BREDBAND2. Stark ARPU, svagt kundintag EBIT som estimerat Stärkt marknadsavdelning att vänta KURS (SEK): 1,53 REMIUM EQUITY RESEARCH

Transkript

1 BREDBAND2 NASDAQ OMX First North Stark ARPU, svagt kundintag EBIT som estimerat Stärkt marknadsavdelning att vänta Stark ARPU, svagt kundintag. Försäljningen uppgick till 146 MSEK (126) och kom sammantaget in i linje med våra förväntningar. På en mer detaljerad nivå var dock avvikelserna mot prognos relativt stora inom privatsidan. Privatkundintaget minskade tydligt y/y till 5 5 (11 5) och understeg även vår prognos om 8. Avvikelsen kompenserades dock i sin helhet av en högre ARPU (15 SEK) än väntat. Företagssidan växte med 15% y/y, vilket var något högre än vad vi räknat med. Den högre tillväxttakten visar att den starka orderingången under 217 nu omsätts i försäljning. EBIT som estimerat. EBIT blev 11,6 MSEK (1,1), motsvarande en marginal om 8,% (8,1), vilket var i linje med vår prognos om 11,8 MSEK. OPEX utvecklades sammantaget som estimerat trots att antalet medarbetare minskade sekventiellt, vilket förmodligen var en tillfällighet. Ledningen flaggar för ytterligare satsningar på marknadsavdelningen under 218, med särskilt fokus på småföretag. Bruttomarginalen var strax under vår prognos och uppgick till 37,8% (38,2). En lägre bruttomarginal tillsammans med ett lägre kundintag och högre ARPU gör att vår tolkning blir att tillväxten i kvartalet främst kom från enskilda privatkunder (ej bostadsrättföreningar (BRF:er) och fastighetsägare) samt företag. Ledningen ser ingen förändring i vare sig prisbild eller nya fiberanslutningar utan hänvisar liksom vi antagit till en lägre tillväxt inom BRF:er och fastighetsägare där intaget tenderar att vara mer volatilt. Stärkt marknadsavdelning att vänta. Bredband2 avser att stärka marknadsavdelningen, både avseende privat- och företagssidan, ytterligare under året. Kundgruppen småbolag lyfts särskilt fram, då bolagets goda relation till stadsnäten kan antas vara en fördel vid försäljning till dessa. Vi justerar upp våra OPEX-estimat något och väntar oss en kostnadstillväxt om 13% y/y för 218. Företagssidan växer allt bättre, i linje med våra estimat och ledningens kommunikation, vilket ger stöd till våra antaganden om ytterligare acceleration. På privatsidan är läget det motsatta, där kvartalets låga kundintag leder till sänkta försäljningsestimat trots god ARPU. Sammantaget sänks resultatprognosen främst för 219 till följd av en kombination av lägre privattillväxt och högre OPEX. BOLAGSBESKRIVNING Bredband2 i Skandinavien AB (publ) är en bredbandsoperatör av snabba förbindelser baserade på optisk fiber i lokala nätverk (LAN), främst till privatpersoner i stadsnät, allmännyttiga hyresfastigheter och bostadsrättsföreningar, samt till företag. Analytiker: Fredrik Nilsson fredrik.nilsson@remium.com, KURS (SEK): 1,53 Informationsteknik NYCKELDATA KURSUTVECKLING Marknadsvärde (MSEK) mån (%) 6,6 Nettoskuld (MSEK) -69,3 3 mån (%) 21,4 Enterprise Value (MSEK) mån (%) 5, Soliditet (%) 34,5 YTD (%) 29,7 Antal aktier f. utsp. (m) V Högst 1,64 Antal aktier e. utsp. (m) V Lägst,93 Free Float (%) 56,1 Kortnamn BRE2 216A 217A 218E 219E Omsättning (MSEK) EBITDA (MSEK) 54,3 64,9 77, 93,2 EBIT (MSEK) 34,1 43,5 53,5 66,5 EBT (MSEK) 34,1 43,8 53,5 66,4 EPS (just. SEK),4,5,6,7 DPS (SEK),3,5,5,6 Omsättningstillväxt (%) 24, 16,8 15,3 12,8 EPS tillväxt (%) 63,9 28,8 24,4 24,5 Just. EBIT marginal (%) 7,5 8,3 8,8 9,7 216A 217A 218E 219E P/E (x) 27,6 24,7 25,8 2,7 P/BV (x) 6,2 6,5 8, 7,4 EV/S (x) 1,4 1,9 1,6 1,4 EV/EBITDA (x) 12, 15, 12,4 1, EV/EBIT (x) 19,2 22,4 17,8 14, Direktavkastning (%) 2,9 4,2 3,3 3,9 KURSUTVECKLING 1,7 1,6 1,5 1,4 1,3 1,2 1,1 1,, BRE2 OMXSPI (ombaserad) Källor: Infront, Bolagsrapporter, Remium Nordic, Holdings HUVUDÄGARE KAPITAL RÖSTER Anders Lövgren 16,2%, ,2% Leif Danielsson 14,4%, ,4% Dan Örjan Berglund 13,3%, ,3% GWD Group AB 4,1% 4,1% LEDNING FINANSIELL KALENDER Ordf. Anders Lövgren 2Q-rapport VD Daniel Krook 3Q-rapport CFO Claes Fägersten 4Q-rapport Important information: Please see the attached disclaimer at the end of this document Remium 1

2 ### RESULTATRÄKNING MSEK 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 3Q18E 4Q18E 215A 216A 217A 218E 219E 22E Omsättning Bruttoresultat 48, 48,4 51, 53,5 55,1 56,7 58,5 6, Rörelsekostnader -32,4-34, -32,8-36,9-38,1-39,1-36,4-4, EBITDA 15,6 14,4 18,3 16,6 17,1 17,7 22, 2,2 38,2 54,3 64,9 77, 93,2 16 Avskrivningar -5,5-5,3-5,3-5,4-5,4-5,7-6, -6,3-17,7-2,2-21,4-23,4-26,7-28,9 EBIT 1,1 9,1 13, 11,2 11,6 12, 16, 13,9 2,5 34,1 43,5 53,5 66,5 77,5 Finansnetto,,,3,1,1,,, -,6,,3, -,1 -,1 EBT 1,1 9,1 13,3 11,3 11,7 11,9 16, 13,9 19,9 34,1 43,8 53,5 66,4 77 Skatt -2,4-2,1-3,1-2,7-2,8-2,6-3,5-3,1-4,1-8,1-1,4-12, -14,6-17, Nettoresultat 7,7 6,9 1,2 8,6 9, 9,3 12,5 1,8 15,8 25,9 33,4 41,6 51,8 6,4 EPS f. utsp. (SEK),11,1,15,12,13,13,18,15,23,37,48,59,74,86 EPS e. utsp. (SEK),11,1,15,12,13,13,18,15,23,37,48,59,74,86 Omsättningstillväxt Q/Q 2,8% 2,5% 2,8% 5,4% 4,4% 2,2% 3,% 3,8% N/A N/A N/A N/A N/A N/A Omsättningstillväxt Y/Y 2,3% 18,% 15,2% 14,1% 15,9% 15,5% 15,8% 14,% 21,7% 24,% 16,8% 15,3% 12,8% 11,1% Bruttomarginal 38,2% 37,6% 38,5% 38,3% 37,8% 38,1% 38,1% 38,1% 4,8% 39,4% 38,1% 38,% 38,1% 38,1% Just. EBITDA marginal 12,4% 11,2% 13,8% 11,9% 11,7% 11,9% 14,3% 12,7% 1,5% 12,% 12,3% 12,7% 13,6% 14,% Just. EBIT marginal 8,1% 7,1% 9,8% 8,% 8,% 8,% 1,4% 8,7% 5,6% 7,5% 8,3% 8,8% 9,7% 1,2% Just. EBT marginal 8,% 7,% 1,% 8,1% 8,1% 8,% 1,4% 8,7% 5,5% 7,5% 8,3% 8,8% 9,7% 1,2% KASSAFLÖDE DATA PER AKTIE & AVK. EGET KAPITAL MSEK 215A 216A 217A 218E 219E 22E SEK 215A 216A 217A 218E 219E 22E Kassaflöde från rörelsen EPS,23,37,48,59,74,86 Förändring rörelsekapital Just. EPS,23,37,48,59,74,86 Kassaflöde löpande verksamheten BVPS,15,16,18,19,21,22 Kassaflöde investeringar CEPS,9,11,11,11,12,14 Fritt kassaflöde DPS,2,3,5,5,6,7 Kassaflöde fin. verksamheten ROE 15% 22% 26% 31% 36% 39% Nettokassaflöde Just. ROE 15% 22% 26% 31% 36% 39% Soliditet 45% 41% 4% 38% 38% 37% BALANSRÄKNING MSEK Immateriella tillgångar Likvida medel Totala tillgångar Eget kapital Nettoskuld Rörelsekapital (Netto) 215A 216A 217A 218E 219E 22E AKTIESTRUKTUR Antal A-aktier (m) Antal B-aktier (m) 71, Totalt antal aktier (m) 71, +46 () Källor: Bolagsrapporter, Remium Nordic BOLAGSKONTAKT Gävlegatan 22 A: 6 tr Stockholm ESTIMATFÖRÄNDRINGAR 1Q 218A 218E 219E MSEK Estimat Utfall Skillnad Förr Nu Förändring Förr Nu Förändring Omsättning 144, 145,8 1% % % EBIT 11,8 11,6-1% 55,4 53,5-3% 73,7 66,5-1% Just. EPS (SEK),13,13-1%,61,59-3%,82,74-1% Remium 2

3 RESULTATRÄKNING, ÅR & KVARTAL OMSÄTTNING & RÖRELSERESULTAT, Y/Y (MSEK) OMSÄTTNING & TILLVÄXT Q/Q Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3 Q1 Q3E 3% 25% 2% 15% 1% 5% % Omsä'ttning EBIT Omsättning Tillväxt OMSÄTTNING PER OMRÅDE MSEK Q NETTOSKULD & NETTOSKULD/EBITDA ,5 1,5 -, A 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E -1-1,5-2 Privata bredbandstjänster Företagstjänster Nettoskuld Nettoskuld/EBITDA *RGU= Revenue Generating Unit ARPU= Average Revenue Per Unit BRUTTO- och EBITMARGINAL (Q) ANTAL PRIVATA RGUer & ARPU* 45% 44% 43% 42% 41% 4% 39% 38% 37% 36% 35% 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2Q 3Q 4Q 1Q 2QE3QE4QE 11% 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% Q 3Q 1Q 3Q 1Q 3Q 1Q 3Q 1Q 3Q 1Q 3Q 1Q 3QE Antal Bredbandskunder (Utgång) Bruttomarginal EBIT-marginal ARPU/månad (Medel) Remium 3

4 TILLGÅNG TILL FAST BREDBAND I SVERIGE - MINST 1 Mbit/S 1% 8% 6% 4% 2% % % ska ha minst 1 Mbit/s år 22 - Regeringen Av de 79% hushåll med tillgång till 1 Mbit/s avser cirka 72% fiber. Motsvarande siffror för Företag, mätt som arbetsställen, är 7% respektive 67%. Regeringens målsättning är att 95% av alla hushåll och företag ska ha tillgång till 1 Mbit/s 22. Vår bedömning är att gapet mellan nuvarande nivåer och målsättningen till fullo kommer att fyllas genom utbyggnad av fiber, vilket således leder till en ökad adresserbar marknad för Bredband2. Bolaget har i nuläget en marknadsandel om cirka 1% inom fiberbredband. Hushåll Företag Källa: Bolagsrapporter, Remium Nordic, PTS BRUTTOMARGINAL 1% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 36,5% 215A 216A 217A 218E 219E 22E Företagstjänster Privata bredbandstjänster Bruttomarginal Källa: Bolagsrapporter, Remium Nordic 41,5% 41,% 4,5% 4,% 39,5% 39,% 38,5% 38,% 37,5% 37,% BRUTTORESULTAT & OPEX Försäljningmix avgörande för bruttomarginalen Bredband2s bruttomarginal har under de senaste åren haft en nedåtgående trend, till stor del drivet av en förändrad försäljningsmix. Generellt sett har intäkter från privatkunder lägre bruttomarginal relativt företagssidan. Variationerna är dock stora även inom privatsidan, där öppna nät har en lägre marginal än stängda nät bland annat BRF(Bostadsrättsföreningar):er. Den lägre marginalnivån kompenseras dock av en högre ARPU inom öppna nät. 1/1 Mbit/s kostar typiskt sett SEK per månad i ett öppet nät medan en BRF som tecknar ett gruppavtal med motsvarande hastighet betalar cirka 1 SEK per månad och användare. Vidare är bruttomarginalen i öppna stadsnät konstant medan den kan antas öka med stigande försäljning i både företagssidan och stängda nät God skalbarhet på OPEX-nivå Under de senaste åren har Bredband2s rörelsekostnader minskat som andel av både försäljning och bruttoresultat. Vid sidan av en naturlig skalbarhet i en operatörsverksamhet har förmodligen även det egenutvecklade CRM-systemet BOSS haft en positiv inverkan på den tydliga skalbarhet vi sett hittills A 216A 217A 218E 219E 22E OPEX Bruttoresultat Källa: Bolagsrapporter, Remium Nordic Remium 4

5 BREDBAND2 Bredband via fiber Bredband2 levererar bredband, IP-telefoni samt lagrings- och säkerhetslösningar via fibernätet. Bolaget kan även erbjuda sina kunder co-location för bl.a. webservrar, mail och övriga driftskritiska system med tillhörande nättjänster som Internet och VPN. Kundbasen består framför allt av privatpersoner men bolaget erbjuder även en rad olika tjänster som riktar sig mot företag. Tjänster via fibernätet Bredband2 levererar bredband, IP-telefoni, TV samt lagrings- och säkerhetslösningar i hela Sverige via fibernätet. Bolaget erbjuder i ökande grad även avancerade företagstjänster även om merparten av dagens drygt 2 kunder är privatpersoner. I dagsläget verkar Bredband2 i huvudsak i de så kallade öppna stadsnäten där det råder fri konkurrens och flertalet leverantörer kan ansluta sig och dela på infrastrukturen. Det ger i sin tur den som har ett bredbandsuttag i hemmet och är ansluten till stadsnäten valmöjligheten att själv välja leverantör. Cirka 8% av bolagets privatkunder finns inom de öppna stadsnäten. Även de stora bostadsbolagen utgör en viktig kundgrupp där upphandlingar snabbt kan tillföra betydande tillskott av nya kunder. Bredband2 har också en så kallad White Label (WL) lösning där bolaget säljer sina tjänster till andra operatörer som sedan säljer vidare till slutkund. Fokus på fiber Växande marknad Trots att marknaden för bredbandsuppkopplingar är på väg att bli mättad i Sverige är det viktigt att komma ihåg att bredband via ADSL och kabel-tv fortfarande utgör en betydande del av det totala antalet uppkopplingar. Dessa tekniker har dock inte alls samma höga kapacitet som fibernäten och allt fler fastighetsägare och företag väljer därför att gå över till fiberlösningar. Vid utgången av 216 hade drygt 66% av alla hushåll tillgång till fiber i Sverige. Avseende arbetsställen var samma siffra cirka 59%. Regeringens målsättning är att 95% av alla hushåll och företag ska ha tillgång till minst 1 Mbit/s 22. Under slutet av 216 hade cirka 73% respektive 63% av hushåll och arbetsställen tillgång till minst 1/Mbit/s. Skillnad mellan tillgången till fiber och till 1/Mbit/s utgörs av kabel-tvanslutningar. Utbyggnad av kabel-tv-nätet förekommer ej samtidigt som trådlöst i nuläget inte har den kapacitet som krävs för att nå målet. Därmed är det rimligt att anta den absoluta merparten av utbyggnaden som krävs för att nå målet kommer att ske genom fiberutbyggnad. Sammantaget talar således flera faktorer för att fiber, likt de senaste åren, fortsätter att ta en allt större andel av bredbandsmarknaden. 95% av alla hushåll och företag ska ha tillgång till minst 1 Mbit/s 22 Remium 5

6 BREDBAND2 Uppväxt i fibermiljö Bredband2 är i dagsläget Sveriges fjärde största leverantör av bredbandstjänster via fiber efter Telia, Telenor och Bahnhof. Inom öppna stadsnät har dock Bredband2 en än starkare position. Bredbandsmarknaden, och då framförallt privatsidan, är priskänslig och konkurrensfördelar är svåra att skapa - Bredband2s har dock ett par styrkor. Dels är organisationen uppväxt i en fibermiljö med många små nät, till skillnad från större operatörer med bakgrund i ADSL och kabel-tv-nät med en mer homogen struktur. Exempelvis erbjuder Bredband2 ett pris för varje nät medan flertalet stora operatörer har ett och samma pris i hela Sverige. Därutöver har Bredband2 ett egenutvecklat affärssystem, BOSS, mer om det senare. Fiber i blodet Effektiva system och BOSS En viktig del av Bredband2:s infrastruktur är de effektiva systemen. Det egenutvecklade CRM (Customer Relationship Management) -systemet BOSS (Broadband Operation Support Suite) tillsammans med lång erfarenhet från fibernät gör det enkelt att hantera en geografiskt spridd kundstruktur med skiftande behov av olika tekniska lösningar. Effektiviteten i systemen är avgörande för att lyckas på marknaden och har alltid varit en av Bredband2:s viktigaste prioriteringar. Nya stadsnät, bostadsrättsföreningar, bostadsbolag och företag kan snabbt och ofta till låga kostnader integreras i bolagets infrastruktur. Satsning på datahallar Bredband2 kommer att erbjuda sina kunder co-location för bl.a. webbservrar, mail och övriga driftskritiska system med tillhörande nättjänster som internet och VPN. Detta i kombination med kraftfulla redundanta datanät med stor geografisk spridning ger bolagets kunder en framtidssäker drift. I och med datahallssatsningen får bolaget ett mer komplett erbjudande till både befintliga och nya kunder och tillsammans med egna hallar på tre strategiskt placerade orter i Sverige får bolaget en stark konkurrensfördel. På senare tid har dock Bredband2 upplevt överutbud på marknaden, vilket medfört att bolaget köpt in viss kapacitet. Organisk tillväxt i fokus Bredband2 har ett tydligt tillväxtfokus och erbjuder i regel generösa rabatter till nya kunder, vanligtvis halva priser under de sex första månaderna. Därtill erbjuder bolaget konkurrenskraftiga ordinarie priser som ofta är bland det specifika nätets lägsta. Bredband2 håller även möjligheter öppna för tillväxt via förvärv. Baserat på de affärer som genomförts i branschen under den senaste tiden bedömer dock ledningen, att organisk tillväxt ger en högre avkastning. Med andra ord menar bolaget att ytterligare kunder kan adderas till en lägre kostnad med hjälp av kampanjrabatter relativt förvärv. Egenutvecklat affärssystem Organisk tillväxt framför förvärv Remium 6

7 HISTORISKA NYCKELTAL 28A 29A 21A 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E CAGR L3Y L5Y Sales ,8% 18,3% EBIT ,% 3,7% EPS -,1 -,6,1,1,1,2,2,2,4,5,6,7 33,5% 33,6% DPS,,,,,,1,1,2,3,5,5,6 AVG. L3Y L5Y P/E (x) neg. neg. 17,7 27, 26,7 23,8 22,5 29,2 27,6 24,7 25,8 2,7 27,2 25,6 EV/EBITDA (x) -295,4-5,1 9,7 12,4 12,4 11,5 1,2 11,5 12, 15, 12,4 1, 12,9 12, EV/EBIT (x) -51,2-1,7 14,2 21,6 2,7 19,7 18,1 21,4 19,2 22,4 17,8 14, 21, 2,2 EV/SALES (x),8,3,5,7 1, 1,1 1,1 1,2 1,4 1,9 1,6 1,4 1,5 1,3 P/FCF (x) neg. 3,8 52,1 neg. neg. 54,1 19,8 1,9 13,7 14,6 19,1 17,3 13,1 22,6 P/BV (x) 1,6,8 1,7 2,4 2,7 3, 3,3 4,5 6,2 6,5 8, 7,4 5,7 4,7 ROA (%) -1,5% -18,7% 3,9% 3,5% 15,5% 5,5% 6,7% 6,9% 9,2% 1,4% 11,8% 13,5% 8,8% 7,7% ROE (%) -5,2% -62,8% 9,5% 8,8% 34,4% 12,8% 14,8% 15,3% 22,5% 26,1% 3,9% 35,9% 21,3% 18,3% ROCE (%) -4,5% -71,1% 13,1% 12,6% 14,9% 16,6% 19,% 19,8% 29,5% 34,% 39,8% 46,1% 27,8% 23,8% ROC (%) -8,7% -178,6% 21,1% 16,2% 2,6% 29,% 36,8% 86,% -14,3% -65,7% -56,2% -55,7% -4,% -1,8% FCF YIELD (%) DIV. YIELD (%) -125,8% 26,2% 1,9% -7,8% -3,8% 1,8% 5,1% 9,1% 7,3% 6,8% 5,2% 5,8% 7,8% 6,%,%,%,%,%,% 2,6% 2,2% 3,% 2,9% 4,2% 3,3% 3,9% 3,4% 3,% No. of shares (m) Market Cap (MSEK) EV (MSEK) ,,, P/E (x) *Medel = 24,9 EV/SALES (x) *Medel =,9 2, 1,5 1,,5, P/E (x) Medel EV/SALES (x) Medel *Medelvärdet baseras på historiska nyckeltal Remium 7

8 DISCLAIMER Report completed: :19:5 Legally responsible publisher: Arash Hakimi Fard, Remium Nordic Holding AB ( Remium ) Research performed by: Fredrik Nilsson, analyst, Remium. DISCLAIMER Content and sources This document was prepared by Remium for general distribution. The content is based on judgements, recommendations and estimates prepared by Remium s analysts; generally available and public information that has been deemed reliable; or other specified sources. Judgements, recommendations and estimates pertaining to the valuation of financial instruments or companies named in this analysis are based on one or more valuation methods, such as cash flow analysis, key figures analysis, or technical analysis of price movements. Assumptions that are the basis for forecasts, target prices and estimates quoted or reproduced herein are found in the research material from the specified sources. Remium cannot guarantee the accuracy or completeness of external information. The content of the document is based on information that was current as of the date the document was published. Circumstances upon which this document was based may be affected by subsequent events, which naturally cannot be taken into account in this document. Judgements, recommendations and estimates may also change without prior notice. Please see for an explanation of the implications of the recommendations [ buy, sell and hold ]. The document has not been reviewed prior to publication by any company mentioned in this analysis. Unless otherwise stated herein, Remium has not entered into an agreement with any of the companies mentioned to produce the recommendations in this analysis. Remium s investment recommendations are based on the analyst s opinion as to how the share should be valued when the recommendation is finalized. Remium s analysts normally update an investment recommendation only if a significant event has occurred that in the considered opinion of the analyst affects the value of the share. Risks The information herein must not be construed as a solicitation or recommendation to enter into any transaction. The information is not geared to the individual recipient s knowledge about or experience with investments or his or her financial situation or investment objectives. The information therefore does not constitute a personal recommendation or investment advice. The information must not be regarded as advice concerning the tax consequences of investment decisions. Investors are urged to augment the information provided herein with additional relevant material and to consult a financial adviser before making investment decisions. Remium disclaims any and all liability for direct or indirect losses that may be based on this document. Investments in financial instruments are associated with financial risk. Investments may increase or decrease in value or become worthless. Forecasts of future performance are based on assumptions and there is no guarantee that forecasts will prove to be accurate. Furthermore, historical performance does not guarantee future returns. Conflicts of interest Remium has established ethical guidelines and internal rules (policies and procedures) to identify, monitor and manage conflicts of interest. These are intended to prevent, preclude and, where applicable, manage conflicts of interest between the research department and other departments within the company and are based on restrictions (Chinese walls) imposed upon interdepartmental communications. Remium has also established internal rules that govern when trading is permitted in a financial instrument that is the subject of investment research. For more information about Remium s actions to prevent, preclude and manage conflicts of interest, please see Remium is a market leader in corporate services related to listed small and medium cap companies, within Introduce, Liquidity Provider and Certified Adviser, and may perform commissioned and paid research on behalf of the companies that are covered in the research product Remium Review. For company-specific information on what services Remium provide each company, please visit this link: The reader of this document may assume that Remium has received or will receive payment from the small and medium cap companies covered in the research in exchange for the performance of corporate financial services, which may lead to conflicts of interest between Remium and clients who read and act upon the research. The remuneration is agreed in advance and is not contingent upon the content of the research. Companies in the Remium Group, their clients, management, or employees normally own or have positions in securities named herein. The analyst who has prepared this analysis and his or her family/close associates have no financial interest in the financial instruments and recommendations to which the document refers and do not own or have positions in these financial instruments. Remium s analysts do not receive any remuneration directly connected to any corporate finance services provided by Remium or any of Remium s mandates within Introduce, Liquidity Provider and Certified Adviser. Please see for information about our historical investment recommendations. Please see for recommendations from the research department during the last twelve months Distribution of this document The document is not intended for natural or legal persons that are citizens of or domiciled in a country where distribution, announcement, publication, or participation requires a further prospectus, registration, or measures other than those required under Swedish law and regulations. Such countries include the United States of America, Canada, Australia, Hong Kong, South Africa, New Zealand and Japan. No measures have or will be taken by Remium to permit distribution, announcement and publication in the aforementioned countries. This document must not be distributed, duplicated, quoted or referred to in such a manner that the content of the document is altered or distorted. Remium 8