ITAB SHOP CONCEPT. Något bättre än väntat Hög fast kostnadsbas Små ljuspunkter KURS (SEK): 37,65 REMIUM EQUITY RESEARCH

Transkript

1 ITAB SHOP CONCEPT NASDAQ OMX Mid Cap Något bättre än väntat Hög fast kostnadsbas Små ljuspunkter Något bättre än väntat. I Q1 redovisade ITAB en nettoomsättning om 1481 MSEK (152), motsvarande en negativ tillväxt om -2,6% y/y. FX påverkade positivt med cirka 1% men i övrigt var den organiska tillväxten bättre än vad vi räknade med. Vår prognos var en omsättning om 146 MSEK. Försäljningen ökade i NorthEast, Centraleuropa och Sydeuropa, men minskade något i Storbritannien. I Skandinavien föll försäljningen markant då större fackhandelskedjor investerat betydligt mindre. Utfallet var i linje med vår förväntan då vi tog fasta på att H&M på kort sikt skulle fortsätta att påverka negativt. Råvarupriset påverkade bruttomarginalen negativt, de operativa kostnaderna var något högre än vad vi hade väntat oss och ITABs marknadsanpassning verkar ta längre tid. Bolaget har infört ett kostnadseffektiviseringsprogram och de har börjat se vissa effekter. Hög fast kostnadsbas. Rörelseresultatet minskade till 9 MSEK (111) men påverkades i kvartalet positivt med cirka 15 MSEK avseende en fastighetsförsäljning i Belgien. Således uppgick justerad EBIT till 75 MSEK (111), 7% bättre än vår prognos om 7 MSEK. Den justerade rörelsemarginalen minskade därmed 22 bps y/y till 5,1% (7,3) där vi hade räknat med en marginal om 5,%. En starkt bidragande orsak till den sämre marginalen y/y är trögheten i ITABs affärsmodell. Bolaget har en hög andel fasta kostnader och med den intäktsvolatilitet som nu pågår har ITAB svårt att anpassa sig. Små ljuspunkter. På längre sikt är det positivt att beroendet av H&M minskar och vi ser andra giganter som skulle kunna bli draglok framgent bland annat Carrefour som har en intressant tillväxtstrategi som torde gynna ITAB. I övrigt tycker vi att ITAB agerar bättre än tidigare genom att lyfta lite på strategilocket. Bolaget ämnar fortsätta fokusera nykundsbearbetning och att få kunderna att utnyttja en större del av produkterbjudandet. Strategin innefattar även att bolaget ska närma sig de större e-handelsbolag som har en nuvarande/framtida strategi att etablera fysiska butiker. På totalen har vi reviderat upp försäljningen men våra höjda OPEXförväntningar drar ned EPS med 3,1% 218e och 1,9% 219e. BOLAGSBESKRIVNING ITAB levererar kompletta butiksinredningar, arbetar internationellt och har idag i princip hela Europa som sitt arbetsfält. Kunderna utgörs av större butikskedjor där såväl nationella som internationella fackhandels- och livsmedelskedjor finns representerade. Stora satsningar har under de senaste åren gjorts för att utveckla olika självutcheckningssystem. Analytiker: Markus Henriksson markus.henriksson@remium.com, NYCKELDATA Marknadsvärde (MSEK) 37,65 KURSUTVECKLING mån (%) -4,7 Nettoskuld (MSEK) mån (%),3 Enterprise Value (MSEK) mån (%) -46,4 Soliditet (%) 33, YTD (%) -27,2 Antal aktier f. utsp. (m) 12,4 52-V Högst 79, Antal aktier e. utsp. (m) 14,9 52-V Lägst 35,2 Free Float (%) 42,7 Kortnamn ITAB B 216A 217A 218E 219E Omsättning (MSEK) EBITDA (MSEK) Just EBIT (MSEK) EBT (MSEK) EPS (just. SEK) 3,2 2,71 2,79 3,26 DPS (SEK) 1,75 1,75 1,75 2, Omsättningstillväxt (%) 4,3 17,8 3,5 2, Just EPS tillväxt (%) -5, -15,5 2,9 16,9 Just EBIT-marginal (%) 8,6 7,3 7,2 7,9 216A 217A 218E 219E Just P/E (x) 25,1 14,8 13,5 11,6 P/BV (x) 5,6 2,5 2,1 2, EV/S (x) 1,8 1,,9,9 EV/EBITDA (x) 17,2 1,3 9,8 8,6 EV/EBIT (x) 21,3 13,4 12,7 1,9 Direktavkastning (%) 2,2 4,4 4,6 5,3 KURSUTVECKLING Källor: Infront, Bolagsrapporter, Remium Nordic, Holdings HUVUDÄGARE KAPITAL Pomona-gruppen AB 29,4%, ,3% Petter Fägersten 17,2%, ,6% Anna Benjamin 1,6%,161 3,6% Handelsbanken Fonder 4,8% 1,6% LEDNING Ordf. Fredrik Rapp 2Q-rapport VD CFO Ulf Rostedt Samuel Wingren KURS (SEK): FINANSIELL KALENDER Industrivaror ITAB B OMXSPI (ombaserad) RÖSTER Important information: Please see the attached disclaimer at the end of this document Remium 1

2 RESULTATRÄKNING MSEK 1Q17A 2Q17A 3Q17A 4Q17A 1Q18A 2Q18E 3Q18E 4Q18E 215A 216A 217A 218E 219E 22E Omsättning Bruttoresultat Rörelsekostnader Övriga intäkter/kostnader Varav EO* N/A N/A N/A 35 N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A N/A EBITDA Avskrivningar EBIT Finansnetto Skatt Minoritetsintressen Nettoresultat Just. EPS f. utsp.,69,59 1,6,43,36,52 1,9,88 3,44 3,28 2,77 2,85 3,34 3,56 Just. EPS e. utsp.,68,57 1,4,42,35,51 1,6,86 3,37 3,2 2,71 2,79 3,26 3,48 Omsättningstillväxt Q/Q -14% 2% 7% -2% -1% 8% 9% 1% N/A N/A N/A N/A N/A N/A Omsättningstillväxt Y/Y 4% 28% 23% -7% -3% 3% 5% 8% 32% 4% 18% 3% 2% 3% EBITDA tillväxt Y/Y 37% 17% 18% 77% -13% -6% -2% 14% 46% -19% 33% -2% 8% 5% Just. Bruttomarginal 29,7% 28,5% 29,5% 27,% 29,3% 28,7% 29,5% 28,3% 28,2% 27,6% 28,7% 28,9% 29,3% 29,6% Just. EBITDA marginal 9,5% 8,6% 12,4% 7,3% 7,4% 7,9% 11,6% 9,9% 11,5% 1,7% 9,5% 9,3% 1,1% 1,3% Just. EBIT marginal 7,3% 6,4% 1,3% 5,1% 5,1% 5,7% 9,6% 7,9% 9,8% 8,6% 7,3% 7,2% 7,9% 8,1% Just. EBT marginal 6,5% 5,4% 9,% 3,9% 4,1% 4,7% 8,7% 7,% 9,2% 8,4% 6,2% 6,2% 7,% 7,3% * ITAB specificerar vanligtvis inte poster av engångskaraktär. KASSAFLÖDE DATA PER AKTIE & AVK. EGET KAPITAL MSEK 215A 216A 217A 218E 219E 22E SEK 215A 216A 217A 218E 219E 22E Kassaflöde från rörelsen EPS 3,37 2,3 3,4 2,93 3,26 3,48 Förändring rörelsekapital Just. EPS 3,37 3,2 2,71 2,79 3,26 3,48 Kassaflöde löpande verksamheten BVPS 14,1 14,4 15,9 17,7 19,2 2,7 Kassaflöde investeringar CEPS 3,96 3,77 1,81 3,69 4,99 5,2 Fritt kassaflöde DPS 1,67 1,75 1,75 1,75 2, 2,15 Kassaflöde fin. verksamheten ROE 26% 16% 2% 17% 18% 17% Nettokassaflöde Just. ROE 26% 21% 19% 17% 18% 17% Soliditet 47% 31% 32% 34% 37% 39% BALANSRÄKNING MSEK Immateriella tillgångar Likvida medel Totala tillgångar Eget kapital Nettoskuld Rörelsekapital (Netto) 215A 216A 217A 218E 219E 22E AKTIESTRUKTUR Antal A-aktier (m) 22, Antal B-aktier (m) 8, Totalt antal aktier (m) 12,4 +46 () Källor: Bolagsrapporter, Remium BOLAGSKONTAKT Instrumentvägen Jönköping ESTIMATFÖRÄNDRINGAR 1Q18A 218E 219E MSEK Estimat Utfall Skillnad Förr Nu Förändring Förr Nu Förändring Omsättning % % % EBIT % % % Just. EPS (SEK),37,35-5% 2,9 2,79-4% 3,32 3,26-2% Remium 2

3 RESULTATRÄKNING, ÅR & KVARTAL OMSÄTTNING & RÖRELSERESULTAT, Y/Y (MSEK) OMSÄTTNING & RÖRELSEMARGINAL, Q/Q (MSEK) Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2E Q4E % 1% 8% 6% 4% 2% % Omsättning EBIT-marginal Omsättning EBIT Just. EBIT-marginal TILLVÄXT & BALANSRÄKNING OMSÄTTNINGSTILLVÄXT, Y/Y NETTOSKULD (MSEK) & NETTOSKULD/EBITDA 5% 25 4X 4% 2 4X 3X 3% 2% 1% % -1% Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2 Q4 Q2E Q4E A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E Nettoskuld Nettoskuld/EBITDA 3X 2X 2X 1X 1X X MARGINALUTVECKLING, RULLANDE 12m BRUTTOMARGINAL (R12m) 3% 29% 28% 27% 26% 25% 24% 1Q11A 1Q12A 1Q13A 1Q14A 1Q15A 1Q16A 1Q17A 1Q18A EBIT-MARGINAL (R12m) 12% 1% 8% 6% 4% 2% Bruttomarginal EBIT-marginal Remium 3

4 TRE VERKSAMHETSOMRÅDEN Koncernen är idag den näst största leverantören av butikskoncept i Europa och har enligt egen bedömning en marknadsandel på cirka 1% på befintliga marknader. Över hälften av bolagets försäljning kommer från butiksinredning där efterfrågan på butikskoncept delvis drivs av nyetablering och dels av ombyggnationer av butiker inom dagligvaru- och fackhandeln. ITABs främsta konkurrent är HMY Group, marknadsledande i Frankrike och Spanien med en omsättning om 485 miljoner EUR 216. ITAB är marknadsledande i Europa för olika typer av traditionella kassadiskar och levererar över 2 stycken per år. Marknadsandelen uppgår till cirka 25% på befintliga marknader. En mindre del av koncernens försäljning utgörs av självutcheckningssystem. Dessa system består bland annat av Moveflow, Twinflow och den helautomatiserade Easyflow som drivs av ITABs MatchX -teknologi. 211 förvärvade ITAB belysningsföretaget Nordic Light Group och för närvarande står butiksbelysning för närmare 2% av koncernens omsättning. Kombinationen av förvärvets produkterbjudande i samklang med ITABs starka kundrelationer har medfört att den årliga genomsnittliga tillväxten mellan uppgått till cirka 11%. Marginalen för butiksbelysning är högre än för koncernen som helhet. I Storbritannien är ITAB marknadsledande inom dagligvaruhandeln och en av de större aktörerna inom fackhandeln. Storbritannien är ITABs viktigaste marknad och står för cirka 19% av koncernens omsättning. I efterföljande ordning kommer Sverige (11%) och Norge (19%) där bolaget både är marknadsledande i dagligvaru- respektive fackhandeln. I Sverige har ITAB även en stark position inom självutcheckning och installationer har genomförts hos flertalet av de större dagligvarukedjorna i Sverige och Norge. Över 5% av omsättningen från butiksinredningar Marknadsledande inom traditionella kassadiskar Belysning har högre marginal än koncernen som helhet Storbritannien, Sverige och Norge är ITABs tre största marknader Nettoomsättning per geografisk marknad, 217 (%) 19% Storbritannien Sverige Norge 48% 11% Tyskland Danmark 9% Nordamerika Övriga länder 2% 3% 7% Källa: Remium, bolagsrapporter Nettoomsättning per geografisk marknad (MSEK) A 28A 29A 21A 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A Storbritannien Sverige Norge Tyskland Källa: Remium, bolagsrapporter ETT URVAL AV NYA PRODUKTER OCH KONCEPT Fashionflow är en självutcheckningslösning för modehandeln där konsumenten ges möjlighet att själv checka ut, larma av och betala utan assistans av personal. Systemet möjliggör för mer personal i butik samtidigt som systemen alltid kan vara öppna för att optimera flöden och minimera köer. Click & Collect Grocery är världens första enhet som fungerar för såväl torra, som kylda och frysta varor. Online-konsumenter kan välja att hämta sina livsmedel och behöver således inte passa tider för hemleveranser. ITAB erbjuder även Click, Collect & Return Fashion. ITAB håller på att utveckla Pick & Go Airflow som använder sig av MatchX -teknologi i butik med följden att konsumenter kan handla produkter utan att använda sig av varken kassapersonal eller andra självutcheckningssystem. Självutcheckning för modehandeln Olika typer av Click & Collect system ITAB utvecklar framtidens självutcheckningslösning Remium 4

5 VÄRDERING, PEER CAGR (%) Försäljnings-CAGR (%) e EBITDA-CAGR (%) e 3% 3% 2% 2% 1% 1% % SES-imagotag Tomra Systems Fagerhult Datalogic ITAB % Källa: Remium, CapitalIQ Rev CAGR e (%) Average (%) Källa: Remium, CapitalIQ EBIT CAGR (%) e Average (%) VÄRDERING, PEER MULTIPLAR (X) 2 Adj EV/EBITDA (x) 218e, ITAB vs Peers 3,5 EV/SALES 218e (x), ITAB vs Peers , 2,5 2, 8 1,5 4 1,,5, EV/EBITDA 218e (X) Average (X) EV/Sales (X) Average (X) Källa: Remium, CapitalIQ Källa: Remium, CapitalIQ Remium 5

6 HISTORISKA NYCKELTAL 29A 21A 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E CAGR L3Y L5Y Omsättning ,5% 12,7% EBIT ,4% 16,3% Adj EPS,7,2 1,2 1,5 1,5 2, 3,4 3,2 2,7 2,8 3,3 3,5 11,2% 13,% Adj P/E (x) EV/EBITDA (x) EV/EBIT (x) AVG. L3Y L5Y 19,8 45,1 1,5 11,5 19,6 22,2 29,9 25,1 14,8 13,5 11,6 1,8 23,2 22,3 11,7 15,1 8,3 7,8 11,4 12,7 18,4 17,2 1,3 9,8 8,6 8, 15,3 14, 19,2 33,1 11,8 1,6 14,9 16, 21,6 21,3 13,4 12,7 1,9 1,1 18,8 17,4 EV/SALES (x),8,7,7,7 1, 1,3 2,1 1,8 1,,9,9,8 1,6 1,5 P/FCF (x) 6,5 neg. neg. 9,8 64,3 43,2 42,6 neg. neg. 14,7 1,9 1,9 nmf nmf P/BV (x) 2,7 2,2 2,2 2, 3, 3,7 7,1 5,6 2,5 2,1 2, 1,8 5,1 4,4 ROA (%) 7,4% 2,2% 9,7% 12,2% 11,4% 13,4% 21,1% 11,6% 1,4% 1,3% 11,7% 12,4% 14% 14% ROE (%) 14,1% 4,6% 23,6% 21,2% 16,1% 18,4% 26,% 2,8% 18,5% 16,9% 17,7% 17,5% 22% 2% ROCE (%) 7,1% 3,9% 11,3% 13,3% 13,4% 16,3% 22,3% 15,3% 12,1% 11,6% 13,1% 13,9% 17% 16% ROC (%) 7,1% 3,9% 11,3% 13,9% 14,5% 17,5% 24,4% 17,2% 13,2% 12,1% 13,4% 14,1% 18% 17% FCF YIELD (%) DIV. YIELD (%) 15,3% -5,4% -15,7% 1,2% 1,6% 2,3% 2,3% -6,2% -2,5% 6,8% 9,2% 9,1% -2,1% -,5% 2,9% 4,2% 2,% 2,5% 1,7% 1,9% 1,7% 2,2% 4,4% 4,6% 5,3% 5,7% 2,7% 2,4% No. of shares (m) Market Cap (MSEK) EV (MSEK) 12,8 11,9 11,9 13,8 13,8 13,8 13,8 14,9 14,9 14,9 14,9 14, Adj P/E (x) *Medel = 22 EV/EBIT (x) *Medel = A 21A 211A 212A 213A 214A 215A216A 217A 218E 219E 22E Adj P/E (x) Medel EV/EBIT (x) Medel *Medelvärdet baseras på historiska nyckeltal A 21A 211A 212A 213A 214A 215A 216A 217A 218E 219E 22E Remium 6

7 ITAB SHOP CONCEPT Kompletta butiksinredningar ITAB Shop Concept levererar kompletta butiksinredningar till dagligvaru- och fackhandeln. Bolaget arbetar internationellt och har i princip hela Europa som sitt arbetsfält. Kunderna utgörs av större butikskedjor där såväl nationella som internationella fackhandels- och livsmedelskedjor finns representerade. Expansiv historik Grunden till ITAB lades när entreprenören Tord Johansson i slutet av 197-talet gjorde sitt examensarbete på neonrörstillverkaren ITAB. Butiksutrustning tillkom i sortimentet i början på 198-talet, kassadiskar 1982, inredningar 199 och entrésystem tillkom Genom åren förändrades och växte företaget och 24 delades inredningsdelen ut ifrån ITAB Industri. Därmed bildades ITAB Shop Concept som en egen koncern och börsnoterades. Med namnbytet togs steget att bli ett serviceorienterat företag, som med utgångspunkt från kundens önskemål och koncept, överlämnar en färdig butik med en komplett inredningslösning. Flexibel aktör på den europeiska marknaden ITAB Shop Concept levererar kompletta butiksinredningar till dagligvaru- och fackhandeln. Verksamheten består av projektledning, design, utveckling, tillverkning och försäljning. Bolaget bedriver egen verksamhet i ett 3-tal länder och har ett 2-tal produktionsanläggningar i Europa och Kina. Genom organisk tillväxt och strategiska företagsförvärv har ITAB under 2-talet präglats av en kraftig tillväxt. Under 212 införlivades belysningskoncernen Nordic Light i koncernen med produktionsanläggningar i Sverige och Kina. I och med förvärvet breddades bolagets helhetserbjudande markant. 216 genomfördes ITABs hittills största förvärv, La Fortezza. Det förvärvade bolaget är ett av Europas ledande företag inom butiksinredning med ett starkt erbjudande i Sydeuropa, vilket ITAB fram tills dess har saknat. ITAB har idag större delen av Europa som arbetsfält. Bolaget är marknadsledande i Norden, Baltikum och Storbritannien samt en av de största aktörerna i Beneluxländerna, Centraleuropa och Sydeuropa. Historiskt har både organisk tillväxt och strategiska förvärv varit viktiga beståndsdelar i ITABs tillväxtstrategi och bakgrunden till att bolaget idag har etablerat marknadsledande positioner på flertalet marknader i Europa. ITABs fokusering på global närvaro och helhetskoncept med tillhörande inredning har varit viktigt i arbetet med att bygga upp nära och långsiktiga relationer med bolagets kunder. ITAB Shop Concept har sin grund i slutet av 197-talet ITAB levererar kompletta butiksinredningar till dagligvaru- och fackhandeln Under 216 förvärvades La Fortezza ITAB är marknadsledande i Norden, Baltikum och Storbritannien Remium 7

8 ITAB SHOP CONCEPT Till ITABs kunder hör Europas stora detaljhandelskedjor och omfattas av såväl internationella som nationella fackhandels- och livsmedelskedjor. Bland kunderna finns exempelvis: Auchan, Axfood, Carrefour, Lloyds, ICA, IKEA, H&M, Kesko och Uniclo. I konceptsortimentet ingår butiksinredningar i främst trä och metall, samt butiksutrustning såsom kassadiskar, entrésystem och butiksbelysning. Genom en komplett koncept- och produktportfölj och geografisk närhet har ITAB styrkan och kapaciteten att skapa långsiktiga kundrelationer och möjligheten att expandera i samklang med kundernas butikskedjor. I linje med strategin att följa större kunder in på nya marknader arbetar ITAB numera även i Asien, Sydamerika och USA. Butiksinredningar, kassadiskar, entrésystem och butiksbelysning Kundunika butikskoncept ITAB har en produktportfölj där innovativa produkter och kundunika koncept blandas med traditionella standardinredningar och produkter. Allt för att möta kundens önskemål på bästa möjliga sätt. Arbetet sker efter en väl inarbetad projektledningsmodell där ITAB kan ta ett helhetsansvar: från idé till nyckelfärdig butik i ett nära samarbete med kunden. Ett butikskoncept innefattar alla typer av inredning och utrustning avsedd för exponering och förvaring av varor. För att möta marknadens behov har ITAB sedan många år tillbaka strategiskt utvecklat sin koncept- och produktportfölj som omfattar såväl konkurrenskraftiga standardsystem som egenutvecklade, marknadsunika produkter. Grundutbudet består av standardinredningar och utöver dessa kan bolaget även erbjuda specialanpassade inredningsdetaljer som ger uttryck för kundens profil. Kundunika inredningar är en viktig del av butikskedjornas profil och varumärkesstrategi. Utöver de mer traditionella butiksinredningarna utvecklar och tillverkar ITAB även specialinredningar till exempelvis apotek. ITAB arbetar efter en projektledningsmodell Kundunika inredningar är en viktig del av butikskedjornas varumärkesstrategi Innovativa produkter Försäljning av butiksprodukter omfattar kassadiskar, självutcheckningslösningar, entrésystem och belysning. Försäljning av kassadiskar sker framför allt till dagligvaruhandeln där ett välfungerande kassadisksystem med snabb genomströmning är av yttersta vikt. I egenskap av att vara Europas ledande leverantör av kassadiskar har ITAB lång erfarenhet av att hjälpa kunderna att välja rätt kassadisklösning. Kassadiskar där kunderna själva sköter utcheckning och betalning är på stark frammarsch inom framför allt dagligvaruhandeln och ITAB kan erbjuda en rad olika lösningar. Exempelvis erbjuder bolaget produkterna MoveFlow, TwinFlow och den helautomatiserade EasyFlow - världens första helautomatiska kassadisk som på ett säkert sätt klarar av att identifiera varor utan streckkod. Systemen leder till effektivitetsförbättringar och kostnadsbesparingar för både större och mindre butikskedjor. Europas ledande leverantör av kassadiskar ITAB erbjuder flera självutcheckningslösningar Remium 8

9 DISCLAIMER Report completed: :57:8 Legally responsible publisher: Arash Hakimi Fard, Remium Nordic Holding AB ( Remium ) Research performed by: Markus Henriksson, analyst, Remium. DISCLAIMER Content and sources This document was prepared by Remium for general distribution. The content is based on judgements, recommendations and estimates prepared by Remium s analysts; generally available and public information that has been deemed reliable; or other specified sources. Judgements, recommendations and estimates pertaining to the valuation of financial instruments or companies named in this analysis are based on one or more valuation methods, such as cash flow analysis, key figures analysis, or technical analysis of price movements. Assumptions that are the basis for forecasts, target prices and estimates quoted or reproduced herein are found in the research material from the specified sources. Remium cannot guarantee the accuracy or completeness of external information. The content of the document is based on information that was current as of the date the document was published. Circumstances upon which this document was based may be affected by subsequent events, which naturally cannot be taken into account in this document. Judgements, recommendations and estimates may also change without prior notice. Please see for an explanation of the implications of the recommendations [ buy, sell and hold ]. The document has not been reviewed prior to publication by any company mentioned in this analysis. Unless otherwise stated herein, Remium has not entered into an agreement with any of the companies mentioned to produce the recommendations in this analysis. Remium s investment recommendations are based on the analyst s opinion as to how the share should be valued when the recommendation is finalized. Remium s analysts normally update an investment recommendation only if a significant event has occurred that in the considered opinion of the analyst affects the value of the share. Risks The information herein must not be construed as a solicitation or recommendation to enter into any transaction. The information is not geared to the individual recipient s knowledge about or experience with investments or his or her financial situation or investment objectives. The information therefore does not constitute a personal recommendation or investment advice. The information must not be regarded as advice concerning the tax consequences of investment decisions. Investors are urged to augment the information provided herein with additional relevant material and to consult a financial adviser before making investment decisions. Remium disclaims any and all liability for direct or indirect losses that may be based on this document. Investments in financial instruments are associated with financial risk. Investments may increase or decrease in value or become worthless. Forecasts of future performance are based on assumptions and there is no guarantee that forecasts will prove to be accurate. Furthermore, historical performance does not guarantee future returns. Conflicts of interest Remium has established ethical guidelines and internal rules (policies and procedures) to identify, monitor and manage conflicts of interest. These are intended to prevent, preclude and, where applicable, manage conflicts of interest between the research department and other departments within the company and are based on restrictions (Chinese walls) imposed upon interdepartmental communications. Remium has also established internal rules that govern when trading is permitted in a financial instrument that is the subject of investment research. For more information about Remium s actions to prevent, preclude and manage conflicts of interest, please see Remium is a market leader in corporate services related to listed small and medium cap companies, within Introduce, Liquidity Provider and Certified Adviser, and may perform commissioned and paid research on behalf of the companies that are covered in the research product Remium Review. For company-specific information on what services Remium provide each company, please visit this link: The reader of this document may assume that Remium has received or will receive payment from the small and medium cap companies covered in the research in exchange for the performance of corporate financial services, which may lead to conflicts of interest between Remium and clients who read and act upon the research. The remuneration is agreed in advance and is not contingent upon the content of the research. Companies in the Remium Group, their clients, management, or employees normally own or have positions in securities named herein. The analyst who has prepared this analysis and his or her family/close associates have no financial interest in the financial instruments and recommendations to which the document refers and do not own or have positions in these financial instruments. Remium s analysts do not receive any remuneration directly connected to any corporate finance services provided by Remium or any of Remium s mandates within Introduce, Liquidity Provider and Certified Adviser. Please see for information about our historical investment recommendations. Please see for recommendations from the research department during the last twelve months Distribution of this document The document is not intended for natural or legal persons that are citizens of or domiciled in a country where distribution, announcement, publication, or participation requires a further prospectus, registration, or measures other than those required under Swedish law and regulations. Such countries include the United States of America, Canada, Australia, Hong Kong, South Africa, New Zealand and Japan. No measures have or will be taken by Remium to permit distribution, announcement and publication in the aforementioned countries. Remium 9