CONCORDIA MARITIME. Något svagare än väntat Oförändrad marknadsguidance Mindre estimatjusteringar REMIUM EQUITY RESEARCH

Transkript

1 CONCORDIA MARITIME NASDAQ OMX Small Cap KURS (SEK): 1,4 Industrivaror Något svagare än väntat Oförändrad marknadsguidance Mindre estimatjusteringar Något svagare än väntat. Concordia redovisade en nettoomsättning för det första kvartalet om 2 MSEK (225) motsvarande en negativ tillväxt Y/Y om 11% samt 12% under våra estimat om 228 MSEK. Inom TC uppgick omsättningen till 61,3 MSEK (34,7) där tillväxten härleds nya inchartrade båtar. Omsättningen från Spot uppgick till 138,3 MSEK (198). Ännu ett kvartal överträffade Concordia marknadens rater både inom produkttanker och Suezmax. Genomsnitts-raterna för Concordias produkttankers uppgick till 14 USD/dag motsvarande 37% över marknadens 1 2, men 5,4% under motsvarande period föregående år. Inom Suezmax uppgick Concordias rater till 12 7 USD/dag. Detta 41% över marknadens 9 USD/dag men 47% under föregående årsnivåer. Till följd av marknadens svaga rater uppgick EBIT till -36,4 MSEK (-24,4), motsvarande en marginal om -18,2% (1,8). Resultatet kom in under vår förväntan om -23,8 MSEK. Oförändrad marknadsguidance. Management vidhåller sin guidance om en succesiv förstärkning av marknaden andra halvåret 218. Management menar att förbättringen bör drivas av en normaliserad oljeproduktionstakt inom OPEC vilket bör gynna antalet transporter. Till detta normaliserade lagernivåer samt en lägre leveranstakt av fartyg inom MR-flottan. Orderböckerna för MR är låga och en nettotillväxt om 1-2% väntas. Managements bedömning om en förbättrad marknad styrks av de inkontrakteringar som har gjorts både innan och efter kvartalets utgång. Under kvartalet har inbefraktning gjorts av två ECO MR-fartyg, samt förlängning av två sedan tidigare inbefraktade ECO MR-fartyg. Likt de tidigare inbefraktningar som har gjorts kommer denna även göras tillsammans med Stena Bulk där Concordias andel uppgår till 5%. Vi bedömer att detta bör ses som en indikation på bolagets marknadsförväntningar för H Vi ställer oss fortsatt försiktigt optimistiska för en vändning i marknaden vid H2. Mindre estimatjusteringar. Vi justerar ner både omsättning och rörelseresultat för 218 om 4% respektive 15%. För 219 lämnar vi våra estimat oförändrade. NYCKELDATA KURSUTVECKLING mån (%) -2,8 Nettoskuld (MSEK) mån (%) -13, Enterprise Value (MSEK) mån (%) -23,8 Soliditet (%) 41 YTD (%) -16,8 Antal aktier f. utsp. (m) 47,7 52-V Högst 14,7 Antal aktier e. utsp. (m) 47,7 52-V Lägst 1,2 Free Float (%) 47,9 Kortnamn CCOR B 216A 217A 218E 219E Omsättning (MSEK) EBITDA (MSEK) EBIT (MSEK) 82, ,1 15,1 EBT (MSEK) 56, ,3 77,3 EPS (just. SEK) 1,4-13,8-2,9 1,6 DPS (SEK),5,,25,25 Omsättningstillväxt (%) -4,5-2,3 8,4 21,1 EPS tillväxt (%) nmf nmf nmf nmf Just. EBIT marginal (%) 11,3-18,2-12,2 9,7 216A 217A 218E 219E P/E (x) 9,6 neg. -3,6 6,4 P/BV (x),3,4,4,4 EV/S (x) 1,9 2, 1,9 1,4 EV/EBITDA (x) 6,1 32,6 17,1 4,8 EV/EBIT (x) 23,7 neg, -15,9 14,3 Direktavkastning (%) 3,6, 2,4 2,4 KURSUTVECKLING HUVUDÄGARE KAPITAL BOLAGSBESKRIVNING Stena AB 52,2%, ,7% Ryggraden i Concordia Maritime utgörs av 1 P-MAX fartyg (65 dwt), Bengt Stillström 4,2% 2,4% för transporter av petroleum- och vegetabiliska produkter. I huvudsak Avanza Pension 2,8% 1,6% sysselsätts dessa på spotmarkanden. Under 215 levererades två s k Stig Andersson 2,5% 1,4% IMO2MAX fartyg avsedda för transport av vegetabiliska oljor. Som ett komplement äger man en Suezmaxtanker (158 dwt) för att få LEDNING FINANSIELL KALENDER exponering mot råoljetransportmarknaden. Ordf. Carl-Johan Hagman 2Q-rapport Analytiker: Carl Ragnerstam carl.ragnerstam@remium.com, Marknadsvärde (MSEK) Källor: Infront, Bolagsrapporter, Remium Nordic, Holdings VD Kim Ullman 3Q-rapport CFO 15,5 14,5 13,5 12,5 11,5 1,5 9, CCOR B OMXSPI (ombaserad) Ola Helgesson RÖSTER Important information: Please see the attached disclaimer at the end of this document Remium 1

2 ### RESULTATRÄKNING MSEK 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 3Q18E 4Q18E 215A 216A 217A 218E 219E 22E Nettoomsättning Rörelsekostnader EO-poster EBITDA Avskrivningar EBIT Adj EBIT Finansnetto EBT Skatt Nettoresultat EPS -,86 -,92-11,17 -,88 -,81 -,91 -,81 -,41 3,64 1,45-13,76-2,88 1,62 1,94 Just. EPS -,86 -,92-1,24 -,88 -,81 -,91 -,81 -,41 3,64 1,43-13,76-2,88 1,62 1,94 Omsättningstillväxt Q/Q -19% -6% -6% -2% 3% 4% 12% 9% N/A N/A N/A N/A N/A N/A Omsättningstillväxt Y/Y -15% -25% -8% -3% -11% -1% 18% 32% 129% -4% -2% 8% 21% 1% EBITDA-marginal 13% 5% 1% 5% 4% 1% 12% 18% 39% 31% 6% 11% 29% 3% EBIT-marginal -11% -22% -264% -17% -18% -16% -12% -4% 19% 8% -75% -12% 1% 11% EBT-marginal -18% -21% -27% -22% -19% -21% -17% -8% 16% 5% -8% -15% 7% 8% Adj EBITDA-marginal 13% 5% 1% 5% 4% 1% 12% 18% 39% 34% 6% 11% 29% 3% Adj EBIT-marginal -11% -22% -24% -17% -18% -16% -12% -4% 19% 11% -18% -12% 1% 11% KASSAFLÖDE DATA PER AKTIE & AVK. EGET KAPITAL MSEK 215A 216A 217A 218E 219E 22E SEK 215A 216A 217A 218E 219E 22E Kassaflöde från rörelsen EPS 3,6 1,5-13,8-2,9 1,6 1,9 Förändring rörelsekapital Just. EPS 3,6 1,4-13,8-2,9 1,6 1,9 Kassaflöde löpande verksamheten BVPS 39,2 43,8 25,6 23,1 24,5 25,9 Kassaflöde investeringar CEPS 7,9 5,1,6,2 6,2 6,4 Fritt kassaflöde DPS,5,5,,3,3,5 Kassaflöde fin. verksamheten ROE 8% 3% -42% -1% 6% 7% Nettokassaflöde Just. ROE 8% 5% -12% -1% 6% 7% Soliditet 43% 5% 41% 38% 4% 41% BALANSRÄKNING MSEK Materiella tillgångar Likvida medel Totala tillgångar Eget kapital Nettoskuld Rörelsekapital (Netto) AKTIESTRUKTUR BOLAGSKONTAKT 215A 216A 217A 218E 219E 22E Antal A-aktier (m) 4, Antal B-aktier (m) 43, Göteborg Totalt antal aktier (m) 47,7 +46 (31) Källor: Bolagsrapporter, Remium Nordic ESTIMATFÖRÄNDRINGAR 1Q 218A 218E 219E MSEK Estimat Utfall Skillnad Förr Nu Förändring Förr Nu Förändring Omsättning % % % Just. EBIT -23,8-36,4-53% nmf % Just. EPS (SEK) -,7 -,8-14% -2,6-2,9 nmf 1,61 1,62 1% Remium 2

3 RESULTATRÄKNING, ÅR & KVARTAL OMSÄTTNING & RÖRELSERESULTAT OMSÄTTNING & RÖRELSEMARGINAL, Q/Q (MSEK) % % A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2EQ3EQ4E % % -1% -2% -3% -4% Omsättning Adj EBIT Omsättning Adj EBIT-marginal TILLVÄXT & BALANSRÄKNING OMSÄTTNINGSTILLVÄXT, Y/Y 2% NETTOSKULD & NETTOSKULD/EBITDA 25 25,X 15% 2 2,X 1% 5% ,X 1,X % 5 5,X -5% Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2EQ3EQ4E A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E Nettoskuld Nettoskuld/EBITDA,X FLOTTANS GENOMSNITTLIGA INTÄKTER PRODUKTTANKFLOTTAN (avg. Spot), USD/DAG SUEZMAXFLOTTAN (avg. Spot), USD/DAG Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q Marknadsutveckling, spotbefraktning Marknadsutveckling, spotbefraktning Concordia Maritimes intäkt, spotbefraktning Concordia Maritimes intäkt, spotbefraktning Källa: Clarksons "Average MR Clean Earnings/ "Average Panamax Dirty Earnings" & Clarksons "Average Suezmax Long Run Historical Earnings", Remium Nordic Remium 3

4 1Q9A 2Q9A 3Q9A 4Q9A 1Q1A 2Q1A 3Q1A 4Q1A 1Q11A 2Q11A 3Q11A 4Q11A 1Q12A 2Q12A 3Q12A 4Q12A 1Q13A 2Q13A 4Q13A 1Q14A 2Q14A 4Q14A 1Q15A 2Q15A 3Q15A 4Q15A 1Q16A 2Q16A 3Q16A 4Q16A 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 1Q9A 3Q9A 1Q1A 3Q1A 1Q11A 3Q11A 1Q12A 3Q12A 1Q13A 1Q14A 1Q15A 3Q15A 1Q16A 3Q16A 1Q17A 3Q17A 1Q18A 1Q9A 3Q9A 1Q1A 3Q1A 1Q11A 3Q11A 1Q12A 3Q12A 1Q13A 1Q14A 1Q15A 3Q15A 1Q16A 3Q16A 1Q17A 3Q17A 1Q18A REMIUM EQUITY RESEARCH VÄRDERING Eget kapital per aktie vs aktiekurs (29-217) Nettoskuld och likvida medel per aktie (SEK) EK/aktie Kurs (9 dagars genomsnitt) Nettoskuld/aktie Likvida medel+ kortfristiga placeringar/aktie Concordia har trots ett antal tuffa kvartal en solid finansiell ställning. Vid första kvartalets utgång hade bolaget räntebärande skulder om 162 MSEK samt likvida medel och kortfristiga placeringar om ca 436 MSEK innebärande en nettoskuld om ca 1185 MSEK. Vi bedömer att bolaget genom stark finansiell ställning har möjlighet till fortsatta förvärv. Förvärv bör i i första hand ske på andrahandsmarknaden, dvs begagnade fartyg inom produkttanker (ECO MR eller IMOIIMAX). Dock menar vi att bolaget genom sitt nära samarbete med Stena har möjlighet att förvärva även andra typer av fartyg så som råoljetankers. genom stark finansiell ställning har möjlighet till fortsatta förvärv Substansrabatt per kvartal vs historiskt medel (%) 7% 65% 6% 55% 5% 45% 4% 35% 3% Inveterad rubstansrabatt Historiskt medel Inverterad Så som de flesta shippingbolag handlas även Concordia till en substansrabatt (aktiekurs i förhållande till eget kapital). Substansrabatten har varierat över tid vilket kan utläsas i diagrammet ovan, men den genomsnittliga substansrabatten mellan är 56%. Bolaget har som högst handlats till 67% substansrabatt vilket var i Q Varför rabatten har minskat markant under Q3 beror på den nedskrivning bolaget gjorde om 474 MSEK. Under Q1 218 uppgick den genomsnittliga substansrabatten till cirka 53%. rabatten har ökat under Q4 218 Remium 4

5 HISTORISKA NYCKELTAL 29A 21A 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E CAGR L3Y L5Y Sales ,4% 13,2% EBIT ,8% -5,2% EPS -1,7 1,7 1,8-7,5 -,6,2 3,6 1,5-13,8-2,9 1,6 1,9 nmf -4,% AVG. L3Y L5Y P/E (x) -1, 12,2 7,3-1,4-19,4 69,2 5,4 9,6 neg. -3,6 6,4 5,4 28, 12,7 EV/EBITDA (x) 13,6 11,5 9,5 1,2 16, 12,5 7,2 6,1 32,6 17,1 4,8 4,6 8,6 1,4 EV/EBIT (x) 32,3 25,1 21,5-7, ,6 14,5 23,7-2,7-15,9 14,3 12,5 27,6 1172,7 EV/SALES (x) 3,7 4,9 4,1 4,3 4,9 5,3 2,8 1,9 2, 1,9 1,4 1,4 3,3 3,8 P/FCF (x) -9,6 4,3-1,6-1,9-34,5 1,9-11,4,7 1,6-8,1 2,1 2, -2,9-9, P/BV (x),5,6,3,4,4,4,5,3,4,4,4,4,4,4 ROA (%) -4,8% 2,4% 2,3% -9,8% -,8%,2% 4,3% 1,6% -18,5% -4,7% 2,6% 3,1% 2,1% -,9% ROE (%) -11,1% 5,2% 4,9% -18,7% -1,5%,5% 7,9% 3,4% -42,2% -9,8% 5,5% 6,6% 3,9% -1,7% ROCE (%) 2,1% 3,% 3,% -1,1%,% 1,6% 4,9% 2,2% -23,7% -4,4% 4,1% 4,6% 2,9% -,3% ROC (%) 2,1% 3,1% 3,1% -1,5%,% 1,6% 5,3% 2,4% -26,1% -4,7% 4,8% 6,% 3,1% -,2% FCF YIELD (%) DIV. YIELD (%) 27,8% 35,% 48,% 34,7% 6,5% 13,9% 4,6% 36,9% 6,2% 1,9% 59,6% 61,2% 3,4% 26,5%,%,%,%,%,%,% 2,6% 3,6%,% 2,4% 2,4% 4,8% 2,1% 1,2% No. of shares (m) Market Cap (MSEK) EV (MSEK) 47,7 47,7 47,7 47,7 47,7 47,7 47,7 47,7 47,7 47,7 47,7 47, P/BV (x),6,5,4,3,2,1, *Medel =,4 EV/EBITDA (x) *Medel = 1, P/BV (x) Medel EV/EBITDA (x) Medel *Medelvärdet baseras på historiska nyckeltal Remium 5

6 CONCORDIA MARITIME Internationellt tankrederi Concordia Maritime är i huvudsak fokuserat på frakter av förädlade oljeprodukter såsom bensin, diesel och flygbränsle samt vegetabiliska oljor. Som komplement är bolaget även aktivt inom transport av råolja. Verksamhet Bolaget grundades för drygt 3 år sedan och även om affärsidé och flottan har varierat i inriktning och utseende genom åren så har grunden i verksamheten alltid varit att ha en väldigt professionell och effektiv operation. Genom det stora nätverk som man har tillgång till genom samarbetspartners etc. så har bolaget en nästintill unik tillgång till världsomspännande och världsledande kompetens inom samtliga sjöfartens områden. I och med att Concordia Maritime har en begränsad egen organisation köper bolaget tjänster av systerbolaget Stena Bulk, som också bedriver tankeverksamhet. Då denna verksamhet till vissa delar är konkurrerande så finns ett avtal som reglerar förhållandet mellan bolagen vad avser nya affärer. Avtalet ger bolaget rätten att för varje ny affärsmöjlighet välja att avstå eller delta med 5 % eller 1 %. Stena Bulk inledde 211 ett samarbete med det danska rederiet Weco genom ett nybildat bolag kallat Stena Weco. Detta bolag är framförallt specialiserat på transporter av vegetabiliska oljor. Genom avtal med Stena Bulk har Concordia Maritime tillförsäkrats rätten till det finansiella utfallet på eventuella tidsbefraktningar på över ett år när bolaget väljer att delta. Marknaden Den enskilt viktigaste faktorn för tankermarknadens utveckling är hur balansen mellan utbud av fartyg och efterfrågan på tanktransporter utvecklas. Efter en stark tillväxt av den globala världsflottan under 2-talet så har utvecklingen de senaste åren mattats av och balansen ser nu bättre ut än på många år. Utbudet på tankermarknaden kan dock ses utifrån två aspekter, det totala antalet fartyg på årsbasis som tillkommer/ försvinner, samt hur många fartyg som är tillgängliga på spotmarknaden vid varje givet tillfälle då en befraktning skall genomföras. Sett till hur efterfrågan kommer utvecklas så finns det ett antal faktorer som talar för att denna sannolikt kommer öka. I takt med förbättrad världsekonomi kommer oljekonsumtionen fortsätta att öka och transportdistanserna blir längre delvis på grund av att raffinaderikapacitet flyttas från b la Europa till nya effektiva export-raffinaderier i Mellanöstern, Indien och Kina. Med tanke på hur världens befolkning utvecklas och att allt fler människor får en högre levnadsstandard, bör det också leda till ett större energibehov och ökade infrastrukturinvesteringar. varje ny affärsmöjlighet välja att avstå eller delta med 5 % eller 1 %. specialiserat på transporter av vegetabiliska oljor I takt med förbättrad världsekonomi kommer oljekonsumtionen fortsätta att öka Remium 6

7 CONCORDIA MARITIME Flottan Concordia har en modern flotta av effektiva fartyg med stor lastkapacitet. Fartygen kan ha en varierad sysselsättning. För närvarande är merparten av fartygen på långa kontrakt, så kallat 'timecharter'. Genom en aktiv styrning från ledningen mellan spot och timechart kan bolaget dra nytta av förändringen i fraktrater samt styra fartygen mot den sysselsättningen där respektive fartygs unika egenskaper kommer till sin rätt och man således kan få ut ett bättre pris. En del i detta arbete har varit att styra sysselsättningen mot de stora oljebolagens lastsystem och bli en integrerad del av dessa. Concordia har delat upp fartygen i följande klassificeringar: P-MAX Ryggraden i Concordia Maritimes flotta består av 1 stycken s.k. P-MAX fartyg. Dessa är utvecklade inom Stenagruppen tillsammans med ett stort internationellt oljebolag och utmärks främst av sin bredd och att de kan operera i hamnar och områden med begränsat vattendjup med betydligt mer last än motsvarande fartyg av samma klass. Enligt bolaget kan ett P-MAX fartyg ta 3 % mer last än ett traditionellt s.k. MR-fartyg. Åtta av de tio P- MAX fartygen är åsatta isklass 1B och två isklass 1A. Fem av fartygen har under senare år byggts om till IMO3 klass, vilket innebär att de kan frakta vegetabiliska oljor och lätta kemikalieprodukter förutom råolja och tunga petroleumprodukter. Genom denna flexibilitet så ökar möjligheterna för fler intäktsdagar per år. Fyra av de tio fartygen opererar för närvarande på spotmarknaden. Sex fartyg opererar på s.k. time charter. Fartygen sysselsätts på marknaden genom samseglingspooler med Stena Bulk. P-MAX, 3 % mer last Fexibilitet så ökar möjligheterna för fler intäktsdagar per år Suezmax Som ett komplement till produkttankfartygen i P-MAX flottan har även Concordia Maritime en viss verksamhet inom transport av råolja. Inom Suezmax segmentet äger bolaget Stena Supreme, som utmärks av en 1-15% lägre bränsleförbrukning än traditionellt tonnage. För att ta tillvara på den ökade efterfrågan på Suezmax fartyg har Concordia Maritime tillsammans med systerbolaget Stena Bulk hyrt in två fartyg på kortare tid för att kunna erbjuda sina kunder ytterligare ett Suezmax fartyg. Fartygen sysselsätts på marknaden i samseglingspoolen Stena Sonangol Suezmax Pool. IMO2MAX Under 212 beställdes två produkt- och kemikaliefartyg vars koncept går under namnet IMO2MAX. Fartygen som levererades under andra respektive fjärde kvartalet 215 är bland de mest sofistikerade på marknaden och ligger i framkant både vad gäller energieffektivitet och lastflexibilitet. De båda fartygen ingår i en serie som projekteras kommersiellt i samarbete med Stena Bulk och utvecklas tekniskt av Stena Teknik och det kinesiska varvet Guangzhou Shipyard International. Fartygen sysselsätts inom samseglingspoolen Bulk....bland de mest sofistikerade på marknaden Remium 7

8 DISCLAIMER Report completed: :8:27 Legally responsible publisher: Arash Hakimi Fard, Remium Nordic Holding AB ( Remium ) Research performed by: Carl Ragnerstam, analyst, Remium. DISCLAIMER Content and sources This document was prepared by Remium for general distribution. The content is based on judgements, recommendations and estimates prepared by Remium s analysts; generally available and public information that has been deemed reliable; or other specified sources. Judgements, recommendations and estimates pertaining to the valuation of financial instruments or companies named in this analysis are based on one or more valuation methods, such as cash flow analysis, key figures analysis, or technical analysis of price movements. Assumptions that are the basis for forecasts, target prices and estimates quoted or reproduced herein are found in the research material from the specified sources. Remium cannot guarantee the accuracy or completeness of external information. The content of the document is based on information that was current as of the date the document was published. Circumstances upon which this document was based may be affected by subsequent events, which naturally cannot be taken into account in this document. Judgements, recommendations and estimates may also change without prior notice. Please see for an explanation of the implications of the recommendations [ buy, sell and hold ]. The document has not been reviewed prior to publication by any company mentioned in this analysis. Unless otherwise stated herein, Remium has not entered into an agreement with any of the companies mentioned to produce the recommendations in this analysis. Remium s investment recommendations are based on the analyst s opinion as to how the share should be valued when the recommendation is finalized. Remium s analysts normally update an investment recommendation only if a significant event has occurred that in the considered opinion of the analyst affects the value of the share. Risks The information herein must not be construed as a solicitation or recommendation to enter into any transaction. The information is not geared to the individual recipient s knowledge about or experience with investments or his or her financial situation or investment objectives. The information therefore does not constitute a personal recommendation or investment advice. The information must not be regarded as advice concerning the tax consequences of investment decisions. Investors are urged to augment the information provided herein with additional relevant material and to consult a financial adviser before making investment decisions. Remium disclaims any and all liability for direct or indirect losses that may be based on this document. Investments in financial instruments are associated with financial risk. Investments may increase or decrease in value or become worthless. Forecasts of future performance are based on assumptions and there is no guarantee that forecasts will prove to be accurate. Furthermore, historical performance does not guarantee future returns. Conflicts of interest Remium has established ethical guidelines and internal rules (policies and procedures) to identify, monitor and manage conflicts of interest. These are intended to prevent, preclude and, where applicable, manage conflicts of interest between the research department and other departments within the company and are based on restrictions (Chinese walls) imposed upon interdepartmental communications. Remium has also established internal rules that govern when trading is permitted in a financial instrument that is the subject of investment research. For more information about Remium s actions to prevent, preclude and manage conflicts of interest, please see Remium is a market leader in corporate services related to listed small and medium cap companies, within Introduce, Liquidity Provider and Certified Adviser, and may perform commissioned and paid research on behalf of the companies that are covered in the research product Remium Review. For company-specific information on what services Remium provide each company, please visit this link: The reader of this document may assume that Remium has received or will receive payment from the small and medium cap companies covered in the research in exchange for the performance of corporate financial services, which may lead to conflicts of interest between Remium and clients who read and act upon the research. The remuneration is agreed in advance and is not contingent upon the content of the research. Companies in the Remium Group, their clients, management, or employees normally own or have positions in securities named herein. The analyst who has prepared this analysis and his or her family/close associates have no financial interest in the financial instruments and recommendations to which the document refers and do not own or have positions in these financial instruments. Remium s analysts do not receive any remuneration directly connected to any corporate finance services provided by Remium or any of Remium s mandates within Introduce, Liquidity Provider and Certified Adviser. Please see for information about our historical investment recommendations. Please see for recommendations from the research department during the last twelve months Distribution of this document The document is not intended for natural or legal persons that are citizens of or domiciled in a country where distribution, announcement, publication, or participation requires a further prospectus, registration, or measures other than those required under Swedish law and regulations. Such countries include the United States of America, Canada, Australia, Hong Kong, South Africa, New Zealand and Japan. No measures have or will be taken by Remium to permit distribution, announcement and publication in the aforementioned countries. This document must not be distributed, duplicated, quoted or referred to in such a manner that the content of the document is altered or distorted. Remium 8