarna står för 46, 34, 15 samt 5 procent av omsättningen år 2013. Lab är det verksamhetsområde som ADDvise sedan länge är känd för och där ingår bl.a. inredning och utrustning av laboratorier för läkemedelsindustrin, life-science-forskning och industri i allmänhet. Inredningen och utrustningen består av exempelvis skyddsventilation, renrum samt laboratorieapparatur. Några av bolagets större kunder inom affärsområdet Lab är Astra- Zeneca, Lunds Universitet och Högskolan i Bergen. De har också levererat utrustning och inredning till bl.a. Biovitrum och Kinnarps. Ledande produktleverantör för ambulanser I verksamhetsområdet Sjukvård ingår försäljning av förbrukningsmaterial och medicinteknisk utrustning för akutsjukvård samt verksamheter inom sjukhus. ADDvise har ingen egen produktion av de artiklar de erbjuder sina kunder inom detta område men har genom förvärven av Tillquist och IM-Medico utökat både sin kundbas samt breddat sitt sortiment. Området Sjukvård levererar material och teknik till bl.a. Karolinska Institutet. När det gäller akutsjukvård är ADDvise en av de större leverantörerna av lösa sjukvårdsprodukter för ambulanser. Egen produktion inom Vågteknik Verksamhetsområdet Vågteknik med produktion i Växjö är en del av verksamheten där ADDvise själva står för tillverkning, försäljning samt service av det egna varumärket Stathmos. De är dock även försäljare av världsledande märken där leverans främst går till kunder inom handel. Sonesta-förvärvet utökar produktbasen samt öppnar upp den internationella marknaden Genom förvärvet av Sonesta, vars största marknad är Nordamerika, har koncernen utökat sin produktbas med undersökningsbord för urologi samt gynekologi. De har även genom förvärvet gått från att enbart vara verksamma på den nordiska marknaden till att ha kanaler på den internationella marknaden då Sonesta har försäljning i cirka 60 länder.

4 Marknadsstruktur och marknadsposition Ett flertal större förvärv Före 2010 upplevde ADDvise inte någon större organisk tillväxt på grund av bristen på en tydlig tillväxtstrategi. Rikard Akhtarzand tillträdde som VD 2010 och har sedan dess implementerat en förvärvsstrategi för att öka bolagets tillväxt, främst inom affärsområdena Lab och Sjukvård. För att minska bolagets konjunktur- och säsongskänslighet förflyttade Aktharzand även kundfokusen från den privata sektorn till den offentliga sektorn. Detta har medfört att bolaget nu har mer än hälften av sina kunder inom den offentliga sektorn. Vi anser att Aktharzand har lyckats väl med att implementera förvärvsstrategin samt att bolagets nya kundfokus bidrar till att ADDvise står inför en mer stabil och lönsam framtid. Att deras största kundkrets finns inom den offentliga sektorn minskar inte enbart konjunkturkänsligheten samt säsongsvariationen det leder även till mer stabila och förutsägbara kassaflöden. Detta genom de vunna offentliga upphandlingarna då de löper på flera år med stora chansen för nya avtal och eventuella förlängningar. Sonesta öppnar den amerikanska marknaden Genom förvärvet av Sonesta och Surgical Tables har ADDvise även tagit sig in på den amerikanska samt internationella marknaden. Detta har lett till en minskad risk i bolaget tack vare den ökade diversifieringen och större intäktsmöjligheterna vilket är en naturlig följd av att produktportföljen blivit större. Detta ser vi som väldigt positivt då det ger ADDvise möjligheten att i framtiden även använda Sonestas kundnätverk i Nordamerika samt resten av världen för koncernens övriga affärsområden. Förvärvet bör därför även öka övriga affärsområdens omsättning långsiktigt. Vi tror även att exponeringen mot dollarmarknaden genom Sonesta och Surgical Tables kan komma att stabilisera omsättningen ytterligare då bolagens marknad till största del är i USA. Tre affärsområden och minskad konjunkturkänslighet Då ADDvise opererar inom ett flertal affärsområde har bolaget lyckats skapa en diversifierad produktportfölj där de inte enbart erbjuder skräddarsydda helhetslösningar utan även serviceverksamhet för deras produkter. Denna service gäller framför allt produkter inom affärsområdet Vågteknik. Detta område har varit lönsamt för bolaget och vi tror att det fortsättningsvis kommer fortsätta att gå bra då produkterna inom Vågteknik behöver kontinuerlig service. Detta låser in kunden under lägre perioder då inköp av vågar inte sker fortlöpande på grund av en gammal och pålitlig teknik. Området Vågteknik bidrar även till att minska konjunkturkänsligheten då produkterna måste servas oavsett ekonomiskt läge. En åldrande befolkning gynnar ADDvise Affärsområdet Sjukvård har stadigt ökat sin andel av den totala omsättningen och är ett affärsområde dominerat av försäljningen av förbrukningsartiklar. Inom området gynnas ADDvise av att sjukvården i ökande omfattning flyttar sin verksamhet utanför sjukhusen. Området Sjukvård levererar främst lösa föremål till ambulanser samt förbrukningsartiklar till sjukhus. Inom denna bransch är de kommande investeringskraven höga då vi har en åldrande befolkning som leder till det behövs mer vård och samtidigt så ökar kraven på bättre vård. Vi ser därför även här potential för ADDvise att öka omsättningen ytterligare de kommande åren inom affärsområdet Sjukvård. Genom sina förvärv kan ADDvise planera, strukturera, leverera, serva och byta ut utrustning samt leverera förbrukningsmaterial när laboratoriet eller sjukvårdsenheten tagits i drift vilket gör ADDvise till en nyckelfärdig leverantör av helhetslösningar till laboratorie- och forskningsmiljöer.

5 Ledning och styrelse Ung och hungrig ledning ADDvise ledning består av ett ungt och drivet team. Vi ser det som mycket positivt att de är hungriga och brinner för att utveckla bolaget till en stor internationell koncern. Dock finns det alltid en risk för empire-building, vilket vi ser som en överhängande risk, och för att minimera denna risk ser vi gärna att fler personer likt Kenneth Lindqvist sitter i styrelsen för bolaget. Rikard Akhtarzand, VD Koncernledningen består bl.a. av VD och styrelseledamot Rikard Akhtarzand, född 1972. Rikard är hungrig och erfaren trots sin relativt unga ålder. Han har tidigare varit VD och storägare i framgångssagan Formpipe där Rikard under sin tid som VD vände bolaget från en förslut på 13 MSEK till vinst. Rikard äger idag totalt 1 034 000 aktier i ADDvise Lab Solutions AB. Ägarstruktur Ägare Antal Aktier Röster och kapital Magnus Vahlquist 1 181 013 15.50% Caracal AB 1 066 721 14.00% Rikard Akhtarzand 1 066 721 14.00% Familjen Andersson 632 413 8.30% JP-RV Invest AB 281 919 3.70% PGN Invest AB 281 919 3.70% Cajory AB 259 061 3.40% Jensen Invest AB 213 344 2.80% Vallpax AB 99 053 1.30% Niljs Berglund 68 575 0.90% Övriga ägare 2 468 698 32.40% Totalt 7 619 439 100,00% Hans-Petter Andersson, Styrelseordförande Hans-Petter Andersson, född 1977, är styrelseordförande. Hans-Petter har vid diverse åtaganden vid sidan om, Styrelseledamot/VD i Altum Invest Aktiebolag, styrelseledamot/vd Altum Trading Aktiebolag samt styrelseledamot/vd Novator. Hans-petter Andersson har totalt 634 000 akter i ADDvise Lab Solutions AB. Kenneth Lindqvist, Styrelseledamot Kenneth Lindqvist, styrelseledamot, född 1947. Kenneth har flera åtaganden vid sidan om, styrelseordförande och/eller i Amplex AB, Caracal AB och AutoPartnerBL AB med tillhörande dotterbolag. Kenneth Lindqvist äger 1 069 366 aktier genom Caracal AB. Anders Elf, Affärsområdeschef Sonesta Anders Elf är numera affärsområdeschef för Sonesta, trots sin ringa ålder på 35 år så har Anders den erfarenhet som krävs för att utveckla Sonesta till en global aktör. Efter att Anders var klar med sin utbildning vid IHM Business School i Göteborg har han både jobbat inom TV4 samt under flera år Q-Med med att tillverka världsledande produkter inom sjukvård. Detta erfarna tillskott är ett sådant som kommer att gynna ADDvise på långsikt. Rikard Akhtarzand, VD Hans-Petter Andersson, Styrelseordförande

6 Bull-case Lyckade förvärv i ett bull-scenario Bear-case Misslyckade förvärv i ett bear-scenario 365 000 340 000 315 000 290 000 265 000 240 000 215 000 190 000 165 000 140 000 115 000 90 000 65 000 40 000 15 000-10 000 2009A 2010A 2011A 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 215 000 190 000 165 000 140 000 115 000 90 000 65 000 40 000 15 000-10 000 2009A 2010A 2011A 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% Omsättning EBIT EBIT-marginal Omsättning EBIT EBIT-marginal I ett optimistiskt scenario förväntas ADDvise förvärva bolag till en EBIT-multipel under 5 samt att de lyckas integrera förvärven fullt ut vilket resulterar i att omsättningen och lönsamheten ökar avsevärt. Bolaget har de senaste åren gjort ett flertal förvärv vilket gett koncernen en rejäl tillväxt. Sedan förvärvsstrategin implementerades 2010 har deras omsättning ökat med ca 100 procent under 2011 och 2012 vilket vi ser som en väldigt positiv signal för deras framtida tillväxtpotential om ytterligare lyckade förvärv genomförs. Med tanke på bolagets framgångar gällande förvärven och deras strategi finns stora tillväxtmöjligheter för koncernen om de fortsätter i samma linje. Vi ser det som troligt att en årlig tillväxt vid ett bull-scenario på cirka 50 procent är rimligt, i jämförelse med cirka 100 procent sedan tidigare, tack vare förvärven. Detta då det kommer att krävas större och mer lönsamma förvärv för koncernen för att i framtiden öka omsättningen med samma magnitud. En ytterligare potentiell uppsida är ADDvise inträde på den amerikanska marknaden. Här har bolaget möjlighet att genom Sonestas och Surgical Tables kundnätverk och distributionskanaler introducera sina övriga produkter och öka omsättningen för övriga affärsområden. Starkare nettoresultat Notering på NASDAQ OMX Stockholm Fler genombrottsorder utomlands I ett negativt scenario skulle ADDvise misslyckas med kommande förvärv och få svårigheter att betala räntan på 5 MSEK per år för de utgivna obligationerna. Antingen genom att de inte finner några nya attraktiva bolag att förvärva eller att förvärven inte genererar den förväntade avkastningen som krävs för att förvärven ska vara lönsamt. De möter även en risk med ett misslyckat inträde på den amerikanska marknaden om detta skulle vara en del av deras nya strategi. Vi ser även ett problem med att koncernen blir allt för diversifierad och tappar fokus på sin kärnverksamhet samt att det finns en risk att de växer för fort och tappar kontrollen över företaget. I detta scenario är det troligt att kostnaderna ökar mer än intäkterna vilket kan resultera i negativa marginaler. Finansiering med kassaflöde Lyckade förvärv

7 Finansiella Prognoser Stabil framtida omsättningsökning Vi tror inte att ADDvise kommer att ha några problem att hålla en årlig tillväxt på cirka 20 % de närmsta åren. Mycket tack vare förvärvet av Sonesta och Surgical Tables som öppnar upp den internationella marknaden för bolaget. Historiskt har de vissa år haft en kraftig omsättningsökning tack vare de genomförda förvärven och vi tror att bolaget har stora möjligheter att hitta lämpliga bolag att förvärva vilket kommer att ge omsättningen en rejäl knuff. Bolagets historiska EBITDA-marginal har ökat stabilt och vi tror att ytterligare effektiviseringar kommer att genomföras vilket ökar marginalen ytterligare. Kostnadseffektivisering Vi förväntar oss att Personalkostnader / Omsättning kommer att öka något för räkenskapsår 2014. 2013 var nivån tillbaka på samma nivå som 2011, det vill säga 24 %, och sett till första halvåret 2014 kommer årets personalkostnader ligga på ca 25 % av intäkterna. Personalkostnaderna förväntas sedan att gå tillbaka till samma nivå som under 2013 då ADDvise lärt känna Sonestas organisation ytterligare och därför har möjlighet att effektivisera personalens arbetsuppgifter. Ser vi till bolagets COGS/Omsättning förväntar vi oss ytterligare effektiviseringar tack vara synergieffekter från Sonesta-förvärvet samt effektivisering i bolagets övriga verksamhet. Detta antagande stärks sett till resultatet som presenterats för första halvåret. 140,00% 120,00% 100,00% 80,00% 60,00% 40,00% 20,00% 0,00% -20,00% -40,00% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2010A 2011A 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E Omsättningstillväxt 2009A 2010A 2011A 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E Personalkostnader/Sales Omsättningsfördelning - 2013 15% 34% 5% 46% EBITDA-marginal COGS/Omsättning Lab Sjukvård Vågteknik Sonesta Sonesta tar större del av omsättningen Vi tror att Sonesta kommer att bli en viktig del i ADDvise-koncernen och ta större del av bolagets totala omsättning. Bolaget kommunicerade nyligen även att de erhållit ett par genombrottsorder. En av dessa är en order på ett laboratorium till Guiyang Hospital i Kina värt 1 MSEK. Precis som bolaget meddelat är detta en strategiskt viktig order och vi tror bolaget kommer att få ytterligare internationella beställningar mycket tack vare de kanaler de fått tillgång till genom förvärvet av Sonesta. 265 000 240 000 215 000 190 000 165 000 140 000 115 000 90 000 65 000 40 000 15 000-10 000 2009A 2010A 2011A 2012A 2013A 2014E 2015E 2016E 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% Omsättning EBIT EBIT-marginal

8 Värdering Uppsida på 40 % vid EV/EBITDA på 10.5 ADDvise omsättningstillväxt för räkenskapsår 2014 förväntas ligga något över tillväxten på 20 % för år 2013. Under 2013 var bolagets genomsnittliga omsättning per kvartal 30 MSEK. De första två kvartalen 2014 har en genomsnittlig omsättning på 36 MSEK. Detta motsvarar en tillväxt på 20 %. Utöver detta är vår bedömning att den svenska kronan kommer att försvagas ytterligare gentemot de större valutorna och tror att detta kommer påverka resultatet negativt med cirka 2.5 %. Vi sätter därför en total omsättningsökning på 17.73 % för andra halvan av 2014 gentemot året innan. Utöver detta adderar vi ytterligare 3 MSEK för Q4 tack vare förvärvet av Surgical Tables. Detta på grund av att bolaget under första halvåret omsatte 9.2 MSEK vilket skulle motsvara ca 3 MSEK för de sista två månaderna. Detta ger en omsättningsökning på 23 % för hela räkenskapsåret 2014. Bolagets förväntade omsättning för räkenskapsår 2014 uppgår då till nästan 148 MSEK vilket kan jämföras med ADDvise kommunicerade syn för år 2014 som finns att läsa i deras senaste rapport där de förväntar sig en omsättning på 149 MSEK. För räkenskapsår 2015 förväntar vi oss en årlig omsättningsökning på ca 20 % till följd av synergieffekter och organisk tillväxt. Utöver det lägger vi till ytterligare 15 MSEK tack vare förvärvet av Surgical Tables. Detta ger en tillväxt på ca 30 % för räkenskapsår 2015. Det kommer dock att bli svårt för bolaget att upprätthålla en så pass hög omsättningstillväxt under en längre tid utan ytterligare förvärv och tror därför att omsättningstillväxten för 2016 faller tillbaka till runt 20 %. På grund av instabilitet i P/E-multipeln i denna bransch där många av bolagen, inklusive ADDvise, ligger nära nollresultat värderas bolaget med EV/EBITDA- multipeln. Sett till ADDvise konkurrenters genomsnittliga EV/EBITDA på 11.70 ser vi en relativt stor uppsida i aktien. Med en estimerad EBITDA på 10.66 miljoner för 2014 handlas ADDvise idag till 8.49 gånger den estimerade EBITDA för 2014 vilket vi anser är en något stor rabatt. Skulle aktien handlas för 9.90 landar EV/EBITDA på 10.5 vilket är mer rättvisande men fortfarande restriktivt i jämförelse med konkurrenterna. Vi värderar aktien till 9.90 SEK vilket ger en uppsida på ca 40 %. Rekommendation Attraktivt bolag med stor uppsida ADDvise är ett attraktivt bolag tack vare de tidigare förvärven och den stabilare framtida omsättning då större delen av kunderna nu finns inom den offentliga sektorn. Genom omsättningsökningen förvärven bidragit med, samt Sonestas och Surgical Tables position på den amerikanska och internationella marknaden, tror vi det är möjligt för ADDvise att uppnå en tillväxt på 23 % år 2014. Riktkursen sätts i dagsläget till 9.90. Under 2013 låg bolagets COGS som del av omsättningen på 58 %. Något högre än året innan men betydligt lägre än 2010 och 2011. Vi bedömer att bolaget kommer effektivisera ytterligare med ca 3 % 2014 och därefter 1 % per år de kommande åren och att övriga marginaler håller en jämn nivå med 2013. Detta resulterar i ett EBITDA på 10.66 MSEK för räkenskapsåret 2014. ADDvise har själva kommunicerat ett EBITDA på 11 MSEK för 2014.

Konkurrenter Få konkurrenter på en attraktiv marknad ADDVISE 9 ADDvise har idag ett fåtal mindre konkurrenter beroende på vilket affärsområde det vidrör. Det som har gjort att bolaget idag inte har några direkta konkurrenter är den diversifierade produktportföljen inom bolagets tre affärsområden. Ett exempel på ett bolag som var en konkurrent till ADDvise inom affärsområdet Vågteknik var Sunnex Tillquist, ett medicinteknikbolag som ADDvise förvärvade under 2011 och som sedan bytte namn till ADDvise Tillquist AB. Stille är ett bolag som specialiserar sig på positioneringsbord främst inom kirurigi och är även bolaget som ADDvise förvärvade Sonesta av i början av Q4 2013. Biotage utvecklar, tillverkar och säljer instrument, förbrukningsvaror inom medicinsk kemi. Ortivus ett bolag aktiv inom det medicintekniska området precis som ADDvise är med sitt affärsområde Vågteknik. Historiskt har ADDvise haft en lägre EV/EBIT och EV/EBITDA-marginal jämfört med Stille, dock är ADDvise på uppgång och har förbättrat sina marginaler mellan 2008 och 2013. Det som gör att ADDvise idag är en ledande leverantör av laboratorieinredningar till forsknings- och laboratoriemiljöer är att bolaget har lyckats bibehålla och utökat sin bredd inom de tre verksamhetsområdena. P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/S 2010 EV/Sales EBITDA-marginal EBIT-marginal Omsättningstillväxt Direktavkastning Stille 18,00 - - 0,50 0,40-0,60% -2,60% -17,30% 0,00% Biotage 15,60 - - 2,06 1,66 - -97,63% 8,83% 2,50% Ortivus N/A - - 3,84 3,25 - -68,29% -54,56% 0,00% Median 16,80 - - 2,06 1,66-0,60% -68,29% -17,30% 0,00% ADDvise - - - 0,42 0,67-18,67% -21,01% 7,34% 2011 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/S EV/Sales EBITDA-marginal EBIT-marginal Omsättningstillväxt Direktavkastning Stille - 74,90-0,40 0,40 0,70% -1,10% 7,80% 0,00% Biotage 24,39-25,12 1,86 1,47-5,85% -0,12% 4,00% Ortivus - - - 4,01 3,71 - -83,45% -4,14% 0,00% Median 24,39 74,90 25,28 1,86 1,47 0,70% -1,10% -0,12% 0,00% ADDvise - 32,17-0,32 0,32 1,01% -1,14% 126,25% P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/S 2012 EV/Sales EBITDA-marginal EBIT-marginal Omsättningstillväxt Direktavkastning Stille - 42,70-0,40 0,50 1,30% -0,80% -2,10% 0,00% Biotage 15,70 6,10 10,10 1,58 1,23 14,20% 9,47% 8,06% 5,00% Ortivus 80,45-81,83 3,02 2,68-3,28% 32,71% 0,00% Median 48,08 24,40 45,97 1,58 1,23 7,75% 3,28% 8,06% 0,00% ADDvise - 35,34-0,22 0,43 1,21% -1,76% 99,45% 2013 P/E EV/EBITDA EV/EBIT P/S EV/Sales EBITDA-marginal EBIT-marginal Omsättningstillväxt Direktavkastning Stille 11,80 17,30 15,80 0,60 0,40 4,50% 2,00% -1,10% 0,00% Biotage 16,50 6,10 9,30 1,50-15,80% 10,30% - 4,98% Ortivus - - - 3,02 - - - -40,50% 0,00% Median 14,15 11,70 12,55 1,50 0,40 10,15% 6,15% -20,80% 0,00% ADDvise 61,05 18,74 180,97 0,49 0,80 4,29% 0,44% 19,91% 0,00% Disclosure: Stefan Svärd äger aktier i ADDvise Lab Solutions AB Etrit Vllasalija äger inte aktier i ADDvise Lab Solutions AB

10 Avkastningspotential 7p Avkastningspotential 7p: Tack vare de förvärv bolaget har gjort, framför allt förvärvet av Sonesta, ser vi att det finns potential för bolaget att bli en framgångsrik internationell koncern. Vi tror att om de fortsättningsvis kommer att göra lyckade förvärv finns det en hög sannolikhet att de kommer att vara lönsamma vilket skulle öka avkastningen på investerat kapital samt stärka bolaget position på marknaden. ADDvise har även beslutat att påbörja ansökningsprocessen för en notering på NASDAQ OMX Stockholm vilket skulle kunna öka efterfrågan och avkastningen på aktien. Lönsamhet 5p Lönsamhet 5p: Vi tror att förvärven kommer att medföra de rätta synergieffekterna för koncernen i helhet vilket kommer att resultera i ökad lönsamhet för samtliga affärsområden. De måste dock kostnadseffektivisera ytterligare för att öka bolagets marginaler och lönsamhet. Detta är något ledningen jobbar hårt med och lägger ner mycket tid och resurser på att integrera sina förvärv och på så sätt få ut inkomst- och kostnadssynergier som är nödvändiga för att göra bolaget lönsammare. Ledning 5p Ledning 5p: Bolaget har en ung och driven ledning som implementerat en aggressiv förvärvsstrategi. Vi ser det som mycket positivt att de är hungriga och brinner för att utveckla bolaget till en stor internationell koncern. Vi ställer oss dock frågan om denna unga ledning har den erfarenhet som krävs för att maximera bolagets värde och inte enbart bolagets storlek. Trygg placering 3p Trygg placering 3p: Då bolaget befinner sig i en aggressiv expansion där risken för att förvärven inte kommer att ge den utdelning de förväntar sig och då det finns en överhängande risk att de tappa fokus på kärnverksamheten anser vi att det är låg trygghet i placeringen. De har även negativt P/BV på grund av höga immateriella tillgångar vilket ökar risken avsevärt för ett bolag i ADDvise position. Det som minskar risken i bolaget är att de har majoriteten av sina kunder inom den offentliga sektorn.

11 SWOT Tre riskområden Bolaget står inför ett flertal risker som påverkar deras lönsamhet. Dessa risker är marknadsrisk, kreditrisk samt likviditetsrisk. För att motverka marknadsrisken har bolaget flyttat kundfokus från den privata sektorn till den offentliga. Bolaget har även infört avtal gällande fakturaköp, då det ingår i företagets förvärvsstrategi att göra kompletterande förvärv kan detta påverka bolagets skuldsättning över tid. Likviditetsrisken är en risk som bolaget utsätts för när de får en stor order som binder en stor del av kapitalet. En risk som påverkat bolagets verksamhet till större utsträckning efter förvärvet av Sonesta är de kraftiga valutafluktuationerna. Detta påverkar också ADDvise genom att de betalar sina leverantörer i euro och dollar men fakturerar sin största marknad i SEK. ADDvise ledning har aktivt arbetat för att minska valutarisken som bolaget utsätts för och har därför inrättat en valutapolicy som innebär att företaget skall undvika risk i valuta. Detta sker då i form av att bolaget skall säkra order i utländsk valuta eller att eventuellt använda valutaklausul i kundavtalen. Styrkor Ung och driven företagsledning Väldigt nischat bolag som levererar högkvalitativa produkter Känt varumärke Sonesta har ett flertal patenterade produkter Låser in sina kunder genom att serva produkterna de säljer Goda relationer inom den offentliga sektorn (90% av kunderna) Svagheter Låga marginaler Risk för överdiversifiering i och med alla förvärv Risk att de tappar fokus på kärnverksamheten Risk att de saknar den erfarenhet som krävs för att lyckas internationellt Beroende av enstaka stora order SWOT Möjligheter Expandera deras tre affärsområden på den internationella marknaden genom Sonesta Sälja Sonestas produkter till den offentliga sektorn och minska konjunkturkänsligheten Gynnas av en äldre demografi (Life-Science) Större investeringar i offentlig sektor Hot En relativt liten aktör på marknaden sett till omsättningen Risk för nya aktörer på marknaden Ändring inom lagstiftning och regelverk Stramare budget inom offentlig sektor