Independent Equity Analysis Analyst: Simon Skålberg 9 Jan. 06 Skapa egen bull & bear mall: Radera bilderna från mallen och klipp och klistra in din egna tabell Futura storlekz 9. Ni kan flytta varje figur var för sig. Om rubriken inte passar under figuren kan man flytta den hur man vill. Götenehus Group BULL OR BEAR ANALYSIS
MSEK Introduction Bull or Bear Analysis 3 Value Drivers Quality of Earnings Risk Profile Quality of Management 50 % lägre räntekostnader kommer att driva vinst per aktie. Bolaget har amorterat kraftigt på sina skulder, och vi bedömer att man under 06 kommer att ha lyckats sänka sina räntekostnader med 50 % mot 04. Rörelsemarginalmål om 8 %. Bolagets mål är att nå en rörelsemarginal om 8 %, som sett till andra småhustillverkare inte bör vara helt omöjligt. Växande marknad för småhus. Boverket estimerar en tillväxt för småhusmarknaden på 0,5 % för 05 och 5,0 % för 06. Handlas till 45 % rabatt sett till P/B. Götenehus handlas i dagsläget till ett P/B,6, vilket är ca 45 % lägre än deras peers. Osäkertsfaktor i kommande amorteringskrav. Det är osäkert hur det kommande amorteringskravet kommer att påverka efterfrågan på nybyggnationer av småhus. Omsättning och EBT-Marginal 750 700 650 600 550 500 450 400 350 300 50 00 Value Drivers 0 03 04 05E 06E 5,0% 4,5% 4,0% 3,5% 3,0%,5%,0%,5%,0% 0,5% 0,0% ANALYTIKER Simon Skålberg Adress Hemsida simon.skalberg@analystgroup.se AG Equity Research AB Skeppargatan 4 4 5 Stockholm www.analystgroup.se Götenehus Group B Aktiekurs 3,06 v. 5 högsta / lägsta 3,8 /,86 Antal aktier 85 88 07 Börsvärde (MSEK) 6,8 Nettoskuld (MSEK) 60,4 EV (MSEK) 43, Sektor Sällanköpsvaror Lista / kortnamn GHUS B Nästa rapport 06-0-5 UTVECKLING månad 5,88 % 3 månader 5,4 % år 59,38 % YTD 7,37 % HUVUDÄGARE Erik Hemberg Fastighets AB 8,70 % Lars Runmarker o fam/bol 3,0 % Nordea Life & Pensions 9,0 % Fam Öster o bol 8,0 % Nordea Fonder 6,70 % LEDNING CEO Claes Hansson Styrelseordförande Nils-Erik Danielsson INSYNSHANDEL NAMN FÖRÄNDRING TOTALT /0/6 Erik Hemberg 3 009 0 4 804 8 5//5 Erik Hemberg 56 473 795 70 4//5 Erik Hemberg 64 000 739 8 0//5 Erik Hemberg 575 8 575 88 3//5 N*: Ulf Runmarker 6 50 9 000 09//5 Fredrik Arvidson 00 000* 00 000 03//5 Claes Hansson 5 000 800 000 4/0/5 Roger Johansen 0 000 0 000 4/0/5 Roger Johansen 00 000* 00 000 4/09/5 Andreas Gustafsson 00 000* 00 000 3/09/5 Andreas Gustafsson 00 000* 00 000 *Teckningsoptioner Bolagets sänkta räntekostnader driver vinst per aktie under 06 Bolaget klarar av att expandera i takt med marknaden Åtgärdsprogrammet leder till förbättrad rörelsemarginal Marknaden för nybyggnation av småhus förtsätter växa Götenehus ger återigen utdelning under 07
Investment Thesis Götenehus befinner sig i ett intressant skede då man nyligen vänt år av negativa resultat för att återigen vittna svarta siffror på nedersta raden. Förutsatt en positiv syn på marknaden för småhus de kommande åren kan Götenehus vara ett spännande bolag att ha i portföljen. Aktien kan vara intressant under 06 med omsättningstillväxt, marginalexpansion samt lägre räntekostnader som främsta kursdrivare. Växande marknad för småhus. Marknaden för nybyggda småhus nådde sin botten under 0 då enbart 5500 nybyggnationer av småhus påbörjades. Sedan dess har marknadstrenden vänt och mellan 0 och 04 har påbörjandet av nybyggda småhus vuxit med en genomsnittlig hastighet på 8,4 % per år. Trenden ser ut att hålla i sig under 05 och 06 då Boverket estimerar en tillväxt på 0,5 % respektive 5,0 %. Vi bedömer att Götenehus kommer att göra ett bra 05 och att en tillväxt på,5 % för helåret borde vara rimligt. Bolaget har även efter år av nedskärningar återigen börjat rekrytera personal, vilket givet rådande marknadstrend bör tolkas som att bolaget förbereder sig för ökade volymer under kommande år. Rörelsemarginalmål om 8 %. Under 03 påbörjade bolaget ett åtgärdsprogram i syfte att sänka kostnader och förbättra bruttomarginalen. Programmet blev klart i samband med utgången av 04, något som borde återspeglas i 05 års rörelsemarginal som i ett basescenario landar på 4,58 %, vilket kan jämföras med 04 års rörelsemarginal på 4, %. Bolaget själva har gått ut med att deras mål är att 3 500 3 50 3 000 750 500 50 000 750 500 50 000 Påbörjade nybyggda småhus i Sverige Business Summary rörelsemarginalen ska överstiga 8 %, något som troligtvis kan bli tufft att uppnå under den närmsta tiden. I ett bullscenario antas rörelsemarginalen uppgå till 5,64 % för 06, vilket är den toppnotering som bolaget hade under 007, precis innan bostadsmarknaden kraschade. 50 % lägre räntekostnader kommer att driva vinst per aktie. Bolaget har under de senaste åren amorterat kraftigt på de långfristiga räntebärande skulder som tyngt bolagets resultat. Vi bedömer att bolaget under 06 kommer att ha lyckats minska sina räntekostnader med strax över 50 % mot 04. I ett base-scenario skulle detta kunna bidra till att vinst per aktie hamnar på runt 0,5 SEK för 06. Det kommer även att bli intressant att se om bolaget fortsätter att amortera under 06. Under 05 bör amorteringarna inte överstiga 50 MSEK, och om bolaget slutar amortera nästa år skulle en utdelning inte vara helt omöjligt under 07. Konfidensindikatorn för bygg och anläggning är på högstanivå sedan 008. Konfidensindikatorn för bygg och anläggning ligger i dagsläget på höga 3,, vilket tyder på att de svenska företagen inom branschen ser positivt på framtiden. Hushållens syn på den svenska ekonomin är dock lite mer avvaktande, vilket bör ses som en osäkerhetsfaktor. Hushållens höga skuldsättning gör även dem sårbara för eventuella konjunkturförändringar, vilket skulle kunna påverka efterfrågan på nybyggnationer negativt. Osäkerhet i potentiellt amorteringskrav. Regeringen har lämnat ett nytt förslag på amorteringskrav vilket skulle kunna börja gälla från maj 06. Regeringen föreslår dock ett undantag från kravet för nybyggnation, vilket bör tolkas positivt. Boverket gör dock bedömningen att även ett undantag skulle kunna få negativa effekter på bostadsbyggandet, varför vi ser amorteringskravet som en osäkerhetsfaktor vid investering i Götenehus. Största ägare ökar innehavet. Sedan i december 05 har bolagets största ägare och styrelseledamot, Erik Hemberg, förvärvat ca 3,8 miljoner aktier, och äger nu 7,6 % av rösterna och 8,7 % av kapitalet. Bolagets VD, Claes Hansson har suttit på sin post sedan 003 och är utöver VD, även styrelseledamot i bland annat Svenskt Näringsliv. Hansson innehar 800 000 aktier samt 350 000 teckningsoptioner. Erik Hembergs förvärv tillsammans med de nyanställningar som bolaget gjort bör ses som starka indikatorer på att bolaget själva tror på en god marknad för småhus framöver. Götenehus Group AB är moderbolag i en koncern vars verksamhet är inriktad på utveckling och byggnation av bostäder. Småhus är den dominerande produkten. Koncernen är indelad i verksamhetsområdena Projektutveckling, Styckehus och Övrigt.
Resultat per aktie (SEK) Räntekostnader (MSEK) MSEK Valuation Vi utgår från tre hypotetiska scenarion vilka vi anser vara troliga under 06, beroende på hur marknaden för småhus utvecklar sig och i vilken utsträckning som Götenehus klarar att expandera sin rörelsemarginal. Q4 bör kunna bli starkt för 05. Marknaden har sett bra ut under året och förväntas fortsätta vara det. Bolaget har gjort en hel del nyrekryteringar vilket talar för att man från bolagets sida tror på högre volymer. I base-scenariot räknar vi med att bolaget omsätter 60 MSEK i Q4 05 och att tillväxttakten för helåret således landar på,5 %. Åtgärdsprogrammet gör att rörelsemarginalen landar på 4,58 % för 05, samt strax under 5 % för 06. Rörelsemarginal på 5,64 % i ett bull-scenario. Trenden för bolagets rörelsemarginal har varit starkt stigande sedan 0. I vårt bull-scenario räknar vi med att bolaget återigen når upp till en rörelsemarginal på 5,64 %, och således återigen ligger på samma nivå som under 007. Redan under Q3 05 nådde bolaget upp till en rörelsemarginal på 5, % vilket visar på att man har den kapacitet som krävs för att nå upp till dessa nivåer, varför en rörelsemarginal på 5,64 % bör vara fullt möjligt för 06. Andra onoterade småhusproducenter ligger på rörelsemarginaler mellan -0 %, vilket tyder på att högre rörelsemarginaler, upp mot målet på 8 %, inte bör vara omöjligt på längre sikt. Risk för stagnerande rörelsemarginal. I bearscenariot har vi beaktat risken för att tillväxten inte blir tillräckligt stor under 06, vilket i och med de nyrekryteringar som gjorts kan tynga bolaget. Dock är det rimligt att anta att nedsidan är begränsad under 06 på grund av de minskade räntekostnaderna. 0,3 0,5 0, 0,5 0, 0,05 0-0,05-0, -0,5-0, MSEK Oms EBIT-Marg (%) EV/EBIT 05E Bull 655,8 4,88 % 3, Base 647, 4,58 % 4,3 Bear 63,6 4,8 % 6,0 06E Bull 74,9 5,64 % 0,5 Base 69,4 4,98 %,3 Bear 65,6 4,8 % 5,5 03 04 05E 06E Resultat per aktie Räntekostnader 0 5 0 5 0 *Transaktion Handlas ca 45 % billigare än peers sett till P/B. BWG Homes blev under sommaren 04 uppköpta och avlistade från Oslobörsen av OBOS. BWG Homes är en bostadsutvecklare och småhusbyggare vars ungefär halva omsättning genereras från Myresjöhus samt Smålandsvillan. Detta är således en bra peer till Götenehus och i tabellen ovan används transaktionsmultiplarna vid förvärvet. Framförallt är det intressant att titta på EV/B och P/B som är rensade för immateriella tillgångar. BWG Homes blev uppköpta till P/B 5,0 och EV/B 9,9, vilket är betydligt högre än vad Götenehus värderas till idag. Just 9,9 kan ses som en väldigt hög multipel om även JM och Magnolia tas i beaktandet. Ett inte orimligt antagande vore en multipel kring 4 för P/B och 5 för EV/B. Sett till genomsnittligt P/B handlas Götenehus idag till en rabatt på ca 45 %. De lägre multiplarna skulle kunna förklaras av en lägre ROE, men å andra sidan hade BWG Homes en lägre ROE än Götenehus, och trots detta väldigt höga multiplar. Inte lika billigt sett till P/E och EV/EBIT. Sett till P/E och EV/EBIT ges en annan bild av bolaget, och det ser inte längre särskilt billigt ut. Ungefär 45 % högre multiplar för Götenehus än genomsnittet för P/E och EV/EBIT. Vi är av uppfattningen att 06 kommer att bli ett bra år för Götenehus med tillväxt, marginalexpansion och lägre räntekostnader som kursdrivare. Dock kan man ställa sig skeptisk till om Götenehus verkligen borde handlas till en premie mot JM och Magnolia med tanke på att bolaget inte varit särskilt stabila i sina intäkter. Det är tydligt att marknaden förväntar sig tillväxt för Götenehus under 06. 00 000 900 800 700 600 500 400 300 00 00 0 P/E P/B EV/B EV/EBIT ROE EBIT-Marg Magnolia Bostad 0, 4,6 5,5 0,6 39,5 % 33,7 % JM 3,8 3,8 4,0 0, 7,8 %,4 % BWG Homes* 7, 5,0 9,9 8,5 0,8 % 6, % Genomsnitt 0,4 4,5 6,5 9,8 6,0 % 7,4 % Götenehus 5,3,6 4, 4,4 3,8 % 4, % Historisk omsättning och EBIT-Marginal Omsättning EBIT-Marginal 8% 6% 4% % 0% -% -4% -6% -8%
SWOT Strenghts Götenehus har visat att man trots år av negativa resultat klarar av att överleva och vända till positiva resultat. Bolagets rutinerade ledning visar att man tror på Götenehus under kommande år genom nyrekryteringar och aktieförvärv. Weakness Bevisat att man är utsatt för svaga konjunkturer då man under ett par år gjort negativa resultat. Bolaget har tidigare inte klarat av att växa i samma takt som marknaden för nybyggda småhus. Opportunity Antalet nybyggda småhus förväntas öka under kommande år. Här måste bolaget visa att man klarar av att växa i samma takt som marknaden. Bolaget bör ta vara på dessa tider av låga räntor då efterfrågan på nybyggnationer bör vara stor. Treats De faktiska utfallen av det kommande amorteringskravet är idag inte helt givna och skulle kunna påverka bolaget negativt. Sveriges konjunkturutveckling och hushållens syn på sin ekonomi är två viktiga faktorer, som i dåliga tider skulle kunna påverka efterfrågan negativt. Rating 3 Value Drivers Quality of Earnings Risk Profile Quality of Management Overall view Vi ser tillväxt, marginalexpansion och sänkta räntekostnader som främsta värdedrivare de kommande åren. Bolaget har visat svag historik de senaste åren och det är tydligt att man är känslig för kraftiga störningar i den ekonomiska konjunkturcykeln. Politiska risker som beror på hur detaljerna kring amorteringskravet kommer att se ut. Hushållens höga skuldsättning bör också ses som en risk. Vi tror dock att nedsidan kan vara begränsad under 06 pga. av lägre räntekostnaderna. Ledningen visar att de tror på bolaget de kommande åren i och med Erik Hembergs senaste aktieförvärv. Nuvarande VD Claes Hansson är rutinerad och har suttit på sin post sedan 003. Sammantaget ser vi positivt på Götenehus under de kommande åren. Bolaget befinner sig i ett intressant skede med många värdedrivare i närtid. Man bör dock ha uppsikt på de politiska risker samt konjunkturrisker som skulle kunna påverka efterfrågan på nybyggda småhus negativt.
Ansvarsbegränsning Dessa analyser, dokument och all annan information som härrör från AG Equity Research AB (Vidare Analyst Group) är framställt i informationssyfte för allmän spridning och är inte avsett att vara rådgivande. Informationen i analysen är baserad på källor, uppgifter och kunniga personer som Analyst Group bedömer som tillförlitliga. Analyst Group kan dock aldrig garantera riktigheten i informationen. Den framåtblickande informationen i analysen baseras på subjektiva bedömningar om framtiden, vilka alltid innehåller en osäkerhet och bör användas försiktigt. Analyst Group kan därför aldrig garantera att prognoser och framåtblickande estimat kommer att bli uppfyllda. Detta innebär att investeringsbeslut baserat på information från Analyst Group, någon medarbetare eller person med koppling till Analyst Group alltid fattas självständigt av investeraren. Dessa analyser, dokument och all annan information som härrör från Analyst Group är avsedd att vara ett av flera redskap vid investeringsbeslut rörande alla former av investering oberoende av vilken typ av investering det rör sig om. Varje investerare uppmanas att komplettera med ytterligare relevant material och information samt konsultera en finansiell rådgivare inför alla investeringsbeslut. Analyst Group frånsäger sig därmed allt ansvar för eventuell förlust eller skada av vad slag det må vara som grundar sig på användandet av analyser, dokument och all annan information som härrör från Analyst Group. Intressekonflikter och opartiskhet För att säkerställa Analyst Groups oberoende har Analyst Group inrättat interna regler för analytiker, utöver detta så har alla analytiker undertecknat avtal i vilket de är skyldiga att redovisa alla eventuella intressekonflikter. Dessa har utformats för att säkerställa att Finansinspektionens föreskrifter och allmänna råd om investeringsrekommendationer riktade till allmänheten samt hantering av intressekonflikter (FFFS 005:9) efterlevs. För fullständiga regler för våra analytiker se: www.analystgroup.se/ansvarsbegransning Bull and Bear- Rekommendationer Rekommendationerna i form av bull alternativt bear syftar till att förmedla en övergripande bild av Analyst Groups åsikt. Rekommendationerna är utarbetade genom noggranna processer bestående av kvalitativ research och övervägning samt diskussion med andra kvalificerade analytiker. Definition Bull Bull är en metafor för en positivt inställd vy på framtiden. Termen används för att beskriva de faktorer som talar för en positiv framtidsutveckling för bolaget. Definition Bear Bear är en metafor för en pessimistisk inställd vy på framtiden. Termen används för att beskriva de faktorer som talar för en negativ framtidsutveckling för bolaget. Övrigt Analyst Group har ej mottagit betalning eller annan ersättning för att göra analysen. Analytiker äger inte aktier i bolaget. Upphovsrätt Denna analys är upphovsrättsskyddad enligt lag och är AG Equity Research AB egendom ( AG Equity Research AB 04-05). Delning, spridning eller motsvarande till en tredje part är tillåtet under förutsättning att analysen delas i oförändrad form.